玲瓏輪胎-+配套與零售業(yè)務(wù)并舉穩(wěn)步推進(jìn)“7+5”全球布局戰(zhàn)略

配套與零售業(yè)務(wù)并舉，穩(wěn)步推進(jìn)“7+5”全球布局戰(zhàn)略買入（首次評級）基本數(shù)據(jù)基本數(shù)據(jù)收盤價：總股本/流通股本(百萬股)流通A股市值(百萬元)每股凈資產(chǎn)(元)資產(chǎn)負(fù)債率(%)一年內(nèi)最高/最低價(元)一年內(nèi)股價相對走勢2024-12-04 18.90元1,463.50/1,463.5027,660.2014.8452.4224.75/15.25團(tuán)隊成員hs30570@相關(guān)報告公司是國內(nèi)輪胎龍頭，配套與零售并行，且持續(xù)推進(jìn)全球化布局。公司主要產(chǎn)品包括乘用及輕卡子午線輪胎、卡客車子午線輪胎和非公路輪胎。公司制定“7+5”全球布局戰(zhàn)略，目前在國內(nèi)已布局有招遠(yuǎn)、德州、吉林、廣西、湖北等生產(chǎn)基地，在海外已布局有泰國、塞爾維亞兩個生產(chǎn)基地，全球化布局穩(wěn)步推進(jìn)中。公司堅持配套業(yè)務(wù)與零售業(yè)務(wù)并舉，公司新零售戰(zhàn)略持續(xù)升級。配套業(yè)務(wù)方面已為大眾、奧迪、寶馬、通用、福特、比亞迪、吉利等全球60多家主機(jī)廠的200多個生產(chǎn)基地提供配套服務(wù)，連續(xù)多年位居國內(nèi)輪胎配套第一。在新能源汽車配套領(lǐng)域公司市占率近24%。輪胎行業(yè)空間廣闊，且24年以來輪胎需求維持增長。長邏輯看，2021年全球輪胎銷售額達(dá)到1775億美元，市場空間廣闊。而近年來輪胎三巨頭米其林、普利司通和固特異市場份額下降顯著，三家合計市場份額從2003年的55.7%下降至2022年的38.9%。中國輪胎企業(yè)快速崛起，搶占市場份額。短期看，24年以來全球主要地區(qū)輪胎需求呈現(xiàn)增長態(tài)勢。根據(jù)米其林中國）卡客車輪胎替換需求同比增長4%。7月中旬以來海運費回落、10月中旬以來原材料價格回落，利好輪胎企業(yè)成本。截至11月27日，天然橡膠、順丁橡膠、丁苯橡膠、炭黑分別相較于10月中旬下降2.8%、19.4%、12.2%、4.6%。截至11月22日，上海出口集裝箱運價綜合指數(shù)為2160.08，較7月最高點已下降42.1%。能釋放保障成長性，配套業(yè)務(wù)優(yōu)勢顯著，且泰國工廠受益于PCR反傾銷稅率下調(diào)，盈利顯著提升。1）根據(jù)公司2023年年報，截至2023年，公司輪胎設(shè)計產(chǎn)能達(dá)到12067萬套，達(dá)產(chǎn)產(chǎn)能為9134萬套，未來隨著產(chǎn)能持續(xù)釋放，公司成長性有保障。2）公司泰國工廠PCR反傾銷稅率從21.04%下降至4.53%，盈利能力有望進(jìn)一步提升。3）公司配套業(yè)務(wù)居于國內(nèi)輪胎配套業(yè)務(wù)第一，新能源領(lǐng)域市占率近24%。4）公司持續(xù)打造新零售業(yè)務(wù)，塑造公司品牌力優(yōu)勢。證券研究報告盈利預(yù)測與投資建議：我們預(yù)計公司2024-2026年收入分別為239.00、274.41、300.02億元，歸母凈利潤分別為22.73、27.83、30.78億元，EPS分別為1.55元、1.90元、2.10元。采用可比公司估值法，根據(jù)Wind一致預(yù)期，2024-2026年可比公司平均估值為11.50、9.20和7.79倍，公司目前估值倍數(shù)高于行業(yè)平均。我們認(rèn)為公司配套業(yè)務(wù)行業(yè)領(lǐng)先、全球化布局持續(xù)推進(jìn)、未來產(chǎn)能有序釋放保障長期成長性，公司可享受部分估值溢價。首次覆蓋，給予“買入”評級。證券研究報告風(fēng)險提示海內(nèi)外新建項目投產(chǎn)不及預(yù)期、天然橡膠等原材料價格波動、國際貿(mào)易摩擦加劇等、需求不及預(yù)期。財務(wù)數(shù)據(jù)和估值2022A2023A2024E2025E2026E營業(yè)收入（百萬元）17,00620,16523,90027,44130,002增長率-8%9%歸母凈利潤（百萬元）2921,3912,2732,7833,078增長率-63%377%63%22%EPS（元/股）0.200.95市盈率（P/E）市凈率（P/B）數(shù)據(jù)來源：公司公告、華福證券研究所誠信專業(yè)發(fā)現(xiàn)價值1誠信專業(yè)發(fā)現(xiàn)價值2請務(wù)必閱讀報告公司首次覆蓋|玲瓏輪胎1配套與零售業(yè)務(wù)并行，穩(wěn)步推進(jìn)“7+5”戰(zhàn)略 41.1業(yè)務(wù)概覽：多品牌并舉、配套與零售并行，持續(xù)推進(jìn)全球化布局 41.2財務(wù)分析：公司經(jīng)營穩(wěn)健，23年業(yè)績復(fù)蘇顯著 62輪胎行業(yè)：萬億賽道國產(chǎn)企業(yè)份額提升，原材料/海運費邊際改善 72.1行業(yè)空間：輪胎兼具消費屬性與制造屬性，全球市場規(guī)模達(dá)萬億級 72.2需求復(fù)盤：24年全球輪胎需求恢復(fù)顯著，中國輪胎出口保持高增長 92.3競爭格局：輪胎三巨頭份額下降，中國輪胎企業(yè)崛起搶占市場 102.4盈利：海運費、原材料邊際改善利好輪胎企業(yè)，海外建廠提升盈利水平 2.4.1原材料：10月中旬以來原材料價格回落，利好輪胎企業(yè)成本 122.4.2海運費：輪胎企業(yè)出口多以FOB為主，且7月以來海運費出現(xiàn)松動 2.4.3海外建廠：中國輪胎企業(yè)海外工廠盈利能力強(qiáng)，提升總體盈利水平 2.5貿(mào)易壁壘：雙反致使中國輪胎輸美大幅減少，國內(nèi)輪胎企業(yè)出海建廠 3公司優(yōu)勢：配套業(yè)務(wù)打造獨特優(yōu)勢，全球化布局助力發(fā)展 183.1優(yōu)勢一：海外雙基地成型、國內(nèi)產(chǎn)能持續(xù)投放，產(chǎn)能豐富助力公司成長 3.2優(yōu)勢二：泰國乘用車及輕卡胎雙反稅率下降，公司泰國工廠有望收益 3.3優(yōu)勢三：公司配套領(lǐng)域市占率行業(yè)領(lǐng)先，前瞻性布局新能源領(lǐng)域 203.4優(yōu)勢四：新零售戰(zhàn)略升級，持續(xù)打造公司品牌力 214盈利預(yù)測與投資建議 224.1盈利預(yù)測 224.2投資建議 235風(fēng)險提示 23誠信專業(yè)發(fā)現(xiàn)價值3請務(wù)必閱讀報告公司首次覆蓋|玲瓏輪胎圖表1：玲瓏輪胎全球化布局情況 4圖表2：2023年公司各基地生產(chǎn)產(chǎn)能及開工率情況（萬套） 5圖表3：玲瓏輪胎已實現(xiàn)配套品牌情況 6圖表4：2014-2024年前三季度公司營業(yè)收入情況 6圖表5：2014-2024年前三季度公司歸母凈利潤情況 6圖表6：2014-2024年前三季度公司盈利能力（%） 7圖表7：2014-2024年前三季度費用率情況（%） 7圖表8：2016-2022年全球輪胎銷售額情況 8圖表9：2015-2023年全球輪胎銷量情況 8圖表10：全球乘用車輪胎市場結(jié)構(gòu)拆分（百萬條） 8圖表11：2023年全球乘用車及輕卡輪胎消費結(jié)構(gòu) 9圖表12：2023年全球卡客車輪胎消費結(jié)構(gòu) 9圖表13：2023年全球乘用車及輕卡輪胎需求變動 9圖表14：2023年全球卡客車輪胎需求變動 9圖表15：2024年1-6月全球乘用車及輕卡輪胎需求 10圖表16：2024年1-6月全球卡客車輪胎需求 10圖表17：中國新的充氣橡膠輪胎出口情況（萬條） 圖表18：2003年全球輪胎市場份額情況 圖表19：2022年全球輪胎市場份額情況 圖表20：2023年全球輪胎75強(qiáng)榜單（億美元） 圖表21：賽輪輪胎2023年成本結(jié)構(gòu)情況 圖表22：米其林2023年輪胎原材料成本構(gòu)成 圖表23：中國天然橡膠日度價格走勢（元/噸） 圖表24：中國順丁橡膠日度價格走勢（元/噸） 圖表25：中國丁苯橡膠日度價格走勢（元/噸） 圖表26：中國炭黑日度價格走勢（元/噸） 圖表27：中國出口集裝箱運價指數(shù) 圖表28：上海出口集裝箱運價指數(shù) 圖表29：2023年賽輪輪胎海外工廠及總凈利率對比 圖表30：2023年森麒麟海外工廠及總凈利率對比 圖表31：2023年通用股份海外工廠及總凈利率對比 圖表32：2023年貴州輪胎海外工廠及總凈利率對比 圖表33：美國進(jìn)口自中國PCR數(shù)量及占比 圖表34：美國進(jìn)口自中國TBR數(shù)量及占比 圖表35：中國輪胎企業(yè)赴海外建廠情況梳理 圖表36：亞洲主要地區(qū)雙反稅率情況 圖表37：公司各基地生產(chǎn)產(chǎn)能及開工率情況（萬套） 圖表38：公司本輪反傾銷稅率大幅下降 圖表39：2023年玲瓏輪胎泰國工廠及總凈利率對比 圖表40：24年前三季度銷售毛利率、凈利率提升 圖表41：公司各基地生產(chǎn)產(chǎn)能及開工率情況（萬套） 21圖表42：玲瓏輪胎推出新零售3.0模式 21圖表43：玲瓏輪胎養(yǎng)車驛站 21圖表44：公司業(yè)績拆分預(yù)測表 22圖表45：可比公司估值表 23圖表46：財務(wù)預(yù)測摘要 25公司首次覆蓋|玲瓏輪胎1.1業(yè)務(wù)概覽：多品牌并舉、配套與零售并行，持續(xù)推進(jìn)全球化布局公司是國內(nèi)輪胎龍頭企業(yè)，產(chǎn)品全面、品牌多元。公司是集輪胎研發(fā)、制造與銷售為一體的技術(shù)型輪胎生產(chǎn)企業(yè)。公司產(chǎn)品全面，產(chǎn)品可應(yīng)用于多個領(lǐng)域，主要產(chǎn)品包括乘用及輕卡子午線輪胎、卡客車子午線輪胎和非公路輪胎。公司品牌多元“EVOLUXX”、“GREENMAX”、“CROSSWIND”等多個品牌，產(chǎn)品銷往全球173個國家。公司制定“7+5”戰(zhàn)略，并實施“3+3”非公路輪胎產(chǎn)業(yè)布局，持續(xù)推進(jìn)全球化布局。公司的“7+5”戰(zhàn)略指在國內(nèi)布局7個工廠、在海外布局5個工廠。此外，為豐富公司產(chǎn)品種類、提升綜合競爭力，公司還針對非公路輪胎提出“3+3”產(chǎn)業(yè)布局，在中國3個生產(chǎn)基地、海外3個生產(chǎn)基地均規(guī)劃非公路輪胎產(chǎn)能。根據(jù)玲瓏輪胎2023年年報，公司目前在國內(nèi)已布局有招遠(yuǎn)、德州、吉林、廣西、湖北等生產(chǎn)基地，在海外已布局有泰國、塞爾維亞兩個生產(chǎn)基地，全球化布局穩(wěn)步推進(jìn)中。圖表1：玲瓏輪胎全球化布局情況數(shù)據(jù)來源：公司年報，華福證券研究所公司海內(nèi)外基地產(chǎn)能豐富，有力保障了公司的長期成長性。根據(jù)玲瓏輪胎2023年年報，公司目前輪胎設(shè)計產(chǎn)能達(dá)到12067萬套，達(dá)產(chǎn)產(chǎn)能為9134萬套，2023年總體產(chǎn)能利用率為87%。具體梳理公司海內(nèi)外產(chǎn)能情況：1）國內(nèi)產(chǎn)能：目前公司在國內(nèi)已布局有招遠(yuǎn)、德州、吉林、廣西、湖北等生產(chǎn)基地。截至2023年，公司在招遠(yuǎn)工廠實際達(dá)產(chǎn)3000萬套乘用及輕卡胎、585萬套卡客車胎、25萬套非公路胎；在德州工廠實際達(dá)產(chǎn)900萬套乘用及輕卡胎、320萬套卡客車胎；在廣西工廠實際達(dá)產(chǎn)1100萬套乘用及輕卡胎、200萬套卡客車胎、14萬誠信專業(yè)發(fā)現(xiàn)價值4請務(wù)必閱讀報告 公司首次覆蓋|玲瓏輪胎套非公路胎；在湖北工廠實際達(dá)產(chǎn)900萬套乘用及輕卡胎、240萬套卡客車胎；在吉林工廠實際達(dá)產(chǎn)150萬套乘用及輕卡胎、100萬套卡客車胎.2）公司目前在海外擁有泰國及塞爾維亞兩個工廠。截至2023年，公司在泰國工廠實際達(dá)產(chǎn)1300萬套乘用及輕卡胎、220萬套卡客車胎；公司在塞爾維亞工廠實際達(dá)產(chǎn)80萬套卡客車胎。圖表2：2023年公司各基地生產(chǎn)產(chǎn)能及開工率情況（萬套）生產(chǎn)基地產(chǎn)品設(shè)計產(chǎn)能實際達(dá)產(chǎn)產(chǎn)能產(chǎn)能利用率在建產(chǎn)能預(yù)計完工時間招遠(yuǎn)乘用及輕卡胎3000300094%卡客車胎58558569%非公路胎252564%德州乘用及輕卡胎100090097%卡客車胎32032058%泰國乘用及輕卡胎1500130086%卡客車胎22022088%廣西非公路胎50%2024年上半年乘用及輕卡胎1000110092%卡客車胎20020048%湖北乘用及輕卡胎120090094%2024年卡客車胎24024050%吉林乘用及輕卡胎120089%2024年達(dá)到600萬條卡客車胎20062%塞爾維亞乘用及輕卡胎12002025年卡客車胎8043%2024年合計12067913487%數(shù)據(jù)來源：公司年報，華福證券研究所公司堅持配套業(yè)務(wù)與零售業(yè)務(wù)并舉。公司堅持零售業(yè)務(wù)與配套業(yè)務(wù)并駕齊驅(qū)。1）零售業(yè)務(wù)方面，公司新零售戰(zhàn)略持續(xù)升級。公司產(chǎn)品銷往世界173個國家，市場業(yè)務(wù)遍及歐洲、中東、美洲、亞太、非洲等全球各大區(qū)域，并且在全球各大洲銷售網(wǎng)絡(luò)分布較均衡，實現(xiàn)全覆蓋的銷售網(wǎng)絡(luò)體系。2）配套業(yè)務(wù)方面，公司憑借多年打造的技術(shù)力與品牌力，已為大眾、奧迪、寶馬、通用、福特、本田、日產(chǎn)、上汽通用、紅旗、五菱、比亞迪、吉利等全球60多家主機(jī)廠的200多個生產(chǎn)基地提供配套服務(wù)，實現(xiàn)了對中國、德系、歐系、美系、日系等全球重點車系的配套，連續(xù)多年位居國內(nèi)輪胎配套第一。在新能源汽車配套領(lǐng)域，公司前瞻布局，已成功配套通用五菱全系、比亞迪王朝、海洋等主打系列、東風(fēng)日產(chǎn)、本田、一汽紅旗、吉利、賽力斯等新能源車企。誠信專業(yè)發(fā)現(xiàn)價值5請務(wù)必閱讀報告誠信專業(yè)發(fā)現(xiàn)價值6請務(wù)必閱讀報告公司首次覆蓋|玲瓏輪胎圖表3：玲瓏輪胎已實現(xiàn)配套品牌情況數(shù)據(jù)來源：公司年報，華福證券研究所1.2財務(wù)分析：公司經(jīng)營穩(wěn)健，23年業(yè)績復(fù)蘇顯著2023年以來公司業(yè)績實現(xiàn)顯著復(fù)蘇。受益于公司自身產(chǎn)能的快速擴(kuò)張，公司2020年前處于穩(wěn)健增長態(tài)勢。2020年后由于疫情抑制需求、海運費上漲、原材料漲價等因素影響，公司營收規(guī)模及業(yè)績有所承壓。2023年公司業(yè)績恢復(fù)顯著，實現(xiàn)營收201.65億元，同比增長18.58%；實現(xiàn)歸母凈利潤13.91億元，同比增長376.8年前三季度公司業(yè)績持續(xù)向好，實現(xiàn)營收159.49億元，同比增長9.77%；實現(xiàn)歸母凈利潤17.12億元，同比增長78.39%。 圖表4：2014-2024年前三季度公司營業(yè)收入情況 圖表5：2014-2024年前三季度公司歸母凈利潤情況誠信專業(yè)發(fā)現(xiàn)價值7請務(wù)必閱讀報告公司首次覆蓋|玲瓏輪胎數(shù)據(jù)來源：Wind、公司年報，華福證券研究所數(shù)據(jù)來源：Wind、公司年報，華福證券研究所2022年后公司盈利能力有所恢復(fù)。2023年公司銷售毛利率和凈利率分別為21.01%、6.90%。2024年前三季度，公司盈利能力進(jìn)一步提升，公司銷售毛利率和銷售凈利率分別為24.35%、10.73%。公司費用率總體控制在合理水平。公司經(jīng)營與管理能力優(yōu)異，近年來費用水平控制良好，費用率呈現(xiàn)逐年下降態(tài)勢。2023年公司銷售費用率、管理費用率、財務(wù)費用率、研發(fā)費用率分別為3.65%、3.28%、0.40%、4.04%，費用率總體控制水平良好。圖表6：2014-2024年前三季度公司盈利能力（%）數(shù)據(jù)來源：Wind、公司年報，華福證券研究所圖表7：2014-2024年前三季度費用率情況（%）數(shù)據(jù)來源：Wind、公司年報，華福證券研究所2.1行業(yè)空間：輪胎兼具消費屬性與制造屬性，全球市場規(guī)模達(dá)萬億級輪胎兼具制造屬性與消費屬性。一方面，輪胎作為汽車的零部件，行業(yè)發(fā)展與汽車行業(yè)的發(fā)展保持一定相關(guān)性，受到宏觀經(jīng)濟(jì)周期、汽車制造需求等因素的影響，具備一定的周期性。另一方面，存量汽車又需要在零售替換市場上更換輪胎，是存量汽車的必選消費品，具備一定消費剛性。全球輪胎市場空間可達(dá)到萬億級規(guī)模。2020年受全球疫情影響，全球輪胎銷售誠信專業(yè)發(fā)現(xiàn)價值8請務(wù)必閱讀報告 公司首次覆蓋|玲瓏輪胎額及銷量均出現(xiàn)一定程度下滑，2021年開始出現(xiàn)恢復(fù)。根據(jù)米其林年報數(shù)據(jù)，2022年全球輪胎銷售額約1900億美元，2023年全球輪胎銷量達(dá)到17.84億條。圖表8：2016-2022年全球輪胎銷售額情況數(shù)據(jù)來源：輪胎商業(yè)、中商情報網(wǎng)、米其林年報，華福證券研究所圖表9：2015-2023年全球輪胎銷量情況數(shù)據(jù)來源：中商情報網(wǎng)、華經(jīng)產(chǎn)業(yè)研究院、米其林年報，華福證券研究所全球輪胎市場需求以替換需求為主。輪胎下游需求可分為替換需求與配套需求。配套需求指在新車出廠時原裝配備的輪胎，替換需求指汽車在后續(xù)使用時輪胎達(dá)到一定壽命后進(jìn)行更換替換的輪胎。輪胎配套需求通常與當(dāng)年汽車產(chǎn)量相關(guān)，替換需求則與汽車保有量相關(guān)。根據(jù)米其林2023年報數(shù)據(jù)，2023年全球輪胎替換市場需求約13.21億條，配套市場需求約4.64億條，替換市場是輪胎下游的主要需求。圖表10：全球乘用車輪胎市場結(jié)構(gòu)拆分（百萬條）數(shù)據(jù)來源：華經(jīng)產(chǎn)業(yè)研究院、米其林年報，華福證券研究所從區(qū)域結(jié)構(gòu)看，乘用車及輕卡輪胎消費以歐美市場為主，卡客車胎最大消費國為中國。根據(jù)米其林2023年年報數(shù)據(jù)，全球乘用車及輕卡輪胎消費以歐美市場為主。2023年全球乘用車及輕卡領(lǐng)域輪胎需求量約為15.73億條，其中歐洲地區(qū)占比28.9%、北美地區(qū)占比24.9%，兩個區(qū)域合計需求量占比超過50%，是全球最重要的輪胎消費市場。中國乘用車及輕卡領(lǐng)域輪胎需求量約為2.65億條，占比17%。中國是全球最大的卡客車輪胎消費市場。2023年全球卡客車領(lǐng)域輪胎需求量大約為2.12億條，中誠信專業(yè)發(fā)現(xiàn)價值9請務(wù)必閱讀報告 公司首次覆蓋|玲瓏輪胎國卡客車輪胎需求量0.62億條，占比約29.4%，是全球最大的卡客車輪胎消費市場。歐洲需求占比15.5%、北美地區(qū)占比17.4%。圖表11：2023年全球乘用車及輕卡輪胎消費結(jié)構(gòu)數(shù)據(jù)來源：米其林年報，華福證券研究所圖表12：2023年全球卡客車輪胎消費結(jié)構(gòu)數(shù)據(jù)來源：米其林年報，華福證券研究所2.2需求復(fù)盤：24年全球輪胎需求恢復(fù)顯著，中國輪胎出口保持高增長2023年中國乘用車及輕卡輪胎市場需求旺盛，而海外乘用車及輕卡輪胎市場替換需求略有下降。根據(jù)米其林2023年年報，2023年全球乘用車及輕卡輪胎市場需求量增長2%，恢復(fù)至2019年水平。更具體的看，2023年中國乘用車及輕卡輪胎市場在疫情結(jié)束后呈現(xiàn)顯著回暖態(tài)勢，配套市場需求量增長9%、替換市場需求增長13%。而海外輪胎市場替換需求則由于高通脹、經(jīng)濟(jì)疲軟等因素相對弱勢。2023年歐洲地區(qū)乘用車及輕卡輪胎替換需求下降4%、北美乘用車及輕卡輪胎替換需求基本持平、亞洲除中國外地區(qū)乘用車及輕卡輪胎替換需求下降4%。2023年全球卡客車輪胎需求則較為疲軟，歐美市場替換需求顯著下降。根據(jù)米其林2023年年報，2023年全球除中國外市場卡客車輪胎需求量下降5%。2023年中國卡客車輪胎配套市場需求量增長27%、替換市場需求增長9%。但海外卡客車輪胎市場較為疲軟，歐洲地區(qū)卡客車胎替換需求下降7%、北美卡客車胎替換需求下降13%。圖表13：2023年全球乘用車及輕卡輪胎需求變動數(shù)據(jù)來源：米其林年報，華福證券研究所圖表14：2023年全球卡客車輪胎需求變動數(shù)據(jù)來源：米其林年報，華福證券研究所2024年以來全球主要區(qū)域輪胎替換需求大幅回暖。隨著全球經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇回暖，2024 公司首次覆蓋|玲瓏輪胎年以來全球輪胎市場替換需求處于持續(xù)增長態(tài)勢。根據(jù)米其林官網(wǎng)，2024年1-6月全球乘用車及輕卡輪胎替換需求同比增長4%。其中歐洲、中北美、中國地區(qū)乘用車及輕卡輪胎替換需求分別同比增長6%、4%、1%。2024年1-6月全球（除中國）卡客車輪胎替換需求同比增長4%。其中歐洲、中北美、南美地區(qū)乘用車及輕卡輪胎替換需求分別同比變動-2%、+17%、+4%。圖表15：2024年1-6月全球乘用車及輕卡輪胎需求數(shù)據(jù)來源：米其林官網(wǎng)，華福證券研究所圖表16：2024年1-6月全球卡客車輪胎需求數(shù)據(jù)來源：米其林官網(wǎng)，華福證券研究所23年以來中國輪胎出口量保持高增長態(tài)勢。根據(jù)Wind及國家統(tǒng)計局?jǐn)?shù)據(jù)，2023年中國新的充氣橡膠輪胎出口量為6.16億條，同比增長11.8%。2024年1-6月中國新的充氣橡膠輪胎出口量為3.31億條，同比增長10.5%。2023年以來中國輪胎出口保持較高增速，出口需求旺盛。圖表17：中國新的充氣橡膠輪胎出口情況（萬條）數(shù)據(jù)來源：Wind、海關(guān)總署，華福證券研究所2.3競爭格局：輪胎三巨頭份額下降，中國輪胎企業(yè)崛起搶占市場近二十年間輪胎行業(yè)三巨頭市場份額明顯下滑。輪胎行業(yè)三巨頭米其林、普利司通和固特異市場份額呈現(xiàn)顯著下降趨勢。根據(jù)米其林年報援引輪胎商業(yè)數(shù)據(jù)，2003年普利司通、米其林和固特異三家合計市占率為55.7%。而到了2022年三巨頭合計誠信專業(yè)發(fā)現(xiàn)價值10 公司首次覆蓋|玲瓏輪胎市場份額已下滑至38.9%。圖表18：2003年全球輪胎市場份額情況數(shù)據(jù)來源：米其林年報、輪胎商業(yè)，華福證券研究所圖表19：2022年全球輪胎市場份額情況數(shù)據(jù)來源：米其林年報、輪胎商業(yè)，華福證券研究所中國輪胎企業(yè)快速崛起，不斷提升自身市場份額。近年來中國輪胎企業(yè)競爭力不斷增強(qiáng)，在產(chǎn)品力、銷售渠道等方面都有長足進(jìn)步，在全球輪胎市場中市占率顯著提升。根據(jù)2023年輪胎商業(yè)發(fā)布的全球輪胎75強(qiáng)榜單，來自于中國大陸及中國臺灣地區(qū)的輪胎企業(yè)總數(shù)達(dá)到36家，相較于2021、2022年的30、34家穩(wěn)步提升。來自中國大陸及中國臺灣地區(qū)的中策輪胎、正新橡膠、賽輪輪胎、玲瓏輪胎進(jìn)入全球輪胎企業(yè)前20強(qiáng)。圖表20：2023年全球輪胎75強(qiáng)榜單（億美元）排名企業(yè)名稱國家/地區(qū)2022年銷售額（億美元）123456789數(shù)據(jù)來源：輪胎商業(yè)、車轅車轍網(wǎng)，華福證券研究所誠信專業(yè)發(fā)現(xiàn)價值11誠信專業(yè)發(fā)現(xiàn)價值12 公司首次覆蓋|玲瓏輪胎2.4盈利：海運費、原材料邊際改善利好輪胎企業(yè)，海外建廠提升盈利水平2.4.1原材料：10月中旬以來原材料價格回落，利好輪胎企業(yè)成本原材料是輪胎的主要成本項。根據(jù)賽輪輪胎2023年年報，公司輪胎產(chǎn)品主要成本為原材料，在成本中占比達(dá)到78.54%。輪胎其余成本占比為：人工成本占6.91%、折舊占6.79%、能源占5.90%、其他費用占1.86%。原材料價格波動將對輪胎成本及盈利產(chǎn)生影響。天然橡膠、合成橡膠、填料（炭黑等）占輪胎原材料成本的68%。根據(jù)米其林2023年年報，輪胎原材料可以分為合成橡膠、天然橡膠、填料（炭黑等）、化學(xué)添加劑、鋼絲、簾布線等幾大類。其中合成橡膠在原材料成本中占比23%、天然橡膠占比21%、填料（炭黑等）占比24%，是輪胎原材料成本中占比前三大項，合計占比達(dá)到68%，是影響輪胎原材料成本的主要項目。圖表21：賽輪輪胎2023年成本結(jié)構(gòu)情況數(shù)據(jù)來源：賽輪輪胎年報，華福證券研究所圖表22：米其林2023年輪胎原材料成本構(gòu)成數(shù)據(jù)來源：米其林年報，華福證券研究所10月中旬以來天然橡膠、合成橡膠價格均開始呈現(xiàn)回落態(tài)勢，利好輪胎企業(yè)成本。自2024年10月中旬以來，輪胎主要原材料價格均有不同程度的回落，對輪胎企業(yè)的成本形成一定利好。根據(jù)卓創(chuàng)資訊數(shù)據(jù)，截至11月27日，天然橡膠、順丁橡膠、丁苯橡膠、炭黑均價分別為16650、13000、14567、7750元/噸，分別相較于10月中旬的價格高點下降2.8%、19.4%、12.2%、4.6%。綜合看，隨著天然橡膠、合成橡膠價格的回落，輪胎企業(yè)成本端形成利好。 圖表23：中國天然橡膠日度價格走勢（元/噸） 圖表24：中國順丁橡膠日度價格走勢（元/噸）公司首次覆蓋|玲瓏輪胎數(shù)據(jù)來源：卓創(chuàng)資訊，華福證券研究所數(shù)據(jù)來源：卓創(chuàng)資訊，華福證券研究所圖表25：中國丁苯橡膠日度價格走勢（元/噸）數(shù)據(jù)來源：卓創(chuàng)資訊，華福證券研究所圖表26：中國炭黑日度價格走勢（元/噸）數(shù)據(jù)來源：卓創(chuàng)資訊，華福證券研究所2.4.2海運費：輪胎企業(yè)出口多以FOB為主，且7月以來海運費出現(xiàn)松動2024年1-7月海運費價格有所上漲。根據(jù)Wind數(shù)據(jù)，截至2024年7月19日，中國出口集裝箱綜合運價指數(shù)為2153.56點，相較于2024年年初已大幅上漲130%。更具體的看主要航線價格指數(shù)走勢，美西航線運價指數(shù)、美東航線運價指數(shù)、歐洲航線運價指數(shù)分別相較于年初上漲126%、111%、198%，主要航線運價指數(shù)均有顯著上漲，2024年1-7月海運費價格呈現(xiàn)明顯上漲趨勢。誠信專業(yè)發(fā)現(xiàn)價值13誠信專業(yè)發(fā)現(xiàn)價值14公司首次覆蓋|玲瓏輪胎圖表27：中國出口集裝箱運價指數(shù)數(shù)據(jù)來源：Wind，華福證券研究所輪胎企業(yè)出口多以FOB為主，海運費上漲對輪胎企業(yè)影響小。根據(jù)各家輪胎企業(yè)在投資者互動平臺回復(fù)，中國輪胎企業(yè)出口訂單多以FOB模式為主。如賽輪輪胎表示“公司在國內(nèi)將產(chǎn)品發(fā)運給經(jīng)銷商時一般由公司承擔(dān)物流費用，外銷大多為FOB模式，運費由客戶承擔(dān)”、森麒麟表示“公司訂單基本為FOB模式”。由于輪胎企業(yè)出口多以FOB模式為主，運費由客戶承擔(dān)，海運費上漲對輪胎企業(yè)盈利能力影響有限。7月以來海運費有所松動，在成本面利好輪胎企業(yè)出口。上海出口集裝箱運價指數(shù)在7月以來開始呈現(xiàn)明顯的回落趨勢。根據(jù)Wind數(shù)據(jù)，截至11月22日，上海出口集裝箱運價綜合指數(shù)為2160.08，相較于7月海運費最高點已下降42.1%。隨著海運費價格出現(xiàn)松動，輪胎企業(yè)成本面呈現(xiàn)邊際利好趨勢。圖表28：上海出口集裝箱運價指數(shù)數(shù)據(jù)來源：Wind，華福證券研究所 公司首次覆蓋|玲瓏輪胎2.4.3海外建廠：中國輪胎企業(yè)海外工廠盈利能力強(qiáng)，提升總體盈利水平中國輪胎企業(yè)海外工廠凈利率水平通常高于公司總體盈利水平，是提升輪胎企業(yè)盈利的重要手段。近年來國內(nèi)輪胎企業(yè)多在海外尤其是東南亞地區(qū)建立海外輪胎工廠。由于海外輪胎工廠貼近東南亞橡膠產(chǎn)區(qū)，在成本端更具優(yōu)勢，并且可以規(guī)避美國針對中國本土輪胎的高額雙反稅率及關(guān)稅。因此中國輪胎企業(yè)的海外工廠通常具備較強(qiáng)的盈利能力，高于公司總體盈利水平。海外建廠是中國輪胎企業(yè)提升盈利水平的重要手段。根據(jù)各家輪胎企業(yè)2023年年報，我們對部分國內(nèi)輪胎企業(yè)海外工廠盈利情況及公司總體盈利情況進(jìn)行對比：1）賽輪輪胎：2023年公司總體凈利率為12.33%，而賽輪越南凈利率約為22.04%、柬埔寨工廠凈利率約為24.22%，海外工廠凈利率高于公司總體水平。2）森麒麟：2023年公司總體凈利率為17.45%，公司泰國工廠凈利率約為19.53%。3）通用股份：2023年公司總體凈利率4.27%，公司泰國工廠凈利率20.91%、柬埔寨工廠凈利率約為4.22%。4）貴州輪胎：2023年公司總體凈利率為8.74%，越南工廠凈利率19.51%。圖表29：2023年賽輪輪胎海外工廠及總凈利率對比數(shù)據(jù)來源：賽輪輪胎年報、Wind，華福證券研究所圖表31：2023年通用股份海外工廠及總凈利率對比數(shù)據(jù)來源：通用股份年報、Wind，華福證券研究所圖表30：2023年森麒麟海外工廠及總凈利率對比數(shù)據(jù)來源：森麒麟年報、Wind，華福證券研究所圖表32：2023年貴州輪胎海外工廠及總凈利率對比數(shù)據(jù)來源：貴州輪胎年報、Wind，華福證券研究所誠信專業(yè)發(fā)現(xiàn)價值15誠信專業(yè)發(fā)現(xiàn)價值16 公司首次覆蓋|玲瓏輪胎2.5貿(mào)易壁壘：雙反致使中國輪胎輸美大幅減少，國內(nèi)輪胎企業(yè)出海建廠2015年以來美國對中國本土輪胎工廠征收高額雙反稅率，中國輪胎工廠出口美國量大幅減少。2015年以來，美國對中國本土輪胎企業(yè)出口美國征稅高額雙反稅率，導(dǎo)致發(fā)往美國輪胎產(chǎn)品成本增加，競爭優(yōu)勢減弱，2015年后中國本土出口美國輪胎數(shù)量顯著下降。根據(jù)美國海關(guān)數(shù)據(jù)，2014年美國PCR及TBR輪胎進(jìn)口中來自中國的占比為34.7%、37.2%，為近年來峰值。而隨著雙反稅率的征收，美國PCR及TBR進(jìn)口中來自中國的輪胎數(shù)量逐年下降，截至2023年，美國PCR及TBR輪胎進(jìn)口中來自中國的占比僅為1.4%、3.9%。圖表33：美國進(jìn)口自中國PCR數(shù)量及占比數(shù)據(jù)來源：美國海關(guān)，華福證券研究所圖表34：美國進(jìn)口自中國TBR數(shù)量及占比數(shù)據(jù)來源：美國海關(guān)，華福證券研究所為規(guī)避貿(mào)易壁壘，國內(nèi)輪胎企業(yè)前往海外建立輪胎工廠。因為中國輪胎出口美國存在高額反傾銷稅率，中國輪胎企業(yè)為應(yīng)對貿(mào)易壁壘，紛紛開啟產(chǎn)能出海，前往海外建立產(chǎn)能。根據(jù)車轅車轍網(wǎng)、各公司公告，目前國內(nèi)輪胎企業(yè)已在海外包括泰國、越南、柬埔寨、塞爾維亞、摩洛哥、墨西哥等地建立工廠。圖表35：中國輪胎企業(yè)赴海外建廠情況梳理國家/地區(qū)企業(yè)產(chǎn)能情況項目進(jìn)展最新啟動200萬條半鋼子午線項目金宇輪胎公司首次覆蓋|玲瓏輪胎已達(dá)產(chǎn)74萬條已達(dá)產(chǎn)74萬條--數(shù)據(jù)來源：車轅車轍網(wǎng)、各公司公告，華福證券研究所國內(nèi)輪胎企業(yè)出海產(chǎn)能集中于東南亞，目前東南亞地區(qū)雙反稅率較低，有利于中國輪胎企業(yè)進(jìn)行海外銷售。國內(nèi)輪胎企業(yè)現(xiàn)有成熟工廠主要集中在越南、泰國、柬埔寨等東南亞地區(qū)。根據(jù)中國輪胎商務(wù)網(wǎng)、森麒麟公告，當(dāng)前柬埔寨無雙反稅率，越南僅征收一定比例的反補貼稅率。而2024年泰國PCR反傾銷復(fù)審結(jié)果出爐，森麒麟適用反傾銷稅率大幅下降至1.24%，住友橡膠反傾銷稅率大幅下降至6.16%，其余企業(yè)反傾銷稅率大幅下降至4.52%。國內(nèi)輪胎企業(yè)通過海外建廠，享受降低的雙反稅率，有利于企業(yè)前往美國等地區(qū)開拓市場、規(guī)避貿(mào)易壁壘。圖表36：亞洲主要地區(qū)雙反稅率情況國家/地區(qū)企業(yè)名稱反傾銷稅率反補貼稅率數(shù)據(jù)來源：中國輪胎商務(wù)網(wǎng)、森麒麟公告，華福證券研究所頭部企業(yè)已開啟第二輪出海，前往亞洲以外地區(qū)建廠。根據(jù)我們前述梳理，由于東南亞地區(qū)仍然存在一定的雙反稅率，國內(nèi)頭部輪胎企業(yè)目前已開啟第二輪出海， 前往亞洲以外無雙反稅率的國家或地區(qū)建廠。如玲瓏輪胎在塞爾維亞建立工廠；森誠信專業(yè)發(fā)現(xiàn)價值17 公司首次覆蓋|玲瓏輪胎麒麟擬在摩洛哥、西班牙建立工廠；賽輪輪胎擬在墨西哥建立工廠。隨著國內(nèi)輪胎開啟第二輪出海，有望進(jìn)一步增強(qiáng)全球輻射能力，并在稅率上進(jìn)一步鞏固優(yōu)勢。3.1優(yōu)勢一：海外雙基地成型、國內(nèi)產(chǎn)能持續(xù)投放，產(chǎn)能豐富助力公司成長公司海外泰國、塞爾維亞雙基地成型，成為應(yīng)對貿(mào)易壁壘、輻射全球的重要手段。根據(jù)玲瓏輪胎2023年年報，公司已實現(xiàn)海內(nèi)外多基地布局。公司在國內(nèi)已布局有招遠(yuǎn)、德州、廣西、吉林、湖北等5個生產(chǎn)基地，產(chǎn)能規(guī)模居于行業(yè)前列。公司在海外泰國、塞爾維亞雙基地也已成型。公司在泰國設(shè)計乘用車及輕卡胎1500萬套產(chǎn)能、卡客車胎220萬套產(chǎn)能；在塞爾維亞設(shè)計乘用車及輕卡胎1200萬套產(chǎn)能、卡客車胎160萬套產(chǎn)能。公司在海外擁有雙基地優(yōu)勢顯著，能增強(qiáng)自身應(yīng)對貿(mào)易壁壘、輻射全球多區(qū)域的能力。公司產(chǎn)能規(guī)模行業(yè)領(lǐng)先，助力公司成長。根據(jù)玲瓏輪胎2023年年報，公司設(shè)計產(chǎn)能12067萬套，達(dá)產(chǎn)產(chǎn)能9134萬套。按照公司預(yù)計，公司廣西非公路胎、湖北乘用及輕卡胎、吉林乘用及輕卡胎、塞爾維亞工廠均有產(chǎn)能在2024-2025年間釋放，有望驅(qū)動公司業(yè)績穩(wěn)健增長。圖表37：公司各基地生產(chǎn)產(chǎn)能及開工率情況（萬套）生產(chǎn)基地產(chǎn)品設(shè)計產(chǎn)能實際達(dá)產(chǎn)產(chǎn)能產(chǎn)能利用率在建產(chǎn)能預(yù)計完工時間招遠(yuǎn)乘用及輕卡胎3000300094%卡客車胎58558569%非公路胎252564%德州乘用及輕卡胎100090097%卡客車胎32032058%泰國乘用及輕卡胎1500130086%卡客車胎22022088%廣西非公路胎50%2024年上半年乘用及輕卡胎1000110092%卡客車胎20020048%湖北乘用及輕卡胎120090094%2024年卡客車胎24024050%吉林乘用及輕卡胎120089%2024年達(dá)到600萬條卡客車胎20062%塞爾維亞乘用及輕卡胎12002025年卡客車胎8043%2024年合計12067913487%數(shù)據(jù)來源：公司年報，華福證券研究所誠信專業(yè)發(fā)現(xiàn)價值18 公司首次覆蓋|玲瓏輪胎3.2優(yōu)勢二：泰國乘用車及輕卡胎雙反稅率下降，公司泰國工廠有望收益泰國地區(qū)乘用車和輕卡輪胎反傾銷調(diào)查第一次年度行政復(fù)審終裁結(jié)果出爐，反傾銷稅率大幅下降。2020年6月29日，美國商務(wù)部啟動對泰國乘用車和輕卡輪胎的反傾銷原審調(diào)查，原審調(diào)查終裁結(jié)果為日本住友輪胎（泰國公司）原審單獨稅率為14.59%；玲瓏輪胎（泰國公司）原審單獨稅率為21.09%；其他泰國出口美國的輪胎企業(yè)原審稅率為17.06%。2022年9月6日，美國商務(wù)部啟動對泰國乘用車和輕卡輪胎的反傾銷復(fù)審調(diào)查。2024年1月25日，森麒麟發(fā)布公告，本次復(fù)審終裁結(jié)果出爐：森麒麟泰國適用單獨稅率為1.24%；另一家強(qiáng)制應(yīng)訴企業(yè)日本住友輪胎（泰國公司）初裁單獨稅率為6.16%；其他泰國出口美國的輪胎企業(yè)初裁稅率4.52%。公司泰國工廠反傾銷稅率從21.09%大幅下降至4.52%。本次反傾銷稅率下降之前，公司適用21.09%的反傾銷稅率；本次復(fù)審后，公司適用4.52%，公司泰國基地稅率大幅降低。公司泰國基地是公司的重要利潤來源，根據(jù)玲瓏輪胎2023年報，2023年貢獻(xiàn)45.19億收入、9.14億凈利潤，凈利率達(dá)到20.23%，公司總體銷售凈利率為6.90%。本次稅率下降后公司泰國工廠輪胎出口可以節(jié)省一部分稅率，有望帶動公司泰國工廠盈利提升。圖表38：公司本輪反傾銷稅率大幅下降國家/地區(qū)企業(yè)名稱反傾銷稅率反補貼稅率數(shù)據(jù)來源：中國輪胎商務(wù)網(wǎng)、森麒麟公告，華福證券研究所公司受益泰國PCR反傾銷稅率下降，24年前三季度盈利能力有顯著提升。在2024年1月泰國PCR反傾銷調(diào)查第一次年度行政復(fù)審終裁結(jié)果出爐后，公司泰國工廠有望充分受益。根據(jù)Wind數(shù)據(jù)，24年前三季度公司銷售毛利率進(jìn)一步提升至24.35%，銷售凈利率進(jìn)一步提升至10.73%。 圖表39：2023年玲瓏輪胎泰國工廠及總凈利率對比 圖表40：24年前三季度銷售毛利率、凈利率提升誠信專業(yè)發(fā)現(xiàn)價值19誠信專業(yè)發(fā)現(xiàn)價值20請務(wù)必閱讀報告公司首次覆蓋|玲瓏輪胎數(shù)據(jù)來源：Wind、公司年報，華福證券研究所數(shù)據(jù)來源：Wind、公司年報，華福證券研究所3.3優(yōu)勢三：公司配套領(lǐng)域市占率行業(yè)領(lǐng)先，前瞻性布局新能源領(lǐng)域公司在中國配套領(lǐng)域市占率居于行業(yè)第一。公司憑借多年打造的技術(shù)力與品牌力，已為大眾、奧迪、寶馬、通用、福特、本田、日產(chǎn)、上汽通用、紅旗、五菱、比亞迪、吉利等全球60多家主機(jī)廠的200多個生產(chǎn)基地提供配套服務(wù)，實現(xiàn)了對中國、德系、歐系、美系、日系等全球重點車系的配套，車企配套輪胎累計近2.8億條，連續(xù)多年位居國內(nèi)輪胎配套第一。公司前瞻布局新能源領(lǐng)域，新能源輪胎配套市占率近24%。據(jù)公司2023年年報，公司前瞻性布局新能源領(lǐng)域，公司為通用五菱全系、一汽紅旗、比亞迪、吉利汽車、東風(fēng)日產(chǎn)、奇瑞汽車、廣汽本田、賽力斯、哪吒、易捷特、開沃等進(jìn)行配套。根據(jù)公司年報數(shù)據(jù)，2023年公司新能源汽車輪胎配套突破900萬條，新能源輪胎配套整體市占率近24%。誠信專業(yè)發(fā)現(xiàn)價值21請務(wù)必閱讀報告 公司首次覆蓋|玲瓏輪胎圖表41：公司各基地生產(chǎn)產(chǎn)能及開工率情況（萬套）數(shù)據(jù)來源：公司官網(wǎng)、公司產(chǎn)品手冊，華福證券研究所3.4優(yōu)勢四：新零售戰(zhàn)略升級，持續(xù)打造公司品牌力公司提出玲瓏新零售3.0，持續(xù)通過營銷手段革新提升品牌價值。公司在貫徹“產(chǎn)品+服務(wù)+價值”的營銷主旨基礎(chǔ)上，升級商業(yè)模式和經(jīng)營方式。構(gòu)建了一個集門店運營、市場招商、認(rèn)證孵化、集客鎖客、市場管理、門店管理、產(chǎn)品供應(yīng)、數(shù)字系統(tǒng)八大模塊于一體的全生命周期運營服務(wù)體系。具體措施包括：1）與騰訊、華制智能聯(lián)合開發(fā)智慧營銷云平臺，打造線上線下相結(jié)合、倉儲物流相結(jié)合、輪胎與非輪胎品類相結(jié)合、銷售與服務(wù)相結(jié)合、精準(zhǔn)營銷與品牌引流相結(jié)合的玲瓏新零售，打造半小時配送圈，為合作伙伴搭建良性循環(huán)的生態(tài)鏈。2）建立玲瓏養(yǎng)車驛站，為車主提供專業(yè)的保養(yǎng)服務(wù)等。3）建立阿特拉斯卡友之家項目，以全國各地跑的中長途干線物流運輸司機(jī)為核心用戶，建立起為司機(jī)車主提供暖心的服務(wù)體系，為全國3000萬貨運司機(jī)提供輪胎、機(jī)油等相關(guān)產(chǎn)品和輪保、維保、全國道路救援等綜合服務(wù)。 圖表42：玲瓏輪胎推出新零售3.0模式 圖表43：玲瓏輪胎養(yǎng)車驛站公司首次覆蓋|玲瓏輪胎數(shù)據(jù)來源：公司官網(wǎng)，華福證券研究所數(shù)據(jù)來源：公司官網(wǎng)，華福證券研究所4.1盈利預(yù)測(1)產(chǎn)品價格方面，2024年由于泰國PCR反傾銷稅率下降，公司有望受益，我們假設(shè)2024年公司輪胎產(chǎn)品平均銷售價格提升至257元/條。2025年后考慮到公司新產(chǎn)能投產(chǎn)及后續(xù)市場開拓，我們假設(shè)2025-2026年公司輪胎產(chǎn)品平均價格穩(wěn)定在257元/條。(2)根據(jù)公司未來三年產(chǎn)能擴(kuò)張規(guī)劃，我們預(yù)計公司2024-2026年公司輪胎產(chǎn)品銷量分別為9177、10549、11539萬條。(3)根據(jù)主要原材料變動情況，我們預(yù)計公司2024-2026年公司單胎原材料成本有所增長。公司持續(xù)推進(jìn)智能化制造，我們預(yù)計公司2024-2026年公司單胎人工成本、能源費用有所下降?？紤]未來公司新產(chǎn)能持續(xù)釋放、折舊等因素，我們預(yù)計2025-2026年公司單胎折舊費用有所增加。綜合以上成本變動及價格變動假設(shè)，我們預(yù)計2024-2026年公司輪胎業(yè)務(wù)毛利率分別為21.87%、23.83%、23.90%。綜上，我們預(yù)計公司2024-2026年收入增速分別為19%、15%、9%，歸母凈利潤增速分別為63%、22%、11%，對應(yīng)EPS分別為1.55元、1.90元、2.10元。圖表44：公司業(yè)績拆分預(yù)測表2022A2023A2024E2025E2026E誠信專業(yè)發(fā)現(xiàn)價值22請務(wù)必閱讀報告公司首次覆蓋|玲瓏輪胎數(shù)據(jù)來源：Wind、公司公告、公司年報，華福證券研究所4.2投資建議我們采用相對估值法，選取森麒麟、賽輪輪胎、通用股份、三角輪胎、貴州輪胎作為可比公司。根據(jù)Wind資料，森麒麟主要產(chǎn)品為汽車輪胎、航空輪胎；賽輪輪胎主營全鋼載重子午胎、半鋼子午胎和工程子午胎的研發(fā)、制造和銷售；通用股份專注各種輪胎研發(fā)、生產(chǎn)和銷售；三角輪胎是國內(nèi)輪胎制造行業(yè)的領(lǐng)先企業(yè)；貴州輪胎主要從事商用輪胎研發(fā)、生產(chǎn)及銷售。以上公司均從事輪胎業(yè)務(wù)，與玲瓏輪胎具備可比性。根據(jù)Wind一致預(yù)期，可比公司2024-2026年平均估值為11.50、9.20和7.79倍，公司目前估值倍數(shù)高于行業(yè)平均?？紤]公司配套業(yè)務(wù)領(lǐng)先地位、未來產(chǎn)能有序釋放保障長期成長性，公司可享受部分估值溢價。首次覆蓋，給予公司“買入”評級。圖表45：可比公司估值表公司名稱公司名稱數(shù)據(jù)來源：Wind，華福證券研究所注：可比公司盈利預(yù)測數(shù)據(jù)來源于Wind一致預(yù)期；玲瓏輪胎盈利預(yù)測數(shù)據(jù)為華福證券研究所測算。項目投產(chǎn)不及預(yù)期：公司未來成長性來源于公司在海外新產(chǎn)能的建設(shè)與釋放。若未來項目建設(shè)進(jìn)度有所落后，公司業(yè)績增長將受到一定程度影響。誠信專業(yè)發(fā)現(xiàn)價值23請務(wù)必閱讀報告誠信專業(yè)發(fā)現(xiàn)價值24請務(wù)必閱讀報告 公司首次覆蓋|玲瓏輪胎原材料價格波動：原材料成本是輪胎主要成本項。若未來全球能源成本抬升、大宗商品價格上行，天然橡膠、合成橡膠、炭黑等價格將出現(xiàn)較大幅度波動，對公司影響造成負(fù)面影響。國際貿(mào)易摩擦加?。汗竞Ｍ馐杖胝驾^大比重，且海外多地布局有基地。若未來美國等對輪胎產(chǎn)品加征反傾銷、反補貼等稅率，將直接影響公司盈利能力。需求不及預(yù)期：若未來輪胎需求出現(xiàn)波動、不及預(yù)期，可能對公司銷量造成影響，進(jìn)而影響公司業(yè)績。圖表46：財務(wù)預(yù)測摘要單位:百萬元2023A2024E2025E2026E單位:百萬元2023A2024E2025E2026E貨幣資金3,9804,7805,4886,000營業(yè)收入20,16523,90027,44130,002應(yīng)收票據(jù)及賬款4,3334,1234,5284,867營業(yè)成本15,92918,63020,86222,789預(yù)付賬款380466522570稅金及附加存貨4,7445,5156,1766,747銷售費用737669878990合同資產(chǎn)0000管理費用662693878990其他流動資