2024年10月份宏觀數(shù)據預測：10月經濟：強基固本跑出加速度

1/22反彈階段，未來需關注國內宏觀調控政策擴圍加碼和海外地緣形走勢，中長期而言，若出臺大規(guī)模財政刺激總需求政策，才會形成債o工業(yè)生產保持韌性，利潤壓力需關注10月工業(yè)生產景氣總體平穩(wěn)，我們預計10月規(guī)模以上工業(yè)增加值同比增速或為4.8%。前期工業(yè)穩(wěn)增長推動供給先行，政策組合拳對有效需求的帶動仍需一定過程，工業(yè)企業(yè)盈利多重承壓，對工業(yè)企業(yè)生產積極性有所影響，但總體仍能保持韌性。受國慶假期及資本市場活躍影響，10月份服務業(yè)景氣總體平穩(wěn)，景氣度有o社零逐步回暖，車市繼續(xù)發(fā)力預計10月社會消費品零售總額同比+3.5%（前值+3.1%）。其一，從乘用車數(shù)據來看，“十一”國慶節(jié)期間，乘用車市場熱度提升顯著，狹義乘用車銷量同比和環(huán)比增速均為正，汽車置換補貼政策效果逐步顯現(xiàn)。其二，從出行數(shù)據來看，城市內出行和跨城屬性均有所回暖，假期期間航班明顯回升。其三，從房地產銷售數(shù)據來看，30大中城市商品房銷售同比降幅收窄，環(huán)比大幅改善，對地產后周期消費修復有支撐。o固定資產投資增速趨于放緩，制造業(yè)挑大梁我們預計，2024年1-10月全國固定資產投資（不含農戶）增速為3.3%。分領域看，基礎設施投資同比增長4.1%，制造業(yè)投資增長9.2%，房地產開發(fā)投資下降10%。據我們測算，9月當月固定資產投資同比增長3.3%（前值2.0%制造業(yè)投資同比增長9.7%（前值8.0%基礎設施投資（統(tǒng)計局口徑）增長2.2%（前值1.2%房地產開發(fā)投資下降9.4%（前值下降10.2%）。值得關注的是，設備工器具購置延續(xù)漲勢，1-9月設備工器具購置累計漲幅為16.4%，對應9月當月同比增速為13.8%，是資本開支的重要支撐。我們認為，在政策端強化對設備更新的支持下，技術改造投資或成為投資需求的增量彈性來源。此外，高技術制造業(yè)投資維持漲勢，1-9月航空、航天器及設備制造業(yè)，電子及通信設備制造業(yè)投資分別增長34.1%、10.3%。o“性價比紅利”支撐出口，進口仍有改善空間預計2024年10月人民幣計價出口同比增長4.4%，人民幣進口增速為1.4%。我們提示，關注出口“性價比紅利”帶來的結構性機會，重視三大邏輯：其一是發(fā)達經濟體貧富差距擴大導致收入K型分化催生消費降級，和全球滯脹環(huán)境推動企業(yè)降本戰(zhàn)略，我國供應鏈優(yōu)勢和產品性價比優(yōu)勢有望搶占份額，紡服、輕工、機械、家電和家具等領域的中高端品類或將受益；其二是新興市場國家經濟發(fā)展過程中，伴隨著這些國家的現(xiàn)代化進程，“中國制造”出海帶動我國出口增長；linchengwei@stocke.pangaoyuan@wangruiming@.宏觀深度報告2/22請務必閱讀正文之后其三是全球科技周期及碳中和進程的推進，有望在全球衰退環(huán)境下走出產業(yè)發(fā)展的獨立趨勢，帶動我國機電產品和新能源品類（新能源車、光伏等）的出口增長。oCPI低位回彈，PPI降幅收窄我們預計，10月CPI同比增速為0.5%（前值0.4%環(huán)比增速為-0.1%，CPI表現(xiàn)為一定回暖態(tài)勢。工業(yè)消費品下行壓力未見顯著緩解，服務價格受國慶節(jié)日效應總體穩(wěn)中有升?？傮w上看，我們認為CPI有望小幅回升。PPI方面，我們預計10月PPI同比增速為-2.2%（前值-2.8%環(huán)比增速為0.6%，同比降幅較9月有所收斂，庫存周期難以對價格形成有效支撐，中游制造業(yè)產能出清或需經歷較長一段時間。從供需平衡的角度看，目前的政策強度更多指向提振信心，對終端需求和供需缺口彌合的實質性改善仍需觀察，特別是具有針對性的增量地產、消費等總需求側政策陸續(xù)出臺，才有可能進一步判定PPI的筑底信號。o就業(yè)總體平穩(wěn)，關注潛在壓力我們預計10月全國城鎮(zhèn)調查失業(yè)率為5.1%，較前值持平，符合季節(jié)性特征。就業(yè)政策持續(xù)發(fā)力，經濟總體平穩(wěn)助力就業(yè)平穩(wěn)。我們認為，就業(yè)政策持續(xù)發(fā)力有助于緩解畢業(yè)生就業(yè)壓力，但根本上還需依靠企業(yè)主體恢復內生動力擴大用人需求。企業(yè)作為吸納就業(yè)的主體、企業(yè)對未來的經營預期、盈利能力的切實改善，才能擴大對青年勞動力、農民工等群體的用工需求。當前經濟有效需求相對不足，使得企業(yè)經營仍有較大改善空間，工業(yè)企業(yè)利潤多重承壓，對就業(yè)的吸納能力將會受到壓制，尤其是對青年畢業(yè)生的沖擊較大。若企業(yè)盈利多重壓力持續(xù)未得到緩解，則應關注向農民工就業(yè)壓力進一步擴散的潛在風險。o預計10月金融數(shù)據仍然承壓預計10月人民幣貸款新增4000億元，同比少增約3400億元，對應增速回落0.2個百分點至7.9%；社融新增1.4萬億，同比少增約4400億元，增速回落0.2個百分點至7.8%；M2增速6.7%，前值6.8%，再次小幅回落；M1增速為-6.7%，前值為-7.4%，財政資金的逐步撥付、使用可能對M1數(shù)據逐步產生正面帶動，值得關注。近期降準+降息超預期體現(xiàn)貨幣政策積極維穩(wěn)經濟、為實體部門降成本的政策訴求較強，預計今年至明年貨幣政策維持寬松基調，與財政政策、產業(yè)政策形成政策合力。o風險提示1）地緣沖突擴大化驅動我國產能過?；?，使得中國經濟意外上行。2）政策落地不及預期。3/22請務必閱讀正文之后正文目錄 5 6 6 84.1制造業(yè)投資是宏觀經濟的強變量 4.2基建投資增速有望企穩(wěn)，增量政策持續(xù)出臺 4.3預計1-10月地產投資累計增速-10.0%低位震蕩 15 166.1豬油共振回調 6.2生產資料價格波動加大 19 19 204/22請務必閱讀正文之后圖1：預計全年GDP有望實現(xiàn)5%左右的目標 圖2：三季度名義GDP增速小幅回暖 圖3：三季度GDP平減指數(shù)向上收斂 圖4：預計10月社會消費品零售總額同比+3.5% 7圖5：10月地鐵客運量較2023年增長1.5% 7圖6：10月民航客運航班量有所回升 7圖7：10月乘用車銷量回暖 圖8：10月30大中城市商品房銷售面積處于歷史底部 圖9：9月各領域投資增速均有所企穩(wěn) 9圖10：固定資產投資環(huán)比動能強于季節(jié)性 9圖11：制造業(yè)投資是固定資產投資的強變量 9圖12：9月設備工器具購置表現(xiàn)延續(xù)偏強態(tài)勢 9圖13：民間投資增速基本穩(wěn)定 9圖14：制造業(yè)投資是固定資產投資占比穩(wěn)步提升 圖15：2024年以來制造業(yè)投資當月同比增速持續(xù)強于歷史均值 圖16：9月制造業(yè)投資環(huán)比增速強于季節(jié)性因子 圖17：高技術制造業(yè)引領資本開支擴張 圖18：中長期信貸對制造業(yè)的支撐較多 圖19：廣義及狹義基建投資分項累計同比增速一覽 圖20：2023年至今新增專項債發(fā)行投向（截至2024年10月13日） 圖21：10月蔬菜價格趨于下行 圖22：10月重點監(jiān)測水果平均價震蕩盤整 圖23：從補欄能繁母豬到生豬出欄一般需要15-18個月時間 圖24：10月豬肉價格小幅回調 圖25：10月油價波動向下 圖26：10月煤炭價格總體運行平穩(wěn) 圖27：10月水泥價格震蕩偏強 圖28：10月鋼材價格先揚后抑 圖29：預計10月全國城鎮(zhèn)調查失業(yè)率5.1%，9月為5.1% 圖30：工業(yè)企業(yè)利潤增速與失業(yè)率呈現(xiàn)一定的負相關特點 宏觀深度報告5/22請務必閱讀正文之后我們認為，10月供需兩端動能均有一定好轉，與10月PMI的結構分項特征基本一致，我們預計四季度GDP增速有望小幅回升。我們認為，考慮存量政策和近期增量政策組合拳的協(xié)同發(fā)力，經濟回升向好勢頭或進一步鞏固和增強，全年GDP有望實現(xiàn)5%左右的經濟社會發(fā)展目標任務?！xGDP增速（測算，%）403530252050-5-101993-091993-091994-091995-091996-091997-091998-091999-092000-092001-092002-092003-092004-092005-092006-092007-092008-092009-092010-092011-092012-092013-092014-092015-092016-092017-092018-092019-092020-092021-092022-092023-092024-09——GDP平減指數(shù)（測算，%）252050-51993-091993-091994-091995-091996-091997-091998-091999-092000-092001-092002-092003-092004-092005-092006-092007-092008-092009-092010-092011-092012-092013-092014-092015-092016-092017-092018-092019-092020-092021-092022-092023-092024-09我們認為，三季度GDP同比增速錄得4.6%，和我們前期預測完全一致，宏觀經濟運行基本符合市場預期（Wind一致預期為4.6%）。供給端修復超出市場預期，9月份，規(guī)模以上工業(yè)增加值同比實際增長5.4%（Wind一致預期為4.6%比上月加快0.9個百分點，工業(yè)穩(wěn)增長的強度繼續(xù)彰顯。分產品看，新能源汽車、集成電路、3D打印設備產品產量同比分別增長33.8%、26.0%、25.4%。9月份，全國服務業(yè)生產指數(shù)同比增長5.1%，比上月加快0.5個百分點。其中，信息傳輸、軟件和信息技術服務業(yè)，租賃和商務服務業(yè)，金融業(yè)生產指數(shù)分別增長11.4%、9.7%、6.5%。總需求側來看，內生動能有所企穩(wěn)，9月社會消費品零售總宏觀深度報告6/22請務必閱讀正文之后額同比增長3.2%，較8月讀數(shù)2.1%反彈比較陡峭；資本開支增速邊際改善，據我們測算，9月當月同比增速為3.3%，較8月上升1.3個百分點。大類資產方面，我們認為需更多關注通脹驅動的宏觀名義變量的邊際改善。基于我們的測算，2024年三季度名義GDP增速為4%左右，對應的GDP平減指數(shù)增速約為-0.5%。綜合來看，財政政策仍有加碼空間，政策組合拳有望繼續(xù)改善市場風險偏好，居民超額儲蓄以及外資未來均有望成為市場的增量資金主要來源，A股港股有望共振繼續(xù)走強，建議重點關注創(chuàng)業(yè)板、科創(chuàng)50、北證50等高彈性板塊。固定收益方面，預計10年期國債收益率總體呈現(xiàn)震蕩走勢，信用債估值方面有望漸進修復。10月工業(yè)生產景氣總體平穩(wěn)，我們預計10月規(guī)模以上工業(yè)增加值同比增速或為4.8%。前期工業(yè)穩(wěn)增長推動供給先行，政策組合拳對有效需求的帶動仍需一定過程，工業(yè)企業(yè)盈利多重承壓，對工業(yè)企業(yè)生產積極性有所影響，但總體仍能保持韌性。近期超預期政策組合拳聚焦于貨幣、房地產、資本市場等領域，為經濟穩(wěn)定增長和高質量發(fā)展創(chuàng)造良好的貨幣金融環(huán)境，若在未來財政政策、消費品以舊換新和設備更新等政策能進一步加力激發(fā)有效需求，則對實體經濟的支撐將更為顯著，支持工業(yè)企業(yè)生產景氣的持續(xù)從高頻數(shù)據上看，10月工業(yè)生產景氣有所分化。其中鋼鐵生產鏈條較上月環(huán)比有所回升，焦爐開工率，全國高爐開工率環(huán)比止跌回穩(wěn)，全國螺紋鋼產量環(huán)比回升較大，但同比均有不同程度回落；汽車半鋼胎開工率環(huán)比回落、同比高增；PTA產量環(huán)比微增，同比表現(xiàn)較強；山東煉油廠開工率環(huán)比有所回升、但同比回落較大；全國重點電廠煤炭日耗量季節(jié)性回落，強度接近去年同期。10月新訂單指數(shù)有所回升，體現(xiàn)國內需求有所恢復。從內需來看，大規(guī)模設備更新改造和消費品以舊換新對工業(yè)相關產業(yè)生產有較強帶動作用，據國家統(tǒng)計局披露，生產端受“兩新”政策帶動，前三季度，船舶及相關裝置制造、廣播電視設備制造、通信設備制造受大規(guī)模設備更新帶動，保持高速增長；前三季度，新能源汽車產量增長33.8%，相關充電樁產量增長57.2%，家用電冰箱、空調、智能電視等產品也實現(xiàn)了較快增長。此外10月房地產銷售面積止跌回穩(wěn)，但建筑業(yè)商務活動指數(shù)較上月小幅回落，建筑業(yè)擴張有所放緩。從外需來看，10月新出口訂單指數(shù)有所回落，出口需求的支撐有所擾動。10月份服務業(yè)景氣總體平穩(wěn)，景氣度有所回升。10月服務業(yè)商務活動指數(shù)為50.1%，比上月回升0.2個百分點。據統(tǒng)計局披露，受國慶假期帶動，與居民旅游出行相關的鐵路運輸、航空運輸、生態(tài)保護及公共設施管理等行業(yè)保持較高景氣。在股票市場較為活躍帶動下，資本市場服務業(yè)務活動預期指數(shù)保持較高景氣。預計10月社會消費品零售總額同比+3.5%（前值+3.1%）。其一，從乘用車數(shù)據來看，“十一”國慶節(jié)期間，乘用車市場熱度提升顯著，狹義乘用車銷量同比和環(huán)比增速均為正，汽車置換補貼政策效果逐步顯現(xiàn)。其二，從出行數(shù)據來看，城市內出行和跨城屬性均有所回宏觀深度報告7/22請務必閱讀正文之后暖，假期期間航班明顯回升。其三，從房地產銷售數(shù)據來看，30大中城市商品房銷售同比降幅收窄，環(huán)比大幅改善，對地產后周期消費修復有支撐。從乘用車數(shù)據來看，“十一”國慶節(jié)期間，乘用車市場熱度提升顯著，狹義乘用車銷量同比和環(huán)比增速均為正，汽車置換補貼政策效果逐步顯現(xiàn)。乘聯(lián)會預計，10月狹義乘用車零售市場約為220.0萬輛左右，同比去年+8.2%，環(huán)比上月+4.3%，同比環(huán)比均為正，其中新能源零售預計115.0萬輛左右，環(huán)比+2.4%。乘聯(lián)會調研數(shù)據顯示，國慶期間各地報廢、置換補貼申領仍十分火爆，報廢補貼申請量仍居高位。部分地區(qū)也在節(jié)前出臺可與報廢和置換補貼疊加的地方購車補貼，進一步拉動“十一”期間車市熱度增長。經銷商端調研顯示，“十一”國慶期間，終端到店客流提升顯著，整體趨勢好于去年同期。其中，燃油車和新能源在“十一”期間客流及訂單均持續(xù)走高，但兩者熱度在節(jié)后出現(xiàn)分化，燃油車訂單在節(jié)后出現(xiàn)回落，而新能源熱度仍溫和延續(xù)，預計月內滲透率逐周走高，不同于以往節(jié)奏，十月全月滲透率也仍維持高位。從出行數(shù)據來看，城市內出行和跨城屬性均有所回暖，假期期間航班明顯回升。從地鐵客運量數(shù)據來看，10月12個主要城市地鐵客運量同比修復，同比2023年增長4.13%，同比2019年增長17.73%。跨城出行方面，民航客運航班量10月假日期間也好于歷史同期。201920192020~20222023202412城市：北京上海廣0864208/22請務必閱讀正文之后從房地產銷售數(shù)據來看，30大中城市商品房銷售同比降幅收窄，環(huán)比大幅改善，對地產后周期消費修復有支撐。從數(shù)據端看，10月30城大中城市商品房銷售數(shù)據修復明顯，平均銷售面積為32.59萬平方米，同比-3.79%（前值-32.43%環(huán)比+41.47%（前值-0.7%）。2019年2022年 2020年2023年2021年2019年2022年 2020年2023年2021年2024年0我們預計，2024年1-10月全國固定資產投資（不含農戶）增速為3.3%。分領域看，基礎設施投資同比增長4.1%，制造業(yè)投資增長9.2%，房地產開發(fā)投資下降10.0%。據我們測算，9月當月固定資產投資同比增長3.3%（前值2.0%制造業(yè)投資同比增長9.7%（前值8.0%基礎設施投資（統(tǒng)計局口徑）增長2.2%（前值1.2%房地產開發(fā)投資下降9.4%（前值得關注的是，設備工器具購置延續(xù)漲勢，1-9月設備工器具購置累計漲幅為16.4%，對應9月當月同比增速為13.8%，是資本開支的重要支撐。我們認為，在政策端強化對設備更新的支持下，技術改造投資或成為投資需求的增量彈性來源。此外，高技術制造業(yè)投資維持漲勢，1-9月航空、航天器及設備制造業(yè)，電子及通信設備制造業(yè)投資分別增長34.1%、10.3%。更為重要的是，隨著一攬子擴張型政策組合拳兌現(xiàn)，將有效提振市場信心。中共中央政治局9月26日召開會議，分析研究當前經濟形勢，部署下一步經濟工作。我們認為，從歷史規(guī)律分析，非常罕見地看到在9月核心決策層討論經濟議題，這說明隨著宏觀經濟形勢短期波動，驅動逆周期政策加碼的力度邊際加大，也反映了政策層面在內外部環(huán)境的變化下對基本面的重視（具體參見2024年9月26日報告《堅定信心，主動作為——2024年9月中宏觀深度報告9/22請務必閱讀正文之后42-2-4-6——固定資產投資（不含農戶，可比口徑，當月同比%）房地產開發(fā)投資（可比口徑，當月同比%，右軸）基建投資（統(tǒng)計局口徑，當月同比%）制造業(yè)投資（當月同比%）50-5-10-152024年2019-2023年五年平均2024年2019-2023年五年平均固定資產投資完成額:基礎設施建設投資(不含電力):累計同比%——房地產開發(fā)投資完成額:累計同比%210——固定資產投資完成額:制造業(yè):累計同比2105-10-2-5-2-10-3-15-41月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月中國:固定資產投資完成額:設備工器具購置:中國:固定資產投資完成額:其他費用:累計同比%中國:固定資產投資完成額:建筑安裝工程:累計同比%2050-5資料來源：Wind，浙商證券研究所事實上，我國是機器設備、耐用消費品保有的大國，大規(guī)模設備更新和消費品以舊換新市場空間非常大。據國家發(fā)改委介紹，目前全社會設備存量資產凈值大約是39.3萬億元，宏觀深度報告10/22其中工業(yè)設備存量資產大概是28萬億元。我國每年工農業(yè)等重點領域設備投資更新需求在5萬億元以上，汽車、家電換代需求也在萬億元以上。我們提示，后續(xù)大規(guī)模設備更新和消費品以舊換新有望進一步加速。結合《推動大規(guī)模設備更新和消費品以舊換新行動方案》，到2027年的具體目標為：在設備更新方面，推動工業(yè)、農業(yè)、建筑、交通、教育、文旅、醫(yī)療七個領域設備投資規(guī)模要較2023年增長25%以上，重點行業(yè)主要用能設備的能效要基本達到節(jié)能水平。在以舊換新和循環(huán)利用方面，提出報廢汽車回收量比2023年增加大約一倍，二手車交易量比2023年增長45%，廢舊家電回收量比2023年增長30%左右。我們預計，2024年1-10月份，制造業(yè)投資累計同比增長9.2%左右，其核心支撐來自產業(yè)政策對于制造業(yè)轉型升級方向的指引。隨著高質量發(fā)展持續(xù)推進，制造業(yè)高端化、智能化、綠色化步伐加快，制造業(yè)投資較快增長。據我們測算，9月當月制造業(yè)投資同比增速為9.7%，占固定資產投資的比重為67.9%，1-9月累計占比為56.7%。我們再次提示，利潤不再是研判制造業(yè)投資的單一指標，跨產業(yè)、跨領域、技術改造投資同樣是預測制造業(yè)投資的重要變量。我們預計，全年制造業(yè)投資累計同比增速或可達到8.8%（具體參見2024年5月16日報告《發(fā)展為矛，安全為盾——2024年宏觀半年度策略報告》）。制造業(yè)投資-累計占比(%)制造業(yè)投資-當月占比(%)80706050403020102023-092023-102023-112023-122024-022024-032024-042024-052024-062024-072024-082024-0911/2211制造業(yè)投資_當月同比增速（測算，%）2024年2020-2023四年平均2024年2020-2023四年平均2016-2022七年平均第一，重大項目投資形成產業(yè)鏈正反饋機制。鏈主企業(yè)積極協(xié)調推進投資規(guī)模大、輻射范圍廣、帶動作用強的重大項目建設，促進全產業(yè)鏈順暢運轉。同時深化開展上下游、企業(yè)間、企地間等合作。例如，風力發(fā)電機組包含塔筒、葉輪等設備零件，涉及到上下游各類型制造業(yè)企業(yè)，實現(xiàn)更多上下游企業(yè)共贏。第二，技術改造投資的積極性和主動性受到激發(fā)。技術改造是企業(yè)采用新技術、新工藝、新設備、新材料對現(xiàn)有設施、工藝條件及生產服務等進行改造提升，淘汰落后產能，實現(xiàn)內涵式發(fā)展的投資活動。我們預計政策端或更多鼓勵支持工業(yè)企業(yè)技術改造、加快制造業(yè)轉型升級等，對企業(yè)智能化改造、數(shù)字經濟項目引進給予獎補。第三，高技術制造產業(yè)集群催化投資聚變效應。我們判斷，在培育和發(fā)展新質生產力的過程中，高技術制造業(yè)的投資動能或在中長期得到延續(xù)。宏觀深度報告12/22中國:金融機構:中長期貸款余額:高技術制造業(yè):同比%中國:固定資產投資完成額:高技術制造業(yè):累計同比%中國:金融機構:中長期貸款余額:制造業(yè):同比%中國:固定資產投資完成額:制造業(yè):累計同比%4540353025201510 2023-032023-062023-092023-122024-032024-06信貸資源是制造業(yè)投資的主要支持力量。可以看到，近年來信貸資源更多流向重大戰(zhàn)略、重點領域和薄弱環(huán)節(jié)，有力支持經濟結構加快優(yōu)化。制造業(yè)貸款具有需求量大、用款周期長、風險控制難度高等特點。制造業(yè)企業(yè)在貸款過程中，往往面臨貸款期限越長，審批越難、利率越高的問題。因此，為制造業(yè)企業(yè)持續(xù)注入金融力量顯得尤為重要。9月末，制造業(yè)中長期貸款余額13.88萬億元，同比增長14.8%，其中，高技術制造業(yè)中長期貸款余額同比增長12%；專精特新企業(yè)貸款余額4.26萬億元，同比增長13.5%；普惠小微貸款余額32.9萬億元，同比增長14.5%。這些貸款增速均高于同期各項貸款增速。我們提示，后續(xù)對于制造業(yè)投資不宜悲觀。圍繞加快布局培育新質生產力，制造業(yè)的市場主體有望擴大有效投資，優(yōu)化投資布局結構。國務院國資委提出，要大力推進央企產業(yè)煥新行動和未來產業(yè)啟航行動，圍繞新產業(yè)新模式新動能，堅持長期主義，加大布局力度。根據國務院國資委的部署，2024年國資央企要推動投資規(guī)模和效益平穩(wěn)提升，聚焦產業(yè)鏈強基補短、基礎設施建設、能源資源保障，積極布局實施一批強牽引、利長遠的重大項目，特別是推動數(shù)智技術與實體經濟深度融合，預計央企2024年將圍繞產業(yè)鏈關鍵領域和標志性重點產品，推動落地一批強鏈補鏈重點項目。預計2024年1-10月基建投資（不含電力）同比增長4.1%，增速或較1-9月持平。10月12號國新辦財政部發(fā)布會指出：要加大財政政策逆周期調節(jié)力度、推動經濟高質量發(fā)展，指出要用足用好各類債務資金，目前增發(fā)國債正在加快使用，超長期特別國債也在陸續(xù)下達使用。將督促地方盡快形成實物工作量，發(fā)揮對投資的拉動作用。10月25日財政部召開2024年前三季度財政收支情況網上新聞發(fā)布會指出：經統(tǒng)計，待發(fā)額度加上已發(fā)未用資金，年內各地共有2萬億元專項債券資金可安排使用。我們認為，隨著后續(xù)政府債的逐步落地，基建投資增速及實物工作量有望改善。1-9月鐵路運輸業(yè)、航空運輸業(yè)、道路運輸業(yè)、水利管理業(yè)、公共設施管理業(yè)分別累計同比+17.1%、+17.9%、-2.4%、+37.1%、-3.5%，其中水利、鐵路、航空投資繼續(xù)保持較高增速。此外，2024年1-9月廣義基建投資（Wind口徑）累計同比增長9.3%，9月當月同比增長17.5%，8月當月同比增長6.2%。整體看，今年廣義基建與狹義基建增速趨勢性背離主要來自于今年電熱燃及水的生產和供應業(yè)投資高增，今年該科目1-9月累計同比增長24.8%，9宏觀深度報告13/22月當月同比增長31.8%，主要受益于去年年底增發(fā)的萬億國債（重點支持災后恢復重建和提升防災減災能力）相關實物工作量逐步落地，同時亦反映當前基建投資傾向能源供應安全和城市民生安全建設。固定資產投資（累計同比）2024-092024-082024-072024-062024-052024-042024-032024-022023-12基建固定資產投資（廣義）基建固定資產投資（不含電力）9.3%7.9%8.1%7.7%6.7%7.8%8.8%9.0%8.2% 4.4%4.4%4.9%5.4%5.7%6.0%6.5%6.3%5.9% 7.7%6.7%8.2%6.6%7.1%8.2%7.9%10.9%10.5%交通運輸、倉儲和郵政業(yè)鐵路運輸17.1%16.1%17.2%18.5%21.6%19.5%17.6%27.0%25.2%航空運輸17.9%20.3%25.5%23.7%20.1%24.6%35.4%18.9%4.1%道路運輸-2.4%-2.8%-2.0%-1.0%-0.9%0.7%3.6%8.3%-0.7%水利、環(huán)境和公共設施管理業(yè)2.8%1.2%0.7%0.7%-1.5%-1.0%0.3%0.4%0.1%水利管理37.1%32.6%28.9%27.4%18.5%16.1%13.9%13.7%5.2%公共設施管理業(yè)-3.5%-4.7%-4.7%-4.5%-5.5%-4.5%-2.4%-1.9%-0.8%電力、熱力、燃氣及水的生產和供應業(yè)24.8%23.5%23.8%24.2%23.7%26.2%29.1%25.3%23.0%10月份國家多部委持續(xù)出臺多項增量政策，針對基建方向，重點關注發(fā)改委、財政部及住建部表態(tài)內容。首先，10月8號國新辦發(fā)改委發(fā)布會指出要擴大有效投資，加快形成實物工作量，具體看：1）未來五年需要改造的城市燃氣、供排水、供熱等各類管網總量將近60萬公里，投資總需求約4萬億。城市更新仍是政府投資的支持重點，2025年也將繼續(xù)加大力度。2）當前今年新增專項債（開工率85%）和去年增發(fā)國債（開工率100%，已完成投資7700億元）的開工率較高，后續(xù)中央預算內投資（開工率58%）及超長期特別國債項目（開工率是50%）將貢獻實物工作增量。3）明年繼續(xù)發(fā)行超長期特別國債，今年提前謀劃并下達明年部分“兩重”建設項目清單和中央預算內投資計劃。4）針對農業(yè)轉移人口最關心的教育、醫(yī)療等問題，加大超長期特別國債對人口集中流入城市普通高中建設、醫(yī)院病房改造等項目的支持力度。10月12號國新辦財政部發(fā)布會指出：要加大財政政策逆周期調節(jié)力度、推動經濟高質量發(fā)展，具體看：1）化債及時雨：除每年繼續(xù)在新增專項債限額中專門安排一定規(guī)模的債券用于支持化解存量政府投資項目債務外，擬一次性增加較大規(guī)模債務限額置換地方政府存量隱性債務，加大力度支持地方化解債務風險，該政策是近年來出臺的支持化債力度最大的一項措施。2）已有相關部署：2023年財政部安排了超過2.2萬億元地方政府債券額度，支持地方特別是高風險地區(qū)化解存量債務風險和清理拖欠企業(yè)賬款，地方政府債務風險得到了整體緩解，2024年已安排1.2萬億元債務限額支持地方化解存量隱性債務和消化政府拖欠企業(yè)賬款。3）用足用好各類債務資金：目前增發(fā)國債正在加快使用，超長期特別國債也在陸續(xù)下達使用。專項債待發(fā)額度加上已發(fā)未用的資金，后三個月各地共有2.3萬億元資金可安排使用。將督促地方盡快形成實物工作量，發(fā)揮對投資的拉動作用。10月17號國新辦住建部發(fā)布會指出：100萬套城中村改造和危舊房改造有望拉動相關基礎設施配套建設投資，具體看：1）貨幣化安置：通過貨幣化安置等方式新增實施100萬套城中村改造和危舊房改造。2）可能繼續(xù)加大支持力度：我們對重點城市做過統(tǒng)計，35個大城市有170萬套的需求。各地還可以結合城市更新，進一步謀劃選擇條件成熟的項目，提前實施，只要前期工作做得好，我們還可以在100萬套基礎上繼續(xù)加大支持力度。宏觀深度報告14/22專項債方面，截至10月24日，2024年新增地方政府專項債累計發(fā)行規(guī)模達到38965億，接近完成年初政府工作報告設定的3.9萬億目標。2024年新增地方政府專項債投入比例最高的五個領域為交通、市政和產業(yè)園區(qū)、棚戶區(qū)改造、民生服務和其他，我們將投向交通、市政和產業(yè)園區(qū)、生態(tài)環(huán)保、農林水利、冷鏈物流和能源的專項債資金定義為基建類。截至10月13日，據我們統(tǒng)計投向基建類比例為56%，較2023年的69%有較大幅度下滑，2024年6、7、8、9月比例為58%、35%、47%、46%，從10月8日的國新辦發(fā)改委發(fā)布會看，今年用于項目建設的3.12萬億元的地方政府專項債，與年初兩會設定的3.9萬億目標相差7800億，而根據10月12日的國新辦財政部發(fā)布會看這一塊資金大概率系支持化解存量政府投資項目債務，整體符合我們此前測算的“其他”投向。100%90%80%70%60%50%40%30%20%100%90%80%70%60%50%40%30%20%0%文化旅游城鎮(zhèn)老舊小區(qū)改造冷鏈物流設施農林水利生態(tài)環(huán)保棚戶區(qū)改造民生服務其他市政和產業(yè)園區(qū)基礎設施交通基礎設施基建投資比例（折線，右軸）100%100%78%78% 61%58%56%47%46%35%51%47%46%42%36%29%9%0%2023年、2024年1-10月新增專項債投向（2024年10月數(shù)據為10月1-13日發(fā)行情況）100%100%78%78% 61%58%56%47%46%35%51%47%46%42%36%29%9%0%69%135%27%24%8%69%135%27%24%8%28%0%8%5%0%8%5%0%48%30%26%56%28%14%3%4%5%5%7%8%5%7%2%28%29%43%44%100%90%80%70%60%50%40%30%20%0%超長期特別國債方面，據財政部2024年超長期特別國債發(fā)行安排，本輪將安排1萬億元超長期特別國債，發(fā)行期限分別為20年、30年和50年，發(fā)行次數(shù)分別為7次、12次和3次，首發(fā)日期為5月17日，末期發(fā)行日期為11月15日，總體看特別國債發(fā)行節(jié)奏較為均衡。我們認為，未來中央財政加杠桿配合中央重大項目落地將成為統(tǒng)籌發(fā)展與安全的重要政策工具，同時持續(xù)多年的超長期特別國債發(fā)行也將對我國產業(yè)結構轉型和應對外部風險提供保障。往后看，三中全會《決定》中明確“適當加強中央事權、提高中央財政支出比例”，操作上看，未來中央或通過超長期特別國債常態(tài)化發(fā)行，著力減輕地方政府的支出義務和負擔。我們認為，未來中央財政加杠桿配合中央重大項目落地將成為統(tǒng)籌發(fā)展與安全的重要政策工具，同時持續(xù)多年的超長期特別國債發(fā)行也將對我國產業(yè)結構轉型和應對外部風險提供保障。我們認為，未來超長期特別國債仍將擴大范圍，其投入基建部分主要集中于“兩重”建設以及教育醫(yī)療等民生基礎設施建設，從發(fā)改委表述看，2025年“兩重”建設仍將保持有力度的安排。實際上，在當前部分專項債資金投向化解存量債務、地方賣地收入承壓、城投債凈融資難以大幅轉正的背景下，超長期特別國債投向基建的增量資金將成為影響我國未來基建投資增速的關鍵變量。宏觀深度報告15/22建筑企業(yè)訂單方面：國有及國有控股建筑業(yè)企業(yè)新簽合同額及上市建筑央企基建訂單同比增速領先基建投資大約一個季度。2024Q1-3國有建筑業(yè)企業(yè)新簽合同額114941億元，同比去年同期-5.9%，2024Q1-2同比為-3.4%，訂單表現(xiàn)仍處于負增長區(qū)間，并未回正。從已經披露的八大建筑央企中看，2024Q1-3中國中鐵、中國鐵建、中國交建、中國能建、中國電建、中國中冶、中國建筑（基建）、中國化學新簽訂單共計81751億元，同比去年同期-4.5%，2024Q1-2同比為-1.2%，連續(xù)兩個季度同比轉負，系自2015年上半年以來首次，對后續(xù)相關基建投資落地也形成一定壓制，預計基建投資增速改善幅度有限。往后看，三中《決定》中指出：要構建新型基礎設施規(guī)劃和標準體系，健全新型基礎設施融合利用機制，推進傳統(tǒng)基礎設施數(shù)字化改造，拓寬多元化投融資渠道，健全重大基礎設施建設協(xié)調機制。深化綜合交通運輸體系改革，推進鐵路體制改革，發(fā)展通用航空和低空經濟，推動收費公路政策優(yōu)化。健全重大水利工程建設、運行、管理機制。未來5年新老基建預計圍繞統(tǒng)籌發(fā)展與安全逐步平衡結構，以實現(xiàn)短期經濟穩(wěn)增長和長期高質量發(fā)展目標，未來基建投向領域預計為《決定》中提出的：新型基礎設施建設、傳統(tǒng)基礎設施數(shù)字化改造、通用航空和低空經濟、重大水利工程等。預計2024年1-10月房地產開發(fā)投資累計增速為-10.0%，整體低位震蕩，未來需持續(xù)觀測政策落地效果。預計未來財政將“三管齊下”助力地產市場“止跌回穩(wěn)”。一是專項債助力閑置存量土地回收。土儲自2017年后重返專項債也意味著中央當前對于土地閑置問題高度重視。對于房企而言，土地庫存的回收將有效盤活其存量資產的流動性。當前百強房企的總土儲去化周期處于歷史高位達到4.89年。二是支持收購存量房，優(yōu)化保障性住房供給。我們認為未來財政支持收儲的核心目的在于提供“便宜”資金用于收儲。在以地方為主導的收儲模式下，當前一手房收儲的核心難點在于資金成本與租金收益率的匹配問題，而非融資來源。但我們認為專項債大規(guī)模用于收儲的概率較低，原因在于當前央行已經創(chuàng)設了保障性住房再貸款工具給于融資支持，且當前尚有較多空余額度，額外融資支持的必要性暫時較低。未來項目收益的再平衡也可能通過央行再貸款工具利率的下調實現(xiàn)。三是及時優(yōu)化完善相關稅收政策。一是及時優(yōu)化完善相關稅收政策，取消普通住宅和非普通住宅標準相銜接的增值稅、土地增值稅政策；此外延續(xù)換購住房個人所得稅退稅機制。兩項政策的核心目的均在于提升改善性住房的購房需求。預計2024年10月人民幣計價出口同比增長4.4%，企業(yè)搶出口增厚“性價比紅利”。我們從2023年底提出“性價比紅利”概念，2024年出口實現(xiàn)開門紅已有兌現(xiàn)，我們提示后續(xù)繼續(xù)關注“性價比紅利”帶來的結構性機會，重視三大邏輯：其一是發(fā)達經濟體貧富差距擴大導致收入K型分化催生消費降級，和全球滯脹環(huán)境推動企業(yè)降本戰(zhàn)略，我國供應鏈優(yōu)勢和產品性價比優(yōu)勢有望搶占份額，紡服、輕工、機械、家電和家具等領域的中高端品類或將受益；其二是新興市場國家經濟發(fā)展過程中，伴隨著這些國家的現(xiàn)代化進程，“中國制造”出海帶動我國出口增長；其三是全球科技周期及碳中和進程的推進，有望走出產業(yè)發(fā)展的獨立趨宏觀深度報告16/22勢，帶動我國機電產品和新能源品類（新能源車、光伏等）的出口增長。此外，Q2部分企業(yè)在關稅落地前存在搶出口特征，也可能階段性抬升近期出口增速。預計10月進口增速1.4%。本輪政策組合拳落地后，進口增速有望漸進抬升。我們預計，10月CPI同比增速為0.5%（前值0.4%環(huán)比增速為-0.1%，CPI表現(xiàn)為一定回暖態(tài)勢。工業(yè)消費品下行壓力未見顯著緩解，服務價格受國慶節(jié)日效應總體穩(wěn)中有升?？傮w上看，我們認為CPI有望小幅回升。PPI方面，我們預計10月PPI同比增速為-2.2%（前值-2.8%環(huán)比增速為0.6%，同比降幅較9月有所收斂，庫存周期難以對價格形成有效支撐，中游制造業(yè)產能出清或需經歷較長一段時間。綜合來看，經濟運行距離潛在增速尚有一段距離，在產出缺口逐步彌合的過程中，GDP縮減指數(shù)正處于溫和回升的過程中。10月以來，蔬菜生產處于旺季，隨著地產菜陸續(xù)大量上市，以及節(jié)后市場需求趨緩，10月份鮮菜價格呈現(xiàn)高位回落態(tài)勢。目前國內天氣轉好，氣溫適宜，有利于秋季蔬菜的生長和采摘，蔬菜供應能力穩(wěn)步提升。受國慶節(jié)節(jié)日效應，家庭聚餐、走親訪友等活動增多，對蔬菜等生鮮食品的需求量也隨之增加。隨著節(jié)日提振效應減退，節(jié)后蔬菜需求回歸常態(tài)，總體來看10月市場消費進入相對平穩(wěn)階段。中國:平均批發(fā)價:蔬菜(28種重點監(jiān)測)元/公斤2024-09-302024-10-022024-10-042024-10-062024-10-082024-10-102024-10-122024-10-142024-10-162024-10-182024-10-202024-2024-09-302024-10-022024-10-042024-10-062024-10-082024-10-102024-10-122024-10-142024-10-162024-10-182024-10-202024-10-222024-10-242024-10-262024-10-282024-10-30平均批發(fā)價:7種重點監(jiān)測水果元/公斤7.57.45 7.47.35 7.37.25 7.27.15 7.17.0572024-09-202024-09-202024-09-222024-09-242024-09-262024-09-282024-09-302024-10-022024-10-042024-10-062024-10-082024-10-102024-10-122024-10-142024-10-162024-10-182024-10-202024-10-222024-10-242024-10-262024-10-282024-10-30此外，生豬市場延續(xù)供強需弱的局面，10月豬價以偏弱運行為主。我們重點提示，豬周期是指生豬經歷“豬價上漲→增加補欄→豬價下跌→減少補欄→豬價上漲”的循環(huán)過程。豬生長周期較為穩(wěn)定，具體來看為引種到配種約6個月，配種到產出仔豬約5個月，商品肉豬從出生到出欄約6個月。從高頻數(shù)據來看，豬肉價格磨底的走勢相對明顯。根據發(fā)改委價格監(jiān)測中心發(fā)布2024年10月第4周豬糧比情況，截至10月23日，全國生豬出場價格為18.10元/公斤，較10月16日下跌1.31%；主要批發(fā)市場玉米價格為2.28元/公斤，較10月16日上升0.00；豬糧比宏觀深度報告17/22價為7.94，較10月16日下跌1.24%。此外，根據農業(yè)農村部對全國500個縣集貿市場和采集點的監(jiān)測，10月第3周（采集日為10月17日）生豬、商品代蛋雛雞、商品代肉雛雞價格環(huán)比上漲，仔豬、豬肉、雞肉、牛肉、羊肉、飼料產品價格環(huán)比下跌，雞蛋、生鮮乳價格環(huán)比持平。值得關注的是，10月份國際油價震蕩運行，但月內價格波動較大。當前中東局勢極不穩(wěn)定，地緣政治沖突仍可能進一步擴散，將放大油價運行的波動率。10月初，原油市場價格大幅上漲，主要受中東地緣局勢緊張影響。另一方面，原油供應仍顯緊張，部分產油國表示將進行補償性減產。10月中下旬油價開始回落，市場傾向定價原油的市場需求未來承壓，整體來看，10月油價變化相對中性，整體以震蕩為主，對于國內成品油市場影響不大?！袊?市場價:生豬(外三元)元/千克中國:市場價:汽油(95#):全國VI元/噸中國:市場價:汽油(92#):全國VI元/噸中國:市場價:柴油(0#):全國VI元/噸11000100009000800070006000我們預計，10月PPI同比增速-2.2%（前值-2.8%環(huán)比增速為0.6%。總體看，盡管國際大宗商品價格走勢仍存在不確定性，但隨著國內大規(guī)模設備更新和消費品以舊換新等政策逐步落地生效，對部分行業(yè)價格將形成一定支撐，預計10月PPI同比降幅將有所收窄，高頻數(shù)據顯示環(huán)比增速有望較難回歸正增長區(qū)間。從定性的視角看，貨幣從資金市場流入產品市場需要時間，這部分時間主要來自價格粘性以及企業(yè)生產計劃的調整等，因此M1對PPI具有一定的領先性。通過M1同比增速定性分析未來PPI走勢，可以看出PPI維持低位可能仍持續(xù)一段時間。宏觀深度報告18/22第一，10月以來煤炭價格窄幅震蕩。根據國家統(tǒng)計局的監(jiān)測，2024年10月中旬與10月上旬相比，13種產品價格上漲，35種下降，無煙煤（洗中塊）1193.6元/噸，比上期上漲0.7%；普通混煤（4500大卡）672.1元/噸，比上期下降1.8%；山西大混（5000大卡）761.3元/噸，比上期下降1.4%；山西優(yōu)混（5500大卡）862.1元/噸，比上期下降1.1%；大同混煤（5800大卡）909.1噸，比上期下降1.1%；焦煤（主焦煤）1775.0元/噸，與上期相比不變。中國:市場價:山西優(yōu)混(Q5500)元/噸中國:市場價:無煙煤(2號洗中塊)元/噸中國:市場價:焦煤:主焦煤元/噸--市場價:焦炭(準一級冶金焦):全國元/噸30002500200015001000500——中國:水泥價格指數(shù)點——中國:市場價:螺紋鋼:HRB400E——中國:水泥價格指數(shù)點中國:市場價:線材:HPB300Φ8-10mm元/噸1351301251201151101052024-09-272024-09-272024-09-292024-10-012024-10-032024-10-052024-10-072024-10-092024-10-112024-10-132024-10-152024-10-172024-10-192024-10-212024-10-232024-10-252024-10-272024-10-292024-10-31第二，10月水泥價格震蕩上行。10月25日，全國水泥價格指數(shù)（CEMPI）報收129.9點，環(huán)比上漲1.11%，同比上漲19.54%。我們認為，隨著天氣逐步轉冷，北方部分地區(qū)施工逐步進入尾聲，市場需求較為清淡，調價動力不足；南方地區(qū)尚有施工增量，但較為有限，加之價格整體低位，企業(yè)仍有調價意愿?？偟膩砜矗枨蠡謴驼w不足，全國水泥行情小幅第三，10月鋼材價格沖高后回落。10月份，受政策端利好刺激，鋼鐵需求持續(xù)回升，價格也直線上漲。但同時供給端生產意愿強烈，供給端上升幅度大于需求端上升幅度，臨近月末，鋼材價格有所回落。上海螺紋鋼價格指數(shù)顯示，9月27日價格為3317元/噸，之后價宏觀深度報告19/22格快速上漲，10月8日價格為3678元/噸，為10月內最高點，之后連續(xù)小幅震蕩。臨近月末，價格較快回落，10月24日價格為3402元/噸，為月內最低點。整體來看，10月鋼材價格波動較大，企業(yè)煉鋼利潤有所收窄。我們預計10月全國城鎮(zhèn)調查失業(yè)率為5.1%，較前值持平，符合季節(jié)性特征。就業(yè)政策持續(xù)發(fā)力，經濟總體平穩(wěn)助力就業(yè)平穩(wěn)。我們認為，就業(yè)政策持續(xù)發(fā)力有助于緩解應屆畢業(yè)生就業(yè)壓力，但根本上還需依靠企業(yè)主體恢復內生動力擴大用人需求。企業(yè)作為吸納就業(yè)的主體、企業(yè)對未來的經營預期、盈利能力的切實改善，才能擴大對青年勞動力、農民工等群體的用工需求。當前經濟有效需求相對不足，使得企業(yè)經營仍有較大改善空間，工業(yè)企業(yè)利潤多重承壓，對就業(yè)的吸納能力將會受到壓制，尤其是對青年畢業(yè)生的沖擊較大。若企業(yè)盈利多重壓力持續(xù)未得到緩解，則應關注向農民工就業(yè)壓力進一步擴散的潛在風險。高校畢業(yè)生等青年群體就業(yè)是政策支持的重中之重，我們認為，在經濟內生動力尚未完全恢復之時，政策仍將持續(xù)發(fā)力支持青年就業(yè)。人力資源社會保障部表示，將針對穩(wěn)重點群體就業(yè)，將聚焦離校未就業(yè)畢業(yè)生，實施就業(yè)服務攻堅行動，推進百萬見習崗位募集計劃；聚焦脫貧人口等農村勞動力，深入實施防止返貧就業(yè)攻堅行動，舉辦勞務協(xié)作暨勞務品牌發(fā)展大會，支持農村勞動力就業(yè)增收。同時，人社部門對援助對象到企業(yè)就業(yè)或自主創(chuàng)業(yè)的，按規(guī)定落實稅費優(yōu)惠和創(chuàng)業(yè)擔保貸款，對援助對象到企業(yè)就業(yè)、靈活就業(yè)的給予社保補貼，對參加培訓的給予職業(yè)培訓補貼，對無法通過市場化渠道就業(yè)的通過公益性崗位兜底安置，并給予崗位補貼。2017~2019平均2023年2024年預測預計10月人民幣貸款新增4000億元，同比少增約3400億元，對應增速回落0.2個百分點至7.9%。分別看供、需情況，10月信貸供給端延續(xù)維穩(wěn)基調，央行二季度貨政報告提宏觀深度報告20/22請務必閱讀正文之后出“在防范資金沉淀空轉的同時，支持金融機構按照市場化法治化原則，深入挖掘有效信貸需求，加快推動儲備項目轉化”，強監(jiān)管政策基調略有緩和；9月末降準資金釋放也有助于補充信貸供給。但信貸需求端，企業(yè)信貸需求可能仍然偏弱，當前我國經濟弱修復，