【華泰證券】從運(yùn)價變化看中國制造業(yè)出海路徑

免責(zé)聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務(wù)必一起閱讀。1華泰研究研究員SACNo.S0570520100005SFCNo.AMH263evayi@+(852)36586000聯(lián)系人SACNo.S0570122090215wuwanyi@+(86)1063211166今年3月以來國際運(yùn)價快速上漲，集運(yùn)指數(shù)（歐線）主力合約3月1日至5月24日的漲幅超過200%，引發(fā)市場關(guān)注，但我們觀察到中國集裝箱出口運(yùn)價上漲呈現(xiàn)多樣化特征，對南美、非洲等地區(qū)運(yùn)價年初至今的漲幅甚至明顯高過歐洲航線。本文從運(yùn)價入手挖掘中國制造業(yè)的出海線索，中國企業(yè)加速出海、結(jié)合全球制造業(yè)周期回暖，以及芯片法案后電子產(chǎn)業(yè)鏈周期的回升有望共同驅(qū)動今年中國出口的結(jié)構(gòu)性高增長。繼4月中東局勢緊張的影響運(yùn)價重回上行通道后、5月以來國際運(yùn)價繼續(xù)上行，值得注意的是，相較于受紅海風(fēng)波直接影響的歐洲航線，中國對南美、非洲以及美國航線的集裝箱運(yùn)價上漲更為可觀，部分受南美進(jìn)口需求回升提振，亦體現(xiàn)出中國制造業(yè)出海目的地進(jìn)一步“多樣化”，分航線而言，今年以來，上海出口南美、西非、南非的集裝箱運(yùn)價的漲幅超130%、超過對歐運(yùn)價漲幅（圖表3）。1)具體看，5月1-24日，波羅的海干散貨指數(shù)(BDI)上漲6.5%、其中好望角型指數(shù)上行23.5%（圖表2）。如我們在《紅海風(fēng)波是否會持續(xù)擾動全球航運(yùn)的價與量？》(2024/1/1)中分析，紅海風(fēng)波影響下，若繞道好望角，將明顯推升相關(guān)航線的運(yùn)距和平均航行天數(shù)，導(dǎo)致全球航運(yùn)有效運(yùn)力下降。比如馬士基預(yù)計二季度整個行業(yè)從遠(yuǎn)東到北歐和地中海市場運(yùn)力將損失15%-20%，5月至今歐線集運(yùn)主力期貨（EC）合約累計上漲超過5成（圖表1）。2)今年4月中國對拉美出口同比增速回升14個百分點至2.2%，與此同時，墨西哥和巴西占中國出口份額的比例從2022年12月的2.2%/1.7%進(jìn)一步上行至2.5%/1.8%（圖表4）。根據(jù)最新數(shù)據(jù)1，墨西哥和巴西對中國進(jìn)口同比增速均錄得超過20%的高增長，高于總體進(jìn)口增速6-28個百分點（圖表5-6）。而南美需求回暖亦導(dǎo)致船運(yùn)公司調(diào)配西非運(yùn)力、推動西非航線運(yùn)力緊張。我們以巴西為例來觀察中國出口南美的品類變化，中國出口南美的電動車數(shù)量今年以來明顯加速，機(jī)械設(shè)備等亦延續(xù)較高增速，部分受加征關(guān)稅預(yù)期下?lián)尦隹谛?yīng)的提振。據(jù)巴西發(fā)展、工業(yè)、貿(mào)易和服務(wù)部數(shù)據(jù)，今年1-4月，中國對巴西乘用車出口額增長372.4%（總額7.6億美元其中大部分為電動/混合動力汽車，繼2022年同比482%的高增速后（總額10.9億美元）延續(xù)高增長2。而中國電動汽車在巴西的占比亦呈現(xiàn)結(jié)構(gòu)性上行——根據(jù)巴西統(tǒng)計機(jī)構(gòu)數(shù)據(jù)，2021年巴西進(jìn)口電動汽車中，中國制造只占0.4%；而截至2024年4月中國制造占比達(dá)36%3。1)巴西等南美國家新能源汽車滲透率偏低，2023年以來明顯滲透率提升有所加速（圖表8）。中國對巴西汽車出口的高速增長一方面得益于巴西自身電動車滲透率的提升；2)同時，關(guān)稅預(yù)期下的出口搶運(yùn)亦部分提振對巴西汽車出口：去年11月巴西經(jīng)濟(jì)部宣布，自2024年1月起將重新開始對新能源汽車征收進(jìn)口關(guān)稅，涵蓋純電動汽車、插電式混合動力汽車和油電混合動力汽車等、并將分別于2024年7月，2025年7月、2026年7月進(jìn)一步上調(diào)關(guān)稅4。3)除了汽車，巴西的機(jī)械設(shè)備進(jìn)口亦維持較高增速，對比2019年1月至今年4月以來主要進(jìn)口商品的進(jìn)口金額變化，機(jī)械設(shè)備和乘用車分別錄得124.5%、131.1%的漲幅，均明顯高于同期總進(jìn)口金額漲幅44.6%（圖表7而考慮到中國機(jī)械產(chǎn)品出口的競爭力在疫情以后進(jìn)一步提升、中國對巴西機(jī)械設(shè)備的出口增速或更為可觀。運(yùn)價上漲的背后亦體現(xiàn)出中國制造業(yè)出海投資的目的地變化，中國對拉美國家投資重拾動能（圖表9且投資領(lǐng)域逐步從基礎(chǔ)設(shè)施延展到更多以“新基建”為代表的投資中，而隨著中國制造業(yè)加速出海，有望持續(xù)拉動對拉美地區(qū)出口的趨勢性增長。根據(jù)波士頓大學(xué)全球發(fā)展政策中心的數(shù)據(jù)，2017-2021年間電力行業(yè)的投資占中國在拉美并購交易的71%。中國對拉美地區(qū)基礎(chǔ)設(shè)施的投資似乎正在加速。而根據(jù)智庫LDA（LeadershipfortheAmericas）統(tǒng)計，近年來1墨西哥最新數(shù)據(jù)為2024年3月，巴西的最新數(shù)據(jù)截至2024年4月。2/news/p/521900.html3/shendu/2024/04/22/detail_20240422364473.html4具體而言，從2024年1月起，針對進(jìn)口純電動汽車、油電混合動力汽車和插電式混合動力汽車的關(guān)稅分別上調(diào)至10％、12％、12％，2024年7月調(diào)整為18％、25％、20％，2025年7月為25％、30％、28％，2026年7月均升至35％。免責(zé)聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務(wù)必一起閱讀。2中國對拉美地區(qū)的FDI越來越多聚焦制造業(yè)領(lǐng)域，包括電信、金融科技和能源轉(zhuǎn)型等（圖表102022年這些領(lǐng)域投資占比近60%，比如中國比亞迪宣布了價值約45億元人民幣的巴西建廠投資計劃5，華為在墨西哥和智利建立新的數(shù)據(jù)中心等6。如我們在《出口亞非拉：中國制造的延伸與下沉》（2023/6/3）中分析，中國企業(yè)加速出海，帶動了中國原材料、半成品的出口需求。根據(jù)劉曉光等（2014）的測算，即使剔除了東道主國家的經(jīng)濟(jì)規(guī)模、基礎(chǔ)設(shè)施水平、與中國的距離等因素，中國對東道主國的直接投資仍然能夠顯著地促進(jìn)中國與該國貿(mào)易。平均來看，對外直接投資存量提高10%，下一期對出口和進(jìn)口的提振達(dá)2.1%，對凈出口的提振達(dá)2.9%。風(fēng)險提示：地緣政治摩擦加劇，新興市場國家經(jīng)濟(jì)增長不及預(yù)期。集運(yùn)指數(shù)（歐線）主力合約4,5004,1003,7002,9002,5002,1001,7001,3009005002023-092023-112024-012024-032024-05資料來源：Wind，華泰研究140u年初至今u5月至今1201008060400-0-(20)價岸岸指數(shù)資料來源：Wind，華泰研究波羅的海干散貨指數(shù)波羅的海干散貨指數(shù)(BDI)好望角型運(yùn)費(fèi)指數(shù)(BCI)12,00010,0008,0006,0004,0002,00002021202220232024資料來源：iFind，華泰研究（%）占中國出口份額（過去12個月累計）3.02.5巴西智利墨西哥0.52.02001/122005/032008/062011/092014/122018/032021/06資料來源：Wind，華泰研究合45億元人民幣計劃于2024年下半年投產(chǎn)。該大型生產(chǎn)基地綜合源乘用車整車生產(chǎn)工廠，以及一座專門從事磷酸鐵鋰電池材料的加工工廠。其中，新能源乘用車整車生產(chǎn)線涵蓋純/world/2022-09/23/c_1免責(zé)聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務(wù)必一起閱讀。3（yoy,%)墨西哥進(jìn)口金額同比增速100總進(jìn)口從中國進(jìn)口80604020.4200-7.1(20)21/0121/0621/1122/0422/0923/0223/0723/12資料來源：Wind，華泰研究持續(xù)高于總進(jìn)口巴西進(jìn)口定基指數(shù)(2019/1=100300機(jī)械設(shè)備(2019/1=100300 總進(jìn)口熱電閥和管，冷陰極 231.1250224.5250200 202.4200150144.610050019/0119/0820/0320/1021/0521/1222/0723/0223/0924/0資料來源：Wind，華泰研究ODI合計拉丁美洲(2012=100)非洲500非洲俄羅斯4003002001000(100)(200)20122013201420152016201720182019202020212022資料來源：Wind，華泰研究(%)巴西進(jìn)口金額同比增速總進(jìn)口從中國進(jìn)口總進(jìn)口從中國進(jìn)口6040200(20)20.340200(20)20.314.1(40)21/0121/0521/0922/0122/0522/0923/0123/0523/0924/01資料來源：Wind，華泰研究60504030200（%6050403020020222023非哥韓韓瑞典芬蘭法國德國全球澳大利亞資料來源：Wind，華泰研究資料來源：LDA，華泰研究免責(zé)聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務(wù)必一起閱讀。4分析師聲明本人，易峘，茲證明本報告所表達(dá)的觀點準(zhǔn)確地反映了分析師對標(biāo)的證券或發(fā)行人的個人意見；彼以往、現(xiàn)在或未來并無就其研究報告所提供的具體建議或所表迖的意見直接或間接收取任何報酬。一般聲明及披露本報告由華泰證券股份有限公司（已具備中國證監(jiān)會批準(zhǔn)的證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格，以下簡稱“本公司”）制作。本報告所載資料是僅供接收人的嚴(yán)格保密資料。本報告僅供本公司及其客戶和其關(guān)聯(lián)機(jī)構(gòu)使用。本公司不因接收人收到本報告而視其為客戶。本報告基于本公司認(rèn)為可靠的、已公開的信息編制，但本公司及其關(guān)聯(lián)機(jī)構(gòu)(以下統(tǒng)稱為“華泰”)對該等信息的準(zhǔn)確性及完整性不作任何保證。本報告所載的意見、評估及預(yù)測僅反映報告發(fā)布當(dāng)日的觀點和判斷。在不同時期，華泰可能會發(fā)出與本報告所載意見、評估及預(yù)測不一致的研究報告。同時，本報告所指的證券或投資標(biāo)的的價格、價值及投資收入可能會波動。以往表現(xiàn)并不能指引未來，未來回報并不能得到保證，并存在損失本金的可能。華泰不保證本報告所含信息保持在最新狀態(tài)。華泰對本報告所含信息可在不發(fā)出通知的情形下做出修改，投資者應(yīng)當(dāng)自行關(guān)注相應(yīng)的更新或修改。本公司不是FINRA的注冊會員，其研究分析師亦沒有注冊為FINRA的研究分析師/不具有FINRA分析師的注冊資華泰力求報告內(nèi)容客觀、公正，但本報告所載的觀點、結(jié)論和建議僅供參考，不構(gòu)成購買或出售所述證券的要約或招攬。該等觀點、建議并未考慮到個別投資者的具體投資目的、財務(wù)狀況以及特定需求，在任何時候均不構(gòu)成對客戶私人投資建議。投資者應(yīng)當(dāng)充分考慮自身特定狀況，并完整理解和使用本報告內(nèi)容，不應(yīng)視本報告為做出投資決策的唯一因素。對依據(jù)或者使用本報告所造成的一切后果，華泰及作者均不承擔(dān)任何法律責(zé)任。任何形式的分享證券投資收益或者分擔(dān)證券投資損失的書面或口頭承諾均為無效。除非另行說明，本報告中所引用的關(guān)于業(yè)績的數(shù)據(jù)代表過往表現(xiàn)，過往的業(yè)績表現(xiàn)不應(yīng)作為日后回報的預(yù)示。華泰不承諾也不保證任何預(yù)示的回報會得以實現(xiàn)，分析中所做的預(yù)測可能是基于相應(yīng)的假設(shè)，任何假設(shè)的變化可能會顯著影響所預(yù)測的回報。華泰及作者在自身所知情的范圍內(nèi)，與本報告所指的證券或投資標(biāo)的不存在法律禁止的利害關(guān)系。在法律許可的情況下，華泰可能會持有報告中提到的公司所發(fā)行的證券頭寸并進(jìn)行交易，為該公司提供投資銀行、財務(wù)顧問或者金融產(chǎn)品等相關(guān)服務(wù)或向該公司招攬業(yè)務(wù)。華泰的銷售人員、交易人員或其他專業(yè)人士可能會依據(jù)不同假設(shè)和標(biāo)準(zhǔn)、采用不同的分析方法而口頭或書面發(fā)表與本報告意見及建議不一致的市場評論和/或交易觀點。華泰沒有將此意見及建議向報告所有接收者進(jìn)行更新的義務(wù)。華泰的資產(chǎn)管理部門、自營部門以及其他投資業(yè)務(wù)部門可能獨立做出與本報告中的意見或建議不一致的投資決策。投資者應(yīng)當(dāng)考慮到華泰及/或其相關(guān)人員可能存在影響本報告觀點客觀性的潛在利益沖突。投資者請勿將本報告視為投資或其他決定的唯一信賴依據(jù)。有關(guān)該方面的具體披露請參照本報告尾部。本報告并非意圖發(fā)送、發(fā)布給在當(dāng)?shù)胤苫虮O(jiān)管規(guī)則下不允許向其發(fā)送、發(fā)布的機(jī)構(gòu)或人員，也并非意圖發(fā)送、發(fā)布給因可得到、使用本報告的行為而使華泰違反或受制于當(dāng)?shù)胤苫虮O(jiān)管規(guī)則的機(jī)構(gòu)或人員。本報告版權(quán)僅為本公司所有。未經(jīng)本公司書面許可，任何機(jī)構(gòu)或個人不得以翻版、復(fù)制、發(fā)表、引用或再次分發(fā)他人(無論整份或部分)等任何形式侵犯本公司版權(quán)。如征得本公司同意進(jìn)行引用、刊發(fā)的，需在允許的范圍內(nèi)使用，并需在使用前獲取獨立的法律意見，以確定該引用、刊發(fā)符合當(dāng)?shù)剡m用法規(guī)的要求，同時注明出處為“華泰證券研究所”，且不得對本報告進(jìn)行任何有悖原意的引用、刪節(jié)和修改。本公司保留追究相關(guān)責(zé)任的權(quán)利。所有本報告中使用的商標(biāo)、服務(wù)標(biāo)記及標(biāo)記均為本公司的商標(biāo)、服務(wù)標(biāo)記及標(biāo)記。中國香港本報告由華泰證券股份有限公司制作,在香港由華泰金融控股（香港）有限公司向符合《證券及期貨條例》及其附屬法律規(guī)定的機(jī)構(gòu)投資者和專業(yè)投資者的客戶進(jìn)行分發(fā)。華泰金融控股（香港）有限公司受香港證券及期貨事務(wù)監(jiān)察委員會監(jiān)管，是華泰國際金融控股有限公司的全資子公司，后者為華泰證券股份有限公司的全資子公司。在香港獲得本報告的人員若有任何有關(guān)本報告的問題,請與華泰金融控股（香港）有限公司聯(lián)系。免責(zé)聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務(wù)必一起閱讀。5香港-重要監(jiān)管披露?華泰金融控股（香港）有限公司的雇員或其關(guān)聯(lián)人士沒有擔(dān)任本報告中提及的公司或發(fā)行人的高級人員。?有關(guān)重要的披露信息，請參華泰金融控股（香港）有限公司的網(wǎng)頁.hk/stock_disclosure其他信息請參見下方“美國-重要監(jiān)管披露”。在美國本報告由華泰證券（美國）有限公司向符合美國監(jiān)管規(guī)定的機(jī)構(gòu)投資者進(jìn)行發(fā)表與分發(fā)。華泰證券（美國）有限公司是美國注冊經(jīng)紀(jì)商和美國金融業(yè)監(jiān)管局（FINRA）的注冊會員。對于其在美國分發(fā)的研究報告，華泰證券（美國）有限公司根據(jù)《1934年證券交易法》（修訂版）第15a-6條規(guī)定以及美國證券交易委員會人員解釋，對本研究報告內(nèi)容負(fù)責(zé)。華泰證券（美國）有限公司聯(lián)營公司的分析師不具有美國金融監(jiān)管（FINRA）分析師的注冊資格，可能不屬于華泰證券（美國）有限公司的關(guān)聯(lián)人員，因此可能不受FINRA關(guān)于分析師與標(biāo)的公司溝通、公開露面和所持交易證券的限制。華泰證券（美國）有限公司是華泰國際金融控股有限公司的全資子公司，后者為華泰證券股份有限公司的全資子公司。任何直接從華泰證券（美國）有限公司收到此報告并希望就本報告所述任何證券進(jìn)行交易的人士，應(yīng)通過華泰證券（美國）有限公司進(jìn)行交易。美國-重要監(jiān)管披露?分析師易峘本人及相關(guān)人士并不擔(dān)任本報告所提及的標(biāo)的證券或發(fā)行人的高級人員、董事或顧問。分析師及相關(guān)人士與本報告所提及的標(biāo)的證券或發(fā)行人并無任何相關(guān)財務(wù)利益。本披露中所提及的“相關(guān)人士”包括FINRA定義下分析師的家庭成員。分析師根據(jù)華泰證券的整體收入和盈利能力獲得薪酬，包括源自公司投資銀行業(yè)務(wù)的收入。?華泰證券股份有限公司、其子公司和/或其聯(lián)營公司,及/或不時會以自身或代理形式向客戶出售及購買華泰證券研究所覆蓋公司的證券/衍生工具，包括股票及債券（包括衍生品）華泰證券研究所覆蓋公司的證券/衍生工具，包括股?華泰證券股份有限公司、其子公司和/或其聯(lián)營公司,及/或其高級管理層、董事和雇員可能會持有本報告中所提到的任何證券（或任何相關(guān)投資）頭寸，并可能不時進(jìn)行增持或減持該證券（或投資）。因此，投資者應(yīng)該意識到可能存在利益沖突。新加坡華泰證券（新加坡）有限公司持有新加坡金融管理局頒發(fā)的資本市場服務(wù)許可證，可從事資本市場產(chǎn)品交易，包括證券、集體投資計劃中的單位、交易所交易的衍生品合約和場外衍生品合約，并且是《財務(wù)顧問法》規(guī)定的豁免財務(wù)顧問，就投資產(chǎn)品向他人提供建議，包括發(fā)布或公布研究分析或研究報告。華泰證券（新加坡）有限公司可能會根據(jù)《財務(wù)顧問條例》第32C條的規(guī)定分發(fā)其在華泰內(nèi)的外國附屬公司各自制作的信息/研究。本報告僅供認(rèn)可投資者、專家投資者或機(jī)構(gòu)投資者使用，華泰證券（新加坡）有限公司