商業(yè)零售行業(yè)研究方法

商業(yè)零售行業(yè)研究方法n

找出行業(yè)運(yùn)行規(guī)律：跟宏觀經(jīng)濟(jì)的關(guān)系、跟人均收入的關(guān)系；消費(fèi)自

身升級(jí)的特征：不同收入階段匹配不同的業(yè)態(tài)發(fā)展；n

各個(gè)子行業(yè)的自身運(yùn)行特點(diǎn)

百貨：地租式經(jīng)營(yíng)城市：產(chǎn)業(yè)鏈整合家電：產(chǎn)業(yè)鏈整合n

發(fā)現(xiàn)投資機(jī)會(huì)百貨：地段地段還是地段+連鎖能力+管理能力城市：采購(gòu)、規(guī)模、物流、管理

家電：規(guī)模、物流、管理、服務(wù)；研究方法：找出規(guī)律，發(fā)現(xiàn)機(jī)會(huì)n

宏觀背景：消費(fèi)崛起+消費(fèi)升級(jí)n

投資零售成長(zhǎng)股的三個(gè)條件：

（1）估值合理；

（2）有外延擴(kuò)張或可標(biāo)準(zhǔn)化復(fù)

制的能力；

（3）公司治理機(jī)制良好，能夠做到精細(xì)化管理。Retail

is

Detail！n

超市子行業(yè)：看好跨區(qū)域擴(kuò)張能力和供應(yīng)鏈管理能力突出的公司n

百貨子行業(yè)：看好中西部區(qū)域龍頭+優(yōu)秀民營(yíng)企業(yè)n

家電及IT連鎖子行業(yè)：行業(yè)集中度低，市場(chǎng)空間大，看好龍頭公司，強(qiáng)者恒強(qiáng)n首推低估值、高成長(zhǎng)、優(yōu)治理的天音控股、蘇寧電器、宏圖高科、海寧皮城（估值

較高，但持續(xù)高成長(zhǎng)）；第二，我們認(rèn)為估值相對(duì)合理、公司治理較好、受益于區(qū)

域經(jīng)濟(jì)發(fā)展的東百集團(tuán)、新華百貨、鄂武商、合肥百貨、武漢中百、西安民生、開

元控股、銀座股份、廣百股份、歐亞集團(tuán)、友好集團(tuán)等都可以長(zhǎng)線投資；第三，受

益于世博的豫園商城、百聯(lián)股份有交易性機(jī)會(huì)。投資邏輯：消費(fèi)崛起+消費(fèi)升級(jí)n

消費(fèi)周期、零售周期及經(jīng)濟(jì)周期國(guó)內(nèi)外比較n

消費(fèi)能力和消費(fèi)意愿決定消費(fèi)支出水平n

三大動(dòng)力驅(qū)動(dòng)中國(guó)商業(yè)長(zhǎng)期景氣一.未來(lái)十年是中國(guó)商業(yè)黃金周期國(guó)家時(shí)間區(qū)間居民消費(fèi)占GDP比重居民消費(fèi)增速與GDP增速的相關(guān)系數(shù)居民消費(fèi)對(duì)GDP的彈性系數(shù)歐盟1995Q1-2009Q258%-60%0.880.5946美國(guó)1929-2008從20世紀(jì)30年代的80%下滑

到40年代中期的50%

，近

30年穩(wěn)定在65%-70%0.480.2887日本1994Q1-2009Q355%-58%0.750.3956日本1994-200855%-58%0.700.4687中國(guó)1978-2008從20世紀(jì)80年代的50%下滑

至08年的35%左右0.761.0614

發(fā)達(dá)國(guó)家消費(fèi)的波動(dòng)性小于經(jīng)濟(jì)的波動(dòng)性，消費(fèi)對(duì)GDP的彈性系數(shù)小于1

，消費(fèi)的周期性特征弱于GDP。各國(guó)居民實(shí)際增速與GDP的關(guān)系檢驗(yàn)1.1.1各國(guó)消費(fèi)周期與經(jīng)濟(jì)周期國(guó)家醫(yī)療、住房、能源

支出食品、衣著、家具

支出美國(guó)36.80%21.70%日本17.70%30.80%韓國(guó)13.60%34.80%中國(guó)城鎮(zhèn)17.20%54.50%中國(guó)農(nóng)村28.10%48.10%國(guó)家零售占GDP

比重零售額對(duì)GDP彈性美國(guó)28%-30%1.6958日本27%-37%0.8681中國(guó)35%-45%0.722

各國(guó)零售周期與經(jīng)濟(jì)周期關(guān)系因社保水平、消費(fèi)支出結(jié)構(gòu)不同而異：美國(guó)零售額占GDP比重穩(wěn)定在28%-30%之間。

日本零售額占GDP比重從1980年的36.6%下降到2008年的26.7%，1.1.2各國(guó)零售周期與經(jīng)濟(jì)周期各國(guó)居民消費(fèi)支出結(jié)構(gòu)（2008）中美日零售與GDP關(guān)系1.1.3中國(guó)消費(fèi)、零售周期與GDP周期中國(guó)GDP實(shí)際增速與居民消費(fèi)實(shí)際增速比較中國(guó)零售與GDP關(guān)系1.2.1居民收入提升是消費(fèi)增長(zhǎng)原動(dòng)力城鎮(zhèn)職工平均工資季度值同比增速%（01Q1-10Q1)

居民可支配收入增長(zhǎng)是消費(fèi)增長(zhǎng)的原動(dòng)力！

消費(fèi)=a+b可支配收入，b為消費(fèi)傾向城鄉(xiāng)居民可支配收入名義增速（03Q1-10Q1)1.2.2消費(fèi)傾向是居民長(zhǎng)期消費(fèi)意愿的表示

消費(fèi)傾向反映了居民的長(zhǎng)期消費(fèi)意愿1.2.3消費(fèi)者信心指數(shù)反映居民短期消費(fèi)意愿中國(guó)消費(fèi)者信心指數(shù)、預(yù)期指數(shù)、滿意指數(shù)消費(fèi)者信心指數(shù)與社銷總額增速%

消費(fèi)者信心指數(shù)反映了居民短期消費(fèi)意愿：領(lǐng)先約3-4個(gè)月

2009年居民消費(fèi)占比僅35.64%

，遠(yuǎn)低于發(fā)達(dá)國(guó)家55-70%的水平。

2009年中國(guó)城市化水平為46.6%

。發(fā)達(dá)國(guó)家接近或高于80%

，人均收入與我國(guó)相近的馬來(lái)西亞、菲律賓等國(guó)家城市化率在

60%以上。預(yù)計(jì)“十二五

”時(shí)期，我國(guó)城鎮(zhèn)化率將突破50%

，到2030年，城鎮(zhèn)化率將達(dá)到65%左右，各類城鎮(zhèn)將新增3億多人口。城鎮(zhèn)居民人均消費(fèi)支出為農(nóng)村居民人均消費(fèi)支出的3倍以上。

中國(guó)人口中15-60歲的人口數(shù)量將在2015年達(dá)到峰值，此后將持續(xù)最少10年的峰值狀態(tài)（人口維持在9億左右）443322110

15-60歲人口數(shù)（千人）

15-60歲人口占比（%）80.0%

70.0%

60.0%

50.0%

40.0%

30.0%

20.0%

10.0%

0.0%1000000900000800000700000600000500000400000300000200000100000019501955196019651970197519801985199019952000200520

1020

152020202520302035204020452050.2.7

2.5

2.6

2.7

2.9

3.0

3.0

3.3

3.4

3.3

3.1

3.1

3.11.3.1內(nèi)、外因共促商業(yè)黃金十年城市化率提升帶來(lái)城鄉(xiāng)居民消費(fèi)總量增加經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型人口紅利城鎮(zhèn)居民人均消費(fèi)性支出（元）農(nóng)村居民人均消費(fèi)性支出（元）城鎮(zhèn)居民人均消費(fèi)支出/農(nóng)村居民消費(fèi)性支出（倍）1995年1996年1997年1998年1999年2000年200

1年2002年2003年2004年2005年2006年2007年2008年

內(nèi)因：經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型、城市化率提升、人口紅利80%

70%

60%

50%

40%

30%

20%

10%

0%

-10%120001000080006000400020000居民消費(fèi)

政府消費(fèi)

投資

-

-

-

-

凈出口200

9200

5200

1198

5198

9199

3199

7197

3196

1196

5196

9197

7198

13

6

支持大型流通企業(yè)跨區(qū)域兼并重組

幫助中小商貿(mào)企業(yè)解決融資難問(wèn)題

打破地區(qū)封鎖，保障商品自由流通

促進(jìn)假日和會(huì)展消費(fèi)

實(shí)施工商業(yè)水電同價(jià)；零售業(yè)企業(yè)三、

四線城市開店稅收優(yōu)惠和減免

繼續(xù)推進(jìn)汽車、家電“

以舊換新

”。

新的家電以舊換新政策預(yù)計(jì)將在2010年給5類產(chǎn)品帶來(lái)3058萬(wàn)臺(tái)的銷

量和1169億元的銷售額，在2011年

給5類產(chǎn)品帶來(lái)6294萬(wàn)臺(tái)的銷量和2394億元的銷售額。

2010年工資和收入水平上調(diào)成普

遍事實(shí)。最低檔工資的上調(diào)幅度

高于最高檔工資的上調(diào)幅度；欠

發(fā)達(dá)地區(qū)的工資上調(diào)幅度高于發(fā)

達(dá)地區(qū)的工資上調(diào)幅度，均在10%以上，部分省市超過(guò)20%。

提高養(yǎng)老金、

加大社保、醫(yī)療、

教育、保障性住房、三農(nóng)等支出。

《關(guān)于加強(qiáng)收入分配調(diào)節(jié)的指導(dǎo)

意見及實(shí)施細(xì)則》

《工資支付條例》

個(gè)稅改革

加速城市化進(jìn)程

健全農(nóng)村流通網(wǎng)絡(luò)，拉動(dòng)農(nóng)村消

費(fèi)，穩(wěn)步推進(jìn)“萬(wàn)村千鄉(xiāng)

”工程

和“雙百

”工程。

推進(jìn)家電下鄉(xiāng)，補(bǔ)貼政策繼續(xù)實(shí)

施至2011年底，促進(jìn)農(nóng)村消費(fèi)

升級(jí)。

加快供銷合作社改革發(fā)展。積極

推進(jìn)旗下12家直屬企業(yè)的股份

制改造并謀求上市融資，包括新

合作商貿(mào)連鎖企業(yè)集團(tuán)等。1.3.2

內(nèi)、外因共促商業(yè)黃金十年零售行業(yè)層面宏觀層面擴(kuò)大農(nóng)村流通市場(chǎng)

外因：

國(guó)家促消費(fèi)政策的不斷落實(shí)消費(fèi)因子影響因素已經(jīng)采取或?qū)⑦M(jìn)一步采取的措施邊際消費(fèi)傾向人口結(jié)構(gòu)、消費(fèi)文化習(xí)俗通過(guò)開展全國(guó)范圍內(nèi)的促消費(fèi)活動(dòng)，引導(dǎo)居民先進(jìn)的消費(fèi)觀社會(huì)保障加大科教文衛(wèi)、醫(yī)療、社保投入金融環(huán)境加強(qiáng)消費(fèi)信貸，改善金融環(huán)境可支配收入工資性收入農(nóng)村：保障農(nóng)民工就業(yè)，提高本地務(wù)工及外出務(wù)工人員工資。城鎮(zhèn)：提高公務(wù)員、教師等人員工資，要求企業(yè)嚴(yán)格執(zhí)行《勞動(dòng)法》，鼓勵(lì)企業(yè)分紅財(cái)產(chǎn)性收入農(nóng)村：提高農(nóng)村居民轉(zhuǎn)讓承包土地經(jīng)營(yíng)權(quán)收入、提高土地征用補(bǔ)償收入，進(jìn)一步細(xì)化農(nóng)村土地流轉(zhuǎn)制度，

加快農(nóng)村土地流轉(zhuǎn)速度。城鎮(zhèn)：拓寬居民投資渠道，提升居民投資理念，免征儲(chǔ)蓄存款利息稅。家庭經(jīng)營(yíng)性收入農(nóng)村：提高糧食收購(gòu)價(jià)、保證農(nóng)作物、肉禽蛋類農(nóng)產(chǎn)品價(jià)格的穩(wěn)定。城鎮(zhèn)：為私營(yíng)個(gè)體企業(yè)創(chuàng)造良好的經(jīng)營(yíng)環(huán)境，為下崗職工創(chuàng)造更多更好的就業(yè)、再就業(yè)崗位。轉(zhuǎn)移性收入農(nóng)村：提高糧食直補(bǔ)、農(nóng)資綜合補(bǔ)貼、良種補(bǔ)貼、農(nóng)機(jī)具購(gòu)置補(bǔ)貼額度，提高農(nóng)村學(xué)校公用經(jīng)費(fèi)和困難寄宿生補(bǔ)助標(biāo)準(zhǔn)，鞏固發(fā)展新型農(nóng)村合作醫(yī)療，擴(kuò)大農(nóng)村最低生活保障范圍。提高離退休金、養(yǎng)老金、

救災(zāi)款投入等。城鎮(zhèn)：提高企業(yè)退休人員養(yǎng)老金和退休工資，加大對(duì)無(wú)收入、無(wú)社保群體的救助范圍和力度，提高社保體系覆蓋面，調(diào)高各類社會(huì)保障標(biāo)準(zhǔn)。稅率降低稅率或提高個(gè)稅起征點(diǎn)1.3.3促消費(fèi)政策將繼續(xù)強(qiáng)化并加大落實(shí)力度n

國(guó)家統(tǒng)計(jì)局：社會(huì)消費(fèi)品零售總額增速；限額以上分商品

類別零售總額增速（各商品類別）；消費(fèi)者信心指數(shù)；居

民可支配收入及增速；人均消費(fèi)支出及其結(jié)構(gòu)；平均消費(fèi)

傾向、邊際消費(fèi)傾向；城市化率n商務(wù)部：千家核心商業(yè)企業(yè)零售指數(shù)；分商品、分業(yè)態(tài)零

售總額指數(shù)n

中華全國(guó)商業(yè)信息中心：百家重點(diǎn)零售企業(yè)零售額增速

（含各商品類別增速）n工信部：50家重點(diǎn)零售企業(yè)零售額增速（含各商品類別增

速）1.4.1我們關(guān)注零售業(yè)景氣度的指標(biāo)1.4.2行業(yè)景氣度持續(xù)向好百家重點(diǎn)零售企業(yè)零售額同比增速消費(fèi)者信心指數(shù)社會(huì)消費(fèi)品零售增速千家核心商業(yè)企業(yè)零售指數(shù)

上半年，家電和IT連鎖零售行業(yè)同店銷售增長(zhǎng)率

為25-30%；超市子行業(yè)的同店銷售增長(zhǎng)率在10%-15%左右；大部分區(qū)域性百貨公司銷售額增速能夠維持在15%-20%左右；在3G升級(jí)消費(fèi)

啟動(dòng)之際，通訊器材類商品銷售增速在40%以上，

行業(yè)景氣度再度提升。1.4.3行業(yè)景氣度持續(xù)向好限額以上各業(yè)態(tài)商品零售額增速二.消費(fèi)崛起

VS

消費(fèi)升級(jí)n

消費(fèi)崛起背景下牢牢抓住消費(fèi)升級(jí)這一投資主線第一次消費(fèi)高峰第二次消費(fèi)高峰第三次消費(fèi)高峰出生年代1950－19571962-19751980-1991消費(fèi)高峰期1984-19891992-19972007-2015消費(fèi)傾向收入低、消費(fèi)低消費(fèi)傾向低，儲(chǔ)蓄率高消費(fèi)傾向高，部分屬于“月光族

”消費(fèi)熱點(diǎn)衣食住行等基本需求，以自行車、手表、錄音機(jī)、廣播音響為代表家庭耐用消費(fèi)品，以電視、電冰箱、洗衣機(jī)、空調(diào)為代表的幾大件高檔服飾、化妝品、金銀珠寶首飾、汽車、

電腦、通訊電子、家居建材等中高端消費(fèi)

品社會(huì)環(huán)境供給短缺，供不應(yīng)求供給短缺的矛盾初步緩解，消費(fèi)品供大于求的現(xiàn)象還不普遍商務(wù)部公布的600種主要商品70%供大于求，

其他商品供求平衡恩格爾系數(shù)城鎮(zhèn)>54%，農(nóng)村>56%城鎮(zhèn)>50%，農(nóng)村>58%城鎮(zhèn)<35%，農(nóng)村<45%居民生活水準(zhǔn)人均GDP1000元左右，居民收入偏低，

需求尚未激活，消費(fèi)只是滿足基本的生活需求94年城鎮(zhèn)居民可支配收入達(dá)到0.43萬(wàn)元，農(nóng)村居民達(dá)到0.

122萬(wàn)元，居

民需求剛剛激活06年城鎮(zhèn)居民可支配收入達(dá)到1.

17萬(wàn)元，農(nóng)村居民達(dá)到0.4萬(wàn)元，消費(fèi)能力進(jìn)入一個(gè)新的階段，人均GDP達(dá)到2000美元，是一國(guó)

家消費(fèi)黃金增長(zhǎng)期消費(fèi)市場(chǎng)格局92-97年農(nóng)村收入復(fù)合增長(zhǎng)率達(dá)到22%超過(guò)城市收入復(fù)合增長(zhǎng)率，農(nóng)村占據(jù)43%的份額城市消費(fèi)市場(chǎng)占據(jù)72%的份額外部環(huán)境08奧運(yùn)、2010年世博會(huì)、2.1

中國(guó)三次生育高峰與消費(fèi)高峰

中國(guó)人均GDP：1000美元（2003年）——2000美元（2006年）??

3000美元（2008年）——3700美元（2009），城鄉(xiāng)居民正處于消費(fèi)水平

快速增長(zhǎng)和消費(fèi)結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型升級(jí)時(shí)期，

黃金十年初上路、三大動(dòng)力促中國(guó)商

業(yè)長(zhǎng)期景氣：經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整、城市化

進(jìn)程、人口紅利

中國(guó)：社會(huì)消費(fèi)品零售總額占GDP比

重=36%-40%

VS

中國(guó)：消費(fèi)類公司市值/A股總市值<15%；零售業(yè)市值/A股總市值<5%2.2

中國(guó)消費(fèi)崛起時(shí)代來(lái)臨中國(guó)三次消費(fèi)高峰期間GDP增速VS社銷增速2.3消費(fèi)升級(jí)：人均GDP超過(guò)2000美元消費(fèi)升級(jí)加速

美國(guó)經(jīng)驗(yàn)：人均GDP超過(guò)2000美金時(shí)，耐用消費(fèi)品和服務(wù)性消費(fèi)占比提升，消費(fèi)升級(jí)趨勢(shì)

明顯；當(dāng)人均GDP超過(guò)5000美金時(shí)，服務(wù)性消費(fèi)開始逐步占據(jù)主導(dǎo)地位。美國(guó)居民消費(fèi)結(jié)構(gòu)（1929-2008）美國(guó)居民消費(fèi)結(jié)構(gòu)升級(jí)示意圖（1929-2008）農(nóng)村每百戶家庭擁有耐用消費(fèi)品數(shù)量及升級(jí)空間城鎮(zhèn)每百戶家庭擁有耐用消費(fèi)品數(shù)量及升級(jí)空間19952000200520072008未來(lái)空間199820002005200720082009年9月底未來(lái)空間洗衣機(jī)1729404649大洗衣機(jī)919196979596小電冰箱512202630大電冰箱768191959495小空調(diào)機(jī)016910大空調(diào)20318195100106小摩托車522414952大摩托車1319252122小電話機(jī)26586867小普通電話94918282小移動(dòng)電話4507896大移動(dòng)電話318137165172180小彩電1749849499小彩電105117135138133135小照相機(jī)13444大照相機(jī)363847453941大PC電腦0245大家用電腦4942545965大抽油煙機(jī)13689大熱水器434973808183小自行車147120989898小健身器材345444大黑白電視6453221210小微波爐91748535557大家用汽車0136911大組合音響182229302728小攝像機(jī)114678大鋼琴112222大2.4消費(fèi)崛起背景下投資機(jī)會(huì)的把握——消費(fèi)升級(jí)（商品）

農(nóng)村居民需求開始向耐用消費(fèi)品邁進(jìn)；城鎮(zhèn)居民對(duì)汽車、住房、餐飲旅游、娛樂休

閑、醫(yī)療保健、通信文化傳媒藝術(shù)等高端產(chǎn)品和服務(wù)性需求將越來(lái)越大。

歷次消費(fèi)商品升級(jí)帶來(lái)的行業(yè)機(jī)會(huì)：家電：四川長(zhǎng)虹（普及階段）、蘇寧電器；

汽車（一線城市——04年五朵金花之一，二三線城市——09年汽車的跨年度行

情）??

一級(jí)市場(chǎng)PE：連鎖餐飲、醫(yī)療保健、休閑娛樂、傳媒、移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)，未來(lái)上市公

司將日益增多，可投資標(biāo)的較多

2010年及未來(lái)：3G

、IT數(shù)碼產(chǎn)品…

…

投資標(biāo)的選擇：天音控股、宏圖高科2.5消費(fèi)商品升級(jí)—帶來(lái)投資機(jī)會(huì)最大、可持續(xù)

SINO4月份數(shù)據(jù)：3G手機(jī)銷量220萬(wàn)臺(tái)，

占整個(gè)手機(jī)銷量13%左右。3G手機(jī)中：諾基亞占33%（TD占5.8%

、W占60%）；三星占24%（其中TD占37%

，EVDO占32.1%

，W占

13%），酷派占8%（TD占8%

，EVDO占31.7%）。3G消費(fèi)引領(lǐng)2010年新消費(fèi)3G手機(jī)銷量及其滲透率%（SINO數(shù)據(jù)）手機(jī)銷量同比增速%（SINO數(shù)據(jù)）

據(jù)CEIC統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)，09年前11個(gè)月，中國(guó)100個(gè)城市的消費(fèi)品零售占了全國(guó)零售總額

的69%

，而其中的北京、上海、廣州、深圳、重慶、天津、武漢、南京、成都及蘇

州這10個(gè)城市占24%

。這100個(gè)城市的總?cè)丝诩s占全國(guó)人口50%

，人均零售約為12000元，而其中的10個(gè)城市約占全國(guó)人口10%

，人均零售約為22000元。

銷售渠道的下沉：一、二線城市向三、四線城市下沉；城市向農(nóng)村下沉

中西部城市向東部看齊：從城市化進(jìn)程看，未來(lái)華中、東北、西南、西北仍有較大

空間。從消費(fèi)傾向看，華中、華北、華東低于全國(guó)均值。欠發(fā)達(dá)地區(qū)將逐漸向發(fā)達(dá)

地區(qū)消費(fèi)水平和結(jié)構(gòu)靠攏，實(shí)現(xiàn)消費(fèi)升級(jí)。

中西部地區(qū)實(shí)現(xiàn)傳統(tǒng)商業(yè)業(yè)態(tài)向先進(jìn)商業(yè)業(yè)態(tài)的升級(jí)（專業(yè)連鎖、城市綜合體、購(gòu)

物中心…

…）

投資標(biāo)的選擇：蘇寧電器、中西部區(qū)域零售龍頭（新華百貨、西安民生、鄂武商、

武漢中百、步步高、合肥百貨、成商集團(tuán)、重慶百貨、友好集團(tuán)等

）2.6消費(fèi)區(qū)域升級(jí)——長(zhǎng)期持有、短期難有爆發(fā)

2009年，網(wǎng)絡(luò)購(gòu)物用戶規(guī)模1.08億人，年增長(zhǎng)45.9%，網(wǎng)絡(luò)購(gòu)物使用率繼續(xù)上升，

目前達(dá)到28.1%

。據(jù)CNNIC監(jiān)測(cè)，2009年中國(guó)網(wǎng)絡(luò)購(gòu)物市場(chǎng)交易規(guī)模達(dá)到

2500億，較2008年翻番增長(zhǎng)。

目前中國(guó)網(wǎng)民中，大約

4個(gè)人中有1個(gè)人是購(gòu)物用戶，而在歐美和韓國(guó)等互聯(lián)

網(wǎng)普及率較高的國(guó)家，每3個(gè)網(wǎng)民中就有2個(gè)人在網(wǎng)上

購(gòu)物。中國(guó)網(wǎng)絡(luò)購(gòu)物的潛力還遠(yuǎn)未被釋放。關(guān)注未來(lái)可能在該領(lǐng)域誕生的新興零售公司，如淘寶網(wǎng)、當(dāng)當(dāng)網(wǎng)、卓越網(wǎng)、京東商城、紅孩子、99網(wǎng)上書城、云網(wǎng)、麥網(wǎng)、新蛋網(wǎng)、拍拍網(wǎng)、百度有啊、易趣

商務(wù)部：到“十二五

”期末，力爭(zhēng)網(wǎng)絡(luò)購(gòu)物交易額占我國(guó)社會(huì)消費(fèi)品零售總額的比重提高到5%以上。

（發(fā)

達(dá)國(guó)家目前這一比例為25%-33%）2.7.1消費(fèi)方式升級(jí)——新興商業(yè)業(yè)態(tài)購(gòu)物網(wǎng)站首選用戶市場(chǎng)份額（%）網(wǎng)等等。1.

中國(guó)網(wǎng)購(gòu)規(guī)模及趨勢(shì)：2009年為2500億元，2010年有望達(dá)到5000億元。09年網(wǎng)購(gòu)占社銷總額比例為2%

，商務(wù)部規(guī)劃

2015年該比例提升至5%

，假設(shè)社銷總額未來(lái)5年復(fù)合增速為

15%

，則網(wǎng)購(gòu)CAGR為34%。2

、存在的問(wèn)題：上游企業(yè)的態(tài)度和支持力度，傳統(tǒng)連鎖渠道的沖擊和擠壓，

以及來(lái)自網(wǎng)上銷售渠道自身在物流配送、產(chǎn)

品選擇、售后服務(wù)等方面的限制。3

、未來(lái)：線上線下相互融合，線下企業(yè)（蘇寧、國(guó)美等）進(jìn)入網(wǎng)購(gòu)領(lǐng)域，線上企業(yè)（京東商城、卓越等）加強(qiáng)后臺(tái)建設(shè)2.7.2中國(guó)網(wǎng)絡(luò)購(gòu)物規(guī)模及未來(lái)趨勢(shì)n

2010年四月，所有美國(guó)零售

類網(wǎng)站的訪問(wèn)量比去年同期增

長(zhǎng)了12％，不過(guò)還是有些大

的在線零售網(wǎng)站訪問(wèn)量出現(xiàn)了

下滑。n

蘋果在線商店四月份的訪問(wèn)量

大幅上升了25％，

目前訪問(wèn)

量?jī)H低于亞馬遜網(wǎng)站，居于第

二位。n

沃爾瑪在線商店訪問(wèn)量排名第

三，百思買排名第六。2.7.3

國(guó)外網(wǎng)絡(luò)購(gòu)物現(xiàn)狀

專業(yè)市場(chǎng)+連鎖復(fù)制，??

海寧皮城（002344），海寧皮城兼具專業(yè)市場(chǎng)和連鎖零售公司的特性，一方面，公司掌握了數(shù)量眾多的優(yōu)質(zhì)商戶資源，并為其提供良好的公共營(yíng)銷平臺(tái)和其他附加

增值服務(wù)，產(chǎn)業(yè)集聚能力強(qiáng)；另一方面，公司帶領(lǐng)上述廠家和品牌商戶直接進(jìn)行異

地連鎖擴(kuò)張，越過(guò)了經(jīng)銷商環(huán)節(jié)，皮衣制品比一般百貨商場(chǎng)更具競(jìng)爭(zhēng)力，相當(dāng)于城

郊結(jié)合部的“奧特萊斯

”。

海寧皮城：連鎖擴(kuò)張

+

價(jià)格殺手

+

沒有培育期

Ouelets連鎖？—友阿股份（002277）2.8

消費(fèi)方式升級(jí)——新興商業(yè)模式n

百貨：商圈、制度、規(guī)模三要素選股n

超市：經(jīng)營(yíng)穩(wěn)健，業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)靠擴(kuò)張n

家電連鎖：集中度提升是趨勢(shì)，看好龍頭n

IT零售：市場(chǎng)需求大，IT連鎖優(yōu)勢(shì)取勝三.子行業(yè)分述自營(yíng)聯(lián)營(yíng)代表國(guó)家歐美日韓品牌引進(jìn)方式百貨商場(chǎng)自行采購(gòu)，買斷式經(jīng)營(yíng)或者開發(fā)自有品

牌招商，依據(jù)自身對(duì)商場(chǎng)的定位引進(jìn)高中低檔不同層次的品牌商產(chǎn)品定價(jià)百貨商場(chǎng)負(fù)責(zé)采購(gòu)與定價(jià)品牌商自行定價(jià)，百貨商場(chǎng)只負(fù)責(zé)目標(biāo)品牌遴選和與品牌商洽

談相關(guān)扣點(diǎn)和合作協(xié)議宣傳促銷方式百貨店自己獨(dú)立進(jìn)行商場(chǎng)負(fù)責(zé)組織策劃，

由幾乎所有品牌專柜（奢侈品牌除外）參

加，并依據(jù)相應(yīng)的標(biāo)準(zhǔn)分?jǐn)傆纱税l(fā)生的費(fèi)用。存貨風(fēng)險(xiǎn)百貨商場(chǎng)自己承擔(dān)，要求采購(gòu)人員（買手）對(duì)消

費(fèi)者需求和市場(chǎng)保持高度的敏感供應(yīng)商、品牌商承擔(dān)財(cái)務(wù)結(jié)算統(tǒng)一收銀，通過(guò)對(duì)銷售數(shù)據(jù)的分析，研究消費(fèi)者

需求，采購(gòu)和開發(fā)更受消費(fèi)者青睞的品牌統(tǒng)一收銀，通過(guò)對(duì)各品牌銷售數(shù)據(jù)的分析，定期淘汰經(jīng)營(yíng)不善

的品牌。并根據(jù)銷售數(shù)據(jù)組織策劃有效的促銷活動(dòng)。員工歸屬百貨商場(chǎng)除收銀員等少數(shù)員工之外，其余導(dǎo)購(gòu)人員由各品牌商負(fù)責(zé)招聘

和發(fā)放薪酬盈利來(lái)源商品進(jìn)銷差價(jià)“保底扣點(diǎn)

”，保底是指品牌專柜承諾每月銷售必須達(dá)到一個(gè)

雙方約定的最低營(yíng)業(yè)額，

以保證百貨店的基本運(yùn)行費(fèi)用。扣

點(diǎn)是指在品牌專柜營(yíng)業(yè)額基礎(chǔ)上扣除一定比例作為收益，即

是百貨商場(chǎng)的毛利額。毛利率35%-45%20%-30%核心競(jìng)爭(zhēng)力品牌運(yùn)營(yíng)和商品開發(fā)能力、存貨管理能力優(yōu)質(zhì)商圈和掌握上游供應(yīng)商資源的程度3.1.1百貨行業(yè)盈利模式：聯(lián)營(yíng)VS自營(yíng)3.1.2行業(yè)盈利模式：聯(lián)營(yíng)VS自營(yíng)各國(guó)百貨業(yè)自有品牌銷售額占比聯(lián)營(yíng)VS自營(yíng)毛利率差異20042005200620072008美國(guó)（自營(yíng)）34.7535.8136.0835.8235.28歐洲（自營(yíng)）44.8045.0845.9245.4445.65日本（聯(lián)營(yíng)）28.4129.2125.6729.1128.94韓國(guó)（聯(lián)營(yíng)）27.5228.2529.2730.2331.17中國(guó)（聯(lián)營(yíng)）17.5017.1620.2421.0721.02

中國(guó)百貨業(yè)仍處外延式擴(kuò)張階段，聯(lián)營(yíng)模式下毛利率雖然低于自營(yíng)模式，但可以保證盈利穩(wěn)健。3.1.3

中國(guó)百貨子行業(yè)仍將以聯(lián)營(yíng)為主3.1.4百貨核心競(jìng)爭(zhēng)力：商圈、規(guī)模、制度供給量：2008年購(gòu)物中心和百貨供給

面積（萬(wàn)平米）2008年常

住人口（萬(wàn)人）2008人均GDP（美元）需求量：可支撐百貨和購(gòu)物中心量

（萬(wàn)平米）供求格局人均百貨面

積（平米/人)北京保守估計(jì)約400萬(wàn)平米，未

來(lái)2年超過(guò)500萬(wàn)平米16959075.0339.0-508.5供大于求0.24上海保守估計(jì)在700萬(wàn)平米以上，

未來(lái)2年超過(guò)800萬(wàn)平米1888.510622.7377.7-566.6供大于求0.37深圳保守估計(jì)200萬(wàn)平米以上，

未來(lái)2年超過(guò)250萬(wàn)平米876.813153.0175.4-263.0供大于求0.23廣州保守估計(jì)300萬(wàn)平米以上，

未來(lái)2年超過(guò)350萬(wàn)平米1018.211816.8203.6-305.5供大于求0.29

按照國(guó)際經(jīng)驗(yàn)，一般一個(gè)10-15萬(wàn)平方米的百貨或購(gòu)物中心生存條件為：至少需要50萬(wàn)以上

人口，人均GDP達(dá)到4000-5000美元，人均可支配收入達(dá)16000-18000元，平銷達(dá)到1萬(wàn)元/

平米，否則難以支撐其發(fā)展。3.1.5百貨競(jìng)爭(zhēng)格局：一線城市百貨供給短期過(guò)剩公司擴(kuò)張核心區(qū)域百貨門店數(shù)經(jīng)營(yíng)面積王府井進(jìn)入11個(gè)城市，集中于北京和中西部地區(qū)，其

中西北2家，西南3家，中南4家，華北7家16家百貨店，09年預(yù)計(jì)新開3

家門店?duì)I業(yè)面積超過(guò)40萬(wàn)平米百聯(lián)股份長(zhǎng)三角為主，此外還進(jìn)駐哈爾濱等城市，并通過(guò)品牌輸出管理省外眾多百貨門店22家自有百貨門店建面超過(guò)109萬(wàn)平米，其中自有

約81萬(wàn)平米，租賃28萬(wàn)平米大商股份東北三省為主，此外還進(jìn)駐山東、河南、四

川等省份67家百貨店，此外還有超市

和家電、家居零售門店建面超過(guò)258萬(wàn)平米，其中自有

約144萬(wàn)平米，租賃物業(yè)約114

萬(wàn)平米金鷹商貿(mào)進(jìn)入10個(gè)城市，集中于江蘇省，此外西安有兩家門店、昆明1家門店12家自有百貨店建面40萬(wàn)平米以上，經(jīng)營(yíng)面積

27萬(wàn)平米。

自有物業(yè)占85.4%茂業(yè)國(guó)際進(jìn)入10個(gè)城市，深圳、重慶、秦皇島、太原、

成都等地為主10家茂業(yè)品牌和9家成商品牌，

17家自有店，2家管理店?duì)I業(yè)面積43.

1281萬(wàn)平米，

自有

物業(yè)為主銀泰百貨6家湖北、陜西、北京，10家浙江經(jīng)營(yíng)、聯(lián)合經(jīng)營(yíng)及管理16家

百貨店建面57.8536萬(wàn)平米3.1.6百貨擴(kuò)張軌跡：內(nèi)資百貨目前仍以區(qū)域擴(kuò)張為主

消費(fèi)升級(jí)和城市化進(jìn)程中，中西部區(qū)域百貨龍

頭增長(zhǎng)潛力最大，因?yàn)椋?/p>

（1）消費(fèi)層級(jí)較低，

業(yè)態(tài)升級(jí)空間大；

（2）商業(yè)競(jìng)爭(zhēng)緩和，集中

度低，存量的整合空間大；

（3）城市化水平

較低，行業(yè)未來(lái)的增量空間較大；

（4）受到

國(guó)家政策扶持力度較大，優(yōu)惠政策多。

近5年社銷總額年均復(fù)合增長(zhǎng)率較高的省份大

部分集中在西部地區(qū)，比如山西、

內(nèi)蒙、廣西、

陜西、青海、寧夏等地，此外，河南、四川、湖南等地增速也較快。經(jīng)濟(jì)較發(fā)達(dá)的江蘇、山

東、北京、重慶、浙江等省份社銷復(fù)合增速也

高于全國(guó)平均水平。3.1.7百貨：看好中西部龍頭+優(yōu)秀民營(yíng)百貨各省市城市化水平各省市社銷總額復(fù)合增速（03-08）

在聯(lián)營(yíng)模式下，各百貨公司的毛利率水平相當(dāng)，但民營(yíng)百貨公司憑借良好的治理結(jié)構(gòu)、激勵(lì)機(jī)制、成本費(fèi)用管控機(jī)制等，盈利能力大幅超越同行。

在毛利率方面，由于A股大部分百貨公司同時(shí)有相當(dāng)比例的超市和家電業(yè)務(wù)，因此，毛利率水平低于港股百貨均值，如果剔除該因素百貨類商品扣點(diǎn)率水平相當(dāng)。

港股百貨凈利潤(rùn)率是A股百貨的2倍

A股民企百貨凈利潤(rùn)率是國(guó)企百貨的1.5倍3.1.8百貨：看好中西部龍頭+優(yōu)秀民營(yíng)百貨百貨公司凈利率水平比較百貨公司毛利率水平比較

中西部龍頭：鄂武商、合肥百貨、新華百貨、成商集團(tuán)、重慶百貨、友好集團(tuán)、友阿股

份等。

經(jīng)營(yíng)已得到明顯改善的民營(yíng)企業(yè)（前身為國(guó)有企業(yè)）

：東百集團(tuán)、新華百貨、成商集團(tuán)、

友阿股份等

經(jīng)營(yíng)尚未得到明顯改善的民營(yíng)企業(yè)：如開元控股、西安民生、南京中商等，對(duì)于此類公

司，我們需要持續(xù)關(guān)注大股東對(duì)上市公司的定位和經(jīng)營(yíng)思路、原有國(guó)企背景下上市公司

的歷史包袱及遺留問(wèn)題的解決進(jìn)程等問(wèn)題。

二股東為民營(yíng)企業(yè)的百貨公司，如鄂武商、天虹商場(chǎng)、中興商業(yè)等，該類公司的二股東

可以起到較好的監(jiān)督管理作用，有利于改善公司的治理機(jī)制，并且后續(xù)或存在二股東變

身為大股東的可能。

重組型公司，

目前經(jīng)營(yíng)不善甚至步入經(jīng)營(yíng)困境的國(guó)有百貨公司，該類公司可能被民營(yíng)產(chǎn)

業(yè)資本收購(gòu)，實(shí)現(xiàn)“浴火重生、鳳凰涅槃

”，如西單商場(chǎng)、南寧百貨、津勸業(yè)等，但該

類公司不確定性強(qiáng)，投資時(shí)點(diǎn)難以把握，風(fēng)險(xiǎn)較大，屬于典型的“左側(cè)

”交易品種。3.1.9百貨：看好中西部龍頭+優(yōu)秀民營(yíng)百貨

外資超市的加速擴(kuò)張將加劇超市行業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)程度，截至09年底外資門店數(shù)：沃爾瑪（175

，不含好又多108家）、家樂福（156家）、大潤(rùn)發(fā)（121家）、樂購(gòu)（79家）

、易初蓮花（77家）、麥德龍（42家）、

歐尚（35家）。

2009年單店銷售額：

內(nèi)資大型超市1.7億元，外資2.2億元。如果扣除新開店因素，這一數(shù)字還將明顯提

高

。3.2.1超市子行業(yè)：業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)依賴于規(guī)模擴(kuò)張沃爾瑪外延式擴(kuò)張與內(nèi)生性增長(zhǎng)FDI中批發(fā)零售業(yè)實(shí)際利用外資額占比%

溫和通脹預(yù)期將對(duì)經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生正面影響，一定程度上會(huì)刺激居民的購(gòu)買欲望（提高銷量Q），因此，物價(jià)（P）和銷量（Q）的共同提高將使超市銷售額提升。3.2.2超市子行業(yè)：2010年通脹預(yù)期對(duì)其構(gòu)成利好社銷總額增速與RPI、CPI增速（1981-2009）

中國(guó)超市行業(yè)發(fā)展格局：10強(qiáng)占比65%左右

09年超市10強(qiáng)銷售額3562.31億元，

占連鎖百?gòu)?qiáng)

銷售額比重為26.2%

，

占限額以上超市業(yè)態(tài)比重

為65.7%。

外資超市占據(jù)一二線城市行業(yè)制高點(diǎn)

09年超市10強(qiáng)中外資占據(jù)4席，分別為大潤(rùn)發(fā)、家樂福、沃爾瑪、好又多，累計(jì)銷售額1275.32

億元，

占超市10強(qiáng)35.8%

。外資超市開店步伐不

斷加快，F(xiàn)DI中批發(fā)零售業(yè)實(shí)際利用外資比例從

04年的1.22%一路攀升至10年4月的8.9%

。9大外

資超市已占據(jù)一二線城市的行業(yè)制高點(diǎn)，

目前正

向三四線城市縱深發(fā)展。

中資超市諸侯割據(jù)，區(qū)域市場(chǎng)深耕

中資超市主要呈區(qū)域分割狀態(tài)，跨區(qū)域擴(kuò)張較為

成功的包括：人人樂、永輝集團(tuán)、華潤(rùn)萬(wàn)家、物

美商業(yè)等6000500040003000200010000超市10強(qiáng)占比70.5%

71.0%67.2%66.

1%65.3%

65.7%63.6%20022003

2004

2005

2006

2007

200872%70%

68%

66%

64%

62%

60%

58%16000140001200010000800060004000200002005

2006

2007

2008

200913.8%

13.6%

13.4%

13.2%

13.0%

12.8%

12.6%

12.4%

12.2%

12.0%

1

1.8%13.6%13.6%12.5%1

150.053.2.3超市：跨區(qū)域擴(kuò)張能力+供應(yīng)鏈管理能力超市TOP10集中度外資超市占超市百?gòu)?qiáng)的比重逐年上升

外資超市銷售額

（億元）

連鎖百?gòu)?qiáng)銷售額

（億元）

外資超市銷售額占比

（%）

超市10強(qiáng)銷售額(億元）

限額以上批發(fā)零售業(yè)超市業(yè)態(tài)銷售額（億元）1635.491359.79887.05843.2513.6%13.4%13.2.4超市：跨區(qū)域擴(kuò)張能力+供應(yīng)鏈管理能力供應(yīng)鏈管理能力：決定是否可以提升盈利能力提高毛利率

通過(guò)增加門店數(shù)或者提高周轉(zhuǎn)速度產(chǎn)生規(guī)模效應(yīng)

獲得更多的進(jìn)貨折扣

加大直采與自有

品牌的比例通過(guò)管理品類與

跨區(qū)域擴(kuò)張能力：決定是否可以做大消費(fèi)者需求的及時(shí)反饋，

引導(dǎo)廠商，

優(yōu)化價(jià)值鏈配送

供應(yīng)商配送

門店自采高效的供應(yīng)鏈：

信息系統(tǒng)、財(cái)務(wù)集成商品的銷售憑借先進(jìn)的物流

系統(tǒng)和信息技術(shù)

打造高效供應(yīng)鏈，

縮短商品從出廠陳列出售高毛利

到銷售的時(shí)間，商品

降低缺貨率

通過(guò)多元融資手

段降低財(cái)務(wù)費(fèi)用率；通過(guò)加強(qiáng)細(xì)以客戶為中心，

實(shí)行有效的賣

場(chǎng)管理，促進(jìn)節(jié)管理降低銷售

費(fèi)用與管理費(fèi)用提高周轉(zhuǎn)率成都紅旗連鎖新世紀(jì)

重慶商社

自建物流總部統(tǒng)采賣場(chǎng)布局

商品組合

營(yíng)銷管理數(shù)據(jù)挖掘廠商直采第三方物流降低費(fèi)用率提高利潤(rùn)率

賣場(chǎng)天津家世界美特好

家家悅消費(fèi)者采購(gòu)廠商新一佳

、百佳

人人樂

、民潤(rùn)

、

華潤(rùn)業(yè)超商綜發(fā)隆美

美聯(lián)市客廉

物華超京美上海聯(lián)華、華聯(lián)

農(nóng)工商

、家得利蘇果時(shí)代文峰連鎖維客

、銀座

青島利群大商集團(tuán)

興隆大家庭浙江供銷

浙江人本合肥百貨

商之都武漢中百

武商量販永輝

新華都哈爾濱中央紅洪客隆步步高★

家電連鎖渠道市場(chǎng)份額：

日本70%-80%；美國(guó)50%-

60%；中國(guó)15%-20%

百思買：04-07凈利CAGR93%；山田電機(jī)：03-08凈

利CAGR56.5%3.3.1家電及IT連鎖：市場(chǎng)集中度低、行業(yè)空間大

蘇寧電器的外延擴(kuò)張空間：（1）渠道進(jìn)一步下沉，物

流配送體系不斷完善；（2）行業(yè)整合空間大，集中度

提升；（3）網(wǎng)購(gòu)規(guī)模的擴(kuò)大—蘇寧易購(gòu)

蘇寧電器內(nèi)生空間：（1）毛利率的提升——包銷

定制，高毛利率的配件、輔件以及樂器、電玩等產(chǎn)

品占比提升；（2）平銷的提升、品類的豐富

蘇寧2009年門店平銷為14602元/平方米，低于國(guó)

美15951元/平方米，也低于國(guó)外家電零售企業(yè)BestBuy9533美元/平方米。BestBuy、Laox及蘇寧毛利率比較2009年國(guó)內(nèi)家電連鎖兩強(qiáng)份額

我國(guó)的電腦普及率還有較大上升空間，尤

其是農(nóng)村市場(chǎng)潛力較大，農(nóng)村人口擁有量

遠(yuǎn)低于城鎮(zhèn)水平。

IT上游制造商：全球PCTOP5市場(chǎng)占比

61.2%

、中國(guó)TOP5市場(chǎng)占比78.71%

IT中游分銷商：集中度提升，大品牌分銷

商業(yè)務(wù)向縱深拓展,TOP5和TOP10占比分

別為53.97%和64.22%

IT下游零售商：行業(yè)集中度低，規(guī)模連鎖

是大勢(shì)所趨。IT連鎖、

電腦城、家電連鎖

占比分別為5%-10%

、85%

、5%-10%3.3.2家電及IT連鎖：市場(chǎng)集中度低、行業(yè)空間大2010Q1中國(guó)PC電腦品牌關(guān)注度我國(guó)城鎮(zhèn)家庭和農(nóng)村每百戶計(jì)算機(jī)擁有量主要代表全行業(yè)

門店

數(shù)比

較(

2008）門店大小主營(yíng)業(yè)務(wù)及所占

銷售比例銷售模式競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)競(jìng)爭(zhēng)劣勢(shì)占IT零售

市場(chǎng)份額IT專業(yè)連鎖宏圖三胞1796單店面積1500平

米左右IT產(chǎn)品及3C數(shù)碼

產(chǎn)品包銷自營(yíng)專業(yè)化水平最高，在

IT

、通訊類產(chǎn)品中

有明顯競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，

對(duì)于店面選擇和面

積要求較小，運(yùn)營(yíng)

成本低價(jià)格比電腦個(gè)體略高，產(chǎn)品線比電腦個(gè)體商窄5-10%電腦城賽博、百腦匯81000主流賣場(chǎng)1-3萬(wàn)平

方米，

內(nèi)部個(gè)

體零售商一般

小于100平米IT產(chǎn)品，

以筆記

本和臺(tái)式電腦

為主聯(lián)銷租賃價(jià)格便宜，定價(jià)靈活，

消費(fèi)群體穩(wěn)定，產(chǎn)

品種類多信譽(yù)度差，

后續(xù)服

務(wù)能力

弱85%家電連鎖蘇寧、

國(guó)

美2426單店面積3500-

4500平米，IT

約占20%左右黑電、

白電、小

家電、IT產(chǎn)品有條件包銷為主兼有提供各類家電產(chǎn)

品，服務(wù)便利IT品種少，

選擇余

地不大5-10%3.3.3家電及IT連鎖：市場(chǎng)集中度低、行業(yè)空間大IT零售業(yè)態(tài)分析與對(duì)比

在經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇、消費(fèi)升級(jí)和3G的推動(dòng)下，手機(jī)行業(yè)正進(jìn)入新一輪量?jī)r(jià)齊升的景氣周期。

運(yùn)營(yíng)商競(jìng)爭(zhēng)背景下，各運(yùn)營(yíng)商為了快速發(fā)展用戶，將對(duì)優(yōu)質(zhì)分銷商依賴性加大。

天音控股、愛施德作為手機(jī)分銷巨頭，產(chǎn)品運(yùn)作、市場(chǎng)營(yíng)銷能力突出，將暢享3G盛宴。3.3.4家電及IT連鎖：市場(chǎng)集中度低、行業(yè)空間大手機(jī)銷量同比增速%華強(qiáng)北中國(guó)手機(jī)市場(chǎng)價(jià)格指數(shù)手機(jī)分銷寡頭壟斷

從歷史PE和PB看，與大盤相比，商業(yè)零售業(yè)平均享有50%以上的估值溢價(jià)。在目前情況下，

我們認(rèn)為商業(yè)股的合理估值水平為25-30倍。4.1行業(yè)評(píng)級(jí)、投資策略與重點(diǎn)公司推薦商業(yè)類公司與A股歷史PE商業(yè)類公司與A股歷史PBn

零售行業(yè)的自身估值軌跡中信重點(diǎn)零售公司（45家樣本公司）歷史最低PE估值水平為16.64倍（2006年1月6

日），歷史最高PE估值水平為70.35倍（2001年6月15日），平均PE估值水平為40.49倍。n

零售行業(yè)與大盤相比的估值軌跡零售公司與大盤的歷史估值水平相比較，零售公司估值平均水平是大盤的1.49倍，

最高值為1.92倍，最低值為1.07倍。

目前該比值為1.78倍，接近歷史高端值。n

現(xiàn)在的估值點(diǎn)位n

重點(diǎn)跟蹤公司以2010年為基期的未來(lái)2年CAGR為27.1%

，剔除非經(jīng)常性損益后的

主業(yè)CAGR在30%左右。2010-2012年動(dòng)態(tài)PE分別為28、22、18倍，估值在合理

范圍內(nèi)。4.2估值探討n

首推公司治理較好、估值合理或低估且具備成長(zhǎng)性的公司，包括：蘇

寧電器、天音控股、宏圖高科、海寧皮城、東百集團(tuán)。n

從中長(zhǎng)期角度看估值較低、公司治理較好、受益于區(qū)域經(jīng)濟(jì)發(fā)展的公

司如：東百集團(tuán)、新華百貨、鄂武商、合肥百貨、歐亞集團(tuán)、武漢中

百、西安民生、開元控股、銀座股份、廣百股份、友好集團(tuán)等都可以

長(zhǎng)線投資。n

短期受益于世博會(huì)的豫園商城、百聯(lián)股份有交易性機(jī)會(huì)。4.3

關(guān)注估值合理、成長(zhǎng)性好的公司n

商業(yè)行業(yè)與經(jīng)濟(jì)的關(guān)系n

商業(yè)行業(yè)自身特征：分子行業(yè)研究n

上市公司研究方法：n

以蘇寧為代表的家電類連鎖公司：

門店擴(kuò)張速度、資金情況、存貨

周轉(zhuǎn)、管理費(fèi)用、銷售費(fèi)用、其他業(yè)務(wù)收入n

百貨類公司：營(yíng)收增長(zhǎng)（內(nèi)生、外延）連鎖能力，管理能力：費(fèi)