上市公司自愿性信息披露研究進(jìn)展評(píng)述的論文-公司研究論文

上市公司自愿性信息披露研究進(jìn)展評(píng)述的論文公司研究論文

上市公司自愿性信息披露研究進(jìn)展評(píng)述一、引言

自愿性信息披露是對(duì)強(qiáng)制性信息披露的深化和有效補(bǔ)充，現(xiàn)實(shí)情況表明，這一披露策略正逐漸受到我國(guó)上市公司重視，證券市場(chǎng)中自愿性披露行為日趨增多。合理引導(dǎo)自愿性披露行為對(duì)于緩解我國(guó)資本市場(chǎng)信息不對(duì)稱，增強(qiáng)市場(chǎng)效率有著極為重要的意義，是擺在市場(chǎng)監(jiān)管者和研究者們面前的共同任務(wù)。一直以來(lái)，自愿性信息披露的行為動(dòng)機(jī)、影響因素以及經(jīng)濟(jì)后果受到了眾多學(xué)者的關(guān)注，通過(guò)長(zhǎng)期的研究，形成了較為豐富的成果體系，而近期對(duì)自愿性信息披露的研究已經(jīng)更為深入和具體。為了給以后的研究工作提供一些借鑒，本文對(duì)自愿性信息披露研究的近期進(jìn)展進(jìn)行了總結(jié)梳理。

二、自愿性信息披露動(dòng)機(jī)抑制

（一）信息傳遞及代理理論根據(jù)信號(hào)傳遞理論和代理理論，自愿性信息披露能向市場(chǎng)傳遞企業(yè)潛在價(jià)值信息、避免逆向選擇帶來(lái)的價(jià)值折價(jià)以及減少所有者因監(jiān)督管理者而產(chǎn)生的代理成本，這解釋了自愿性披露行為的基本動(dòng)因。按照這一邏輯，上市公司管理層應(yīng)該不遺余力地披露其全部私人信息，最大程度的避免企業(yè)折價(jià)并減少代理成本，然而，現(xiàn)實(shí)情況卻不盡如此。公司管理者在自愿披露信息時(shí)往往會(huì)有所隱瞞，進(jìn)行選擇性披露，這說(shuō)明存在一些因素抑制了自愿性信息披露動(dòng)機(jī)。早期研究認(rèn)為，管理者不完全披露其私人信息的原因在于披露某些信息會(huì)產(chǎn)生專有性成本，競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手可能利用這種信息使披露者處于競(jìng)爭(zhēng)劣勢(shì)（verrecchia，1983）。同時(shí)，以下原因也會(huì)導(dǎo)致非專有信息的不完全披露：（1）投資者承認(rèn)管理者的信息是不完全的，因此，管理者可以成功隱瞞壞消息而不產(chǎn)生逆向選擇；（2）某些非專有信息屬于信息組合的一部分，而信息組合中又包含了專有信息；（3）披露可能會(huì)加劇股東和管理者委托代理問(wèn)題（dye，1985）。www..CoM市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)以及由此產(chǎn)生的專有性成本一直是解釋自愿性信息披露動(dòng)機(jī)為何受到抑制的主流理論。在此基礎(chǔ)上，li（2010）進(jìn)一步探尋了產(chǎn)品市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)對(duì)自愿性信息披露的影響，發(fā)現(xiàn)產(chǎn)品市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)會(huì)否抑制自愿性披露取決于競(jìng)爭(zhēng)本文由論文聯(lián)盟http://收集整理的來(lái)源，源于現(xiàn)有競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手的競(jìng)爭(zhēng)會(huì)減少信息披露的數(shù)量，而來(lái)自于潛在競(jìng)爭(zhēng)者的競(jìng)爭(zhēng)能夠增加信息披露數(shù)量，其原因在于行業(yè)壁壘削弱了專有性成本的影響。

（二）信息不對(duì)稱一些研究從其他角度解釋了管理者不完全披露私人信息的原因。einhorn和ziv（2007）認(rèn)為在信息不對(duì)稱的前提下，管理者往往會(huì)選擇能帶來(lái)可見經(jīng)營(yíng)績(jī)效的次優(yōu)決策，造成資源分配的低效，而信息披露可能揭示這種低效的資源分配狀態(tài)，降低市場(chǎng)對(duì)企業(yè)的估值，這種內(nèi)生性披露成本可能抑制管理者提供自愿性披露的傾向。einhorn（2007）發(fā)現(xiàn)管理者進(jìn)行信息披露的目的是多元化的，既可能是為了促進(jìn)企業(yè)價(jià)值提升也可能正好相反，而投資者因?yàn)樾畔⒎A賦的限制無(wú)法了解管理者信息披露的真實(shí)目的，這種投資者對(duì)管理者披露目的的不確定性使得管理者能更好的隱瞞信息。einhorn和ziv（2008）通過(guò)建立理論模型，論證了公司前期提供的自愿性披露增強(qiáng)了在未來(lái)提供相似披露的隱含承諾，這種跨時(shí)期的披露粘性（over-timestickinessofdisclosure）產(chǎn)生了多方面的內(nèi)生性披露成本，降低了公司提供自愿性披露的可能。對(duì)于經(jīng)營(yíng)環(huán)境平穩(wěn)的公司和前期有著令人印象深刻的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)的公司而言，這種影響的程度更大。管理者的任期越長(zhǎng)、風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避意識(shí)越強(qiáng)，這種跨時(shí)期披露粘性對(duì)自愿性信息披露的抑制作用更大。langberg和sivaramakrishnan（2010）認(rèn)為管理者在作出自愿性披露決策時(shí)，會(huì)權(quán)衡披露帶來(lái)的短期股價(jià)變動(dòng)和市場(chǎng)（特別是財(cái)務(wù)分析師）信息反饋收益兩方面因素。對(duì)經(jīng)營(yíng)環(huán)境預(yù)測(cè)能力較弱的管理者愿意披露相對(duì)不利的消息，以短期股價(jià)下跌的代價(jià)換取來(lái)自市場(chǎng)的信息反饋，實(shí)現(xiàn)長(zhǎng)期效率增益，而預(yù)測(cè)能力較強(qiáng)的管理者則不愿如此。因此，市場(chǎng)中自愿披露策略的均衡狀態(tài)包括：披露好消息，不披露壞消息（除存在其他戰(zhàn)略原因外）以及僅僅由能力較低的管理者披露中等消息或相對(duì)不利消息。

三、自愿性信息披露的影響因素

（一）披露水平的影響因素不同國(guó)家（地區(qū)）的上市公司自愿性信息披露水平存在差異，多地上市將提高自愿性信息披露水平（cooke，1992；meek、roberts和gray，1995），而shi、magnan和kim（2012）提供的經(jīng)驗(yàn)證據(jù)進(jìn)一步表明，交叉上市的公司自愿性信息披露的可能性與其母國(guó)法律體制的強(qiáng)度正相關(guān)。從行業(yè)層面來(lái)看，brown、gordon和wermers（2006）提出行業(yè)內(nèi)部自愿性信息披露行為存在“羊群效應(yīng)”，即一些公司會(huì)仿效先行者提高自愿性信息披露水平，“羊群效應(yīng)”的強(qiáng)度受具體信息內(nèi)容和管理者聲譽(yù)的影響。jung（2011）深入研究后發(fā)現(xiàn)，一家公司追隨先發(fā)公司披露更多自愿信息的可能性與兩家公司之間投資者重疊的增加數(shù)正相關(guān)，而且大型機(jī)構(gòu)投資者的重疊使得這種相關(guān)性更為強(qiáng)烈。這一經(jīng)驗(yàn)證據(jù)從投資者需求角度解釋了發(fā)生“羊群效應(yīng)”的可能原因，為探尋行業(yè)內(nèi)部的信息披露行為模式提供了新視野。公司高管的背景特征對(duì)自愿性信息披露行為的影響也是近期的關(guān)注點(diǎn)之一。wynn（2008）發(fā)現(xiàn)董事及高級(jí)職員超額責(zé)任保險(xiǎn)較高的公司以及具有較高訴訟風(fēng)險(xiǎn)的大型公司更少披露壞的預(yù)測(cè)消息。nalikka（2009）以芬蘭上市公司為樣本檢驗(yàn)了公司董事的性別對(duì)自愿性信息披露的影響，發(fā)現(xiàn)cfo為女性的公司在年度報(bào)告中具有更高的自愿性信息披露水平，而女性ceo以及女性董事會(huì)成員比例對(duì)公司年度報(bào)告自愿信息披露沒有顯著的影響。bamber、jiang和wang（2010）研究認(rèn)為公司自愿披露行為中存在高管特質(zhì)固定效應(yīng)（manager-specificfixedeffects），即公司高級(jí)管理人員（包括ceo、cfo以及法律總顧問(wèn)）的背景特征與自愿性披露風(fēng)格有密切聯(lián)系，如具有金融、會(huì)計(jì)和法律專業(yè)背景的高管，二戰(zhàn)前出生的高管以及具有軍事經(jīng)歷的高管易形成保守的披露風(fēng)格（更少披露盈利預(yù)測(cè)信息或保守估計(jì)未來(lái)盈利）。（二）披露質(zhì)量的影響因素對(duì)自愿性信息披露質(zhì)量影響因素的研究比較零散，是在關(guān)注其他問(wèn)題時(shí)有所涉及。gu和li（2007）提供的證據(jù)表明，如果自愿性信息披露發(fā)生在內(nèi)部人購(gòu)買交易之后，將導(dǎo)致更大幅度的股價(jià)上漲。這一結(jié)果證實(shí)了內(nèi)部人購(gòu)買交易能夠加強(qiáng)自愿性披露可信度的觀點(diǎn)。研究還發(fā)現(xiàn)公司信息不對(duì)稱程度越高（如新成立公司，擁有較少分析師追隨的公司，虧損公司，以及具有較高研發(fā)強(qiáng)度的公司）內(nèi)部人購(gòu)買交易對(duì)于信息披露可靠性的強(qiáng)化效應(yīng)越明顯。wynn（2008）以加拿大在美國(guó)上市的公司為樣本，研究得出超額責(zé)任保險(xiǎn)較高的公司披露的壞消息更為精確，而大型跨國(guó)公司的壞消息披露不及時(shí)。li（2010）發(fā)現(xiàn)產(chǎn)品市場(chǎng)中來(lái)自現(xiàn)有競(jìng)爭(zhēng)者和潛在競(jìng)爭(zhēng)者的競(jìng)爭(zhēng)都會(huì)促進(jìn)公司自愿性信息披露質(zhì)量（準(zhǔn)確性）的提升；bamber、jiang和wang（2010）發(fā)現(xiàn)高管背景特征對(duì)披露質(zhì)量有顯著影響，具有金融和會(huì)計(jì)專業(yè)背景以及軍事專業(yè)背景的高管人員，有更精確的披露風(fēng)格。

四、自愿性信息披露的經(jīng)濟(jì)后果及其他方面

（一）自愿性信息披露的經(jīng)濟(jì)后果自愿性信息披露的經(jīng)濟(jì)后果研究一般沿著自愿性信息披露——信息不對(duì)稱——資本成本這條理論線索展開。基本的理論邏輯是：自愿性信息披露能緩解證券市場(chǎng)上管理者與投資者之間的信息不對(duì)稱以及不同類型投資者之間的信息不對(duì)稱，降低投資者預(yù)測(cè)風(fēng)險(xiǎn)以及提高證券流動(dòng)性，導(dǎo)致資本成本下降，最終促進(jìn)企業(yè)價(jià)值的提升。這一系列理論假設(shè)已陸續(xù)獲得經(jīng)驗(yàn)證據(jù)的支持（welker，1995；botosan，1997；gelb和paul，2002；acharya和pedersen，2005；francis、khurana和pereira，2005）。而bertomeu、beyer和dye（2011）對(duì)前期研究中資本結(jié)構(gòu)不變這一前提假設(shè)提出質(zhì)疑，因?yàn)楣九墩吲c資本結(jié)構(gòu)之間存在交互影響，而兩者又共同決定了資本成本。其建立理論模型分析后認(rèn)為，盡管總體上資本成本與信息披露水平之間存在負(fù)相關(guān)關(guān)系，但自愿性披露的增加并不會(huì)導(dǎo)致資本成本的降低，在特定的資本結(jié)構(gòu)下，更多的自愿性披露可能引起資本成本的增加。管理盈余預(yù)測(cè)是公司與市場(chǎng)參與者交流預(yù)期的有效工具（tan和koonce，2011），這些預(yù)測(cè)具備向投資者有效傳遞信息、減輕信息不對(duì)稱和信息風(fēng)險(xiǎn)以及降低公司資本成本的潛力（hirst，koonce，&venkataraman，2008）。在絕大多數(shù)國(guó)家資本市場(chǎng)的法制框架下，管理盈余預(yù)測(cè)信息都屬于自愿性披露的范圍，加之其重要價(jià)值以及易辨識(shí)、方便評(píng)估等特點(diǎn)，該類信息的自愿披露正受到研究者的廣泛關(guān)注。shivakumar等（2011）通過(guò)信用違約交換（cds）利差變化來(lái)衡量信貸市場(chǎng)對(duì)管理盈余預(yù)測(cè)的反應(yīng)，發(fā)現(xiàn)與實(shí)際業(yè)績(jī)消息相比信貸市場(chǎng)對(duì)管理盈余預(yù)測(cè)信息有更強(qiáng)烈的反應(yīng)，對(duì)公布?jí)南⒑托庞玫燃?jí)低的公司而言這種影響更為明顯。研究還指出，在當(dāng)前的信貸危機(jī)時(shí)期，管理盈余預(yù)測(cè)本文由論文聯(lián)盟http://收集整理信息對(duì)債務(wù)市場(chǎng)的影響特別強(qiáng)。tan和koonce（2011）發(fā)現(xiàn)撤銷或更正前期盈利預(yù)測(cè)信息會(huì)對(duì)投資者判斷造成意料不到的影響。其實(shí)驗(yàn)結(jié)果表明，當(dāng)公司撤銷前期盈利預(yù)測(cè)信息時(shí)，投資者的判斷仍然受原錯(cuò)誤信息的影響，即投資者存在校正不足；當(dāng)公司進(jìn)一步提供更正信息時(shí)，投資者校正過(guò)度，校正過(guò)度的程度與原錯(cuò)誤信息對(duì)投資者造成的初始影響程度正相關(guān)。tan和koonce（2011）進(jìn)一步的解釋認(rèn)為，投資者會(huì)將更正的信息與原錯(cuò)誤信息進(jìn)行比較，因此產(chǎn)生的對(duì)立情緒反應(yīng)導(dǎo)致校正過(guò)度。yang（2012）發(fā)現(xiàn)在信息不對(duì)稱程度較高時(shí)，股價(jià)對(duì)管理預(yù)測(cè)消息的反應(yīng)強(qiáng)度與管理者前期披露的預(yù)測(cè)信息準(zhǔn)確度正相關(guān)。這說(shuō)明管理者自愿披露風(fēng)格將帶來(lái)后續(xù)的資本市場(chǎng)影響，管理者可以從已建立的個(gè)人披露聲譽(yù)中獲益。

（二）其他方面除以上三個(gè)方面外，一些其他角度的研究同樣具有較強(qiáng)的理論價(jià)值和借鑒意義。當(dāng)前對(duì)公司信息披露決策的研究中，自愿性披露理論由于存在真實(shí)披露這一假設(shè)前提而受到質(zhì)疑，盈余管理理論則關(guān)注管理者如何偏倚（bias）強(qiáng)制性信息披露，einhorn和ziv（2012）創(chuàng)造性的將兩種理論融合起來(lái)，研究在放松真實(shí)披露假設(shè)之后自愿性信息披露理論的穩(wěn)健性，結(jié)果表明，依據(jù)現(xiàn)有自愿性披露理論模型得出的相應(yīng)結(jié)論在放開真實(shí)披露假定后依然成立，依賴真實(shí)披露假設(shè)不會(huì)損害自愿性披露理論的通用性和穩(wěn)健性。beyer和guttman（2012）關(guān)注自愿性披露決策與投資決策的交互影響。其建立的理論模型預(yù)測(cè)，公司獲利能力處于中等水平時(shí)管理者會(huì)放棄新的投資機(jī)會(huì)，因?yàn)橥顿Y回報(bào)可能低于不披露此項(xiàng)投資信息導(dǎo)致的折價(jià)成本或披露相關(guān)信息引起的內(nèi)生性成本，當(dāng)公司獲利能力高或者低時(shí)管理者將追逐新的投資機(jī)會(huì)并進(jìn)行自愿性披露。另外，在獲利能力非常低時(shí)，管理者追逐新的投資機(jī)會(huì)但不進(jìn)行自愿性披露。ball，jayaraman和shivakumar（2012）檢驗(yàn)了經(jīng)過(guò)審計(jì)的財(cái)務(wù)報(bào)告與自愿性信息披露是互補(bǔ)機(jī)制而不是替代機(jī)制這一理論假設(shè)。經(jīng)驗(yàn)證據(jù)表明，進(jìn)行更多盈利預(yù)測(cè)的公司在財(cái)務(wù)報(bào)告審計(jì)時(shí)會(huì)投入更多資金以提高審計(jì)質(zhì)量；對(duì)當(dāng)前財(cái)務(wù)成果的高水平審計(jì)能增強(qiáng)預(yù)測(cè)的可靠性并提高投資者對(duì)信息披露的反應(yīng)強(qiáng)度。研究進(jìn)一步認(rèn)為已審計(jì)財(cái)務(wù)報(bào)告和自愿性信息披露各自的經(jīng)濟(jì)角色不能被單獨(dú)地評(píng)估，因?yàn)橐褜徲?jì)財(cái)務(wù)報(bào)告間接地影響了在其他時(shí)候和通過(guò)其他方式發(fā)布的信息。

五、結(jié)論與展望

近期對(duì)于自愿性信息披露的研究有如下特點(diǎn)：（1）研究范圍更為廣泛和深入。如：在對(duì)自愿性披露動(dòng)機(jī)已有廣泛研究的基礎(chǔ)上，重點(diǎn)關(guān)注自愿性信息披露動(dòng)機(jī)的抑制因素，深入分析自愿性披露的部分均衡狀態(tài)；對(duì)自愿性信息披露的評(píng)價(jià)從單一評(píng)價(jià)披露水平逐漸過(guò)渡到全面評(píng)價(jià)其披露質(zhì)量，并初步探尋了披露質(zhì)量的影響因素；關(guān)注信息披露決策與企業(yè)其他經(jīng)營(yíng)決策的交互影響（bertomeu、beyer和dye，2011；beyer和guttman，2012）等。（2）研究方法靈活豐富，偏重于規(guī)范研究。與前期研究側(cè)重于經(jīng)驗(yàn)數(shù)據(jù)的檢驗(yàn)不同，近期研究較多采用建立理論模型進(jìn)行數(shù)理邏輯推導(dǎo)的方法（einhorn和ziv，2007；einhorn，2007；einhorn和ziv，2008；langberg和sivaramakrishnan，2010；bertomeu、beyer和dye，2011；einhorn和ziv，2012；beyer和guttman，2012），而在實(shí)證研究方法的選擇上，除了常見的面板數(shù)據(jù)回歸分析外，還引入了的前期較少使用的實(shí)驗(yàn)研究法（tan和koonce，2011）。（3）近期研究注重基礎(chǔ)理論體系的構(gòu)建（langberg和sivaramakrishnan，2010；bertomeu、beyer和dye，2011；einhorn和ziv，2012），這為后續(xù)理論體系的發(fā)展奠定了基礎(chǔ)。歐美國(guó)家上市公司信息披露策略經(jīng)歷了自愿性披露到強(qiáng)制性披露，再到自愿性披露和強(qiáng)制性披露相結(jié)合的發(fā)展歷程，相關(guān)的理論已逐步發(fā)展成熟。而我國(guó)資本市場(chǎng)發(fā)展時(shí)間較短，上市公司自愿性信息披露行為方興未艾，相關(guān)的研究也有待深入，后續(xù)的研究可關(guān)注如下方向：（1）進(jìn)一步探尋自愿性信息披露決策與企業(yè)其他經(jīng)營(yíng)決策的交互影響。企業(yè)的各種經(jīng)營(yíng)決策之間存在或強(qiáng)或弱的必然聯(lián)系，因此不可避免地產(chǎn)生交互影響。前期研究自愿性披露問(wèn)題時(shí)習(xí)慣于將其他行為決策作為外生變量考慮，而近期除b