人形機器人絲杠行業(yè)市場前景及投資研究報告：核心傳動精密部件國產(chǎn)化未來可期

證券研究報告汽車2024年06月26日人形機器人絲杠行業(yè)深度報告：核心傳動精密部件，國產(chǎn)化未來可期相關(guān)報告最近一年走勢《人形機器人行業(yè)深度報告：人形機器人從0到1，國產(chǎn)化&軟件賦能帶來行業(yè)變革（推薦）*汽車*戴暢》——2024-04-1110%3%汽車滬深300《汽車行業(yè)周報：國際智能網(wǎng)聯(lián)汽車技術(shù)年會熱議車路云一體化，布局具身智能領(lǐng)域（推薦）*汽車*戴暢》——2024-06-23云正式《汽車行業(yè)深度報告-汽車出海系列俄羅斯汽車市場展望：恢復(fù)向上的總銷量，崛起放量的中國車（推薦）*汽車*王琭，戴暢》——2024-06-23-3%-10%-16%-22%《汽車行業(yè)周報：5月乘用車產(chǎn)銷同環(huán)比微增，長安子品牌深藍(lán)G318正式全球上市（推薦）*汽車*戴暢》——2024-06-16《汽車事件點評：歐盟擬對部分中國車企純電車加征進(jìn)口關(guān)稅，中國車企全球崛起大趨勢不改（推薦）*汽車*戴暢》——2024-06-1323/623/823/10

23/1224/224/424/6滬深300表現(xiàn)表現(xiàn)1M3M12M汽車-0.1%-3.4%-4.4%-1.8%-2.6%-8.6%滬深3002重點關(guān)注公司及盈利預(yù)測2024/06/26EPSPE重點公司代碼股票名稱投資評級股價20232024E2025E20232024E2025E603009.SH300580.SZ603667.SH301550.SZ300100.SZ北特科技貝斯特18.6015.2416.3449.5511.120.140.830.401.680.200.231.030.531.920.710.391.250.662.220.91105.9336.5058.5027.6152.1579.2124.3831.0125.8015.7146.6820.0124.6622.2912.19買入買入五洲新春斯菱股份雙林股份未評級未評級買入資料：wind資訊，國海證券研究所注：未評級公司盈利預(yù)測為wind一致預(yù)期3核心提要u

核心壁壘在于精加工&設(shè)備，未來硬車應(yīng)用有望擴大：ü

定義及應(yīng)用。絲杠是一種通過螺母、滾柱、絲桿等零部件將旋轉(zhuǎn)運動轉(zhuǎn)換為直線運動的機構(gòu)，在人形機器人中主要應(yīng)用于直線執(zhí)行器，分布于全身大臂、小臂、大腿和小腿等14個部位。ü

分類。絲杠按照結(jié)構(gòu)原理可以分為滾柱、滾珠、滑動三種類型，其中反向式行星滾柱絲杠承載高、體積小、精度高、壽命長，因此特斯拉人形機器人主要用反向式行星滾柱絲杠。ü

核心壁壘。絲杠壁壘主要在于螺母內(nèi)螺紋精加工環(huán)節(jié)，目前磨削為主流技術(shù)路線，對應(yīng)高精度磨床設(shè)備（中高端以外資為主），未來硬車工藝有望憑借效率高、能耗低等優(yōu)勢逐步擴大應(yīng)用范圍。u

人形機器人絲杠市場快速擴容，未來可期：ü

市場空間預(yù)測。2025年特斯拉人形機器人將實現(xiàn)從0到1量產(chǎn)，根據(jù)我們測算，2025年和2030年全球人形機器人市場規(guī)模分別有望達(dá)到1.4億元和249.5億元，2025-2030年全球人形機器人CAGR有望達(dá)到182%。ü

競爭格局。從海外和國內(nèi)競爭格局來看，中高端絲杠設(shè)備的主要供應(yīng)商主要為日本、德國等外資廠商，國內(nèi)廠商規(guī)模、工藝與外資廠商相比仍有一定差距，主要系外資供應(yīng)商加工技術(shù)布局較早，技術(shù)成熟，產(chǎn)品類型豐富。ü

人形機器人浪潮帶來絲杠機遇。人形機器人絲杠和汽車、機床絲杠的結(jié)構(gòu)、精度、大小不同，我們認(rèn)為未來人形機器人的量產(chǎn)是一場對絲杠技術(shù)的全新革命，有望間接縮短外資廠商和內(nèi)資廠商之間的技術(shù)差距。此外未來人形機器人量產(chǎn)后或?qū)⒅匦南蛞?guī)?；当巨D(zhuǎn)移，與外資廠商相比，內(nèi)資廠商具備人力成本低、國產(chǎn)設(shè)備采購價格低、工藝迭代速度快等多種優(yōu)勢，未來有望緊抓人形機器人產(chǎn)業(yè)化機遇，快速實現(xiàn)u

投資建議：。ü

重點關(guān)注。擁有絲杠類似產(chǎn)品工藝的優(yōu)質(zhì)汽零公司，推薦北特科技（汽車轉(zhuǎn)向齒條）、貝斯特（渦輪增壓精密零部件）、雙林股份（HDM、輪轂軸承）；建議關(guān)注五洲新春（汽車軸承、風(fēng)電滾子）、斯菱股份（動力軸承、傳動軸承、輪轂軸承）。ü

風(fēng)險提示。汽車行業(yè)銷量下滑風(fēng)險；人形機器人新技術(shù)開發(fā)不及預(yù)期；供應(yīng)鏈國產(chǎn)化進(jìn)程不及預(yù)期；重點關(guān)注公司業(yè)績不及預(yù)期；機器人行業(yè)與汽車行業(yè)不可簡單類比；測算偏差風(fēng)險。4目錄0102030405核

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示501核心壁壘在于精加工&設(shè)備，未來硬車應(yīng)用有望擴大61.1、特斯拉人形機器人執(zhí)行器與絲杠分布n

特斯拉人形機器人有28個執(zhí)行器，其中線性執(zhí)行器搭載行星滾柱絲杠。根據(jù)特斯拉2022AIDAY，特斯拉人形機器人全身28個執(zhí)行器（14個線性執(zhí)行器+14個旋轉(zhuǎn)執(zhí)行器），旋轉(zhuǎn)執(zhí)行器=無框力矩電機+諧波減速器+扭矩傳感器+編碼器，直線執(zhí)行器=無邊框力矩電機+行星滾柱絲杠+力傳感器+編碼器，其中14個線性執(zhí)行器分布在大臂（2）、小臂（4）、大腿（4）、小腿（4），對應(yīng)14個行星滾柱絲杠。圖：特斯拉人形機器人直線執(zhí)行器內(nèi)部結(jié)構(gòu)圖：特斯拉六種型號執(zhí)行器（旋轉(zhuǎn)+線性）7資料：特斯拉2022AIDAY，國海證券研究所1.2、絲杠是將旋轉(zhuǎn)運動轉(zhuǎn)換為直線運動的機構(gòu)n

定義：行星滾柱絲杠是一種通過螺母、滾柱、絲桿等零部件將旋轉(zhuǎn)運動轉(zhuǎn)換為直線運動的機構(gòu)。n

組成結(jié)構(gòu)：標(biāo)準(zhǔn)滾柱絲杠（PRS）主要由幾個關(guān)鍵組件構(gòu)成：絲桿、滾柱、螺母三個主要部件以及直齒、內(nèi)齒圈、滾柱保持架和彈簧擋圈等輔助部件。其中，絲桿設(shè)計為牙型角90°的多頭螺紋；滾柱則是具有相同牙型角的單頭螺紋設(shè)計；螺母內(nèi)部具備與絲杠頭數(shù)和牙型相匹配的內(nèi)螺紋。n

工作原理：由電機帶動旋轉(zhuǎn)的絲杠利用摩擦轉(zhuǎn)矩驅(qū)動滾柱轉(zhuǎn)動，繼而將絲杠的回轉(zhuǎn)運動轉(zhuǎn)換為螺母的直線往復(fù)運動。圖：行星滾柱絲杠結(jié)構(gòu)示意圖圖：行星滾柱絲杠實物圖8資料：《精密行星滾柱絲杠的傳動特性》李凱等1.2、絲杠具備傳動效率高、精度高、傳動可逆性等特點n

絲杠作為負(fù)責(zé)將電機旋轉(zhuǎn)運動轉(zhuǎn)化為直線傳動的傳動精密件，具備摩擦小、精度高、剛度高、傳動可逆性等特點：ü

摩擦損失小、傳動效率高。由于滾珠絲杠副的絲杠軸與絲杠螺母之間有很多滾珠在做滾動運動，所以能得到較高的運動效率。與過去的滑動絲杠副相比驅(qū)動力矩達(dá)到1/3以下，即達(dá)到同樣運動結(jié)果所需的動力為使用滑動絲杠副的1/3，在省電方面很有幫助。ü

精度高。滾珠絲杠副一般是用世界最高水平的機械設(shè)備連貫生產(chǎn)出來的，特別是在研削、組裝、檢查各工序的工廠環(huán)境方面，對溫度、濕度進(jìn)行了嚴(yán)格的控制。完善的品質(zhì)管理體制使精度得以充分保證。ü

精確微進(jìn)給。滾珠絲杠副由于是利用滾珠運動，所以啟動力矩極小，不會出現(xiàn)滑動運動那樣的爬行現(xiàn)象，能保證實現(xiàn)精確的微進(jìn)給。ü

軸向剛度高。滾珠絲杠副可以加與預(yù)壓，由于預(yù)壓力可使軸向間隙達(dá)到負(fù)值，進(jìn)而得到較高的剛性（滾珠絲杠內(nèi)通過給滾珠加予壓力，在實際用于機械裝置等時，由于滾珠的斥力可使絲母部的剛性增強）。ü

不能自鎖、具有傳動的可逆性。由于滾珠絲杠軸沒有自鎖能力，所以具有傳動的可逆性。在垂直升降傳動系統(tǒng)中使用時，必須增加自鎖裝置或制動裝置，以防止反向傳動。9資料：沈陽中捷眾創(chuàng)智能裝備有限公司公眾號1.2、絲杠核心參數(shù)是精度，各國標(biāo)準(zhǔn)不同n

精度。按國內(nèi)分類，中國大陸精度等級為P1、P2、P3、P4、P5、P7、P10，中國臺灣省采用JIS等級，精度等級為C0、C1、C2、C3、C5、C7、C10；日本、韓國采用JIS等級，即C0、C1、C2、C3、C5、C7、C10；歐洲國家的標(biāo)準(zhǔn)采用的是IT0、IT1、IT2、IT3、IT4、IT5、IT7、IT10。一般來說，普通機械采用C7、C10級，數(shù)控設(shè)備一般采用C5、C3級。航空制造設(shè)備，精密投影及三坐標(biāo)測量設(shè)備等一般采用C3、C2精度。n

絲桿軸徑。絲杠軸徑和負(fù)載呈正比

，而負(fù)載相關(guān)參數(shù)是動額定負(fù)荷和靜額定負(fù)荷。常見的規(guī)格有（單位：mm）：8、10、12、14、15、20、25、32。n

導(dǎo)程。導(dǎo)程指的是絲桿旋轉(zhuǎn)一周，螺母直線運動的距離。常見的導(dǎo)程有（單位：mm）：2、4、5、8、10、20、25、32。n

預(yù)壓等級。預(yù)壓等級越高，螺母與螺桿配合越緊；反之，等級越低越松。圖：日本、韓國絲杠精度等級表：中國大陸絲杠精度等級C精度等級0123456P精度等級12345710精度(E300)（um）

3.5568121823精度(E300)（um）6812162352210表：中國臺灣省絲杠精度等級C精度等級0123456精度(E300)（um）3.5568121823注：E300為絲杠移動300mm行程內(nèi)產(chǎn)生的行程變動量（誤差）10資料：沈陽中捷眾創(chuàng)智能裝備有限公司公眾號，國海證券研究所1.3、絲杠分為滑動、滾珠、滾柱三大類n

絲杠按結(jié)構(gòu)和工作原理可以分為滑動絲杠、滾珠絲杠、滾柱絲杠三大類?；瑒咏z杠的摩擦阻力較大，傳動效率較低；滾珠絲杠通過滾珠進(jìn)行傳動，承載能力、傳動效率和精度高于滑動絲杠，使用壽命長；滾柱絲杠相較于滑動絲杠與滾珠絲杠，具備高承載能力、小體積、高精度等優(yōu)勢，是綜合性能最為優(yōu)異的絲杠品種。表：絲杠主要分類?滑動絲杠滾珠絲杠滾柱絲杠示意圖傳動效率高，可消除軸向移動產(chǎn)生的間隙，定位精度高，剛度好，運動平穩(wěn)，無爬行

結(jié)構(gòu)尺寸小、接觸線長、傳動間隙小，具現(xiàn)象，傳動精度好。再次，旋轉(zhuǎn)運動變?yōu)?/p>

有結(jié)構(gòu)尺寸小、承載能力大、傳動精度高滑動絲杠結(jié)構(gòu)簡單、不復(fù)雜，安裝簡單方便，摩擦阻力較大，傳動效率較低。特性直線運動，絲杠與螺母都可作為主動件，磨損小，使用壽命長。等優(yōu)點。主要結(jié)構(gòu)工作原理螺母、絲桿螺母、滾珠、絲桿螺母、滾柱、絲桿、內(nèi)齒圈、保持架通過螺紋與絲桿和螺母相互嚙合，自轉(zhuǎn)的同時圍繞絲桿公轉(zhuǎn)，完成行星運動，將電機傳遞的扭矩轉(zhuǎn)化為機構(gòu)的推力。通過螺紋將螺桿的旋轉(zhuǎn)運行變?yōu)槁菽傅闹?/p>

螺紋之間放入滾珠，滾珠沿螺旋滾道滾動，線運動。

帶動螺母或絲杠軸向移動。資料：世界先進(jìn)制造技術(shù)論壇公眾號，銘啟緊固件MQ公眾號，《滾珠絲杠傳動使用與發(fā)展》王志民，《行星滾柱絲杠螺紋11的硬態(tài)車削加工技術(shù)研究》陳暉，山東博特官網(wǎng)，南京工藝官網(wǎng)，國海證券研究所1

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根據(jù)滾柱絲杠結(jié)構(gòu)組成及運動關(guān)系的不同，可以分為標(biāo)準(zhǔn)式、反向式、循環(huán)式、差動式、軸承環(huán)式

5種類型，其中標(biāo)準(zhǔn)式行星滾柱絲杠是目前應(yīng)用最廣泛的類型，其他的4種類型均是為了適應(yīng)于不同的應(yīng)用環(huán)境而在其基礎(chǔ)上演變而來，其中反向行星滾柱絲杠由于可將螺母作為電子轉(zhuǎn)子實現(xiàn)電機絲杠一體化，具備重量輕結(jié)構(gòu)緊湊等優(yōu)點，未來有望應(yīng)用于人形機器人領(lǐng)域。表：行星滾柱絲杠主要類型及各自特點行星滾柱絲杠類型結(jié)構(gòu)應(yīng)用領(lǐng)域結(jié)構(gòu)圖其中絲杠、螺母為三角形多頭螺紋，滾柱為具有一定螺旋升角的球形單頭螺紋，并在其兩端加工有直齒，內(nèi)齒圈固定在螺母兩端并與滾柱兩端的直齒輪嚙合。一般情況下，絲杠為主動件，螺母為輸出構(gòu)件，能夠?qū)崿F(xiàn)較大行程，適用于環(huán)境惡劣、高負(fù)載、高速等場合，主要應(yīng)用于精密機床、機器人、軍工裝備等領(lǐng)域，是目前應(yīng)用最廣泛的類型。標(biāo)準(zhǔn)式一般情況下，反向式行星滾柱絲杠的螺母為主動件，絲杠為輸出構(gòu)件，滾柱、絲杠之間無相對軸向位移，其主要用于中小負(fù)載、小行程和高速的應(yīng)用場景，其優(yōu)勢在于可將其螺母作為電機轉(zhuǎn)子實現(xiàn)電機和絲杠一體化設(shè)計，形成結(jié)構(gòu)緊湊的一體式機電作動器（C-EMA），C-EMA可替代傳統(tǒng)液壓、氣壓伺服作動系統(tǒng)用于航空、航天、船舶、電力等領(lǐng)域。其結(jié)構(gòu)形式與標(biāo)準(zhǔn)式類似，不同在于其沒有內(nèi)齒圈，絲杠兩端加工有直齒與滾柱兩端的齒輪嚙合，且螺母作為主動件，其長度比標(biāo)準(zhǔn)式的大得多。反向式相比于標(biāo)準(zhǔn)式，其去掉了內(nèi)齒圈，增加了凸輪環(huán)結(jié)構(gòu)，其功能類似于滾珠絲杠的返回器，目的是為了讓

增加了參與嚙合的螺紋數(shù)量，因此具有較高的滾柱在螺母內(nèi)旋轉(zhuǎn)一周后回到初始

剛度和較大的承載能力，主要應(yīng)用于要求高剛位置，另外其滾柱上無螺紋、齒輪

度、高承載、高精度的場合，如醫(yī)療器械、光循環(huán)式結(jié)構(gòu)，為環(huán)槽狀，環(huán)槽間距與絲杠、螺母的螺紋匹配，其安裝在具有凹槽結(jié)構(gòu)的保持架上。學(xué)精密儀器等領(lǐng)域。與標(biāo)準(zhǔn)式相比，其去掉了內(nèi)齒圈，滾柱上也沒有齒輪段。其滾柱、螺

差動式行星滾柱絲杠的結(jié)構(gòu)特點使其可以獲得母均為環(huán)槽結(jié)構(gòu)，且滾柱的環(huán)槽分

更小的導(dǎo)程，適用于傳動比較大，承載能力較差動式為多段，其中小中徑段與螺母嚙合，大中徑段與絲杠嚙合。高的應(yīng)用場合。軸承環(huán)式行星滾柱絲杠上的推力圓柱滾子軸承大大提高了其承載能力，同時也減小了各構(gòu)件間的磨損，增大了傳動效率，其主要適用于高承載、高效率等場合，如石油化工、重型機械等領(lǐng)域。軸其滾柱與循環(huán)式相同，為環(huán)槽結(jié)構(gòu)，相比于標(biāo)準(zhǔn)式，其螺母上去掉了內(nèi)齒圈，增加了殼體、端蓋及推力圓柱滾子軸承等部件。軸承環(huán)式12資料：《行星滾柱絲杠傳動精度分析與設(shè)計》柯浩，國海證券研究所1

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行星滾柱絲杠制造核心壁壘在于螺母內(nèi)螺紋的精磨加工。目前大部分絲杠廠商采取先車后磨的方式進(jìn)行加工制造生產(chǎn)，先把原材料車削到一定精度，再用專用絲桿磨床先粗磨再精磨到所需要的尺寸。其中粗車、銑等環(huán)節(jié)對精度要求低，相對簡單，難度較高的環(huán)節(jié)是后端的精磨加工部分。需要精磨加工的零部件包括絲杠、滾柱、螺母及內(nèi)齒圈等，其中螺母壁薄容易損壞，再加上螺紋位于內(nèi)部導(dǎo)致砂輪磨削時需要保持一定傾角，對穩(wěn)定性要求較高，因此內(nèi)螺紋精磨加工是整個工藝流程中壁壘最高的環(huán)節(jié)。n

磨床是絲杠制造的核心設(shè)備。絲杠制造過程中的工藝流程主要分為車、銑、磨三種加工工序，分別對應(yīng)設(shè)備為車床、銑床、磨床，由于磨削直接影響到產(chǎn)品的加工精度、表面質(zhì)量及生產(chǎn)效率，因此磨床是絲杠制造過程中的核心設(shè)備。圖：行星滾柱絲杠工藝流程圖（絲桿）圖：行星滾柱絲杠工藝流程圖（螺母）圖：行星滾柱絲杠工藝流程圖（滾柱）13資料：《精密行星滾柱絲杠副工藝制造與傳動性能研究》鄭偉，國海證券研究所1

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旋風(fēng)銑：旋風(fēng)銑削是通過工件與刀具的旋轉(zhuǎn)組合來執(zhí)行加工，優(yōu)點是將螺紋滾道一次成形銑削，減少了工序，而且不必反復(fù)修整刀具和校直，加工效率大幅提升，加工精度等級可以達(dá)到P3級。對應(yīng)的設(shè)備為旋風(fēng)銑床。n

砂輪磨削：是按照基準(zhǔn)統(tǒng)一原則，以兩端中心孔為加工工藝工序基準(zhǔn)，通過熱處理、車削、磨削等幾十道工序逐一完成。優(yōu)點是加工精度高（可以達(dá)到P1級別）。n

硬車：又稱之為以車代磨，其采用螺紋滾道硬車削技術(shù)，最大優(yōu)勢是避免在磨削粗加工螺紋滾道過程中，因切削熱導(dǎo)致絲杠硬度降低而引起可靠性差問題的發(fā)生，并且加工效率高，無油煙粉塵污染、綠色環(huán)保。對應(yīng)的設(shè)備為車床。n

冷軋/滾壓：冷軋滾珠絲杠是采用冷加工工藝模具制造，通過軋制、滾壓進(jìn)行精加工，開模工藝自動化程度高，批量生產(chǎn)后成本低，效率高，但制造精度低（停留在P7級左右），只能在設(shè)備中做傳動部件。圖：磨削加工圖：硬態(tài)車削圖：滾壓成型圖：旋風(fēng)銑削資料：《行星滾柱絲杠螺紋的硬態(tài)車削加工技術(shù)研究》陳暉，《精密滾珠絲杠機械加工工藝規(guī)程研究》鄭紅，《精密滾珠絲杠制14造技術(shù)的變革創(chuàng)新》張廣明，《旋風(fēng)硬銑削加工技術(shù)及其在精密滾珠絲杠加工中的應(yīng)用》宋現(xiàn)春，國海證券研究所1

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磨削是主流方案，目前加工精度最高。目前，常用的絲杠螺紋加工方法有：滾壓、硬車削、旋風(fēng)銑削和磨削，其中磨削加工精度最高，而冷軋、硬車削和旋風(fēng)銑削多用于粗加工，因此，磨削是高精度絲杠螺紋的主要加工方法。磨削是使用螺紋磨床高速旋轉(zhuǎn)的成型砂輪對加工工件表面進(jìn)行高速切削，使用磨削加工的滾珠絲杠最高可達(dá)到P1級。n

未來硬車或?qū)⒅鸩綌U大應(yīng)用范圍。為了提升行星滾柱絲杠的承載能力與可靠性，零件通常采用硬度在50HRC左右的高硬材料，但是淬硬鋼等高硬材料具有高耐磨性與難加工性，磨削加工耗時長、污染高、成本高，并不是最佳的加工方式。利用PCBN等超硬材料作為刀片進(jìn)行以車代磨，可以保證加工精度與表面粗糙度的同時，提升加工效率、降低制造成本、減小環(huán)境污染，廣泛的應(yīng)用到高硬材料加工制造的各個領(lǐng)域，未來硬車加工工藝的應(yīng)用范圍或?qū)U大。表：絲杠精加工主要工藝對比加工方式示意圖設(shè)備與刀具特點精度生產(chǎn)效率加工產(chǎn)品種類多，精度高；加工工序復(fù)雜、對砂輪品質(zhì)要求高、生產(chǎn)能耗大、會產(chǎn)生粉塵污染等問題砂輪磨削絲杠磨床或開槽磨床高低良好的熱穩(wěn)定性與較低的摩擦系數(shù)；表面殘余應(yīng)力分布更加均勻，增加了螺紋部件的疲勞壽命；加工過程中無需冷卻液，降低對環(huán)境的污染與資源的浪費硬車削CBN刀具及數(shù)控車床CBN刀具及數(shù)控車床中低中，效率是磨削的2-3倍高，效率是磨削的3-5倍切削產(chǎn)生的熱量低；漸進(jìn)式的切向斷續(xù)切削方式使得切削深度小，加工精度與表面質(zhì)量高；加工效率高，且刀具使用壽命提高了70%旋風(fēng)銑削資料：《行星滾柱絲杠螺紋的硬態(tài)車削加工技術(shù)研究》陳暉，《精密滾珠絲杠機械加工工藝規(guī)程研究》鄭紅，《精密滾珠絲杠制15造技術(shù)的變革創(chuàng)新》張廣明，《旋風(fēng)硬銑削加工技術(shù)及其在精密滾珠絲杠加工中的應(yīng)用》宋現(xiàn)春，國海證券研究所02人形機器人絲杠市場快速擴容，未來可期162.1、人形機器人絲杠市場空間預(yù)測n

2025-2030年全球人形機器人絲杠市場規(guī)模CAGR有望達(dá)到182%。根據(jù)特斯拉公開披露，2025年特斯拉人形機器人將實現(xiàn)量產(chǎn)，我們認(rèn)為未來在特斯拉optimus引領(lǐng)下，其他企業(yè)逐步布局人形機器人領(lǐng)域，全球人形機器人產(chǎn)業(yè)化步伐有望加速。根據(jù)我們測算，2025年和2030年全球人形機器人絲杠市場規(guī)模分別有望達(dá)到1.4億元和249.5億元，5年復(fù)合增速高達(dá)182%。ü

假設(shè)1：2025年特斯拉人形機器人有望量產(chǎn)，假設(shè)初期銷量增速較快，后續(xù)年增速逐步下降，2030年全球人形機器人銷量增長至130萬臺。ü

假設(shè)2：根據(jù)特斯拉2022AI

DAY公開披露數(shù)據(jù)，假設(shè)單臺人形機器人配套14個直線關(guān)節(jié)，每個直線關(guān)節(jié)對應(yīng)一個絲杠。ü

假設(shè)3：參考愛采購目前滾珠絲杠銷售價格，假設(shè)2025年人形機器人單個絲杠價格為2000元，后續(xù)隨著規(guī)?；慨a(chǎn)成本持續(xù)下降，2026E-2030E單個絲杠價格同比分別-10%/-8%/-7%/-6%/-5%。表：全球人形機器人絲杠市場規(guī)模預(yù)測?2025E

2026E

2027E

2028E

2029E

2030E全球機器人銷量（萬臺）全球機器人銷量YOY0.53.0500%1412.0300%1436.0200%1472.0100%14129.680%14?單臺機器人配套絲杠數(shù)量（個）滾柱絲杠需求量（萬個）單個絲杠平均價格（元）市場規(guī)模（億元）1474216850410081448145.988571%20001.4?18007.6165627.8268%154077.6179%市場規(guī)模YOY440%17資料：愛采購，特斯拉2022AIDAY，國海證券研究所2.2、絲杠市場競爭格局：外資位于主導(dǎo)地位，內(nèi)資奮起直追n

國外主要“玩家”：絲杠供應(yīng)商主要為日資、德資公司。從國外滾珠/滾柱絲杠競爭格局來看，液壓龍頭博世力士樂、THK、NSK是海外絲杠產(chǎn)品的重要廠商，日本、歐洲作為精密制造優(yōu)勢地區(qū)，其開展精密加工技術(shù)研發(fā)的時期相對較早，上述企業(yè)成立時間較早，加工技術(shù)布局深，技術(shù)成熟，產(chǎn)品類型豐富。n

國內(nèi)主要“玩家”：外資廠商占據(jù)中高端市場，內(nèi)資廠商奮起直追。我國在50年代末期開始研究用于程控機床、數(shù)控機床的滾珠絲杠副，發(fā)展數(shù)十載，國內(nèi)南京工藝、山東博特等多家企業(yè)已擁有高精密絲杠的研發(fā)及生產(chǎn)能力，但由于國內(nèi)布局高精密絲杠領(lǐng)域相較國外較晚，廠商數(shù)量、產(chǎn)品類型和工藝水平和外資廠商仍有較大差距，國內(nèi)中高端市場仍是外資供應(yīng)商占據(jù)主要份額。近年來，在線控制動、人形機器人等新技術(shù)革命浪潮的引領(lǐng)下，五洲新春、貝斯特、北特科技、恒力液壓、新劍傳動等多家企業(yè)也陸續(xù)布局高精密滾珠

/滾柱絲杠市場，或?qū)⒓铀?。表：主要外資絲杠供應(yīng)商表：主要內(nèi)資絲杠供應(yīng)商類型公司名稱相關(guān)產(chǎn)品公司名稱

地區(qū)主要產(chǎn)品創(chuàng)立時間南京工藝滾動導(dǎo)副軌、精密滾珠直線導(dǎo)軌副、滾柱重載直線導(dǎo)軌副、滾柱交叉導(dǎo)軌副LM滾動導(dǎo)軌、滾珠絲杠、滾珠花鍵、梯形絲杠、交叉滾珠導(dǎo)軌、交叉滾珠單元THKNSK日本日本德國1971年1916年1795年非上市公司

新劍傳動山東博特行星滾柱絲杠、滾珠絲杠、座椅水平驅(qū)動器、蝸桿齒輪絲桿滾珠絲杠、直線導(dǎo)軌、梯形絲杠、電主軸、電動缸精密級滾珠螺桿、精密螺桿花鍵、線性滑軌、滾珠花鍵、交叉滾柱軸承梯形絲杠、滾珠絲杠、行星滾柱絲杠滾子軸承、球軸承、滾珠絲杠、直線導(dǎo)軌、直線模組銀泰科技五洲新春貝斯特行星滾柱絲杠、高精度滾珠絲杠副、高精度滾動導(dǎo)軌副行星滾柱絲杠、梯形絲杠線性導(dǎo)軌、行星滾柱絲杠、電缸、線性軸、線性執(zhí)行部件、自給式執(zhí)行器力士樂北特科技上市公司恒力液壓滾珠絲杠、滾柱絲杠、導(dǎo)軌滾珠絲桿、直線導(dǎo)軌、動力刀座、特殊軸承、工業(yè)機器人、醫(yī)療機器人及直線電機滾珠絲杠、滾柱絲杠、直線導(dǎo)軌、直線模德國

組、高性能驅(qū)動器、圓柱滾子軸承、角接

1883年觸球軸承、主軸軸承、推力調(diào)心滾子軸承舍弗勒上銀科技18資料：各公司官網(wǎng)，各公司公告,國海證券研究所2.3、人形機器人潮起，加速n

人形機器人浪潮帶來絲杠機遇。目前絲杠應(yīng)用終端主要集中在汽車線控制動、工業(yè)母機等領(lǐng)域，其中線控制動主要使用梯型絲杠、滾珠絲杠，工業(yè)母機主要使用滾柱絲杠副及直線導(dǎo)軌副，而人形機器人絲杠預(yù)計不同于兩者，預(yù)計以小型號反向式行星滾柱絲杠為主，我們認(rèn)為未來人形機器人的量產(chǎn)是一場對絲杠技術(shù)的全新革命，有望間接縮短外資廠商和內(nèi)資廠商之間的技術(shù)差距。n

人形機器人量產(chǎn)后對降本要求提高，國內(nèi)“玩家”有望憑借低成本、技術(shù)迭代快等優(yōu)勢實現(xiàn)。我們認(rèn)為目前人形機器人絲杠的壁壘主要在于內(nèi)螺紋精加工，若成功實現(xiàn)工藝突破和量產(chǎn)后，機器人生產(chǎn)商或?qū)阎匦霓D(zhuǎn)向規(guī)?；当荆虼藢?yīng)鏈的成本控制能力和良品率將提出較高要求。與外資廠商相比，內(nèi)資廠商具備人力成本低、國產(chǎn)設(shè)備采購價格低、工藝迭代速度快等多種優(yōu)勢，未來有望緊抓人形機器人產(chǎn)業(yè)化機遇，快速實現(xiàn)。圖：梯型絲杠圖：滾珠絲杠圖：行星滾柱絲杠副19資料：南京工藝官網(wǎng)，山東博特官網(wǎng)，國海證券研究所03投資標(biāo)的關(guān)注203、人形機器人絲杠環(huán)節(jié)具有較大預(yù)期差，看好技術(shù)同源汽零標(biāo)的n

人形機器人絲杠市場藍(lán)?？善?。人形機器人行業(yè)是新興產(chǎn)業(yè)，2025年特斯拉人形機器人將實現(xiàn)從0到1量產(chǎn)，我們認(rèn)為未來在特斯拉optimus引領(lǐng)下，其他企業(yè)逐步布局人形機器人領(lǐng)域，全球人形機器人產(chǎn)業(yè)化步伐有望加速。而絲杠作為機器人硬件端的核心零部件，未來市場空間較大，根據(jù)我們測算（詳見2.1），2025年和2030年全球人形機器人絲杠市場規(guī)模分別有望達(dá)到1.4億元和249.5億元，5年復(fù)合增速高達(dá)182%。n

絲杠環(huán)節(jié)存在精加工、規(guī)模化降本等壁壘，預(yù)期差較大。人形機器人絲杠多用反向式行星滾珠絲杠，其對輕量化、精加工等要求較高，此外量產(chǎn)后需要供應(yīng)商具備持續(xù)降本的能力，因此絲杠環(huán)節(jié)壁壘較高。目前由于人形機器人絲杠屬于新興賽道，該行業(yè)尚無規(guī)模較大的供應(yīng)商，舍弗勒、NSK等外資供應(yīng)商與貝斯特、新劍傳動、北特科技、五洲新春等內(nèi)資供應(yīng)商均在推進(jìn)相關(guān)產(chǎn)品的布局，絲杠環(huán)節(jié)預(yù)期差較大。n

內(nèi)資廠商具備較強制造能力，看好與絲杠底層技術(shù)同源的汽零標(biāo)的。我們認(rèn)為國內(nèi)供應(yīng)商相較于外資廠商具備人工成本低、技術(shù)迭代快等特點，在金屬零部件制造及加工方面具備較大優(yōu)勢，因此通過分析汽零和人形機器人絲杠共有的底層核心技術(shù)，并尋找汽零行業(yè)中擁有底層核心技術(shù)的內(nèi)資供應(yīng)商，我們匯總出汽零行業(yè)中有潛力的人形機器人絲杠轉(zhuǎn)型標(biāo)的：北特科技（汽車轉(zhuǎn)向齒條）、貝斯特（渦輪增壓精密零部件）、五洲新春（汽車軸承、風(fēng)電滾子）、斯菱股份（動力軸承、傳動軸承、輪轂軸承）、雙林股份（

HDM、輪轂軸承）。21資料：特斯拉官網(wǎng)，wind，國海證券研究所3.1、北特科技：汽車底盤零部件龍頭，三大增量業(yè)務(wù)打開成長空間n

“商用+乘用”雙輪驅(qū)動，空調(diào)壓縮機業(yè)務(wù)迎來轉(zhuǎn)機。

1）商用車壓縮機業(yè)務(wù)觸底反彈。

目前國內(nèi)經(jīng)濟(jì)穩(wěn)步恢復(fù)，商用車銷量持續(xù)回升（2024年Q1國內(nèi)商用車銷量同比+10%），再疊加公共領(lǐng)域車輛電動化政策出臺加速商用車新能源化進(jìn)程，公司商用壓縮機業(yè)務(wù)迎來量價齊升，觸底反彈。2）乘用車壓縮機業(yè)務(wù)受益于新能源化快速增長。公司積極布局新能源乘用車壓縮機產(chǎn)品，獲得了上汽大通、賽力斯等客戶的認(rèn)可，未來乘用壓縮機業(yè)務(wù)有望受益于電動化浪潮快速增長。n

鋁鍛輕量化從0到1，綁定大客戶快速成長。在鋁鍛輕量化業(yè)務(wù)方面，公司具備生產(chǎn)前轉(zhuǎn)向節(jié)、后轉(zhuǎn)向節(jié)、上控制臂、下控制臂、兩點臂、三點臂、支架、防撞梁、電池包連接件、空調(diào)閥板、yoke等輕量化鋁鍛零部件的能力，并于2022年正式量產(chǎn)空調(diào)閥板和yoke。目前公司已經(jīng)開始給比亞迪供應(yīng)閥島產(chǎn)品，覆蓋全平臺新能源車型，未來比亞迪放量有望帶動公司鋁鍛業(yè)務(wù)高速增長。n

汽車精密件和機器人零部件底層技術(shù)互通。公司深耕底盤精密零部件領(lǐng)域多年，積累了大量材料研發(fā)和精密加工的成熟經(jīng)驗，以汽車轉(zhuǎn)向齒條為例，其功能、形狀、加工工藝和人形機器人部分核心零部件相近，底層技術(shù)相通。2023年公司迎來進(jìn)軍人形機器人產(chǎn)業(yè)鏈的機會，根據(jù)客戶需求積極配合推進(jìn)人形機器人用絲杠產(chǎn)品的樣件研發(fā)工作，未來公司有望憑借在汽車領(lǐng)域積累多年的強大制造工藝快速布局機器人領(lǐng)域，獲取較大增量。圖：國內(nèi)商用車銷量及YOY圖：北特科技轉(zhuǎn)向齒條產(chǎn)品圖：北特科技鋁鍛輕量化主要產(chǎn)品（轉(zhuǎn)向節(jié)、控制臂）商用車銷量（萬輛）YOY478600500400300200100030%20%10%0%51315%42022%403437

4324%40719%3793656%34510%330-1%-7%-10%-7%-9%103

-20%-30%-31%-40%22資料：wind，人民網(wǎng)，北特科技公司公告，國海證券研究所3

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營收端：整體營收穩(wěn)中有升。2020-2023年，公司營業(yè)收入分別為14.7/17.4/17.1/18.8億元，年復(fù)合增長率9%。n

利潤端：2020-2022年受汽車產(chǎn)銷低迷、商用車行業(yè)下行等因素影響承壓，2023年開始恢復(fù)向上。2020-2022年，公司歸母凈利潤分別實現(xiàn)0.30/0.65/0.46億元，受到、商用車行業(yè)下行等因素影響，公司利潤持續(xù)承壓。2023年由于疫情政策放開，疊加輕量化業(yè)務(wù)盈利爬坡、出海增加等因素，公司歸母凈利潤實現(xiàn)0.51億元，同比+11%，恢復(fù)向上。n

盈利端：2023年盈利水平邊際改善。2020-2023年公司毛利率維持在17%-19%左右，凈利率維持在1.5%-3.3%左右，ROE維持在2%以上，其中2022年盈利水平小幅下滑主要系商用車行業(yè)下行所致，2023年起受益于商用車上行、輕量化業(yè)務(wù)爬坡等因素，盈利能力邊際改善，毛利率、凈利率、ROE同比分別+0.3pct/+0.2pct/+0.3pct。n

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的14.8%。其中銷售費用率下降主要系公司執(zhí)行新收入準(zhǔn)則，將原計入銷售費用中的成品運輸費及倉儲費計入營業(yè)成本所致；管理費用率下降主要系公司收購上海光裕業(yè)務(wù)后加強內(nèi)部管理，積極優(yōu)化組織結(jié)構(gòu)所致；此外公司重視產(chǎn)品研發(fā)，加大新產(chǎn)品的研發(fā)投入，研發(fā)費用率從2020年的4.2%上升至2023年的4.7%，呈上漲態(tài)勢。圖：北特科技?xì)v年費用率圖：北特科技?xì)v年盈利水平圖：北特科技?xì)v年營收及YOY圖：北特科技?xì)v年歸母凈利潤及YOY銷售費用率財務(wù)費用率期間費用率管理費用率研發(fā)費用率歸母凈利潤（億元）YOY毛利率凈利率ROE營業(yè)收入（億元）YOY18.810.650.700.600.500.400.300.200.100.00140%120%100%80%60%40%20%0%25%20%15%10%5%20.0020%15%10%5%17.3818.2%17.06122.3%0.30114.7%0.460.5114.7020%15%10%5%16.9%6.7%18.9%19.1%15.0010.005.0017.4%15.2%12.9%14.1%14.8%17.1%10.3%10.7%20235.4%4.0%3.4%2.4%4.2%3.2%2.8%4.7%4.4%5.5%4.3%3.3%3.0%2.4%0%-29.4%20222.1%1.5%3.2%2.6%4.7%2.7%-1.9%-20%-40%2.9%0%2.1%20221.8%20230.00-5%0%20202021202020212020202120222023202020212022202323資料：wind，人民網(wǎng)，北特科技公司公告，國海證券研究所3.2、貝斯特：“新能源+工業(yè)絲杠”兩條增長曲線共同驅(qū)動n

新能源產(chǎn)能持續(xù)擴張，為公司第二梯次產(chǎn)業(yè)蓄勢賦能。為進(jìn)一步夯實在新能源汽車領(lǐng)域的實體布局，公司在安徽省馬鞍山市設(shè)立全資子公司重點布局新能源汽車輕量化結(jié)構(gòu)件、高附加值精密零部件以及氫燃料電池汽車核心部件等產(chǎn)品，進(jìn)一步擴大新能源汽車零部件的產(chǎn)能規(guī)模，并圍繞市場優(yōu)化產(chǎn)品結(jié)構(gòu)，圍繞潛在或現(xiàn)有客戶加快響應(yīng)速度，為客戶提供更高效和優(yōu)質(zhì)的服務(wù)、更穩(wěn)定和優(yōu)質(zhì)的產(chǎn)品，提升公司在新能源汽車產(chǎn)業(yè)鏈中的競爭力。n

滾柱絲杠打造公司第三成長曲線。公司利用現(xiàn)有資源，發(fā)揮在工裝夾具、智能裝備領(lǐng)域的技術(shù)優(yōu)勢和在汽車行業(yè)的生產(chǎn)管理體系優(yōu)勢，全面布局直線滾動功能部件，導(dǎo)入“工業(yè)母機”新賽道。圍繞該業(yè)務(wù)布局，公司以全資子公司宇華精機為獨立平臺，引進(jìn)具有海內(nèi)外知名企業(yè)工作經(jīng)歷的專業(yè)技術(shù)和管理人才加盟宇華精機，主營產(chǎn)品包括高精度滾珠/滾柱絲杠副、高精度滾動導(dǎo)軌副等直線滾動功能部件，瞄準(zhǔn)高端機床領(lǐng)域、半導(dǎo)體裝備產(chǎn)業(yè)、自動化產(chǎn)業(yè)、機器人領(lǐng)域等市場進(jìn)行大力開拓。圖：貝斯特新能源汽車零部件圖：貝斯特行星滾柱絲杠圖：貝斯特營收結(jié)構(gòu)汽車零部件

工裝夾具

其他零部件（含飛機）

其他業(yè)務(wù)120%100%80%60%40%20%0%1.8%1.6%7.0%0.8%5.1%1.0%7.4%7.7%1.3%0.7%2.2%8.8%4.8%11.4%82.8%10.4%91.7%89.6%83.9%80.1%2019202020212022202324資料：wind，貝斯特公司公告，國海證券研究所3.2、貝斯特：產(chǎn)能投放疊加訂單釋放，營收&利潤穩(wěn)步增長n

營收端：產(chǎn)能投放疊加訂單釋放，營收規(guī)模持續(xù)增長。2020-2023年，公司營業(yè)收入分別為9.3/10.6/11.0/13.4億元，年復(fù)合增長率13%，主要系募投項目逐步建成達(dá)產(chǎn)產(chǎn)能增加，同時公司積極開拓市場，下游訂單增加所致。n

利潤端：整體利潤穩(wěn)步增長。2020-2023年，公司歸母凈利潤分別實現(xiàn)1.8/2.0/2.3/2.6億元，受益于營收規(guī)模持續(xù)提升，凈利潤實現(xiàn)穩(wěn)步增長。n

盈利端：盈利水平相對穩(wěn)定。2020-2023年公司毛利率維持在34%-36%，凈利率維持在20%左右，ROE維持在11%左右，相對穩(wěn)定，其中2022年凈利率快速上升（同比+2.3pct）主要系當(dāng)年稅收優(yōu)惠政策導(dǎo)致所得稅費用下降。n

費用端：費用率維持穩(wěn)定。2020-2023年公司期間費用率分別為15.1%/15.9%/16.1%/14.8%，費用率整體維持在15%左右，相對穩(wěn)定。圖：貝斯特歷年營收及YOY圖：貝斯特歷年歸母凈利潤及YOY圖：貝斯特歷年盈利能力圖：貝斯特歷年費用率營業(yè)收入（億元）YOY13.43歸母凈利潤（億元）YOY毛利率凈利率ROE銷售費用率財務(wù)費用率期間費用率管理費用率研發(fā)費用率14.0025%20%3.002.502.001.501.000.500.0018%16%40%35%30%25%20%15%10%5%2.6416.4%35.9%10.972.291.9734.4%34.3%12.0010.008.006.004.002.000.0010.5715.1%34.5%14%12%10%8%20%9.3122.4%15.9%16.1%1.7715.1%14.8%16.1%11.4%15%10%5%15%10%5%13.5%21.1%11.2%19.8%10.7%19.0%11.0%18.9%10.5%8.7%5.4%8.2%8.0%4.4%6%7.4%5.0%1.8%0.9%5.2%4%5.5%0.6%3.8%2%2.8%0.7%20211.5%0.5%20220%0%0%0%0.4%2023202020212022202320202021202220232020202120222023202025資料：wind，貝斯特公司公告，國海證券研究所3.3、五洲新春：國內(nèi)軸承套圈龍頭，布局絲杠加速轉(zhuǎn)型n

積極開拓新業(yè)務(wù)的國內(nèi)軸承套圈龍頭。公司依靠軸承套圈產(chǎn)品起家，逐步開拓軸承成品、風(fēng)電滾子、安全氣囊發(fā)生器、熱管理管路等新業(yè)務(wù)，目前公司成品軸承銷售前幾大客戶為德國BPW、意大利邦飛利（Bonfiglioli）、美國德納（Dana）、英國吉凱恩（GKN）、意大利卡拉羅(Carraro)及日本捷太格特，均為全球行業(yè)領(lǐng)先的工業(yè)和汽車系統(tǒng)制造商，終端配套用戶為歐洲主流工業(yè)主機廠和汽車整機品牌菲亞特、寶馬，日本豐田及國內(nèi)比亞迪等部分國內(nèi)主流造車新勢力新能源汽車整機廠，逐步進(jìn)入全球主流配套體系；軸承套圈的前兩大客戶德國舍弗勒和瑞典斯凱孚是全球最大的兩家軸承制造商。n

絲杠產(chǎn)品布局豐富，平臺化轉(zhuǎn)型再出發(fā)。公司憑借全產(chǎn)業(yè)鏈優(yōu)勢和技術(shù)儲備，加快絲杠類產(chǎn)品的技術(shù)儲備、加大研發(fā)生產(chǎn)投入及下游市場開拓。目前公司已擁有多種工藝、設(shè)計、研發(fā)等人才梯隊儲備；具備基于客戶需求的自主設(shè)計、正向開發(fā)能力；擁有從鍛件、機加工、熱處理、硬車及各類磨削加工、裝配和測試開發(fā)能力。公司絲杠產(chǎn)品主要包括以下三種類型：1）梯形絲杠。公司已經(jīng)成功研發(fā)出梯形絲杠組件并向重點客戶送樣；2）滾珠絲杠。公司2021年開始前瞻性研發(fā)汽車轉(zhuǎn)向系統(tǒng)絲杠螺母組件，公司研發(fā)成功新能源汽車電子助力轉(zhuǎn)向系統(tǒng)（EPS）中控制精度最高的齒條式電動助力轉(zhuǎn)向系統(tǒng)（REPS）所需的絲杠螺母組件和新能源汽車電子駐車（EPB）、電子機械剎車（EMB）及電子液壓剎車系統(tǒng)（EHB）等領(lǐng)域滾珠絲杠產(chǎn)品。3）滾柱絲杠。公司依托以軸承為基礎(chǔ)的精密制造行業(yè)經(jīng)驗，發(fā)展以高端行星滾柱絲杠產(chǎn)品為切入點的各類絲杠產(chǎn)品，為直線執(zhí)行器、旋轉(zhuǎn)執(zhí)行器和靈巧手提供部件或者成套產(chǎn)品，2023年公司已完成相關(guān)絲杠產(chǎn)品組件及零部件的設(shè)計及持續(xù)送樣改進(jìn)工作。圖：五洲新春營收結(jié)構(gòu)圖：五洲新春球環(huán)滾針軸承軸承套圈

熱管理系統(tǒng)零部件

汽車零部件

其他業(yè)務(wù)120%100%80%60%40%20%0%2.6%12.3%2.0%13.8%26.2%26.6%58.9%57.6%2022202326資料：五洲新春公司官網(wǎng)，五洲新春公司公告，國海證券研究所3.3、五洲新春：各類新產(chǎn)品快速增長，2023年業(yè)績短期承壓n

營收端：受風(fēng)電滾子海外需求下降影響，2023年營收同比承壓。2020-2022年，公司營業(yè)收入分別為17.5/24.2/32.0億元，實現(xiàn)快速增長，主要系公司近年來致力于產(chǎn)品和管理的轉(zhuǎn)型升級，不斷開發(fā)新產(chǎn)品、進(jìn)入新市場，圍繞軸承產(chǎn)業(yè)鏈開發(fā)的風(fēng)電滾子、汽車安全氣囊氣體發(fā)生器部件等新產(chǎn)品快速增長。2023年受風(fēng)電滾子海外需求下降影響，公司營收同比-3%，短期承壓。n

利潤端：2021-2022年利潤快速增長，2023年整體利潤承壓。2020-2022年，公司歸母凈利潤分別實現(xiàn)0.6/1.2/1.5億元，主要系各項新產(chǎn)品新業(yè)務(wù)持續(xù)開拓所致。2023年公司歸母凈利潤為1.4億元，同比-6.5%。n

盈

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為3.6%/5.4%/5.0%/4.6%，ROE為3.5%/6.6%/7.0%/5.4%，其中2023年受風(fēng)電滾子海外需求下降等不利因素影響，公司整體盈利能力承壓。n

費用端：費用率穩(wěn)步下降。公司期間費用率從2020年的14.1%下降至2023年的11.2%，呈穩(wěn)定下行趨勢，其中銷售費用率、管理費用率、財務(wù)費用率均實現(xiàn)不同程度的下降，主要系公司降本增效工作持續(xù)推進(jìn)疊加營收規(guī)模上升攤薄費用所致。圖：五洲新春歷年營收及YOY圖：五洲新春歷年歸母凈利潤及YOY圖：五洲新春歷年盈利能力圖：五洲新春歷年費用率歸母凈利潤（億元）YOY1.38毛利率凈利率ROE銷售費用率財務(wù)費用率管理費用率研發(fā)費用率營業(yè)收入（億元）YOY31.061.601.401.201.000.800.600.400.201.4898.9%1.24120%100%80%60%40%20%0%25%20%15%10%5%35.0030.0025.0020.0015.0010.005.0032.0050%40%30%20%10%0%20.1%19.9%期間費用率13.8%14.1%17.8%17.5%38.2%15%10%5%24.211.9%11.2%32.1%17.5420200.6219.6%6.9%6.5%3.4%5.9%3.2%7.0%5.0%6.6%5.4%4.8%2.7%-6.5%5.4%4.6%3.5%2.3%3.6%3.5%-20%-40%-60%2.2%1.8%2.1%0.7%3.3%0.5%-3.5%-2.9%-39.4%1.5%0.00-10%

0.000%0%20212022202320202021202220232020202120222023202020212022202327資料：wind，五洲新春公司公告，國海證券研究所3.4、斯菱股份：國產(chǎn)汽車軸承優(yōu)秀品牌，軸承

&絲杠底層技術(shù)同源n

全球化布局不斷深化，打造國產(chǎn)汽車軸承優(yōu)秀品牌。渠道方面，公司銷售渠道經(jīng)過多年的業(yè)務(wù)積累和并購整合，已實現(xiàn)北美、歐洲、亞洲等境外主要售后市場銷售渠道的全覆蓋。產(chǎn)能方面，公司于2019年設(shè)立泰國子公司，并在2023年公司加大海外工廠建設(shè)力度，對泰國子公司進(jìn)行了第二期投資建設(shè)。此外公司已初步建立北美市場的本地服務(wù)能力，進(jìn)一步加快公司主業(yè)全球化產(chǎn)業(yè)布局的節(jié)奏。n

汽車軸承強大研發(fā)實力有望助力公司快速布局人形機器人絲杠。公司專注于汽車軸承行業(yè)多年，積累了豐富的行業(yè)經(jīng)驗，培養(yǎng)并逐步形成了優(yōu)秀的生產(chǎn)及研發(fā)團(tuán)隊，不斷精進(jìn)生產(chǎn)技術(shù)，提升研發(fā)水平，形成了獨特的核心競爭力。我們認(rèn)為汽車軸承和人形機器人絲杠產(chǎn)品技術(shù)存在一定同源性，未來人形機器人放量后，公司或?qū){借自身在汽車軸承領(lǐng)域積累的多年技術(shù)經(jīng)驗快速布局人形機器人絲杠。圖：斯菱股份2023年營收結(jié)構(gòu)圖：斯菱股份第三代輪轂軸承單元1%2%7%13%制動系統(tǒng)類軸承傳動系統(tǒng)類軸承動力系統(tǒng)類軸承非汽車類軸承其他77%28資料：公司官網(wǎng)，斯菱股份公司公告，國海證券研究所3.4、斯菱股份：產(chǎn)品&客戶結(jié)構(gòu)改善，盈利能力逐年提升n

營收端：全球化布局不斷加速，海外需求充沛驅(qū)動營收穩(wěn)步增長。2020-2023年，公司營業(yè)收入分別為5.3/7.1/7.5/7.4億元，年復(fù)合增長率12%，公司多年來持續(xù)加快全球化布局開拓海外客戶，海外需求高漲驅(qū)動業(yè)績穩(wěn)中有升。n

利潤端：整體利潤穩(wěn)步增長。2020-2023年，公司歸母凈利潤分別實現(xiàn)0.4/0.9/1.2/1.5億元，復(fù)合增速高達(dá)53%，主要系營收穩(wěn)中有升的背景下自身盈利水平快速提升所致。n

盈利端：產(chǎn)品&客戶結(jié)構(gòu)改善，盈利水平逐年提升。2020-2023年，公司毛利率分別為25%/25.3%/26.2%/32.1%，凈利率分別為7.9%/12.7%/16.3%/20.3%，主要系公司對客戶和產(chǎn)品結(jié)構(gòu)不斷地進(jìn)行合理調(diào)整，盈利能力不斷改善。n

費用端：費用率快速下降。

公司期間費用率從2020年的14.9%下降至2023年的7.7%，其中財務(wù)費用率從

2020年的2.7%下降至2023年的-2.7%，呈快速下降趨勢，主要系利息收入、匯兌損益增加所致。圖：斯菱股份歷年營收及YOY圖：斯菱股份歷年歸母凈利潤及YOY圖：斯菱股份歷年盈利能力圖：斯菱股份歷年費用率銷售費用率研發(fā)費用率管理費用率期間費用率財務(wù)費用率營業(yè)收入（億元）YOY7.38歸母凈利潤（億元）YOY1.50毛利率凈利率ROE32.1%35%30%25%20%15%7.508.007.006.005.004.003.002.001.000.0080%70%60%50%40%30%20%10%1.601.401.201.000.800.600.400.200.00140%120%100%80%7.1527.1%26.2%20%15%10%26.4%25.3%69.4%25.0%17.9%117.6%0.911.2314.9%5.2520.3%18.2%10.7%16.3%7.5%7.7%4.5%36.0%67.6%12.7%202160%5.7%4.2%4.0%1.4%1.1%4.4%0.427.9%20204.3%1.5%5%

4.9%4.0%1.5%35.2%40%

10%20%2.7%1.6%4.9%5%0%0%-1.5%22.2%20230%-2.4%2022-2.7%2023-10%0%202020212020202120222023202020212022-5%2022202329資料：wind，斯菱股份公司公告，國海證券研究所3.5、雙林股份：汽車HDM龍頭，“滾珠+滾柱”絲杠布局加速n

深耕細(xì)分產(chǎn)品HDM數(shù)十載，龍頭效應(yīng)顯著。公司自2000年開展汽車座椅水平驅(qū)動器（HDM）立項研發(fā)工作，是國內(nèi)自主研發(fā)該產(chǎn)品最早的民營企業(yè)。通過20多年的不斷成長，公司深耕技術(shù)創(chuàng)新與沉淀，積極拓展市場空間，提升公司的核心競爭力，據(jù)公司2023年報，公司已經(jīng)成為國內(nèi)生產(chǎn)和銷售汽車座椅水平驅(qū)動器規(guī)模最大的企業(yè)之一，2023年出貨量超過3000萬件。公司生產(chǎn)的HDM主要供貨包括佛瑞亞、李爾、安道拓等多家國內(nèi)外知名企業(yè)，產(chǎn)品配套包括某北美新能源頭部汽車品牌、比亞迪、長安、吉利、長城、廣汽、奇瑞、通用、日產(chǎn)、小鵬、理想、蔚來、賽力斯等終端車企，處于行業(yè)領(lǐng)先地位。n

“滾珠+滾柱”絲杠雙重布局，打造平臺化軸承供應(yīng)商。根據(jù)公司2023年年報，公司在充分調(diào)研下游客戶需求，考慮到輪轂軸承與滾珠絲杠生產(chǎn)工藝的同源性之后，公司決定進(jìn)軍車用滾珠絲杠領(lǐng)域。2023年7月，公司對滾珠絲杠軸承單元項目進(jìn)行立項，啟動相關(guān)研發(fā)及制造工作，計劃從EHB制動用滾珠絲杠軸承到EMB制動用滾珠絲杠、轉(zhuǎn)向用滾珠絲杠軸承、機器人用滾柱絲杠產(chǎn)