2024年零跑汽車研究報(bào)告：主流市場(chǎng)極致性價(jià)比玩家-Stellantis入股加速海外成長(zhǎng)

2024年零跑汽車研究報(bào)告：主流市場(chǎng)極致性價(jià)比玩家_Stellantis入股加速海外成長(zhǎng)一、公司概況：聚焦10-30萬元價(jià)格帶，新品布局+與Stellantis合作催生成長(zhǎng)新動(dòng)能公司定位：專注性價(jià)比戰(zhàn)略，聚焦10-30萬元主流電車價(jià)格帶公司貫徹性價(jià)比戰(zhàn)略，專注純電+增程，逐步補(bǔ)齊10-20萬元主流價(jià)格帶產(chǎn)品譜系；公司性價(jià)比戰(zhàn)略從一而終。初期推出5-15萬元的小型純電車，夯實(shí)自身實(shí)力后主打15-20萬元中大型純電車，并同步拓展增程路徑+技術(shù)降本，持續(xù)提升產(chǎn)品性價(jià)比。當(dāng)前C10及C11（純電+增程）銷量合計(jì)占比60-70%，預(yù)計(jì)后續(xù)將與即將上市的C16為公司共同貢獻(xiàn)主要銷量。發(fā)展歷程：從純電邁向增程，23年與Stellantis合作進(jìn)入成長(zhǎng)新階段公司成立于2015年，歷經(jīng)8年成長(zhǎng)期，23H2與Stellantis戰(zhàn)略合作后正式邁入成長(zhǎng)快車道。1）初始建設(shè)期；2015-2019年，公司成立后開始自建產(chǎn)能，2019年發(fā)布首款S01智能轎跑(21年停產(chǎn))。2）快速增長(zhǎng)期；2020-2022年，公司擴(kuò)產(chǎn)&產(chǎn)品開發(fā)齊頭并進(jìn)，專注純電市場(chǎng)，陸續(xù)上市T03、C11、C01合計(jì)3款EV產(chǎn)品。3）高速成長(zhǎng)期；2023年月銷過萬，從純電拓展C11、C01增程產(chǎn)品，全球化新品C10于2024年3月上市(EV+增程款)。此外，2023年底公司與Stellantis戰(zhàn)略合作正式進(jìn)軍海外市場(chǎng)。股權(quán)結(jié)構(gòu)：創(chuàng)始人技術(shù)出身奠自研基礎(chǔ)，獲Stellantis入股發(fā)力海外創(chuàng)始人深耕AI&電子領(lǐng)域30年，奠定公司核心技術(shù)自研基礎(chǔ)；93年，朱江明與傅利泉(同為零跑創(chuàng)始人)聯(lián)合創(chuàng)建大華技術(shù)(成長(zhǎng)至安防監(jiān)控領(lǐng)域全球第二)，隨著交通&汽車行業(yè)智能化趨勢(shì)漸顯；2015年，二人攜多名團(tuán)隊(duì)人員創(chuàng)建零跑汽車，依托豐富的技術(shù)&產(chǎn)品&創(chuàng)業(yè)經(jīng)驗(yàn)，致力于實(shí)現(xiàn)核心技術(shù)自研&核心零部件自研自制。Stellantis入股公司并成立合資公司零跑國(guó)際；23年10月，Stellantis通過認(rèn)購零跑增發(fā)股份+大華股份所有股權(quán)的形式，獲得零跑汽車21.26%股權(quán)+2個(gè)董事會(huì)席位，并成立合資公司零跑國(guó)際，全面進(jìn)軍海外市場(chǎng)（股權(quán)49%）。產(chǎn)品布局：已布局4款C系+1款T系車型，未來將推多款新當(dāng)前4款車型在售，覆蓋20萬元以下價(jià)格帶；公司在10-20萬元主流價(jià)格帶產(chǎn)品布局持續(xù)完善，在售T03/C01/C10/C11合計(jì)4款車型，其中主打車型C系皆具有純電&增程版本。新車規(guī)劃+全球化策略；公司計(jì)劃未來3年平均每年推2-3款新車，使國(guó)內(nèi)市場(chǎng)10萬元、15萬元、20萬元每個(gè)價(jià)格帶都有轎車、SUV等車型。而海外市場(chǎng)首發(fā)產(chǎn)品為C10與T03，未來三年將陸續(xù)投放4款車。二、整體認(rèn)知：垂直整合+產(chǎn)品架構(gòu)→規(guī)模效應(yīng)→盈利優(yōu)勢(shì)顯著認(rèn)知①：創(chuàng)始人技術(shù)背景深厚，大華股份與公司存技術(shù)協(xié)同公司創(chuàng)始人是大華股份主要?jiǎng)?chuàng)始人，且深耕技術(shù)領(lǐng)域；創(chuàng)始人朱江明先生是大華股份主要?jiǎng)?chuàng)始人之一，且擔(dān)任大華前首席技術(shù)官。大華股份與公司存在技術(shù)協(xié)同；大華在汽車電子、軟件算法等深耕多年，與公司存在技術(shù)協(xié)同，為公司全域自研奠定技術(shù)基礎(chǔ)。認(rèn)知②：堅(jiān)持全域自研，自研自產(chǎn)部分約占BOM的60%堅(jiān)持全域自研；公司堅(jiān)持自主研發(fā)智能電動(dòng)汽車核心系統(tǒng)及電子部件中所有關(guān)鍵軟硬件，當(dāng)前自研自造部分成本約占BOM的60%。認(rèn)知③：全域自研助力供應(yīng)鏈垂直整合，自供產(chǎn)品存成本優(yōu)勢(shì)公司供應(yīng)鏈垂直整合能力強(qiáng)，三電核心件及電子器件基本自供；憑借核心電子部件領(lǐng)域全自研的技術(shù)優(yōu)勢(shì)，公司三電核心件以及部分控制器均自產(chǎn)自供，存在成本優(yōu)勢(shì)。與佛吉亞成立合資公司，座椅產(chǎn)品成本有望下降；2023年6月，公司與佛吉亞成立合資公司為自身提供座椅，相較純外采，成本有望下降。成本優(yōu)勢(shì)①：整車架構(gòu)通用化率高，規(guī)模效應(yīng)降本公司整車架構(gòu)通用化率達(dá)到88%，可覆蓋A0-C級(jí)車型產(chǎn)品；公司整車架構(gòu)采用九橫三縱高強(qiáng)度籠式車身框架，以及CTC電池+油冷電驅(qū)的組合。公司在整車成本占比55%+的零部件通用化率達(dá)88%，憑借通用化產(chǎn)品，公司C平臺(tái)車型開發(fā)周期有望縮短25%，開發(fā)投入有望降低40%，降本增效明顯。隨后續(xù)C16車型上市放量，通用整車架構(gòu)帶來的規(guī)模效應(yīng)有望進(jìn)一步顯現(xiàn)。成本優(yōu)勢(shì)②：中央集成式E/E架構(gòu)集中度提升，線束成本下降LEAP3.0架構(gòu)集中度較高；根據(jù)博世資料，汽車電子電氣架構(gòu)由分布式向集中式演進(jìn)，而公司LEAP3.0架構(gòu)僅需1顆SOC芯片（高通8295）負(fù)責(zé)數(shù)據(jù)處理，1顆MCU芯片（NXPS32G）負(fù)責(zé)邏輯運(yùn)算，可將座艙域、智駕域、動(dòng)力域、車身域四域合一，是集成度較高的中央集成式E/E架構(gòu)。線束長(zhǎng)度減少16.67%，帶來降本增效；相比LEAP2.0，LEAP3.0線束從1800米減少至1500米（比上一代縮減超16%），成本將得到降低。毛利端：終端銷量持續(xù)提升幫助降本，23Q3起毛利率轉(zhuǎn)正企穩(wěn)公司毛利率受規(guī)模效應(yīng)影響顯著；2021Q1-2022Q3，隨公司銷量不斷增長(zhǎng)，公司毛利率提升明顯。2022Q4-2023Q1，受以及節(jié)日因素導(dǎo)致供給受限，毛利率維持穩(wěn)定。2023Q2至今，隨新產(chǎn)品上市，公司銷量不斷提升，毛利率已轉(zhuǎn)正。憑借高性價(jià)比優(yōu)勢(shì)，公司盈利能力提升迅速；憑借全域自研及優(yōu)秀產(chǎn)業(yè)鏈垂直整合能力，近年公司利潤(rùn)率提升明顯，2023Q3-Q4毛利率已轉(zhuǎn)正（23Q4為6.7%）。已與蔚來/小鵬處相同水平。費(fèi)用端：?jiǎn)诬囦N管/研發(fā)費(fèi)用遠(yuǎn)低于其他新勢(shì)力車企單車銷管/研發(fā)費(fèi)用遠(yuǎn)低于其他新勢(shì)力車企；2023年，零跑/蔚來/小鵬/理想/比亞迪單車銷售管理費(fèi)用分別為1.84/8.05/4.66/2.60/1.43萬元，單車研發(fā)費(fèi)用分別為1.33/8.39/3.75/2.82/1.46萬元，相比于其余新勢(shì)力，公司銷管費(fèi)用較低主要系直銷渠道較少，經(jīng)銷渠道較多。單車研發(fā)費(fèi)用低則基于自身的強(qiáng)成本把控+全域自研能力。公司起量階段單車費(fèi)用可做到與行業(yè)龍頭接近。三、成長(zhǎng)邏輯-內(nèi)需：主流賽道純電+增程雙輪驅(qū)動(dòng)，極致性價(jià)比下競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)穩(wěn)固內(nèi)需成長(zhǎng)邏輯-賽道優(yōu)質(zhì)①：錨定空間大且電動(dòng)化滲透率低的主流市場(chǎng)10-20萬元市場(chǎng)新能源滲透率具較大提升空間；2023年10-20萬元銷售占比為49%,10-15萬元/15-20萬元價(jià)格帶新能源滲透率為33%/24%，低于其余價(jià)格帶，仍具較大提升空間。內(nèi)需成長(zhǎng)邏輯-賽道優(yōu)質(zhì)②：10-20萬元市場(chǎng)以燃油為主，新能源替代空間大公司所處價(jià)格帶呈現(xiàn)以下趨勢(shì)：1）銷量TOP20除比亞迪及AIONY外無其余新能源產(chǎn)品，燃油份額較高；2）從自主競(jìng)爭(zhēng)角度看；公司產(chǎn)品外觀更加個(gè)性，與比亞迪客群存差異化，客群與長(zhǎng)安及吉利銀河L7相近；3）從替代合資角度看；比亞迪銷量已穩(wěn)固領(lǐng)先，公司及長(zhǎng)安、吉利將共同替代其余合資燃油市場(chǎng)，且隨C16推出，公司在此價(jià)格帶產(chǎn)品供給更多。內(nèi)需成長(zhǎng)邏輯-增程產(chǎn)品①：與增程相比，純電存里程焦慮及售價(jià)劣勢(shì)多數(shù)消費(fèi)者仍具長(zhǎng)途出行需求，具里程焦慮；根據(jù)統(tǒng)計(jì)，45%的私家車主每月至少一次長(zhǎng)途駕駛或旅游，52%的私家車主每年至少進(jìn)行幾次長(zhǎng)途駕駛或旅游。長(zhǎng)途出行仍是剛需場(chǎng)景，而純電車型續(xù)航里程及補(bǔ)能效率較低，用戶仍存里程焦慮。電池成本使純電車價(jià)較高；較高的電池成本促使純電終端售價(jià)較高，相同車型純電版本較混動(dòng)售價(jià)貴2萬元左右甚至更高。內(nèi)需成長(zhǎng)邏輯-增程產(chǎn)品②：增程與插混錯(cuò)位競(jìng)爭(zhēng)，且成本更低主流混動(dòng)架構(gòu)各有側(cè)重，方案間無高低優(yōu)劣之分；①增程：純電駕駛體驗(yàn)；②P2架構(gòu)：動(dòng)力、高速性能；③P13架構(gòu)：低饋電油耗。因此消費(fèi)者根據(jù)自身需求及偏好按需選擇，增程與其余混動(dòng)架構(gòu)形成錯(cuò)位競(jìng)爭(zhēng)。增程比插混成本更低，開發(fā)周期更短；插混架構(gòu)需要考慮發(fā)動(dòng)機(jī)的介入時(shí)機(jī)、切入和退出時(shí)的流暢性以及其余工況下的工作狀態(tài)，技術(shù)難度較高，并且通常需要變速箱（ASP5000+元）。增程架構(gòu)中發(fā)動(dòng)機(jī)僅參與發(fā)電，技術(shù)難度及成本更低，并且取消了變速箱，整體成本進(jìn)一步下降。內(nèi)需成長(zhǎng)邏輯-增程產(chǎn)品③：增程+純電并行保障銷量最大化主流市場(chǎng)分價(jià)格帶純電+增程銷售占比具差異；純電在10-15萬元及20-30萬元價(jià)格帶占比較高（均在20-30%），增程在15-20萬元價(jià)格帶銷售占比較高（近20%），純電與增程優(yōu)勢(shì)價(jià)格帶不同。純電+增程雙能戰(zhàn)略具顯著優(yōu)勢(shì)；公司純電+增程兩種技術(shù)路徑并行，在10-15萬元以及15-20萬元價(jià)格帶均有純電及增程布局，憑借性價(jià)比+純電/增程并行策略，公司可保障產(chǎn)品銷量最大化。內(nèi)需成長(zhǎng)邏輯-渠道擴(kuò)張：經(jīng)銷為主，2024年門店數(shù)量增加200家經(jīng)銷為主加速門店擴(kuò)張，24年渠道擴(kuò)張或?qū)⒗瓌?dòng)銷量；公司直銷+經(jīng)銷模式促使渠道快速擴(kuò)張，從2019年僅49家門店擴(kuò)張至2023年的560家，加速滲透主流市場(chǎng)。2023年渠道數(shù)量維持穩(wěn)定且銷量同比+30%，2024年預(yù)計(jì)新增200+家渠道，有望催化銷量提振增速。高門店保有量夯實(shí)銷量增長(zhǎng)基礎(chǔ)；當(dāng)前公司銷量與蔚來、小鵬相近，但門店數(shù)量顯著高于其余新勢(shì)力，較高渠道保有量將為銷量快速增長(zhǎng)提供土壤。內(nèi)需成長(zhǎng)邏輯-極致性價(jià)比①：同級(jí)別中配置優(yōu)秀零跑C10/C11配置優(yōu)秀；24款C10/C11智駕芯片選用自研凌芯01/英偉達(dá)OrinX，座艙芯片選用高通驍龍8155/8295，同級(jí)領(lǐng)先。此外高配車型標(biāo)配1顆激光雷達(dá)，同級(jí)最優(yōu)。此外在軸距、動(dòng)力性能等方面同樣處于領(lǐng)先水平。后續(xù)銷量有望持續(xù)提升；C11及23款C10當(dāng)前月銷量約4500-5000輛，與競(jìng)品相仿，24款C10開始交付后，憑借同級(jí)最優(yōu)的智能化配置，后續(xù)銷量有望得到提升。內(nèi)需成長(zhǎng)邏輯-極致性價(jià)比②：NAC或是智駕與平價(jià)最優(yōu)解同價(jià)格帶下智能化高配置；同價(jià)格帶中，零跑C10是唯一搭載Orin-X+激光雷達(dá)硬件的高階駕駛輔助系統(tǒng)的車型，同時(shí)配備高通驍龍8295，智能化水平領(lǐng)先。NAC功能介于NOA和ACC之間；NAC解決了傳統(tǒng)ACC在路口或彎道適應(yīng)能力不足，駕駛員頻繁干預(yù)導(dǎo)致系統(tǒng)退出的問題，在無高精地圖狀態(tài)下，智能識(shí)別障礙物信息，自動(dòng)調(diào)節(jié)車速，駕駛員無需控制踏板，只需控制方向盤。四、成長(zhǎng)邏輯-出口：Stellantis渠道助力海外率先卡位并保障盈利自主出口存顯著增量：中長(zhǎng)期1000萬出口量確定性強(qiáng)自主出口未來增速持續(xù)約40%，中長(zhǎng)期1000萬出口量確定性強(qiáng)。北美/歐洲市場(chǎng)；潛在貿(mào)易限制國(guó)家，但盈利能力強(qiáng)。考慮西方市場(chǎng)貿(mào)易限制風(fēng)險(xiǎn)，預(yù)計(jì)出口遠(yuǎn)期市占率趨近3-5%。東南亞等其他市場(chǎng)；非貿(mào)易限制國(guó)家，奠定出口基本盤。隨著海外產(chǎn)能釋放，預(yù)計(jì)出口遠(yuǎn)期市占率趨近40%。自主出口利潤(rùn)空間大：整車出口海外利潤(rùn)更高整車出口終端售價(jià)為FOB價(jià)格與各費(fèi)用加成；海外終端售價(jià)定價(jià)策略為國(guó)內(nèi)FOB+各類費(fèi)用，通常情況下海運(yùn)費(fèi)、關(guān)稅、保險(xiǎn)費(fèi)以及經(jīng)銷商讓利水平較為穩(wěn)定，因此FOB價(jià)格決定出口車型盈利水平。海外市場(chǎng)消費(fèi)能力保障高盈利水平；以國(guó)內(nèi)終端售價(jià)約15萬元車型為例，海外終端售價(jià)約27萬元（以低關(guān)稅地區(qū)為例），反算后得出FOB價(jià)格約16萬元。由于相同產(chǎn)品國(guó)內(nèi)生產(chǎn)成本相同，因此出口單車存更高額外利潤(rùn)。公司與Stellanti合資成立零跑國(guó)際，正式開啟出海進(jìn)程Stellantis入股零跑，并合資成立零跑國(guó)際；2023年11月20日，Stellantis以15億歐元獲得零跑汽車21.26%的股權(quán)及2個(gè)董事會(huì)席位。并于5月14日宣布合資公司零跑國(guó)際正式組建完成。2024年9月正式開啟海外銷售；2024年9月起，零跑國(guó)際將在在歐洲9國(guó)開啟銷售，并計(jì)劃年底前將其在歐洲的銷售網(wǎng)點(diǎn)擴(kuò)展至200家。2024Q4起將進(jìn)軍印度和亞太、中東和非洲及南美。Stellantis2030年純電銷量目標(biāo)500萬，與公司新能源屬性契合Stellantis發(fā)布碳排放目標(biāo)；為減緩氣候變化，計(jì)劃于2038年實(shí)現(xiàn)凈零碳排放。其中，到2030年集團(tuán)將減少50%的碳排放。Stellantis計(jì)劃2030年實(shí)現(xiàn)全球純電銷量500萬輛，與公司產(chǎn)品契合；Stellantis計(jì)劃2030年年底前，歐洲售出所有汽車均為純電車型，美國(guó)售出中50%為純電車型。2030年集團(tuán)將有超75款純電車型，全球范圍內(nèi)純電車年銷量達(dá)500萬臺(tái)。而公司作為新能源品牌，與Stellantis目標(biāo)相契合。Stellantis優(yōu)勢(shì)①：旗下品牌矩陣豐富，整合經(jīng)驗(yàn)足Stellantis為全球第四大汽車集團(tuán)；2023年，Stellantis全球汽車銷量達(dá)616.8萬輛，全球排名領(lǐng)先。公司旗下?lián)碛?4個(gè)知名汽車品牌（阿巴特、阿爾法·羅密歐、克萊斯勒、雪鐵龍、道奇、DS、菲亞特、Jeep、藍(lán)旗亞、瑪莎拉蒂、歐寶、標(biāo)致、RAM和沃克斯豪爾）和2個(gè)移動(dòng)出行服務(wù)單元，以上品牌歷史悠久，Stellantis與其合作經(jīng)驗(yàn)豐富。Stellantis優(yōu)勢(shì)②：海外銷售渠道網(wǎng)絡(luò)建設(shè)完善三年整合，Stellantis海外渠