汽車行業(yè)2024年前瞻（回顧、趨勢、展望）-2023-11-市場解讀

發(fā)現(xiàn)變革，理解變革，擁抱變革證券分析師：戴文杰A0230522100006樊夏沛A0230523080004研究支持：朱傅哲A0230122080005邵翼A02301230900022023.11.14《α能力，倉位上升更為明顯。總需求逐步修復，整體折扣率略有增加，刺激終端需求提升。全球1-9月總銷量6314.45萬輛，同比+8.94%；新能源總銷量964.04萬輛，同比+37.21%，滲透率15.27%。中國品牌出口繼續(xù)維持高增長，1-9月累計出口338.4萬輛，臺造車、新能源轉型）決定論正逐步過渡到營銷決定、管理決定。我們更看好具備全面互聯(lián)網(wǎng)思維，擁有營銷優(yōu)勢的新勢力企業(yè)；同時?翻滾的木桶：為避免企業(yè)能力之間的方差被抹平，競爭重回價格戰(zhàn)。我們需要一個新的長板才能繼續(xù)強化競爭優(yōu)勢——營銷?？春镁邆涿黠@營銷優(yōu)勢力提升扎實，價格杠桿并未對品牌帶來負面沖擊。品牌力被消費的跡象，在豪華品牌中也有顯現(xiàn)。中國品牌的向上突破也已成為‘進行時’。我們看好中國新能源車企高端化的進程，從二線豪華開始突破的路徑或許更為容易。外資的品牌力正在逐步消散，而自主則正穩(wěn)步向上?？春迷谛履茉促惖馈?2）熱管理賽道：新能源熱管理核心供應商三花、銀輪股份等企業(yè)，客戶結構逐漸多元化，全球+全場景熱管理應用步伐加速，我們認為該賽道依然值得關注。建議關注三花智控、銀輪股份、溯聯(lián)股份、川?3）空氣懸掛：伴隨中國高端新能源汽車的滲透率逐漸提高，41.復盤：景氣維持高位，但競爭烈度不減2.乘用車：新長板發(fā)力，競爭優(yōu)勢持續(xù)強化3.零部件：緊跟優(yōu)勢車企，馬太效應凸顯通信傳媒計算機電子汽車非銀金融家用電器石油石化機械設備紡織服飾建筑裝飾公用事業(yè)環(huán)保輕工制造醫(yī)藥生物鋼鐵國防軍工銀行煤炭滬深300食品飲料有色金屬基礎化工交通運輸綜合農林牧漁通信傳媒計算機電子汽車非銀金融家用電器石油石化機械設備紡織服飾建筑裝飾公用事業(yè)環(huán)保輕工制造醫(yī)藥生物鋼鐵國防軍工銀行煤炭滬深300食品飲料有色金屬基礎化工交通運輸綜合農林牧漁建筑材料房地產社會服務電力設備美容護理商貿零售30%20%10% 滬深300乘用車零部件商用載貨車商用載客車汽車服務.截至2023年11月7日，汽車板塊跑贏滬深300指數(shù)17.7pct。從年初至今汽車板塊累計上漲11.2%，強于滬深300指數(shù)17.7pct，在31個申萬一級行業(yè)中漲跌幅排名第5位。.細分領域中，商用載貨車與商用載客車漲幅較為突出，分別達+26.27%/+22.07%。圖2：23年初至今汽車細分板塊大部分跑贏滬深3030%20%10% 《.截至2023年11月7日，SW汽車PE（TTM）為23倍。23年3月以來，市場價格戰(zhàn)嚴重，汽車板塊估值由2月初高點的30倍下降至最低不足24倍，7月回升至27倍左右，近一季度隨著業(yè)績的轉好再一次回落至23倍。商用客車板塊則由于業(yè)績的持續(xù)兌現(xiàn)，今年3月起估值出現(xiàn)大幅下行，下半年降幅收窄。.細分板塊看，2023年11月7日乘用車/零部件/載貨車/客車的PE（剔除負值）分別為22倍/25倍/20倍/19倍。50—申萬汽車PE（TTM)滬深300PE(TTM)相對PE-右軸0—申萬汽車PE（TTM)—乘用車零部件商用載貨車—商用載客車2023Q2增加0.28ct，汽車整車板塊略有增配，上升0.01pct。行業(yè)回暖使2023Q2-Q3整車板塊倉位回升，而由于零部件自身更強的α能力，倉位上升更為明顯。.持倉結構：高景氣度細分領域優(yōu)勢企業(yè)更受市場青睞。前三名分別為比亞迪、拓普集團、長城汽車，伯特利、星宇股份等行業(yè)頭部公司的高持倉也得到保持。汽車整車占比其他交運設備Ⅱ占比汽車零部件Ⅱ占比汽車服務Ⅱ占比表1：2023Q3公募基金重倉股中汽車板塊前20大標的12福耀玻璃長城汽車福耀玻璃小康股份拓普集團伯特利拓普集團拓普集團拓普集團3福耀玻璃福耀玻璃福耀玻璃福耀玻璃福耀玻璃伯特利伯特利4小康股份小康股份伯特利拓普集團春風動力伯特利5小康股份星宇股份拓普集團福耀玻璃新泉股份6濰柴動力華域汽車伯特利新泉股份7小康股份濰柴動力春風動力伯特利拓普集團鈞達股份8伯特利伯特利九號公司鈞達股份新泉股份繼峰股份福耀玻璃新泉股份9新泉股份福耀玻璃春風動力江淮汽車新泉股份九號公司-九號公司-雙環(huán)傳動愛柯迪賽力斯春風動力均勝電子新泉股份九號公司-雙環(huán)傳動新泉股份繼峰股份九號公司-雙環(huán)傳動雙環(huán)傳動伯特利濰柴動力廣汽集團春風動力鈞達股份保隆科技拓普集團上汽集團春風動力雙環(huán)傳動九號公司-春風動力繼峰股份繼峰股份長安汽車新泉股份雙環(huán)傳動新泉股份廣汽集團繼峰股份鄭煤機鈞達股份旭升股份春風動力華域汽車九號公司-春風動力光啟技術廣汽集團雙環(huán)傳動春風動力鄭煤機九號公司-愛柯迪九號公司-拓普集團廣汽集團愛瑪科技保隆科技旭升股份光啟技術拓普集團雙環(huán)傳動鈞達股份廣汽集團濰柴動力愛柯迪江淮汽車繼峰股份萬里揚濰柴動力愛柯迪濰柴動力廣汽集團濰柴動力鈞達股份1.2總量回顧：終端銷量持續(xù)復蘇.2023年前九個月乘用車批發(fā)銷量1813萬輛，同比+6.78%；保險終端銷量為1468萬輛，同比+4.04%。.2023年9月乘用車批發(fā)銷量249萬輛，同比+6.65%，環(huán)比+9.41%；上險190萬輛，同比+5.95%，環(huán)比+2.39%。受2022年末燃油車購置稅補貼、新能源補貼政策退坡對需求透支的影響，23Q1終端銷量較為平淡；而隨著近期價格戰(zhàn)的逐步落地，消費者逐步打消觀望情緒，而電池原材料價格的回落為主機廠優(yōu)惠促銷提供空間，終端需求持續(xù)復蘇。30025020015010050202201202202202203202204202205202206202207202208202209202210202211202212202301202302202303202304202305202306202307202308202309100%80%60%40%20%0%-20%-40%-60%資料來源：中汽協(xié)，中保協(xié)，Wind，申萬宏源研究.截至2023年9月，國內累計汽車總銷量2107萬輛，同比+8.26%；其中新能源汽車累計銷量627萬輛，同比+37.62%，滲透率29.77%。隨著2022年末政策退坡的影響逐漸消散，疊加碳酸鋰等電池原材料價格回落帶來的新能源汽車降價，因此新能源銷量增速依舊明顯，滲透率仍在持續(xù)提升，2023年9月，單月新能源滲透率已提升至31.63%。圖7：2023初至今國內新能源汽車銷量202301202302202303202304202305202306資料來源：中汽協(xié)，申萬宏源研究.10月行業(yè)整體折扣率略有增加，刺激終端需求提升。我們爬取懂車帝平臺的車型折扣情況，以各品牌銷量加權計算，跟蹤得到行業(yè)平均折扣率+0.53pct至11.05%：?合資品牌平均折扣率+1.07pct至17.98%； 202208202209202210202211202212202資料來源：懂車帝配置表板塊，申萬宏源研究注：爬取懂車帝配置表，根據(jù)其中的經銷商報價和廠商指導價計算得到折扣率數(shù)據(jù)《+8.94%；新能源總銷量964.04萬輛，同比+37.21%，滲透率15.27%；圖9：全球2023年前九個月總銷量630+14.16%；新能源總銷量108.06萬輛，同比+49.55%，滲透率8.92%；+14.33%；新能源汽車總銷量176.57萬輛，同比+7.86%，滲透率16.37%。____全球總量（萬輛）—____全球總量（萬輛）—全球總量同比增速-右軸全球新能源銷量同比增速-右軸圖10：美國2023年前九個月總銷量120——美國總量同比增速-右軸——美國新能源同比增速-右軸圖11：歐洲2023年前九個月總銷量100____歐洲總量（萬輛）—____歐洲總量（萬輛）—歐洲總量同比增速-右軸1.3總量回顧：出口持續(xù)維持高增.分品牌看：上汽集團出口量繼續(xù)保持決定領先地位，前九個月累計出口銷量達75.77萬輛，同比+29.7%；比亞迪增速迅猛，前九個月累計出口銷量15.40萬輛，同比+543.4%；長城汽車、廣汽集團增速突出，前九個月累計出口銷量分別為21.17萬輛/4.50萬輛，同比+110.2%/91.1%；其他自主品牌的出口也有一定幅度增長。-資料來源：中汽協(xié)，申萬宏源研究表2：2023年主要自主品牌出口銷量（單位：萬輛）2月4月6月7月8月9月合計合計同比增速上汽集團6.827.618.628.138.268.638.749.569.4075.7729.7%吉利汽車2.012.292.292.262.052.472.7619.4036.7%長安汽車2.222.632.062.162.072.1618.8639.6%長城汽車12.502.703.073.0021.17110.2%廣汽集團0.430.300.490.290.350.650.420.610.974.5091.1%比亞迪2.532.8515.40543.4%資料來源：中汽協(xié)，申萬宏源研究1.復盤：景氣維持高位，但競爭烈度不減2.乘用車：新長板發(fā)力，競爭優(yōu)勢持續(xù)強化2.1消費升級與電動化為結構性趨勢2.2華為與新勢力對整車框架的重構2.3外資正持續(xù)消耗品牌力2.42024年展望疫情爆發(fā)缺芯限制供給二次疫情購置稅優(yōu)惠政策退坡2453.1購置稅優(yōu)惠政策退出疫情爆發(fā)缺芯限制供給二次疫情購置稅優(yōu)惠政策退坡2453.1購置稅優(yōu)惠政策退出新能源補貼退坡2459.7購置稅優(yōu)惠和新能源國補退出2131.71338.32134.42166.32070.32252.82007.91744.1201320142015 資料來源：中汽協(xié)、中汽中心，申萬宏源研究ICEHEVICEHEVPHEVBEVFCV增量-80.8萬輛3523輛64.3萬輛56.4萬輛344輛%首購首購增換購ICEHEVICEHEVPHEVBEVFCV增量-80.8萬輛3523輛64.3萬輛56.4萬輛344輛%首購首購增換購增量3.0萬輛37.2萬輛.A00市場萎縮持續(xù)，且顯著；而B/C級市場再次成為市場的亮點。.從需求結構上看，增換購成為年度增長的主要增量，首購市PHEVBEVFCV資料來源：中汽協(xié)、中汽中心，申萬宏源研究 A00A0ABC增量43.0萬輛增換購新能源增換購貢獻率110.0%B及以上增換購責獻率79.6%新能源B及以上增換購責獻率74.3%2.1.2結構：年齡結構的提升助力統(tǒng)計結果的消費升級.從用戶角度看，各年齡層用戶對中高級別車型青睞度均有提升，但擁有更強消費力的中年人群提升更明顯較2019年 資料來源：中汽協(xié)、中汽中心，申萬宏源研究較2019年CABA00CAB較2019年2.1.2結構：新能源及自主品牌全面承接消費升級?2023年1-8月，15萬以上中高端市場自主品牌份額較2022年全年進一步提升至28.2%，沖擊合資和豪華市場，TOP15熱銷車型+0.8%-3.2%-5.2%+8.4%+7.0%-6.4%%-5.2%-0.5%豪華自主合資豪華資料來源：中汽協(xié)、中汽中心，申萬宏源研究排名車型23.1-8銷量（萬輛）1宋PLUS21.72漢13.93宋Pro9.54唐9.05騰勢D97.16理想L76.97理想L86.78坦克3006.59理想L96.2傳祺GM8秦AION.S蔚來ET54.4零跑C114.2深藍SL034.2資料來源：中汽協(xié)、中汽中心，申萬宏源研究20202.1.32020.新能源增長的重要因素：供給驅動。自主品牌轉型更為堅決，新能源后續(xù)增長的持續(xù)性來自密集的車型投放。?新能源市場合資品牌的新車數(shù)量仍然遠低于自主品牌。新能源車88資料來源：中汽協(xié)、中汽中心，申萬宏源研究0.智能駕駛已經越來越成為中國品牌攻城略地的重要抓手，而當前的滲透率預示著行業(yè)已經進入了加速階段。預計L2（含L2+）滲透率在2025年有望達60%-70%，對應銷量1500-1750萬輛（假設乘用車銷量2500萬輛）。而其中隨著更多高階方案的落地，預計L2+/L2++方案占比將達到20%，對應2025年后的裝備量有望達到300萬~350萬輛規(guī)模，增速顯著高于行業(yè)。.價格帶分布上看，車價在10-20萬區(qū)間的平價方案具備更高成長性，有望接棒20-30萬區(qū)間產品，成為市場主流。我們仍然看好平價方案的上車，幫助行業(yè)滲透率提升的市場機會。而平價的L2+方案有效緩解駕駛疲勞，預計一定是未來滲透率高增的重要推手。37%38%資料來源：車企官網(wǎng)，蓋世汽車，申萬宏源研究資料來源：車企官網(wǎng)，蓋世汽車，申萬宏源研究201.復盤：景氣維持高位，但競爭烈度不減2.乘用車：新長板發(fā)力，競爭優(yōu)勢持續(xù)強化2.1消費升級與電動化為結構性趨勢2.2華為與新勢力對整車框架的重構2.3外資正持續(xù)消耗品牌力2.42024年展望內飾價格營銷技術《內飾價格營銷技術.翻滾的木桶：周期往復，抹平企業(yè)能力之間的方差后，競爭重回價格戰(zhàn)。因此，必然需要一個新的長板才能繼續(xù)強化競爭優(yōu)勢。?15年前，從低端產品開始全面在三四線以下城市鋪開（渠?10年前開始了自己的新品類定義（市場），自主品牌在SUV市場全面崛起；.周期往復，也類似鐘擺。從產品到營銷間反復擺動，擺動周期或長達10年。如我們前期策略報告《太陽正升起，擇新?lián)駜?yōu)擇變-2022年汽車行業(yè)中期投資策略報告》中預言的，下一個長板或許是‘管理’——多品牌管理、全球化管理。碑形術2.2整車框架重構：營銷成功案例?特斯拉推特治司：特斯拉并沒有公關預算，利用產品本身和創(chuàng)始人IP打造營銷策略。通過馬斯克在社交媒體極具個性的高強度活交轉化率稍低，但乘以數(shù)倍的客流量最終的結果仍然是優(yōu)秀的訂單表現(xiàn)；“遙遙領先”成為互聯(lián)網(wǎng)熱詞，持續(xù)保持互聯(lián)網(wǎng)聲量。表4：2011~2021年馬斯克發(fā)布推文數(shù)量年份20112012201320142015201620172018201920202021推文數(shù)量422704226177361,1622,2882,9333,3673,113頻數(shù)最高月12月4月10月7月12月5月4月7月7月份(42)(36)(118)(36)(132)(126)(197)(384)(373)(446)(402)資料來源：VisualCapitalist，申萬宏源研究資料來源：公司公眾號，申萬宏源研究2.2整車框架重構：下一站能力展望?10月26日正式宣布與Stellantis?技術授權：純電SEA浩瀚架構覆蓋除極氪等自有品牌外，同時授權波蘭EMP使用，沃爾沃、極星、Smart等車型亦有搭載；與雷諾合資成立動力公司，打?比亞迪/長安/長城/上汽/奇瑞：海外直接落地產能，資料來源：零跑官網(wǎng)，申萬宏源研究2019資料來源：吉利汽車財報，申萬宏源研究241.復盤：景氣維持高位，但競爭烈度不減2.乘用車：新長板發(fā)力，競爭優(yōu)勢持續(xù)強化2.1消費升級與電動化為結構性趨勢2.2華為與新勢力對整車框架的重構2.3外資正持續(xù)消耗品牌力2.42024年展望資料來源：威爾森咨詢、流通協(xié)會、申萬宏源研究資料來源：威爾森咨詢、流通協(xié)會、申萬宏源研究資料來源：威爾森咨詢、流通協(xié)會、申萬宏源研究.合資品牌最近3次降價潮，折扣額增幅明顯高于折扣率，這表明中高端車型的折扣在顯著增加。?過往5年中，合資品牌的折扣率與折扣額基本保持同步波22H2至今（自主及新能源沖擊），出現(xiàn)過3次折扣額增幅顯著高于折扣率的情況。?我們認為這是企業(yè)為全面提升銷量，而在中高端產品序列上增加折扣率所致。雖然在有數(shù)據(jù)統(tǒng)計的近1年半中，指導價均價有約9000元提升，但我們注意到折扣額增幅代的品牌力正逐步被消耗。資料來源：威爾森咨詢、流通協(xié)會、申萬宏源研究0資料來源：威爾森咨詢、流通協(xié)會、申萬宏源研究源的浪潮，趁勢而起后，競爭格局更為從容。?我們注意到，自主品牌有3個十分顯著的趨勢。①折扣率持續(xù)下降；②成交均價持續(xù)大幅攀升。這兩點均源自大量新能源車型的暢銷大幅提升產品力。而③折扣額增速高于折扣率，則未必說明品牌力被消費。我們注意到，有統(tǒng)計的近3年時間，自主品牌成交指導價均價提升近3.7萬元，折扣率減少約3.1pct，而折扣額實際減少品牌帶來負面沖擊?！?品牌力被消費的跡象，在豪華品牌中也有顯現(xiàn)。中國品牌的向上突破也已成為‘進行時’。.再次回到“翻滾的木桶”框架下，中國品牌相對合資/豪華已經有了十分明顯的比較優(yōu)勢。?短板除了品牌（相對豪華）外已經沒有明顯破綻；?而智能化、電動化這兩條則把產品和技術的長板補的足夠長.對外的競爭優(yōu)劣勢格局已經形成，后續(xù)逐個細分市場的蠶食各有特色，但已經不是毫無勝算。.因此，我們看好中國新能源車企高端化的進程，從二線豪華開始突破的路徑或許更為容易。對手的品牌力正在逐步消散，而我們則正穩(wěn)步向上。281.復盤：景氣維持高位，但競爭烈度不減2.乘用車：新長板發(fā)力，競爭優(yōu)勢持續(xù)強化2.1消費升級與電動化為結構性趨勢2.2華為與新勢力對整車框架的重構2.3外資正持續(xù)消耗品牌力2.42024年展望A0680-100W0230-4040-45資料來源：懂車帝，搜狐汽車，汽車之家，申萬宏源研究.市場預測：新車周期+新品牌&新渠道推新+油電同價，插電混持續(xù)放量；自主份額持續(xù)強化?當前純電動能逐步減弱，而隨著比亞迪、吉利、長安等車企推出多款強有力的插電混動產品，推動插電混動市場延續(xù)高增 傳統(tǒng)燃油銷量滲透率94.1%資料來源：中汽協(xié)，上險數(shù)，申萬宏源研究020202021資料來源：中汽協(xié)，上險數(shù)，申萬宏源研究2.4總量預測：海外.美洲市場：市場容量大，新能源滲透率進入快速成長階段，但中國品牌進入難度較大?美洲地區(qū)汽車市場容量大，對新能源汽車政策扶持力度較大，也即將進入快速滲透階段。2022年美洲市場銷量2030萬輛（-5.38%2023年前三季度銷量1674萬輛?北美仍由本地車企占據(jù)大部分市場份額，對中國品牌存在較大貿易壁壘。其中新能源汽車市場以特斯拉為主力，而中國品牌受到主要以拉丁美洲國家為主。1.3750美元（滿足動力電池廠包含的關鍵金屬原料在美國/與資料來源：Marklines，汽車商業(yè)評論，申萬宏源研究2.4總量預測：海外.歐洲市場：整體而言市場以本土車企為主，近年來中國車企逐步進?歐洲市場從去年特殊情況影響下逐步回暖，新能源滲透率短期受政策退坡影響。2亞迪、蔚來、上汽等持續(xù)發(fā)力歐洲市場，以及俄羅斯市場份額的爆發(fā)，帶動中國品牌滲透率提升至2023年1-9月的4.76%。但隨補貼退坡:取消1500英鎊補貼（EV/優(yōu)惠稅率：對電車和二氧化碳排放量低于75克/公補貼撥款轉向充電網(wǎng)絡等基礎設施建設和電瑞典瑞典資料來源：Marklines，汽車商業(yè)評論，申萬宏源研究2.4總量預測：海外.亞洲市場：新能源扶持力度較大，相對鄰近且政策友好，為中國品牌出海重要目的地。?亞洲尤其是東南亞市場新能源處于早期發(fā)展階段，但各國扶持政策力度較大。2022年全年銷量1653萬輛（+9.52%2023年前三季度銷量1290萬輛（+4.83%新能源滲透率2.90%%，中國?中國車企憑借較強的新能源產品力以及價格優(yōu)勢，快速進入當?shù)厥袌觯⑦M行產能布置。早期東南亞等國市場以日韓品牌為主，但近年來中國品牌憑借產品及價格優(yōu)勢打開市場，后續(xù)新新能源政策-土耳其78.3385資料來源：Marklines，汽車商業(yè)評論，申萬宏源研究.全球范圍看，總量預計仍將維持在弱復蘇通道上。但隨著部分地區(qū)新能源政策持續(xù)加碼，全球新能源滲透率有望首次突破21%，總銷量達1880萬輛。主要市場表現(xiàn)概括如下：202220212024E2023E202220212024E351.復盤：景氣維持高位，但競爭烈度不減2.乘用車：新長板發(fā)力，競爭優(yōu)勢持續(xù)強化3.零部件：緊跟優(yōu)勢車企，馬太效應凸顯3.1回顧：中國零部件“從2020年開始，進入超越階段”同時進入超越外資的階段。.我們通過研發(fā)投入、在建工程、營收增速幾個參數(shù)，看到2020-2022年，汽車零部件企業(yè)進入了擴張階段：.1）零部件企業(yè)研發(fā)投入加速增長，近五年CAGR為10.4%，近三年CAGR為14.2）零部件企業(yè)在建工程加速增長，近五年CAGR為11.7%，近三年CAGR為26.6%；.3）研發(fā)及在建工程的快速投入下，行業(yè)收入也出現(xiàn)加速增長，近五年CAGR為5.2%，近三年CAGR為6.9%.--在建工程YOY-右軸0資料來源：iFind，申萬宏源研究3.2回顧：中國零部件2020-2023成長主要動力.2020年新能源加速，汽車百年大變革，零部件企業(yè)成長來自于以下幾個核心方向：.1）新能源汽車滲透率提高帶來的新產品應用年1-8月同比增速46%2025年有望達到1500-1750萬輛。整體滲透率由2022年1月的25%提升至2023年6月的加拿大,加拿大,.諸多上市零部件企業(yè)，近幾年伴隨特斯拉的成長節(jié)奏，實現(xiàn)國內快速擴張；2023年，特斯拉宣布在墨西哥建立100w產能新工廠，從而引領了新一輪海外布局。布局有潛在良好的客戶資源。?我們認為2023年是中國高端制造（以汽車零部件為代表）開始國際化的元年，后續(xù)一定會遇到諸多困難，但也是成長必經之路。0 2017年2018年2019年）（美國,通用現(xiàn)代起亞通用資料來源：Marklines，申萬宏源研究），-----0.9-1.4“汽車內飾件產業(yè)基地建設項目”墨西哥新建廠房工程II2----目-件----百煉墨西哥鑄造（LBQ）--------資料來源：公司公告，申萬宏源研究40《.在經過3年高增速之后，部分企業(yè)營收實現(xiàn)高速增長，展望2024年，新能源二階導增速放緩、特斯拉國內工廠增速放緩，零部件行業(yè)會出現(xiàn)分岔口，具備“馬太效應”的賽道，會順勢而為，助力相關企業(yè)在各自領域加速擴張節(jié)奏。.尋找細分領域：競爭格局相對穩(wěn)定（沒有新玩家）、且國內企業(yè)具備極強的成本服務優(yōu)勢：（500-2000元）+外飾產品保險杠（1000-2000元）+相關企業(yè)已經開始全球化布局，高速成長持續(xù)兌現(xiàn)。.2）熱管理賽道：新能源熱管理核心供應商三花、銀輪股份等企業(yè)，客戶結構逐漸多元化，全球+全場景熱管理應用步伐加速，我們認為該賽道依然值得關注。.3）空氣懸掛：伴隨中國高端新能源汽車的滲透率逐漸提高，空氣懸掛滲透率不斷提升，同時，行業(yè)僅幾家企業(yè)在布局+拿到客戶訂單，我們認為該賽道后續(xù)依然會享受高成長性。.4）座椅賽道：國內企業(yè)剛剛進入成長前夕，伴隨盈利兌現(xiàn)，客戶多元化亦會加速。41《為奇瑞智界、華為江淮均會在年底到明年陸續(xù)上市，形成強大的矩陣型產品陣列，給消費者持續(xù)帶來“新”產品，有望延續(xù)熱點，帶來相關企業(yè)的業(yè)績彈性。.理想：純電Mega打開新一輪成長預期。2023年12月理想第一款純電發(fā)布，2024年增程L6，以及純電平臺其他車型陸續(xù)發(fā)布，同樣作為產品大年的理想，在新產品加持下，有望帶來相關零部件企業(yè)的業(yè)績增長彈性。42《.2024年智能化依然會是核心看點，尤其無圖版本的城市工況智能化落地，將會帶來消費者感知進一步提升，或許會成為購車核心要素。.基于智能化進程進一步加碼，我們認為汽車電子電氣架構有望迎來快速迭代，車身域控制器、智駕域控制器、區(qū)域控制器、以及和電子電氣架構相關的新產品efuse等，會進一步滲透，建議關注德賽西威、科博達、經緯恒潤等標的。43《.人形機器人遠期空間大，產業(yè)化拐點出現(xiàn)。人形機器人已經經歷了數(shù)十年的前期探索階段，產業(yè)迎來幾點變化：1）AI大模型快速迭代，通用AI使通用人形機器人成為可能；2）特斯拉大力投入機器人，巨頭引領行業(yè)趨勢；3）國內政策大力支持，人形機器人新品原型機層出不窮。.特斯拉作為人形機器人的典型代表，推動行業(yè)發(fā)展，其原有汽車供應鏈亦有望享受轉型紅利，橫向拓展賽道。.我們認為機器人領域的技術將在2024年會持續(xù)更新迭代，或有企業(yè)實現(xiàn)小批出貨，享受行業(yè)估值溢價，建議關注拓普集團、三花智控、雙環(huán)傳動等。21.87儀表板總成頂柜總成21.87儀表板總成頂柜總成保險杠總成落水槽.公司綁定大客戶吉利、奇瑞、上汽實現(xiàn)2015-2018年營收同步高增速，吉利、奇瑞和上汽這三大客戶收入從2015年的4.57億增長到2018年的21.9億，復合增速為68.8%。其中吉利穩(wěn)居收入占比第一，收入2.23億元增長到10.00億元，占比從2480706050403020 90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%0營業(yè)總收入營收同比-右軸28.772020年2021年28.772020年2021年遮陽板頭枕頂棚中央控制系統(tǒng)其他主營業(yè)務其他業(yè)務.遮陽板全球優(yōu)勢企業(yè)，新產品單車價值量提升。公司2022年遮陽板業(yè)務全球市占率提升至46%，市占率全球前列。2022年，公司實現(xiàn)營業(yè)收入51.46億元，歸母凈利潤5.70億元。.由單一零部件橫向拓展總成件，打開二次成長曲線。公司在保持主營產品產銷比表現(xiàn)亮眼的同時，積極拓展產品品類，加速實現(xiàn)新能源汽車內飾配套，實現(xiàn)業(yè)務整合和增長：①頂棚系統(tǒng)產品市占率穩(wěn)步上升有助于集成業(yè)務發(fā)展；②擴建頂棚及頂棚總成類產品項目已獲客戶定點，預計達產后營收及凈利潤穩(wěn)步增長，利好公司效益提升。60504030203-.13%50%40%30%20%10%0%-10%-20%-30%-40%-50%0營業(yè)總收入營收同比-右軸2020年2021年金屬管件氣門嘴2020年2021年金屬管件氣門嘴TPMS傳感器空氣懸架其他主營.在國產供應商中，保隆擁有較強的先發(fā)優(yōu)勢，客戶定點量多質優(yōu)秀。由于空懸產品技術壁壘較高，市場參與者僅為少數(shù)廠商，而保隆憑借高瞻遠矚提前布局，以及傳統(tǒng)業(yè)務所積累的平臺性能力，在空氣彈簧、儲氣罐等領域已經獲得先發(fā)優(yōu)勢，并成為國內少有的具備全系統(tǒng)開發(fā)量產能力的供應商。2022年公司空懸業(yè)務收入2.55億元，同比+368%，在手定點項目合計超68億元，且多為頭部新勢力與自主品牌車企，并拓展向全球客戶。.傳統(tǒng)業(yè)務盈利恢復，新業(yè)務規(guī)模效應出現(xiàn)，盈利能力持續(xù)超預期。隨著公司新業(yè)務如空懸、傳感器等前期新拓展項目逐步進入量產階段，規(guī)模效應下盈利能力持續(xù)轉好；傳統(tǒng)業(yè)務全球領先，隨著宏觀環(huán)境的穩(wěn)定盈利能力持續(xù)恢復高位水平，帶動公司整體業(yè)績持續(xù)超預期提升。6050403020250%200%150%100%50%0%-50%50營業(yè)總收入營收同比-右軸商用車及非道路乘用車3.4商用車及非道路乘用車.23年以來公司收入、利潤持續(xù)創(chuàng)新高。新能源浪潮下公司積極跟進，配套北美大客戶、比亞迪、新勢力、華為等頭部車企，收入持續(xù)提升。同時公司多維度深化改革降本增效，帶動盈利能力低位反轉。.展望后續(xù)，新能源、天然氣重卡、第三曲線等業(yè)務將帶動公司持續(xù)增長，新產能落地提升屬地化配套能力。短期內，公司新能源訂單持續(xù)放量，并且作為天然氣重卡EGR等零部件核心供應商，有望享受天然氣重卡銷量爆發(fā)紅利。而長期來看，今年公司正式成立“數(shù)字與能源熱管理事業(yè)部”，打造第三曲線智能熱管理產品，橫向豐富產品廣度。同時，公司全球布局持續(xù)完善，海外墨西哥、匈牙利工廠均已投產，強化公司屬地化配套制造能力。我們認為，公司正逐步從中國市場走向全球、從汽車行業(yè)走向多場景，有望成為熱管理的全球性綜合領先企業(yè)，進一步打開長期成長空間。9080706050403020100%80%60%40%20%0%-20%-40%0營業(yè)總收入營收同比-右軸3.4星宇股份：老牌車燈供應商，自主新勢力訂單持續(xù)貢獻.自主車燈供應商，市占率穩(wěn)步提升。公司作為國內首家上市車燈企業(yè)，憑借豐富的產品和經驗，抓住LED加速滲透的機遇，市場占有率從2018年的6%提升至2021年的14%。隨著智能化車燈加速應用，公司市占率有望穩(wěn)步提升。.車燈產品轉型升級，客戶版圖不斷拓展。22年公司產品平均出貨單價129.2元，同比+15.4%，其中高附加值的前照燈和后組合燈營收占比37.2%，同比+4.9pp。隨著公司產品結構持續(xù)優(yōu)化，ASP將不斷提升。23H1公司承接17個車型的車燈開發(fā)項目和2個車型的電子開發(fā)項目，實現(xiàn)36個新車型的項目批產，優(yōu)質的新項目為公司未來發(fā)展提供了強有力的保障。9080706050403020073.2346.79%營業(yè)總收入營收同比-右軸60%50%40%30%20%10%0%-10%-20%-30%0三角警示牌類其他業(yè)務控制器三角警示牌類3.4科博達：小微控制模塊全球化路徑明確，域控打開新空間.智能域控制器成為公司新的增長極，成立子公司加速在智能駕駛領域的進展。公司前期產品以各類系統(tǒng)末端的智能執(zhí)行器為主，并在此基礎上積累了扎實的電子控制技術、AUTOSAR軟件開發(fā)能力和生產制造能力，不斷突破大眾、日系等合資客戶即為實力證明。合資公司已經與蔚來達成一致，供應基于地平線方案的自動駕駛域相關產品，包含自動駕駛域控、座艙域控及網(wǎng)關相關功能。.產品升級，客戶開拓，業(yè)績有望放量。當下公司產品從傳統(tǒng)控制器加速向智能域控制器升級，底盤控制器（單車300~500元）和底盤域控制器（單車約1000元）已獲得理想、吉利、比亞迪等多個客戶的定點，同時積極開拓國際市場客戶；車身域控制器（單車約2000元）已獲理想多款車型的定點，已經開始陸續(xù)量產貢獻新的增量，其他新品也在穩(wěn)步放量。403530252050營業(yè)總收入營收同比-右軸40%30%20%10%0%-10%-20%-30%50車載電子與電器車載電子與電器能源管理系統(tǒng)其他汽車零部件其他業(yè)務年3.4經緯恒潤：綜合性汽車電子供應商，新客戶新產品持續(xù)增長年.綜合型汽車電子優(yōu)勢供應商有望受益汽車智能化。公司是綜合型汽車電子供應商，在電子產品、研發(fā)服務及解決方案、高級別智能駕駛整體解決方案等業(yè)務方面實現(xiàn)全方位覆蓋。公司在研項目還包括封閉場景高級別自動駕駛方案開發(fā)項目、汽車電子系統(tǒng)開發(fā)及測試自主工具鏈開發(fā)項目、先進駕駛員輔助系統(tǒng)開發(fā)項目等。.新客戶和新產品持續(xù)增長。受益于高強度的研發(fā)和多樣的產品布局，今年以來公司的客戶和產品均有不同程度擴展。其中，ADAS突破奇瑞、東風嵐圖等新客戶；智能網(wǎng)聯(lián)方面，搭載T-BOXEntry系列的首發(fā)車型計劃于2024年量產；智能座艙方面，持續(xù)與吉利、長城、廣汽、江鈴等客戶合作，AR-HUD產品計劃于2023年內實現(xiàn)量產交付。454035302520.營業(yè)總收入歸母凈利潤營收同比-右軸歸母同比-右軸250%200%150%100%50%0%-50%-100%-150%-200%-250%2021年2022年車身和舒適域電子產品底盤控制電子產品高端裝備電子產品汽車電子產品開發(fā)服務新能源和動力系統(tǒng)電子產品智能駕駛電子產品智能網(wǎng)聯(lián)電子產品研發(fā)服務及解決方案其他業(yè)務高級別智能駕駛整體解決方案3.4華陽集團：智能化與輕量化共成長，平臺型企業(yè)駛向未來賽道.公司是國內智能座艙產品線最齊全的企業(yè)之一，也是國內精密壓鑄行業(yè)最具競爭力企業(yè)之一。公司汽車電子營收占比近70%，產品覆蓋“智能座艙、智能駕駛、智能網(wǎng)聯(lián)”三大領域。目前智能座艙產品為公司最主要的出貨產品，AR-HUD、智能座艙域控、數(shù)字聲學系統(tǒng)、精密運動機構、CMS的不斷落地使得華陽成為座艙平臺型企業(yè)。.智能駕駛類產品中自動泊車產品、360環(huán)視系統(tǒng)、攝像頭產品已量產，多種智駕域控在研中，后續(xù)也將是重要增量。華陽汽車電子單車價值量最高可超過1萬元。華陽精密壓鑄業(yè)務也有較好的發(fā)展，已做到業(yè)內優(yōu)秀水平，目前該業(yè)務更多圍繞智能電動產品部件，也能夠為公司汽車電子產品導流，做到銷售協(xié)同。總體看，公司已成長為平臺型企業(yè)，當前正處于充沛的訂單釋放的上行周期，產品結構變化也使得公司毛利率存在上行趨勢。60504030200年年營業(yè)總收入歸母凈利潤營收同比-右軸歸母同比-右軸160%140%120%100%80%60%40%20%0%-20%0汽車電子精密壓鑄0 0 .乘用車銷量回暖，驅動公司業(yè)績保持高增。國內乘用車銷量回暖，公司第三代智能座艙域控制器、高算力智能駕駛域控制器IPU04所配套的車型銷量提速，營收規(guī)?？焖偬嵘?。同時，第四代智能座艙域控制器和輕量級、高性價比智能駕駛域控制器IPU02均已獲得多個項目訂單，未來隨著量產落地將進一步增厚公司收入。.新產品陸續(xù)量產，持續(xù)賦能公司業(yè)績放量。公司持續(xù)推進本土國際化戰(zhàn)略，與上汽海外、杰發(fā)科技聯(lián)合打造了面向海外本地用戶的新一代全球座艙平臺“國芯V5/GXV5”，有望在2024Q2前實現(xiàn)量產。高算力智能駕駛域控制器IPU04已經在理想、路斯特、上汽等客戶的車型上配套量產，且輕量級智能駕駛IPU02新方案也已經推出更多新方案，即將實現(xiàn)量產。16014012010080604020營業(yè)總收入歸母凈利潤營收同比-右軸歸母同比-右軸90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%車載空調控制器2020年車載空調控制器車載信息娛樂系統(tǒng)車載信息系統(tǒng)車載娛樂系統(tǒng)駕駛信息顯示系統(tǒng)乘用車齒輪摩托車齒輪工程機械齒輪乘用車齒輪摩托車齒輪工程機械齒輪商用車齒輪.積極拓展海外市場，有望貢獻新增量。訂單方面，繼23年3月公司公告獲得全球知名零部件企業(yè)定點后，又與舍弗勒簽署深度合作意向書，并陸續(xù)獲得其他海外優(yōu)質定點項目，打開長期成長空間。同時通過收購三多樂，推動公司產品和服務的國際化進程，并從車用齒輪拓展向辦公等新領域。.減速器產品譜系加速拓寬，看好人形機器人發(fā)展巨大潛力。在工業(yè)機器人領域，公司RV減速器業(yè)務補齊重載產品，市占率進一步提升；同時諧波減速器已實現(xiàn)多型號穩(wěn)定供貨，產能快速提升。人形機器人方面，我們認為目前行業(yè)處于0-1早期階段，主流硬件方案尚未收斂，現(xiàn)有成熟硬件難以滿足機器人要求，看好公司憑借稀缺的齒輪加工+機器人行業(yè)理解+客戶資源的綜合能力，有可能基于機器人本身進行重新設計，突破潛力巨大。80706050403020600%500%400%300%200%100%0%-100%0營業(yè)總收入營收同比-右軸減速機等其他主營《.乘用車座椅消費升級是近年來行業(yè)明顯趨勢。座椅作為與乘用人員接觸最多的部件，其產品功能的升級將最為直接提升乘坐體驗。因此近年來多家車企推出了女王副駕、零重力座椅、全車通風加熱按摩等座椅賣點，成為了國內廠商內卷最集中的領域之一。.乘用車座椅市場空間大且主要以外資寡頭壟斷，繼峰已經完成破局。以單車價值量5000元測算，乘用車座椅行業(yè)擁有千億級別市場空間，且主要受外資寡頭壟斷。在新能源浪潮下，自主新勢力崛起帶動供應格局重塑，而繼峰憑借響應速度、成本把控、以及格拉默有效賦能，成為了少數(shù)破局的國產廠商，目前已經斬獲6個在手定點項目，其中今年先后獲得奧迪、新能源主機廠、一汽大眾的座椅總成定點，業(yè)務拓展加速。.定增預案加碼產能，為業(yè)務放量提供有效支持。4月3日公司發(fā)布定增預案，擬募集資金總額不超過18.1億元，用于：1）合肥汽車內飾件生產基地項目，形成60萬套乘用車座椅產能；2）長春汽車座椅頭枕、扶手及內飾件項目，形成20萬套乘用車座椅及120萬套內飾件產能；3）寧波北侖年產1000萬套汽車出風口研發(fā)制造項目，形成1000萬套出風口產能以及座椅實驗研發(fā)中心。本次定增項目主要圍繞乘用車座椅等新業(yè)務，有望帶動相關產能快速提升，進一步夯實公司座椅總成業(yè)務的技術儲備實力。.全力向汽車座椅總成優(yōu)勢供應商邁進。新款ES6是繼峰座椅業(yè)務的首次落地，試駕后我們對其座椅體驗較為驚艷，確認了繼峰在乘用車座椅產品上研發(fā)生產能力。展望后續(xù)，繼峰持續(xù)開拓客戶中，預計有望在23年獲取100萬套在手訂單、24年形成100萬套產能規(guī)模、25年實現(xiàn)100萬套年產銷量，逐步由國產乘用車座椅“破局者”向“領先者”成長。資料來源：公司公告，申萬宏源研究