納芯微-市場前景及投資研究報(bào)告：車芯日趨完善模擬頭部方陣

證券研究報(bào)告2023年11月22日電子公司評(píng)級(jí)

持有（首次評(píng)級(jí)）當(dāng)前價(jià)格：137.24元目標(biāo)價(jià)格：156.99元車芯布局日趨完善，躋身模擬頭部方陣——納芯微（688052）深度報(bào)告投資要點(diǎn)?傾力打造三大產(chǎn)品矩陣，持續(xù)聚焦兩大應(yīng)用領(lǐng)域。截至2022年末，公司各類產(chǎn)品型號(hào)累計(jì)1400余款，已逐步形成全新的三大產(chǎn)品矩陣，即傳感器、信號(hào)鏈及電源管理。其中，劃歸于信號(hào)鏈產(chǎn)品的“數(shù)字隔離器類產(chǎn)品和信號(hào)調(diào)理AISC芯片”技術(shù)以及出貨量均已處于國際領(lǐng)先、國內(nèi)龍頭地位。傳感器之“磁傳感器”已在客戶端規(guī)模量產(chǎn)，成為傳感器產(chǎn)品業(yè)務(wù)增長的；“線性多通道LED驅(qū)動(dòng)和電機(jī)驅(qū)動(dòng)”等已成為電源管理產(chǎn)品營收快速增長的新引擎。受益于

以及嚴(yán)謹(jǐn)且精準(zhǔn)的產(chǎn)品定位，2019年-2022年，公司營收由0.92億元增長至16.7億元，四年間增長了超18倍。公司持續(xù)聚焦汽車電子和泛能源兩大應(yīng)用市場，消費(fèi)電子業(yè)務(wù)占公司總營收比例較?。?022年僅7.18%），當(dāng)前受消費(fèi)電子景氣度下行影響較小，業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)健康，公司業(yè)績?cè)鲩L可期。??模擬芯片下游應(yīng)用廣泛，時(shí)不我待。模擬芯片是聯(lián)系物理世界和數(shù)字世界之間的紐帶，廣泛應(yīng)用于汽車、消費(fèi)、通信、工控、光伏和軍工等領(lǐng)域。據(jù)Frost

&

Sullivan數(shù)據(jù)，2022年全球模擬芯片銷售額預(yù)計(jì)達(dá)631億美元，同比增長4.8%。國內(nèi)模擬芯片需求占全球50%以上，2021年模擬芯片國產(chǎn)化率僅12%左右。近年來，半導(dǎo)體片龍頭企業(yè)快速成長，有望率先從中受益。成電子行業(yè)主旋律，國產(chǎn)化率也有望持續(xù)提升，以納芯微為代表的國內(nèi)模擬芯中高端車規(guī)芯片厚積薄發(fā)，汽車電子為業(yè)績?cè)鲩L主賽道。公司優(yōu)勢眾多，在傳感器、信號(hào)鏈、電源與驅(qū)動(dòng)等四大領(lǐng)域，已具備15項(xiàng)核心技術(shù)。在研產(chǎn)品多達(dá)40種，多款車規(guī)芯片如磁開關(guān)、LED驅(qū)動(dòng)、用于安全氣囊的壓力傳感器、汽車功能安全隔離驅(qū)動(dòng)芯片、用于電機(jī)控制的專用SoC芯片、高邊與低邊驅(qū)動(dòng)等均已通過AECQ認(rèn)證，部分將通過功能安全認(rèn)證。公司預(yù)計(jì)：公司現(xiàn)有車規(guī)芯片產(chǎn)品單車價(jià)值量約400元，到2025年，預(yù)計(jì)將超2000元。已經(jīng)進(jìn)入了如比亞迪、長城汽車、上汽大眾、聯(lián)合汽車電子、寧德時(shí)代、森薩塔等國內(nèi)外一線汽車客戶供應(yīng)體系，這將為公司車規(guī)新品持續(xù)導(dǎo)入和營收增長奠定堅(jiān)實(shí)基礎(chǔ)。?盈利預(yù)測與投資建議：預(yù)測公司2023-2025年?duì)I收分別為13.09/18.65/26.07億元，2023-2025年CAGR為16%;

2023-2025年歸母凈利潤為-3.09/

0.48/3.06億元，2023-2025年CAGR為6.83%;

2023-2025對(duì)應(yīng)PE為-63.4/406.6/63.8倍。考慮到公司短期凈利潤受股權(quán)激勵(lì)費(fèi)影響較大，我們采用

PS估值，參考可比公司2024年平均PS為10.96，且考慮到公司多款產(chǎn)品處于國際領(lǐng)先、國內(nèi)龍頭地位，車規(guī)芯片有望迎來增長提速，且公司在該領(lǐng)域具備較強(qiáng)的先發(fā)優(yōu)勢。在此，給予公司2024年12倍PS，對(duì)應(yīng)市值約223.8億，對(duì)應(yīng)股價(jià)156.99元。?風(fēng)險(xiǎn)提示：市場競爭加劇；車規(guī)芯片上車時(shí)間不及預(yù)期；汽車、工控、光伏等行業(yè)需求增長不及預(yù)期；業(yè)績不達(dá)預(yù)期對(duì)估值溢價(jià)的負(fù)面影響風(fēng)險(xiǎn)。2投資要件?關(guān)鍵變量?信號(hào)鏈類產(chǎn)品：信號(hào)鏈產(chǎn)品為公司第一大類產(chǎn)品，隔離器類和信號(hào)調(diào)理ASIC芯片種類多且齊全，且市場份額處國際領(lǐng)先。但由于海外廠家產(chǎn)能恢復(fù)，隔離器類產(chǎn)品競爭格局變化，毛利率同比受一定影響。故假設(shè)2023-2025年，信號(hào)鏈產(chǎn)品營收增速為-36.18%、26.43%、21.05%，毛利率分別為41.91%、42.54%、44.36%。???電源管理類產(chǎn)品：公司電源管理類產(chǎn)品包括電機(jī)驅(qū)動(dòng)、柵極驅(qū)動(dòng)、車規(guī)級(jí)低邊開關(guān)、LED驅(qū)動(dòng)、LDO、DCDC等。在該類產(chǎn)品領(lǐng)域，公司厚積薄發(fā)，近年來營收保持高速增長。特別是車規(guī)級(jí)LED驅(qū)動(dòng)、柵極驅(qū)動(dòng)以及電機(jī)驅(qū)動(dòng)產(chǎn)品，在客戶端放量較快。而普通LDO、DCDC等產(chǎn)品競爭格局發(fā)生變化。故假設(shè)2023-2025年，電源管理產(chǎn)品營收增速分別為-7.39%、47.97%、41.38%，毛利率分別為34.37%、35.75%、37.74%。傳感器類產(chǎn)品：公司傳感器類產(chǎn)品包括磁傳感器、壓力傳感器和溫濕度傳感器。公司近期推出多款磁傳感器、車規(guī)級(jí)MEMS壓力傳感器以及多款溫濕度傳感器。特別是用于汽車三電領(lǐng)域的磁傳感器、磁電流傳感器已經(jīng)在客戶端實(shí)現(xiàn)規(guī)模量產(chǎn)，未來有望保持較快增長。故假設(shè)2023-2025年，傳感器產(chǎn)品營收增速分別為49.22%、92.09%、86.43%，毛利率分別為54.96%、55.43%、56.35%；研發(fā)費(fèi)用率：2022年公司研發(fā)費(fèi)用率同比2021年增長較快，達(dá)24.2%。這是由于公司新品擴(kuò)充數(shù)量較多且擴(kuò)品速度較快，特別是車規(guī)級(jí)芯片投入較大，上游原材料價(jià)格上漲，研發(fā)和產(chǎn)品測試成本高，且人員招聘力度較大，以社招為主。2023H1研發(fā)費(fèi)用占公司營收達(dá)46.23%，金額達(dá)3.35億元，同比增長33.02%。在此，預(yù)測公司2023全年研發(fā)費(fèi)用率為44%。隨著公司營收持續(xù)增長，預(yù)測公司2024年和2025年研發(fā)費(fèi)用率有望在2023年基礎(chǔ)上下調(diào)至29%，21%。3投資要件?我們區(qū)別于市場的觀點(diǎn)?市場普遍認(rèn)為：TI等海外廠家產(chǎn)能逐步釋放且具有相對(duì)壓倒性的規(guī)模優(yōu)勢，這將使得國內(nèi)眾多模擬芯片公司發(fā)展舉步維艱。且國內(nèi)模擬芯片廠家數(shù)量眾多，上述雙重因素將加劇市場競爭。我們認(rèn)為：???目前市場競爭較為激烈的模擬芯片，主要為應(yīng)用于消費(fèi)電子以及部分汽車電子與工業(yè)等領(lǐng)域的中低端產(chǎn)品。公司消費(fèi)級(jí)產(chǎn)品型號(hào)和數(shù)量較少，2022年公司消費(fèi)電子業(yè)務(wù)營收比例僅7.18%。公司除模擬芯片外，還有如MEMS壓力傳感器和信號(hào)調(diào)理ASIC芯片等，和TI產(chǎn)品重疊較少，競爭格局相對(duì)較好。從中長期看，隨著公司更高性能芯片逐步研發(fā)和投放市場，和TI以及國內(nèi)純模擬芯片企業(yè)具備一定差異化。?綜上，在參與市場競爭時(shí)，公司部分產(chǎn)品具備一定差異化且市場格局相對(duì)較好，短時(shí)間內(nèi)受競爭格局變化帶來一定影響。但在的大浪潮的推動(dòng)下，隨著公司多數(shù)集成化程度高、定制類、帶功能安全的新品相繼推出，公司盈利能力均將改善，市場空間將有望進(jìn)一步打開。?股價(jià)上漲的催化因素?加速；高端產(chǎn)品加快導(dǎo)入市場；汽車電子國際頭部客戶推進(jìn)超預(yù)期；?估值與目標(biāo)價(jià)?預(yù)測公司2023-2025年?duì)I收分別為13.09/18.65/26.07億元，2023-2025年CAGR為16%;

2023-2025年歸母凈利潤為-3.09/

0.48/3.06億元，2023-2025年CAGR為6.83%;

2023-2025對(duì)應(yīng)PE為-63.4/406.6/63.8倍?？紤]到公司短期凈利潤受股權(quán)激勵(lì)費(fèi)影響較大，我們采用

PS估值，參考可比公司2024年平均PS為10.96，且考慮到公司多款產(chǎn)品處于國際領(lǐng)先、國內(nèi)龍頭地位，車規(guī)芯片有望迎來增長提速，且公司在該領(lǐng)域具備較強(qiáng)的先發(fā)優(yōu)勢。在此，給予公司2024年12倍PS，對(duì)應(yīng)市值約223.8億，對(duì)應(yīng)股價(jià)156.99元。首次覆蓋給予公司“持有”評(píng)級(jí)。?風(fēng)險(xiǎn)提示?市場競爭加??；車規(guī)芯片上車時(shí)間不及預(yù)期；汽車、工控、光伏等行業(yè)需求增長不及預(yù)期；業(yè)績不達(dá)預(yù)期對(duì)估值溢價(jià)的負(fù)面影響風(fēng)險(xiǎn)。4?

第一部分：十年耕耘模擬賽道，車載產(chǎn)品表現(xiàn)不俗?

第二部分：模擬芯片依賴進(jìn)口，

時(shí)不我待目錄?

第三部分：三大產(chǎn)品厚積薄發(fā)，眾多優(yōu)勢日益漸顯?

第四部分：聚焦兩大應(yīng)用領(lǐng)域，業(yè)務(wù)增長未來可期?

第五部分：盈利預(yù)測、估值、投資建議?

第六部分：風(fēng)險(xiǎn)提示51.1數(shù)字隔離地位穩(wěn)固，模擬新品層出不窮?堅(jiān)持技術(shù)創(chuàng)新主線，產(chǎn)品持續(xù)推陳出新?蘇州納芯微電子股份有限公司，成立于2013年，于2022年4月成功登陸。十年磨一劍，公司從最初的信號(hào)調(diào)理ASIC芯片起家，重點(diǎn)聚焦高性能、高可靠性模擬芯片設(shè)計(jì)和銷售，現(xiàn)已逐漸形成成熟的三大產(chǎn)品體系，即傳感器、信號(hào)鏈和電源管理。目前劃歸于信號(hào)鏈產(chǎn)品類別里的“數(shù)字隔離芯片和信號(hào)調(diào)理ASIC芯片”在全球細(xì)分賽道中市占率位居前列。據(jù)Markets

and

Markets數(shù)據(jù)，2020年，公司數(shù)字隔離類芯片全球市場占有率為5.12%。據(jù)Transparency

market

research數(shù)據(jù)，

2020年，公司傳感器信號(hào)調(diào)理ASIC芯片在國內(nèi)市場占有率達(dá)18.74%；高市占率和多元化模擬產(chǎn)品有助于公司市場開拓以及助力公司穩(wěn)居市場龍頭地位。截至2022年末，公司各類產(chǎn)品型號(hào)累計(jì)1400余款，廣泛應(yīng)用于汽車電子、工控、光伏、通信和消費(fèi)等領(lǐng)域。在公司成熟產(chǎn)品放量的同時(shí)，2022年擴(kuò)充了如磁傳感器、非隔離驅(qū)動(dòng)和電源管理新品等產(chǎn)品，其他中高端模擬產(chǎn)品，如高集成度專用ASSP、LED線性車燈驅(qū)動(dòng)和車規(guī)級(jí)帶功能安全的隔離驅(qū)動(dòng)芯片等亦在同步開發(fā)中。??圖表1：納芯微產(chǎn)品布局及應(yīng)用6資料：納芯微招股書，華福證券研究所1.2產(chǎn)品結(jié)構(gòu)適時(shí)調(diào)整，充分迎合市場需求?成熟產(chǎn)品加速放量，新品擴(kuò)充層出不窮，產(chǎn)品體系優(yōu)化正直當(dāng)下?從2013年開發(fā)的應(yīng)用于消費(fèi)電子領(lǐng)域的信號(hào)調(diào)理

ASIC

芯片起步，到應(yīng)用于工業(yè)領(lǐng)域和汽車的、滿足工規(guī)要求和車規(guī)AEC-Q100標(biāo)準(zhǔn)的傳感器信號(hào)調(diào)理ASIC芯片和面向中高壓應(yīng)用的車規(guī)級(jí)壓力傳感器等，再到首顆MEMS壓力傳感器、溫度傳感器以及各類隔離芯片的相繼問世。公司產(chǎn)品已歷經(jīng)初創(chuàng)期、拓展期和業(yè)務(wù)快速上升期等發(fā)展階段。截至2022年年終，公司三大產(chǎn)品體系已經(jīng)基本形成。隨著各品類的擴(kuò)充，產(chǎn)品型號(hào)也逐漸變得多且雜。為了更清晰的產(chǎn)品定位和規(guī)劃，順應(yīng)各應(yīng)用市場需求，公司將原有的三大產(chǎn)品體系——隔離與接口、驅(qū)動(dòng)與采樣、信號(hào)感知，重新劃分為傳感器、信號(hào)鏈和電源管理等三大產(chǎn)品體系。主要?dú)w類的產(chǎn)品有：將信號(hào)感知芯片之集成式傳感器芯片劃至傳感器產(chǎn)品；信號(hào)感知芯片之傳感器信號(hào)調(diào)理

ASIC

芯片、隔離與接口芯片、驅(qū)動(dòng)與采樣芯片之采樣芯片劃至信號(hào)鏈產(chǎn)品；驅(qū)動(dòng)與采樣芯片之驅(qū)動(dòng)芯片劃至電源管理產(chǎn)品。?圖表2：納芯微產(chǎn)品發(fā)展路徑圖表3：納芯微產(chǎn)品優(yōu)化7資料：納芯微招股書，華福證券研究所資料：納芯微招股書，納芯微2022年公司年報(bào)，華福證券研究所1.3創(chuàng)始團(tuán)隊(duì)技術(shù)出身，核心技術(shù)碩果累累?創(chuàng)始成員技術(shù)出身，核心團(tuán)隊(duì)經(jīng)驗(yàn)豐富?創(chuàng)始成員：2022年年報(bào)顯示，公司創(chuàng)始團(tuán)隊(duì)、控股股東及實(shí)際控制人王升揚(yáng)、盛云和王一峰分別直接持有公司股份10.95%，10.20%和3.83%。王升揚(yáng)（董事長）和王一峰均畢業(yè)于北京大學(xué)，盛云畢業(yè)于復(fù)旦大學(xué)，王升揚(yáng)和盛云曾在ADI工作并共事多年，三人分別有著豐富的芯片開發(fā)經(jīng)驗(yàn)和銷售管理經(jīng)驗(yàn)。?技術(shù)團(tuán)隊(duì)：核心技術(shù)團(tuán)隊(duì)中均有國際半導(dǎo)體大廠芯片設(shè)計(jì)研發(fā)工作經(jīng)歷（共計(jì)5名，4名曾工作于ADI，1名曾工作于Marvell）；核心技術(shù)支持及銷售團(tuán)隊(duì)也多數(shù)來自TI、Infineon等國際知名半導(dǎo)體公司。這將為打造一家產(chǎn)品創(chuàng)新型、技術(shù)領(lǐng)先型、研發(fā)體系健全以及運(yùn)營管理體系完善的模擬芯片龍頭企業(yè)奠定堅(jiān)實(shí)基礎(chǔ)。圖表4：納芯微股權(quán)結(jié)構(gòu)圖表5：納芯微研發(fā)部門分工8資料：納芯微招股書，納芯微2022年公司年報(bào)，華福證券研究所資料：納芯微招股書，華福證券研究所1.3創(chuàng)始團(tuán)隊(duì)技術(shù)出身，持續(xù)研發(fā)碩果累累?持續(xù)加大研發(fā)投入，股權(quán)激勵(lì)振奮人心?研發(fā)投入：據(jù)2022年年報(bào)數(shù)據(jù)，公司持續(xù)加大研發(fā)投入，2022年研發(fā)費(fèi)用達(dá)4.04億元，同比增長276.39%，增長較快原因主要?dú)w因于股票激勵(lì)和研發(fā)人員人數(shù)和平均薪酬的增長。公司員工總數(shù)645人，同比增加67.53%。其中研發(fā)人員人數(shù)326人，占比50.54%。研發(fā)人員中碩士及以上學(xué)歷人數(shù)占比58.90%；研發(fā)人員平均薪酬達(dá)58.63萬元/人，同比增長22.16%。公司將擴(kuò)大校園招聘人才比例以及加大與國內(nèi)各大高校和科研機(jī)構(gòu)建立產(chǎn)業(yè)合作力度。??研發(fā)成果：公司在傳感器、信號(hào)鏈、電源與驅(qū)動(dòng)等四大領(lǐng)域已經(jīng)積累如傳感器信號(hào)調(diào)理及校準(zhǔn)技術(shù)、基于“AdaptiveOOK”信號(hào)調(diào)制的數(shù)字隔離芯片技術(shù)等

15項(xiàng)核心技術(shù)。股權(quán)激勵(lì)：公司積極推動(dòng)股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃與落實(shí)，共搭建了三個(gè)員工持股平臺(tái)——納芯壹號(hào)、納芯貳號(hào)以及納芯叁號(hào)，且公司在上市前已實(shí)施三次股權(quán)激勵(lì)。截止2022年年終，限制性股票授予共計(jì)300萬股，累計(jì)激勵(lì)對(duì)象人數(shù)達(dá)215名，占比公司總員工數(shù)的33.33%。圖表6：納芯微研發(fā)投入圖表7：納芯微股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃9資料：納芯微招股書，納芯微2022年公司年報(bào)，華福證券研究所資料：納芯微招股書，納芯微2022年公司年報(bào)，華福證券研究所1.4Fabless+代工廠保安全，直銷結(jié)合經(jīng)銷拓市場?戰(zhàn)略合作頭部晶圓廠，重視工藝開發(fā)和供應(yīng)安全?公司采用Fabless模式，即重點(diǎn)聚焦芯片設(shè)計(jì)和研發(fā)，晶圓制造和封裝測試均委托第三方廠家完成。在芯片設(shè)計(jì)與研發(fā)方面，公司制定了一套規(guī)范的產(chǎn)品研發(fā)流程，包括需求定義、項(xiàng)目立項(xiàng)、設(shè)計(jì)開發(fā)、工程導(dǎo)入、認(rèn)證與試量產(chǎn)和量產(chǎn)等。在晶圓制造和封測環(huán)節(jié)，公司和全球知名晶圓和封測廠家合作多年，工藝相對(duì)穩(wěn)定、成熟。但考慮供應(yīng)鏈安全，公司正積極拓展國內(nèi)晶圓和封測代工資源。2021年1-6月份，已經(jīng)成為公司最大的晶圓代工合作伙伴，占公司采購總額的比例為29.61%。?自建封測工廠——由子公司納希微承接部分自身封測業(yè)務(wù)，納希微已于2022年Q4正式開啟試生產(chǎn)。壓力傳感器和小批量定制化產(chǎn)品將自行封測，以確保供應(yīng)安全和達(dá)到成本管理目標(biāo)。?直銷和經(jīng)銷結(jié)合，打開廣闊銷售渠道?公司根據(jù)市場和不同客戶需求，采用直銷與經(jīng)銷相結(jié)合的商務(wù)模式?！爸变N模式”指公司直接將產(chǎn)品銷售給終端客戶；“經(jīng)銷模式”指公司將產(chǎn)品銷售給經(jīng)銷商或者授權(quán)的代理商，間接的銷售給終端客戶。公司從成立初期銷售模式以直銷為主，現(xiàn)部分業(yè)務(wù)逐步和掌握優(yōu)質(zhì)終端客戶資源的經(jīng)銷商合作，銷售模式轉(zhuǎn)變?yōu)椤爸变N和經(jīng)銷”相結(jié)合模式。?2022年公司通過直銷模式下取得營收約2.7億元，占比16.14%。經(jīng)銷模式下取得營收達(dá)約13.98億元，占比83.72%。圖表8：芯片工藝流程圖表9：納芯微直銷與經(jīng)銷營收變化（萬元）10資料：2022年公司年報(bào)，華福證券研究所資料：納芯微招股書，2022年公司年報(bào)，華福證券研究所1.5受益與下游需求旺盛，業(yè)績有望持續(xù)迎增長?產(chǎn)品精準(zhǔn)定位+，業(yè)績表現(xiàn)斐然?公司成立初期，專注開發(fā)應(yīng)用于消費(fèi)電子領(lǐng)域的信號(hào)調(diào)理ASIC芯片，并于2016年開始，產(chǎn)品逐漸轉(zhuǎn)向應(yīng)用汽車電子和工業(yè)應(yīng)用的隔離與接口產(chǎn)品。在

與下游汽車、工控、通信和消費(fèi)電子等需求增長的背景下，公司營收和扣非歸母凈利潤迎來大幅增長。?2019年-2022年，公司營收分別為0.92億元、2.42億元、8.62億元和16.70億元，GAGR（2019-2022）為153.84%，四年間營收增長超18倍?？鄯菤w母凈利潤分別為670.81萬元、0.40億元、2.19億元和1.69億元，GAGR（2019-2022）為196.59%

。其中，若剔除股份支付費(fèi)用的影響，2022年，歸母凈利潤達(dá)4.47億元，同比增長92.28%。??2023年半年報(bào)數(shù)據(jù)顯示：公司營收達(dá)7.24億元，同比增長-8.8%。扣非歸母凈利潤為-1.78億元，若剔除股份支付費(fèi)用的影響，扣非歸母凈利潤達(dá)1448.35萬元。2019年-2022年，公司銷售毛利率均保持在50%以上，其中2022年銷售毛利率達(dá)50.01%。受市場環(huán)境以及股份支付費(fèi)用等影響，2023年上半年，毛利率和凈利率均有明顯下降，分別為42.83%和-18.19%。隨著市場環(huán)境轉(zhuǎn)好，公司新品逐步上市，公司毛利率和凈利率都將迎來提升。圖表10：納芯微營收及扣非歸母凈利潤圖表11：納芯微毛利率和凈利率變化資料：Wind，華福證券研究所資料：Wind，華福證券研究所11?

第一部分：十年耕耘模擬賽道，車載產(chǎn)品表現(xiàn)不俗?

第二部分：模擬芯片依賴進(jìn)口，

時(shí)不我待目錄?

第三部分：三大產(chǎn)品厚積薄發(fā)，眾多優(yōu)勢日益漸顯?

第四部分：聚焦兩大應(yīng)用領(lǐng)域，業(yè)務(wù)增長未來可期?

第五部分：盈利預(yù)測、估值、投資建議?

第六部分：風(fēng)險(xiǎn)提示122.1模擬芯片依賴進(jìn)口，時(shí)不我待?模擬芯片依賴進(jìn)口，號(hào)角吹響?模擬芯片是聯(lián)系物理世界和數(shù)字世界之間的紐帶，常用于處理連續(xù)函數(shù)模擬信號(hào)（如聲、光、熱、溫度等），如對(duì)其放大、濾波、比較和轉(zhuǎn)換等。模擬芯片主要包括信號(hào)鏈、電源管理和射頻芯片等，具有產(chǎn)品型號(hào)多、單價(jià)相對(duì)低、生命周期長、工藝制程要求不高，產(chǎn)品強(qiáng)調(diào)高可靠性、低失真和低功耗等特點(diǎn)。??據(jù)IC

Insights數(shù)據(jù)，2020年，全球模擬芯片位居前十的廠家，全球市占率高達(dá)約63%，總營收達(dá)354.5億美元左右。除TI外，其他各廠家市占率均為個(gè)位數(shù)，市場競爭較為分散。位居前三的廠家分別是TI,ADI和Skyworks。其中，TI是當(dāng)之無愧的模擬芯片巨頭，2022年銷售額達(dá)200億美元，其中模擬芯片占比超75%。自2004年以來,TI穩(wěn)居全球模擬芯片廠家榜首，2020年其市占率高達(dá)19%，擅長電源管理和運(yùn)算放大器等產(chǎn)品。ADI以運(yùn)算放大器起家，是數(shù)據(jù)轉(zhuǎn)換器龍頭，通過收并購凌特、Maxim等公司，市占率逐年提升。當(dāng)前，全球模擬芯片前十的榜單中，尚未出現(xiàn)中國企業(yè)。在的趨勢下，國內(nèi)廠家奮起直追，有望縮小與頭部廠家的差距。圖表12：模擬芯片信號(hào)鏈傳輸機(jī)理圖表13：2020年模擬芯片市場格局（百萬美元）資料：思瑞浦2020年年度報(bào)告，華福證券研究所資料：ICInsights，納芯微招股書，華福證券研究所132.1模擬芯片依賴進(jìn)口，時(shí)不我待?模擬市場空間巨大，周期性較弱，國產(chǎn)廠家迎來機(jī)遇?據(jù)SIA數(shù)據(jù)，2022年全球半導(dǎo)體行業(yè)銷售額達(dá)5740億美元，同比增長3.3%。據(jù)Frost&Sullivan數(shù)據(jù)，2022年全球模擬芯片銷售額預(yù)計(jì)達(dá)631億美元，同比增長4.8%，約占全球半導(dǎo)體市場總規(guī)模的11%，主要受益于下游汽車智能化對(duì)模擬芯片的需求增長。據(jù)Frost&Sullivan數(shù)據(jù)，至2022年，國內(nèi)模擬芯片市場規(guī)模預(yù)計(jì)達(dá)2956.1億元，同比上一年增長約8.23%。據(jù)中國半導(dǎo)體協(xié)會(huì)數(shù)據(jù)，截至2021年9月，國內(nèi)模擬芯片公司數(shù)量約414家。據(jù)Wind申萬行業(yè)數(shù)據(jù)：截止2023年10月，國內(nèi)模擬芯片A股上市公司共計(jì)32家，總市值規(guī)模超4000億元。???據(jù)華經(jīng)產(chǎn)業(yè)研究院數(shù)據(jù)，國內(nèi)模擬芯片需求占全球50%以上，但仍主要依賴美、歐、日等國廠家進(jìn)口。據(jù)中國半導(dǎo)體協(xié)會(huì)數(shù)據(jù)，2021年模擬芯片自給率僅為12%?？臻g大，下游應(yīng)用廣泛，受單一行業(yè)需求波動(dòng)影響小，故其周期性較弱，這也將給國產(chǎn)廠家?guī)頇C(jī)遇。圖表14：全球模擬芯片市場規(guī)模及增速圖表15：中國模擬芯片市場規(guī)模（億元）資料：Frost&Sullivan、思瀚產(chǎn)業(yè)研究院，華福證券研究所資料：Frost&Sullivan、研究院，華福證券研究所142.2消費(fèi)電子為突破口，再向汽車電子和工業(yè)邁進(jìn)?由易到難，模擬芯片國產(chǎn)化由淺水區(qū)逐步邁向深水區(qū)?中國是全球最大的消費(fèi)電子市場，產(chǎn)銷規(guī)模均位居世界第一。消費(fèi)電子品類主要包括手機(jī)、個(gè)人電腦、可穿戴設(shè)備、音頻設(shè)備以及無人機(jī)等。全球約80%的個(gè)人計(jì)算機(jī)、65%以上的手機(jī)和彩電在國內(nèi)完成生產(chǎn)。以手機(jī)為代表的消費(fèi)電子是模擬芯片重要的應(yīng)用領(lǐng)域，2021年，中國三大手機(jī)品牌全年出貨量約占全球市場的30%。其中，小米市占率為14.1%（1.91億臺(tái)），OPPO和VIVO緊隨其后。應(yīng)用于消費(fèi)電子的模擬芯片在溫度等級(jí)、安全性和可靠性等要求上通常低于工業(yè)級(jí)和車規(guī)級(jí)產(chǎn)品，設(shè)計(jì)和制造門檻亦相對(duì)較低。故多數(shù)國產(chǎn)模擬芯片廠家均是從消費(fèi)級(jí)產(chǎn)品開始著手。部分廠家已初步嶄露頭角，如納芯微、圣邦微、思瑞浦、艾為電子和希荻微等。據(jù)研精畢智數(shù)據(jù)，從模擬芯片的下游應(yīng)用看，通信、汽車、工業(yè)位居前三，分別占37%、25%和21%。隨著消費(fèi)電子需求景氣度下行以及消費(fèi)級(jí)模擬芯片的國產(chǎn)化率穩(wěn)步提升，在電動(dòng)汽車、光伏和5G通信等需求帶動(dòng)下，應(yīng)用于汽車電子、工控、通信等領(lǐng)域的高性能、高可靠性的模擬芯片成為國內(nèi)眾廠家業(yè)務(wù)拓展方向，如納芯微擁有多款滿足AECQ認(rèn)證的車規(guī)級(jí)通用信號(hào)鏈、接口、隔離器和電源管理產(chǎn)品，已經(jīng)給車企批量出貨。??圖表16：2021年中國模擬芯片各應(yīng)用市場規(guī)模及占比圖表17：部分國內(nèi)模擬芯片公司產(chǎn)品及應(yīng)用資料：研精畢智，搜狐網(wǎng)，華福證券研究所資料：納芯微招股書，Wind，華福證券研究所152.3多品類、覆蓋重點(diǎn)市場、重視工藝開發(fā)是三條護(hù)城河?模擬芯片需堅(jiān)持長期主義，長期投入和長期積累同等重要?模擬芯片種類非常豐富，如TI，產(chǎn)品型號(hào)多達(dá)8萬多種，國內(nèi)模擬廠家產(chǎn)品型號(hào)數(shù)量位居第一的圣邦股份，僅擁有4000多種。部分國內(nèi)模擬芯片廠家在細(xì)分市場已經(jīng)位居前列，多品類發(fā)展已經(jīng)成為其下一步方向，如納芯微從信號(hào)鏈調(diào)理芯片，拓展到隔離器類、電源管理類等；思瑞浦從電源管理芯片，已拓展至隔離、接口和MCU等產(chǎn)品。??國內(nèi)模擬芯片廠家在品類擴(kuò)張的同時(shí)，需要考慮新品的“質(zhì)量”。應(yīng)用于消費(fèi)電子的中低端模擬芯片目前已經(jīng)面臨較為火熱的市場競爭，且消費(fèi)電子需求低迷已成行業(yè)共識(shí)，開發(fā)高性能模擬芯片以覆蓋高端應(yīng)用市場亦成為當(dāng)下共識(shí)。故應(yīng)用于汽車電子、通信和工業(yè)等領(lǐng)域的中高端模擬芯片的研發(fā)和投入將成為國內(nèi)廠家進(jìn)一步打開發(fā)展空間的必經(jīng)之道。模擬芯片的先進(jìn)性主要體現(xiàn)在高信噪比、低失真和低功耗等參數(shù)，一顆性能優(yōu)良的模擬芯片，離不開工藝平臺(tái)和器件的相互配合。故模擬芯片廠家間的差異化競爭，與其工藝開發(fā)密切相關(guān)。常見的模擬芯片工藝有BiCMOS工藝、BCD工藝等。頭部廠家，如TI和ADI均采用IDM模式。國內(nèi)部分模擬芯片廠家亦在計(jì)劃從Fabless模式向Fab-lite轉(zhuǎn)變，如納芯微自建封測產(chǎn)線，便于開發(fā)封測工藝。圖表18：部分國內(nèi)模擬芯片公司產(chǎn)品型號(hào)數(shù)量（種）圖表19：2022年TI業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)圖表20：幾種常見模擬芯片工藝比較資料

：杰華特2022年公司年報(bào)，納芯微2022年公司年報(bào)，芯朋微2022年公司年報(bào)，SMDC科創(chuàng)數(shù)據(jù)研究中心（微信公共號(hào)）

，經(jīng)理人傳媒（微信公共號(hào)），電子發(fā)燒友網(wǎng)（微信公共號(hào)），華福證券研究所（具體數(shù)值與實(shí)際可能有偏差，以實(shí)際為主）資料：半導(dǎo)體行業(yè)觀察，華福證券研究所資料：意法半導(dǎo)體官網(wǎng)，TSMC官網(wǎng)，杰華特招股書，華福證券研究所16?

第一部分：十年耕耘模擬賽道，車載產(chǎn)品表現(xiàn)不俗?

第二部分：模擬芯片依賴進(jìn)口，

時(shí)不我待目錄?

第三部分：三大產(chǎn)品厚積薄發(fā)，眾多優(yōu)勢日益漸顯?

第四部分：聚焦兩大應(yīng)用領(lǐng)域，業(yè)務(wù)增長未來可期?

第五部分：盈利預(yù)測、估值、投資建議?

第六部分：風(fēng)險(xiǎn)提示173.1傳感器——實(shí)現(xiàn)自動(dòng)檢測和控制的“主角”?三類傳感器多管齊下，強(qiáng)產(chǎn)品力滿足多場景需求?據(jù)國家標(biāo)準(zhǔn)（GB/T7665-2005），對(duì)傳感器的定義為能夠感受規(guī)定的被測量并按照一定規(guī)律轉(zhuǎn)換成可用輸出信號(hào)的器件和裝置。其通常由敏感元件和轉(zhuǎn)換元件組成。?傳感器是智能硬件中的核心器件。其性能通常直接決定智能硬件的性能。受汽車電子、物聯(lián)網(wǎng)、工控、醫(yī)療以及數(shù)字化等多領(lǐng)域驅(qū)動(dòng)，全球及中國傳感器市場規(guī)模穩(wěn)步提升。據(jù)數(shù)據(jù)，2021年全球傳感器市場規(guī)模達(dá)1709.1億美元，預(yù)計(jì)2023年將達(dá)2032.2億美元，CAGR（2021-2023）為8.15%。據(jù)智研咨詢數(shù)據(jù)，2021年，中國傳感器市場規(guī)模達(dá)2975.1億元，同比增長18.74%。在國內(nèi)傳感器市場中，汽車電子和工業(yè)應(yīng)用需求占比最高，達(dá)42%。??2022年公司傳感器產(chǎn)品包括：磁傳感器、壓力傳感器、溫濕度傳感器等。磁傳感器包括集成式電流傳感器、線性電流傳感器和角度傳感器；壓力傳感器主要基于MEMS工藝開發(fā)，包括表壓傳感器、絕壓傳感器和壓差傳感器等；溫濕度傳感器包括模擬輸出溫度傳感器、數(shù)字輸出溫度傳感器和溫度傳感器等。除以上產(chǎn)品外，公司有多款全新傳感器產(chǎn)品在研發(fā)中，以應(yīng)對(duì)不同應(yīng)用市場的需求。據(jù)公司2022年年報(bào)數(shù)據(jù)，傳感器產(chǎn)品營收達(dá)1.11億元，同比增長

202.35%，占比總營收6.66%。年度累計(jì)銷售5317.07萬顆，同比增長81.22%，銷量增幅較大主要?dú)w因于磁傳感器等新品規(guī)模放量。圖表21：全球傳感器市場規(guī)模及預(yù)測，國內(nèi)傳感器下游主要應(yīng)用占比圖表22：納芯微傳感器產(chǎn)品18資料：賽迪，研究院，共研產(chǎn)業(yè)研究院，深圳市電子商會(huì)，搜狐網(wǎng)，華福證券研究所資料：納芯微2022年報(bào)，華福證券研究所3.1傳感器——實(shí)現(xiàn)自動(dòng)檢測和控制的“主角”?三類傳感器多管齊下，強(qiáng)產(chǎn)品力滿足多場景需求?磁傳感器主要基于霍爾效應(yīng)原理和磁阻效應(yīng)，可實(shí)現(xiàn)高精度的針對(duì)聚磁環(huán)的大量程電流的檢測，廣泛應(yīng)用于電動(dòng)汽車電驅(qū)動(dòng)系統(tǒng)、工業(yè)電機(jī)控制、光伏逆變器以及消費(fèi)電子等領(lǐng)域中的大電流檢測。???據(jù)觀研報(bào)告網(wǎng)數(shù)據(jù)，2021年全球磁傳感器芯片規(guī)模已超過26億美元，預(yù)計(jì)2027年這一規(guī)模將達(dá)45億美元，CAGR（2021-2027）為9.61%。2021年全球磁傳感器各應(yīng)用領(lǐng)域中，汽車電子市場規(guī)模最大，達(dá)16億美元。磁傳感器海外廠家主要有Allegro,

Honeywell以及Melexis等，國內(nèi)磁傳感器廠家主要有圣邦微、成都芯進(jìn)電子、燦瑞科技、上海矽?？萍家约凹{芯微等。溫濕度傳感器具有精度高、功耗低等優(yōu)點(diǎn)。主要基于晶體管PN結(jié)的溫度效應(yīng)并集成高精度信號(hào)調(diào)理電路，感知溫度并轉(zhuǎn)換成模擬信號(hào)，對(duì)智能硬件進(jìn)行溫度的檢測和控制。在智能家居、食飲、醫(yī)療、汽車電子和工控等領(lǐng)域應(yīng)用廣泛。2022年，公司推出了一款單片集成數(shù)字輸出溫濕度傳感器，已經(jīng)和某海外頭部設(shè)備測試設(shè)備廠家進(jìn)行深度合作，為后續(xù)溫濕度傳感器新品開發(fā)和技術(shù)提升奠定基礎(chǔ)。據(jù)恒州博智數(shù)據(jù)，至2025年，中國溫度傳感器市場規(guī)模將達(dá)1021.7億元。溫濕度傳感器海外廠家主要有瑞士盛思銳、日本瑞薩、森薩塔、美國霍尼韋爾、德國博世和大陸等，國內(nèi)主要廠家有中科銀河芯、廣州奧松電子、申矽凌微和納芯微等。圖表23：全球磁傳感器市場規(guī)模圖表24：2021年全球磁傳感器下游各應(yīng)用占比圖表25：2016-2025E年中國溫度傳感器市場規(guī)模及預(yù)測資料：，華福證券研究所資料：，華福證券研究所資料：恒州博智，華福證券研究所193.1傳感器——實(shí)現(xiàn)自動(dòng)檢測和控制的“主角”?三類傳感器多管齊下，強(qiáng)產(chǎn)品力滿足多場景需求?MEMS壓力傳感器，主要基于MEMS工藝，可實(shí)現(xiàn)寬溫度范圍下，微低壓壓力的精準(zhǔn)檢測，廣泛應(yīng)用于汽車電子、工控、醫(yī)療、白電等領(lǐng)域。其中網(wǎng)絡(luò)與通信、汽車電子兩個(gè)行業(yè)應(yīng)用位居第一、二大應(yīng)用，市場規(guī)模占比分別達(dá)31%和29%。汽車電子：MEMS壓力傳感器在汽車制動(dòng)系統(tǒng)、變速箱、曲軸箱通風(fēng)系統(tǒng)、尾氣壓差和燃油汽車發(fā)動(dòng)機(jī)氣缸等零部件上均有應(yīng)用。如對(duì)發(fā)動(dòng)機(jī)氣缸的負(fù)壓、吸氣壓、升壓比和油壓等進(jìn)行檢測，能在高溫環(huán)境下，對(duì)氣缸壓力進(jìn)行高精度測量；另外，汽車胎壓的檢測也是由MEMS壓力傳感器來完成，對(duì)輪胎狀態(tài)進(jìn)行實(shí)時(shí)監(jiān)控以保證行車安全。???受下游行業(yè)需求影響，據(jù)數(shù)據(jù)，2020年全球MEMS傳感器市場規(guī)模預(yù)計(jì)達(dá)149億美元，預(yù)計(jì)到2026年將達(dá)到269億美元，年復(fù)合增長率為10.34%。從全球MEMS傳感器市場規(guī)模占比看，MEMS壓力傳感器排名第二，達(dá)14.3%，僅次于射頻MEMS傳感器器件，緊隨其后的則是MEMS麥克風(fēng)、加速度計(jì)和陀螺儀等傳感器產(chǎn)品。目前，國內(nèi)MEMS傳感器主要依賴進(jìn)口，涉及海外廠家有博通、博世、STM和TI等。國內(nèi)MEMS傳感器廠家已經(jīng)在多個(gè)產(chǎn)品領(lǐng)域取得突破，如MEMS麥克風(fēng)領(lǐng)域取得卓有成就的歌爾股份、瑞聲科技等；在MEMS壓力傳感器領(lǐng)域有美泰科技、士蘭微和納芯微等。車規(guī)級(jí)MEMS壓力傳感器企業(yè)在國內(nèi)較為稀缺，納芯微在此類產(chǎn)品上相對(duì)頗具優(yōu)勢。圖表26：2019年中國MEMS傳感器下游各應(yīng)用占比圖表27：2020-2023E中國MEMS行業(yè)（含傳感器）市場規(guī)模圖表28：全球MEMS傳感器產(chǎn)品結(jié)構(gòu)資料：行行查研究中心，華福證券研究所資料：，華福證券研究所資料：，華福證券研究所203.2信號(hào)鏈——聯(lián)系模擬與數(shù)字世界的橋梁?兩大拳頭產(chǎn)品——信號(hào)調(diào)理和隔離器，市場地位舉足輕重?公司信號(hào)鏈產(chǎn)品主要包括傳感器信號(hào)調(diào)理ASIC芯片、隔離器系列、接口類、工業(yè)與汽車ASSP、通用信號(hào)鏈等。據(jù)公司年報(bào)：2022年，信號(hào)鏈產(chǎn)品營收達(dá)10.46億元，占比公司總營收約62.6%，同比增長60.95%，累計(jì)銷量11.41億顆。???傳感器信號(hào)調(diào)理ASIC芯片：其基于CMOS工藝，專用于采樣和處理傳感器敏感元件的輸出信號(hào)。該信號(hào)通常會(huì)存在非線性、且相對(duì)微弱等問題，可實(shí)現(xiàn)該信號(hào)的放大、模數(shù)轉(zhuǎn)換、校準(zhǔn)、溫度補(bǔ)償及調(diào)整等功能。2020年信號(hào)鏈調(diào)理ASIC芯片國內(nèi)市占率已達(dá)18.74%。公司信號(hào)鏈調(diào)理AISC產(chǎn)品品類眾多，涵蓋壓力傳感器、硅麥克風(fēng)、加速度計(jì)、電流傳感器、紅外傳感和磁傳感器等?？杀粡V泛應(yīng)用于汽車電子、工控、智能家居和消費(fèi)電子等領(lǐng)域。信號(hào)調(diào)理ASIC芯片作為傳感器重要的執(zhí)行后端，通常和傳感器搭配使用。故其需求也同樣隨著傳感器的需求增長而逐年增長。汽車電子和以手機(jī)為代表的消費(fèi)電子的迅速發(fā)展亦帶動(dòng)了MEMS傳感器的需求快速提升。據(jù)博世統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)，MEMS傳感器單車用量將超50顆，如壓力傳感器、加速度計(jì)、陀螺儀等，汽車智能電動(dòng)化催生更多MEMS傳感器上車，也有望帶動(dòng)信號(hào)調(diào)理ASIC芯片的需求增長。圖表29：傳感器信號(hào)調(diào)理ASIC芯片工作原理圖表30：MEMS傳感器和ASIC芯片圖表31：不同溫度下輸出信號(hào)經(jīng)調(diào)理前后對(duì)比資料：納芯微招股書，華福證券研究所資料：納芯微招股書，華福證券研究所資料：納芯微招股書，華福證券研究所213.2信號(hào)鏈——聯(lián)系真實(shí)世界與數(shù)字世界的橋梁?兩大拳頭產(chǎn)品——信號(hào)調(diào)理和隔離器，市場地位舉足輕重?隔離器：其作用是將電路輸入和輸出兩端進(jìn)行電氣隔離，通過去除高低壓電路間的接地環(huán)路，阻斷共模和浪涌等現(xiàn)象發(fā)生，以實(shí)現(xiàn)對(duì)電路、設(shè)備和人員的安全保護(hù)。????目前公司隔離器系列產(chǎn)品品類完善，包括標(biāo)準(zhǔn)數(shù)字隔離、隔離接口、隔離電源、隔離采樣和隔離驅(qū)動(dòng)等。其性能指標(biāo)及核心技術(shù)均已達(dá)到國際先進(jìn)水平，已經(jīng)廣泛應(yīng)用于汽車電子、工控和通信（服務(wù)器）等領(lǐng)域，與各行業(yè)頭部客戶均有密切合作。更值得一提的是：公司隔離器各品類均有型號(hào)通過車規(guī)AEC-Q100認(rèn)證，可以滿足國內(nèi)外不同車廠和Tier1應(yīng)用需求。據(jù)Markets

and

Markets數(shù)據(jù)，2022年，全球數(shù)字隔離芯片市場規(guī)模約18億美元，預(yù)計(jì)到2027年，將達(dá)27億美元，2022-2027年CAGR為8.45%。汽車和工業(yè)是數(shù)字隔離芯片應(yīng)用的兩大市場，預(yù)計(jì)到2026年，這兩大應(yīng)用需求占比分別為28.80%和16.79%。此外，光伏、物聯(lián)網(wǎng)、5G基站、AI服務(wù)器均為數(shù)字隔離器幾大重要的應(yīng)用領(lǐng)域。從數(shù)字隔離器全球競爭格局看，歐美日廠家依然占市場主導(dǎo)地位。據(jù)Markets

and

Markets數(shù)據(jù)，2020年，TI、Silicon

Labs、ADI、博通以及英飛凌等頭部廠家占據(jù)全球數(shù)字隔離器市場份額超40%以上。2020年，納芯微的數(shù)字隔離芯片產(chǎn)品出貨量達(dá)3586.71萬顆，市占率已經(jīng)占全球市場的5.12%。公司在接口芯片（CAN/Lin/I2C等）以及通用信號(hào)鏈如運(yùn)算放大器、電壓基準(zhǔn)、數(shù)據(jù)轉(zhuǎn)換器等產(chǎn)品布局齊全，同樣被廣泛應(yīng)用。圖表32：數(shù)字隔離器工作原理圖表33：三種隔離技術(shù)對(duì)比圖表34：2020-2026全球數(shù)字隔離芯片下游應(yīng)用占比資料：納芯微招股書，華福證券研究所資料：納芯微招股書，華福證券研究所資料：MarketsandMarkets，華經(jīng)產(chǎn)業(yè)研究院，華福證券研究所3.3電源管理——智能硬件的“供血”器官???邏輯信號(hào)控制之“源動(dòng)力”，驅(qū)動(dòng)業(yè)務(wù)增長之“新引擎”電源管理芯片通常在智能硬件系統(tǒng)中起著對(duì)電能的變換、分配、檢測等電能管理相關(guān)作用，是智能硬件系統(tǒng)的“供血”器官。據(jù)公司年報(bào)：2022年，電源管理產(chǎn)品營收達(dá)5.1億元，同比增長196.67%，占公司總營收約30.52%，累計(jì)銷量2.36億顆，電源管理產(chǎn)品與信號(hào)鏈產(chǎn)品已經(jīng)成為公司業(yè)務(wù)的雙引擎。?公司電源管理產(chǎn)品主要包括：1）柵極驅(qū)動(dòng)：驅(qū)動(dòng)功率器件，放大MCU電壓或電流信號(hào)，以控制功率器件的開與關(guān)；2）電機(jī)驅(qū)動(dòng)：控制MCU輸出的邏輯信號(hào)，開通或者切換驅(qū)動(dòng)再輸出，以實(shí)現(xiàn)電機(jī)按需工作；3）LED驅(qū)動(dòng)：給LED穩(wěn)定恒流供電，以達(dá)到LED預(yù)期的亮度要求，具有支持診斷保護(hù)，恒流精度高和低功耗等特點(diǎn)

；4）供電電源：包括LDO、電壓監(jiān)控等，可給待機(jī)系統(tǒng)中的MCU或其他休眠器件供電，可實(shí)現(xiàn)硬件平臺(tái)低功耗運(yùn)行；5）功率路徑保護(hù)：電子保險(xiǎn)絲等，用于驅(qū)動(dòng)阻容感類負(fù)載，并具有診斷保護(hù)功能。汽車電子：上述多款電源產(chǎn)品，可廣泛用于車身電子域控、車燈、熱管理、整車域控、PDU、BMS等車載控制器中，如電機(jī)控制、車燈照明LED驅(qū)動(dòng)、智能低邊開關(guān)、高壓LDO產(chǎn)品以及電子保險(xiǎn)絲等。??電源管理產(chǎn)品是最常見的模擬芯片之一，市場格局如同模擬芯片大類，海外廠家主要有TI、ADI、英飛凌等，近年來，國內(nèi)廠家奮起直追，在中低端電源管理產(chǎn)品中已經(jīng)取得長足的進(jìn)步。其中，具有代表性的廠家有圣邦威、思瑞浦、杰華特、南芯和納芯微等。圖表35：全球電源管理芯片市場規(guī)模（億美元）圖表36：中國電源管理芯片市場規(guī)模（億美元）圖表37：2022年部分模擬芯片廠家電源管理營收及增長資料：前瞻產(chǎn)業(yè)研究院，華福證券研究所資料：Frost

&Sullivan，財(cái)經(jīng)網(wǎng)，華福證券研究所資料：iFind，華福證券研究所233.4高性能產(chǎn)品超前布局，打造國產(chǎn)模擬絕美生態(tài)?超前布局中高端、高價(jià)值產(chǎn)品，占據(jù)長期發(fā)展制高點(diǎn)?國內(nèi)模擬芯片廠家雖很多，但多數(shù)主要聚焦消費(fèi)電子和工業(yè)領(lǐng)域，僅有為數(shù)不多的廠家涉足汽車電子應(yīng)用。目前這些廠家中已量產(chǎn)產(chǎn)品主要偏中低端，如放大器、BUCK、Boost、LDO、DCDC等通用信號(hào)鏈產(chǎn)品居多。而對(duì)于單價(jià)較高的中高端模擬芯片，由于技術(shù)門檻高，專業(yè)研發(fā)人員稀缺、缺乏成熟供應(yīng)鏈支持、大資金投入以及客戶認(rèn)證等問題，以致當(dāng)前相對(duì)空白。?公司經(jīng)過多年沉淀，在核心技術(shù)人才建設(shè)、IP積累、供應(yīng)鏈管理、客戶拓展等多方面具備競爭優(yōu)勢；在知識(shí)產(chǎn)權(quán)保護(hù)機(jī)制、客戶認(rèn)證與車規(guī)產(chǎn)品認(rèn)證等領(lǐng)域構(gòu)建了認(rèn)證壁壘；在供應(yīng)鏈與資金實(shí)力等方面建立起了準(zhǔn)入壁壘。這為公司超前布局中高端、高價(jià)值產(chǎn)品奠定了基礎(chǔ)，以傳感器為例，有耐高壓磁開關(guān)、電流傳感器、測量方向盤轉(zhuǎn)角角度的角度傳感器、用于安全氣囊的壓力傳感器以及輪速傳感器等產(chǎn)品；在信號(hào)鏈產(chǎn)品領(lǐng)域，有CAN、LIN、集成了MCU和馬達(dá)驅(qū)動(dòng)的專用SoC芯片等產(chǎn)品；在電源管理產(chǎn)品方面，有在車身域控和整車控制器中大量使用的e-fuse、高邊與低邊驅(qū)動(dòng)、車規(guī)級(jí)線性多通道LED驅(qū)動(dòng)等產(chǎn)品。同時(shí)，公司將通過戰(zhàn)略投資或與頭部終端客戶共同定義產(chǎn)品實(shí)現(xiàn)聯(lián)合開發(fā)等。以上產(chǎn)品布局既能提升公司產(chǎn)品價(jià)值量和毛利率，又構(gòu)筑了堅(jiān)實(shí)的競爭壁壘。?搭建全品類、多方向的產(chǎn)品生態(tài)，將使公司在汽車電子、泛能源等高壁壘市場獲得競爭優(yōu)勢。通過持續(xù)的技術(shù)創(chuàng)新和深度的客戶合作，將進(jìn)一步強(qiáng)化公司在模擬芯片市場的龍頭地位。圖表38：部分中高端在研產(chǎn)品序號(hào)項(xiàng)目名稱進(jìn)展擬達(dá)到目標(biāo)技術(shù)水平國內(nèi)領(lǐng)先具體應(yīng)用前景車規(guī)級(jí)MEMS壓力傳感器敏感元件研發(fā)內(nèi)燃機(jī)汽車動(dòng)力系統(tǒng)及新能源汽車電池包熱失控管理等1持續(xù)開發(fā)研發(fā)滿足汽車進(jìn)氣系統(tǒng)、尾氣系統(tǒng)、燃油系統(tǒng)的微差壓、差壓MEMS壓力敏感元件。國內(nèi)領(lǐng)先耐負(fù)壓能力國際領(lǐng)先主要應(yīng)用工業(yè)控制、電源、電力電表及新能源汽車領(lǐng)域等2非隔離驅(qū)動(dòng)芯片研發(fā)持續(xù)開發(fā)符合AEC-Q100車規(guī)級(jí)高性能驅(qū)動(dòng)芯片，分為600V高壓半橋驅(qū)動(dòng)芯片、24V雙路低壓驅(qū)動(dòng)芯片。主要應(yīng)用于新能源車熱管理系統(tǒng)和車身管理系統(tǒng)等345高集成度專用

ASSP高精度信號(hào)鏈AFE持續(xù)開發(fā)持續(xù)開發(fā)持續(xù)開發(fā)符合AEC-Q100標(biāo)準(zhǔn)的車規(guī)級(jí)電機(jī)控制器，內(nèi)置控制MCU+驅(qū)動(dòng)半橋，支持BLDC，BDC，Stepper。量產(chǎn)高精度24bits-ADC，和基準(zhǔn)芯片國內(nèi)領(lǐng)先國內(nèi)領(lǐng)先國內(nèi)領(lǐng)先工業(yè)自動(dòng)化等高可靠性MEMS壓力傳感器芯片研發(fā)小尺寸、小量程、低噪聲MEMS晶圓設(shè)計(jì)和MEMS芯片+傳感器信號(hào)調(diào)理ASIC芯片低應(yīng)力集成封裝技術(shù)。主要應(yīng)用于汽車和家電等汽車功能安全隔離驅(qū)動(dòng)芯片開發(fā)符合汽車功能安全I(xiàn)SO26262ASIL-D認(rèn)證及AEC-100標(biāo)準(zhǔn)的車規(guī)級(jí)智能隔離柵極驅(qū)動(dòng)芯片,從設(shè)計(jì)，仿真，驗(yàn)證，生產(chǎn)制造全流程符合汽車功能安全流程要求。國內(nèi)領(lǐng)先CMTI指標(biāo)國際領(lǐng)先6持續(xù)開發(fā)主要應(yīng)用于新能源車電控等資料：2022年年報(bào)，華福證券研究所243.5眾多優(yōu)勢集于一身，產(chǎn)品市占闊步提升?九大優(yōu)勢助力公司行穩(wěn)致遠(yuǎn)，三大競爭力尤為突出?公司歷經(jīng)十年磨礪，初步形成九大優(yōu)勢：1）人才儲(chǔ)備；2）研發(fā)實(shí)力；3）產(chǎn)品力；4）汽車芯片先發(fā)優(yōu)勢；5）客戶資源；6）全球化布局；7）供應(yīng)鏈；8）業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)健康；9）定制服務(wù)+自建封測；?競爭力1：研發(fā)實(shí)力突出。公司擁有豐富的核心技術(shù)儲(chǔ)備，已形成一套完整的研發(fā)體系。公司以信號(hào)鏈產(chǎn)品技術(shù)為基礎(chǔ)，在傳感器、信號(hào)鏈、電源管理等三大產(chǎn)品領(lǐng)域累計(jì)擁有15項(xiàng)核心技術(shù)，技術(shù)能力比肩國際頭部廠家。公司擁有突出的非標(biāo)產(chǎn)品設(shè)計(jì)能力，可根據(jù)客戶需求來定義定制化的設(shè)計(jì)、封裝和測試方法。??競爭力2：產(chǎn)品力強(qiáng)。公司產(chǎn)品齊全，從中低端消費(fèi)級(jí)產(chǎn)品拓展到汽車電子和泛能源領(lǐng)域應(yīng)用的高性能產(chǎn)品。其中傳感器、信號(hào)鏈ASIC和隔離器產(chǎn)品可實(shí)現(xiàn)消費(fèi)級(jí)、工業(yè)級(jí)和車規(guī)級(jí)全覆蓋?？蔀榭蛻籼峁┫鄬?duì)完整的解決方案，得到客戶普遍認(rèn)可。競爭力3：汽車芯片先發(fā)優(yōu)勢。公司較早期便涉足車載領(lǐng)域，已具備完整的車芯設(shè)計(jì)、生產(chǎn)和供應(yīng)鏈體系。多款產(chǎn)品實(shí)現(xiàn)國內(nèi)首發(fā)，填補(bǔ)了國產(chǎn)空白。車芯品類豐富，均滿足AEC-Q車規(guī)標(biāo)準(zhǔn)認(rèn)證，部分滿足功能安全ASIL-D要求，已進(jìn)入國內(nèi)外一線客戶供應(yīng)體系。圖表39：納芯微九大優(yōu)勢??信號(hào)鏈調(diào)理ASIC新品和隔離器新品已經(jīng)積累眾多優(yōu)質(zhì)客戶資源；在汽車缺芯、汽車智能化和車芯國產(chǎn)化大背景下，已經(jīng)和多家國際一線客戶建立戰(zhàn)略合作。?創(chuàng)始團(tuán)隊(duì)、核心團(tuán)隊(duì)來自國際大廠，在市場預(yù)判、產(chǎn)品定義、運(yùn)營與銷售管理等多方面具備豐富經(jīng)驗(yàn)。??公司為核心頭部客戶提供芯片定制服務(wù)，可形成核心客戶圈，基于客戶需求，進(jìn)一步提升產(chǎn)品力；?公司重點(diǎn)聚焦汽車電子和泛能源兩大核心賽道，消費(fèi)電子業(yè)務(wù)占比較?。?022年，占比7.18%），受消費(fèi)疲軟

影響較小。自建封測廠（納希微），壓力傳感器及定制化產(chǎn)品自行封測。保證產(chǎn)能需求、控制成本，降低產(chǎn)能波動(dòng)對(duì)公司產(chǎn)品產(chǎn)量、供貨周期影響。?公司車規(guī)級(jí)芯片已在大量主流整車廠商、汽車一級(jí)供應(yīng)商實(shí)現(xiàn)批量裝車；??國內(nèi)首家通過VDE增強(qiáng)隔離認(rèn)證的芯片公司；全部隔離芯片品類均有型號(hào)通過車規(guī)認(rèn)證；?與海內(nèi)外頭部代工廠形成戰(zhàn)略合作，有利于產(chǎn)品代工工藝的穩(wěn)定性以及產(chǎn)能保證，以確保供應(yīng)鏈的安全和代工成本的穩(wěn)定。??2022年年末，已在日本、韓國和德國三地設(shè)立了分支機(jī)構(gòu)；設(shè)立銷售辦公室，以便于向海外客戶提供優(yōu)質(zhì)便捷的本地化服務(wù)。全球化為公司發(fā)展再添一翼。??多款車規(guī)新品全國首發(fā)，填補(bǔ)空白；重視IP和專利保護(hù)（至2022年，計(jì)82項(xiàng)專利），主要產(chǎn)品核心技術(shù)指標(biāo)達(dá)或優(yōu)于國際競品水平；多年積累傳感器、信號(hào)鏈、電源與驅(qū)動(dòng)四大領(lǐng)域，形成了15項(xiàng)核心技術(shù)。?三大產(chǎn)品體系清晰，高壁壘、高價(jià)值、高可靠性產(chǎn)品已為公司筑建產(chǎn)品護(hù)城河；其中，隔離器件等已充分受市場認(rèn)可。資料：納芯微2022年公司年報(bào)，華福證券研究所25?

第一部分：十年耕耘模擬賽道，車載產(chǎn)品表現(xiàn)不俗?

第二部分：模擬芯片依賴進(jìn)口，

時(shí)不我待目錄?

第三部分：三大產(chǎn)品厚積薄發(fā)，眾多優(yōu)勢日益漸顯?

第四部分：聚焦兩大應(yīng)用領(lǐng)域，業(yè)務(wù)增長未來可期?

第五部分：盈利預(yù)測、估值、投資建議?

第六部分：風(fēng)險(xiǎn)提示264.1聚焦兩大應(yīng)用領(lǐng)域，業(yè)務(wù)增長未來可期???產(chǎn)品縱深兩大應(yīng)用領(lǐng)域之——汽車電子與泛能源從公司2022年收入占比看，汽車電子（23.13%，累計(jì)出貨1億顆）和泛能源（69.69%）將成為公司長期業(yè)務(wù)增長的兩大板塊。據(jù)汽車工業(yè)協(xié)會(huì)數(shù)據(jù)，2023年，中國汽車電子市場規(guī)模預(yù)計(jì)將達(dá)10973億元，同比增長12.16%。汽車電子市場規(guī)模的增長，受益于新能源汽車的快速發(fā)展。當(dāng)前，中國新能源汽車銷量引領(lǐng)全球，2022年1-12月份，中國新能源汽車銷量達(dá)688.7萬輛，同比增加近1倍。在汽車智能化、電動(dòng)化與動(dòng)力電池高壓化等產(chǎn)業(yè)趨勢的助推下，模擬芯片有望加速在汽車電子領(lǐng)域滲透。作為一家深耕于汽車電子領(lǐng)域的模擬芯片設(shè)計(jì)和銷售公司，有望受益于當(dāng)下正在發(fā)生的“汽車技術(shù)與能源變革”。公司上百款車規(guī)級(jí)芯片，主要產(chǎn)品有信號(hào)鏈、磁傳感器、角度傳感器、位置傳感器、壓力傳感器、數(shù)字隔離、接口芯片、LED驅(qū)動(dòng)和電機(jī)驅(qū)動(dòng)等。上述產(chǎn)品均已通過ACEQ認(rèn)證，部分產(chǎn)品通過ISO26262體系認(rèn)證，廣泛應(yīng)用于三電、智駕、智能座艙、BMS、車身電子與照明等領(lǐng)域。??圖表41：納芯微產(chǎn)品在汽車上應(yīng)用分布圖表40：中國新能源汽車銷量與中國汽車電子市場規(guī)模資料

：中國汽車工業(yè)協(xié)會(huì)，華福證券研究所研究院，潮新聞，深圳電子商會(huì)，資料：電子發(fā)燒友網(wǎng)，華福證券研究所4.1聚焦兩大應(yīng)用領(lǐng)域，業(yè)務(wù)增長未來可期?汽車智能化、電動(dòng)化帶來模擬芯片單車用量和價(jià)值同步提升?汽車智能化、電動(dòng)化趨勢早已成業(yè)界共識(shí)，汽車電子已經(jīng)成為模擬芯片第二大下游應(yīng)用領(lǐng)域。據(jù)英飛凌數(shù)據(jù)：單車模擬芯片價(jià)值量約150美元。據(jù)中國電動(dòng)汽車百人論壇數(shù)據(jù)：至2027年，單車模擬芯片價(jià)值量有望超過300美元，CAGR超10%。公司在汽車電子應(yīng)用方面，持續(xù)多年耕耘，在開發(fā)流程、質(zhì)量管理體系、供應(yīng)鏈管理等方面均積累了豐富經(jīng)驗(yàn)。公司幾近所有產(chǎn)品品類均有車規(guī)型號(hào)布局，廣泛應(yīng)用于汽車智能座艙、自動(dòng)駕駛、熱管理、電動(dòng)汽車三電和BMS、車身控制器、汽車照明以及燃油車或混動(dòng)車的動(dòng)力總成等。2022年，汽車電子業(yè)務(wù)總營收占比已經(jīng)從上一年度的9.99%提升至23.13%。目前公司已量產(chǎn)產(chǎn)品，單車價(jià)值量已超過400元，預(yù)計(jì)到2025年，隨著公司多款新品相繼上市，單車價(jià)值量有望突破2000元。公司汽車電子業(yè)務(wù)營收將有望進(jìn)一步提升。缺芯過后，技術(shù)能力、產(chǎn)品力、成本以及本地化服務(wù)能力等成為客戶關(guān)注的核心要素???公司車規(guī)級(jí)芯片已在比亞迪、東風(fēng)汽車、五菱汽車、長城汽車、上汽大眾、上汽大通、一汽集團(tuán)、聯(lián)合汽車電子、寧德時(shí)代、森薩塔云內(nèi)動(dòng)力等客戶端實(shí)現(xiàn)規(guī)模量產(chǎn)。公司憑借過硬的技術(shù)實(shí)力、豐富且可靠的產(chǎn)品力、規(guī)模效應(yīng)和成本管理帶來的價(jià)格優(yōu)勢和“以客戶為中心”的本地化服務(wù)能力在汽車客戶拓展上有望捷報(bào)頻傳。圖表42：燃油車與各類電動(dòng)汽車芯片價(jià)值分解圖表43：部分核心汽車客戶資料：英飛凌，搜狐，芝能汽車，華福證券研究所資料：納芯微招股書，華福證券研究所284.1聚焦兩大應(yīng)用領(lǐng)域，業(yè)務(wù)增長未來可期?產(chǎn)品縱深兩大應(yīng)用領(lǐng)域——汽車電子與泛能源???泛能源主要包括光伏、儲(chǔ)能、工業(yè)控制、電力電子、數(shù)字電源和白電等領(lǐng)域，具體應(yīng)用包括充電樁、光伏逆變器、工業(yè)現(xiàn)場儀表、PLC/DCS控制器、伺服變頻馬達(dá)驅(qū)動(dòng)和工業(yè)機(jī)器人、數(shù)字電源（包括通信電源、服務(wù)器電源和二次電源等），產(chǎn)品涉及磁傳感器、壓力傳感器、數(shù)字隔離器、隔離采樣、通用接口、電機(jī)驅(qū)動(dòng)、供電電源和功率路徑保護(hù)等。充電樁：受益于新能源汽車快速增長，與之配套的充電樁市場亦呈現(xiàn)快速發(fā)展態(tài)勢。據(jù)億渡數(shù)據(jù)預(yù)測，至2026年，中國充電設(shè)施市場規(guī)模將達(dá)2870.2億元，2021-2026年CAGR達(dá)37.83%。充電機(jī)是充電樁的最核心部件，其中集成了多款模擬芯片，如隔離驅(qū)動(dòng)、隔離運(yùn)放、馬達(dá)驅(qū)動(dòng)以及數(shù)字隔離等。光伏逆變器：據(jù)GMI數(shù)據(jù)預(yù)測，2028年全球光伏逆變器市場規(guī)模達(dá)277.76億美元。在光伏逆變器的應(yīng)用方面，公司可提供的產(chǎn)品解決方案主要包括隔離類IC和其他模擬IC。隔離類IC包括驅(qū)動(dòng)、采樣、數(shù)字隔離器和隔離接口，如一臺(tái)光伏逆變器通常平均需要25顆隔離芯片；其他模擬IC包括運(yùn)放、電源（反激/DC-DC/LDO）、緩沖器等。圖表44：納芯微產(chǎn)品在充電樁（7Kw壁掛式直流）上應(yīng)用圖表45：納芯微產(chǎn)品在光伏逆變器上應(yīng)用資料：豐寶電子微信公共號(hào)，華福證券研究所資料：納芯微，同花順財(cái)經(jīng)，華福證券研究所?

第一部分：十年耕耘模擬賽道，車載產(chǎn)品表現(xiàn)不俗?

第二部分：模擬芯片依賴進(jìn)口，

時(shí)不我待目錄?

第三部分：三大產(chǎn)品厚積薄發(fā)，眾多優(yōu)勢日益漸顯?

第四部分：聚焦兩大應(yīng)用領(lǐng)域，業(yè)務(wù)增長未來可期?

第五部分：盈利預(yù)測、估值、投資建議?

第六部分：風(fēng)險(xiǎn)提示30盈利預(yù)測??信號(hào)鏈類產(chǎn)品：信號(hào)鏈產(chǎn)品為公司第一大類產(chǎn)品，隔離器類和信號(hào)調(diào)理ASIC芯片種類多且齊全，且市場份額處國際領(lǐng)先。但由于海外廠家產(chǎn)能恢復(fù)，隔離器類產(chǎn)品競爭格局變化，毛利率同比受一定影響。故假設(shè)2023-2025年，信號(hào)鏈產(chǎn)品營收增速為-36.18%、26.43%、21.05%，毛利率分別為41.91%、42.54%、44.36%。電源管理類產(chǎn)品：公司電源管理類產(chǎn)品包括電機(jī)驅(qū)動(dòng)、柵極驅(qū)動(dòng)、車規(guī)級(jí)低邊開關(guān)、LED驅(qū)動(dòng)、LDO、DCDC等。在該類產(chǎn)品領(lǐng)域，公司厚積薄發(fā)，近年來營收保持高速增長。特別是車規(guī)級(jí)LED驅(qū)動(dòng)、柵極驅(qū)動(dòng)以及電機(jī)驅(qū)動(dòng)產(chǎn)品，在客戶端放量較快。而普通LDO、DCDC等產(chǎn)品競爭格局發(fā)生變化。故假設(shè)2023-2025年，電源管理產(chǎn)品營收增速分別為-7.39%、47.97%、41.38%，毛利率分別為34.37%、35.75%、37.74%。??傳感器類產(chǎn)品：公司傳感器類產(chǎn)品包括磁傳感器、壓力傳感器和溫濕度傳感器。公司近期推出多款磁傳感器、車規(guī)級(jí)MEMS壓力傳感器以及多款溫濕度傳感器。特別是用于汽車三電領(lǐng)域的磁傳感器、磁電流傳感器已經(jīng)在客戶端實(shí)現(xiàn)規(guī)模量產(chǎn)，未來有望保持較快增長。故假設(shè)2023-2025年，傳感器產(chǎn)品營收增速分別為49.22%、92.09%、86.43%，毛利率分別為54.96%、55.43%、56.35%；研發(fā)費(fèi)用率：2022年公司研發(fā)費(fèi)用率同比2021年增長較快，達(dá)24.2%。這是由于公司新品擴(kuò)充數(shù)量較多且擴(kuò)品速度較快，特別是車規(guī)級(jí)芯片投入較大，上游原材料價(jià)格上漲，研發(fā)和產(chǎn)品測試成本高，且人員招聘力度較大，以社招為主。2023H1研發(fā)費(fèi)用占公司營收達(dá)46.23%，金額達(dá)3.35億元，同比增長33.02%。在此，預(yù)測公司2023全年研發(fā)費(fèi)用率為44%。隨著公司營收持續(xù)增長，預(yù)測公司2024年和2025年研發(fā)費(fèi)用率有望在2023年基礎(chǔ)上下調(diào)至29%，21%。?綜上：預(yù)測公司2023-2025年?duì)I收分別為13.09/18.65/26.07億元，2023-2025年CAGR為16%;

2023-2025年歸母凈利潤為-3.09/0.48/3.06億元，2023-2025年CAGR為6.83%;

2023-2025對(duì)應(yīng)PE為-63.4/406.6/63.8倍。31盈利預(yù)測圖表46：業(yè)務(wù)拆分預(yù)測收入結(jié)構(gòu)（單位：百萬元）201992.102020241.992021862.0920221,670.3993.76%835.042023E1309.09-21.63%774.102024E1864.6242.44%1077.4739.19%42.21%2025E2606.6239.79%1444.3534.05%44.59%營業(yè)總收入YoY128.98%38.36162.73%110.53256.26%400.87營業(yè)總成本YoY120.33%58.35%188.14%54.32%262.68%53.50%108.31%50.01%-7.30%40.87%毛利率營業(yè)成本/收入41.65%45.68%46.50%49.99%59.13%57.79%55.41%分業(yè)務(wù)拆分：信號(hào)鏈?zhǔn)杖?49.691045.6762.60%667.36843.761021.4139.19%業(yè)務(wù)收入比例60.11%50.98%45.25%電源管理傳感器收入171.8336.753.83509.76472.07698.52987.60業(yè)務(wù)收入比例30.52%36.06%37.46%37.89%收入111.116.65%165.80318.48593.75業(yè)務(wù)收入比例12.67%17.08%22.78%其他業(yè)務(wù)收入3.853.863.863.86業(yè)務(wù)收入比例0.23%0.29%0.21%0.15%資料：Wind，華福證券研究所32估值與投資建議?估值：公司主營業(yè)務(wù)主要系模擬芯片，在此，將同處國內(nèi)模擬芯片賽道，發(fā)展相對(duì)靠前的“杰華特、思瑞浦、南芯科技、卓勝微和圣邦股份（排名不分先后）”作為可比公司。考慮到公司短期凈利潤受股權(quán)激勵(lì)費(fèi)影響較大，我們采用

PS

估值，參考可比公司2024年平均PS為10.96，且考慮到公司多款產(chǎn)品處于國際領(lǐng)先、國內(nèi)龍頭地位，車規(guī)芯片有望迎來增長提速，且公司在該領(lǐng)域具備較強(qiáng)的先發(fā)優(yōu)勢。在此，給予公司2024年12倍PS，對(duì)應(yīng)市值約223.8億，對(duì)應(yīng)股價(jià)156.99元。?投資建議：首次覆蓋，給予“持有”評(píng)級(jí)。圖表47：可比公司PS數(shù)據(jù)營收預(yù)測（百萬元）PS（倍）收盤價(jià)（元）當(dāng)前市值（億元）公司代碼公司名稱（2023/11/22）

（2023/11/22）2023E2024E2025E2765.172,403.402023E8.952024E6.722025E5.15688141.SH688536.SH688484.SH杰華特思瑞浦31.85165.0343.15142.3218.3182.81589.672118.001,515.271,723.904,386.781,909.712,269.395,478.0614.4110.6011.438.069.08南芯科技2,897.006,718.786.31300782.SZ300661.SZ卓勝微135.7686.30724.7403.416.5215.3513.2310.799.83圣邦股份2,627.222,627.224,104.5615.3510.96均值13.1714.948.237.50688052.SH納芯微137.24195.613091865260710.49資料：iFind，PS

為平均值，納芯微營收源于本報(bào)告預(yù)測數(shù)據(jù)，華福證券研究所33?

第一部分：十年耕耘模擬賽道，車載產(chǎn)品表現(xiàn)不俗?

第二部分：模擬芯片依賴進(jìn)口，

時(shí)不我待目錄?

第三部分：三大產(chǎn)品厚積薄發(fā)，眾多