2024年春季建材行業(yè)投資策略：建材板塊估值仍處低位2024年修復(fù)可期

建材板塊估值仍處低位，2024年修復(fù)可期證券分析師：任杰：A0230522070003宋濤：A0230516070001研究支持：任杰：A02305220700032024.3.27《利潤(rùn)下降的悲觀情景，2023年多家消費(fèi)建材已基本實(shí)現(xiàn)收入與利潤(rùn)逐步修復(fù)。但板塊仍然持續(xù)下跌，主要是估值持續(xù)下滑，隱含了對(duì)過(guò)去三年悲觀場(chǎng)景持續(xù)的預(yù)期，這實(shí)際造成了業(yè)績(jī)修復(fù)情形下的估值錯(cuò)位。2024年隨著政策利仍然磨底。部分區(qū)域的水泥廠商進(jìn)入虧損甚至虧現(xiàn)的情況，水泥價(jià)格進(jìn)一景氣度較高。建議關(guān)注有成本優(yōu)勢(shì)的行業(yè)頭部企業(yè)海螺水泥以及具備海外與骨料雙重成長(zhǎng)性的華新玻璃：行業(yè)利潤(rùn)仍好，關(guān)注竣工數(shù)據(jù)的修復(fù)。平板玻2024年的地產(chǎn)竣工的不確定性較大。而光伏玻璃或?qū)⒕哂休^高的業(yè)績(jī)彈性，光伏組件的月度排產(chǎn)逐步提升，有望品類已見(jiàn)到漲價(jià)信號(hào)，后續(xù)可跟蹤漲價(jià)是否擴(kuò)展到更多品類，而在行業(yè)底部運(yùn)行的情形下，2024年新增產(chǎn)能或低新材料：推薦凱盛科技的UTG與新材料業(yè)務(wù)。凱盛科技是國(guó)內(nèi)少有覆蓋“高強(qiáng)玻璃-極薄薄化-高精度后加工”全國(guó)3消費(fèi)建材長(zhǎng)坡厚雪，時(shí)間是好公司的朋友。消費(fèi)建材行業(yè)本質(zhì)上商業(yè)模式穩(wěn)定、產(chǎn)品相對(duì)穩(wěn)定、具備品牌屬性、服務(wù)屬性與渠道價(jià)值較高、行業(yè)空間大、集中度提高有趨勢(shì)，大單品之間可以相互延伸打造第二成長(zhǎng)曲線。消費(fèi)建材行業(yè)內(nèi)難以產(chǎn)生巨大的產(chǎn)品迭代，行業(yè)難以存在顛覆性的改變，消費(fèi)建材行業(yè)具備產(chǎn)生好公司的先決條件，隨著時(shí)間積累，好公司有望越做越好。地產(chǎn)下行沖擊顯著，2023年業(yè)績(jī)已經(jīng)逐步修復(fù)但估值仍在低位。2021年以來(lái)，地產(chǎn)調(diào)控以及地產(chǎn)銷售的下行顯著，較強(qiáng)地沖擊了消費(fèi)建材基本面。板塊內(nèi)多家公司收入利潤(rùn)雙降，且具有較大的應(yīng)收賬款減值問(wèn)題。經(jīng)歷三年調(diào)整，消費(fèi)建材板塊的上市公司業(yè)績(jī)已逐步走出泥沼，先于地產(chǎn)基本面恢復(fù)。但另一方面，資本市場(chǎng)尚未給予消費(fèi)建材業(yè)績(jī)修復(fù)對(duì)應(yīng)的定價(jià)，行業(yè)存在基本面與估值的錯(cuò)配。消費(fèi)建材的白馬北新建材、偉星新材、東鵬控股等標(biāo)的均處于PB/PE雙重估值的歷史低位。從集中度、第二成長(zhǎng)曲線和新品類方面尋找消費(fèi)建材成長(zhǎng)機(jī)會(huì)。1）行業(yè)承壓三年，中小產(chǎn)能出清持續(xù)進(jìn)行，頭部企業(yè)底部并購(gòu)擴(kuò)張或有望加速份額提升，優(yōu)化行業(yè)格局。2）建材行業(yè)空間大，不同單品之間共享渠道，跨領(lǐng)域擴(kuò)張有望打造第二成長(zhǎng)曲線，增厚利潤(rùn)。3）消費(fèi)者對(duì)居住體驗(yàn)改善的訴求從不停歇，涂料、系統(tǒng)門窗、智能衛(wèi)浴等建材能夠較大程度改善居住體驗(yàn)，且滲透率較低，成長(zhǎng)空間或相對(duì)更大。表：消費(fèi)建材業(yè)績(jī)修復(fù)情況：百萬(wàn)元圖：消費(fèi)建材估值的分位數(shù)情況（股價(jià)截至2024.3.27）0石膏板頭部企業(yè)業(yè)績(jī)穩(wěn)固。北新建材是央企中國(guó)建材旗下主營(yíng)石膏板的子公司，是全球最大的石膏板和龍骨產(chǎn)業(yè)集團(tuán)。截至防水建材凈利潤(rùn)1.54億，扭虧為盈。涂料業(yè)務(wù)2023年實(shí)現(xiàn)收入3.9億元、凈利潤(rùn)3719萬(wàn)元，凈利率接近10%，表現(xiàn)較好，2023年12月公司40.74億元受讓嘉寶莉78.34%的股權(quán)，2024年2月底已并表。嘉寶莉是涂料行業(yè)優(yōu)質(zhì)品牌，2023年實(shí)現(xiàn)凈業(yè)有優(yōu)秀的底部整合，改善行業(yè)格局的經(jīng)驗(yàn)。我們認(rèn)為北新建材對(duì)防水與涂料的整合將有望進(jìn)一步優(yōu)化行業(yè)格局，發(fā)揮央國(guó)圖：2023北新建材石膏板銷量市占率67.40.0035.0030.0025.0020.005.000.00北新建材石膏板銷量（億平）全國(guó)石膏板產(chǎn)銷量（億平）資料來(lái)源:公司公告，申萬(wàn)宏源研究表：北新建材涂料業(yè)務(wù)并購(gòu)矩陣表：北新建材防水業(yè)務(wù)矩陣 公告日期收購(gòu)公司持股比例投資金額 涂料品牌產(chǎn)品類型規(guī)劃產(chǎn)能發(fā)展龍牌涂料建筑涂料料10萬(wàn)噸全部股權(quán)給北新涂料2019年11月河南金拇指70%27, 2022年4月遠(yuǎn)大洪雨70%78,6資料來(lái)源：公司公告，申萬(wàn)宏源研究資料來(lái)源：公司公告，申萬(wàn)宏源研究單位：億元零售分銷家具廠家裝公司工程合計(jì)單位：億元零售分銷家具廠家裝公司工程合計(jì)渠道升級(jí)，高能級(jí)市場(chǎng)空間廣闊。兔寶寶是人造板行業(yè)頭部企業(yè)，有30年的發(fā)展經(jīng)驗(yàn)，具備品牌認(rèn)可度和渠道優(yōu)勢(shì)。近年人造板行業(yè)從原本的木工渠道向家具廠、定制家居渠道升級(jí)。行業(yè)零散，但升級(jí)空間巨大，公司加速渠道擴(kuò)張，有望加速搶占長(zhǎng)尾市場(chǎng)，打造成長(zhǎng)變速。根據(jù)公司公告，公司2023年前三季度零售/家具廠/家裝公司/工程渠道占比分別為55.6%/29.4%/11.1%/4.0%，家具廠渠道占比進(jìn)一步提高。根據(jù)公司公告，家具廠渠道市場(chǎng)空間2000億元以上，市場(chǎng)空間仍然廣闊。OEM代工模式輕資產(chǎn)運(yùn)營(yíng)，品牌授權(quán)費(fèi)行業(yè)領(lǐng)先。人造板材上游木材原材料區(qū)域及供應(yīng)商分布零散，公司自2010年開(kāi)始大力發(fā)展OEM模式，當(dāng)前已經(jīng)是公司的核心成本。OEM模式成本傳導(dǎo)順暢，產(chǎn)能調(diào)節(jié)靈活，考驗(yàn)廠商的品牌力。兔寶寶的品牌授權(quán)費(fèi)領(lǐng)先于同行業(yè)其他廠商，品牌力更強(qiáng)。公司進(jìn)一步通過(guò)易裝模式發(fā)揮其品牌影響力和健康板材優(yōu)勢(shì)，為消費(fèi)者提供從材料選擇、柜型設(shè)計(jì)、風(fēng)格設(shè)計(jì)再到上門安裝的一站式服務(wù)創(chuàng)新模式。高分紅核心標(biāo)的。2017年以來(lái)，兔寶寶的平均分紅率57.1%，其中2022年分紅率更是達(dá)到94.8%，股息率4.60%，股息率具備吸引力。表：兔寶寶各項(xiàng)渠道結(jié)構(gòu)變化，家具廠渠道占比持續(xù)擴(kuò)大圖：兔寶寶品牌授權(quán)費(fèi)行業(yè)領(lǐng)先且大幅增長(zhǎng)（億元）20182019202020212022兔寶寶千年舟云峰新材表：家具廠渠道空間廣闊（23Q3）股利支付率股息率（右）資料來(lái)源:公司公告，千年舟及云峰新材招股書(shū)、申萬(wàn)宏源研究6注：千年舟、云峰新材22年數(shù)據(jù)為上半年年化資料來(lái)源:公司公告，公司官網(wǎng)，申萬(wàn)宏源研究78642086420 零售管材頭部企業(yè)，品牌+服務(wù)+布局領(lǐng)先。偉星新材是國(guó)內(nèi)零售PPR管材行業(yè)頭部，以優(yōu)質(zhì)產(chǎn)品、優(yōu)質(zhì)品牌以及“星潤(rùn)14.27億元(yoy+9.97%)。我們測(cè)算公司單四季度營(yíng)收26.75億元，同比下降4.14%（Q3同比-9.19%單四季度歸母凈零售端護(hù)城河深厚，客單值提升打造新成長(zhǎng)空間。偉星新材的“星管家”為公司構(gòu)建了深厚的零售端護(hù)城河；而近年來(lái)公司拓展“同心圓”發(fā)展防水與凈水業(yè)務(wù)；2023年底公司收購(gòu)浙江可瑞進(jìn)一同步拓展系統(tǒng)集成與全屋水系統(tǒng)。我們認(rèn)為公司未來(lái)核心的成長(zhǎng)性在于客單值的提升。公司主營(yíng)的塑料管材具備裝修順序的優(yōu)勢(shì)，“星管家”服務(wù)人員上門安裝時(shí)即可推薦業(yè)主選擇公司的防水與凈水產(chǎn)品，甚至可以推廣全屋水系統(tǒng)。而管材客單值大約1000-1500元/戶，防公司總股本的1.27%；2024年1月8日公司董事長(zhǎng)兼總經(jīng)理增持公司100萬(wàn)股股份，占總股本的0.06%。公司層面的回購(gòu)以及董事長(zhǎng)層面的增持向市場(chǎng)釋放了雙倍信號(hào)，表現(xiàn)了核心管理團(tuán)隊(duì)對(duì)公司未來(lái)的信心。公司2020-2022年股權(quán)激勵(lì)順利完成，圖：偉星新材同心圓業(yè)務(wù)布局圖：管材裝修順序領(lǐng)先硬裝硬裝凈水凈水資料來(lái)源:公司公告，公司官網(wǎng)，申萬(wàn)宏源研究8 涂料是優(yōu)質(zhì)的消費(fèi)建材賽道。涂料行業(yè)需求相對(duì)穩(wěn)定、品牌與服務(wù)粘性強(qiáng)、溢價(jià)率高、產(chǎn)品相對(duì)穩(wěn)定、市場(chǎng)空間大，是一個(gè)基礎(chǔ)是公司渠道結(jié)構(gòu)的加速調(diào)整，2023年前三季度公司渠道結(jié)構(gòu)中C端占比約37%，小B端占比約59%，地產(chǎn)直供占比進(jìn)一優(yōu)質(zhì)品牌形象，向外資涂料發(fā)起挑戰(zhàn)。外資進(jìn)入我國(guó)料品牌，具備挑戰(zhàn)外資地位的相對(duì)優(yōu)勢(shì)。三棵樹(shù)具備良好的品牌形象、豐富的產(chǎn)品矩陣、小B+C端的渠道優(yōu)勢(shì)，有望伴隨存量房市場(chǎng)重涂需求提高、產(chǎn)品結(jié)構(gòu)的多元化、渠道結(jié)構(gòu)的多元化等趨勢(shì)提高與外資品牌的相對(duì)競(jìng)圖：三棵樹(shù)前三季度利潤(rùn)創(chuàng)歷年新高圖：2023年前三季度渠道結(jié)構(gòu)進(jìn)一步調(diào)整圖：國(guó)內(nèi)建筑涂料品牌梯隊(duì)圖9資料來(lái)源:公司公告，iFinD，，申萬(wàn)宏源研究90 0零散訂單的重要性日益提升。公司在傳統(tǒng)的公共建筑、商業(yè)建筑、地產(chǎn)等場(chǎng)景具備一站式供貨服務(wù)能力，當(dāng)前正加速拓展學(xué)圖：堅(jiān)朗五金利潤(rùn)逐步修復(fù)圖：堅(jiān)朗五金縣城與海外收入保持增長(zhǎng)圖：公司港澳臺(tái)及海外收入：百萬(wàn)元增速009,000.08,000.07,000.06,000.05,000.04,000.03,000.02,000.01,000.0建筑陶瓷是消費(fèi)建材行業(yè)大單品，集中度提升空間大。根據(jù)中國(guó)建筑衛(wèi)生陶瓷協(xié)會(huì)，2014-2018年，我國(guó)瓷磚產(chǎn)量中樞在3000-4000億左右，空間巨大。而瓷磚行業(yè)頭部企業(yè)如東鵬控股、蒙娜麗莎、馬可波羅、帝歐家居瓷磚業(yè)務(wù)收入均不過(guò)同比下降15.1%，行業(yè)處于加速出清中；而東鵬控股上半年?duì)I業(yè)收入增長(zhǎng)36.28億元（yoy15.84%)，明顯跑贏行業(yè)整體。我材等產(chǎn)品體系，打造產(chǎn)品+交付+服務(wù)的中零售渠道C端業(yè)務(wù)收入占比約47%；小V端業(yè)務(wù)（經(jīng)銷工程渠道）25%；直營(yíng)中大B端業(yè)務(wù)占比12%，小B端業(yè)務(wù)占比15%。圖：瓷磚行業(yè)產(chǎn)量結(jié)構(gòu)圖：各企業(yè)瓷磚業(yè)務(wù)收入均不過(guò)百億圖：東鵬控股收東鵬控股帝歐家居蒙娜麗莎馬可波羅瓷磚業(yè)務(wù)營(yíng)收百萬(wàn)元注：2022年數(shù)據(jù)資料來(lái)源:中國(guó)建筑衛(wèi)生陶瓷協(xié)會(huì)，公司公告，申萬(wàn)宏源研究10資料來(lái)源:卓創(chuàng)資訊，iFinD，申萬(wàn)宏源研究600.00600.00550.00500.00450.00400.00350.00300.002018年2019年2020年2021年2022年2023年2024年水泥：價(jià)格磨底，底部思維看待。根據(jù)卓創(chuàng)資訊，3月21日全國(guó)熟料均價(jià)是253.2元/噸，42.5水泥均價(jià)是320.3元/噸，分別周環(huán)比下降0.26和3.55元，同比分別下降85.26和73.55元。今年水泥開(kāi)年整體并不順利，價(jià)格回升慢，庫(kù)容下降也慢。3月份旺季降價(jià)其實(shí)在歷史上也是少有的情形，水泥行業(yè)盈利能力仍弱，行業(yè)持續(xù)磨底。我們認(rèn)為當(dāng)前應(yīng)從成本優(yōu)勢(shì)與骨料、海外等第二成長(zhǎng)角度評(píng)估水泥行業(yè)公司價(jià)值。全國(guó)總產(chǎn)延續(xù)下降趨勢(shì)，供給收縮緩慢見(jiàn)效。根據(jù)中國(guó)水泥網(wǎng)，2023年全國(guó)水泥熟料產(chǎn)能17.82億噸，較2022年減少2042萬(wàn)噸，連續(xù)第五年全國(guó)總產(chǎn)能下降。分省份看，僅廣西、江西等五省份產(chǎn)能有所增加，山東、黑龍江、河北等地產(chǎn)能回落較多。全國(guó)水泥產(chǎn)量從24億噸的歷史高位下降至2023年的20億噸左右，水泥行業(yè)景氣度磨底，水泥產(chǎn)能產(chǎn)量同步收縮。行業(yè)盈利下滑，關(guān)注成本優(yōu)勢(shì)、第二成長(zhǎng)曲線以及高股息。水泥行業(yè)多數(shù)中小企業(yè)已難以維持盈利。頭部企業(yè)具備成本管控、資源布局、骨料海外等業(yè)務(wù)擴(kuò)張而具備一定盈利能力與成長(zhǎng)性。水泥行業(yè)新增產(chǎn)能困難，資本開(kāi)支規(guī)模有縮小趨勢(shì)，而過(guò)去行業(yè)現(xiàn)金流量非常好，多數(shù)企業(yè)在手現(xiàn)金豐厚，部分水泥企業(yè)近年已逐步提高分紅比例，增厚資本市場(chǎng)回報(bào)。政策預(yù)期轉(zhuǎn)好，關(guān)注落地情況。2023年底增發(fā)的萬(wàn)億國(guó)債以及2024年政府工作報(bào)告中提到的未來(lái)幾年連續(xù)發(fā)行的超長(zhǎng)期特別國(guó)債，地產(chǎn)三大工程等政策支持或有望帶動(dòng)水泥需求向上修復(fù)。圖：2024開(kāi)年水泥價(jià)格處于低位（元/噸）圖：近年全國(guó)水泥熟料產(chǎn)能連續(xù)緩慢下降圖：2024開(kāi)年水泥價(jià)格處于低位（元/噸）00全國(guó)熟料產(chǎn)能：萬(wàn)噸資料來(lái)源：各公司公告，申萬(wàn)宏源研究12萬(wàn)年青700.54江的黃金水道將長(zhǎng)江沿岸的石灰石資源與長(zhǎng)三角及華東沿海地帶的水泥需求完美結(jié)合，打造了其國(guó)際水泥行業(yè)巨頭的優(yōu)勢(shì)地2023年公司歸母凈利潤(rùn)104億元，已經(jīng)非常接近理論底部，我們認(rèn)為海螺水泥的盈利進(jìn)一步下降空間較小。截至3月222023年銷量好于行業(yè)，但噸盈利下滑，骨料業(yè)務(wù)增厚利潤(rùn)。根據(jù)公司公告，2023年公司自產(chǎn)水泥及熟料銷量2.85億噸（yoy+0.5%銷量好于行業(yè)。公司2023年以“在維持份額的基礎(chǔ)上追求利潤(rùn)和效益”為核心理念，份額得到鞏固。噸單價(jià)273.5元（yoy-48元噸成本205元（yoy-25元噸毛利68元（yoy-22元，其中燃料與動(dòng)力-25元）。骨料實(shí)現(xiàn)營(yíng)收表：具備成本優(yōu)勢(shì)和第二成長(zhǎng)曲線的水泥企業(yè)利潤(rùn)相對(duì)較好圖：海螺水泥單噸盈利行業(yè)領(lǐng)先（元/噸）圖：海螺水泥銷售規(guī)模領(lǐng)先較多（萬(wàn)噸）-17.2海螺水泥冀東水泥華新水泥注：海螺水泥與塔牌集團(tuán)為2023年報(bào)，其余天山股份祁連山塔牌集團(tuán)萬(wàn)年青寧夏建材上峰水泥海螺水泥冀東水泥華新水泥天山股份祁連山寧夏建材塔牌集團(tuán)萬(wàn)年青上峰水泥資料來(lái)源：公司公告，申萬(wàn)宏源研究13《泥與骨料產(chǎn)能均具行業(yè)前列。2023年前三季度公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)收241.65億元（yoy+10.79%)，歸母凈利潤(rùn)18.74億元（yoy-骨料業(yè)務(wù)與海外業(yè)務(wù)打造新的成長(zhǎng)空間。2023年上半年，公司首次實(shí)現(xiàn)海外+非水泥業(yè)務(wù)收入占比提高到50%以上。根據(jù)公圖：23H1華新水泥的海外+非水泥業(yè)務(wù)營(yíng)收占比過(guò)半圖：華新水泥骨料產(chǎn)能快速增長(zhǎng)（萬(wàn)噸）國(guó)內(nèi)水泥海外水泥非水泥 50資料來(lái)源:卓創(chuàng)資訊，iFinD，申萬(wàn)宏源研究玻璃：價(jià)格同比仍領(lǐng)先，關(guān)鍵在于竣工與保交樓的持續(xù)性。玻璃是地產(chǎn)竣工端的高關(guān)聯(lián)品種，今年的地產(chǎn)竣工分歧比較大，1-2月的地產(chǎn)竣工數(shù)據(jù)較弱。后續(xù)關(guān)注保交樓、三大工程以及地產(chǎn)的自然竣工量?；久嫔希鶕?jù)卓創(chuàng)資訊，3月21日全國(guó)平板玻璃均價(jià)98.84元/重量箱，周環(huán)比下降2.8元，同比升高9.69元；庫(kù)存天數(shù)18.15天，周環(huán)比上升0.32天，同比降低1.84天。平板玻璃已經(jīng)連續(xù)4周降價(jià)，連續(xù)8周累庫(kù)。全年需求關(guān)鍵在于保交樓的推進(jìn)力度。安裝玻璃是房地產(chǎn)施工最靠后的環(huán)節(jié)，平板玻璃的需求量與地產(chǎn)竣工高度相關(guān)。地產(chǎn)竣工的趨勢(shì)大抵與三年前的新開(kāi)工趨勢(shì)高度相關(guān)。2018-2020年地產(chǎn)新開(kāi)工連續(xù)表現(xiàn)較好以及保交樓的推動(dòng)下，對(duì)應(yīng)2021、2023年的地產(chǎn)竣工表現(xiàn)強(qiáng)勢(shì)。我們認(rèn)為地產(chǎn)竣工面積的余量仍然巨大，但能否落實(shí)竣工要看保交樓政策的支持力度。過(guò)去十年大多時(shí)候地產(chǎn)新開(kāi)工都遠(yuǎn)高于地產(chǎn)竣工面積，對(duì)應(yīng)有較多已開(kāi)工未交房的面積，政策的資金支持或是今年地產(chǎn)竣工的關(guān)鍵因素。日熔量高位，2024年產(chǎn)能壓力或緩解。截至3月21日，根據(jù)卓創(chuàng)資訊及我們的統(tǒng)計(jì)，當(dāng)前全國(guó)玻璃日熔量為17.7萬(wàn)噸，處于歷史最高水平。我們認(rèn)為主要是2021年至今玻璃價(jià)格的相對(duì)高點(diǎn)，使部分產(chǎn)線提前點(diǎn)火或延后冷修，導(dǎo)致在產(chǎn)產(chǎn)能持續(xù)高位。超齡的窯爐有壽命上限，2024年或?qū)⒓铀俪銮澹┙o端壓力或能有所緩解。圖：玻璃價(jià)格較去年同期略高，近期庫(kù)存持續(xù)累積圖：地產(chǎn)已開(kāi)工未竣工的0500全國(guó):商品房銷售面積萬(wàn)平方米全國(guó):本年新開(kāi)工房屋面積萬(wàn)平方米全國(guó):竣工房屋面積萬(wàn)平方米302530251052022-102023-022023-062023-10建筑平板玻璃最大生產(chǎn)企業(yè)之一，光伏、電子、藥用玻璃打造新成長(zhǎng)曲線。旗濱集團(tuán)是國(guó)內(nèi)最大的建筑平板玻璃供應(yīng)商之一。截至2023年6月，公司擁有國(guó)內(nèi)7大浮法玻璃生產(chǎn)基地，25條浮法玻璃產(chǎn)線。近年公司大力布局光伏、電子和藥用玻璃產(chǎn)線，打造新成長(zhǎng)曲線。截至2023年6月，公司擁有4條光伏玻璃生產(chǎn)線，2條高鋁電子玻璃生產(chǎn)線，2條中性硼硅藥用玻璃生產(chǎn)線，11條鍍膜節(jié)能玻璃生產(chǎn)線；在建6條光伏玻璃生產(chǎn)線、2條高性能電子玻璃生產(chǎn)線，正在籌建2條高性能電子玻璃生產(chǎn)線、2條中性硼硅藥用玻璃生產(chǎn)線。平板玻璃2024年不確定性較高。在保交樓的支撐下，地產(chǎn)竣工在2023年延續(xù)高增長(zhǎng)。但是保交樓天然會(huì)“由易到難”，隨著保交樓進(jìn)度的推進(jìn)，后面的項(xiàng)目難度將越來(lái)越大，預(yù)計(jì)竣工存在放緩甚至在高基數(shù)上下滑的可能。根據(jù)國(guó)家統(tǒng)計(jì)局?jǐn)?shù)據(jù)，2024年1-2月房地產(chǎn)竣工面積同比下滑-20.2%，后續(xù)需關(guān)注地產(chǎn)竣工的韌性。關(guān)注光伏玻璃、電子玻璃、藥用玻璃的進(jìn)展。光伏玻璃2024年或受益于組件排產(chǎn)改善，月頻下存在供給短缺的可能，近期光伏玻璃去庫(kù)較快，后續(xù)或孕育漲價(jià)彈性，旗濱集團(tuán)的光伏玻璃盈利中樞有望向上。公司電子玻璃產(chǎn)品應(yīng)用領(lǐng)域的持續(xù)推展（從手機(jī)到汽車產(chǎn)品性能持續(xù)迭代（“旗鯊”HS3到“旗鯊”HS6到“旗鯊”新紀(jì)元NE1微晶玻璃高性能電子玻璃在智能化應(yīng)用領(lǐng)域的橫向拓展，公司有望充分利用“輕量化+智能化”的雙重優(yōu)勢(shì)，疊加“強(qiáng)度高、透過(guò)率高”的特點(diǎn)，加速公司高鋁電子玻璃在車載中控、汽車天幕、汽車側(cè)窗、激光雷達(dá)、透明天線等場(chǎng)景的推廣。2021-10-132022-10-13現(xiàn)貨價(jià):光伏玻璃(3.2mm鍍膜-RMB):平均價(jià)元/平方米現(xiàn)貨價(jià):光伏玻璃(2.0mm鍍膜-RMB):平均價(jià)元/平方米 企業(yè)庫(kù)存:光伏玻璃:當(dāng)周值天玻纖：價(jià)格磨底，關(guān)注供需新平衡。根據(jù)卓創(chuàng)資訊，3月21日部分合股紗產(chǎn)品價(jià)格上調(diào)200-300元/噸不等，國(guó)內(nèi)2400tex無(wú)堿纏繞直接紗全國(guó)均價(jià)3150元/噸，周環(huán)比持平，同比降低1087.5元；電子紗G75主流報(bào)價(jià)7250元/噸，電子布報(bào)價(jià)為3.3元/米，周環(huán)比均持平，電子紗同比降低750元/噸，電子布同比降低0.35元/米。價(jià)格處于歷史底部。近期玻纖企業(yè)同步漲價(jià)，盈利預(yù)期上修。3月25日，玻纖行業(yè)中國(guó)巨石、泰山玻纖(中材科技子公司）、山東玻纖、長(zhǎng)海股份、邢臺(tái)金牛、四川威玻、重慶三磊等同日發(fā)布漲價(jià)函，將纏繞直接紗價(jià)格上調(diào)200-400元/噸，絲餅紗/合股紗價(jià)格上調(diào)300-500元/噸或300-600元/噸不等。此次企業(yè)集體漲價(jià)，一方面反映了中小廠商改善盈利狀況的訴求，另一方面也表明行業(yè)頭部認(rèn)為磨底加速行業(yè)出清以及抑制新增產(chǎn)能投放已見(jiàn)到效果，漲價(jià)同時(shí)符合行業(yè)頭部與中小廠商的訴求。玻纖成本相對(duì)固定，漲價(jià)或?qū)⒅苯臃从车絾螄嵱麑用妗：罄m(xù)需關(guān)注漲價(jià)的落實(shí)情況以及漲價(jià)能否擴(kuò)散。新興場(chǎng)景的應(yīng)用代表玻纖需求的成長(zhǎng)性。玻纖及其復(fù)合材料以優(yōu)秀的性能與相對(duì)便宜的價(jià)格不斷開(kāi)拓應(yīng)用場(chǎng)景，在風(fēng)電用紗、電子基布、汽車軌交、工業(yè)管罐乃至光伏邊框等新興場(chǎng)景具備應(yīng)用潛力。隨著行業(yè)頭部在玻纖及其復(fù)材性能上不斷突破，成本不斷降低，我們認(rèn)為玻纖行業(yè)仍然具備較廣闊的成長(zhǎng)空間。玻纖行業(yè)的成長(zhǎng)空間即其對(duì)傳統(tǒng)材料的替代空間，我們認(rèn)為玻纖的相對(duì)優(yōu)勢(shì)將不斷凸顯。6,5006,0005,5005,0004,5004,0003,5003,0002019202020212022202320242400tex纏繞直接紗價(jià)格(元/噸）圖：電子紗價(jià)格也處于歷史底部圖：玻纖行業(yè)庫(kù)存高位波動(dòng)電子紗G75全國(guó)均價(jià)（元/噸）40020-0921-0321-0922-0322-0923-0323-09行業(yè)庫(kù)存（萬(wàn)噸）資料來(lái)源:卓創(chuàng)資訊，iFinD，申萬(wàn)宏源研究粗紗制品維持增長(zhǎng)，以成本與產(chǎn)品結(jié)構(gòu)優(yōu)勢(shì)支撐銷量。根據(jù)公司公告，2023年粗紗及制品銷量248.14萬(wàn)噸，增長(zhǎng)17.58%，粗算Q4粗紗在65萬(wàn)噸左右；我們粗算公司全年粗紗單噸盈利在650-700元之間，Q4單噸盈利或在450元左右。公司在行業(yè)景氣度下行的情況下仍然實(shí)現(xiàn)銷量增長(zhǎng)，體現(xiàn)了公司行業(yè)頭部在成本與規(guī)模以及產(chǎn)品結(jié)構(gòu)的優(yōu)勢(shì)。電子布銷量維持高增長(zhǎng)。根據(jù)公司公告，電子布全年銷量8.36億米，2022年為7.02億米，2023年同比增長(zhǎng)19.09%，我們粗算公司全年電子布單位盈利0.25元/米，四季度單位盈利或在0.2元/米。電子布銷量創(chuàng)歷史新高，電子布是公司高端產(chǎn)品的代表，在2023年消費(fèi)電子相對(duì)弱勢(shì)的情況下，公司電子布繼續(xù)維持增長(zhǎng)，中國(guó)巨石在7628電子布具備較強(qiáng)的成本優(yōu)勢(shì)，支持公司持續(xù)開(kāi)拓市場(chǎng)。短期關(guān)注近期行業(yè)漲價(jià)進(jìn)程。根據(jù)玻纖工業(yè)協(xié)會(huì)，近期玻纖部分品種提價(jià)100-200元/噸，成本支撐、新增產(chǎn)能減少、需求端的邊際改善或?yàn)橹饕?，短期關(guān)注此次漲價(jià)能否擴(kuò)展到其他品種，以及漲價(jià)的持續(xù)性。長(zhǎng)期關(guān)注公司成長(zhǎng)性。產(chǎn)品結(jié)構(gòu)上，公司持續(xù)提高熱塑、風(fēng)電紗、電子布等附加值與壁壘均較高的品種比例，綜合毛利率有望隨之改善；應(yīng)用場(chǎng)景上，公司為海上風(fēng)電、光伏邊框、汽車電池盒、氫氣儲(chǔ)罐等新興場(chǎng)景提供解決方案，拓展玻纖產(chǎn)品的應(yīng)用；產(chǎn)品性能上，公司不斷精進(jìn)配方，E9等高模量紗逐漸推廣，產(chǎn)品性能進(jìn)一步提高，成本亦有下降空間；產(chǎn)能上，公司2024年預(yù)計(jì)新增九江線、淮安一線/二線，預(yù)計(jì)40萬(wàn)噸產(chǎn)能，產(chǎn)量有望進(jìn)一步增長(zhǎng)。00公司產(chǎn)能總計(jì)萬(wàn)噸YOY萬(wàn)噸(左)表：2024年中國(guó)巨石預(yù)計(jì)仍有40萬(wàn)噸產(chǎn)能投產(chǎn)，但點(diǎn)火節(jié)奏存不確定資料來(lái)源:卓創(chuàng)資訊，iFinD，申萬(wàn)宏源研究175.凱盛科技：國(guó)產(chǎn)替代，UTG和新材料構(gòu)建凱盛科技是中建材旗下顯示與應(yīng)用材料上市逐步形成如今的“顯示+應(yīng)用材料”雙主業(yè)模式，并且是其控股股東凱盛科技集團(tuán)“3+1”戰(zhàn)略中的“顯示材料和應(yīng)用材料”國(guó)內(nèi)領(lǐng)先掌握全套國(guó)產(chǎn)化UTG生產(chǎn)工藝技術(shù)的供應(yīng)商。在折疊屏手機(jī)出貨量和滲透率抬升+UTG蓋板替代率提升雙重驅(qū)動(dòng)力功自主研發(fā)30微米超薄柔性玻璃并持續(xù)深入，實(shí)現(xiàn)“高強(qiáng)玻璃-新材料業(yè)務(wù)在“小而美”的市場(chǎng)逐步實(shí)現(xiàn)國(guó)產(chǎn)替代。公司廣泛布局小而美的新材料細(xì)分市場(chǎng)，主要包括硅系列（高純合成石英砂+球形石英粉）、鋯系列（電熔氧化鋯+硅酸鋯+穩(wěn)定鋯）、鈦系列（納米鈦酸鋇）以及其他新材料（稀土拋光粉+空心表：我國(guó)UTG市場(chǎng)空間測(cè)算折疊手機(jī)出貨量（萬(wàn)臺(tái)）UTG滲透率（%）UTG搭載量（萬(wàn)片）UTG單片玻璃價(jià)值量（元）市場(chǎng)空間（萬(wàn)元）資料來(lái)源：GFK（GrowthfromKnowledgeIDC（InternationalDataCorporation艾瑞消費(fèi)研究院，申萬(wàn)宏源研究產(chǎn)能（噸/年）-稀土拋光粉手機(jī)玻璃蓋板、液晶玻璃基板、精密光學(xué)原件-表：報(bào)告中提及上市公司的盈利預(yù)測(cè)與估值公司代碼公司簡(jiǎn)稱總市值（億元）股價(jià)（元）EPS（元）PB-MRQ2023E2024E2025E2023E2024E2025E北新建材4839兔寶寶9偉星新材4.8堅(jiān)朗五金東鵬控股87海螺水泥華新水泥87旗濱集團(tuán)8642049《地產(chǎn)基本面修復(fù)不及預(yù)期。建材板塊景氣度仍然與地產(chǎn)基本面保持較高相關(guān)性，如新開(kāi)工之于水泥、竣工存量房需求釋放不及預(yù)期。存量房重裝修、二手房交易后的重裝修市場(chǎng)空間較大，有望對(duì)消費(fèi)建材板塊需求形成支撐。但存量房重裝修的進(jìn)展與居民收入預(yù)期高度相關(guān)，若收入預(yù)期不好，重裝修節(jié)奏可能會(huì)延后成本上漲超過(guò)預(yù)期。建材板塊原材料與能源動(dòng)力占成本比例較高，成本波動(dòng)對(duì)行業(yè)盈利能力影響較大，若供給邊際惡化。部分細(xì)分板塊仍處于產(chǎn)能相對(duì)過(guò)剩的出清階段，若老舊產(chǎn)能出清不及預(yù)期，新興產(chǎn)能投放信息披露本報(bào)告署名分析師具有中國(guó)證券業(yè)協(xié)會(huì)授予的證券投資咨詢執(zhí)業(yè)資格并注冊(cè)為證券分析師，以勤勉的職業(yè)態(tài)度、專業(yè)審慎的研究方法，使用合法合規(guī)的信息，獨(dú)立、客觀地出具本報(bào)告,并對(duì)本報(bào)告的內(nèi)容和觀點(diǎn)負(fù)責(zé)。本人不曾因，不因，也將不會(huì)因本報(bào)告中的具體推薦意見(jiàn)或觀點(diǎn)而直接或間接收到任何形式的補(bǔ)償。本公司隸屬于申萬(wàn)宏源證券有限公司。本公司經(jīng)中國(guó)證券監(jiān)督管理委員會(huì)核準(zhǔn)，取得證券投資咨詢業(yè)務(wù)許可。本公司關(guān)聯(lián)機(jī)構(gòu)在法律許可情況下可能持有或交易本報(bào)告提到的投資標(biāo)的，還可能為或爭(zhēng)取為這些標(biāo)的提供投資銀行服務(wù)。本公司在知曉范圍內(nèi)依法合規(guī)地履行披露義務(wù)。客戶可通過(guò)compliance@索取有關(guān)披露資料或登錄信息披露欄目查詢從業(yè)人員資質(zhì)情況、證券的投資評(píng)級(jí)：以報(bào)告日后的6個(gè)月內(nèi)，證券相對(duì)于市場(chǎng)基準(zhǔn)指數(shù)的漲跌幅為標(biāo)準(zhǔn)，定義如下：買入（Buy）增持（Outperform）中性(Neutral)減持(Underperform)行業(yè)的投資評(píng)級(jí)：：相對(duì)強(qiáng)于市場(chǎng)表現(xiàn)20％以上；：相對(duì)強(qiáng)于市場(chǎng)表現(xiàn)520%;：相對(duì)市場(chǎng)表現(xiàn)在－5％～＋5％之間波動(dòng)；：相對(duì)弱于市場(chǎng)表現(xiàn)5％以下。以報(bào)告日后的6個(gè)月內(nèi)，行業(yè)相對(duì)于市場(chǎng)基準(zhǔn)指數(shù)的漲跌幅為標(biāo)準(zhǔn)，定義如下：看好（Overweight）中性(Neutral)看淡(Underweight)本報(bào)告采用的基準(zhǔn)指數(shù)證券的投資評(píng)級(jí)：：行業(yè)超越整體市場(chǎng)表現(xiàn)；：行業(yè)與整體市場(chǎng)表現(xiàn)基本持平；：行業(yè)弱于整體市場(chǎng)表現(xiàn)。：滬深300指數(shù)以報(bào)告日后的6個(gè)月內(nèi)，證券相對(duì)于市場(chǎng)基準(zhǔn)指數(shù)的漲跌幅為標(biāo)準(zhǔn)，定義如下：買入（BUY）：增持（Outperform）持有（Hold）減持（Underperform）賣出（SELL）行業(yè)的投資評(píng)級(jí)：：股價(jià)預(yù)計(jì)將上漲20%以上；：股價(jià)預(yù)計(jì)將上漲10-20%；：股價(jià)變動(dòng)幅度預(yù)計(jì)在-10%和+10%之間；：股價(jià)預(yù)計(jì)將下跌10-20%；：股價(jià)預(yù)計(jì)將下跌20%以上。以報(bào)告日后的6個(gè)月內(nèi)，行業(yè)相對(duì)于市場(chǎng)基準(zhǔn)指數(shù)的漲跌幅為標(biāo)準(zhǔn)，定義如下：看好（Overweight）中性(Neutral)看淡（Underweight）本報(bào)告采用的基準(zhǔn)指數(shù)：行業(yè)超越整體市場(chǎng)表現(xiàn)；：行業(yè)與整體市場(chǎng)表現(xiàn)基本持平；：行業(yè)弱于整體市場(chǎng)表現(xiàn)。：恒生中國(guó)企業(yè)指數(shù)（HSCEI）我們?cè)诖颂嵝涯煌C券研究機(jī)構(gòu)采用不同的評(píng)級(jí)術(shù)語(yǔ)及評(píng)級(jí)標(biāo)準(zhǔn)。我們采用的是相對(duì)評(píng)級(jí)體系，表示投資的相對(duì)比重建議；投資者買入或者賣出證券的決定取決于個(gè)人的實(shí)際情況，比如當(dāng)前的持倉(cāng)結(jié)構(gòu)以及其他需要考慮的因素。投資者應(yīng)閱讀整篇報(bào)告，以獲取比較完整的觀點(diǎn)與信息，不應(yīng)僅僅依靠投資評(píng)級(jí)來(lái)推斷結(jié)論。申銀萬(wàn)國(guó)使用自己的行業(yè)分類體系，如果您對(duì)我們的行業(yè)分類有興趣，可以向我們的銷售員索取。