資金成本與資本結(jié)構(gòu)

關(guān)于資金成本與資本結(jié)構(gòu)第一節(jié)資本成本資本成本又稱(chēng)為資金成本，是指企業(yè)為籌措和使用資金所必須支付的代價(jià)。資金成本包括資金占有費(fèi)和資金籌集費(fèi)兩部分內(nèi)容。資金占有費(fèi)是指企業(yè)在生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)、投資過(guò)程中因使用資金而付出的代價(jià),如:向股東支付的股利、向債權(quán)人支付的利息等。資金籌集費(fèi)是指企業(yè)在籌措資金過(guò)程中為獲取資金而付出的費(fèi)用,如:向銀行支付的借款手續(xù)費(fèi),發(fā)行股票、債券需支付的發(fā)行費(fèi)等。

第2頁(yè),共93頁(yè)，2024年2月25日，星期天用公式表示資金成本K=D/（P-F）或：K=D/P(1-f)K—資金成本率D—資金占用費(fèi)P—籌資金額f—籌資費(fèi)用率F—資金籌集費(fèi)第3頁(yè),共93頁(yè)，2024年2月25日，星期天二、資金成本的作用

資金成本在企業(yè)籌資決策中的作用：（1）資金成本是影響企業(yè)籌資總額的重要因素（2）資金成本是企業(yè)選擇資金來(lái)源的基本依據(jù)（3）資金成本是企業(yè)選用籌資方式的參考標(biāo)準(zhǔn)（4）資金成本是確定最優(yōu)資金結(jié)構(gòu)的主要參數(shù)第4頁(yè),共93頁(yè)，2024年2月25日，星期天資金成本的作用資金成本在投資決策中的作用：資金成本在企業(yè)評(píng)價(jià)投資項(xiàng)目的可行性、選擇投資方案時(shí)也有重要作用。（1）在利用凈現(xiàn)值指標(biāo)決策時(shí),常以資金成本作為折現(xiàn)率。（2）在利用內(nèi)部收益率指標(biāo)進(jìn)行決策時(shí),一般以資金成本作為基準(zhǔn)收益率。第5頁(yè),共93頁(yè)，2024年2月25日，星期天我們關(guān)心的成本是稅后成本。稅后成本可以更好地與項(xiàng)目未來(lái)產(chǎn)生的現(xiàn)金流相匹配。資本成本可區(qū)分為個(gè)別資本成本、加權(quán)平均資本成本以及邊際資金成本。第6頁(yè),共93頁(yè)，2024年2月25日，星期天三、個(gè)別資本成本個(gè)別資本成本是單個(gè)籌資項(xiàng)目的資金成本。通過(guò)比較個(gè)別資金成本可以判斷不同籌資項(xiàng)目的優(yōu)劣。根據(jù)籌資方式的不同，個(gè)別資本成本可分為債務(wù)成本、優(yōu)先股成本、普通股成本、留存收益成本。第7頁(yè),共93頁(yè)，2024年2月25日，星期天1、債務(wù)資本成本債務(wù)資本成本：通常將長(zhǎng)期借款、長(zhǎng)期債券的成本稱(chēng)為債務(wù)成本。通常債券與借款的利息率在取得融資時(shí)已經(jīng)明確。債務(wù)成本中的利息是所得稅前支付,具有減稅效應(yīng)。第8頁(yè),共93頁(yè)，2024年2月25日，星期天（1）債券成本對(duì)于債券來(lái)說(shuō)，其籌措費(fèi)用一般較高,這類(lèi)費(fèi)用主要包括:申請(qǐng)發(fā)行債券的手續(xù)費(fèi)、債券注冊(cè)費(fèi)、印刷費(fèi)、上市費(fèi)以及推銷(xiāo)費(fèi)等。第9頁(yè),共93頁(yè)，2024年2月25日，星期天債券成本因而對(duì)于一次還本分期付息的債券而言，其成本的計(jì)算公式為:

I（1－T）

B·i·(1－T)Kb

＝B0（1－f）＝B0（1－f）式中:Kb——債券成本；I——債券每年支付的利息；T——所得稅稅率；B——債券面值；B0——按發(fā)行價(jià)確定的債券籌資額；i——債券票面利率；f——債券籌資費(fèi)率。第10頁(yè),共93頁(yè)，2024年2月25日，星期天債券成本的例題某企業(yè)發(fā)行面值1000元的債券10000張,發(fā)行價(jià)為每張1050元,期限10年,票面利率5％,每年付息一次,發(fā)行費(fèi)率為3％,所得稅率為40％,計(jì)算該債券的資金成本。

1000×5％×（1－40％）Kb

＝1050×（1－3％）＝2.95％第11頁(yè),共93頁(yè)，2024年2月25日，星期天（2）長(zhǎng)期借款成本長(zhǎng)期銀行借款成本的計(jì)算基本與債券一致。其計(jì)算公式為:

I（1－T）

L·i·(1－T)Kl

＝L（1－f）＝L（1－f）式中:Kl

——銀行借款成本；I——銀行借款年利息；L——銀行借款總額；T——所得稅率；f——銀行借款籌資費(fèi)率。第12頁(yè),共93頁(yè)，2024年2月25日，星期天

由于銀行借款手續(xù)費(fèi)很低,上式中的f?？珊雎圆挥?jì),則上式可簡(jiǎn)化為:Kl

＝i（1－T）第13頁(yè),共93頁(yè)，2024年2月25日，星期天長(zhǎng)期借款成本的例題某企業(yè)取得長(zhǎng)期借款100萬(wàn)元,年利率10％,期限3年,每年付息一次,到期一次還本,籌措借款的費(fèi)用率為0.2％,企業(yè)所得稅率為33％,計(jì)算這筆借款的資金成本。

10％×（1－33％）

Kl

＝1－0.2％＝6.71％簡(jiǎn)化計(jì)算為:Kl

＝10％×(1-33％)＝6.7％第14頁(yè),共93頁(yè)，2024年2月25日，星期天上述計(jì)算債務(wù)成本的方法比較簡(jiǎn)單，但是缺點(diǎn)在于沒(méi)有考慮貨幣的時(shí)間價(jià)值。在實(shí)務(wù)中，還有根據(jù)現(xiàn)金流量計(jì)算債務(wù)成本的。第15頁(yè),共93頁(yè)，2024年2月25日，星期天2、優(yōu)先股成本企業(yè)發(fā)行優(yōu)先股股票籌資也需支付籌資費(fèi)用。且優(yōu)先股股息率事先確定，需定期支付股息。優(yōu)先股成本屬于權(quán)益成本，由于優(yōu)先股沒(méi)有到期日，因此其成本可計(jì)算如下:kP=DP/P0kP=DP/P0(1－f)（考慮了籌資成本）優(yōu)先股股利是在稅后支付，故這一成本不能進(jìn)行稅收調(diào)節(jié)，通常優(yōu)先股的成本大于債務(wù)成本第16頁(yè),共93頁(yè)，2024年2月25日，星期天優(yōu)先股成本的計(jì)算假定

(BW)發(fā)行了優(yōu)先股，面值$100,每股股利$6.30,現(xiàn)每股價(jià)格為$70.（籌資費(fèi)用略）

kP=$6.30/$70

kP=9%第17頁(yè),共93頁(yè)，2024年2月25日，星期天3、普通股成本普通股成本屬權(quán)益資金成本，權(quán)益資本的資金占用費(fèi)是向股東分派的股利，由稅后凈利支付，不能抵減所得稅。常用方法：股利增長(zhǎng)模型法(評(píng)價(jià)法)

資本資產(chǎn)定價(jià)模型法第18頁(yè),共93頁(yè)，2024年2月25日，星期天（1）穩(wěn)定增長(zhǎng)模型穩(wěn)定增長(zhǎng)模型簡(jiǎn)化為:ks=[D1/P0（1-f）]+g假定股利按g

永遠(yuǎn)增長(zhǎng).第19頁(yè),共93頁(yè)，2024年2月25日，星期天普通股成本計(jì)算假定

(BW)發(fā)行的普通股現(xiàn)行市價(jià)為$64.80/股上一期的股利為$3/股,g為8%.籌資費(fèi)率為3%. ks =[D1/P0（1-f）]+g

ks =($3*1.08)/$64.80(1-3%)+.08

ks =.0515+.08=.1315or13.15%第20頁(yè),共93頁(yè)，2024年2月25日，星期天（2）資本資產(chǎn)定價(jià)模型法普通股成本,ks,等于在市場(chǎng)均衡下投資者要求的報(bào)酬率.這種風(fēng)險(xiǎn)-收益關(guān)系可用證券市場(chǎng)線(SML)來(lái)描述.ks=Rs=Rf+(Rm-Rf)

j第21頁(yè),共93頁(yè)，2024年2月25日，星期天用CAPM計(jì)算ke

假定

(BW)的beta為1.25.JulieMiller認(rèn)為Rf=4%，Rm=11.2%，則

ks =Rf+(Rm-Rf)

j

=4%+(11.2%-4%)1.25

ks

=4%+9%=13%第22頁(yè),共93頁(yè)，2024年2月25日，星期天普通股成本計(jì)算方法的比較穩(wěn)定增長(zhǎng)模型 13.15%CAPM 13%

一般來(lái)說(shuō)，兩種方法計(jì)算出的結(jié)果會(huì)不一致.第23頁(yè),共93頁(yè)，2024年2月25日，星期天4、留存收益成本留存收益是企業(yè)繳納所得稅后形成的，其所有權(quán)屬于股東，股東將這一部分未分派的稅后利潤(rùn)留存于企業(yè)，實(shí)質(zhì)是對(duì)企業(yè)追加投資，因此也有資金成本。它的資金成本是股東失去向外投資的機(jī)會(huì)成本，與普通股成本計(jì)算基本相同，只是不考慮籌資費(fèi)用。第24頁(yè),共93頁(yè)，2024年2月25日，星期天留存收益成本股票收益率加增長(zhǎng)率方法：kr=[Dc/Pc）]+GKr---留存收益成本第25頁(yè),共93頁(yè)，2024年2月25日，星期天四、公司的綜合資本成本資本成本是各種類(lèi)型融資的預(yù)期報(bào)酬率綜合資本成本是各單獨(dú)的預(yù)期報(bào)酬率（成本)的加權(quán)平均，一般是以各種資金占全部資金的比重為權(quán)數(shù)，對(duì)個(gè)別資本成本進(jìn)行加權(quán)平均確定的，又稱(chēng)加權(quán)平均資本成本。第26頁(yè),共93頁(yè)，2024年2月25日，星期天長(zhǎng)期融資的市價(jià)融資類(lèi)型

資金成本

市價(jià)

權(quán)重長(zhǎng)期債務(wù)6%$35M 35%優(yōu)先股 9% $15M 15%普通股13%$50M 50%

$100M 100%第27頁(yè),共93頁(yè)，2024年2月25日，星期天加權(quán)平均成本(WACC)綜合資本成本= kx(Wx)WACC =0.35*(6%)+0.15*(9%)+0.50*(13%)WACC =.021+.0135+.065 =.0995or9.95%

nx=1第28頁(yè),共93頁(yè)，2024年2月25日，星期天WACC的限制個(gè)別資本成本必須是基于目前資本市場(chǎng)狀況的現(xiàn)行資本成本，也要考慮邊際資本成本。計(jì)算各種資本的權(quán)重有三種方法：帳面價(jià)值權(quán)重、市場(chǎng)價(jià)值權(quán)重和目標(biāo)價(jià)值權(quán)重。P88第29頁(yè),共93頁(yè)，2024年2月25日，星期天五、邊際資本成本企業(yè)無(wú)法以某一固定資本成本來(lái)籌措無(wú)限的資金。企業(yè)在追加投資時(shí)，需要知道籌資額在什么數(shù)額上會(huì)引起資本成本怎樣的變化，這就要用到邊際資本成本的概念。邊際資本成本是指資金每增加一個(gè)單位而增加的成本，它也是按加權(quán)平均計(jì)算的，是追加籌資時(shí)所使用的加權(quán)平均成本。第30頁(yè),共93頁(yè)，2024年2月25日，星期天步驟：1、確定目標(biāo)資本結(jié)構(gòu)2、確定各種資本成本3、計(jì)算籌資總額突破點(diǎn)4、計(jì)算邊際資本成本見(jiàn)書(shū)P89例4-6第31頁(yè),共93頁(yè)，2024年2月25日，星期天思考：企業(yè)可以采取哪些途徑來(lái)降低資本成本？第32頁(yè),共93頁(yè)，2024年2月25日，星期天第二節(jié)杠桿原理一、經(jīng)營(yíng)杠桿二、財(cái)務(wù)杠桿三、綜合杠桿第33頁(yè),共93頁(yè)，2024年2月25日，星期天經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)是指企業(yè)因經(jīng)營(yíng)狀況及環(huán)境的變化而導(dǎo)致利潤(rùn)變動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)，它影響企業(yè)按時(shí)支付本息的能力。影響企業(yè)經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)的因素主要有：產(chǎn)品需求、產(chǎn)品售價(jià)、產(chǎn)品成本、調(diào)整價(jià)格的能力、生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)性固定成本的比重。其中，固定成本比重的影響很重要。第34頁(yè),共93頁(yè)，2024年2月25日，星期天經(jīng)營(yíng)杠桿效應(yīng)在單價(jià)和成本水平不變的條件下，銷(xiāo)售量的增長(zhǎng)會(huì)引起息稅前利潤(rùn)以更大的幅度增長(zhǎng)。這就是經(jīng)營(yíng)杠桿效應(yīng)。經(jīng)營(yíng)杠桿效應(yīng)產(chǎn)生的原因是不變的固定成本，如下圖：第35頁(yè),共93頁(yè)，2024年2月25日，星期天銷(xiāo)售量增加變動(dòng)成本增加銷(xiāo)售收入增加固定成本總額不變單位固定成本降低產(chǎn)品單位成本降低單位利潤(rùn)增加更快增加第36頁(yè),共93頁(yè)，2024年2月25日，星期天舉例1:經(jīng)營(yíng)杠桿效應(yīng)

銷(xiāo)售額變動(dòng)成本固定成本息稅前利潤(rùn)銷(xiāo)售量Q單價(jià)P銷(xiāo)售量Q單位變動(dòng)成本FEBIT201200.680241240.681.6261260.682.4301300.684.0單位:萬(wàn)元第37頁(yè),共93頁(yè)，2024年2月25日，星期天由上表可看出,在一定銷(xiāo)售規(guī)模內(nèi),因固定成本保持不變,則隨著銷(xiāo)售的增加,EBIT將以更快的速度增長(zhǎng),原因就是單位固定成本呈下降趨勢(shì).當(dāng)銷(xiāo)量由原來(lái)的24升為30時(shí),其銷(xiāo)售增長(zhǎng)率為(30-24)/24=25%,而其相應(yīng)的EBIT由1.6升為4.0,其升幅為(4-1.6)/1.6=150%,是銷(xiāo)量增幅的150%/25%=6倍.這是由于單位固定成本占銷(xiāo)售額的比例由8/24=0.333降為8/30=0.267作用的結(jié)果.第38頁(yè),共93頁(yè)，2024年2月25日，星期天經(jīng)營(yíng)杠桿效益與經(jīng)營(yíng)杠桿風(fēng)險(xiǎn)經(jīng)營(yíng)杠桿效應(yīng)或作用是一種雙向作用,當(dāng)營(yíng)業(yè)額或業(yè)務(wù)量增加時(shí),即帶來(lái)杠桿利益;當(dāng)營(yíng)業(yè)額或業(yè)務(wù)量減少時(shí),即帶來(lái)杠桿風(fēng)險(xiǎn),即企業(yè)利用經(jīng)營(yíng)杠桿時(shí)由于營(yíng)業(yè)額下降而導(dǎo)致息稅前利潤(rùn)以更快速度下降的風(fēng)險(xiǎn).企業(yè)欲取得經(jīng)營(yíng)杠桿利益,就需承擔(dān)經(jīng)營(yíng)杠桿風(fēng)險(xiǎn).第39頁(yè),共93頁(yè)，2024年2月25日，星期天經(jīng)營(yíng)杠桿經(jīng)營(yíng)杠桿效應(yīng)：是指固定成本的存在使銷(xiāo)售量變動(dòng)一個(gè)百分比產(chǎn)生一個(gè)放大了的EBIT（或損失）變動(dòng)百分比，它是由經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)來(lái)衡量的。經(jīng)營(yíng)杠桿比率：是固定營(yíng)業(yè)成本占總營(yíng)業(yè)成本或銷(xiāo)售額的比重。經(jīng)營(yíng)杠桿–是指在固定經(jīng)營(yíng)成本的影響下銷(xiāo)售量的變動(dòng)對(duì)利潤(rùn)的作用.第40頁(yè),共93頁(yè)，2024年2月25日，星期天經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)(DOL)在銷(xiāo)售數(shù)量為Q時(shí)的DOL經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)–產(chǎn)出或銷(xiāo)售變動(dòng)1%所導(dǎo)致EBIT變動(dòng)的百分比.它就是用來(lái)反映杠桿利益的大小、評(píng)價(jià)經(jīng)營(yíng)杠桿風(fēng)險(xiǎn)程度的衡量指標(biāo).即DOL=△EBIT/EBIT△Q/Q該公式較為復(fù)雜，可用其他公式代替（利用盈虧平衡點(diǎn)方式）。

=EBIT變動(dòng)百分比銷(xiāo)售變動(dòng)百分比第41頁(yè),共93頁(yè)，2024年2月25日，星期天盈虧平衡點(diǎn)

如何求這個(gè)盈虧平衡點(diǎn): EBIT=P(Q)-V(Q)-F EBIT=Q(P-V)-FP=產(chǎn)品單價(jià)

V=單位變動(dòng)成本

F=固定成本 Q=生產(chǎn)和銷(xiāo)售的數(shù)量盈虧平衡點(diǎn)--使總收入與總成本相等所要求的銷(xiāo)售量；既可用產(chǎn)品件數(shù)表示，也可用金額表示.第42頁(yè),共93頁(yè)，2024年2月25日，星期天盈虧平衡圖生產(chǎn)和銷(xiāo)售量01,0002,0003,0004,0005,0006,0007,000總收入利潤(rùn)固定成本變動(dòng)成本虧損收益和成本($thousands成本第43頁(yè),共93頁(yè)，2024年2月25日，星期天盈虧平衡點(diǎn)在盈虧平衡點(diǎn)，EBIT=0

Q(P-V)-F =EBIT

QBE(P-V)-F =0

QBE(P-V) =F

QBE

（盈虧平衡點(diǎn)處）=F

/(P-V)第44頁(yè),共93頁(yè)，2024年2月25日，星期天計(jì)算DOL公式1：DOLQ件在實(shí)際計(jì)算DOL時(shí)，有幾個(gè)從定義公式導(dǎo)出的替代公式更為有用（假定企業(yè)的成本-銷(xiāo)售量-利潤(rùn)保持線性關(guān)系）：=Q0(P-V)Q0(P-V)-F=Q0Q0-QBE第45頁(yè),共93頁(yè)，2024年2月25日，星期天計(jì)算DOL公式2：DOLS銷(xiāo)售金額=S-VCS-VC-F=EBIT+FEBIT第46頁(yè),共93頁(yè)，2024年2月25日，星期天注意：公式1可用于計(jì)算單一產(chǎn)品的經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)，用“件”等數(shù)量單位表示；公式2除了用于單一產(chǎn)品外，還可用于計(jì)算多產(chǎn)品的經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)，用金額單位表示。第47頁(yè),共93頁(yè)，2024年2月25日，星期天例

LisaMiller想知道銷(xiāo)售水平為6,000and8,000件時(shí)的DOL.我們?nèi)约俣?F=$100,000P=$43.75/件V=$18.75/件第48頁(yè),共93頁(yè)，2024年2月25日，星期天計(jì)算BW的DOLDOL6,000件用前計(jì)算的盈虧平衡產(chǎn)量4000件計(jì)算=6,0006,000-4,000==3DOL8,000件8,0008,000-4,000=2第49頁(yè),共93頁(yè)，2024年2月25日，星期天DOL的解釋由于經(jīng)營(yíng)杠桿的存在，銷(xiāo)售從8000件的銷(xiāo)售水平變動(dòng)1%會(huì)導(dǎo)致EBIT變動(dòng)2%.=DOL8,000件8,0008,000-4,000=2第50頁(yè),共93頁(yè)，2024年2月25日，星期天DOL的解釋2,0004,0006,0008,00012345生產(chǎn)和銷(xiāo)售數(shù)量0-1-2-3-4-5(DOL)QBE第51頁(yè),共93頁(yè)，2024年2月25日，星期天DOL的解釋?zhuān)ㄖ饕Y(jié)論）上圖反映了企業(yè)經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)與銷(xiāo)售量的關(guān)系，它是以Q=QBE

和DOL=1為漸近線的直角雙曲線。DOL用來(lái)衡量EBIT對(duì)銷(xiāo)售變動(dòng)的敏感性.當(dāng)銷(xiāo)售趨于盈虧平衡點(diǎn)時(shí)，DOL就趨向于無(wú)窮大.此時(shí)企業(yè)經(jīng)營(yíng)只能保本,若銷(xiāo)售額稍有增加便可出現(xiàn)盈利,若銷(xiāo)售額稍有減少便會(huì)發(fā)生虧損.當(dāng)我們進(jìn)行公司比較時(shí)，DOL大的公司EBIT對(duì)銷(xiāo)售的變動(dòng)就越敏感.DOL放大

EBIT的變動(dòng)性,因此,也就放大了企業(yè)的經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn).在固定成本不變的情況下，銷(xiāo)售額越大，DOL越小，經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)也就越小；反之銷(xiāo)售額越小，DOL越大，經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)也就越大。第52頁(yè),共93頁(yè)，2024年2月25日，星期天DOL和經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)DOL僅是企業(yè)總的經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)的一個(gè)組成部分，導(dǎo)致經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)的原因還包括銷(xiāo)售量、單位變動(dòng)成本、銷(xiāo)售價(jià)格等因素的不確定性.

經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)應(yīng)當(dāng)只被看作是對(duì)“潛在風(fēng)險(xiǎn)的”衡量，且只有在銷(xiāo)售和生產(chǎn)成本的變動(dòng)性存在的條件下才會(huì)被激活.企業(yè)一般可通過(guò)增加銷(xiāo)售額、降低產(chǎn)品單位變動(dòng)成本、降低固定成本比重等措施使DOL降低，降低經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)，但往往受到條件制約。經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)--企業(yè)的有形經(jīng)營(yíng)的內(nèi)在不確定性，它的影響表現(xiàn)在企業(yè)的EBIT的可變性上.第53頁(yè),共93頁(yè)，2024年2月25日，星期天經(jīng)營(yíng)杠桿與固定資產(chǎn)投資規(guī)模的關(guān)系決定經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)DOL大小的是固定成本的大小。從總投資規(guī)?？?，當(dāng)企業(yè)經(jīng)營(yíng)處于景氣時(shí)期，企業(yè)擴(kuò)大業(yè)務(wù)量的可能性大，此時(shí)企業(yè)應(yīng)擴(kuò)大固定資產(chǎn)規(guī)模，從而固定成本上升，DOL提高，很有可能帶來(lái)經(jīng)營(yíng)杠桿效益；當(dāng)企業(yè)處于衰退時(shí)期，擴(kuò)大業(yè)務(wù)量的可能性不大，企業(yè)應(yīng)收縮固定資產(chǎn)規(guī)模，使之成本下降，相應(yīng)降低DOL；當(dāng)企業(yè)業(yè)務(wù)量不穩(wěn)時(shí)，也應(yīng)盡可能降低固定成本，不可隨意擴(kuò)大固定資產(chǎn)規(guī)模。就單項(xiàng)投資規(guī)模而言，其投資是否應(yīng)擴(kuò)大，只有在新增業(yè)務(wù)量使新增固定資產(chǎn)滿(mǎn)負(fù)荷運(yùn)轉(zhuǎn)時(shí)，經(jīng)營(yíng)杠桿作用最佳。第54頁(yè),共93頁(yè)，2024年2月25日，星期天財(cái)務(wù)杠桿不同于經(jīng)營(yíng)杠桿，財(cái)務(wù)杠桿是可以選擇的，但通常企業(yè)都存在財(cái)務(wù)杠桿。采用財(cái)務(wù)杠桿是希望能增加投資所有者或者股東的收益.財(cái)務(wù)杠桿–企業(yè)負(fù)債經(jīng)營(yíng)，在長(zhǎng)期的資金總額不變的情況之下，企業(yè)從利潤(rùn)中支付的債務(wù)成本是固定的，當(dāng)息稅前利潤(rùn)增多或減少時(shí)，每元息稅前利潤(rùn)所負(fù)擔(dān)的利息就會(huì)相應(yīng)的減少會(huì)或增加，從而給投資者收益帶來(lái)額外的收益或損失。這種債務(wù)對(duì)投資者收益的影響稱(chēng)作財(cái)務(wù)杠桿。第55頁(yè),共93頁(yè)，2024年2月25日，星期天財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)是指全部資本中，由債務(wù)資本比率的變化所帶來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)，它是財(cái)務(wù)杠桿作用的結(jié)果。當(dāng)債務(wù)資本比率較高時(shí)，投資者將負(fù)擔(dān)較多的債務(wù)資本，并經(jīng)受較多的財(cái)務(wù)杠桿作用所引起的收益變動(dòng)的沖擊，從而加大財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)；反之，當(dāng)債務(wù)資本比率較低時(shí)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)就小。第56頁(yè),共93頁(yè)，2024年2月25日，星期天EBIT-EPS無(wú)差異分析假定EBIT

水平計(jì)算EPS.PD—稅后支付的股利如每年支付優(yōu)先股股利利.EBIT-EPS無(wú)差異點(diǎn)--關(guān)于融資選擇對(duì)每股收益的影響的分析。無(wú)差異點(diǎn)就是對(duì)兩種或多種方案EPS都相同的EBIT的水平.合理的資本結(jié)構(gòu)決策能夠增加普通股股東收益，即每股收益EPS。(EBIT-I)(1-t)-PDNS（流通在外的普通股股數(shù)）EPS=第57頁(yè),共93頁(yè)，2024年2月25日，星期天EBIT-EPS圖當(dāng)前普通股股數(shù)=50,000為了生產(chǎn)擴(kuò)張還要再籌$100萬(wàn)，有三種選擇：全為普通股，發(fā)行價(jià)$20/股(50,000股)全部為利率10%的負(fù)債全部為優(yōu)先股，股利率為9%期望EBIT=$500,000所得稅率30%BW公司完全通過(guò)普通股籌集到長(zhǎng)期資金$200萬(wàn).第58頁(yè),共93頁(yè)，2024年2月25日，星期天EBIT-EPS分析：全為普通股融資EBIT $500,000 $150,000*利息

0 0EBT $500,000 $150,000所得稅(30%xEBT) 150,000 45,000EAT $350,000 $105,000優(yōu)先股股利

0 0EACS $350,000 $105,000流通在外普通股股數(shù) 100,000 100,000EPS $3.50 $1.05普通股*EBIT=$150,000重新計(jì)算.第59頁(yè),共93頁(yè)，2024年2月25日，星期天EBIT-EPS圖0100200300400500600700EBIT($千元)EpS($)0123456普通股第60頁(yè),共93頁(yè)，2024年2月25日，星期天EBIT-EPS分析：全為負(fù)債融資EBIT $500,000 $150,000*利息 100,000 100,000EBT $400,000 $50,000所得稅(30%xEBT) 120,000 15,000EAT $280,000 $35,000優(yōu)先股股利

0 0EACS $280,000 $35,000流通在外普通股股數(shù) 50,000 50,000EPS $5.60 $0.70債務(wù)*EBIT=$150,000重新計(jì)算.第61頁(yè),共93頁(yè)，2024年2月25日，星期天EBIT-EPS圖0100200300400500600700EBIT($千元)EpS($)0123456普通股債務(wù)債務(wù)

和普通股融資無(wú)差異點(diǎn)第62頁(yè),共93頁(yè)，2024年2月25日，星期天EBIT-EPS分析：全為優(yōu)先股融資EBIT $500,000 $150,000*利息

0 0EBT $500,000 $150,000所得稅(30%xEBT) 150,000 45,000EAT $350,000 $105,000優(yōu)先股股利 90,000 90,000EACS $260,000 $15,000流通在外普通股股數(shù) 50,000 50,000EPS $5.20 $0.30優(yōu)先股*EBIT=$150,000重新計(jì)算.第63頁(yè),共93頁(yè)，2024年2月25日，星期天0100200300400500600700EBIT-EPS圖EBIT($千元)EpS($)0123456普通股債務(wù)優(yōu)先股和

普通股融資無(wú)差異點(diǎn)優(yōu)先股第64頁(yè),共93頁(yè)，2024年2月25日，星期天財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)(DFL)EBIT為X元時(shí)的DFL財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)--EBIT變動(dòng)1%所引起的EPS變動(dòng)的百分比.與經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)相同，同一公司不同營(yíng)業(yè)利潤(rùn)上的財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)也是不同的。=△EPS/EPS△EBIT/EBIT第65頁(yè),共93頁(yè)，2024年2月25日，星期天計(jì)算DFLDFLEBITof$X在實(shí)際計(jì)算DFL時(shí)，用下面的替代公式：=EBITEBIT-I-[PD/(1-t)]EBIT =息前稅前利潤(rùn)I =利息PD =優(yōu)先股股利t =公司所得稅率第66頁(yè),共93頁(yè)，2024年2月25日，星期天計(jì)算DFL如果沒(méi)有優(yōu)先股的話(huà)，可將財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)的計(jì)算公式簡(jiǎn)化為：

息稅前利潤(rùn)財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)＝息稅前利潤(rùn)－利息或

EBITDFL＝EBIT－I

式中：I——利息；

第67頁(yè),共93頁(yè)，2024年2月25日，星期天例：某公司全部資本為

5000萬(wàn)元,其中債務(wù)資本占40％,利率為12％,所得稅率

33％,當(dāng)其稅后利潤(rùn)為241.2萬(wàn)元，則其財(cái)務(wù)杠桿是多少？當(dāng)其稅后利潤(rùn)為241.2萬(wàn)元，其息稅前利潤(rùn)為241.2÷(1-33%)+5000×40%×12%=360+240=600萬(wàn)元.第68頁(yè),共93頁(yè)，2024年2月25日，星期天其財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)為:

600DFL＝

600－5000×40％×12％

＝1.67由上例計(jì)算結(jié)果可知,當(dāng)息稅前利潤(rùn)增長(zhǎng)（減少）1倍,普通股每股利潤(rùn)增長(zhǎng)（減少）1.67倍。

第69頁(yè),共93頁(yè)，2024年2月25日，星期天每一種融資選擇的DFLDFL

$500,000全部普通股融資=$500,000$500,000-0-[0/(1-0)]*EBIT=500000=1.00第70頁(yè),共93頁(yè)，2024年2月25日，星期天每一種融資選擇的DFLDFL

$500,000全部債務(wù)融資=$500,000{$500,000-100,000-[0/(1-0)]}*EBIT=500000=$500,000

/$400,0001.25=第71頁(yè),共93頁(yè)，2024年2月25日，星期天每一種融資選擇的DFLDFL

$500,000全部?jī)?yōu)先股融資=$500,000{$500,000-0-[90,000/(1-.30)]}*EBIT=500000=$500,000

/$400,0001.35=第72頁(yè),共93頁(yè)，2024年2月25日，星期天EPS的變動(dòng)性?xún)?yōu)先股融資會(huì)導(dǎo)致EPS的變動(dòng)性更大，因?yàn)樗腄FL最大.這是因?yàn)槔⒖稍诙惽翱鄢觯鴥?yōu)先股卻不能在稅前扣除.DFLEquity =1.00DFLDebt =1.25DFLPreferred=

1.35哪一種融資方式導(dǎo)致EPS變動(dòng)性更大?第73頁(yè),共93頁(yè)，2024年2月25日，星期天財(cái)務(wù)杠桿DFL的解釋企業(yè)籌資方式中，只要有固定財(cái)務(wù)支出的債務(wù)，就存在財(cái)務(wù)杠桿作用.DFL表明的是息稅前利潤(rùn)EBIT變動(dòng)所引起的每股收益的變動(dòng)幅度。財(cái)務(wù)杠桿作用可能產(chǎn)生好的效果(正財(cái)務(wù)杠桿),也可能產(chǎn)生壞的效果(負(fù)財(cái)務(wù)杠桿).通常DFL較高的企業(yè)具有較高的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，因?yàn)檩^高的DFL意味著較大的固定財(cái)務(wù)費(fèi)用支出.企業(yè)沒(méi)有債務(wù)時(shí),財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)為1.企業(yè)資本結(jié)構(gòu)不同,財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)也不同.當(dāng)企業(yè)在它的資本結(jié)構(gòu)中增加固定成本融資的比例時(shí)，喪失償債能力的概率也就增加.但是：優(yōu)先股本身具有股權(quán)性質(zhì)，其股利支付不具有強(qiáng)制性，即使DFL較高，也不會(huì)造成破產(chǎn)的壓力第74頁(yè),共93頁(yè)，2024年2月25日，星期天復(fù)合杠桿系數(shù)(DTL)在銷(xiāo)售為Q時(shí)的DTL總（復(fù)合）杠桿系數(shù)--銷(xiāo)售變動(dòng)1%所導(dǎo)致的企業(yè)EPS變動(dòng)的百分比.經(jīng)營(yíng)杠桿通過(guò)擴(kuò)大銷(xiāo)售影響息稅前利潤(rùn),而財(cái)務(wù)杠桿通過(guò)息稅前利潤(rùn)影響每股收益,兩種杠桿的連鎖作用就稱(chēng)為復(fù)合杠桿作用或總杠桿作用.=EPS變動(dòng)百分比Q變動(dòng)百分比第75頁(yè),共93頁(yè)，2024年2月25日，星期天計(jì)算DTLDTLSdollars ofsalesDTLQ件(orS元=(DOLQ件(orS元))

x(DFLEBITofX元)=EBIT+FEBIT-I-[PD/(1-t)]DTLQunitsQ(P

-V)Q(P

-V)-F-I-[PD/(1-t)]=第76頁(yè),共93頁(yè)，2024年2月25日，星期天DTL例

LisaMiller想知道EBIT=$500,000時(shí)的DTL.

我們?nèi)约俣?FC=$100,000P=$43.75/個(gè)VC=$18.75/個(gè)第77頁(yè),共93頁(yè)，2024年2月25日，星期天全部權(quán)益融資的DTLDTLSdollars ofsales=$500,000+$100,000$500,000-0-[0/(1-.3)]DTLSdollars=(DOLSdollars)x(DFLEBITof$S)DTLSdollars=(1.2)x(1.0*

)=1.20=1.20*Note:無(wú)杠桿.第78頁(yè),共93頁(yè)，2024年2月25日，星期天全部債務(wù)融資的DTL DTLSdollars ofsales=$500,000+$100,000{$500,000-$100,000

-[0/(1-.3)]}DTLSdollars=(DOLSdollars)x(DFLEBITof$S)DTLSdollars=(1.2)x(1.25*

)=1.50=1.50第79頁(yè),共93頁(yè)，2024年2月25日，星期天風(fēng)險(xiǎn)與收益比較權(quán)益和債務(wù)兩種融資方式的E（EPS）和DTL.

融資方式

E(EPS) DTL

權(quán)益 $3.50 1.20

債務(wù) $5.60 1.50E（EPS）越高，潛在的風(fēng)險(xiǎn)越大(DTL越高)!第80頁(yè),共93頁(yè)，2024年2月25日，星期天復(fù)合杠桿作用的意義能夠估計(jì)銷(xiāo)售額變動(dòng)對(duì)每股收益造成的影響.使我們看到經(jīng)營(yíng)杠桿和財(cái)務(wù)杠桿之間的相互關(guān)系.同一復(fù)合杠桿系數(shù)下,DFL和DOL可以有很多不同的組合,如DOL較高的企業(yè)可以使用較低的DFL,DOL較低的企業(yè)可以使用較高的DFL.第81頁(yè),共93頁(yè)，2024年2月25日，星期天第三節(jié)資本結(jié)構(gòu)所謂資本結(jié)構(gòu)是指企業(yè)各種長(zhǎng)期資金籌集來(lái)源的構(gòu)成及其比例關(guān)系。(狹義）通常企業(yè)的資金結(jié)構(gòu)由長(zhǎng)期債務(wù)資金與權(quán)益資金構(gòu)成,資金比例關(guān)系就是指長(zhǎng)期債務(wù)資金與權(quán)益資金各占多大比例?；I資方式的組合不同決定著企業(yè)資本結(jié)構(gòu)的構(gòu)成及其比例關(guān)系的不同。在現(xiàn)代財(cái)務(wù)理論中，資本結(jié)構(gòu)是企業(yè)籌資決策中一個(gè)非常重要的概念，資本結(jié)構(gòu)優(yōu)化也是財(cái)務(wù)決策的一個(gè)重要研究課題。第82頁(yè),共93頁(yè)，2024年2月25日，星期天研究資本結(jié)構(gòu)的意義在資本結(jié)構(gòu)決策中，合理地利用債務(wù)籌資、安排債務(wù)資本的比例對(duì)企業(yè)有著重要影響。1、利用債務(wù)資本可以降低企業(yè)的綜合資本成本。2、利用債務(wù)籌資可以獲得財(cái)