投資學(xué)全套課件

投資學(xué)INVESTMENTS(9thEdition)第1章

投資環(huán)境第1章投資環(huán)境1.1實物資產(chǎn)和金融資產(chǎn)1.2金融資產(chǎn)1.3金融市場和經(jīng)濟1.4投資過程1.5競爭性市場1.6市場參與者1.72008年的金融危機1.8全書框架1.1實物資產(chǎn)和金融資產(chǎn)

1、從概念上（本質(zhì)上、資產(chǎn)負債表上）

實物資產(chǎn)：

用來生產(chǎn)商品和提供服務(wù)的資產(chǎn)包括：土地、建筑物、用于生產(chǎn)商品的機械設(shè)備以及可用來生產(chǎn)商品和服務(wù)的知識。金融資產(chǎn)：擁有實物資產(chǎn)的憑證，如：存款、股票、債券、基金、衍生工具等。金融資產(chǎn)對社會經(jīng)濟的生產(chǎn)能力只有間接的作用。1.1實物資產(chǎn)和金融資產(chǎn)(續(xù))2.從本質(zhì)上

實物資產(chǎn)（可能）為經(jīng)濟創(chuàng)造凈利潤；金融資產(chǎn)是收入或財富在投資者之間的分配。1.1實物資產(chǎn)和金融資產(chǎn)（續(xù)）3.從資產(chǎn)負債表上看

比較美國家庭資產(chǎn)負債表（表1.1）與美國國內(nèi)凈資產(chǎn)（國民財富凈值）（表1.2），可以發(fā)現(xiàn)實物資產(chǎn)與金融資產(chǎn)之間存在的明顯區(qū)別。實物資產(chǎn)只在平衡表的一側(cè)出現(xiàn)，而金融資產(chǎn)通常在平衡表的兩側(cè)都出現(xiàn)。對企業(yè)的金融要求權(quán)是一種資產(chǎn)，但是，企業(yè)發(fā)行的這種金融要求權(quán)則是企業(yè)的負債。表1-1美國家庭資產(chǎn)負債表（2009年9月）

表1.2美國國內(nèi)凈資產(chǎn)（2009年9月）1.1實物資產(chǎn)和金融資產(chǎn)（續(xù)）1.下列（）是實物資產(chǎn),()是金融資產(chǎn).A.專利權(quán)B.租賃合同C.顧客友好CustomergoodwillD.大學(xué)教育E.100美元的債券2.()是金融資產(chǎn)，（）是實物資產(chǎn)。A.建筑物B.土地C.衍生證券D.債券3.簡答題：簡述金融資產(chǎn)與實物資產(chǎn)的區(qū)別。1.1實物資產(chǎn)和金融資產(chǎn)（續(xù)）1

(A,C,D)(B,E)2(A,B)(C,D)3從三方面來區(qū)分金融資產(chǎn)與實物資產(chǎn)：1.實物資產(chǎn)是能夠為社會經(jīng)濟提供產(chǎn)品與服務(wù)能力的資產(chǎn)，包括土地、建筑物、知識、用于生產(chǎn)的機器設(shè)備等；金融資產(chǎn)不能直接對社會生產(chǎn)產(chǎn)生作用，只能間接推動社會生產(chǎn)，比如帶來公司所有權(quán)和經(jīng)營權(quán)的分離，金融資產(chǎn)包括股票、債券等。

2.實物資產(chǎn)是創(chuàng)造收入的資產(chǎn)，而金融資產(chǎn)只能定義為收入或財富在投資者之間的分配。

3.實物資產(chǎn)和金融資產(chǎn)可以在資產(chǎn)負債表中區(qū)分開來。實物資產(chǎn)一般只能在資產(chǎn)負債表一邊的資產(chǎn)方出現(xiàn)，而金融資產(chǎn)可以在資產(chǎn)負債表的兩欄出現(xiàn)。1.2金融資產(chǎn)分類

通常將金融資產(chǎn)分為三類：

固定收益型；

權(quán)益型；

衍生產(chǎn)品。

除了這些金融資產(chǎn)以外，個人也可以直接投資于實物資產(chǎn)，如房地產(chǎn)、稀有金屬、農(nóng)產(chǎn)品等，這些也構(gòu)成投資的一部分。1.3金融市場與經(jīng)濟實物資產(chǎn)決定財富狀況，金融資產(chǎn)僅僅代表對實物資產(chǎn)的要求權(quán)。但是，金融資產(chǎn)與其得以進行交易的金融市場在發(fā)達的社會經(jīng)濟中擔(dān)當(dāng)著一些重要的作用，正是金融資產(chǎn)使我們得以創(chuàng)造了經(jīng)濟中的大部分實物資產(chǎn)。

1.3金融市場與經(jīng)濟

1.3.1金融市場的信息作用1.3.2消費時機1.3.3風(fēng)險分配1.3.4所有權(quán)和經(jīng)營權(quán)的分離1.3.5公司治理與公司倫理1.3金融市場與經(jīng)濟（續(xù)）1.3.1金融市場的信息作用

金融市場在資本配置方面的核心作用1.3.2消費時機的選擇個人現(xiàn)實消費與現(xiàn)實收入分離，將高收入期的購買力轉(zhuǎn)移到低收入期。金融市場可以使個人的現(xiàn)實消費與現(xiàn)實收入相分離。1.3金融市場與經(jīng)濟(續(xù))1.3.3風(fēng)險的分配風(fēng)險來源于實物資產(chǎn)(實體企業(yè))，風(fēng)險在全社會的分散和優(yōu)化配置依靠金融市場得以完成:較為樂觀或偏好風(fēng)險的投資者購買股票，較為保守的投資者可能愿意購買債券。投資者能夠自行選擇與他們偏好最適合的風(fēng)險-收益特征的證券類型，每種證券就可能以最高的價格售出，這促進了建立實物資產(chǎn)與金融資產(chǎn)的良性互動。1.3金融市場與經(jīng)濟(續(xù))1.3.4所有權(quán)和經(jīng)營權(quán)的分離許多企業(yè)都是同一個人擁有企業(yè)的所有權(quán)和經(jīng)營權(quán)，這種簡單的組織非常適合小企業(yè)。事實上，在工業(yè)革命之前這種簡單的組織形式是最廣泛的企業(yè)組織形式。

現(xiàn)在，隨著全球市場和大規(guī)模生產(chǎn)的發(fā)展，企業(yè)對規(guī)模與資本的要求急劇增加。例如，通用電氣公司的2009年總資產(chǎn)價值為7800多億美元，有大約60萬個股東。1.3金融市場與經(jīng)濟(續(xù))

如果有著龐大的股東群顯然不能讓每一個股東都參與公司的日常管理。實際可以做的是，他們挑選一個董事會，由董事會雇人并監(jiān)督公司的管理。這種結(jié)構(gòu)意味著公司的所有者與管理者由不同的人構(gòu)成，管理權(quán)與所有權(quán)是相分離的。所有的投資者都會贊成公司的管理應(yīng)追尋使他們的股份價值提高的經(jīng)營戰(zhàn)略，這樣的政策能夠使全體股東的財富增加?？墒?，管理者真的試圖使公司價值最大化嗎？1.3金融市場與經(jīng)濟(續(xù))代理問題：受委托人的委托，代理人采取行動，為委托人達成目標(biāo)。代理人和委托人利益并不完全一致，在委托人處于信息劣勢，不能對代理人進行完全監(jiān)督的情況下，代理人有動機為了自身利益，做出有損于委托人利益的行為。由此造成的委托人利益受損的現(xiàn)象被稱為（委托）代理問題。

由于所有權(quán)與經(jīng)營權(quán)的分離，經(jīng)營層的利益與股東利益最大化之間的矛盾稱為公司代理問題。

為解決代理問題，形成了許多機制。1.對管理層的股票期權(quán)；2.董事會更換管理層；3.董事會的換屆。

1.3金融市場與經(jīng)濟(續(xù))1.3.5公司治理與公司倫理

現(xiàn)代公司制治理結(jié)構(gòu)有效實現(xiàn)了管理權(quán)和經(jīng)營權(quán)的分離,可代理和激勵問題遠未解決!

大部分（包括但不限于）丑聞包括以下三類：1.會計丑聞

2.分析師丑聞

3.首次公開發(fā)行（IPO）丑聞

國內(nèi)：李紹武案（利用從業(yè)便利PRE-IPO,獲利近3000萬），謝風(fēng)華、安雪梅夫婦（ST興業(yè)重組內(nèi)幕交易案）。1.4投資過程投資過程可以分為兩類決策：1、資產(chǎn)配置決策；2、證券選擇決策。“自上而下”的投資組合構(gòu)建法從資產(chǎn)配置開始，然后進行證券選擇決策?！白韵露稀钡耐顿Y組合管理相對的是“底部”法，即買進價格看上去有吸引力的證券，而不去過多關(guān)注資產(chǎn)配置。1.5競爭性市場1.5.1風(fēng)險收益權(quán)衡1.5.2有效市場

消極管理與積極管理1.6市場參與者金融系統(tǒng)的客戶可以分為:1家庭2企業(yè)（公司）3政府這樣分法不包括那些非盈利機構(gòu)，而且也難以處理像非公司或家庭企業(yè)那樣的混合經(jīng)濟組織。1.6.1金融中介中介機構(gòu)是指依法通過專業(yè)知識和技術(shù)服務(wù)，向委托人提供公證性、代理性、信息技術(shù)服務(wù)性等中介服務(wù)的機構(gòu)。中介機構(gòu)可分為：（一）公證性中介機構(gòu)具體指提供土地、房產(chǎn)、物品、無形資產(chǎn)等價格評估和企業(yè)資信評估服務(wù)，以及提供仲裁、檢驗、鑒定、認(rèn)證、公證服務(wù)等機構(gòu)。（二）代理性中介機構(gòu)具體指提供律師、會計、收養(yǎng)服務(wù)，以及提供專利、商標(biāo)、企業(yè)注冊、稅務(wù)、報關(guān)、簽證代理服務(wù)等機構(gòu)；（三）信息技術(shù)服務(wù)性中介機構(gòu)具體指提供咨詢、招標(biāo)、拍賣、職業(yè)介紹、婚姻介紹、廣告設(shè)計服務(wù)等機構(gòu)。1.6.1金融中介金融中介機構(gòu)(financialintermediation)金融中介機構(gòu)是指從資金的盈余單位吸收資金提供給資金赤字單位以及提供各種金融服務(wù)的經(jīng)濟體.金融中介機構(gòu)的功能主要有信用創(chuàng)造、清算支付、資源配置、信息提供和風(fēng)險管理等幾個方面.

1.6.1金融中介（商業(yè)銀行、投資銀行）

表1-3美國商業(yè)銀行的資產(chǎn)負債表(2009,6)1.6.1金融中介（商業(yè)銀行、投資銀行）

表1-4美國非金融企業(yè)資產(chǎn)負債表(2009,9)1.6.1金融中介金融中介機構(gòu)的優(yōu)勢包括：1.集中眾多小投資者的資金，為大客戶提供大額貸款；2.通過向眾多借款人貸款來實現(xiàn)風(fēng)險的分散；3.利用其巨大的業(yè)務(wù)量來建立專家系統(tǒng)，并利用其規(guī)模和范圍經(jīng)濟的優(yōu)勢來評價和監(jiān)控風(fēng)險。1.6.2投資銀行投資銀行與商業(yè)銀行

一級市場、二級市場

分業(yè)經(jīng)營、混業(yè)經(jīng)營1.72008年的金融危機

1.7.1金融危機的前情1.7.2住房融資的變化1.7.3抵押貸款衍生工具1.7.4信用違約掉期1.7.5系統(tǒng)性風(fēng)險的上升1.7.6靴子落地

1.7.7系統(tǒng)性風(fēng)險和實體經(jīng)濟

圖1-1短期LIBOR利率、美國短期國庫券利率及泰德利差*泰德利差=LIBOR－美國短期國庫券利率圖1-2標(biāo)準(zhǔn)普爾500指數(shù)的累積收益圖1-3美國住房價格的凱斯—習(xí)勒指數(shù)圖1-4抵押傳遞證券的現(xiàn)金流

本金和利息

本金和利息

本金和利息

服務(wù)費用服務(wù)、擔(dān)保費用

假設(shè)你發(fā)現(xiàn)一只裝有100億美元的寶箱。a.這是實物資產(chǎn)還是金融資產(chǎn)？b.社會財富會因此而增加嗎？c.你會更富有嗎？d.你能解釋你回答b、c時的矛盾嗎？有沒有人因為這個發(fā)現(xiàn)而受損呢？例題貨幣市場資本市場（證券市場）債券市場（短期）同業(yè)拆借市場票據(jù)市場等按交易對象外匯市場黃金市場金融市場的分類：銀行中長期存貸市場股票市場債券市場（長期）衍生工具市場等第2章資產(chǎn)類別與金融工具2.1貨幣市場

2.2債券市場2.3權(quán)益證券2.4股票市場指數(shù)與債券市場指數(shù)2.5衍生工具市場2.1貨幣市場貨幣市場是固定收益市場的一部分，由期限很短的債務(wù)構(gòu)成的這一市場通常具有很高的可交易性。這些證券交易中許多是大宗交易。因此，小投資者只能以參與貨幣市場基金的方式參與。圖2-1為2009年10月15日美國部分短期國庫券收益率。表2-1列出了2009年9月美國幣市場的主要組成。2.1貨幣市場2.1.1短期國庫券2.1.2大額存單2.1.3商業(yè)票據(jù)2.1.4銀行承兌匯票

2.1.5歐洲美元2.1.6回購與逆回購2.1.7聯(lián)邦基金2.1.8經(jīng)紀(jì)人拆借2.1.9倫敦銀行同業(yè)拆借市場2.1.10貨幣市場工具的收益率2.1.1短期國庫券美國短期國庫券是貨幣市場上所有金融工具中流動性最強的一種。國庫券是最簡單的借錢形式：政府通過向公眾出售債券而籌集到資金，投資者則按低于面值的折價購買，在債券到期日債券持有人從政府獲得等額于債券面值的支付。購買價與面值之差就是投資者的所得收益。美國財政部發(fā)行期限為4周（28天）、13周（91天）或26周（182天）的國庫券，且在各州都免稅。圖2-1為2009年10月15日美國部分短期國庫券收益率。表2-1列出了2009年9月美國幣市場的主要組成。

圖2-1美國短期國庫券收益率

表2-1貨幣市場主要構(gòu)成

單位：10億美元*小額定期存單

arelessthan$100,0002.1.2大額存單大額存單或稱CD，是銀行的定期存款。定期存款的存款者不能因需用資金而隨時任意提取存款，銀行只在定期存款到期時才付給儲戶利息與本金。面額超過100000美元的大額存單通常可以轉(zhuǎn)讓；短期大額存單市場流動性很強，但期限在3個月或以上的大額存單，其市場會大大縮水。大額存單被聯(lián)邦存款保險公司視為一種銀行存款，所以，當(dāng)銀行倒閉時，持有人享有最高為100000美元的保額。2008年10月，聯(lián)邦存款保險公司將大額存單的保額從10萬暫時提高到25萬，至2013年12月31日。

2.1.3商業(yè)票據(jù)著名的大公司發(fā)行的短期無擔(dān)保債務(wù)票據(jù)，一般期限小于270天，多數(shù)是1個月到2個月以內(nèi)，面額通常為10萬美元或其整數(shù)倍。小額投資者只能通過投資于貨幣市場中的共同基金來間接參與商業(yè)票據(jù)的投資；由于公司的經(jīng)營狀況在1個月內(nèi)是可以準(zhǔn)確預(yù)測的，因此其安全系數(shù)相當(dāng)高；許多公司采用商業(yè)票據(jù)的滾動發(fā)行，為舊商業(yè)票據(jù)還本付息。票據(jù)的分類商業(yè)匯票銀行匯票支票本票匯票銀行本票商業(yè)本票現(xiàn)金支票轉(zhuǎn)帳支票票據(jù)商業(yè)承兌匯票銀行承兌匯票1、匯票由債權(quán)人發(fā)給債務(wù)人，命令其支付一定款項給第三者或持票人的支付命令書。因匯票是由債權(quán)人發(fā)出的，因此，必須經(jīng)債務(wù)人承兌后才能進入流通。匯票的基本當(dāng)事人有三個：出票人、付款人和收款人。匯票包括商業(yè)匯票和銀行匯票。

2.本票

本票又稱期票，指債務(wù)人向債權(quán)人開出的，以出票人本人為付款人，承諾在一定期限內(nèi)償付欠款的支付保證書。

本票的當(dāng)事人有兩個：出票人和收款人。2.1.4銀行承兌匯票銀行承兌匯票是指客戶委托銀行承兌遠期匯票，一般期限是6個月。在承兌期內(nèi)，它與遠期支票相似。因此，當(dāng)銀行對匯票背書表示同意承兌時，銀行就成為匯票持有者最終支付的責(zé)任人。由于銀行的承兌，匯票可在二級市場上交易流通，以銀行的信用代替交易者的信用（信用增級），因而是十分安全的金融資產(chǎn)。在國際貿(mào)易中，交易者互不知曉對方的信用，因而銀行承兌匯票得到了廣泛的運用。銀行承兌匯票也可以像短期國債一樣以面值的折扣價出售。2.1.5歐洲美元指外國銀行或美國銀行的國外分支機構(gòu)中的美元存款；盡管冠以“歐洲”，但這些賬戶并不一定要設(shè)在歐洲地區(qū)的銀行內(nèi)；絕大多數(shù)歐州美元為數(shù)額巨大、期限少于6個月的定期存款；歐洲美元定期存款的衍生物之一是歐洲美元大額存單。2.1.6回購和逆回購回購的概念：證券的賣方承諾在將來某一個指定日期、以約定價格向該證券的買方購回原先已經(jīng)售出的證券。其實質(zhì)是賣方向買方發(fā)出的以證券為抵押品的抵押貸款。回購協(xié)議的功能：為各種金融機構(gòu)提供短期資金逆回購：回購在鏡中的反射2.1.7聯(lián)邦基金聯(lián)邦基金聯(lián)邦儲備銀行準(zhǔn)備金帳戶上的資金在聯(lián)邦基金市場上，有多余基金的銀行將資金借給基金不足的銀行。而這些銀行間的貸款，通常是隔夜交易，所使用的利率被稱為聯(lián)邦基金利率。2.1.8經(jīng)紀(jì)人拆借客戶為向經(jīng)紀(jì)人購買股票，事先作為保證金而存入經(jīng)紀(jì)公司帳戶部分資金。經(jīng)紀(jì)人可能從銀行借入資金，并同意在銀行索要借款時即時歸還（以拆借的形式）。這種借貸行為的利率通常比短期國庫券利率高出一個百分點。2.1.9倫敦銀行同業(yè)拆借市場倫敦銀行同業(yè)拆借利率(LondonInterbankOfferedRate,LIBOR)是倫敦大銀行之間愿意出借資金的利率。這種以歐洲美元貸款利率表示的利率已經(jīng)成為歐洲貨幣市場最主要的短期利率報價，并成為許多金融交易的參考利率。EURIBORSHIBOR

2.1.10貨幣市場工具的收益率盡管大多數(shù)貨幣市場證券的風(fēng)險較低，但并非完全無風(fēng)險；貨幣市場上的證券收益率高于無違約風(fēng)險的國庫券收益率。如圖2-2所示，銀行大額存單一直支付了高于短期國庫券的風(fēng)險溢價，而且風(fēng)險溢價隨經(jīng)濟危機的爆發(fā)而上升。石油輸出國組織第一次動蕩石油輸出國組織第二次動蕩賓夕法尼亞廣場倒閉股市崩盤長期資本管理公司倒閉圖2-23月期大額存單與國庫券的利率之差次貸危機2.2債券市場債券市場由長期借款或債務(wù)工具組成。這一市場中包括的金融工具有中長期國債、公司債券、市政債券、抵押證券與聯(lián)邦機構(gòu)債券。對這些證券冠以“固定收益”，是因為其中多數(shù)證券按規(guī)定可提供一固定的收入流，或以一特定公式計算收入，但實際上這些公式產(chǎn)生的收入并非絕對固定，“固定收益”這一術(shù)語可能不太合適，還是稱債務(wù)工具或債券。2.2債券市場2.2.1中長期國債2.2.2通脹保值債券2.2.3聯(lián)邦機構(gòu)債券2.2.4國際債券2.2.5市政債券2.2.6公司債券2.2.6抵押貸款和抵押擔(dān)保證券

2.2債券市場2.2.1中長期國債(華3，5：30，40旋)漢密爾頓在24歲,1781年：“國債，如果不太多的話，將是一種對國家的恩賜”。

旋轉(zhuǎn)門。從債務(wù)到恩賜的故事，是被漢密爾頓這樣完成的，他把債務(wù)變成了一種新的金融產(chǎn)品投向了華爾街，經(jīng)紀(jì)人們使國債的價格不斷攀升。1794年，美國的債券在歐洲獲得了最高的信用等級，從此歐洲的資本開始漂洋過海流入了這個年輕的國家。漢密爾頓發(fā)行的國債啟動了美國，也啟動了華爾街，是福是禍？2.2.1中長期國債中期國債期限可長達10年，長期國債期限為10--30年；兩者都以1000美元或更高的面值發(fā)行，二者都采用半年支付一次利息的方式付息，稱為支付息票利息；到期收益率的計算是用先確定半年收益率再乘以2得到的，而不是兩個半年期的復(fù)利計算；用單利換算成年利率意味著收益率用年化百分率（APR）計算，而不是有效年利率EAR。圖2-3國債行情中，在買方報價和賣方報價欄中的冒號右邊的數(shù)字代表（1/32）點。圖2-3中長期國債行情摘要

2009年10月15日2.2.2通脹保值債券包括美國在內(nèi)的世界各國都發(fā)行過與消費者物價指數(shù)CPI相關(guān)聯(lián)的國債，稱通脹保值債券；我國上世紀(jì)90年代中期曾發(fā)行類似債券。2.2.3聯(lián)邦機構(gòu)債券一些政府機構(gòu)發(fā)行它們自己的債券以籌集活動資金。這些機構(gòu)是為了提高經(jīng)濟中特定部門的信用而成立的。比如房地美和房利美。2.2.4國際債券歐洲債券：用發(fā)行國貨幣以外的另一種貨幣標(biāo)價的債券；如：英國發(fā)行的以美元標(biāo)價的債券稱為歐洲美元債券；

日元標(biāo)價的債券在日本以外的地區(qū)（如中國）發(fā)行成為歐洲日元債券；

揚基債券：以美元標(biāo)價但是由非美國發(fā)行者在美國發(fā)行的債券；武士債券：以日元標(biāo)價但是由非日本發(fā)行者發(fā)行并在日本出售的債券。2024/3/1316:5463外國籌資者

中國

發(fā)行以人民幣計價的債券熊貓債券PandaBond外國債券一般以發(fā)行國最具特征的吉祥物命名2.2.5市政債券由洲或地方政府發(fā)行的債券免稅：其利息收入可免除聯(lián)邦所得稅和地方稅

但資本利得稅不免

國務(wù)院決定自2007年8月15日起，將儲蓄存款利息所得個人所得稅的適用稅率由現(xiàn)行的20%調(diào)減為5%；自2008年10月9日起，對儲蓄存款利息所得（包括人民幣、外幣儲蓄利息所得）暫免征收個人所得稅。圖2-4兩種債券余額2009.92.2.4市政債券rm=r(1-t):式（2-1）orr=rm/(1-t)式（2-2）

rm:市政債券收益率；

r:應(yīng)稅債券稅前收益率（應(yīng)稅等值收益率）；

t:投資者應(yīng)稅等級t=1-rm/r

表2-2提供了對于不同免稅債券收益率的應(yīng)稅收益率。

圖2-5是1995年以來（rm/r）的時序變化圖。表2-2對應(yīng)不同免稅債券收益率的應(yīng)稅收益率圖2-5免稅債券與應(yīng)稅債券收益率的比較例題一投資者稅收等級為28%，如果公司債券收益率為9%，則要使市政債券更吸引投資者，其收益率應(yīng)為多少?解：公司債券的稅后收益率為：

0.09×(1-0.28)=0.0648

因此，市政債券至少必須支付6.48%的利率。習(xí)題短期市政債券當(dāng)期收益率為4%，而同類應(yīng)稅債券的當(dāng)期收益率為5%。投資者的稅收等級分別為以下數(shù)值時，哪一種債券給予投資者更高的稅后收益?a.零；b.10%；c.20%；d.30%解：a.應(yīng)稅債券。因為零稅等級，它的稅后收益率與稅前的5%相同，比市政債券高。b.應(yīng)稅債券。其稅后利率為5×(1-0.1)=4.5%。c.你對兩者無偏好。應(yīng)稅債券的稅后利率為5×(1-0.2)=4%，與市政債券相同。d.市政債券向稅收等級在20%以上的投資者提供了更高的稅后利率。

練習(xí)題1.短期市政債券當(dāng)期收益率為4%，稅收等級分別為零、10%、20%、30%時，求市政債券的等價應(yīng)稅收益率。

2.一免稅債券的息票率為5.6%，而應(yīng)稅債券為8%，都按面值出售。要使投資者對兩種債券感覺無差異，稅收等級(邊際稅率)應(yīng)為多少？1.解：式(2-5)表明等價應(yīng)稅收益率為：r=rm/(1-t)。4%；b.4.44%；c.5%；d.5.71%2.解：如果稅后收益率相等，則5.6%=8%×(1-t);ort=1-5.6/8。

這表明t=0.30或30%2.2.6公司債券公司債券公司債券是企業(yè)直接從公眾中籌集資金的方式。這些債券與國債的發(fā)行結(jié)構(gòu)很相似，即也是半年付息一次。公司債券與長期國債的最重要區(qū)別是風(fēng)險程度的不同。擔(dān)保債券，這種債券在公司破產(chǎn)時有明確的抵押品作為擔(dān)保。無擔(dān)保債券：無明確擔(dān)保品的債券可贖回債券：給予公司以贖回價格從債券持有者手中購回債券的選擇權(quán)。可轉(zhuǎn)換債券：給予債券持有者將債券轉(zhuǎn)換為一定的股票份額的選擇權(quán)。2.2.7抵押貸款和抵押擔(dān)保證券抵押貸款抵押擔(dān)保證券即是一組抵押組合或由這樣一組抵押組合支撐的債權(quán)的所有權(quán)，這些所有權(quán)代表著抵押貸款走向了證券化。抵押貸款的發(fā)起人將這些貸款經(jīng)包裝組合后在二級市場出售，特別是，他們將抵押清償時的現(xiàn)金流作為一種要求權(quán)售出。圖2-6抵押擔(dān)保證券余額圖2-7資產(chǎn)支持證券余額2.3權(quán)益證券2.3.1普通股2.3.2普通股的特點2.3.3股票行情2.3.4優(yōu)先股

2.3.1普通股普通股也稱為權(quán)益證券，代表對公司所有權(quán)份額。每擁有一股普通股票就意味著在公司股東大會上擁有決定公司事務(wù)的一張選票，它同時也代表著股票所有者對公司財務(wù)利益的一份要求權(quán)。

2.3.2普通股的特點剩余索取權(quán)

公司清算時索取順序：稅務(wù)機構(gòu)、公司職員、供應(yīng)商、債權(quán)人、股東。

我國《公司法》第187條規(guī)定“公司財產(chǎn)在分別支付清算費用、職工的工資、社會保險費用和法定補償金，繳納所欠稅款，清償公司債務(wù)后的剩余財產(chǎn)，有限責(zé)任公司按照股東的出資比例分配，股份有限公司按照股東持有的股份比例分配。有限責(zé)任有限責(zé)任意味著在公司經(jīng)營失敗破產(chǎn)時，股東最多只損失最初的投資額.

新中國第一股：小飛樂2.3.3股票市場行情

2009，10，152.3.4優(yōu)先股優(yōu)先股（擁有股權(quán)與債務(wù)（權(quán)）的雙重特征）固定股利–有限但具有累積性比普通股有優(yōu)先分配權(quán)應(yīng)稅利益無表決權(quán)

2.3.4優(yōu)先股（續(xù)）優(yōu)先股是股票，但通常把它歸結(jié)到固定收益工具中，它與債券一樣，承諾支付定量的利息。不同的是：在不能支付股息時候，不會導(dǎo)致公司破產(chǎn)。優(yōu)先股相當(dāng)于永續(xù)年金(無限期的債券）。而普通股沒有“股息”，只有可有可無的“紅利”——剩余索取權(quán)。2.3.4優(yōu)先股（續(xù)）優(yōu)先股的優(yōu)先權(quán)體現(xiàn)在兩個方面：分得公司利潤的順序優(yōu)于普通股破產(chǎn)清償順序優(yōu)于普通股優(yōu)先股只是比普通股“優(yōu)先”，仍“滯后”于債券。剝奪兩個權(quán)利：（1）不能參與公司的經(jīng)營管理；

（2）沒有選舉董事會和監(jiān)事會的權(quán)利。2.4股票市場指數(shù)與債券市場指數(shù)2.4.1股票市場指數(shù)2.4.2道瓊斯工業(yè)平均指數(shù)2.4.3標(biāo)準(zhǔn)普爾500指數(shù)2.4.4其他的市值指數(shù)2.4.5等權(quán)重指數(shù)2.4.6國外的與國際的股票市場指數(shù)2.4.7債券市場指標(biāo)2.4.1股票市場指數(shù)衡量市場平均收益

比較管理者的管理業(yè)績分析市場的基礎(chǔ)（衍生數(shù)據(jù)基礎(chǔ)）2.4.2道瓊斯工業(yè)平均指數(shù)道瓊斯工業(yè)平均指數(shù)：樣本股為30種大型公司藍籌股1884年由道·瓊斯公司的創(chuàng)始人查理斯·道開始編制的，現(xiàn)在的道·瓊斯股票價格平均指數(shù)是以1928年10月1日為基期，因為這一天收盤時的道·瓊斯股票價格平均數(shù)恰好約為100美元，所以就將其定為基準(zhǔn)日。按價格計算股票的加權(quán)平均值

(道瓊斯工業(yè)平均指數(shù))2.4.2道瓊斯工業(yè)平均指數(shù)（續(xù)）價格加權(quán)平均指數(shù)舉例：

表2-3股票價格指數(shù)的數(shù)據(jù)構(gòu)成股票初始價格最終價格股份現(xiàn)有股票的初始價值現(xiàn)有股票的最終價值

100萬股百萬美元百萬美元ABC

25

30

20

500

600XYZ

100

90

1

100

90合計600

690

2.4.2道瓊斯工業(yè)平均指數(shù)（續(xù)）

股票ABC的初始價格為25美元1股，股票XYZ為100美元1股。因此，最初的指數(shù)值為（25+100）/2=62.5。而最終ABC的價格為每股30美元，XYZ的價格為每股90美元，所以平均值降到（30+90）/2=60，下降了2.5個點。2.5個點的下降在指數(shù)中就是指數(shù)降低4%（2.5/62.5=0.04）。類似地，如每種股票持有1股的資產(chǎn)組合最初的價值會是25+100=125美元，而最終的價值是30+90=120美元，同樣是下降4%。

2.4.2道瓊斯工業(yè)平均指數(shù)（續(xù)）

股票分割與價格加權(quán)平均指數(shù)：假設(shè)期初我們以1拆2的比例來拆細XYZ股票，則它的股價會下降到每股50美元。但是，我們不希望道?瓊斯工業(yè)平均指數(shù)下降，因為如果那樣的話，就會錯誤地表示出市場價格的一般水平下降了。所以發(fā)生拆細后，必須調(diào)整除數(shù)，使之減少到能讓平均指數(shù)不受拆細影響的程度。(25+100)/2=(25+50)/dd=1.2

由于道瓊斯工業(yè)平均指數(shù)成份股的每次調(diào)整，都要調(diào)整d，2012年d=0.132129493。

表2-51928年和2010年道瓊斯工業(yè)平均指數(shù)成份股2.4.3標(biāo)準(zhǔn)普爾500指數(shù)

標(biāo)準(zhǔn)普爾500股票指數(shù)與道·瓊斯平均指數(shù)相比在兩方面有所改進。第一，范圍擴大到500家公司；第二，它是市值（價值）加權(quán)指數(shù)注1(總市值=每股價格*發(fā)行總股本)注2本日股價指數(shù)計算方法為：基期指數(shù)×（本日股票總市值÷基期股票總市值）

2.4.3標(biāo)準(zhǔn)普爾500股票指數(shù)（續(xù)）例2.4市值加權(quán)平均指數(shù)股票初始價格最終價格股份現(xiàn)有股票的初始價值現(xiàn)有股票的最終價值

100萬股百萬美元百萬美元ABC

25

30

20

500

600XYZ100

90

1

100

90合計600

690

假設(shè)樣本股僅由ABC公司、XYZ公司構(gòu)成，初始指數(shù)100點，則現(xiàn)在指數(shù)為：100*[690/600]=115(點)習(xí)題

考慮下列三種股票構(gòu)成的市場：

現(xiàn)價/美元

發(fā)行股票份額數(shù)

基期價格

股票A402005

股票B7050012

股票C106005

（1）由三種股票構(gòu)成的價格權(quán)重指數(shù)是多少？

（2）由三種股票構(gòu)成的基期指數(shù)是100的市值加權(quán)指數(shù)是多少？

（3）假設(shè)由這三種股票構(gòu)成的價格權(quán)重指數(shù)是490，那么當(dāng)股票B一分為二，

股票C一分為四時，其指數(shù)是多少？習(xí)題解：（1）價格權(quán)重指數(shù)為：

（40+70+10)/3=40

（2）基期指數(shù)100的市值加權(quán)指數(shù)為：100*（40*200+70*500+10*600）/(5*200+12*500+5*600)=490

（3）4902.4.4其他美國市值加權(quán)指數(shù)紐約證券交易所除發(fā)布工業(yè)、公用事業(yè)、交通與金融業(yè)的分類指數(shù)外，還發(fā)布所有在該證交所上市股票的市值加權(quán)綜合指數(shù)；

到目前為止，最大的美國股權(quán)指數(shù)是威爾希爾（Wilshire）5000指數(shù)，它是所有紐約證券交易所及美國股票交易所，再加上場外交易股票的市值總和。盡管名為5000，但指數(shù)實際包含了大約7000種股票。2.4.5等權(quán)重指數(shù)

等權(quán)重指數(shù)（equallyweightedindexes）市場的表現(xiàn)是以指數(shù)中各個股票回報率的平均加權(quán)值來測度的；這樣一種平均的技術(shù)讓各種回報率的權(quán)重相等，在資產(chǎn)組合的策略上，分配同樣的金額于指數(shù)內(nèi)的每一股票；在這一點上它與價格加權(quán)（要求每種股票投資股數(shù)相等）和市值加權(quán)（要求投資比例于現(xiàn)有總市值）都不一樣。2.4.6國外及國際股票市場指數(shù)上證綜合指數(shù)是指上海證券交易所從1991年7月15日起編制并公布的、以全部上市股票為樣本、以股票總市值為權(quán)數(shù)，按加權(quán)平均法計算的股價指數(shù)。

以1990年12月19日為基期，基期指數(shù)定為100點。本日股價指數(shù)（上證綜合指數(shù)）計算方法為：（本日股票總市值÷基期股票總市值）×基期指數(shù)（100）其中，總市值=∑(市價×總股本數(shù))。日本日經(jīng)指數(shù)(Nikkei)、英國倫敦金融時報指數(shù)（FTSE）和法蘭克福指數(shù)（DAX）、中國香港恒生指數(shù)（HangSeng）、加拿大TSX指數(shù)（TSX）。

中小板指數(shù)、創(chuàng)業(yè)板綜指、滬深300指數(shù)、上證50等。

綜合指數(shù)、成分指數(shù)表2-6摩根斯坦利資本國際計算的指數(shù)范例2.4.7債券市場指數(shù)三種最著名的美國債券市場指數(shù)是：美林、雷曼兄弟（金融危機前）、和所羅門美邦。2.5衍生工具市場

近年來，金融市場最重要的發(fā)展就是期貨、期權(quán)及相關(guān)衍生工具市場的成長。這些工具為我們提供了取決于其他各類資產(chǎn)價值的支付手段，這些資產(chǎn)價值有商品價格，債券與股票的價格、或市場指數(shù)值。由于這一原因，這些工具有時被稱為衍生資產(chǎn)或或有債權(quán)。它們的價值由其他資產(chǎn)的價值派生出來，或由其他資產(chǎn)的潛在價值派生出來。2.5.1期權(quán)2.5.2期貨合約2.5.1期權(quán)期權(quán)

基本內(nèi)容看漲期權(quán)(購買)看跌期權(quán)(出售)主要事項執(zhí)行價格（行權(quán)價格、協(xié)議價格）期權(quán)金到期日資產(chǎn)

2.5.1期權(quán)(續(xù))看漲期權(quán)

看漲期權(quán)賦予持有者在到期日【或之前任意一天（美式期權(quán)）】）按特定價格購買一項資產(chǎn)的權(quán)利，這種特定價格稱為執(zhí)行價格或約定價格【歐式期權(quán)】。例如，一項IBM股票的美式看漲期權(quán)，1月滿期，執(zhí)行價格為65美元，它使得持有者有權(quán)在1月到期日之前的任何一天以65美元購買IBM股票。以1股的價格為報價單位，每份期權(quán)合約可購100股。但期權(quán)持有人也可以不履行該項權(quán)利，只有在該項資產(chǎn)的市場買入價高于執(zhí)行價格時，實施才是有利可圖的。2.5.1期權(quán)（續(xù)）

看跌期權(quán)

看跌期權(quán)賦予持有人在到期日或之前，以執(zhí)行價格售出一項資產(chǎn)的權(quán)利。比如：一項1月到期的IBM公司美式看跌期權(quán)，執(zhí)行價格80美元，它賦予期權(quán)持有人在任何到期日之前的時間向期權(quán)的出售人以80美元價格出售100股IBM公司股票的權(quán)利。即便股票市場價低于80美元，持有人仍可按該價出售。資產(chǎn)價值上升時看漲期權(quán)的贏利上升，而資產(chǎn)價值下降時，看跌期權(quán)的贏利上升。只有在售出資產(chǎn)的市場價低于執(zhí)行價格時，實施這一期權(quán)才有利可圖，看跌期權(quán)的持有人才會行使這一權(quán)利。2.5.1期權(quán)（續(xù)）

值得注意的是，當(dāng)執(zhí)行價格上升時，看漲期權(quán)的價格下降。這很有點道理，因為，以較高的執(zhí)行價格購買1股和以較低的執(zhí)行價格購買1股相比，前者就不那么值了。相反，執(zhí)行價格上升時，看跌期權(quán)的價格也隨之上升。圖2-9英特爾公司股票期權(quán)行情交易數(shù)據(jù)附錄：期權(quán)與股票投資

假如，有一筆10000美元的錢，有三種投資策略，為簡單起見，假設(shè)IBM在這六個月內(nèi)不支付紅利。

假設(shè)期權(quán)價格為每股10元。策略A：買入IBM股票100股，每股100美元。策略B：購買1000股IBM股票看漲期權(quán)，執(zhí)行價格為100美元(即買入10份合約，每份合約100股)。策略C：購買100份看漲期權(quán)，投資為1000美元，剩下9000美元投資于六月期的短期國庫券，賺取3%的利息。國庫券將從9000美元增值為9000美元×1.03=9270美元。資產(chǎn)組合股票價格(單位：美元)95100105110115120資產(chǎn)組合A:全部買股票95001000010500110001150012000資產(chǎn)組合B:全部買期權(quán)005000100001500020000資產(chǎn)組合C:買看漲期權(quán)與債券927092709770102701077011270附錄：期權(quán)與股票投資

現(xiàn)在以到期時IBM股票價格為變量，分析三種投資組合在到期時可能的收益。資產(chǎn)組合股票價格(單位：美元)95100105110115120資產(chǎn)組合A:全部買股票-5.0%0.0%5.0%10.0%15.0%20.0%資產(chǎn)組合B:全部買期權(quán)-100.0%-100.0%-50.0%0.0%50.0%100.0%資產(chǎn)組合C:買看漲期權(quán)與債券-7.3%-7.3%-2.3%2.7%7.7%12.7%附錄：期權(quán)與股票投資

資產(chǎn)組合A價值為IBM股票價值的100倍。資產(chǎn)組合B則只在股價高于執(zhí)行價格時會有價值。而一旦超過臨界點，此資產(chǎn)組合的價值就是股價超過執(zhí)行價格部分的1000倍。資產(chǎn)組合C價值為9270美元與100份看漲期權(quán)獲利的和。收益率如下：資產(chǎn)組合3種策略的收益率所有股票A所有期權(quán)B看漲期權(quán)加國債C－7.3%注意橫軸起始點不必是零2.5.2期貨合約

期貨合約

基本內(nèi)容多頭(購買)空頭(出售)主要事項交割日期資產(chǎn)2.5.2期貨合約（續(xù)）

期貨合約

期貨合約是指依雙方協(xié)商同意的價格，稱為期貨價格，在約定的交割日或到期日，對某項資產(chǎn)（有時是該項資產(chǎn)的現(xiàn)金）進行交割的合約。同意在交割日購買商品的交易者稱為多頭，同意在合約到期時交割(交付)商品的交易者稱為空頭。（例：滬深300股指期貨合約）

期權(quán)與期貨合約的區(qū)別

滬深300股指期貨合約合約標(biāo)的：滬深300指數(shù)合約乘數(shù)：每點300元報價單位：指數(shù)點最小變動價位：0.2點合約月份：當(dāng)月、下月及隨后兩個季月交易時間：上午：9:15-11:30，下午：13:00-15:15最后交易日交易時間：上午：9:15-11:30下午：13:00-15:00每日價格最大波動限制：上一個交易日結(jié)算價的±10%最低交易保證金：合約價值的12%最后交易日：合約到期月份的第三個周五遇法定假日順延交割日期：同最后交易日交割方式：現(xiàn)金交割交易代碼：IF上市交易所：中國金融期貨交易所圖

2.10

玉米

futurespricesintheChicagoBoardofTrade,October15,2009思考題上證指數(shù)是如何編制的？（說明股改前后、送股、配股如何調(diào)整？舉例說明）討論普通股股權(quán)與其他投資方式相比而言的優(yōu)劣勢。道·瓊斯工業(yè)平均指數(shù)、紐約證券交易所指數(shù)和價值線指數(shù)都有各自的特點，請討論它們的計算方法及各自的問題與優(yōu)點。

趣味知識（新中國第一股）1986年11月14日，鄧小平在北京人民大會堂會見美國紐約證券交易所董事長約翰·凡爾霖率領(lǐng)的美國證券代表團。

當(dāng)時，凡爾霖還給鄧小平帶來了兩件特殊的禮物——美國紐約證券交易所證券樣本和一枚紐約證券交易所的徽章。

股票是市場經(jīng)濟的象征，這在中國是被當(dāng)作資本主義的專利長期棄之不用的，因而，鄧小平能否接受這兩件禮物，凡爾霖心中忐忑不安。

然而，鄧小平不僅高興地收下了他的禮物，而且還將一張面額為人民幣50元的上海飛樂音響公司股票——新中國發(fā)行的第一張股票回贈給凡爾霖。這張“小飛樂”股票成為第一張被外國人擁有的股票，凡爾霖先生成為中國上市公司第一位外國股東。

第3章證券是如何交易的3.1公司怎樣發(fā)行證券3.2證券如何交易3.3在交易所進行的交易3.4場外交易的市場3.5交易成本3.6用保證金信貸購買3.7賣空3.8證券市場的監(jiān)管

當(dāng)公司需要融資時，可以選擇債權(quán)融資、股權(quán)融資等方式出售證券或發(fā)行新證券。債權(quán)融資包括銀行借貸和發(fā)行債券；股權(quán)融資包括私募和公開發(fā)行股票等；IPO，上市公司增資發(fā)行（配股—對老股東，公開增發(fā)，定向或私募增發(fā)等）

3.1公司怎樣發(fā)行證券3.1公司怎樣發(fā)行證券（續(xù)）3.1.1投資銀行3.1.2暫擱注冊3.1.3私募3.1.4首次公開發(fā)行3.1.1投資銀行承銷團（承銷辛迪加）募資說明書（招股說明書）包銷（余額包銷、全額包銷）、代銷3.1.2暫擱注冊美國415規(guī)則允許公司在證券初次注冊后的兩年時間內(nèi)完成證券注冊并可以逐漸向公眾銷售證券。由于該證券已經(jīng)被注冊，僅補充少量文件報告就可以銷售證券。另外，證券能夠在不必花費大量籌資成本的情況下進行少量的銷售。這些證券已被“放上貨架”，準(zhǔn)備發(fā)行，因而稱暫擱注冊。3.1.3

私募私募與公募的區(qū)別私募與定向發(fā)行、定向募集3.1.4首次公開發(fā)行股票、債劵和其他證券的發(fā)行通常由投資銀行在一級市場（初級市場）上完成首次公開發(fā)行“IPO”（InitialPublicOffering）；發(fā)行條件、發(fā)行申請步驟。IPO的發(fā)行成本【籌資量*（5%--10%）】，一般7%左右；IPO的定價(籌資量=發(fā)行價*發(fā)行股數(shù))；比較各國IPO首日平均收益率，可以發(fā)現(xiàn)中國最高；IPO公司5年內(nèi)表現(xiàn)弱于同等規(guī)模其他公司。

圖3-2首次公開發(fā)行的首日平均收益率a)歐洲地區(qū)b)非歐地區(qū)圖3-3首次公開發(fā)行股票的長期相對業(yè)績3.2證券如何交易證券交易

證券持有人將證券賣給其他人

對二級市場交易，證券發(fā)行公司不會收到資本，與證券的買賣沒有直接聯(lián)系3.2.證券如何交易3.2.1市場的類型3.2.2交易指令類型3.2.3交易機制3.2.1市場的類型1.直接搜尋市場2.經(jīng)紀(jì)人市場3.交易商市場專注于某類資產(chǎn)的交易商將這類資產(chǎn)買入其個人帳戶，而后從他們的資產(chǎn)賬目中賣出這類資產(chǎn)，進而獲取利潤。4.拍賣市場3.2.2交易指令的類型1.市價指令2.限價指令3.止損指令圖3-4群島交易所中英特爾股票的限價指令簿圖3-5限價指令3.2.3交易機制1.交易商市場

大約有3000余種證券在“場外交易市場（OTC)交易”2.電子通信網(wǎng)絡(luò)3.特定經(jīng)紀(jì)商市場

紐交所每種證券的交易管理都由一個特定經(jīng)紀(jì)商來承擔(dān)。也稱做市商。3.3美國證券市場3.3.1納斯達克3.3.2紐約股票交易所3.3.3電子通信網(wǎng)絡(luò)3.3.4全美市場體系3.3.5債券交易3.3美國證券市場

在美國有許多股票交易所。其中的紐約證券交易所(大約有3000家公司的股票在此交易)和美國證券交易所均為國家級交易所。其他如波士頓與太平洋交易所，是地區(qū)級交易所，其主要上市公司位于一個特殊的地理區(qū)域。

納斯達克市場是美國最重要的交易商市場。中國只有上海證券交易所和深圳證券交易所為國家批準(zhǔn)的證券交易所，交易上市的證券（A股、B股、基金、可轉(zhuǎn)換債券、國債等）,無地區(qū)級交易所；而期貨交易在上海期交所、鄭州及大連商品交易所等。

3.3.1納斯達克表3-1在納斯達克市場首次上市的部分條件3.3.2紐約股票交易所紐約交易所首次公開發(fā)行部分條件：紐約交易所的大宗交易3.3.5債券交易紐約證券交易所也運作一個債券交易市場，美國的政府公債、企業(yè)債券、市政債券、和外國債券可在這里交易；3.4.其他國家的市場結(jié)構(gòu)

圖3-62009年末世界主要證券交易所的股票市值3.4.其他國家的市場結(jié)構(gòu)

3.4.1倫敦股票交易所倫敦股票交易所的交易安排與納斯達克市場相似。競爭的交易商通過交易自動報價（SEAQ）計算機系統(tǒng)輸入買賣報價來為一種股票做市，系統(tǒng)按照報價對市場指令進行撮合；3.4.2Euronext交易所Euronext交易所是在2000年由巴黎、阿姆斯特丹和布魯塞爾三大交易所合并的。它的系統(tǒng)具有完全自動化的指令傳輸和執(zhí)行功能；3.4其他國家的市場結(jié)構(gòu)（續(xù)）3.4.3.東京股票交易所東京股票交易所（TSE）是日本最大的股票交易所，它的交易額大約占日本股市總計交易額的80%。在東京股票交易所，沒有特定經(jīng)紀(jì)商制度，相對應(yīng)的是一個稱作saitori的制度，它保持著一個公開的限制指令訂單，負責(zé)撮合市場與限制指令，并采取某些措施緩和價格的波動。東京股票交易所將股票分為兩部分，第一部分包括大約1200種交易最活躍的股票，大部分股票在交易所大廳進行交易；第二部分是大約400種交易不那么活躍的股票，第一部分中剩余的部分與第二部分股票通過電子交易系統(tǒng)進行交易。中國證券市場交易制度一、交易機制二、證券交易主要程序三、上海證券交易所四、登記結(jié)算公司五、大宗交易中國證券市場交易制度（續(xù)）一、交易機制滬、深交易所采用指令驅(qū)動交易機制，分為集合競價和連續(xù)競價兩種。

集合競價，也稱單一成交價格競價。方法是：根據(jù)買方和賣方在一定價格水平的買賣訂單數(shù)量，計算并進行價格供需匯總處理。當(dāng)供給大于需求時，價格降低以刺激需求量，反之則調(diào)高價格，最終在某一價格水平上實現(xiàn)供需的平衡，并形成均衡價格。在集合競價市場所有的交易訂單并不是在收到之后立即競價撮合，而是由交易中心將在規(guī)定時間內(nèi)不同時點的訂單累計起來，到一定時刻在進行集合競價成交。中國證券市場交易制度（續(xù)）集合競價按如下程序確定成交價格：

1.交易系統(tǒng)對所有有效買進（賣出）訂單按照委托限價由高（低）到低（高）的順序排列，限價相同者按照進入系統(tǒng)的時間順序先后排列；

2.交易系統(tǒng)根據(jù)競價規(guī)則自動確定集合競價的成交價，所有指令均以此價格成交。(1)所有高（低）于成交價格的買入（賣出）訂單都得到執(zhí)行，(2)按此價格成交能夠得到最大的成交量，（3）與成交價相同的買入價或賣出價至少有一方全部成交；兩個以上價位符合以上條件的，上交所以中間價為成交價，深交所以距前收盤最近的價格為成交價；

3.按照“價格優(yōu)先、同等價格下時間優(yōu)先”的成交順序依次成交，直到不能成交為止，及所有買入委托的限價均低于賣出委托的限價。未成交的訂單排隊等待連續(xù)競價成交。中國證券市場交易制度（續(xù)）連續(xù)競價，也叫復(fù)數(shù)成交價格競價，其競價和交易過程可以在交易日的各個時點連續(xù)不斷的進行，當(dāng)兩個交易者所下達的指令匹配時就可成交?！斑B續(xù)”指交易指令的匹配過程是連續(xù)的，而不需要集合競價那樣等待一段時間后定期成交。中國證券市場交易制度（續(xù)）二、證券交易主要程序在電子化交易情況下，證券交易的基本過程包括開戶、委托、成交、清算、交割五個階段。1.開戶：證券帳戶由證券登記結(jié)算公司委托證券營業(yè)部代為辦理；投資者還需在營業(yè)部開設(shè)資金帳戶并進行第三方存管。

2.委托：可以現(xiàn)場委托、電話委托、網(wǎng)上交易；

3.成交

4.清算

5.交割：A股T+1交收，B股T+3。上海證券交易所上海證券交易所成立于1990年11月26日，同年12月19日開業(yè)；上海證券交易所是不以營利為目的的法人，歸屬中國證監(jiān)會直接管理；上海證券交易所實行會員制；主要職能：提供證券交易的場所和設(shè)施；制定證券交易所的業(yè)務(wù)規(guī)則；接受上市申請，安排證券上市；組織、監(jiān)督證券交易；對會員、上市公司進行監(jiān)管；管理和公布市場信息。上海證券交易所新興版

中國登記結(jié)算公司基本職能

●證券賬戶、結(jié)算賬戶的設(shè)立和管理；●證券的存管和過戶；●證券持有人名冊登記及權(quán)益登記；●證券和資金的清算交收及相關(guān)管理；●受發(fā)行人的委托派發(fā)證券權(quán)益；●依法提供與證券登記結(jié)算業(yè)務(wù)有關(guān)的查詢、信息、咨詢和培訓(xùn)服務(wù)；●中國證監(jiān)會批準(zhǔn)的其他業(yè)務(wù)。中國的大宗交易上交所對大宗交易的規(guī)定:

1、A股交易數(shù)量在50萬股（含）以上，或交易金額在300萬元（含）人民幣以上；B股交易數(shù)量在50萬股（含）以上，或交易金額在30萬美元（含）以上；

2、基金交易數(shù)量在300萬份（含）以上，或交易金額在300萬元（含）人民幣以上；

3、債券交易數(shù)量在2萬手（含）以上，或交易金額在2000萬元（含）人民幣以上。

4、債券回購交易數(shù)量在5萬手（含）以上，或交易金額在5000萬元（含）人民幣以上。中國的大宗交易(續(xù))

大宗交易的交易時間為交易日的15:00-15:30。大宗交易的成交價格，由買方和賣方在當(dāng)日最高和最低成交價格之間確定。該證券當(dāng)日無成交的，以前收盤價為成交價。買賣雙方達成一致后，并由證券交易所確認(rèn)后方可成交。

大宗交易的成交價不作為該證券當(dāng)日的收盤價。大宗交易的成交量在收盤后計入該證券的成交總量。并且每筆大宗交易的成交量、成交價及買賣雙方于收盤后單獨公布最后還須了解的是，因此對于當(dāng)天的指數(shù)無影響。大宗交易是不納入指數(shù)計算的3.5交易成本總交易成本包括傭金、交易商的買賣差價與可能數(shù)額很大的價格讓步。中國A股的交易成本包括：印花稅、傭金、過戶費等。年份印花稅收入財政收入占比20134681291430.36%2012303.521172000.26%2011421.671037400.41%2010545.6830800.66%2009514684770.75%2008979.16613301.59%20072062494494.05%2006180.94354230.51%200566.35316490.32%2004169.08263970.64%2003128.35217150.59%2002111.95189140.59%2001291.31163861.78%2000485.89133803.63%1999248.07113772.18%1998225.7598532.29%1997250.7686512.90%1996127.9974081.73%199524.2262420.42%199448.7752480.93%19932243490.51%單位：億元印花稅與財政收入的比例年份印花稅收入財政收入占比20147441403500.53%單位：億元印花稅與財政收入的比例3.6以保證金購買定義：利用經(jīng)紀(jì)人的即期貸款購買證券的行為聯(lián)邦儲備委員會對用保證金信貸購買股票的數(shù)量設(shè)置了限額。目前，初始保證金要求為50%，其余部分可用借入的貸款。貸款在還款時結(jié)息（未到期）或在規(guī)定結(jié)息期限結(jié)息。3.6以保證金購買（續(xù)）保證金比率帳戶凈值或權(quán)益值與證券總市值的比率稱為保證金比率。根據(jù)聯(lián)邦儲備委員會對用保證金信貸購買股票的數(shù)量的限制，初始保證金比率>=50%3.6用保證金信貸購買（續(xù)）例3.1保證金信貸假設(shè)投資者為了購買價值為10000美元的股票（購買100股，每股100美元），首先支付6000美元，從經(jīng)紀(jì)人處借了剩余的4000美元。其資產(chǎn)負債表如下：資產(chǎn)負債及所有者權(quán)益股票價值10000從經(jīng)紀(jì)人處借款4000

權(quán)益6000初始保證金比率＝權(quán)益/帳戶總市值（股票價值）＝6000美元/10000美元＝0.603.6用保證金信貸購買（續(xù)）如果股票的價格下降到每股70美元，該帳戶的資產(chǎn)負債表變?yōu)椋嘿Y產(chǎn)負債及所有者權(quán)益股票價值7000從經(jīng)紀(jì)人處借款4000

權(quán)益3000保證金比率＝帳戶中權(quán)益/帳戶總市值（股票價值）＝3000美元/7000美元

＝0.43=43%此時保證金比率僅為43%，如果規(guī)定保證金比例不低于50%，應(yīng)補交保證金。3.6用保證金信貸購買（續(xù)）例3.2維持保證金

假設(shè)保證金下限水平是30%，股價下降到多少時投資者就會接到補交保證金的通知呢？令P代表股票的價格。那么投資者的100股股票的價值為100P（總資產(chǎn)），帳戶中個人的權(quán)益為100P-4000美元（凈資產(chǎn)）。（100P-4000)/100P＝0.3得到P＝57.14（美元）。如果股票價格下降到每股57.14美元，投資者會收到補交保證金的通知。3.6用保證金信貸購買（續(xù)）假設(shè)一個投資者對IBM公司的股票看漲（持樂觀態(tài)度），該股票現(xiàn)在的賣價為每股100美元,投資者有10000美元可用來投資，投資者另從經(jīng)紀(jì)人那里借了10000美元也投資于IBM公司的股票。投資于IBM公司股票的資金總額達到20000美元（200股）。假設(shè)保證金貸款的年利率為9%，在IBM股票上漲30%、不變、下跌30%三種可能情況下，投資者的收益率如下：3.6用保證金信貸購買（續(xù)）

表3—6用保證金信貸購買股票的說明股票價格的變化下一年年底的股價支付本息投資者收益率(%)

上漲30%260001090051

沒有變化2000010900-9

下降30%1400010900-693.7賣空賣空（shortsale）其含義為投資者從經(jīng)紀(jì)人那里借來股票并賣掉，在此之后，賣空者必須在市場中購買相同數(shù)量的股票以歸還借股票的經(jīng)紀(jì)人，這叫補進賣空的頭寸；賣空者預(yù)期股價將下跌，所以股票能夠以比賣出價低的價格買回；賣空者將因此獲益。賣空者不僅需歸還股票而且還要支付給證券的出借方一些股利。3.7賣空（續(xù)）表3-7購買股票與賣空股票的現(xiàn)金流情況

(購買股票)時間行為現(xiàn)金流

0購買股份-初始價格

1到紅利，出售股份出售價格+紅利利潤＝(出售價格+紅利)-初始價格（空頭出售股票）時間行為現(xiàn)金流0借股份；出售股份＋初始價格1支付紅利；購買股份還借的股份-(出售價格＋紅利)

利潤＝初始價格-(出售價格+紅利)3.7賣空（續(xù)）在實踐中，一般是由賣空者的經(jīng)紀(jì)人公司提供出借的股票，股票被出借給賣空者甚至是在股票真正的所有人不知情的情況下發(fā)生的。如果股票的所有人希望出售股票，經(jīng)紀(jì)公司只需要從其他投資者中再借一些來即可。因此，賣空的期限有可能是不確定的；但是，如果經(jīng)紀(jì)公司不能找到新的股票補回已賣出的部分，賣空者就需要通過在市場上購買股票立刻償還所借證券，以終止借貸。3.7賣空（續(xù)）按交易所的規(guī)定，只有在發(fā)生上點交易之后才可賣空，這就是說，只有當(dāng)股票價格的變化是正向時才允許賣空。很明顯，這是為了防止股票的過分投機。也就是說，只有在股價上升后，對股價“缺乏信心”的預(yù)期才有可能被接受。交易所的規(guī)定要求賣空必須在經(jīng)紀(jì)人的帳戶上進行。因此，賣空者不能用這資金投資而獲得收入。但是，大機構(gòu)投資者將由于擁有經(jīng)紀(jì)公司而可以從所進行的賣空中獲得一些收入。此外，賣空者被要求交納保證金（其本質(zhì)為擔(dān)保）給他的經(jīng)紀(jì)人，以確保交易者能夠負擔(dān)由于在賣空期間股價上升而發(fā)生的損失。3.7賣空（續(xù)）

賣空的真實機理（例3.3）

假設(shè)你對IBM公司的股票看跌（持悲觀態(tài)度），現(xiàn)在的市價為每股100美元。你通知你的經(jīng)紀(jì)人賣空1000股。經(jīng)紀(jì)人從其他客戶的帳戶里或其他經(jīng)紀(jì)人那里借了1000股。通過賣空產(chǎn)生100000美元并存入你的帳戶，假設(shè)經(jīng)紀(jì)人對賣空的保證金要求是50%。這意味著你自己的帳戶里必須有至少50000美元的現(xiàn)金或證券，這些要作為賣空的保證金（即擔(dān)保）。讓我們假設(shè)你有50000美元國庫券。這樣，你在經(jīng)紀(jì)人處的帳戶在賣空之后變?yōu)椋?.7賣空（續(xù)）

資產(chǎn)負債及所有者權(quán)益現(xiàn)金100000美元IBM公司股票的空頭（欠1000股）100000美元國庫券50000美元股權(quán)（權(quán)益）50000美元

起初保證金比率為帳戶中的凈權(quán)益50000美元與所借的最終要歸還的股票現(xiàn)價100000美元的比率：

保證金比率＝凈權(quán)益/所欠股票的價值＝50000/100000＝0.503.7賣空（續(xù)）假設(shè)你的預(yù)期是正確的，IBM公司的股票下降到每股70美元，為補進賣空，你買了1000股歸還借股。由于股票現(xiàn)在是以每股70美元買入的，總購買成本只有70000美元。由于你的帳戶里在進行股票賣出時被存入了100000美元，所以你的獲利為30000美元：獲利等于股價的下降數(shù)乘以賣空的股票數(shù)。反過來，如果IBM公司的股票價格在你賣空期間上升了，你會從經(jīng)紀(jì)人那里收到保證金的催繳通知。3.7賣空（續(xù)）

假設(shè)股票價格上升到$110

資產(chǎn)負債及所有者權(quán)益現(xiàn)金100000美元IBM公司股票的空頭（欠1000股）110000美元國庫券50000美元股權(quán)（權(quán)益）40000美元保證金比率(40000/110000)*100%=36%

3.7賣空（續(xù)）例3.4空頭的補交保證金通知

假定經(jīng)紀(jì)人的賣空保證金維持比率為30%，設(shè)P為IBM公司股票的價格

資產(chǎn)負債及所有者權(quán)益現(xiàn)金100000美元IBM公司股票的空頭（欠1000股）1000P美元國庫券50000美元股權(quán)（權(quán)益）(150000-1000P)美元保證金比率(150,000-1000P)/1000P=0.3

解出：P=115.38(美元)如果IBM公司的股票上升至每股115.38美元或以上，就會收到保證金催繳通知，此時，必須或是補足現(xiàn)金或是拋補空頭頭寸。3.8證券市場監(jiān)管

3.8.1自我約束3.8.2監(jiān)管當(dāng)局對最近發(fā)生丑聞的反應(yīng)3.8.3停板制度3.8.3內(nèi)部交易習(xí)題1．如果投資者看漲AT&T的股票，市場上該公司股票的現(xiàn)價為每股25美元，投資者有5OOO美元的自有資金可用于投資，投資者從經(jīng)紀(jì)人處以年利率8%借得5000美元貸款，將這10000美元用來買股票。a.如果一年后AT&T股價上漲10%，投資者的收益率是多少(忽略可能的紅利)?b.如果維持保證金比率為30%，股票價格跌至多少，投資者將會收到追交保證金通知?作業(yè)2.投資者借得20