2024年中國互聯(lián)網(wǎng)金融市場分析報(bào)告

2024年中國互聯(lián)網(wǎng)金融市場分析報(bào)告本期話題，將著重分析互聯(lián)網(wǎng)金融在中國市場發(fā)展的現(xiàn)狀。通過搜集行業(yè)數(shù)據(jù)，介紹行業(yè)的基礎(chǔ)信息及平臺經(jīng)驗(yàn)性指標(biāo)，并進(jìn)行分析。一、2024年互聯(lián)網(wǎng)金融行業(yè)基礎(chǔ)信息過去的十年間，互聯(lián)網(wǎng)金融借貸服務(wù)行業(yè)已經(jīng)在世界各地蓬勃發(fā)展。自2024年開始，國內(nèi)P2P借貸平臺陸續(xù)出現(xiàn)并快速發(fā)展。圖表SEQ圖表\*ARABIC1：2024年至2024年網(wǎng)絡(luò)貸款平臺增長走勢單位：家圖表SEQ圖表\*ARABIC2：2024年至2024年國內(nèi)P2P借貸平臺交易規(guī)模走勢單位：億元如圖表1和2所示，國內(nèi)P2P借貸平臺從2024年的15家增長到了2024年的523家，同比增長253.4%，有所下降，預(yù)計(jì)到2024年底，P2P借貸平臺的數(shù)量將增長值1200家左右。國內(nèi)P2P借貸平臺的成交額規(guī)模由2024年的15億元迅速增長，截止至2024年12月31日，我國P2P網(wǎng)貸平臺成交額規(guī)模達(dá)到897.1億元，同比增長292.4%。預(yù)計(jì)未來兩年內(nèi)仍然保持200%左右的增速發(fā)展。預(yù)計(jì)到2024年，成交額規(guī)模將增長至5820.6億元。從圖表1與圖表2的同比增長數(shù)據(jù)來看，均有所下降，原因可能有以下幾個(gè)方面：1、由于2024年網(wǎng)貸風(fēng)險(xiǎn)事件頻發(fā)（2024年共有75家平臺發(fā)生風(fēng)險(xiǎn)事件，不乏詐騙、跑路事件），平臺公信力受到質(zhì)疑，行業(yè)洗牌已經(jīng)開始，后入者的門檻將會提高；2、2024年監(jiān)管部門的積極參與、調(diào)研、媒體的頻頻報(bào)道、央行對P2P網(wǎng)貸行業(yè)的劃界，都給予網(wǎng)貸行業(yè)積極的信號，預(yù)計(jì)2024年將會有相應(yīng)監(jiān)管規(guī)范出臺；3、P2P網(wǎng)貸行業(yè)公司受到多方資本青睞，多個(gè)P2P公司獲得巨額融資，資本的大舉進(jìn)入預(yù)示著2024年網(wǎng)貸行業(yè)將繼續(xù)高速發(fā)展，行業(yè)競爭將更加劇烈。2024年，P2P網(wǎng)貸行業(yè)平均年利率為25.06%，網(wǎng)貸期限平均為4個(gè)月，和傳統(tǒng)線下民間借貸同期水平相近，其中廣東、浙江、山東、北京、江蘇、上海6個(gè)地區(qū)的平臺占據(jù)了目前P2P網(wǎng)貸行業(yè)80%以上的份額，其中上海市的網(wǎng)貸利率遠(yuǎn)低于平均水平，只有16.4%，貸款期限北京和上海則遠(yuǎn)高于平均水平，達(dá)到10個(gè)月以上。從圖表3分析來看，知名度較高的平臺集中在北京、上海、廣東等地，較高的知名度提升了這類平臺的公信力，使得它們能夠用較低的利率便能吸引投資者，而民間借貸不發(fā)達(dá)或公眾認(rèn)知度不高的平臺只能夠憑借提升利率的方式吸引投資者，2024年這種格局將會更加明顯。

圖表SEQ圖表\*ARABIC3：2024年P(guān)2P網(wǎng)貸行業(yè)區(qū)域分布情況圖表SEQ圖表\*ARABIC4：2024年網(wǎng)絡(luò)貸款平臺數(shù)量同時(shí)，從圖表4來看，2024年網(wǎng)貸平臺主要分布在東部沿海民間借貸較發(fā)達(dá)的地區(qū)，其中廣東?。?22家）、浙江?。?03家）、山東?。?7家），三省共計(jì)272家P2P網(wǎng)貸平臺，超過了全國總數(shù)的50%。其余的P2P借貸公司零星分布在湖南，湖北，廣西，福建，安徽等地，從沿海地區(qū)逐步向內(nèi)陸地區(qū)，從經(jīng)濟(jì)發(fā)達(dá)的地區(qū)逐步向不發(fā)達(dá)地區(qū)，P2P借貸興起的軌跡與傳統(tǒng)電子商務(wù)的普及路線十分相似。廣東、浙江等經(jīng)濟(jì)發(fā)達(dá)大省的網(wǎng)貸平臺數(shù)量最多，而廣東又以深圳為最，山東作為民間借貸利率偏高的省份，也催生了很多網(wǎng)貸平臺。二、2024年互聯(lián)網(wǎng)金融行業(yè)規(guī)模情況（一）按凈值、秒標(biāo)與否分類圖表SEQ圖表\*ARABIC5：凈值秒標(biāo)所占比重如圖表5所示，在2024年度1058億元交易中，有15%的成交量是有凈值秒標(biāo)構(gòu)成，凈值標(biāo)與秒標(biāo)等網(wǎng)貸衍生品仍占小部分比重，所以在1058億的成交量里，真實(shí)借款需求約為900億元。白皮書顯示，部分P2P借貸公司非常規(guī)借款標(biāo)無論在成交金額還是再交易筆數(shù)上，都占了較大的比重。紅嶺創(chuàng)投，溫州貸推出的凈值標(biāo)產(chǎn)品，在成交金額均超過了自身成交量的一半。（二）按借款期限分類圖表SEQ圖表\*ARABIC6：不同借款期限標(biāo)的比重

圖表SEQ圖表\*ARABIC7：2024年網(wǎng)貸平臺期限分布如圖表6和圖表7所示，不同的P2P借貸平臺在借款期限上存在明顯的差異，借款期限在一個(gè)月以內(nèi)的天標(biāo)占了26%的比重，除了凈值標(biāo)和秒標(biāo)外，仍有小部分短期拆借和平臺拆標(biāo)等以滿足出借人對短期借款的偏好。網(wǎng)貸平臺的借款期限主要集中在4個(gè)月以內(nèi)，其中期限2個(gè)月以內(nèi)的平臺超過半數(shù)，除了民間借貸借款期限短的緣故，也有部分平臺是為了吸引出借人對借款標(biāo)進(jìn)行了拆分，也存在少量平臺，依托強(qiáng)大的背景和人氣，發(fā)布長達(dá)2～3年的信用借款標(biāo)。一般中小企業(yè)或者個(gè)人融資需求都會有一個(gè)合理正常的資金使用時(shí)間，在傳統(tǒng)實(shí)業(yè)中，從原料采購，加工，交付，資金回籠都存在著一定的周期，大概在三到六個(gè)月左右。部分借款周期十分短的借款人可能存在信用卡**，短期周轉(zhuǎn)還款的情況。（三）按平臺利率分布圖表SEQ圖表\*ARABIC8：2024年網(wǎng)貸平臺利率分布如圖表8所示，平臺的出借人利率分布，最集中在15%-20%之間，仍有大量平臺的出借人利率在20%以上，不少借款人實(shí)際資金成本在年化利率24%以上。P2P借貸公司為了避免有高利貸的嫌疑，名義利率普遍都會控制在同期銀行基準(zhǔn)利率的4倍之內(nèi)。但P2P借貸平臺的借款人除了給投資人利息以外，部分平臺的借款產(chǎn)品會提供變向利息以“獎勵”的形式發(fā)放給投資人。三、2024年互聯(lián)網(wǎng)金融平臺成交數(shù)據(jù)（一）平臺成交量圖表SEQ圖表\*ARABIC9：2024年國P2P借貸平臺交易總量從圖表9來看，成交量前五位的分別是溫州貸、盛融在線、合拍在線、陸金所、中寶投資，陸金所依托平安，今年以來成交量一路高歌猛進(jìn)。共有12家平臺成交量超10億，而大部分平臺全年成交量不超5億，未來網(wǎng)貸平臺的二八分化也許會更明顯。根據(jù)網(wǎng)貸之家公布數(shù)據(jù)顯示，在統(tǒng)計(jì)的90家平臺數(shù)據(jù)來看，總成交量達(dá)到了490.22億元，成交筆數(shù)561,491筆，綜合利率19.67%，平均期限4.73月，借款人數(shù)14.93萬人，出借人數(shù)25.05萬人(含多平臺投資)。（二）平臺時(shí)間加權(quán)成交量各個(gè)平臺的借款成本差異較大，因此各平臺的成本和收益也相去甚遠(yuǎn)，累計(jì)交易額不能完全反應(yīng)平臺的運(yùn)營情況。因此，我們采取了時(shí)間成交量加權(quán)指標(biāo)來反應(yīng)一個(gè)平臺的運(yùn)營情況。時(shí)間成交量加權(quán)指標(biāo)：每筆借款標(biāo)的成交量與期限乘積之和。如圖表10所示，陸金所依靠其長達(dá)36個(gè)月的借款標(biāo)，時(shí)間加權(quán)成交量一枝獨(dú)秀，時(shí)間加權(quán)成交量排前五位的分別是陸金所、人人貸、宜人貸、團(tuán)貸網(wǎng)、紅嶺創(chuàng)投，均是有一定品牌背景和影響力的平臺，也側(cè)面反映了這些平臺的強(qiáng)大人氣。圖表SEQ圖表\*ARABIC10：2024年網(wǎng)貸平臺時(shí)間加權(quán)成交量（三）平臺綜合利率圖表SEQ圖表\*ARABIC11：2024年網(wǎng)貸平臺綜合利率如圖表11所示，一城貸，皖都金融，中匯在線，聯(lián)投網(wǎng)，惠眾金融一次排在前五位。時(shí)間加權(quán)成交量較高的幾個(gè)網(wǎng)貸平臺，綜合利率均是排在末位，可見有不少投資人，在收益和風(fēng)險(xiǎn)兩個(gè)對立面面前，仍然是傾向于風(fēng)險(xiǎn)，即更看重平臺的安全性。但收益仍然有其資金導(dǎo)向作用，利率中檔，但高于陸金所等平臺的盛融在線、808信貸和易貸365，在20%左右這個(gè)利率區(qū)間，也捕獲了大量略激進(jìn)的網(wǎng)貸出借人的資金。

（四）平臺借款期限圖表SEQ圖表\*ARABIC12：2024年網(wǎng)貸平臺平均借款期限如圖表12所示，網(wǎng)貸平臺平均借款期限排在前五位的平臺依次為陸金所，宜人貸，人人貸，有利網(wǎng)，點(diǎn)融網(wǎng)。成交量領(lǐng)先的陸金所和溫州貸，在借款期限上可謂兩個(gè)極端，陸金所主打安全牌，超長的借款期限（36月）也仍吸引了不少出借人，而溫州貸主打周轉(zhuǎn)牌，抓住了卡族這個(gè)群體，在超短期借款標(biāo)的循環(huán)往復(fù)下推高了平臺的成交量。借款期限長的平臺，相對利率也偏低，也反映了借款人無法長期承受高昂的借款成本。今后的網(wǎng)貸行業(yè)，仍然會存在著低息、長期的經(jīng)營性貸款和高息、短期的周轉(zhuǎn)性貸款兩個(gè)不同層面的平臺。（五）平臺人氣如圖表13所示，人人貸與拍拍貸所擁有的累計(jì)借款人超過了統(tǒng)計(jì)借款人的50%，陸金所和其他幾家P2P借貸公司模式存在巨大差異，借款人，投資人，逾期均列入了統(tǒng)計(jì)范圍。

圖表SEQ圖表\*ARABIC13：2024年網(wǎng)貸平臺人氣其中，拍拍貸因?yàn)橥瞥隽税踩翘岈F(xiàn)標(biāo)，在一定程度上刺激了部分投資人經(jīng)行借款，造成累計(jì)借款人數(shù)增多。拍拍貸、人人貸、紅嶺創(chuàng)投分別依托其“早”、“影響力”或“服務(wù)”，吸引了大量出借人，有利網(wǎng)利用強(qiáng)大的宣傳攻勢后來居上，這些平臺也均有其粉絲，忠誠度較高。人人貸加大了線下借款人開發(fā)力度后，帶來了大量的借款人及借款需求，也為其成交量不斷攀升打好了基礎(chǔ)，同時(shí)，人人貸通過媒體宣傳，投資人交流活動，定期發(fā)布運(yùn)營報(bào)告等方式獲得了較好的流量。陸金所利用其平安的網(wǎng)點(diǎn)優(yōu)勢，有了絕對領(lǐng)先的借款人資源，但在出借人這端，因?yàn)楦叩耐顿Y門檻、低的利率及一般的體驗(yàn)，出借人的人氣較低。四、2024年互聯(lián)網(wǎng)金融代表平臺成交數(shù)據(jù)（一）代表平臺全年成交量走勢如圖表14所示，2024年1-12月，10家P2P借貸平臺成交額較均有所增長，值得一提的是，成交量排在前十的平臺有七家在二月份成交額下滑，并在隨后的三到五月份強(qiáng)勢反彈；并于當(dāng)年九月份出現(xiàn)單月成交額整體下滑現(xiàn)象（6家）。值得一提的是，溫州貸雖然一家獨(dú)大，但是成交每月成交額卻十分不穩(wěn)定，至六月30日跌倒全年最低4.4億元，隨后強(qiáng)勢走高，截止12月31日，單月成交量達(dá)到8.07億元。人人貸突破了月成交量2億元的大關(guān)；今年新上線的有利網(wǎng)，依托其獨(dú)特的P2N模式，成交量飛速發(fā)展；拍拍貸作為中國首家網(wǎng)貸平臺，在2024年這個(gè)互聯(lián)網(wǎng)金融元年，成交量也得到了大幅提升；而同時(shí)，作為墊付模式首創(chuàng)者的紅嶺創(chuàng)投，今年的發(fā)展速度就不如一些后來居上者了。

圖表SEQ圖表\*ARABIC14：2024年國內(nèi)成交總量前10位各月份走勢圖從地域分布來看，平臺的數(shù)量也決定了廣東和浙江平臺的成交量最多，目前中國網(wǎng)貸的“發(fā)達(dá)”地區(qū)仍然在沿海一線，但經(jīng)濟(jì)較發(fā)達(dá)的福建的網(wǎng)貸體量就遠(yuǎn)遜色于其他沿海省份。（二）代表平臺全年出借人數(shù)走勢圖表SEQ圖表\*ARABIC15：2024年代表平臺出借人數(shù)如圖表13與圖表15所示，整體來看，各家P2P借貸公司無論在累計(jì)借款人還是再累計(jì)放款人方面，全年均保持了高速增長。相比人人貸的成交量，其出借人數(shù)的飆升更迅猛，從年初的不到5000人到12月的18000人，翻了4倍，10月以來的優(yōu)選理財(cái)計(jì)劃也使得出借人數(shù)上升到新的臺階；有利網(wǎng)依靠其強(qiáng)大的營銷能力，出借人數(shù)也快速增長，直逼紅嶺創(chuàng)投。五、2024年中國網(wǎng)貸指數(shù)如圖表16所示，上半年成交指數(shù)比較穩(wěn)定，基本在3000至5000這個(gè)范圍內(nèi)波動，均值4250，即平均每家樣本平臺日成交量在350萬元左右；隨著互聯(lián)網(wǎng)金融概念的引爆，下半年成交指數(shù)開始逐步抬升，指數(shù)以日均增長29.58的速度增長，目前成交規(guī)模較半年前翻了一倍，行業(yè)得到了跨越式發(fā)展。值得一提的是，成交指數(shù)在2月及10月初出現(xiàn)了大幅回落的現(xiàn)象。很大原因上是由于多家平臺周末休息不發(fā)標(biāo)的緣故，網(wǎng)貸成交指數(shù)呈現(xiàn)出起起伏伏的脈沖式特征，春節(jié)、國慶等長假會有大幅回落的現(xiàn)象。圖表SEQ圖表\*ARABIC16：2024年網(wǎng)貸成交指數(shù)伴隨著成交量上升的，是平臺的人氣。如圖表17所示，單個(gè)平臺從年初的日均2、300人投標(biāo)，到年底時(shí)逾1000人，整個(gè)投資群體在2024年全年也增長了2-3倍。雖然成交量大幅攀升，但人均投資金額較為穩(wěn)定，人均投資為9000元，與網(wǎng)貸的投資人群體收入情況較匹配。

圖表SEQ圖表\*ARABIC17：2024年網(wǎng)貸人氣指數(shù)另一方面，利率指數(shù)全年呈現(xiàn)先升后降的趨勢，如圖圖表18,春節(jié)前利率出現(xiàn)季節(jié)效應(yīng)，陡峭攀升；隨后在14至16的區(qū)間穩(wěn)定波動，在6、7月份達(dá)到一個(gè)全年的高平臺，也可見春節(jié)后的小半年是網(wǎng)貸投資的黃金時(shí)期；之后平臺的成交量大幅擴(kuò)大，在強(qiáng)大的需求下，利率緩慢下移，特別是10月以來的倒閉潮，大批資金回流穩(wěn)健型老平臺，這些平臺的利率又下降了一個(gè)臺階。每逢節(jié)假日，不少平臺推出的活動秒標(biāo)，會短期推高利率指數(shù)，所以會出現(xiàn)一些尖峰。整體來看，成交指數(shù)與人氣指數(shù)的相關(guān)系數(shù)為0.92，兩者高度正相關(guān)，也側(cè)面驗(yàn)證了人氣對網(wǎng)貸平臺成交情況的重要性。利率指數(shù)和成交指數(shù)的相關(guān)系數(shù)為-0.30，即利率與成交量負(fù)相關(guān)，成交量越大，利率可能越低，利率作為借貸雙方供需關(guān)系的載體，在網(wǎng)貸平臺上基本實(shí)現(xiàn)了市場化。

圖表SEQ圖表\*ARABIC18：2024年網(wǎng)貸利率指數(shù)

2024年有線網(wǎng)絡(luò)行業(yè)分析報(bào)告2024年3月目錄一、國網(wǎng)整合的預(yù)期未變 31、新聞出版廣電總局“三定”方案落定 32、中廣網(wǎng)絡(luò)即將成立的預(yù)期仍在 33、目前省級廣電已經(jīng)成為事實(shí)的市場主體 4二、有線電視用戶的價(jià)值評估 51、現(xiàn)金流折現(xiàn)的方法估算用戶價(jià)值 52、有線電視運(yùn)營商的理論價(jià)值 63、2020年初至今上市公司的市值 8三、整合中的用戶價(jià)值重估 101、江蘇模式”中的用戶價(jià)值重估 102、中廣網(wǎng)絡(luò)整合中的用戶價(jià)值重估 113、電廣傳媒收購省外有線用戶資源 13四、湖北廣電的整合之路 141、楚天網(wǎng)絡(luò)借殼上市 142、重組中的價(jià)值評估 153、湖北廣電的二次資產(chǎn)注入 16五、有線運(yùn)營商的WACC計(jì)算 171、吉視傳媒的WACC值 17一、國網(wǎng)整合的預(yù)期未變1、新聞出版廣電總局“三定”方案落定新聞出版廣電總局的“三定”方案已經(jīng)落定，取消了一系列行政審批項(xiàng)目，同時(shí)對一些行政審批權(quán)限下放到省級單位，比如取消了有線網(wǎng)絡(luò)公司股權(quán)性融資審批，將設(shè)置衛(wèi)星電視地面接收設(shè)施審批職責(zé)下放省級新聞出版廣電行政部門。未來工作的重點(diǎn)：加強(qiáng)科技創(chuàng)新和融合業(yè)務(wù)的發(fā)展，推進(jìn)新聞出版廣播影視與科技融合，對廣播電視節(jié)目傳輸覆蓋、監(jiān)測和安全播出進(jìn)行監(jiān)管，推進(jìn)廣電網(wǎng)與電信網(wǎng)、互聯(lián)網(wǎng)三網(wǎng)融合。從三定方案中，我們可以看出廣電的發(fā)展的方向：行政管理的有限度的放松，比如有線網(wǎng)絡(luò)股權(quán)融資審批取消；行政審批向省級廣電下放，比如衛(wèi)星電視接收審批下放；文化和科技、三網(wǎng)融合成為發(fā)展的主要方向。2、中廣網(wǎng)絡(luò)即將成立的預(yù)期仍在在2024年年初，國務(wù)院下發(fā)《推進(jìn)三網(wǎng)融合的總體方案》（國發(fā)5號文）決定推進(jìn)三網(wǎng)融合之際，就專門針對中廣網(wǎng)絡(luò)網(wǎng)絡(luò)公司進(jìn)行了明確的規(guī)劃，決定培育市場主體，組建國家級有線電視網(wǎng)絡(luò)公司(中國廣播電視網(wǎng)絡(luò)公司)。國家廣電成立的初衷是在“三網(wǎng)融合”中，整合全國的有線網(wǎng)絡(luò)（第四張網(wǎng)絡(luò)），從而與電信運(yùn)營商進(jìn)行競爭。隨著國家廣電成立的不斷的推遲，注入資金規(guī)模大幅度縮水，特別是2023年1月原負(fù)責(zé)中國廣播電視網(wǎng)絡(luò)公司組建的廣電總局副局長張海濤出任虛職——中國廣播電視協(xié)會會長，中國廣播電視網(wǎng)絡(luò)公司的成立蒙上陰影。我們認(rèn)為每一次的推遲成立，中廣網(wǎng)絡(luò)的職能就會縮水一次，我們認(rèn)為相當(dāng)長時(shí)間內(nèi)中廣網(wǎng)絡(luò)難以成為市場運(yùn)營主體、競爭的主體。維持原方案的方向預(yù)期，將先由部分省份為單位自報(bào)資產(chǎn)情況，隨后以資產(chǎn)規(guī)模大小通過對總公司認(rèn)股的形式，完成中廣網(wǎng)絡(luò)網(wǎng)絡(luò)公司主體公司的搭建，即“先掛牌，再整合”的股份制轉(zhuǎn)企方案。按照該方案，明確了國家出資的份額和掛牌的步驟，為中央財(cái)政先期投入進(jìn)行公司主體搭建，其中包括總公司基本框架的組建費(fèi)用和播控平臺、網(wǎng)間結(jié)算等業(yè)務(wù)總平臺的搭建費(fèi)用。3、目前省級廣電已經(jīng)成為事實(shí)的市場主體隨著我國文化體制改革的推進(jìn)，文化市場領(lǐng)域逐漸出現(xiàn)市場運(yùn)營的主體——省級文化運(yùn)營單位，在有線網(wǎng)絡(luò)領(lǐng)域，省網(wǎng)整合的進(jìn)一步深入，省級有線網(wǎng)絡(luò)已經(jīng)成為有線網(wǎng)絡(luò)的市場的運(yùn)營主體。在IPTV的發(fā)展中也是類似，百視通和CNTV主導(dǎo)的IPTV讓位于省級廣電主導(dǎo)，CNTV或者百視通參與的發(fā)展模式，省級運(yùn)營單位成為市場的主體，省級運(yùn)營單位及地方政府的利益訴求將影響相關(guān)業(yè)務(wù)的發(fā)展模式。這種與地方政府密切的關(guān)系（資產(chǎn)、人事等關(guān)系），勢必會影響地方政府對有線網(wǎng)絡(luò)的支持力度和偏好。二、有線電視用戶的價(jià)值評估1、現(xiàn)金流折現(xiàn)的方法估算用戶價(jià)值考慮到目前有線電視的用戶主要分為數(shù)字用戶和模擬用戶，開展的增值業(yè)務(wù)主要有互動視頻點(diǎn)播（高清視頻點(diǎn)播）和有線寬帶業(yè)務(wù)，收費(fèi)的模式基本上采取包月或者包年的收費(fèi)模式。有線電視用戶的收入相對穩(wěn)定，我們假設(shè)其為永續(xù)的現(xiàn)金流，我們采用WACC為折現(xiàn)率進(jìn)行折現(xiàn)，估算有線電視運(yùn)營商的用戶的理論價(jià)值（即上市有線電視運(yùn)營商的理論市值）。我們以廣電網(wǎng)絡(luò)為例，無風(fēng)險(xiǎn)利率選取中國3年期國債收益率3.06%，按照我們的計(jì)算，廣電網(wǎng)絡(luò)的WACC為12.3%。同行業(yè)的公司的WACC值與公司的負(fù)債結(jié)構(gòu)關(guān)系較大。2、有線電視運(yùn)營商的理論價(jià)值廣電網(wǎng)絡(luò)2022年有線電視用戶到達(dá)578.64萬戶，數(shù)字用戶421.58萬戶，副終端為56.15萬戶，每月每戶10元；付費(fèi)節(jié)目用戶154.02萬戶，主要有兩檔包月套餐99元和128元，我們按照年付100元/戶計(jì)算，考慮到有線網(wǎng)絡(luò)加大了優(yōu)惠促銷力度，付費(fèi)用戶和寬帶資費(fèi)要低于標(biāo)準(zhǔn)價(jià)格，2023年廣電網(wǎng)絡(luò)公司的理論價(jià)值150億元。天威視訊2022年有線電視用戶達(dá)到109萬戶，高清互動電視用戶達(dá)到24萬戶，付費(fèi)節(jié)目用戶達(dá)到4.6萬戶，寬帶用戶達(dá)到33萬戶。高清互動年付套餐分為500元、600元和700元三檔，我們保守全部按照年付500元/戶計(jì)算，付費(fèi)節(jié)目年付按照500元/戶、寬帶用戶年付800元/戶計(jì)算，天威視訊2023年的理論市值為68億元。由于歌華有線的模擬用戶和數(shù)字用戶的收費(fèi)標(biāo)準(zhǔn)一樣，每月18元每戶，其市值主要來來自于有線電視用戶數(shù)的增長和高清互動電視收費(fèi)用戶增長，有線電視的用戶的增長有限，目前主要關(guān)注在高清互動電視，目前主要采取免費(fèi)推廣的形式，絕大部分為免費(fèi)的，考慮到歌華有線推出Si-TV的高清電視包，我們估計(jì)收費(fèi)標(biāo)準(zhǔn)與天威視訊差不多300元/年，按照我們的40%左右的滲透率計(jì)算，2023年歌華有線的理論價(jià)值為145億元。3、2020年初至今上市公司的市值我們選取有線電視上市公司2024年12月31日-2023年9月20日的市值。歌華有線的市值范圍為60-140億元，市值波動范圍主要集中在80-120億元，我們以中值100億元作為公司表現(xiàn)的市值價(jià)值。與我們的145億元的理論市值，尚有空間45%，而且我們認(rèn)為數(shù)字電視沒有提價(jià)預(yù)期，高清互動電視目前主要是采取的免費(fèi)推廣，SiTV的滲透率提高，公司估值有較大的彈性。天威視訊的市值范圍為30-70億元，主要波動范圍在40-70億元，我們選取中值55億元作為其市場的市值。沒有考慮資產(chǎn)整合預(yù)期，天威視訊的理論市值為68億元。公司目前尚有24%的空間。公司有線寬帶增長乏力，高清互動電視是公司業(yè)績主要增長點(diǎn)。廣電網(wǎng)絡(luò)的市值范圍30-70億元，主要波動范圍為40-60億元，中值為50億元。公司的理論市值150億元，上升空間200%。公司的價(jià)值主要來源于公司的龐大的有線電視用戶數(shù)，2023年有線用戶數(shù)595萬戶，同時(shí)尚有模擬用戶142萬戶.同時(shí)公司的數(shù)字電視的包年收視費(fèi)為240/300元兩檔，價(jià)值較高，進(jìn)一步的數(shù)字化將進(jìn)一步提升公司的價(jià)值。三、整合中的用戶價(jià)值重估1、江蘇模式”中的用戶價(jià)值重估江蘇有線由江蘇省內(nèi)17家發(fā)起人單位共同發(fā)起設(shè)立，廣電系統(tǒng)內(nèi)有12家股東，占股比71.2%，其他系統(tǒng)是國有股東，占28.8%，公司注冊資本是68億元，省廣電總臺控股，其中省臺出資14億元現(xiàn)金，1億元相關(guān)資產(chǎn)；南京、蘇州、無錫、常州等10個(gè)省轄市廣播電視臺以現(xiàn)有廣電網(wǎng)絡(luò)資產(chǎn)出資，中信國安等出資人以現(xiàn)金和廣電網(wǎng)絡(luò)等資產(chǎn)出資。整合時(shí)江蘇有線用戶為510萬戶，數(shù)字用戶為180萬戶，其中數(shù)字用戶每月24元/戶，模擬用戶4元/戶。按照我們的用戶價(jià)值計(jì)算方法，WACC值取10%，整合時(shí)江蘇有線的價(jià)值為（330*4*12+180*24*12）/10%/10000=67.68億元，與公司注冊資本68億元基本吻合，我們認(rèn)為“江蘇模式”整合中，江蘇有線采用了用戶理論價(jià)值的方法進(jìn)行用戶的價(jià)值評估。江蘇有線的資產(chǎn)評估方法，網(wǎng)絡(luò)資產(chǎn)等于網(wǎng)絡(luò)收入減成本費(fèi)用減稅金除以收益率（收益折現(xiàn)），按照這個(gè)方法，由具備期貨從業(yè)資格的第三方評估，結(jié)果出來后，與各個(gè)股東的實(shí)際預(yù)期基本一致，這樣就擺平了利益關(guān)系。（江蘇有線董事長陳夢娟在第二屆中國廣電行業(yè)發(fā)展趨勢年會暨投融資論壇的講話）。2022年7月份掛牌，2022年底全省13省市形成一張全省全網(wǎng)、全省網(wǎng)絡(luò)覆蓋用戶625萬戶，完成其他城市和部分縣(市)數(shù)字電視整轉(zhuǎn)，2022年底數(shù)字電視用戶達(dá)到450萬戶。2023年9月江蘇有線與江陰、常熟等24個(gè)縣（市）級廣電網(wǎng)絡(luò)舉行了整合與合作簽約儀式。至此全省已完成了60家縣（市、區(qū)）廣電網(wǎng)絡(luò)的整合與合作。江蘇省廣電網(wǎng)絡(luò)集團(tuán)網(wǎng)內(nèi)用戶達(dá)到1497.7萬戶，約占全省有線電視用戶總數(shù)的93.61%，其中數(shù)字電視用戶686.62萬戶，互動電視用戶數(shù)35.02萬戶。到2023年底，江蘇省有線電視用戶數(shù)將接近1600萬戶。2、中廣網(wǎng)絡(luò)整合中的用戶價(jià)值重估中廣網(wǎng)絡(luò)先由部分省以資產(chǎn)規(guī)模大小通過對中廣網(wǎng)絡(luò)的認(rèn)股，完成中廣網(wǎng)絡(luò)網(wǎng)絡(luò)公司主體公司的搭建，中央財(cái)政先期投入，中廣網(wǎng)絡(luò)的設(shè)立基本上按照“江蘇模式”。“在完成整合的23家省網(wǎng)公司中，只有15家比較徹底，其中北京和江蘇等個(gè)別省市相對最徹底?！蔽覀冋J(rèn)為在資產(chǎn)整合方面：第一步：中廣網(wǎng)絡(luò)會選擇各省市（或者部分省市）的省廣電（可能為部分的資產(chǎn)，主要是由于整合沒有完成或者有上市公司的情況）作為發(fā)起人，加上財(cái)政的的現(xiàn)金掛牌成立。廣電資產(chǎn)的評估可能采取類似“江蘇模式”的用戶價(jià)值評估。對于目前的省網(wǎng)來說有動力加快以低于用戶價(jià)值的價(jià)格整合省網(wǎng)資源，在中廣網(wǎng)絡(luò)成立時(shí)獲得資產(chǎn)的溢價(jià)。第二步：對于沒有進(jìn)入省網(wǎng)的用戶資源進(jìn)行整合，可能采取現(xiàn)金或者增發(fā)的收購的方式，廣電資產(chǎn)的評估也可能采取類似“江蘇模式”的用戶價(jià)值評估。第三部：上市公司的資產(chǎn)整合，我們認(rèn)為可能采取市值和用戶價(jià)值兩種方案進(jìn)行評估。同時(shí)上市公司利用自身的資本優(yōu)勢參與到其他省份的省網(wǎng)整合，獲得折價(jià)參股也會提升公司的價(jià)值。在整合的過程中，對于上市公司的價(jià)值重估，一方面本身用戶價(jià)值的重估，例如自身用戶的價(jià)值沒有被市場所認(rèn)可，在中廣網(wǎng)絡(luò)對價(jià)中有很大的空間。另外一方面在于上市公司以低于用戶價(jià)值（中廣網(wǎng)絡(luò)收購價(jià)值）整合有線用戶，提升公司的價(jià)值（折價(jià)收購的狀況）按照這個(gè)投資的邏輯，我們主要關(guān)注自身價(jià)值提升的標(biāo)的廣電網(wǎng)絡(luò)，目前市值只有理論用戶價(jià)值1/3左右。存在巨大用戶整合空間的湖北廣電，目前正在進(jìn)行二次資產(chǎn)整合，同時(shí)整合價(jià)格600元/戶，公司折價(jià)整合有利于公司的價(jià)值提升。3、電廣傳媒收購省外有線用戶資源電廣傳媒的子公司華豐達(dá)擬參股新疆廣電有線，其中的資產(chǎn)評估也體現(xiàn)了上市公司折價(jià)收購有線用戶資源。由于評估時(shí)點(diǎn)為2024年的年底，按照2024年用戶數(shù)據(jù)和新疆以前12元/月的收費(fèi)標(biāo)準(zhǔn)，計(jì)算的理論用戶價(jià)值為27.71億元。但是如果考慮到2020年出臺的數(shù)字電視提價(jià)方案（烏魯木齊、昌吉收費(fèi)提高到25元/月，各市縣每月24元/月），按照2024年用戶數(shù)和提價(jià)后的價(jià)格，新疆有線用戶價(jià)值為48.20億元，前后平均為37.95億元，基本上與第三方評估的值相同。如果利用2020年數(shù)據(jù)計(jì)算。新疆有線價(jià)值更高，總體上電廣傳媒實(shí)現(xiàn)了用戶價(jià)值的折價(jià)投資。公司控股子公司——華豐達(dá)有線網(wǎng)絡(luò)控股有限公司以現(xiàn)金8000萬元通過"收購+增資"的方式獲取西寧數(shù)字電視信息網(wǎng)絡(luò)有限公司49%股權(quán)。其中，華豐達(dá)以現(xiàn)金2000萬元收購西寧公司17.09%的股權(quán)，同時(shí)以現(xiàn)金6000萬元向西寧公司增資擴(kuò)股。收購和增資完成后，華豐達(dá)將持有西寧公司49%的股權(quán)。2000萬元購買西寧公司17.09%的股權(quán)，股權(quán)的評估價(jià)值2