2024年去產能：行業(yè)、路徑與影響

內容目錄一、為何此時重提“部分行業(yè)產能過剩”？ 3二、4大維度看產能過?？赡苌婕暗男袠I(yè)？ 4維度1：部委的相關表述 5維度2：行業(yè)產能利用率 5維度3：行業(yè)營收利潤率 8維度4：行業(yè)PPI漲跌幅 9三、本輪產能過剩產生的原因、特征如何？ 11本輪產能過剩的原因 11本輪產能過剩的特征 11四、以史為鑒，本輪產能過?？赡苋绾位?？ 12五“去產能”對經濟、行業(yè)、資產影響如何？ 14“去產能”對經濟的影響 14“去產能”對行業(yè)的影響 16“去產能”對資產的影響 17風險提示 19圖表目錄圖表1：中央經濟工作會議時隔4年重提“部分行業(yè)產能過?！?3圖表2：我國歷史上共有3輪典型的產能利用率明顯下行時期 4圖表3：歷史上的3輪產能利用率下行時期和當前對比 4圖表4：按照4大維度測算，本輪產能過剩可能涉及的行業(yè)總結 4圖表5：2021年底以來主要部委對當前各個行業(yè)產能過剩情況的相關表述 5圖表6：采礦、制造、公用事業(yè)三類行業(yè)產能利用率對比 6圖表7：主要細分行業(yè)產能利用率以及歷史對比 6圖表8：水泥粉磨開工率偏低；玻璃在產產線有所回升、但仍在低位 7圖表9：江浙地區(qū)下游織機開工率處于偏低水平 7圖表10：截至2023年末，光伏行業(yè)綜合價格指數創(chuàng)歷史新低 7圖表11：由于供應充足，磷酸鐵鋰、硅料等價格大幅下跌 7圖表12：汽車輪胎半鋼胎開工率仍在高位，全鋼胎開工率偏弱 8圖表13：石油瀝青裝置開工率顯著偏低 8圖表14：截至2023年底，39個細分行業(yè)營收利潤率走勢，以及所處歷史分位 9圖表15：截至2023年12月，行業(yè)PPI相對本輪產能利用率高點時的變動情況，以及所處歷史分位 10圖表16：綠色低碳等仍是政策的重要方向 10圖表17：地產下行是本輪產能過剩的重要拖累 11圖表18：2019年以來我國動力電池和儲能電池月均產量增長超過10倍 11圖表19：非金屬礦物制品行業(yè)固定資產投資增速低于整體制造業(yè)投資 12圖表20：產能過剩的新興行業(yè)固定資產投資仍在高位 12圖表21：1997-1999年化解產能過剩相關政策措施 13圖表22：2012-2018年化解產能過剩相關政策措施 13圖表23：全球半導體銷售周期已經逐步回升 14圖表24：不同行業(yè)可能的“去產能”路徑總結 14圖表25：2012-2018年“去產能”階段工業(yè)增加值增速趨于回落 15圖表26：2012-2018年“去產能”階段制造業(yè)投資趨于回落 15圖表27：2013-2015年產能過剩相關行業(yè)PPI持續(xù)回落 16圖表28：地產投資需求增加，應是2016年PPI回升的重要支撐 16圖表29：1998年“去產能”政策出臺后，相關行業(yè)利潤率上升 16圖表30：2016年“去產能”政策出臺后，相關行業(yè)利潤率上升 16圖表31：1998年“去產能”政策出臺后，相關行業(yè)資產負債率回落 17圖表32：2016年“去產能”政策出臺后，相關行業(yè)資產負債率回落 17圖表33：2016年之后，鋼鐵、玻璃價格趨勢性上行 18圖表34：2016年之后，水泥、有色價格趨勢性上行 18圖表3：19年之后“去產能”相關行業(yè)超額收益情況 圖表36：2012-2018年“去產能”相關行業(yè)超額收益情況 183年24一、為何此時重提“部分行業(yè)產能過?！?？20231275.9%20212.52017-2019年1.3（2030（1994-2023年78.5%、80.8%20082020年的偏低數據，整體產能利用率達到79.1%，明顯高于當前中國工業(yè)產能利率。歷史上看，每一輪產能利用率回落，中央政策都會做出相應部署。具體看，20世紀90年代以來，我國共有3次產能利用率的明顯下行，分別是1994-1998年、2008-2010年、2012-20182011-20157年（2012-8年圖表1：中央經濟工作會議時隔4年重提“部分行業(yè)產能過?！蹦攴葜醒虢洕ぷ鲿h對“行業(yè)產能過剩”相關具體表述1997年要對建設項目進行清理，加快建成、投產市場前景好的項目，壓縮和調整生產能力超過市場容量的項目，堅決停建沒有市場和效益差的項目。嚴格控制新開工項目，增加技術改造投資比重。1999年必須加快對老工業(yè)基地和傳統(tǒng)產業(yè)的技術改造，淘汰落后的設備和工藝，壓縮過剩的生產能力，積極發(fā)展新興產業(yè)和高技術產業(yè)，推進國民經濟信息化，努力培育新的經濟增長點。2008年通過擴大最終消費需求，帶動中間需求，有效吸收和消化國內生產能力，形成發(fā)展新優(yōu)勢。2009年有效緩解小企業(yè)融資難問題，保證重點建設項目貸款需要，嚴格控制對高耗能、高排放行業(yè)和產能過剩行業(yè)的貸款，著力提高信貸質量和效益。推進節(jié)能減排，抑制過剩產能。要強化節(jié)能減排目標責任制，加強節(jié)能減排重點工程建設，堅決管住產能過剩行業(yè)新上項目，開展低碳經濟試點，努力控制溫室氣體排放，加強生態(tài)保護和環(huán)境治理，加快建設資源節(jié)約型、環(huán)境友好型社會。2010年嚴控投資產能過剩行業(yè)批適應市場需要、擁有核心技術、重視創(chuàng)新、機制靈活的優(yōu)勢企業(yè)和產業(yè)，提高產業(yè)集中度。2012年我國發(fā)展仍面臨不少風險和挑戰(zhàn)，不平衡、不協(xié)調、不可持續(xù)問題依然突出，經濟增長下行壓力和產能相對過剩的矛盾有所加劇。充分利用國際金融危機形成的倒逼機制，把化解產能過剩矛盾作為工作重點，總的原則是尊重規(guī)律、分業(yè)施策、多管齊下、標本兼治。要加強對各個產能過剩行業(yè)發(fā)展趨勢的預測，制定有針對性的調整和化解方案。2013年經濟運行存在下行壓力，部分行業(yè)產能過剩問題嚴重，保障糧食安全難度加大，宏觀債務水平持續(xù)上升。要著力抓好化解產能過剩和實施創(chuàng)新驅動發(fā)展。堅定不移化解產能過剩，不折不扣執(zhí)行好中央化解產能過剩的決策部署?！猱a能過剩的根本出路是創(chuàng)新，包括技術創(chuàng)新、產品創(chuàng)新、組織創(chuàng)新、商業(yè)模式創(chuàng)新、市場創(chuàng)新。2014年全面刺激政策的邊際效果明顯遞減，既要全面化解產能過剩求關系新變化，科學進行宏觀調控。2015年另一方面也面臨著很多困難和挑戰(zhàn)，特別是結構性產能過剩比較嚴重。適度擴大總需求的同時，去產能、去庫存、去杠桿、降成本、補短板，提高供給體系質量和效率，提高投資有效性，加快培育新的發(fā)展動能，改造提升傳統(tǒng)比較優(yōu)勢，增強持續(xù)增長動力戰(zhàn)略上要堅持穩(wěn)中求進、把握好節(jié)奏和力度，戰(zhàn)術上要抓住關鍵點，主要是抓好去產能、去庫存、去杠桿、降成本、補短板五大任務。第一，積極穩(wěn)妥化解產能過剩?！獓栏窨刂圃隽?，防止新的產能過剩。2016年我國經濟運行仍存在不少突出矛盾和問題，產能過剩和需求結構升級矛盾突出，經濟增長內生動力不足，金融風險有所積聚……。去產能方面，要繼續(xù)推動鋼鐵、煤炭行業(yè)化解過剩產能?！乐挂呀浕獾倪^剩產能死灰復燃，同時用市場、法治的辦法做好其他產能嚴重過剩行業(yè)去產能工作。2017年大力破除無效供給，把處置“僵尸企業(yè)”作為重要抓手，推動化解過剩產能；……推動傳統(tǒng)產業(yè)優(yōu)化升級。2018年要鞏固“三去一降一補”成果，推動更多產能過剩行業(yè)加快出清，降低全社會各類營商成本，加大基礎設施等領域補短板力度。2023年進一步推動經濟回升向好需要克服一些困難和挑戰(zhàn)，主要是有效需求不足、部分行業(yè)產能過剩國內大循環(huán)存在堵點，外部環(huán)境的復雜性、嚴峻性、不確定性上升。資料來源：中國政府網，共產黨員網，中國人大網，國家糧食局官網，國盛證券研究所圖表2：國歷上有3輪典的產能用率顯下時期 圖表3：史的3輪產利用下行時和當對比% 5000戶工業(yè)企業(yè)景氣擴散指數:設備能力利用水平 %第一輪第二輪第三輪第四輪高點時間 1993-03 2007-12 2011-06第一輪第二輪第三輪第四輪高點時間 1993-03 2007-12 2011-06高點（%） 38.545.543.低點時間1998-03 2009-03低點（%）30.6產能利用降幅持續(xù)時間（月）中央經會7.945 7940 7535 30 7125 6719941995199619981999199419951996199819992000200120032004200520062008200920102011201320142015201620182019202020212023資料來源：Wind，國盛證券研究所Wind（5000）二、4大維度看產能過?？赡苌婕暗男袠I(yè)？441個細分行業(yè)營收利潤率；各個行業(yè)PPI4（主要是水泥、通信電子、專用設備；最后，（圖表4：按照4大維度測算，本輪產能過?？赡苌婕暗男袠I(yè)總結維度1：部委的相關表述維度2：行業(yè)產能利用率維度3：行業(yè)營收利潤率維度4：行業(yè)PPI漲跌幅涉及行業(yè)傳統(tǒng)行業(yè)：包括鋼鐵、建材、石化化工、有色金屬（主要是電解鋁，也包括銅、鉛、鋅、氧化鋁等）；新興行業(yè)：新能源相關行業(yè)，包括光伏、組件、多晶硅、儲能等。非金屬礦物制品產能利用率明顯偏低；其次，還包括紡織、食品制造、電氣機械、通信電子、黑色冶煉、醫(yī)藥制造、專用設備。上游原材料：黑色冶煉、非金屬礦物制品、化纖；中游設備：廢棄資源、汽車制造；下游消費品：農副食品、造紙、紡織；公用事業(yè)：燃氣生產。非金屬礦物制品、造紙、橡膠塑料、通信電子、汽車制造、印刷等價格回落、且絕對值處于低位；紡織、電氣機械、專用設備價格基本持平、但絕對值偏低。測算方法的優(yōu)勢直接反映政策對行業(yè)產能的態(tài)度和認知，對相關政策的前瞻性最好。官方口徑，對當前產能利用情況反映最為直觀、準確。涉及上中下游所有行業(yè)，時間序列完整，便于橫向和縱向對比。涉及上中下游所有行業(yè)、口徑一致，便于橫向比較。測算方法的劣勢涉及行業(yè)有限；而且對投資來說，時間可能偏滯后。涉及行業(yè)有限，統(tǒng)計局公布的只有15個行業(yè)的產能利用率、且時間序列偏短。行業(yè)利潤率可能受其他因素影響，產能是否過剩只是其中一個影響因素。經過處理后PPI仍受基數影響，部分行業(yè)時間序列偏短?？偨Y綜合上述4個維度，產能過剩最為明確的行業(yè)包括：非金屬礦物制品（主要是水泥）、電氣機械（主要包括新能源相關產品，尤其是光伏、組件、多晶硅等）、石化化工、紡織等；其次包括：汽車制造（主要是卡車）、通信電子、專用設備；最后，上一輪“去產能”的鋼鐵、有色（重點是電解鋁）等也需關注。資料來源：國盛證券研究所維度1：部委的相關表述按照2021年底以來工信部、國家發(fā)改委、農業(yè)農村部等相關部委的表述，當前我國不少行業(yè)都存在“低端產能過剩和高端產品供給不足”的結構性問題，具體可分兩類：（。其中，鋼鐵、建材、有色等行業(yè)此前已經圖表5：2021年底以來主要部委對當前各個行業(yè)產能過剩情況的相關表述日期發(fā)文/講話部門文件名稱涉及行業(yè)相關表述2024年1月工信部《推進磷資源高效高值利用實施方案》解讀磷化工目前，我國磷化工產業(yè)鏈整體處于中低端，以磷銨、黃磷及通用磷酸鹽等初級產品為主，傳統(tǒng)產業(yè)產能過剩、出口比例偏高酸鹽等產品供給不足。2023年12月工信部等工信部等八部門關于加快傳統(tǒng)制造業(yè)轉型升級的指導意見石化化工等部制造業(yè)的比重近80%此同時，我國傳統(tǒng)制造業(yè)“大而不強”“全而不精”問題仍然突出，低端供給過剩和高端供給不足并存。2023年12月工信部2023年9－10月全國光伏制造行業(yè)運行情況光伏下半年以來國內光伏產品價格連續(xù)走低，1至別達和40%；部分光伏產品出口增速有所放緩，其中組件出口額同比下降4.6%。中低端產能過剩風險需高度關注。2023年9月農業(yè)農村部農業(yè)農村部辦公廳關于切實加強當前農藥監(jiān)督管理工作的通知農藥化工要嚴把審批關口，從嚴控制過剩產能審批，逐步淘汰落后產能，妥善處理僵尸企業(yè)，依法查處制假售假企業(yè)。優(yōu)化農藥產業(yè)布局，推進新增企業(yè)、新增產能依法進入相應化工園區(qū)。2023年9月工信部電力裝備行業(yè)穩(wěn)增長工作方案（2023－2024年）解讀電力裝備部分領域產能過剩，導致行業(yè)存在低價競爭，不利于行業(yè)健康穩(wěn)定發(fā)展。2023年8月工信部《鋼鐵行業(yè)穩(wěn)增長工作方案》解讀鋼鐵鞏固去產能成果，健全市場化法治化化解過剩產能機制，嚴格落實產能置換備案等政策規(guī)定2023年8月工信部《石化化工行業(yè)穩(wěn)增長工作方案》解讀石化化工與世界先進水平相比，行業(yè)發(fā)展仍有較大差距。低端過剩、高端短缺的結構性矛盾依然突出，部分高端石化產品、化工新材料、專用化學品尚無法滿足需求，產品結構優(yōu)化、落后產能淘汰、過剩產能壓減的任務仍然艱巨。2023年1月工信部等工信部等六部門關于推動能源電子產業(yè)發(fā)展的指導意見能源電子引導太陽能光伏、儲能技術及產品各環(huán)節(jié)均衡發(fā)展，避免產能過剩、惡性競爭。2022年11月工信部《有色金屬行業(yè)碳達峰實施方案》解讀有色金屬下一步要持續(xù)深化供給側結構性改革，鞏固化解電解鋁過剩產能成果。同時，發(fā)展水平亟待提升。2022年7月工信部、發(fā)改委等工業(yè)領域碳達峰實施方案鋼鐵、建材有色嚴格落實鋼鐵、水泥、平板玻璃、電解鋁等行業(yè)產能置換政策過剩分析預警和窗口指導，加快化解過剩產能。2021年12月工信部《“十四五”原材料工業(yè)發(fā)展規(guī)劃》解讀原材料工業(yè)原材料工業(yè)包括石化化工、鋼鐵、有色金屬、建材等行業(yè)，也包括新材料產業(yè)……但當前短板和瓶頸依然突出，中低端產品嚴重過剩與高端產品供給不足并存材料核心工藝技術與裝備自主可控水平不高，綠色低碳發(fā)展任重道遠。資料來源：中國政府網，工信部官網，國盛證券研究所維度2：行業(yè)產能利用率202312月，（、76.0%、74.4%201696.4%、39.2%75.0%）具體看，國家統(tǒng)計局會按季度公布煤炭采選等15個細分行業(yè)的產能利用情況，截至202312（201662017-2019年、2020-2021202270.1%、70.0%機械、通信電子、黑色冶煉、醫(yī)藥制造、專用設備等產能利用率分別為76.2%、71.3%、77.1%、77.6%、76.4%、75.4%、77.5%，分別處于歷史17.8%、21.4%、21.4%、28.5%、29.0%、32.1%、33.3%分位，均處于偏低水平；而且，趨勢上看，如果按照2017-2019年、2020-2021年、2022年的時間區(qū)間劃分，上述行業(yè)產能利用率多數仍趨下行。相對而言，煤炭采選、油氣開采、化纖等行業(yè)產能利用率仍在高位。具體看，截至2023年1275.6%92.1%、85.7%93.5%、89.2%、92.8%。圖表6：礦、造、用事類行業(yè)能利率對比 圖表7：要細行業(yè)能利以及歷對比% 采礦業(yè) 制造業(yè) 公用事業(yè)80787674727068662016-122017-062016-122017-062017-122018-062018-122019-062019-122020-062020-122021-062021-122022-062022-122023-062023-12

%2023年 2022年%最新值所處歷史分位 2020Q2-2021Q4 2017-2019年均值 %最新值所處歷史分位92 9587 8082 6577 5072 3567 20煤炭采選油氣開采化工醫(yī)藥制造化纖非金屬礦物黑色冶煉有色冶煉通用設備專用設備汽車制造電氣機械通信電子食品制造煤炭采選油氣開采化工醫(yī)藥制造化纖非金屬礦物黑色冶煉有色冶煉通用設備專用設備汽車制造電氣機械通信電子食品制造紡織資料來：Wind，國證券究所 資料來：Wind，國證券究所進一步地，如果參考其他高頻數據，可以進行交叉驗證，從而確定上述產能利用率偏低的行業(yè)主要是哪些細分方向的拖累。由于數據可得性，本文主要分析非金屬礦物制品、紡織、電氣機械、汽車制造、化工制造等細分行業(yè)。非金屬礦物制品：水泥粉磨開工率顯著偏低是主要拖累；玻璃開工率有所回升、20231239.9%20122月202320231282.5%201235.0%紡織：江浙地區(qū)下游織機開工率仍然偏低，應是紡織行業(yè)產能利用率偏低的主要2024162.1%201332.8%202356.8%2013（2.%圖表8：泥粉開工偏低璃在產線有回升但仍低位 圖表9：浙地下游機開處于偏水平% 水泥粉磨開工率 玻璃在產產線比例（右軸） %58 955654 905250 8548 804644 75422012-062012-122012-062012-122013-062013-122014-062014-122015-062015-122016-062016-122017-062017-122018-062018-122019-062019-122020-062020-122021-062021-122022-062022-122023-062023-12

% 江浙地區(qū):滌綸長絲開工率:下游織機90807060504030202013-112014-102015-092016-082017-072018-062019-052020-042021-032022-022023-012023-12102013-112014-102015-092016-082017-072018-062019-052020-042021-032022-022023-012023-12資料來：Wind，國證券究所 資料來：Wind，國證券究所電氣機械：整體產能利用率偏低，光伏、電池等新能源產業(yè)鏈是主要拖累。截至2023年1221.4%2017-20192020-2021202278.9%、80.8%勢上也在下行區(qū)間。其中，光伏等新能源產業(yè)鏈是主要拖累，由于新能源開工相關高頻數據偏少，可以采用相關原材料的價格數據作為側面驗證，比如截至2023年末，光伏行業(yè)綜合價格指數（SPI）創(chuàng)歷史新低；磷酸鐵鋰、硅料等原材料價格圖表10：至2023末，伏業(yè)綜合格指創(chuàng)歷新低 圖表11：由供應充，磷鐵、硅料價格幅下跌2014年5月30 光伏行業(yè)綜合價格指數(SPI) SPI:組件日=100 SPI:電池片 SPI:硅片

噸中國:市場價:國產硅料（右軸）噸中國:市場價:國產硅料（右軸） 價格:電解液:磷酸鐵鋰元/2001801401200

SPI:多晶硅

450 1240010350300 82506200150 410025020112012201320112012201320142015201620172018201920202021202220232014-062014-122015-062015-122014-062014-122015-062015-122016-062016-122017-062017-122018-062018-122019-062019-122020-062020-122021-062021-122022-062022-122023-062023-12資料來：Wind，國證券究所 資料來：Wind，國證券究所汽車制造：汽車半鋼胎開工率仍在高位，全鋼胎開工率偏弱。按照用途劃分，汽車輪胎半鋼胎主要用于轎車、大部分輕卡，全鋼胎主要用于卡車和小部分輕卡。2024171.6%、（20136、16.2%化工制造：整體產能利用率不低，其中部分細分方向產能利用率偏低，比如瀝青。20231276.7%2017-2019年、2020-2021202275.1%、、2023年1232.6%10.5%圖表12：汽輪胎半胎開率在高位全鋼開工偏弱 圖表13：石瀝青裝開工顯偏低% 汽車輪胎半鋼胎開工率 汽車輪胎全鋼胎開工率80706050402013-072013-122014-052014-102013-072013-122014-052014-102015-032015-082016-012016-062016-112017-042017-092018-022018-072018-122019-052019-102020-032020-082021-012021-062021-112022-042022-092023-022023-072023-12資料來：Wind，國證券究所 資料來：Wind，國證券究所維度3：行業(yè)營收利潤率理論上說，如果細分行業(yè)產能不足，產能利用率往往偏高，產成品價格也會偏高，從而相關企業(yè)利潤率可能偏高；反之，如果細分行業(yè)產能過剩，產能利用率下降的同時，產成品價格也會隨之回落，從而相關企業(yè)利潤率也會趨于回落。因此，可以通過比較各個行業(yè)的營收利潤率側面反映各個行業(yè)產能過剩情況。具體看：煤炭采選、油氣開采等上游采礦相關行業(yè)營收利潤率都偏高，指向產能過剩風險不大。營收利潤率仍在高位的行業(yè)還包括：上游原材料當中的有色冶煉（86.4%分位、橡膠塑料（810%分位；中游設備制造的交運設備（%分位、通用設備（%分位、設備修理（9.2%分位、儀表儀器（91.%分位、專用設備（80.%分位；下游消9546.%。營收利潤率處于低位的行業(yè)包括：上游原材料當中的黑色冶煉（15.3%分位、非金屬礦物制品（8.%分位、燃料加工（8.%分位、化纖（23%分位；中游設備制造當中的廢棄資源綜合利用（.%分位、汽車制造（1.%分位；下游消費品制造中的農副食品（9%分位、造紙（189%分位、紡織（2.1%分位；公用事業(yè)當中（12.6%）圖表14：截至2023年底，39個細分行業(yè)營收利潤率走勢，以及所處歷史分位指標名稱2014年2015年2016年2017年2018年2019年2020年2021年2022年2023年走勢上游采礦煤炭采選4.21.84.710.711.711.411.121.325.421.879.2油氣開采27.410.4-7.45.018.718.53.918.528.225.270.2黑色采礦8.56.16.17.12.26.29.613.312.111.780.1有色采礦9.07.47.59.811.39.013.316.620.522.590.0非金屬采礦7.57.67.17.47.98.79.310.710.811.599.0上游原材料燃料加工0.21.95.45.34.72.62.14.80.70.718.9化工制造5.05.45.76.87.15.36.79.78.05.336.9醫(yī)藥制造10.010.310.711.612.813.014.121.414.713.867.5化纖制造3.84.34.85.54.73.63.36.12.22.524.3橡膠塑料6.06.16.25.85.05.46.85.95.56.081.0非金屬礦物6.96.16.57.28.88.58.58.47.15.818.0黑色冶煉2.20.82.64.96.03.83.44.40.40.715.3有色冶煉2.92.63.63.52.72.22.74.53.43.986.4金屬制品5.75.75.75.34.64.64.64.84.34.232.4中游設備通用設備6.56.56.46.56.66.47.16.76.87.399.0專用設備6.25.95.86.76.87.58.68.18.07.880.1汽車制造9.08.78.37.87.36.36.26.15.75.016.2交運設備6.16.16.25.95.75.55.54.15.76.599.0電氣機械5.96.36.76.25.85.95.95.35.75.875.6電子通信4.64.74.95.14.44.44.95.94.84.249.5儀表儀器8.48.58.49.09.59.710.710.510.310.491.8其他制造5.76.35.85.75.45.65.35.65.45.337.84.95.55.15.65.35.23.93.82.81.99.9設備修理4.45.05.85.95.65.44.54.44.37.797.2下游消費農副食品4.85.05.04.94.44.04.23.53.22.69.9食品制造8.48.48.57.98.38.89.17.88.08.154.9茶酒飲料9.910.19.911.313.514.516.316.518.420.095.4煙草制品13.713.111.99.88.88.310.19.710.311.524.3紡織5.45.45.45.14.54.24.94.73.83.726.1紡服制造6.05.95.85.75.85.54.75.25.35.141.4皮革制鞋6.56.46.06.15.95.95.55.25.45.646.8木材加工6.36.15.95.85.24.44.14.14.34.649.5家具制造6.16.46.36.26.06.56.15.46.25.649.5造紙5.25.35.76.75.55.16.45.94.13.718.9印刷7.87.77.06.86.66.66.45.85.65.941.4文體用品5.55.75.85.65.35.35.25.45.34.956.7公用事業(yè)電力熱力7.48.57.25.65.25.96.02.33.45.632.4燃氣生產7.97.58.18.37.96.87.77.34.95.112.67.29.59.610.510.610.611.510.88.99.462.1資料來源：Wind，國盛證券研究所維度4：行業(yè)PPI漲跌幅PPIPPI20137即：20137月=100，選擇203年7I3年8PPI環(huán)比推算各個行業(yè)定基數的價格情況。其次，按照兩個標準篩選具體行業(yè)：當前行業(yè)PPI（20216月當前定基數的行業(yè)PPI12202312202162021620216圖表15：截至2023年12月，行業(yè)PPI相對本輪產能利用率高點時的變動情況，以及所處歷史分位% 細分PPI相對2021年6月降幅 所處歷史分位（右軸）2520151050-5-10-15-20油氣開采有油氣開采有農副食品食品制造水的生產供應黑色冶煉黑色采礦

%100806040200資料來源：Wind，國盛證券研究所（注：專用設備、電氣機械為2020年1月以來的歷史分位）此外，除了上述4個維度衡量的產能過剩，環(huán)保、安全等政策同樣可能對工業(yè)生產形成2120305&的“圖表16：綠色低碳等仍是政策的重要方向時間部委/省市主要內容2024-01工信部，大力發(fā)展綠色低碳產業(yè)，促進傳統(tǒng)產業(yè)綠色升級，加快推動減污降碳協(xié)同增效。2024-01河北省A，完善鋼鐵行業(yè)碳排放“雙控”措施。加家……加強煤炭清潔高效利用，推動風電光伏項目和新型儲能項目建設，新增可再生能源裝機1500萬千瓦，加快建設新型能源強省。2024-01重慶市“雙控”向碳排放“雙控”轉變，單位地區(qū)生產總值能耗下降。2023-12工信部、發(fā)改委等年，綠色建材年營業(yè)收入超過年年均增長以上?？傆嬇嘤齻€個，綠色建材產品認證證書達到12000張，綠色建材引領建材高質量發(fā)展、保障建筑品質提升的能力進一步增強。2022-08國務院，實現產能向沿海地區(qū)園區(qū)集中。京新建高耗能高排放項目嚴格落實產能、煤耗、能耗、碳排放、污染物排放等減量替代要求……加快淘汰落后產能。資料來源：中國政府網，重慶政府網，河北政府網，國盛證券研究所整理三、本輪產能過剩產生的原因、特征如何？1.本輪產能過剩的原因歷史上看，我國經歷的三輪產能過剩，按照出現的原因，大致可分為兩類：1）1997-1999年、2012-2018年，期間產能利用率下降主要由于內生需求不足或者供給過剩，產能利率用下降持續(xù)時間長、恢復相對偏慢；2）2008-2010（。2020-2021年出2022+產業(yè)前景，廠商大力擴大再1）傳統(tǒng)行業(yè)，產能過剩更多地源于需求不足，主要是地產下行、消費不及預期、出口下降；2）新興行業(yè)，產能過剩更多地源于產能擴張和供給過剩。因此，上述兩類。圖表17：地下行是輪產過的重要累 圖表18：2019以來國動池和儲電池均產增長過10倍% 工業(yè)產能利用率 房地產開發(fā)投資：當月同比（右軸7977757371692013-022013-122014-102015-082016-062013-022013-122014-102015-082016-062017-042018-022018-122019-102020-082021-062022-042023-022023-12

%403020100-10-20-30

萬兆瓦時 動力電池和儲能電池產量:當月值8.80.68.80.69.08.07.06.05.04.03.02.01.02019-042019-082019-042019-082019-122020-042020-082020-122021-042021-082021-122022-042022-082022-122023-042023-082023-12資料來：Wind，國證券究所 資料來：Wind，國證券究所2.本輪產能過剩的特征相對歷史上的三輪產能過剩，本輪產能過剩主要有4方面的特點：5000202236.4%1997-19992008-20102012-20188是2013年之后，非金屬礦物制品行業(yè)固定資產投資持續(xù)低于總體制造業(yè)投資，指向本輪建材等行業(yè)產能過剩并非供給因素導致的。換言之，本輪建材等傳統(tǒng)行業(yè)產能過剩，應更多地源于地產超預期下行等需求因素。202332.2%。圖表19：非屬礦物品行固資產投增速于整制造投資 圖表20：產過剩的興行固資產投仍在位% 固定資產投資：非金屬礦物制品 制造業(yè)投資403020100-10-20-302013-042013-122013-042013-122014-082015-042015-122016-082017-042017-122018-082019-042019-122020-082021-042021-122022-082023-042023-12

制造業(yè)投資固定資產投資：電氣機械固定資產投資：計算機、通信電子制造業(yè)投資固定資產投資：電氣機械固定資產投資：計算機、通信電子56463626166-4-14-242013-042013-122013-042013-122014-082015-042015-122016-082017-042017-122018-082019-042019-122020-082021-042021-122022-082023-042023-12資料來：Wind，國證券究所 資料來：Wind，國證券究所四、以史為鑒，本輪產能過剩可能如何化解？2008-2010億”的方式刺激國內需求，具體產業(yè)政策方面并無太多干預。1997-1999年、2012-2018供給端看，行政命令色彩偏強。90年代還包括，對應當予關閉礦井、需求端看，都有較強的需求政策作為配合。其中，1997-1999年主要是“房改”和2001年加入WTO；2012-2018年主要是棚改貨幣化，帶動地產投資大幅上行。日期發(fā)文部門文件名稱涉及行業(yè)相關表述1998年2日期發(fā)文部門文件名稱涉及行業(yè)相關表述1998年2月國務院關于紡織工業(yè)深化改革調整結構解困扭虧工作有關問題的通知紡織年起，用３年左右時間壓縮淘汰落后棉紡錠萬錠，分流安置下崗職工堅定不移地搞好壓縮淘汰落后棉紡錠工作。每壓縮淘汰落后棉紡錠１萬錠給予財政補貼萬元，由中央、地方財政各承擔萬元；同時安排銀行貼息貸款萬元，貸款的貼息資金由地方財政承擔，貸款還本期限為５年至７年。1998年12月國務院關于關閉非法和布局不合理煤礦有關問題的通知煤炭按照規(guī)劃，關井壓產任務到1999年底前完成，關閉非法和布局不合理煤礦2.58萬處，壓減產量2.5億噸。關井壓產期間，各省、自治區(qū)、直轄市一律停止審批新開煤礦。對應予取締和關閉的各類煤礦，有關部門不得換發(fā)、補發(fā)采礦許可證、煤炭生產許可證和營業(yè)執(zhí)照；……銀行不得為其開設帳戶和提供貸款。2000年2月國家經貿委關于清理整頓小鋼鐵廠的意見鋼鐵予以關停：土焦生產設備（含地方改良焦生產設備）和土燒結生產設備……對應予關停的小鋼鐵廠，煤炭、石油行業(yè)不得為其提供煤炭、燃油；電力部門不得為其提供電力；銀行不得為其提供貸款。2002年1月國家經貿委、人民銀行、工商行政管理局關于進一步做好糖業(yè)結構調整工作的通知制糖企業(yè)關閉破產要規(guī)范操作，做到廠消人散，專用設備就地銷毀，禁止轉移或重復生產?！訌妼σ哑飘a終結制糖企業(yè)的監(jiān)督檢查，禁止以任何理由和形式啟用制糖設備，凡是法院已宣告破產終結的制糖企業(yè)……由工商管理部門吊銷其營業(yè)執(zhí)照，銀行要立即停止貸款，電力部門要停止生產供電。資料來源：中國政府網，商務部官網，自然資源部官網，臨沂蘭山區(qū)法院公共服務網，國盛證券研究所圖表22：2012-2018年化解產能過剩相關政策措施日期發(fā)文部門文件名稱涉及行業(yè)相關表述2013年10月國務院關于化解產能嚴重過剩矛盾的指導意見鋼鐵、水泥、電解鋁、平板玻璃、船舶等加強產能嚴重過剩行業(yè)項目管理，嚴重過剩行業(yè)新增產能項目。鼓勵地方提高淘汰落后產能標準，2015年底前再淘汰煉鐵1500萬噸、煉鋼1500萬噸、水泥（熟料及粉磨能力）1億噸、平板玻璃2000萬重量箱。2015年4月工信部部分產能嚴重過剩行業(yè)產能置換實施辦法鋼鐵（煉鋼、煉鐵）、電解鋁、水泥（熟料）、平板玻璃產能嚴重過剩行業(yè)項目建設，須制定產能置換方案，實施等量或減量置換，在京津冀、長三角、珠三角等環(huán)境敏感區(qū)域，實施減量置換。適用的部分產能嚴重過剩行業(yè)為：鋼鐵（煉鋼、煉鐵）、電解鋁、水泥（熟料）、平板玻璃行業(yè)。2016年2月國務院關于鋼鐵行業(yè)化解過剩產能實現脫困發(fā)展的意見鋼鐵各地區(qū)、各部門不得以任何名義、任何方式備案新增產能的鋼鐵項目。已享受獎補資金和有關政策支持的退出產能不得用于置換。2016年2月國務院關于煤炭行業(yè)化解過剩產能實現脫困發(fā)展的意見煤炭2016年起，3年內原則上停止審批新建煤礦項目、新增產能的技術改造項目和產能核增項目；確需新建煤礦的，一律實行減量置換。產能掛鉤。2016年3月發(fā)改委關于進一步規(guī)范和改善煤炭生產經營秩序的通知煤炭2016年開始，全國所有煤礦按照276個工作日重新確定生產能力，即直接將現有合規(guī)產能乘以0.84（276除以330）的系數后取整，作為新的合規(guī)生產能力。2016年3月國土部國土資源部關于支持鋼鐵煤炭行業(yè)化解過剩產能實現脫困發(fā)展的意見鋼鐵、煤炭等嚴把鋼鐵、煤炭等新增產能項目建設用地供應閘門，產能核增項目，一律不予受理用地預審。……2016年起，3年內停止煤炭劃定礦區(qū)范圍審批。2016年4月人民銀行、銀監(jiān)會、證監(jiān)會、保監(jiān)會關于支持鋼鐵煤炭行業(yè)化解過剩產能實現脫困發(fā)展的意見鋼鐵、煤炭停止貸款。對長期虧損、失去清償能力和市場競爭力的企業(yè)……堅決壓縮退出相關貸款。2016年4月國家能源局、發(fā)改委關于促進我國煤電有序發(fā)展的通知煤電逐步淘汰服役年限長，不符合能效、環(huán)保、安全、質量等要求的火電機組，優(yōu)先淘汰30以下運行滿20年的純凝機組和運行滿25年的抽凝熱電機組。對于經電力電量平衡測算存在電力盈余的省份以及大氣污染防治重點區(qū)域，增煤電規(guī)劃建設規(guī)模。2016年12月銀監(jiān)會、發(fā)改委、工信部關于鋼鐵煤炭行業(yè)化解過剩產能金融債權債務問題的若干意見鋼鐵、煤炭嚴控違規(guī)新增鋼鐵煤炭產能的信貸投放。不得提供信貸支持；對違規(guī)新增產能的企業(yè)，停止貸款。支持鋼鐵煤炭企業(yè)合理資金需求2017年5月發(fā)改委關于做好2017年鋼鐵煤炭行業(yè)化解過剩產能實現脫困發(fā)展工作的意見鋼鐵、煤炭鋼鐵方面，嚴查400立方米及以下的煉鐵高爐、30噸及以下煉鋼轉爐、30噸及以下煉鋼電爐等落后產能。條件增加安全投入、失去改造升級價值的小煤礦，以及違法違規(guī)和不達標的煤礦。資料來源：中國政府網，國家發(fā)改委官網，工信部官網，國家能源局官網，國盛證券研究所參考前文分析，本輪產能過剩傳統(tǒng)行業(yè)主要由于內需不足導致，新興行業(yè)主要由于供給過剩導致；此外，還有出口下降等因素影響；而且，相比歷史上的三輪產能過剩，本輪產能過剩幅度不高、涉及行業(yè)更加分散。因此，按照已有信息推演，本輪產能過?；夥绞较啾戎翱赡芤灿写嬖诓町?，最典型的：行政命令的色彩可能更低。具體看，針對不同行業(yè)，可能存在4種路徑：第一、通信電子、醫(yī)藥制造等行業(yè)：產能利用率下降主要源于海外需求下降影響，尤其是通信電子行業(yè)更加典型，加上當前全球半導體銷售周期已經重新上行，海外需求有望逐步回升，產能利用率偏低的問題正在緩解。對于這類行業(yè)，政策可能不會出臺太多干預措施；即使有，可能更多地也會著眼于限制相關行業(yè)中低端產能、鼓勵高端產能。第二、鋼鐵、有色等傳統(tǒng)行業(yè)：當前產能利用率仍在偏高水平，產能過剩并不明顯，主要應會以鞏固前一輪“去產能”成果為主，可能采用“回頭看”等方式進行；另外，可能還會強化相關行業(yè)向綠色低碳、智能化方向轉型。第三、石化化工、建材、紡織等傳統(tǒng)行業(yè)：石化化工、建材（重點是水泥）是本輪產能過剩相對嚴重的行業(yè)，尤其是低端產能過剩、高端產能不足的結構性矛盾突出。參照現在已有方向，工信部、發(fā)改委等已經發(fā)布磷化工、傳統(tǒng)制造業(yè)轉型升級的相關方案，后續(xù)可能采取“嚴格產能置換+轉型升級”的方式化解產能過剩。比如部分細分子行業(yè)嚴禁新增產能，等量或者減量置換中低端產能等；另外，可能也會鼓勵加大研發(fā)投入，對新增高端化、綠色化、智能化的高端產能給予補貼等等。此外，需求端相關政策，比如“三大工程”可能也會有一定的配合和發(fā)力。第四、光伏、組件、硅料等新能源+汽車制造（主要是卡車）相關行業(yè)：可能采用“限制低端產能新增投資+‘走出去’強化外部協(xié)作”相結合的方式，比如強化對歐洲、“一帶一路”沿線國家的合作和出口。圖表23：全半導體售周已逐步回升 圖表24：不行業(yè)可的“產”路徑結% 產能利用率：通信電子 %路徑代表行業(yè)可能的“路徑代表行業(yè)可能的“去產能”方式路徑1通信電子等可能不會出臺太多干預措施；即使有，可能更加也著眼于限制低端產能、鼓勵高端產能。路徑2鋼鐵、有色金屬等①鞏固前一輪“去產能”成果為主，可能采用“回頭看”等方式；②可能強化相關行業(yè)向綠色低碳、智能化方向轉型。路徑3石化化工建材等嚴格產能置換+轉型升級+需求端政策，比如“三大工程”配合和發(fā)力。路徑4光伏、組件等新能源可能限制低端產能新增投資+“走出去”（如強化“一帶一路”沿線國家的合作和出口）。8280787674721701資料來：Wind，國證券究所 資料來：國證券究所五、“去產能”對經濟、行業(yè)、資產影響如何？2008-20101997-19992012-2018“去產能”對經濟的影響1997-19992012-2018工業(yè)增加值201210%，黑色冶煉、非金屬礦物制品、有色冶煉、煤炭采選行業(yè)增加值分別同比9.5%、11.2%13.2%、9.8%；2012+201310月明2013礦物制品、有色冶煉增加值同比分別為9.9%、11.5%、14.6%，相比前一年均有所回2016加值同比增速降至6.0%-1.7%、6.5%、6.2%、-1.5%12比增22.0%、20.6%10201318.5%14.8%、20.6%、-2.0%；2016年初，2016速回落至4.2%降至-2.2%、-5.8%、-24.2%。圖表25：2012-2018年“產能階段工增加增速于回落 圖表26：2012-2018年“產能階段制業(yè)投趨于落%規(guī)模以上工業(yè)增加值：同比 非金屬礦物制品%% 有色冶煉 煤炭采選

%%制造業(yè)投資 黑色冶煉%% 非金屬礦物制品 有色冶煉國務院發(fā)文嚴禁過剩行業(yè)新增產能國務院發(fā)文國務院發(fā)文嚴禁過剩行業(yè)新增產能國務院發(fā)文重申不得以任何名義新增鋼鐵、煤炭產能25201510502012-022012-072012-022012-072012-122013-052013-102014-032014-082015-012015-062015-112016-042016-092017-022017-072017-122018-052018-10

151050-5-10-15

0

煤炭采選（右軸）

45國務院發(fā)文國務院發(fā)文炭產能25155-5-15-252012-022012-072012-022012-072012-122013-052013-102014-032014-082015-012015-062015-112016-042016-092017-022017-072017-122018-052018-10資料來：Wind，國證券究所 資料來：Wind，國證券究所PPI：產能過剩階段，PPI持續(xù)回落；而要實現PPI的回升，不僅需要供給端的“去產能03屬PPIPPI整體PPI；2016PPIPPIPPI不圖表27：2013-2015年產過剩關行業(yè)PPI續(xù)回落 圖表28：地投資需增加是2016年PPI回的重支撐2013年7月=100中央經濟工作會議提出“部分行中央經濟工作會議提出“部分行業(yè)產能嚴重過?！眹鴦赵阂髧澜略鲣撹F、煤炭產能+“棚改”貨幣化1151059585752013-072013-12652013-072013-12

PPI同比：全部工業(yè)品房地產開發(fā)投資完成額:累計同比（右軸）黑色冶煉 有色冶煉 非金屬礦物 % %PPI同比：全部工業(yè)品房地產開發(fā)投資完成額:累計同比（右軸）PPI 煤炭采選 10 2586 2042 150 10-2-4 5-62014-052014-102015-032015-082016-012016-062016-112017-042017-092018-022018-072018-122013-022013-072014-052014-102015-032015-082016-012016-062016-112017-042017-092018-022018-072018-122013-022013-072013-122014-052014-102015-032015-082016-012