高速公路投資企業(yè)去“杠桿”存在的問(wèn)題及對(duì)策探討

摘要：截止2022年末全國(guó)高速公路通車?yán)锍桃堰_(dá)到17.7萬(wàn)公里，總里程位居全球第一。隨著高速公路路網(wǎng)布局日趨完善，政府債務(wù)管控不斷趨緊，新增高速公路項(xiàng)目不斷減少。高速公路投資企業(yè)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)受政府政策影響較大，加上政府投入不足、融資模式的局限和盈利模式的單一等問(wèn)題，導(dǎo)致高速公路投資企業(yè)杠桿率偏高，經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)和財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)不斷加大。高速公路投資企業(yè)居高不下的財(cái)務(wù)杠桿，已嚴(yán)重影響企業(yè)正常的生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)，通過(guò)有效地利用政府優(yōu)惠政策、加大政府補(bǔ)助投入、構(gòu)建多元化融資渠道和主輔業(yè)協(xié)同發(fā)展創(chuàng)效等方式，多措并舉，可有效降低企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債率，實(shí)現(xiàn)去“杠桿”。關(guān)鍵詞：高速公路投資企業(yè)；高速公路項(xiàng)目；資產(chǎn)負(fù)債率；去“杠桿”高速公路公益性和商品性的雙重屬性，決定了高速公路投資企業(yè)的政企合一性，企業(yè)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)受政府政策影響較大，加上政府投入不足、融資模式的局限和盈利模式的單一，導(dǎo)致其財(cái)務(wù)杠桿居高不下。為實(shí)現(xiàn)企業(yè)可持續(xù)發(fā)展，去“杠桿”工作迫在眉睫。本文從宏觀社會(huì)效益與微觀經(jīng)濟(jì)效益、政府投入不足與企業(yè)融資規(guī)模增大、直接融資規(guī)模有限與間接融資規(guī)模較大、經(jīng)營(yíng)模式和盈利模式單一對(duì)高速公路投資企業(yè)去“杠桿”過(guò)程中存在的問(wèn)題等方面進(jìn)行深入分析，并提出通過(guò)爭(zhēng)取政府稅收優(yōu)惠政策、延長(zhǎng)特許經(jīng)營(yíng)期限、加大政府專項(xiàng)資金投入比例、擴(kuò)大債券融資在融資規(guī)模中的比重和主輔業(yè)協(xié)同發(fā)展創(chuàng)效等方式，以降低企業(yè)財(cái)務(wù)杠桿，實(shí)現(xiàn)其可持續(xù)發(fā)展。一、去“杠桿”概述及高速公路投資企業(yè)去“杠桿”的必要性（一）去“杠桿”概述去“杠桿”是指避免企業(yè)過(guò)度負(fù)債經(jīng)營(yíng)，降低企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債率，以防范企業(yè)金融風(fēng)險(xiǎn)。從我國(guó)第一條高速通車至今已過(guò)35年，高速公路建設(shè)迅猛發(fā)展，隨之而來(lái)的是高速公路投資企業(yè)杠桿率不斷升高，融資風(fēng)險(xiǎn)不斷加大，為促進(jìn)高速公路投資企業(yè)轉(zhuǎn)型升級(jí)、實(shí)現(xiàn)可持續(xù)發(fā)展，各級(jí)政府和企業(yè)研究和采取了許多措施，助力高速公路投資企業(yè)去“杠桿”。（二）高速公路投資企業(yè)去“杠桿”的必要性1.破解負(fù)債偏高問(wèn)題隨著新建高速公路項(xiàng)目增長(zhǎng)放緩，高速公路投資企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債率不斷升高帶來(lái)的矛盾和問(wèn)題逐漸凸顯，只有去“杠桿”，才能破解高速公路投資企業(yè)發(fā)展中存在的債務(wù)偏高的問(wèn)題。2.為持續(xù)發(fā)展積蓄動(dòng)能高速公路投資大、利潤(rùn)低、回收期長(zhǎng)的問(wèn)題，也導(dǎo)致其資產(chǎn)負(fù)債率居高不下，只有去“杠桿”，才能為高速公路企業(yè)可持續(xù)發(fā)展積蓄動(dòng)能，為深化改革創(chuàng)造條件。3.完善企業(yè)融資結(jié)構(gòu)去“杠桿”，短期內(nèi)會(huì)對(duì)企業(yè)產(chǎn)生沖擊，甚至影響新建高速公路項(xiàng)目的投資。但長(zhǎng)期來(lái)看，有利于強(qiáng)化風(fēng)險(xiǎn)意識(shí)，防范金融風(fēng)險(xiǎn)，更能促進(jìn)企業(yè)完善融資結(jié)構(gòu)，提高企業(yè)創(chuàng)效動(dòng)能，實(shí)現(xiàn)創(chuàng)新發(fā)展。二、高速公路投資企業(yè)去“杠桿”存在的問(wèn)題（一）受政策影響較大高速公路的雙重經(jīng)濟(jì)屬性，決定了高速公路管理中的交叉性，政府在高速公路規(guī)劃、投資、建設(shè)、運(yùn)營(yíng)和征費(fèi)等方面的政策，對(duì)高速公路投資企業(yè)利潤(rùn)、現(xiàn)金流均產(chǎn)生巨大影響。（二）政府投入不足高速公路投融資模式以“政府專項(xiàng)資金+企業(yè)債務(wù)融資”模式為主，項(xiàng)目注冊(cè)資本金采用政府專項(xiàng)資金和企業(yè)自有資金投入相結(jié)合的方式解決，比率一般為總投資的30%，其余資金采取項(xiàng)目貸款方式解決。（三）建設(shè)資金以商業(yè)銀行貸款為主高速公路項(xiàng)目建設(shè)資金主要依靠商業(yè)銀行貸款解決，政策性銀行、國(guó)際金融機(jī)構(gòu)貸款和發(fā)行債券等融資方式較少采用，且商業(yè)銀行貸款利率較其它融資方式利率普遍偏高。（四）盈利模式單一大部分高速公路投資企業(yè)過(guò)度聚焦主業(yè)，導(dǎo)致盈利模式主要集中在高速公路投資、融資、建設(shè)、管理、運(yùn)營(yíng)的單一鏈條模式中，業(yè)務(wù)模式和盈利模式單一，增量利潤(rùn)貢獻(xiàn)度有限。三、高速公路投資企業(yè)去“杠桿”問(wèn)題的影響因素分析（一）宏觀社會(huì)效益與微觀經(jīng)濟(jì)效益對(duì)資產(chǎn)負(fù)債率的影響高速公路投資企業(yè)的政企合一性，決定了其在宏觀社會(huì)效益與微觀經(jīng)濟(jì)效益取舍上的矛盾性。政府的目標(biāo)是實(shí)現(xiàn)社會(huì)效率、效益、福利的最大化，然而，高速公路投資企業(yè)從自身生存和發(fā)展的利益出發(fā)，其目標(biāo)是實(shí)現(xiàn)利潤(rùn)最大化。近年來(lái)，為方便群眾出行，高速公路和國(guó)省干線路網(wǎng)不斷加密，車輛分流效應(yīng)明顯。部分高速公路通行費(fèi)實(shí)際收入遠(yuǎn)低于設(shè)計(jì)測(cè)算流量收入，加之受高速公路特許經(jīng)營(yíng)權(quán)期限最長(zhǎng)不得超過(guò)30年政策的限制，運(yùn)營(yíng)期通行費(fèi)收入無(wú)法滿足建設(shè)資金貸款還本付息要求，導(dǎo)致其資產(chǎn)負(fù)債率不斷攀升。（二）政府投入不足與企業(yè)融資規(guī)模增大對(duì)資產(chǎn)負(fù)債率的影響政府對(duì)高速公路建設(shè)資金投入不足，是導(dǎo)致高速公路投資企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債率居高不下的主要原因。2021年4月印發(fā)的《車輛購(gòu)置稅收入補(bǔ)助地方資金管理暫行辦法》對(duì)“十四五”車購(gòu)稅資金支持國(guó)家高速公路建設(shè)進(jìn)行了明確規(guī)定，東部地區(qū)為建安費(fèi)的25%、中部地區(qū)為建安費(fèi)的30%、西部地區(qū)為建安費(fèi)的35%至100%不等，對(duì)除國(guó)家高速公路以外的地方高速公路建設(shè)沒(méi)有補(bǔ)助。這就進(jìn)一步加重了高速公路投資企業(yè)的融資壓力，導(dǎo)致其資產(chǎn)負(fù)債率居高不下。（三）直接融資規(guī)模有限與間接融資規(guī)模較大對(duì)資產(chǎn)負(fù)債率的影響商業(yè)銀行貸款作為高速公路建設(shè)資金的間接融資渠道，約占高速公路投資企業(yè)融資規(guī)模的八成以上，而發(fā)行債券作為高速公路建設(shè)資金的直接融資渠道，僅占高速公路投資企業(yè)融資規(guī)模的二成左右，兩者在融資成本和綜合影響方面存在較大的差異。以河南中原高速公路股份有限公司2023年度第一期中期票據(jù)為例，實(shí)際發(fā)行總額10億元，起息日2023年3月8日，期限3+N，發(fā)行利率3.79%。票據(jù)發(fā)行除利息外，還需承擔(dān)金融機(jī)構(gòu)承銷、擔(dān)保、評(píng)級(jí)、律師、審計(jì)、信息披露和登記托管等各項(xiàng)費(fèi)用，綜合發(fā)行利率在4.04%—4.15%之間；2023年2月20日貸款市場(chǎng)報(bào)價(jià)利率為：5年期以上LPR為4.3%。由此可見(jiàn)，企業(yè)債券籌資成本較商業(yè)銀行貸款低0.26%—0.15%，且企業(yè)債券的發(fā)行利率普遍采取固定利率方式，而商業(yè)銀行貸款實(shí)行的是浮動(dòng)利率，若基準(zhǔn)利率上浮，還將進(jìn)一步增加企業(yè)融資成本。受傳統(tǒng)融資渠道和模式的影響，大部分高速公路投資企業(yè)融資結(jié)構(gòu)中商業(yè)銀行貸款比重仍然較高，這也是導(dǎo)致其資產(chǎn)負(fù)債率居高不下的主要原因。（四）經(jīng)營(yíng)模式和盈利模式單一對(duì)資產(chǎn)負(fù)債率的影響高速公路項(xiàng)目投資可帶來(lái)施工總承包份額，這是實(shí)現(xiàn)其盈利增長(zhǎng)的核心。隨著高速公路路網(wǎng)不斷加密，新增高速公路項(xiàng)目不斷減少，行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)不斷加劇，導(dǎo)致高速公路投資企業(yè)經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)和財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)不斷升高?？睖y(cè)、設(shè)計(jì)、通行費(fèi)、服務(wù)區(qū)經(jīng)營(yíng)和廣告收入是高速公路投資企業(yè)收入的重要來(lái)源和現(xiàn)金流的重要補(bǔ)充，然而，隨著高速鐵路、民航等出行方式不斷便捷，以及成品油價(jià)格高啟，居民自駕出行意愿不斷降低，給高速公路通行收入和服務(wù)區(qū)經(jīng)營(yíng)帶來(lái)了巨大沖擊。尤其西部地區(qū)，因深處內(nèi)陸，是我國(guó)高速公路路網(wǎng)的末梢，車流量本就不大，加之其他便捷出行方式的沖擊，高速公路通行費(fèi)收入已無(wú)法覆蓋運(yùn)營(yíng)期成本支出和貸款資金還本付息需求。高速公路投資企業(yè)盈利能力的下降，也是導(dǎo)致其資產(chǎn)負(fù)債率不斷升高的主要原因。四、解決高速公路投資企業(yè)去“杠桿”問(wèn)題的措施（一）有效地利用政府優(yōu)惠政策1.爭(zhēng)取稅收優(yōu)惠政策針對(duì)高速公路投資企業(yè)不同的經(jīng)營(yíng)狀況、效益狀況和資產(chǎn)負(fù)債率狀況，采取差異化稅率優(yōu)惠政策，切實(shí)降低企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債率和經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)。如中東部發(fā)達(dá)地區(qū)和西部欠發(fā)達(dá)地區(qū)，因地質(zhì)環(huán)境差異，高速公路建設(shè)成本存在較大差異；因經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平差異，高速公路通行費(fèi)收入也存在較大差異，可針對(duì)不同企業(yè)實(shí)際情況，采取差異化稅收優(yōu)惠政策，助力企業(yè)發(fā)展。2.延長(zhǎng)特許經(jīng)營(yíng)期限根據(jù)《公路法》規(guī)定，高速公路特許經(jīng)營(yíng)權(quán)期限最長(zhǎng)不得超過(guò)30年，特許經(jīng)營(yíng)期限屆滿后高速公路資產(chǎn)需無(wú)償移交國(guó)家。隨著高速公路路網(wǎng)密度的加大，高速公路分流效應(yīng)明顯，新建高速公路通行費(fèi)收入與交通流量預(yù)測(cè)值差距較大。針對(duì)不同高速公路運(yùn)營(yíng)情況，應(yīng)對(duì)高速公路建設(shè)、運(yùn)營(yíng)期全過(guò)程進(jìn)行跟蹤審計(jì)，對(duì)特許經(jīng)營(yíng)期滿后無(wú)法實(shí)現(xiàn)清償貸款和經(jīng)濟(jì)效益的項(xiàng)目，應(yīng)給予適當(dāng)延長(zhǎng)特許經(jīng)營(yíng)期限的政策，以降低高速公路投資企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債率，實(shí)現(xiàn)企業(yè)可持續(xù)發(fā)展。（二）加大政府補(bǔ)助投入1.加大政府專項(xiàng)資金投入比例《公路“十四五”發(fā)展規(guī)劃》進(jìn)一步明確了“十四五”時(shí)期我國(guó)公路交通發(fā)展的總體思路、發(fā)展目標(biāo)、重點(diǎn)任務(wù)和政策措施，對(duì)公路建設(shè)資金保障提出了優(yōu)化調(diào)整車購(gòu)稅差異化投資政策，車購(gòu)稅資金補(bǔ)助重點(diǎn)向西部地區(qū)傾斜。在利用好中央財(cái)政補(bǔ)助資金的同時(shí)，地方政府應(yīng)該增加專項(xiàng)債發(fā)行規(guī)模，降低高速公路建設(shè)資金成本和企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債率，緩解其債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。2.加大注冊(cè)資本金投資比例高速公路投資企業(yè)在高速公路建設(shè)和運(yùn)營(yíng)中實(shí)現(xiàn)的施工收入、通行費(fèi)收入等按一定稅收比例上繳國(guó)庫(kù)，實(shí)現(xiàn)的國(guó)有資本經(jīng)營(yíng)收益也在稅后按比例上繳地方財(cái)政，為確保高速公路建設(shè)資金的循環(huán)利用，降低高速公路投資企業(yè)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，地方政府應(yīng)將高速公路建設(shè)、經(jīng)營(yíng)過(guò)程產(chǎn)生的稅收增量收入以財(cái)政轉(zhuǎn)移支付方式注資到高速公路投資企業(yè)注冊(cè)資本金中，以降低其資產(chǎn)負(fù)債率，充分發(fā)揮其杠桿作用。3.履行運(yùn)營(yíng)期可行性缺口補(bǔ)助義務(wù)高速公路是PPP模式應(yīng)用的重點(diǎn)領(lǐng)域，模式的應(yīng)用不僅緩解了政府的財(cái)政壓力，還拓寬了項(xiàng)目資金的來(lái)源渠道，更加快了高速公路基礎(chǔ)設(shè)施的快速發(fā)展。高速公路PPP項(xiàng)目投資協(xié)議中均規(guī)定了運(yùn)營(yíng)期可行性缺口補(bǔ)助條款，即在使用者付費(fèi)不足以滿足社會(huì)資本或項(xiàng)目公司成本回收和合理回報(bào)時(shí)，由政府以財(cái)政補(bǔ)貼、股本投入、優(yōu)惠貸款等形式，給予社會(huì)資本或項(xiàng)目公司經(jīng)濟(jì)補(bǔ)助。部分地方政府因財(cái)政資金缺口問(wèn)題，無(wú)法履行高速公路運(yùn)營(yíng)期可行性缺口補(bǔ)助義務(wù)，導(dǎo)致高速公路投資企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債率不斷增大，為避免債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的發(fā)生，應(yīng)出臺(tái)政策督促地方政府嚴(yán)格履行補(bǔ)助義務(wù)，守住不發(fā)生債務(wù)違約風(fēng)險(xiǎn)的底線。（三）構(gòu)建多元化融資渠道1.穩(wěn)定商業(yè)銀行貸款融資主渠道作用商業(yè)銀行貸款是現(xiàn)階段高速公路建設(shè)的主要融資來(lái)源渠道，在穩(wěn)定發(fā)揮其主渠道作用的同時(shí)，應(yīng)在貸款期限、貸款利率、建設(shè)期和運(yùn)營(yíng)期還本付息等方面向商業(yè)銀行爭(zhēng)取有利政策，降低償債風(fēng)險(xiǎn)，維持高速公路項(xiàng)目可持續(xù)發(fā)展。2.擴(kuò)大債券融資在融資規(guī)模中的比重因債券融資規(guī)模大、期限長(zhǎng)、成本容易鎖定、可提升企業(yè)管理水平和企業(yè)知名度等優(yōu)勢(shì)，已逐漸成為高速公路投資企業(yè)的重要融資方式之一，應(yīng)不斷擴(kuò)大其在融資規(guī)模中的比重。3.逐步擴(kuò)大股權(quán)融資規(guī)模為緩解我國(guó)高速公路建設(shè)資金短缺的問(wèn)題，國(guó)家大力支持高速公路企業(yè)通過(guò)上市募集資金用于高速公路建設(shè)，截止2023年3月高速公路上市公司共有34家，但主要分布于東中部發(fā)達(dá)地區(qū)，西部欠發(fā)達(dá)地區(qū)高速公路上市公司較少。我國(guó)國(guó)民經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)長(zhǎng)期依賴基礎(chǔ)設(shè)施投資拉動(dòng)，高速公路投資一直占據(jù)其中重要位置，各省均積累了大量的高速公路基礎(chǔ)設(shè)施資產(chǎn)。對(duì)其中成長(zhǎng)性、盈利性較好的高速公路資產(chǎn)，可采取剝離上市的途徑實(shí)現(xiàn)盤(pán)活。股權(quán)融資具有籌資金額大、無(wú)需還本付息等優(yōu)勢(shì)，籌集的資金除可用于存量貸款歸還，還可用于增量投資，對(duì)降低高速公路投資企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債率和實(shí)現(xiàn)快速發(fā)展有著重要作用，應(yīng)大力拓展股權(quán)融資規(guī)模。（四）主輔業(yè)協(xié)同發(fā)展創(chuàng)效1.不斷增強(qiáng)主業(yè)創(chuàng)效實(shí)力高速公路投資企業(yè)要始終秉持“商業(yè)思維”和“價(jià)值投資”理念，不斷提升營(yíng)運(yùn)能力和利潤(rùn)獲取能力；要將經(jīng)營(yíng)理念從傳統(tǒng)的“施工者”向“投資商”角色進(jìn)行轉(zhuǎn)變，不斷提升高速公路項(xiàng)目投資、融資、建設(shè)、管理、運(yùn)營(yíng)全鏈條的持續(xù)優(yōu)化，從而獲取施工及運(yùn)營(yíng)全生命周期的更多增量利潤(rùn)。2.繼續(xù)增強(qiáng)輔業(yè)創(chuàng)效能力以高速公路區(qū)位優(yōu)勢(shì)、資源優(yōu)勢(shì)、人文優(yōu)勢(shì)為依托，以高速公路通道為紐帶，以不斷構(gòu)建“交通+”經(jīng)濟(jì)為核心，把高速公路通道優(yōu)勢(shì)轉(zhuǎn)變?yōu)檩o業(yè)創(chuàng)效的新型經(jīng)濟(jì)形態(tài)。在現(xiàn)有路域、路衍經(jīng)濟(jì)業(yè)務(wù)提質(zhì)增效的同時(shí)，依托現(xiàn)有業(yè)務(wù)推進(jìn)體制、機(jī)制、模式和業(yè)態(tài)等方面的創(chuàng)新拓展。積極拓展“交通+新能源”項(xiàng)目開(kāi)發(fā)，如：新能源汽車相關(guān)服務(wù)產(chǎn)業(yè)、充（換）電基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)、分布式光伏建設(shè)等；積極拓展“交通+物流”項(xiàng)目開(kāi)發(fā)，如：物流中央倉(cāng)建設(shè)、多業(yè)態(tài)商業(yè)綜合體拓展、免稅、保稅商業(yè)形態(tài)建設(shè)等；積極拓展“交通+旅游”項(xiàng)目開(kāi)發(fā)，如民族文化主題特色服務(wù)區(qū)建設(shè)、景區(qū)化服務(wù)區(qū)建設(shè)、城市會(huì)客廳建設(shè)、特大橋旅游開(kāi)發(fā)等；積極拓展“交通+資源”項(xiàng)目開(kāi)發(fā)，如土地整理及開(kāi)發(fā)、礦山修復(fù)治理、礦產(chǎn)、砂石料資源開(kāi)發(fā)等。五、結(jié)束語(yǔ)我國(guó)高速公路投資企業(yè)規(guī)模和數(shù)量較大，企業(yè)間經(jīng)營(yíng)模式、融資結(jié)構(gòu)、盈利能力存在較大差異，導(dǎo)致其去“杠桿”需求不盡相