2024年鋼鐵行業(yè)產(chǎn)能、產(chǎn)量、價格分析報告

2024年鋼鐵行業(yè)產(chǎn)能、產(chǎn)量、價格分析報告目錄TOC\o"1-4"\h\z\u一、預(yù)計2023產(chǎn)能擴張速度將有所減緩 3二、預(yù)計2023年表觀消費增速在4.6%附近 4三、若考慮補庫存因素，2023年產(chǎn)能利用率將有所提高 6四、鋼價走勢預(yù)測 91、鐵礦石嚴重依賴進口，14年后國外礦山供給將放量 92、2022年鋼貿(mào)商沒有起到蓄水池作用，反而更多的是泄洪 123、不同階段鋼價的主要驅(qū)動因素 144、2023年鋼價預(yù)測 16一、預(yù)計2023產(chǎn)能擴張速度將有所減緩上半年以來鋼價下跌固然與終端需求減弱有關(guān)，根本還在于行業(yè)內(nèi)供大于求。中國鋼鐵產(chǎn)能的無序擴張仍在持續(xù)，長期低迷的走勢變成各鋼廠增產(chǎn)降成本的動力。上半年受較弱經(jīng)濟情況影響，大部分建成高爐投產(chǎn)推遲。三季度末，隨著鋼價上漲，鋼廠投產(chǎn)高爐數(shù)量增加。截止至目前已統(tǒng)計在內(nèi)的全國共有32家鋼廠新增高爐投產(chǎn)，總計44座，新增產(chǎn)能或達5870萬噸，據(jù)中鋼聯(lián)估計2022年末將達9.34億噸，全國增幅達9.88%；由于國內(nèi)投產(chǎn)周期在2年左右，估計2023年的產(chǎn)能增速將較2022年有所放慢。截止至目前統(tǒng)計在內(nèi)的在建及計劃新增產(chǎn)能項目涉及19家鋼廠，預(yù)投高爐32座，總設(shè)計產(chǎn)能約3790萬噸，增幅為4.06%。但若2023年鋼鐵行業(yè)盈利狀況略有好轉(zhuǎn)，不排除各大鋼企調(diào)整計劃，加大產(chǎn)能擴張的力度，屆時產(chǎn)能增速有再次上升的可能。二、預(yù)計2023年表觀消費增速在4.6%附近下游行業(yè)需求回暖帶動鋼鐵需求回升。截止至2022年11月我國固定資產(chǎn)投資累計增長20.7%，和10月持平，較9月提高0.2個百分點。房地產(chǎn)投資長期受政策打壓，2022年固定資產(chǎn)投資基本處于歷史最低水平。2023年制造業(yè)投資可能繼續(xù)下滑，基建投資仍是穩(wěn)增長的主要來源，且隨著深度城鎮(zhèn)化的推進，相關(guān)基礎(chǔ)設(shè)施等方面的建設(shè)也可能有所加強。房地產(chǎn)方面，由于政府對房地產(chǎn)實行了有史以來最嚴格的調(diào)控手段，12年房地產(chǎn)固定資產(chǎn)投資增速以及房地產(chǎn)新開工數(shù)以及銷售面積有明顯下降。12年11月房地產(chǎn)開發(fā)投資累計增長16.7%，較上月提高了1.3個百分點。1-11月新開工累計增速繼續(xù)回升，11月單月新開工增速再次轉(zhuǎn)正。1-11月商品房及住宅銷售面積累計增速年內(nèi)首次轉(zhuǎn)正。雖然房地產(chǎn)投資增速有所回升，但2023年房地產(chǎn)投資受保障房開工套數(shù)下降、2022年土地出讓面積下降等因素影響，預(yù)計2023年房地產(chǎn)投資增速可能比12年略低，在15%附近。2023年固定資產(chǎn)投資增速將會在19.6%附近。對于制造類企業(yè)來說，經(jīng)營成本高企造成企業(yè)擴大生產(chǎn)和投資規(guī)模的意愿不足，宏觀經(jīng)濟內(nèi)生增長動力較弱。歷史數(shù)據(jù)顯示，當一般貸款加權(quán)利率明顯高于企業(yè)利潤率時制造業(yè)固定資產(chǎn)投資增速往往會持續(xù)下降，只有當企業(yè)利潤率回升至貸款成本以上后制造業(yè)固定資產(chǎn)投資增速才會企穩(wěn)回升?？紤]到當前工業(yè)企業(yè)利潤率仍明顯低于貸款成本，未來制造業(yè)固定資產(chǎn)投資增速仍將面臨下降壓力。此外，從產(chǎn)能過剩角度來看，在產(chǎn)能利用率比較低的情況下企業(yè)擴大固定資產(chǎn)投資的可能性是極低的，未來制造業(yè)企業(yè)自主加大投資的意愿較弱。下游需求來看，家電產(chǎn)量2023年有望從同比負增長轉(zhuǎn)正。汽車銷量增速為8-10%左右，造船行業(yè)仍然較差，整體來看，一方面需求將會略有好轉(zhuǎn)，另一方面因為2022年基數(shù)底，各行業(yè)銷量同比增速將會回升。外需分析：我國粗鋼產(chǎn)量占全球粗鋼產(chǎn)量的46.87%。雖然10月底粗鋼凈出口增速為21.6%，但較低的全球（除中國）粗鋼產(chǎn)能利用率為64.7%，明顯低于歷史均值水平，從側(cè)面驗證了國際鋼鐵需求的低迷。10月底粗鋼凈出口累計規(guī)模為3325萬噸。2023年全球經(jīng)濟仍處于恢復(fù)期的背景下，估計2023年粗鋼凈出口約4200萬噸左右?？傮w預(yù)計外需對行業(yè)需求影響不大。根據(jù)2023年GDP增速在7.7%預(yù)測，固定資產(chǎn)投資增速19.6%左右，2023年粗鋼表觀消費量同比增速為4.6%附近，表觀消費量為7.03億噸左右。三、若考慮補庫存因素，2023年產(chǎn)能利用率將有所提高粗鋼產(chǎn)量與消費量的缺口在逐漸拉大，目前鋼鐵行業(yè)需求嚴重不足，粗鋼產(chǎn)量依然在歷史高位。8、9月份粗鋼產(chǎn)量連續(xù)2月下降（10月份小幅上升），但產(chǎn)量與消費量的差值略有回升，去產(chǎn)能過程較為漫長。按照鋼協(xié)統(tǒng)計的數(shù)據(jù)來看，8月份粗鋼產(chǎn)量下降主要原因在于2022年以來鋼價下跌而導(dǎo)致的鋼廠停工檢修，但就當前現(xiàn)狀而言，利用鋼廠減產(chǎn)檢修來“托市”效果甚微。大幅減產(chǎn)會導(dǎo)致鋼廠丟失市場份額，尤其對于一些規(guī)模較大的鋼廠而言，這是難以接受的，所以才會出現(xiàn)鋼價持續(xù)大幅下跌，卻愈發(fā)不見鋼廠減產(chǎn)。2022年在我國經(jīng)濟增速放緩、國際經(jīng)濟環(huán)境日趨復(fù)雜的背景下，機械、家電等鋼鐵下游行業(yè)發(fā)展增速放緩，造船和集裝箱等行業(yè)出現(xiàn)負增長，我國鋼材消費量雖有所增加，但增幅明顯下滑。預(yù)計2022年全年粗鋼產(chǎn)量達7.10億噸。2023年除造船行業(yè)發(fā)展呈下降趨勢、集裝箱和家電行業(yè)維持2022年發(fā)展水平外，其他行業(yè)均會有不同程度的增長，因此鋼材需求量將會小幅增加。在去產(chǎn)能周期中，鋼鐵產(chǎn)量“以銷定產(chǎn)”，因此2023年粗鋼產(chǎn)量約為7.45億噸，同比增長,4.94%，產(chǎn)能利用率為76.63%。如果考慮到鋼貿(mào)環(huán)節(jié)和下游用戶補庫存的需求，按照合計1000萬噸的水平來考慮，那么粗鋼產(chǎn)量有望達到7.55億噸，鋼鐵產(chǎn)能利用率全年將提升至77.65%。2023年若產(chǎn)能利用率達到80-85%的水平，則需要粗鋼產(chǎn)量上升至77752-82611萬噸，則需要下游增加粗鋼需求3280-8140萬噸，這對于2023年略微復(fù)蘇的經(jīng)濟來說，壓力較大?？紤]到2023年鋼貿(mào)環(huán)節(jié)和下游需求方補庫存的情況，日均補庫存需求將拉動產(chǎn)量上升8.3-16.7萬噸/天，粗鋼產(chǎn)能9.719億噸對應(yīng)日均產(chǎn)能266萬噸/天，假設(shè)補庫存行情發(fā)生在春秋兩個傳統(tǒng)旺季，則按照情景假設(shè)，旺季的產(chǎn)能利用率將達到80.76%-83.89%。四、鋼價走勢預(yù)測鋼價不僅受上游鐵礦石等成本影響，還受到供給、需求、鋼貿(mào)商行為等因素影響。1、鐵礦石嚴重依賴進口，14年后國外礦山供給將放量10月份進口量在當月鐵礦石實際消費量的占比為64.13%，鐵礦石嚴重依賴進口一直是困擾我國鋼鐵工業(yè)發(fā)展的根本問題之一。2022年10月我國鐵礦石實際消費增速為3.4%，估計全年消費鐵礦石成品礦為10.70億噸，同比增速為4.53%。2017、2019、2020和2021年全球四大礦山產(chǎn)量增速分別為-4.4%、-4.69%、18.26%和8.11%。世界四大礦山淡水河谷、澳大利亞力拓、FMG和必和必拓公司的產(chǎn)能擴建計劃來看，目前仍在積極擴建產(chǎn)能，大幅增加資本支出。如必和必計劃在未來兩年內(nèi)增加產(chǎn)量10%，力拓仍繼續(xù)推行160億美元的擴產(chǎn)計劃，大部分投資給予鐵礦石。我們估計2023年以后四大礦山總體產(chǎn)量同比增速均在14%以上，14-15年國外主要礦山供給將放量。國外礦山的投產(chǎn)周期在3年左右。從主要礦山的擴建計劃來看，全球鐵礦石新增產(chǎn)能投產(chǎn)高峰期是2015-2016年。即使一些鐵礦項目可能會被擱置或推遲投產(chǎn)，但全球鐵礦石仍在14-15年之后走向供過于求的階段。近年來國內(nèi)礦山建設(shè)投資持續(xù)增長。2015年以來黑色金屬礦采選業(yè)固定資產(chǎn)投資年均復(fù)合增長率達28%，2022年前11個月黑色金屬礦采選業(yè)固定資產(chǎn)投資額為1390億元，同比增速為21.4%。由于03年以后對鐵礦石的需求加大以及鋼鐵行業(yè)相對上下游的產(chǎn)能過剩，礦山相對于鋼廠的強勢地位一直維持至今。過去兩年鋼廠的利潤率一直維持較低水平，而鐵礦石企業(yè)卻賺取了鋼價礦價上漲過程中的利潤。十四五期間，將建設(shè)更多的大型鐵礦基礎(chǔ)建設(shè)、培育大型鐵礦企業(yè)集團。但由于2020年鐵礦石年度長協(xié)定價崩潰后，上市公司原先的成本優(yōu)勢已經(jīng)蕩然無存，在成本同質(zhì)化的基礎(chǔ)上與非上市民營鋼企處于同一競爭起跑線上。因此，雖然2023年鋼鐵行業(yè)將有所復(fù)蘇，但是鐵礦石供給量2023年增長有限只有3.1%且不足以改變目前“鋼弱礦強”的格局。2015年以后隨著國外主要礦山供給放量，“鋼強礦弱“的局面有望改善。近期澳大利亞上調(diào)鐵礦石價格預(yù)期，看好中國需求。澳大利亞資源和能源部刊發(fā)的報告稱，將2022年的鐵礦石平均價格預(yù)期從9月份每噸126美元，上調(diào)至128美元，將2023年鐵礦石平均價格預(yù)期從9月份的每噸101美元上調(diào)至106美元。2、2022年鋼貿(mào)商沒有起到蓄水池作用，反而更多的是泄洪鋼貿(mào)行業(yè)長期以來主要依靠傳統(tǒng)的圍繞鋼價波動而“低買高賣”賺取差價的盈利模式。2021年四季度以及2022年2-3季度由于鋼價單邊下跌，鋼貿(mào)商出現(xiàn)大面積虧損，經(jīng)過兩輪洗牌后，鋼貿(mào)行業(yè)傳統(tǒng)的盈利模式已難以為繼。2021年四季度及2022年2-3季度兩輪暴跌的背景是銀行收緊銀根，鋼貿(mào)商融資難度加大，融資成本增高。此外，對鋼貿(mào)商實施了幾次摸底甚至清查。2022年以來銀行不良率快速上升。壞賬多的行業(yè)包括：金屬制品，鋼貿(mào)，銅貿(mào)、光伏，地產(chǎn)等。對于不斷暴露出的壞賬，監(jiān)管機構(gòu)不斷提示風險，長三角地區(qū)不少銀行對福建商人采取了極其嚴厲的停貸措施。由于前兩年信貸寬松時，部分鋼貿(mào)企業(yè)挪用資金進入房地產(chǎn)等其他行業(yè)，部分鋼貿(mào)存在違規(guī)重復(fù)質(zhì)押、還有一些鋼貿(mào)企業(yè)經(jīng)營擴張速度過快超能力舉債等現(xiàn)象，都是導(dǎo)致銀行在鋼鐵行業(yè)低迷時加緊收縮鋼貿(mào)貸款的原因。以往貿(mào)易流通企業(yè)對鋼廠提貨需要付全款、而2022年的下游需求偏弱，鋼廠因資金緊張開始要求鋼貿(mào)商提高墊付資金。下游企業(yè)應(yīng)收賬款回款速度放慢、或提高票據(jù)比例，都進一步擠壓鋼貿(mào)商。鋼鐵貿(mào)易行業(yè)同時受到上下游以及銀行三端資金鏈擠壓。資金緊張使鋼貿(mào)業(yè)在整個鋼鐵產(chǎn)業(yè)鏈上的“蓄水池”功能基本喪失，在2022年甚至在多方擠兌下出現(xiàn)了“泄洪”的作用。在9月中鋼價跌至本輪底部時候，大多貿(mào)易商手里幾乎是零庫存，不備貨、不建庫、不囤貨，出現(xiàn)了“社會庫存量持續(xù)降低，鋼廠的產(chǎn)量持續(xù)高位”怪象。鋼貿(mào)商會加劇供需情況變化帶來的波動。當社會庫存較低時，容易因為下游需求突然好轉(zhuǎn)而導(dǎo)致鋼貿(mào)商中間環(huán)節(jié)“補庫存”放大需求，增加鋼價的波動性。據(jù)媒體報道，2021年上海鋼貿(mào)行業(yè)向銀行共融資1600億的規(guī)模，按平均15%的融資成本計算，每年僅融資成本鋼貿(mào)企業(yè)就要付出近240億元。按上海鋼材社會庫存在全國鋼鐵庫存中的占比為17.1%來看，去年全年鋼貿(mào)企業(yè)向銀行共融資或約9372億元。據(jù)周寧上海鋼貿(mào)行業(yè)初步統(tǒng)計，從2022年年初到6月初鋼貿(mào)企業(yè)融資規(guī)模大幅收縮了23%以上。新政府上臺后，可能還會出現(xiàn)一次整治鋼貿(mào)商的情況發(fā)生。3、不同階段鋼價的主要驅(qū)動因素2002-2015年初需求推動鋼價上漲，2016-2016上半年出口驅(qū)動，2023年三季度-2024上半年礦石成本推動和2022-2023年四萬億固定資產(chǎn)投資拉動。在每個主要增長時期，產(chǎn)能利用率都在80%以上的水平。在補庫存情景分析樂觀的情況下鋼鐵產(chǎn)能利用率最高位83%，因此我們預(yù)計鋼鐵行業(yè)2023年將相對于2022年略有改善，但是改善空間有限。近期鋼價上漲是行業(yè)內(nèi)小幅補庫存所帶動的，預(yù)計2023年全年或?qū)⒊尸F(xiàn)鋼鐵行業(yè)產(chǎn)能利用率提高帶動鋼價從2022年底的回升，鋼價在旺季補庫存的效應(yīng)脈沖上升的階段性行情。鋼鐵成本：100%外礦（110/120美金），合約焦煤（1410元/噸）下的螺紋鋼成本構(gòu)成如下，約3250-3350元人民幣/噸。4、2023年鋼價預(yù)測一般來說鋼價下跌，鋼廠庫存會上升；鋼價上漲，鋼廠庫存會下降。2023年在鐵礦石價格預(yù)期上漲的帶動下，鋼價也會上漲；但考慮到2023年鋼貿(mào)環(huán)節(jié)和下游需求方補庫存的情況，預(yù)計鋼價上漲空間不大。12月11日，寶鋼出臺2023年1月份價格政策，除了熱鍍鋅、電鍍鋅價格維持不變外，其他譜表上調(diào)50-150元/噸不等。至此寶鋼連續(xù)兩個月上調(diào)了價格，不過總體上調(diào)幅度較小，顯示對后市判斷較為謹慎。根據(jù)我們的測算，2023年鐵礦石現(xiàn)貨價格較2022年四季度價格上升，漲幅為10-12%左右，用庫存和鐵礦石價格上漲幅度做回歸，2023年鋼價將上漲5%。

2024年有線網(wǎng)絡(luò)行業(yè)分析報告2024年3月目錄一、國網(wǎng)整合的預(yù)期未變 31、新聞出版廣電總局“三定”方案落定 32、中廣網(wǎng)絡(luò)即將成立的預(yù)期仍在 33、目前省級廣電已經(jīng)成為事實的市場主體 4二、有線電視用戶的價值評估 51、現(xiàn)金流折現(xiàn)的方法估算用戶價值 52、有線電視運營商的理論價值 63、2020年初至今上市公司的市值 8三、整合中的用戶價值重估 101、江蘇模式”中的用戶價值重估 102、中廣網(wǎng)絡(luò)整合中的用戶價值重估 113、電廣傳媒收購省外有線用戶資源 13四、湖北廣電的整合之路 141、楚天網(wǎng)絡(luò)借殼上市 142、重組中的價值評估 153、湖北廣電的二次資產(chǎn)注入 16五、有線運營商的WACC計算 171、吉視傳媒的WACC值 17一、國網(wǎng)整合的預(yù)期未變1、新聞出版廣電總局“三定”方案落定新聞出版廣電總局的“三定”方案已經(jīng)落定，取消了一系列行政審批項目，同時對一些行政審批權(quán)限下放到省級單位，比如取消了有線網(wǎng)絡(luò)公司股權(quán)性融資審批，將設(shè)置衛(wèi)星電視地面接收設(shè)施審批職責下放省級新聞出版廣電行政部門。未來工作的重點：加強科技創(chuàng)新和融合業(yè)務(wù)的發(fā)展，推進新聞出版廣播影視與科技融合，對廣播電視節(jié)目傳輸覆蓋、監(jiān)測和安全播出進行監(jiān)管，推進廣電網(wǎng)與電信網(wǎng)、互聯(lián)網(wǎng)三網(wǎng)融合。從三定方案中，我們可以看出廣電的發(fā)展的方向：行政管理的有限度的放松，比如有線網(wǎng)絡(luò)股權(quán)融資審批取消；行政審批向省級廣電下放，比如衛(wèi)星電視接收審批下放；文化和科技、三網(wǎng)融合成為發(fā)展的主要方向。2、中廣網(wǎng)絡(luò)即將成立的預(yù)期仍在在2024年年初，國務(wù)院下發(fā)《推進三網(wǎng)融合的總體方案》（國發(fā)5號文）決定推進三網(wǎng)融合之際，就專門針對中廣網(wǎng)絡(luò)網(wǎng)絡(luò)公司進行了明確的規(guī)劃，決定培育市場主體，組建國家級有線電視網(wǎng)絡(luò)公司(中國廣播電視網(wǎng)絡(luò)公司)。國家廣電成立的初衷是在“三網(wǎng)融合”中，整合全國的有線網(wǎng)絡(luò)（第四張網(wǎng)絡(luò)），從而與電信運營商進行競爭。隨著國家廣電成立的不斷的推遲，注入資金規(guī)模大幅度縮水，特別是2023年1月原負責中國廣播電視網(wǎng)絡(luò)公司組建的廣電總局副局長張海濤出任虛職——中國廣播電視協(xié)會會長，中國廣播電視網(wǎng)絡(luò)公司的成立蒙上陰影。我們認為每一次的推遲成立，中廣網(wǎng)絡(luò)的職能就會縮水一次，我們認為相當長時間內(nèi)中廣網(wǎng)絡(luò)難以成為市場運營主體、競爭的主體。維持原方案的方向預(yù)期，將先由部分省份為單位自報資產(chǎn)情況，隨后以資產(chǎn)規(guī)模大小通過對總公司認股的形式，完成中廣網(wǎng)絡(luò)網(wǎng)絡(luò)公司主體公司的搭建，即“先掛牌，再整合”的股份制轉(zhuǎn)企方案。按照該方案，明確了國家出資的份額和掛牌的步驟，為中央財政先期投入進行公司主體搭建，其中包括總公司基本框架的組建費用和播控平臺、網(wǎng)間結(jié)算等業(yè)務(wù)總平臺的搭建費用。3、目前省級廣電已經(jīng)成為事實的市場主體隨著我國文化體制改革的推進，文化市場領(lǐng)域逐漸出現(xiàn)市場運營的主體——省級文化運營單位，在有線網(wǎng)絡(luò)領(lǐng)域，省網(wǎng)整合的進一步深入，省級有線網(wǎng)絡(luò)已經(jīng)成為有線網(wǎng)絡(luò)的市場的運營主體。在IPTV的發(fā)展中也是類似，百視通和CNTV主導(dǎo)的IPTV讓位于省級廣電主導(dǎo)，CNTV或者百視通參與的發(fā)展模式，省級運營單位成為市場的主體，省級運營單位及地方政府的利益訴求將影響相關(guān)業(yè)務(wù)的發(fā)展模式。這種與地方政府密切的關(guān)系（資產(chǎn)、人事等關(guān)系），勢必會影響地方政府對有線網(wǎng)絡(luò)的支持力度和偏好。二、有線電視用戶的價值評估1、現(xiàn)金流折現(xiàn)的方法估算用戶價值考慮到目前有線電視的用戶主要分為數(shù)字用戶和模擬用戶，開展的增值業(yè)務(wù)主要有互動視頻點播（高清視頻點播）和有線寬帶業(yè)務(wù)，收費的模式基本上采取包月或者包年的收費模式。有線電視用戶的收入相對穩(wěn)定，我們假設(shè)其為永續(xù)的現(xiàn)金流，我們采用WACC為折現(xiàn)率進行折現(xiàn)，估算有線電視運營商的用戶的理論價值（即上市有線電視運營商的理論市值）。我們以廣電網(wǎng)絡(luò)為例，無風險利率選取中國3年期國債收益率3.06%，按照我們的計算，廣電網(wǎng)絡(luò)的WACC為12.3%。同行業(yè)的公司的WACC值與公司的負債結(jié)構(gòu)關(guān)系較大。2、有線電視運營商的理論價值廣電網(wǎng)絡(luò)2022年有線電視用戶到達578.64萬戶，數(shù)字用戶421.58萬戶，副終端為56.15萬戶，每月每戶10元；付費節(jié)目用戶154.02萬戶，主要有兩檔包月套餐99元和128元，我們按照年付100元/戶計算，考慮到有線網(wǎng)絡(luò)加大了優(yōu)惠促銷力度，付費用戶和寬帶資費要低于標準價格，2023年廣電網(wǎng)絡(luò)公司的理論價值150億元。天威視訊2022年有線電視用戶達到109萬戶，高清互動電視用戶達到24萬戶，付費節(jié)目用戶達到4.6萬戶，寬帶用戶達到33萬戶。高清互動年付套餐分為500元、600元和700元三檔，我們保守全部按照年付500元/戶計算，付費節(jié)目年付按照500元/戶、寬帶用戶年付800元/戶計算，天威視訊2023年的理論市值為68億元。由于歌華有線的模擬用戶和數(shù)字用戶的收費標準一樣，每月18元每戶，其市值主要來來自于有線電視用戶數(shù)的增長和高清互動電視收費用戶增長，有線電視的用戶的增長有限，目前主要關(guān)注在高清互動電視，目前主要采取免費推廣的形式，絕大部分為免費的，考慮到歌華有線推出Si-TV的高清電視包，我們估計收費標準與天威視訊差不多300元/年，按照我們的40%左右的滲透率計算，2023年歌華有線的理論價值為145億元。3、2020年初至今上市公司的市值我們選取有線電視上市公司2024年12月31日-2023年9月20日的市值。歌華有線的市值范圍為60-140億元，市值波動范圍主要集中在80-120億元，我們以中值100億元作為公司表現(xiàn)的市值價值。與我們的145億元的理論市值，尚有空間45%，而且我們認為數(shù)字電視沒有提價預(yù)期，高清互動電視目前主要是采取的免費推廣，SiTV的滲透率提高，公司估值有較大的彈性。天威視訊的市值范圍為30-70億元，主要波動范圍在40-70億元，我們選取中值55億元作為其市場的市值。沒有考慮資產(chǎn)整合預(yù)期，天威視訊的理論市值為68億元。公司目前尚有24%的空間。公司有線寬帶增長乏力，高清互動電視是公司業(yè)績主要增長點。廣電網(wǎng)絡(luò)的市值范圍30-70億元，主要波動范圍為40-60億元，中值為50億元。公司的理論市值150億元，上升空間200%。公司的價值主要來源于公司的龐大的有線電視用戶數(shù)，2023年有線用戶數(shù)595萬戶，同時尚有模擬用戶142萬戶.同時公司的數(shù)字電視的包年收視費為240/300元兩檔，價值較高，進一步的數(shù)字化將進一步提升公司的價值。三、整合中的用戶價值重估1、江蘇模式”中的用戶價值重估江蘇有線由江蘇省內(nèi)17家發(fā)起人單位共同發(fā)起設(shè)立，廣電系統(tǒng)內(nèi)有12家股東，占股比71.2%，其他系統(tǒng)是國有股東，占28.8%，公司注冊資本是68億元，省廣電總臺控股，其中省臺出資14億元現(xiàn)金，1億元相關(guān)資產(chǎn)；南京、蘇州、無錫、常州等10個省轄市廣播電視臺以現(xiàn)有廣電網(wǎng)絡(luò)資產(chǎn)出資，中信國安等出資人以現(xiàn)金和廣電網(wǎng)絡(luò)等資產(chǎn)出資。整合時江蘇有線用戶為510萬戶，數(shù)字用戶為180萬戶，其中數(shù)字用戶每月24元/戶，模擬用戶4元/戶。按照我們的用戶價值計算方法，WACC值取10%，整合時江蘇有線的價值為（330*4*12+180*24*12）/10%/10000=67.68億元，與公司注冊資本68億元基本吻合，我們認為“江蘇模式”整合中，江蘇有線采用了用戶理論價值的方法進行用戶的價值評估。江蘇有線的資產(chǎn)評估方法，網(wǎng)絡(luò)資產(chǎn)等于網(wǎng)絡(luò)收入減成本費用減稅金除以收益率（收益折現(xiàn)），按照這個方法，由具備期貨從業(yè)資格的第三方評估，結(jié)果出來后，與各個股東的實際預(yù)期基本一致，這樣就擺平了利益關(guān)系。（江蘇有線董事長陳夢娟在第二屆中國廣電行業(yè)發(fā)展趨勢年會暨投融資論壇的講話）。2022年7月份掛牌，2022年底全省13省市形成一張全省全網(wǎng)、全省網(wǎng)絡(luò)覆蓋用戶625萬戶，完成其他城市和部分縣(市)數(shù)字電視整轉(zhuǎn)，2022年底數(shù)字電視用戶達到450萬戶。2023年9月江蘇有線與江陰、常熟等24個縣（市）級廣電網(wǎng)絡(luò)舉行了整合與合作簽約儀式。至此全省已完成了60家縣（市、區(qū)）廣電網(wǎng)絡(luò)的整合與合作。江蘇省廣電網(wǎng)絡(luò)集團網(wǎng)內(nèi)用戶達到1497.7萬戶，約占全省有線電視用戶總數(shù)的93.61%，其中數(shù)字電視用戶686.62萬戶，互動電視用戶數(shù)35.02萬戶。到2023年底，江蘇省有線電視用戶數(shù)將接近1600萬戶。2、中廣網(wǎng)絡(luò)整合中的用戶價值重估中廣網(wǎng)絡(luò)先由部分省以資產(chǎn)規(guī)模大小通過對中廣網(wǎng)絡(luò)的認股，完成中廣網(wǎng)絡(luò)網(wǎng)絡(luò)公司主體公司的搭建，中央財政先期投入，中廣網(wǎng)絡(luò)的設(shè)立基本上按照“江蘇模式”。“在完成整合的23家省網(wǎng)公司中，只有15家比較徹底，其中北京和江蘇等個別省市相對最徹底?！蔽覀冋J為在資產(chǎn)整合方面：第一步：中廣網(wǎng)絡(luò)會選擇各省市（或者部分省市）的省廣電（可能為部分的資產(chǎn)，主要是由于整合沒有完成或者有上市公司的情況）作為發(fā)起人，加上財政的的現(xiàn)金掛牌成立。廣電資產(chǎn)的評估可能采取類似“江蘇模式”的用戶價值評估。對于目前的省網(wǎng)來說有動力加快以低于用戶價值的價格整合省網(wǎng)資源，在中廣網(wǎng)絡(luò)成立時獲得資產(chǎn)的溢價。第二步：對于沒有進入省網(wǎng)的用戶資源進行整合，可能采取現(xiàn)金或者增發(fā)的收購的方式，廣電資產(chǎn)的評估也可能采取類似“江蘇模式”的用戶價值評估。第三部：上市公司的資產(chǎn)整合，我們認為可能采取市值和用戶價值兩種方案進行評估。同時上市公司利用自身的資本優(yōu)勢參與到其他省份的省網(wǎng)整合，獲得折價參股也會提升公司的價值。在整合的過程中，對于上市公司的價值重估，一方面本身用戶價值的重估，例如自身用戶的價值沒有被市場所認可，在中廣網(wǎng)絡(luò)對價中有很大的空間。另外一方面在于上市公司以低于用戶價值（中廣網(wǎng)絡(luò)收購價值）整合有線用戶，提升公司的價值（折價收購的狀況）按照這個投資的邏輯，我們主要關(guān)注自身價值提升的標的廣電網(wǎng)絡(luò)，目前市值只有理論用戶價值1/3左右。存在巨大用戶整合空間的湖北廣電，目前正在進行二次資產(chǎn)整合，同時整合價格600元/戶，公司折價整合有利于公司的價值提升。3、電廣傳媒收購省外有線用戶資源電廣傳媒的子公司華豐達擬參股新疆廣電有線，其中的資產(chǎn)評估也體現(xiàn)了上市公司折價收購有線用戶資源。由于評估時點為2024年的年底，按照2024年用戶數(shù)據(jù)和新疆以前12元/月的收費標準，計算的理論用戶價值為27.71億元。但是如果考慮到2020年出臺的數(shù)字電視提價方案（烏魯木齊、昌吉收費提高到25元/月，各市縣每月24元/月），按照2024年用戶數(shù)和提價后的價格，新疆有線用戶價值為48.20億元，前后平均為37.95億元，基本上與第三方評估的值相同。如果利用2020年數(shù)據(jù)計算。新疆有線價值更高，總體上電廣傳媒實現(xiàn)了用戶價值的折價投資。公司控股子公司——華豐達有線網(wǎng)絡(luò)控股有限公司以現(xiàn)金8000萬元通過"收購+增資"的方式獲取西寧數(shù)字電視信息網(wǎng)絡(luò)有限公司49%股權(quán)。其中，華豐達以現(xiàn)金2000萬元收購西寧公司17.09%的股權(quán)，同時以現(xiàn)金6000萬元向西寧公司增資擴股。收購和增資完成后，華豐達將持有西寧公司49%的股權(quán)。2000萬元購買西寧公司17.09%的股權(quán)，股權(quán)的評估價值2255.89萬元（17.09%*1.32