證券投資學(xué)（第六版）課件 第12章 投資組合管理業(yè)績?cè)u(píng)價(jià)模型

第四篇組合管理篇第12章投資組合管理業(yè)績?cè)u(píng)價(jià)模型《證券投資學(xué)（第六版）》第一節(jié)投資組合管理業(yè)績?cè)u(píng)價(jià)概述1投資組合業(yè)績?cè)u(píng)價(jià)的基本目的評(píng)價(jià)投資計(jì)劃實(shí)現(xiàn)投資目標(biāo)的程度或者說投資經(jīng)理的業(yè)績好壞。確定投資組合管理者的業(yè)績來自技巧還是運(yùn)氣。2無論從外部投資者的角度看，還是從投資基金內(nèi)部考核激勵(lì)的角度看，一個(gè)很基本的問題就是如何度量投資組合的業(yè)績表現(xiàn)。第二節(jié)單因素投資基金業(yè)績?cè)u(píng)價(jià)模型1.評(píng)估視角中的投資組合業(yè)績測度評(píng)價(jià)投資組合業(yè)績的第一步，是計(jì)算出在有關(guān)可比期間內(nèi)的投資回報(bào)率，即收益率。在收益率的實(shí)際計(jì)算中，一般是將整個(gè)評(píng)價(jià)期間分為若干個(gè)子期間，先計(jì)算各子期間收益率，再將其進(jìn)行平均，得出全部業(yè)績?cè)u(píng)價(jià)期間的總體收益率。子期間收益率的計(jì)算。對(duì)子期間收益率進(jìn)行平均的三種方法：算術(shù)平均收益率；貨幣加權(quán)收益率；時(shí)間加權(quán)收益率。2．確定適當(dāng)?shù)耐顿Y基準(zhǔn)對(duì)投資基金的業(yè)績表現(xiàn)的衡量必須在對(duì)收益進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整后，才能得出初步結(jié)論。以Treynor、Sharpe及Jensen分別提出的三個(gè)指數(shù)模型為代表的業(yè)績?cè)u(píng)價(jià)模型，從根本上簡化了投資組合整體績效評(píng)價(jià)的復(fù)雜性，得到了廣泛運(yùn)用。3．Sharpe指數(shù)評(píng)估模型夏普指數(shù)（Sharpe’smeasure）是用資產(chǎn)組合的長期平均超額收益(相對(duì)于無風(fēng)險(xiǎn)利益)除以這個(gè)時(shí)期該資產(chǎn)組合的收益的標(biāo)準(zhǔn)差。

夏普指數(shù)同時(shí)考慮了系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)和非系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)，因此，可以反映經(jīng)理人分散和降低非系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的能力。4．Treyno指數(shù)評(píng)估模型特雷諾指標(biāo)（測度）給出了單位風(fēng)險(xiǎn)的超額收益，但它用的是系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)而沒有包括進(jìn)非系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)。5．Jensen指數(shù)評(píng)估模型詹森測度是建立在CAPM模型基礎(chǔ)上的，Jensen指數(shù)為絕對(duì)績效指標(biāo)，表示投資組合收益率與相同系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)水平下市場投資組合收益率的差異，當(dāng)其值大于零時(shí)，表示該投資組合的績效優(yōu)于市場投資組合績效。當(dāng)投資組合之間進(jìn)行業(yè)績比較時(shí)，Jensen指數(shù)越大越好。6．Treynor-Black評(píng)估模型信息比率（informationratio）這種方法用資產(chǎn)組合的阿爾法值除以其非系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)，它測算的是每單位非系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)所帶來的非常規(guī)收益，衡量該風(fēng)險(xiǎn)組合中積極型組合業(yè)績的指標(biāo)，所以有時(shí)它也被稱作估價(jià)比率。

7．各種不同業(yè)績?cè)u(píng)估指標(biāo)的相互聯(lián)系

在不同的投資情形下，各種不同的業(yè)績?cè)u(píng)價(jià)指標(biāo)具有各自的適用性。投資者在選擇投資組合作為自己的投資對(duì)象時(shí)，不僅要看到收益，而且要區(qū)別這種收益的源頭在何處，這樣才能公正合理地評(píng)估投資組合的業(yè)績。8.M2測度指標(biāo)

業(yè)績的M2測度指標(biāo)的目的是糾正投資者只考慮投資組合原始業(yè)績的傾向，鼓勵(lì)他們應(yīng)同時(shí)注意投資組合業(yè)績中的風(fēng)險(xiǎn)因素，從而幫助投資者挑選出能帶來真正最佳業(yè)績的投資組合。9.M3測度指標(biāo)

M2指數(shù)僅僅按照收益波動(dòng)的方式來定義風(fēng)險(xiǎn)，而沒有考慮基金投資組合的風(fēng)險(xiǎn)與所比較的基準(zhǔn)組合風(fēng)險(xiǎn)的相關(guān)性。M3指數(shù)是在考慮到這種相關(guān)性的基礎(chǔ)上對(duì)M2

指數(shù)的改進(jìn)。說明:(1)區(qū)域Ⅰ表示的投資組合在絕對(duì)的和風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整的基礎(chǔ)上均優(yōu)于基準(zhǔn)。(2)區(qū)域Ⅱ表示的投資組合在絕對(duì)的基礎(chǔ)上優(yōu)于基準(zhǔn),但在風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整的基礎(chǔ)上劣于基準(zhǔn)。(3)區(qū)域Ⅲ表示的投資組合在絕對(duì)的和風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整的基礎(chǔ)上均劣于基準(zhǔn)。(4)區(qū)域Ⅳ表示的投資組合在絕對(duì)的基礎(chǔ)上劣于基準(zhǔn),但在風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整的基礎(chǔ)上優(yōu)于基準(zhǔn)。第三節(jié)多因素整體業(yè)績?cè)u(píng)估模型

股票的投資收益率受到多個(gè)因素的影響，投資組合的投資收益率是由其投資的股票的收益率決定的，因此投資組合的收益率也同樣受到這些因素的影響。所以研究者們又用多因素模型來代替單因素模型進(jìn)行投資組合績效的評(píng)估。第四節(jié)時(shí)機(jī)選擇與證券選擇能力評(píng)估模型

1．時(shí)機(jī)選擇模型概述所謂把握市場時(shí)機(jī)(markettiming)，也就是說，投資組合經(jīng)理人在預(yù)期市場將處于牛市行情時(shí)就采取更加進(jìn)取的投資策略，將更多資金投資于風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)，而預(yù)期處于熊市的情況下則將更多資產(chǎn)投資于無風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)。

2．把握市場時(shí)機(jī)能力評(píng)價(jià)

如果市場整體處于良好狀態(tài)，那么該投資組合的業(yè)績就更好；如果市場處于疲軟狀態(tài)，那么該投資組合的投資收益同樣處于相對(duì)高的狀態(tài)，因?yàn)橥顿Y組合經(jīng)理人已經(jīng)事先進(jìn)行了積極的組合調(diào)整，將更多的資產(chǎn)投資于無風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)。若以市場組合的超額收益為橫軸，以該組合的超額收益為縱軸，則：

3．法馬業(yè)績分解評(píng)價(jià)法馬將投資組合的收益分解成4種成分，第一種成分是無風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的收益，第二種收益來自于投資者事前愿意承受的風(fēng)險(xiǎn)而需要獲得的收益，即；第三種收益來自于基金經(jīng)理人的把握市場時(shí)機(jī)的能力，這也是一種風(fēng)險(xiǎn)因素，因此就要求獲得對(duì)應(yīng)的收益

；第四種收益來源于基金經(jīng)理人選擇股票的能力，收益為

。

4．費(fèi)爾森和斯卡特（1996）的條件模型條件模型是由費(fèi)爾森和斯卡特提出的，該方法考慮了投資組合經(jīng)理人會(huì)利用已知的股利、收益等公開信息調(diào)整投資策略，從而影響基金預(yù)期收益率這一因素，對(duì)投資組合評(píng)價(jià)方法進(jìn)行了相應(yīng)的改進(jìn)。他們認(rèn)為這些信息可以預(yù)測股票的未來收益，而且可以預(yù)測市場的風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)。第五節(jié)進(jìn)一步的研究ShuklaandTrzcinka(1992)以及Ippolito(1993)對(duì)投資組合業(yè)績的研究做了很好的概括。Treynor(1965)、Sharpe(1966)和Jensen(1968)這三篇關(guān)于投資組合業(yè)績表現(xiàn)度量問題的文獻(xiàn)是這個(gè)研究領(lǐng)域中里程碑式的著作。ChangandLewellen(1985)和ConnorandKorajczyk(1986)這兩篇文獻(xiàn)利用APT資產(chǎn)定價(jià)模型度量投資基金的業(yè)績表現(xiàn)另一些文章從經(jīng)濟(jì)理論的角度探討了基金業(yè)績問題，比如Admati，Bhattacharya，PfliedererandRoss(1986)和DybvigandRoss(1985a，1985b)這三篇經(jīng)典文獻(xiàn)。從實(shí)證金融這個(gè)角度看，GrinblattandTitman(1989a，1994)以及Malkiel(1995)運(yùn)用理論提供的評(píng)估方法，對(duì)投資組合業(yè)績進(jìn)行實(shí)證模型分析。習(xí)題一、名詞解釋基金（投資組合）業(yè)績衡量夏普指數(shù)特雷諾指數(shù)評(píng)估比率市場時(shí)機(jī)業(yè)績分解二、簡答題1.什么是夏普指數(shù)？它成立的前提條件是什么？2.什么是特雷諾指數(shù)？它成立的條件是什么？3.什么是評(píng)估比率？它成立的條件是什么？4.以上三個(gè)指數(shù)在評(píng)價(jià)投資組合業(yè)績時(shí)各有什么優(yōu)點(diǎn)和缺點(diǎn)？5.為什么評(píng)估投資組合業(yè)績時(shí)要確立合理的基準(zhǔn)？三、計(jì)算題1.在某年中，國債利率為6%，市場回報(bào)率為14%，某投資組合經(jīng)理的β值為0.5，實(shí)現(xiàn)的收益率為10%。請(qǐng)以投資組合的α為基礎(chǔ)來評(píng)價(jià)這個(gè)經(jīng)理的表現(xiàn)。2.以當(dāng)前的股利收益和資本收益為基礎(chǔ)，投資組合A和投資組合B的預(yù)期收益率分別是11%和14%，投資組合A的β值是0.8，而投資組合B的β值是1.5。當(dāng)前的國債利率是6%，而滬深300