建筑設(shè)備租賃行業(yè)研究報告-華鐵應(yīng)急

建筑設(shè)備租賃行業(yè)研究報告華鐵應(yīng)急

股票投資評級華鐵應(yīng)急（603300.SH） 股票投資評級推薦|首次覆蓋 輕裝上陣迅速擴容，數(shù)字網(wǎng)絡(luò)化布局提質(zhì)增效建筑裝飾 華鐵應(yīng)急-20%資料來源：iFinD，中郵證券研究所52周內(nèi)高 10.3252周內(nèi)低 5.92總市值(億元) 93.50流通市值(億元) 85.10總股本(億股) 13.88A股(億股) 13.88—已流通(億股) 12.63—限售股(億股) 1.25

國內(nèi)建筑設(shè)備租賃龍頭，打開第二成長曲線40%30%20%10%0%40%30%20%10%0%2021-11-222022-02-222022-05-222022-08-22-10%個股表現(xiàn)26.1YOY+71.024.98YOY+54.31%。高空作業(yè)平臺是公司核心業(yè)務(wù)，推動公司扭虧為盈，目前營收占比高達52.5%。未來公司將繼續(xù)以租賃業(yè)務(wù)為核心，打造一體化經(jīng)營模式。高空作業(yè)平臺：市場需求擴容，打造增長引擎公司基本情況對比美國成熟市場，國內(nèi)高空設(shè)備人均保有量和市場集中度存在較大提升空間。高空設(shè)備主要應(yīng)用于建筑后周期市場，受新開工面積影響較小。由于兼具安全性和經(jīng)濟性，高空設(shè)備正在替代傳統(tǒng)建筑支護設(shè)備。我們預(yù)計，2021-202592公司基本情況億元增至305億元，CAGR+34.7%。輕資產(chǎn)模式助力公司擴容增益高空作業(yè)平臺有效提高公司盈利水平，但重資產(chǎn)模式下設(shè)備折舊61.3產(chǎn)模式，先后與熱聯(lián)集團、徐工廣聯(lián)、蘇銀金租等合作，借助國資企業(yè)低成本融資優(yōu)勢，加快業(yè)務(wù)擴張節(jié)奏。22年上半年徐工廣聯(lián)和蘇1539/534線上線下雙重布局，加快數(shù)字網(wǎng)絡(luò)化進程公司不斷深化全國線下網(wǎng)點布局，已設(shè)立150+運營中心，服務(wù)400+城市，通過擴展服務(wù)半徑減少運輸成本，增強客戶粘性；同時公T-box打造“擎天”系統(tǒng)，加強設(shè)備管理并優(yōu)化業(yè)務(wù)流程。目前設(shè)備管理效35%，電子簽約比率提升至9920%。盈利預(yù)測與投資建議看好公司在國內(nèi)建筑設(shè)備租賃需求增長下主營業(yè)務(wù)將迎來發(fā)展機22-2435.61/46.50/59.096.10/8.81/11.7520221822-24PE15.3/10.6/8.0風(fēng)險提示租賃市場需求不及預(yù)期；網(wǎng)點布局不及預(yù)期；租賃價格下滑。盈利預(yù)測和財務(wù)指標項目\年度2021A2022E2023E2024E營業(yè)收入（百萬元）2,606.863,561.254,650.245,908.82增長率（%）71.0%36.6%30.6%27.1%歸屬母公司凈利潤（百萬元)498.13610.32880.941,174.99增長率（%）19.1%22.55%44.34%33.38%毛利率（%）51.62%50.66%51.16%51.16%凈利率（%）19.1%17.1%18.9%19.9%EPS(元/股)0.360.440.630.85市盈率（P/E）18.7815.3210.627.96ROE13.43%12.74%17.20%20.62%數(shù)據(jù)來源：iFinD，公司公告，中郵證券研究所預(yù)測注：股價為2022年11月18日收盤價目錄國內(nèi)建筑設(shè)備租賃龍頭，打開第二成長曲線 6深耕設(shè)備租賃十余年，業(yè)內(nèi)首家上市公司 6積極拓展業(yè)務(wù)版圖，多次定增強化業(yè)務(wù)布局 6以租賃為核心，打造一體化經(jīng)營模式 8依托傳統(tǒng)主業(yè)，積極整合完善布局 8高空作業(yè)平臺成為公司增長新引擎 10高空作業(yè)平臺：市場需求擴容，打造增長引擎 12對標美國成熟階段，國內(nèi)市場潛力巨大 12設(shè)備需求空間廣闊，租賃模式成為主流 15多重利好推動租賃商擴容，市場規(guī)模有望突破300億 19輕資產(chǎn)模式助力公司擴容增益 21輕資產(chǎn)模式為公司發(fā)展減輕負重 21加快合作模式落地，解決融資成本較高問題 22線上線下雙重布局，加快數(shù)字網(wǎng)絡(luò)化進程 23深化線下網(wǎng)點布局，集中服務(wù)中小客戶 23數(shù)字化轉(zhuǎn)型賦能業(yè)務(wù)發(fā)展，流程優(yōu)化提升經(jīng)營效率 24激勵機制全面覆蓋，助力公司持續(xù)發(fā)展 25盈利預(yù)測與投資建議 26收入預(yù)測 26利潤預(yù)測 266.3投資建議 27風(fēng)險提示 27圖表目錄圖表1：公司發(fā)展歷程 6圖表2：公司股權(quán)架構(gòu)（截至2022Q3） 7圖表3：公司歷次非公開發(fā)行股票結(jié)果 7圖表4：公司經(jīng)營模式 8圖表5：公司建筑支護設(shè)備的主要產(chǎn)品 9圖表6：公司不同類型高空作業(yè)平臺 9圖表7：多場景地下維修維護 10圖表8：2013-2022Q3公司營業(yè)總收入及增速 10圖表9：2013-2022Q3公司歸母凈利潤及增速 10圖表10：2016-2022H1公司各業(yè)務(wù)營業(yè)收入（億元） 11圖表11：2022H1公司主營業(yè)務(wù)營收占比 11圖表12：2016-2022H1公司各業(yè)務(wù)毛利（億元） 11圖表13：2022H1公司主營業(yè)務(wù)毛利占比 11圖表14：2016-2022Q3公司毛利率和凈利率 12圖表15：2016-2022Q3公司各項期間費率 12圖表16：2011-2021美國高空作業(yè)平臺租賃市場收入規(guī)模及增速 12圖表17：2011-2017美國高空作業(yè)平臺租賃收入占比 13圖表18：2011-2017美國單位高空設(shè)備租賃收入及增速 13圖表19：2017-2021年中美高空作業(yè)平臺保有量 13圖表20：2017-2021年中美建筑業(yè)人均高空設(shè)備保有量 13圖表21：近十年美國高空作業(yè)設(shè)備使用率變化 14圖表22：近五年國內(nèi)高空作業(yè)設(shè)備租用率變化 14圖表23：2021年北美高空作業(yè)設(shè)備租賃商CR10 15圖表24：2021年北美Top10租賃商高空設(shè)備保有量 15圖表25：2021年中國高空作業(yè)設(shè)備租賃商CR5 15圖表26：2021年中國租賃商高空設(shè)備保有量（臺） 15圖表27：2021年世界各國城鎮(zhèn)化率 16圖表28：2021年國內(nèi)各類存量房套數(shù) 16圖表29：高空作業(yè)平臺后周期市場應(yīng)用場景 16圖表30：2016-2021年國內(nèi)建筑從業(yè)人數(shù)及增速 17圖表31：2012-2020年國內(nèi)建筑業(yè)人員平均工資 17圖表32：腳手架和高空作業(yè)平臺對比 17圖表33：2021年全國房屋市政工程生產(chǎn)安全事故比重 18圖表34：不同作業(yè)場景下專業(yè)高空作業(yè)平臺 18圖表35：國家安全生產(chǎn)相關(guān)條例 18圖表36：各國采購高空作業(yè)設(shè)備平均回本周期 19圖表37：各類型高空作業(yè)平臺租用價格 19圖表38：2016-2021年頭部建筑設(shè)備租賃公司毛利率 19圖表39：2016-2021年頭部建筑設(shè)備租賃公司凈利率 19圖表40：2018-2021年國內(nèi)高空作業(yè)平臺租賃市場占比 20圖表41：全球高空作業(yè)平臺市場均價走勢 20圖表42：國內(nèi)高空作業(yè)平臺市場規(guī)模測算 20圖表43：布局高空作業(yè)平臺后公司經(jīng)營周轉(zhuǎn)能力變化 21圖表44：布局高空作業(yè)平臺后公司盈利水平變化 21圖表45：2020-2022H1公司高空作業(yè)平臺收入及占比 21圖表46：2020-2022H1公司高空作業(yè)平臺保有量及占比 21圖表47：布局高空作業(yè)平臺后公司資產(chǎn)負債率變化 22圖表48：2021年公司成本構(gòu)成 22圖表49：公司輕資產(chǎn)合作經(jīng)營模式 23圖表50：公司全國線下網(wǎng)點布局模式 23圖表51：公司各類客戶數(shù)量占比 24圖表52：公司各類客戶營收占比 24圖表53：“擎天”數(shù)字系統(tǒng)覆蓋全業(yè)務(wù)流程 25圖表54：T-box功能及衍生場景 25圖表55：公司歷次激勵計劃 25圖表56：盈利預(yù)測 26圖表57：可比公司估值 27國內(nèi)建筑設(shè)備租賃龍頭，打開第二成長曲線深耕設(shè)備租賃十余年，業(yè)內(nèi)首家上市公司2008年公司登陸上海證券交易所，成為業(yè)內(nèi)首家上市公司。此后公司將戰(zhàn)略目標定位于城市運維領(lǐng)域，開始對相關(guān)業(yè)務(wù)進行調(diào)整。2019年公司推出“大黃蜂”品牌，并陸續(xù)收購恒鋁科技和浙江吉通，布局高空作業(yè)平臺及地下維修維護領(lǐng)域，目前已位居行業(yè)第一梯隊。公司注重線上和線下領(lǐng)域的協(xié)同發(fā)展，通過布局全國300圖表1：公司發(fā)展歷程資料來源：公司官網(wǎng)，中郵證券研究所積極拓展業(yè)務(wù)版圖，多次定增強化業(yè)務(wù)布局2019年以來公司積極通過收購子公司完善業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)，通過成立大黃蜂和收購浙江吉通，將傳統(tǒng)支護設(shè)備租賃業(yè)務(wù)拓展至高空作業(yè)平臺和地下維修維護業(yè)務(wù)。2021年公司收購浙江恒鋁、浙江粵順和湖北仁泰，發(fā)力鋁合金模板和爬架領(lǐng)域，鞏固建筑支護設(shè)備租賃服務(wù)的領(lǐng)軍地位。為優(yōu)化公司資產(chǎn)負債結(jié)構(gòu)，公司積極探索輕資產(chǎn)的經(jīng)營模式，先后與熱聯(lián)集團和東陽城投合作成立子公司熱聯(lián)華鐵和城投華鐵。圖表2：公司股權(quán)架構(gòu)（截至2022Q3）資料來源：iFinD，公司公告，中郵證券研究所公司通過三次定向增發(fā)支持設(shè)備租賃業(yè)務(wù)。20187.56/股的價4920.633.7220205.52/1.997.920224.80/1.256.0圖表3：公司歷次非公開發(fā)行股票結(jié)果定增時間認購對象認購數(shù)量發(fā)行價格募集資金募集用途(萬股)(元/股)(億元)東?；鸸芾碛邢挢?zé)任公司升級建筑安全支護設(shè)備2018/3/9黃建新屠榕皓4920.637.563.72租賃服務(wù)并擴建項目揚中市徐工產(chǎn)業(yè)投資合伙企業(yè)南華基金管理有限公司7.9億元用于升級高空作紅塔紅土基金管理有限公司業(yè)平臺租賃服務(wù)能力并2020/8/22范永明19927.545.5210.99擴建項目；3.0億元用于中聯(lián)重科股份有限公司償還公司及子公司銀行吳麗敏貸款馬錫金2022/10/13浙江華鐵大黃蜂控股有限公司125004.806.00補充流動資金資料來源：公司公告，中郵證券研究所以租賃為核心，打造一體化經(jīng)營模式+資產(chǎn)管理+租賃+服務(wù)”一體化的經(jīng)營模式。自成立以來，公司主要從事建筑設(shè)備租賃業(yè)務(wù)，當前已經(jīng)形成高空作業(yè)平臺租賃服務(wù)、建筑支護設(shè)備租賃服務(wù)、地下維修維護服務(wù)三位一體的業(yè)務(wù)布局，廣泛應(yīng)用于建筑施工、市政工程和軌道交通建設(shè)、水利工程項目等領(lǐng)域。公司不斷擴充網(wǎng)點實現(xiàn)全國渠道布局，并打造數(shù)字化平臺為網(wǎng)點集中賦能，提升管理效率。經(jīng)過長期發(fā)展，公司已成為國內(nèi)頭部設(shè)備租賃企業(yè)之一。采購模式：公司與國內(nèi)外知名品牌供應(yīng)商保持長期穩(wěn)定合作，能夠確保采購設(shè)備及時和充足的供應(yīng)，不僅能夠有效控制成本，還能對質(zhì)量指標進行選擇，形成精準采購。資產(chǎn)管理：公司將設(shè)備管理與物聯(lián)網(wǎng)技術(shù)集合，對出租設(shè)備使用狀態(tài)進行遠程監(jiān)控、數(shù)據(jù)分析、資產(chǎn)調(diào)度等監(jiān)管動作，實現(xiàn)了資產(chǎn)全生命周期管理，優(yōu)化了產(chǎn)品出租率和資產(chǎn)處置效益。設(shè)備出租及服務(wù)：公司具備專業(yè)租賃隊伍，通過小程序等渠道結(jié)合服務(wù)網(wǎng)點，實現(xiàn)線上線下有效結(jié)合，形成能覆蓋400圖表4：公司經(jīng)營模式資料來源：公司公告，中郵證券研究所依托傳統(tǒng)主業(yè)，積極整合完善布局建筑支護設(shè)備租賃業(yè)務(wù)建筑支護設(shè)備租賃是公司的傳統(tǒng)主業(yè)，設(shè)備梯隊規(guī)模在同業(yè)公司中處于首位。建筑支護設(shè)備包括地鐵鋼支撐、民用鋼支撐、鋁合金模板、盤扣式腳手架、貝雷片、伺服軸力系統(tǒng)和集成式升降操作平臺等，也為客戶提供成套方案優(yōu)化以及深基坑維護等專業(yè)服務(wù)。其中，鋼支撐和鋁合金模板是公司建筑支護設(shè)備租賃的核心產(chǎn)品。圖表5：公司建筑支護設(shè)備的主要產(chǎn)品鋼支撐鋼支撐指運用鋼管、H型鋼、角鋼等增強工程結(jié)構(gòu)的穩(wěn)定性。目前鋼支撐在地鐵、基坑圍護方面被廣泛應(yīng)用。優(yōu)點在于結(jié)構(gòu)設(shè)計合理，實際安裝拆卸方便，實際操作快捷安全，使工程成本大大降低，本身的適用范圍廣，且交通運輸方便。鋁合金模板鋁合金模板是指按模數(shù)制作設(shè)計,經(jīng)專用設(shè)備擠壓后制造而成的型材,并根據(jù)建筑結(jié)構(gòu)圖紙尺寸配模生成后形成的模板系統(tǒng)。盤扣60mm，壁厚3.2mm，Q345A的作為立桿承擔(dān)主要承重的支架體系。產(chǎn)品優(yōu)勢包括功能性齊全、應(yīng)用廣、安全性好、使用壽命長、空間性大等。貝雷片車，導(dǎo)梁，架橋機，吊籃等。貝雷片具有結(jié)構(gòu)簡單、運輸方便、架設(shè)快捷、載重量大、互換性好、適應(yīng)性強的特點。資料來源：公司官網(wǎng)，中郵證券研究所高空作業(yè)平臺租賃業(yè)務(wù)公司重點布局高空作業(yè)平臺租賃業(yè)務(wù)，并將依托該品類形成線上線下一體化作為戰(zhàn)略方向。公司的高空作業(yè)平臺主要租賃產(chǎn)品包括剪叉車、曲臂車和直臂車，可以運用于房屋修繕、外墻修繕、工程施工、場館建設(shè)、市政綠化、影視拍攝等多元化場景，具有施工效率高、作業(yè)速度快、安全性好、節(jié)能環(huán)保等特點。圖表6：公司不同類型高空作業(yè)平臺資料來源：公司官網(wǎng)，中郵證券研究所地下維修維護工程業(yè)務(wù)公司地下維修維護工程微創(chuàng)施工技術(shù)領(lǐng)先于行業(yè)，為地鐵、隧道、城市管廊、地下商業(yè)、地下停車場等大型基礎(chǔ)設(shè)施地下空間的安全施工及后期維修維護提供一站式解決方案。2019IMSIMJSTRD內(nèi)領(lǐng)先技術(shù)優(yōu)勢，并將TRDTAD圖表7：多場景地下維修維護資料來源：公司公告，中郵證券研究所高空作業(yè)平臺成為公司增長新引擎高空作業(yè)平臺驅(qū)動公司業(yè)績扭虧為盈。2013-20213.126.1億元，CAGR30.72016-20180.5億元下降至-0.29億元。2019年公司調(diào)整主營業(yè)務(wù)方向，發(fā)力高空作業(yè)平臺領(lǐng)域，當年歸母凈利潤2.820215.02022收入及利潤均延續(xù)前期良好態(tài)勢，截至第三季度公司營業(yè)總收入為23.2億元，YOY+29.6%，歸母凈利潤為4.34億元，YOY+31%。圖表8：2013-2022Q3公司營業(yè)總收入及增速 圖表9：2013-2022Q3公司歸母凈利潤及增速26.123.215.211.58.926.123.215.211.58.93.13.33.34.86.92570%2560% 520 50% 41540%1530% 310 20% 25110%510%20132022Q1-Q32021202020192018201720162015201420130 -10% 020132022Q1-Q3202120202019201820172016201520142013

100%5.04.35.04.32.83.20.80.90.70.50.3(0.3)0%-50%-100%-150%2022Q1-Q32021-200%2022Q1-Q32021-250%2020201920182017201620152014營業(yè)總收入（億元） YOY2020201920182017201620152014

歸母凈利潤（億元） YOY資料來源：iFinD，中郵證券研究所 資料來源：iFinD，中郵證券研究所業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)逐漸優(yōu)化，聚焦三位一體布局201920227.5652.253.3551.6%。公司目前全力聚焦高空作業(yè)平臺租賃服務(wù)、建筑支護設(shè)備租賃服務(wù)、地下維修維護服務(wù)，形成了三位一體的布局。圖表10：2016-2022H1公司各業(yè)務(wù)營業(yè)收入（億元）圖表11：2022H1公司主營業(yè)務(wù)營收占比10.94010.9400004.737.566.7%40.9%6.7%40.9%52.5%1002016 2017 2018

2020

2021

2022H1

高空作業(yè)平臺安全支護設(shè)備租賃高空作業(yè)平臺 安全支護設(shè)備租賃 地下維修維護工程其他業(yè)務(wù) 商業(yè)保理 應(yīng)急設(shè)備租賃支護設(shè)備租賃 融資租賃 服務(wù)器租賃鋼支撐租賃 安裝服務(wù) 貝雷租賃腳手架租賃 鋼便橋租賃

地下維修維護工程資料來源：iFinD，中郵證券研究所 資料來源：iFinD，中郵證券研究所圖表12：2016-2022H1公司各業(yè)務(wù)毛利（億元） 圖表13：2022H1公司主營業(yè)務(wù)毛利占比151050

5.75.73.350 0 0 0 2.282016 2017 2018 2019 20212022H1高空作業(yè)平臺 安全支護設(shè)備租賃 地下維修維護工其他業(yè)務(wù) 商業(yè)保理 應(yīng)急設(shè)備租賃支護設(shè)備租賃 融資租賃 服務(wù)器租賃鋼支撐租賃 安裝服務(wù) 貝雷租賃腳手架租賃 鋼便橋租賃

高空作業(yè)平臺6.8%41.6%51.6%安全支護設(shè)備租賃地下維修維護工程6.8%41.6%51.6%資料來源：iFinD，中郵證券研究所 資料來源：iFinD，中郵證券研究所期間費率穩(wěn)定改善，高空作業(yè)平臺保持高毛利水平。隨著公司收入規(guī)模逐漸增大，期間費率小幅下降，2019-2022H127.924.72020-202148.1%/51.5%，與公司整體毛利率水平相當。圖表14：2016-2022Q3公司毛利率和凈利率 圖表15：2016-2022Q3公司各項期間費率80%70%60%50%40%30%20%10%0%

30%62.8%66.6%62.8%66.6%70.3%72.0%53.7%51.5%49.4%48.1% 52.2%34.4%24.8%22.8%26.2%23.0%15.0%20.3%20%15%10%5%0%

26.3%25.1%

21.8%

27.9%

27.7%

23.4%

24.7%9.4%7.8%5.5%1.9% 毛利率 凈利率 高空作業(yè)平臺毛利率

銷售費用 管理費用 研發(fā)費用財務(wù)費用 期間費用資料來源：iFinD，中郵證券研究所 資料來源：iFinD，中郵證券研究所高空作業(yè)平臺：市場需求擴容，打造增長引擎對標美國成熟階段，國內(nèi)市場潛力巨大美國高空作業(yè)平臺租賃行業(yè)已進入穩(wěn)定發(fā)展的成熟階段。美國高空作業(yè)平臺的應(yīng)用起源于上世紀，隨著美國城鎮(zhèn)化率增長見頂，高空設(shè)備租賃收入增速放緩，近年一直保持在5%-10%間。202111915.5%，高增速主要是受疫情影響，未來增速將趨于平穩(wěn)。圖表16：2011-2021美國高空作業(yè)平臺租賃市場收入規(guī)模及增速1191111031191111039499798389626672-7.21%15.53%8.00%6.00%9.00%10.00%5.00%8.00%5.00% 5.00%12.63%120 40%100 30%80 20%60 10%40 0%20 202120202019201820172016201520142013201220110 20212020201920182017201620152014201320122011美國高空作業(yè)平臺租賃市場收入規(guī)模（億美元） YOY資料來源：IPAF，華經(jīng)產(chǎn)業(yè)研究院，中郵證券研究所美國高空設(shè)備租賃收入占比和單位設(shè)備租賃收入均保持穩(wěn)定IPAF201719%-222008-20101%-3%的速度平穩(wěn)增長。2017年單1.61201111%。圖表17：2011-2017美國高空作業(yè)平臺租賃收入占比圖表18：2011-2017美國單位高空設(shè)備租賃收入及增速100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%

2011

2012

2013

2014

2015

2016

2017

2.0 9%78.1%78.7%78.4%77.8%78.5%81.1%78.1%78.7%78.4%77.8%78.5%81.1%80.9%21.9%21.3%21.6%22.2%21.5%18.9%19.2%8.0%1.541.561.59 1.611.451.451.493.0%2.0% 2.0%0.0%3.0%1.0%1.8 7%1.7 6%1.6 5%1.51.4 4%1.3 3%1.2 2%1.1 1%20172016201520142013201220111.0 0%2017201620152014201320122011高空作業(yè)平臺租賃收入占比 其他設(shè)備租賃收入占

美國單位高空作業(yè)平臺租賃收入(萬美元/年) YOY資料來源：IPAF，中郵證券研究所 資料來源：IPAF，中郵證券研究所國內(nèi)高空作業(yè)平臺保有量具有較大上升空間中國高空作業(yè)平臺保有量具備較大上升空間202166.46萬臺，2017-2021CAGR3.3%；2021880.7/萬人，2017-2021年CAGR1.8202138.4458%，2017-2021CAGR55.9%；建筑行業(yè)人均保有量為72.8/8.3%，2017-2021CAGR57.8%。國內(nèi)高空作業(yè)平臺市場處于起步階段，人均保有量遠低于美國，未來具備較大上升空間。圖表19：2017-2021年中美高空作業(yè)平臺保有量圖表20：2017-2021年中美建筑業(yè)人均高空設(shè)備保有量62.6765.8062.6765.8065.8066.4658.3238.4426.8014.906.509.5060504030201002017 2018 2019 2020 美國高空作業(yè)平臺保有量（萬臺）

9008007006005004003002001000

889.2889.2880.7821.0845.0870.711.717.127.549.972.82017 2018 2019 2020 2021美國人均保有量(臺/萬人） 中國人均保有量(臺/萬人）資料來源：IPAF，華經(jīng)產(chǎn)業(yè)研究院，中郵證券研究所 資料來源：IPAF，華經(jīng)產(chǎn)業(yè)研究院，中郵證券研究所高租用率有望帶動國內(nèi)梯隊規(guī)模擴張國內(nèi)設(shè)備租用率處于高位且持續(xù)攀升，將帶動梯隊規(guī)模迅速擴張。高空作業(yè)設(shè)備耐用程度較高，產(chǎn)品使用壽命較長。中小公司往往通過提升頻繁出租來提高周轉(zhuǎn)效率，縮短回本周期。當設(shè)備租用率超過70%，租賃商通過持續(xù)增加設(shè)備擴張業(yè)務(wù)。我們以設(shè)備使用率作為參考，在美國成熟市場中，高空作業(yè)設(shè)備使用率長年穩(wěn)定在70%左右，具備充足時間進行維護。而國內(nèi)202181.3計國內(nèi)行業(yè)進入成熟期前，行業(yè)保有量將在高租用率帶動下大幅增長。圖表21：近十年美國高空作業(yè)設(shè)備使用率變化圖表22：近五年國內(nèi)高空作業(yè)設(shè)備租用率變化80%70%60%50%40%30%20%10%0%

72%72%69%69%69%67%70%69%68%69%69%70%2008200920102011201220132014201520162017

85%80%75%70%65%60%

81.3%81.3%77.2%73.6%74.3%72.0%2017 2018 2019 2020 2021美國高空作業(yè)設(shè)備使用率 國內(nèi)高空作業(yè)平臺租用率資料來源：IPAF，中郵證券研究所 資料來源：華經(jīng)情報網(wǎng)，中郵證券研究所國內(nèi)高空設(shè)備租賃行業(yè)市場集中度有待提升美國高空設(shè)備租賃行業(yè)頭部集中趨勢明顯，雙寡頭壟斷租賃市場2021Top2高空作業(yè)平臺租賃商為United和SunbeltRentals，設(shè)備保有量分別為14.67/12.18Ahern、H&EDepotBriggsCR240.4%，CR1060%，呈現(xiàn)頭部公司高集中度的行業(yè)格局。國內(nèi)市場集中度有待提升，將呈現(xiàn)強者恒強局面Access502021年宏信建發(fā)、華鐵應(yīng)急和眾能聯(lián)合高空作業(yè)平臺保有量分別為5.49/4.70/3.70萬臺，位居國內(nèi)市場前三名，與第二梯隊企業(yè)如通冠租賃、徐工廣聯(lián)等拉開較大差距。國內(nèi)高空CR336.0%，CR541.4201350100賃商占絕大部分，其往往在一定區(qū)域內(nèi)經(jīng)營，設(shè)備使用率較高且租賃價格較低，單臺設(shè)備盈利空間較小。若擴大梯隊規(guī)模進行業(yè)務(wù)拓張，原有經(jīng)營平衡狀態(tài)將被打破，因此中小型租賃商難以迅速擴充設(shè)備保有量。隨著國內(nèi)高空設(shè)備租賃需求日益旺盛，頭部租賃商將借助資金優(yōu)勢持續(xù)擴容，市場集中度有望進一步提升，且與中小企業(yè)差距繼續(xù)擴大，呈現(xiàn)強者恒強的格局。圖表23：2021年北美高空作業(yè)設(shè)備租賃商CR10 圖表24：2021年北美Top10租賃商高空設(shè)備保有量0.6%

40.0%

22.1%18.3%

UnitedSunbeltAhernH&EHercSunstateEquipmentBriggsStar

160,000 第一梯隊第二梯隊第三梯隊第二梯隊第三梯隊120,000100,00080,00060,00040,00020,0000 0.6%0.8%

1.0%4.3%4.4%3.1%

4.7%

ABLE其他資料來源：ALH，中郵證券研究所 資料來源：ALH，中郵證券研究所圖表25：2021年中國高空作業(yè)設(shè)備租賃商CR5 圖表26：2021年中國租賃商高空設(shè)備保有量（臺）60,000

第一梯隊14.3%12.2%58.6%9.6%2.7%2.6%宏信建發(fā)華鐵應(yīng)急眾能聯(lián)合通冠租賃徐工廣聯(lián)其他14.3%12.2%58.6%9.6%2.7%2.6%

50,00040,00030,00020,00010,0000宏信建發(fā)華鐵應(yīng)急眾能聯(lián)合

第二梯隊通冠租賃徐工廣聯(lián)第二梯隊資料來源：Acess50，公司公告，中郵證券研究所 資料來源：Acess50，公司公告，中郵證券研究所設(shè)備需求空間廣闊，租賃模式成為主流服務(wù)建筑行業(yè)全周期，高空設(shè)備行業(yè)增長空間大根據(jù)國家統(tǒng)計局數(shù)據(jù)，近五年中國宏觀經(jīng)濟仍保持快速增長的趨勢，城鎮(zhèn)化率持續(xù)上升。202163%75%量進一步提升，城鎮(zhèn)化率將向發(fā)達國家平均水平靠攏，建筑設(shè)備需求有望加快釋放。圖表27：2021年世界各國城鎮(zhèn)化率95%92%90%86%86%80%78%75%70%65%63%60%55%美國英國澳大利亞加拿大法國德國日本中國資料來源：THEWORLDBANK，中郵證券研究所重點培育地產(chǎn)后周期，存量房市場貢獻市場空間。高空作業(yè)設(shè)備的應(yīng)用場景主要為建筑的維修、房屋外立面粉刷和清潔等，受地產(chǎn)新開工影響有限。我國存量房市場空間廣闊，下游維202120215.56/6.89653932859488165285/9653932859488165圖表28：2021年國內(nèi)各類存量房套數(shù) 圖表29：高空作業(yè)平臺后周期市場應(yīng)用場景1,2001,2008006004002000總數(shù)（萬套）20212022

資料來源：公司公告，中郵證券研究所“經(jīng)濟+安全”雙重驅(qū)動，高空設(shè)備迭代需求明確我國建筑行業(yè)從業(yè)人數(shù)持續(xù)減少，人工成本持續(xù)上升。2021年國內(nèi)建筑行業(yè)從業(yè)人數(shù)為5283YOY-1.620182012-2020由約4萬元/年上漲至約7萬元/年，建筑人員單位成本直線上升。隨著國內(nèi)人口老齡化加重，勞動力缺口逐步擴大導(dǎo)致單位勞動成本抬升，預(yù)計將在中長期內(nèi)加重建筑行業(yè)負擔(dān)。高空作業(yè)平臺具備經(jīng)濟適用性，可有效替代傳統(tǒng)建筑設(shè)備。相較于手腳架等傳統(tǒng)建筑設(shè)備，12/3280萬元。從經(jīng)濟性的角度出發(fā)，高空作業(yè)設(shè)備的普及已經(jīng)成為國內(nèi)建筑行業(yè)發(fā)展的必然趨勢。圖表30：2016-2021年國內(nèi)建筑從業(yè)人數(shù)及增速 圖表31：2012-2020年國內(nèi)建筑業(yè)人員平均工資

2016 2017 2018 2019 2020 建筑業(yè)從業(yè)人數(shù)（萬人） YOY

8%5,5375,5635,5375,5635,4275,3675,2835,185-1.1%-1.6%4%2%0%

0

7096540116 6677936476201220132014201520162017201820192020國有建筑單位就業(yè)人員平均工資（元/年）其他建筑單位就業(yè)人員平均工資（元/年）資料來源：iFinD，中郵證券研究所 資料來源：iFinD，中郵證券研究所圖表32：腳手架和高空作業(yè)平臺對比對比項目傳統(tǒng)手腳架高空作業(yè)平臺設(shè)備需求量100副100臺每臺設(shè)備需求人數(shù)3人（1人施工，2人輔助）1人施工時間4個月少于4個月(節(jié)約安裝時間)設(shè)備租賃費100元/月，合計4萬3000元/月，合計120萬人工費（5000/人/月）600萬200萬設(shè)備租賃總費用604萬320萬資料來源：公司公告，中郵證券研究所高空墜落事故占比過半，安全法規(guī)推動專業(yè)高空設(shè)備普及。在全國房屋市政工程安全事故中，高空墜落事故次數(shù)占比高達52%。為督促企業(yè)安全施工和生產(chǎn)，國家出臺安全生產(chǎn)相關(guān)條例進行監(jiān)督和整改，對安全設(shè)施和條件不符合國家規(guī)定的單位進行處罰，倡導(dǎo)企業(yè)加大安全生產(chǎn)的資金投入，更新應(yīng)用先進安全生產(chǎn)工藝和技術(shù)裝備。相較傳統(tǒng)吊籃、手腳架等裝備，高空作業(yè)平臺技術(shù)更加先進，具有較強的可操作性和安全性，隨著國家安全法規(guī)和設(shè)備要求制度的進一步完善，高空作業(yè)平臺普及率有望得到提升。圖表33：2021年全國房屋市政工程生產(chǎn)安全事故比重圖表34：不同作業(yè)場景下專業(yè)高空作業(yè)平臺11.9%5.9% 高空墜落事故7.3% 起重傷害事故7.5% 52.2% 坍塌事故機械傷害事故其他事故15.2%資料來源：公司公告，中郵證券研究所資料來源：公司官網(wǎng)，中郵證券研究所圖表35：國家安全生產(chǎn)相關(guān)條例政策名稱政策相關(guān)內(nèi)容《中華人民共和國刑法》安全生產(chǎn)設(shè)施或者安全生產(chǎn)條件不符合國家規(guī)定，因而發(fā)生重大傷亡事故或者成其他嚴重后果的，對直接負責(zé)的主管人員和其他直接責(zé)任人員，處三年以下有期徒刑或者拘役；情節(jié)特別惡劣的，處三年以上七年以下有期徒刑。《全國安全生產(chǎn)專項整治三年行動計劃》企業(yè)要保證安全生產(chǎn)條件所必需的資金投入，嚴格落實安全技術(shù)設(shè)備設(shè)施改造等支持政策，加大淘汰落后力度，及時更新推廣應(yīng)用先進適用安全生產(chǎn)工藝和技術(shù)裝備，提高安全生產(chǎn)保障能力?！吨腥A人民共和國安全生產(chǎn)法》加大對安全生產(chǎn)資金、物資、技術(shù)、人員的投入保障力度，改善安全生產(chǎn)條件，提高安全生產(chǎn)水平，確保安全生產(chǎn)。生產(chǎn)經(jīng)營單位未為從業(yè)人員提供符合國家標準或者行業(yè)標準的勞動防護用品的，責(zé)令期限改正，可以處五萬元以下的罰款；逾期未改正的，處五萬元以上二十萬元以下的罰款；情節(jié)嚴重的，責(zé)令停產(chǎn)停業(yè)整頓；構(gòu)成犯罪的，依照刑法有關(guān)規(guī)定追究刑事責(zé)任。資料來源：各政府官網(wǎng)，中郵證券研究所高空作業(yè)設(shè)備租用模式占據(jù)主流相較直接采購高空作業(yè)設(shè)備，租賃模式具備靈活性和性價比高的雙重優(yōu)勢。由于高空作業(yè)設(shè)備采購單價較高，大量采購帶來的高額成本將掣肘建筑企業(yè)發(fā)展。以英美等發(fā)達國家為例，31-5097模式可自由選擇日租或月租模式，靈活程度較高，且租用單價低廉，具備較高的性價比。預(yù)計隨著國內(nèi)建筑市場改造維護需求的釋放，高空設(shè)備租用模式將進一步得到推廣。圖表36：各國采購高空作業(yè)設(shè)備平均回本周期 圖表37：各類型高空作業(yè)平臺租用價格100806040200

美國 法國 英國 意大利 北歐 德國 西班

7009749974950414348315004003002001000

60060061060020010米剪叉 14米電動曲臂20米柴油直臂16米越野剪叉高空作業(yè)平臺回本周期（月） 租用價格（元/日）資料來源：IPAF，中郵證券研究所 資料來源：大黃蜂官網(wǎng)，中郵證券研究所300高空作業(yè)平臺租賃業(yè)務(wù)能夠提供豐厚盈利空間，驅(qū)動租賃商主動擴大梯隊規(guī)模。以建筑設(shè)備租賃為主業(yè)的志特新材、建設(shè)機械和華鐵應(yīng)急為例，近年毛利率和凈利率均保持在較高水平：2021年三家公司毛利率分別為32.5%/35.0%/51.6%，凈利率分別為11.8%/7.9%/23.0%。由于購置設(shè)備成本較高，建筑企業(yè)傾向于性價比更高的租賃模式，加之全球高空作業(yè)平臺均價逐漸回落至合理區(qū)間，為搶占市場空間，國內(nèi)租賃商借機加大擴容力度，高空設(shè)備租用比重因此逐年攀升，2021年已達到82.9%，較2019年上升1.8個pct。圖表38：2016-2021年頭部建筑設(shè)備租賃公司毛利率圖表39：2016-2021年頭部建筑設(shè)備租賃公司凈利率80%70%60%50%40%30%20%10%0%

51.62%35.00%32.45%2016 2017 2018 2019 2020 2021

40%35%30%25%20%15%10%5%0%

22.99%11.82%7.93%2016 2017 2018 2019 2020 2021志特新材 建設(shè)機械 華鐵應(yīng)急 志特新材 建設(shè)機械 華鐵應(yīng)急資料來源：iFinD，中郵證券研究所 資料來源：iFinD，中郵證券研究所圖表40：2018-2021年國內(nèi)高空作業(yè)平臺租賃市場占比圖表41：全球高空作業(yè)平臺市場均價走勢82.94%82.11%82.94%82.11%82.09%81.14%31.88227.812.0940353025201510502018 2019 2020

84%83%83%82%82%81%81%80%

3.72

3.58

3.46

3.36

3.24

3.13

3.02總保有量（萬臺） 租賃市場保有量（萬臺租賃市場占比

2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021全球高空作業(yè)平臺市場均價(萬美元/臺)資料來源：觀研天下，中郵證券研究所 資料來源：產(chǎn)業(yè)信息網(wǎng)，觀研報告網(wǎng)，中郵證券研究所2025300內(nèi)高空作業(yè)平臺租賃行業(yè)將呈現(xiàn)以下特點：①由于前期市場總保有量基數(shù)較小，因此呈現(xiàn)高增速狀態(tài)。隨著主流租賃商持續(xù)擴容，梯隊規(guī)模增速有所放緩，預(yù)計2022-2025年國內(nèi)高空作業(yè)平臺總保有量為51.89/70.06/91.07/118.40②租賃市場繼續(xù)保持主流趨勢，租賃比重將上升至90%的水平，預(yù)計2022-2025年國內(nèi)租賃商設(shè)備保有量為44.11/60.95/81.06/106.56萬臺；③中短期內(nèi)主流租賃廠商持續(xù)擴容，設(shè)備出租率將繼續(xù)保持在85%-90%左右水平；④隨著租賃商設(shè)備保有量增加，設(shè)備的租賃價格將繼續(xù)下降，但是高出租率和保有量將對沖出租單價下降帶來的不利影響。綜合以上因素，我們預(yù)計2022-2025年國內(nèi)高空作業(yè)平臺租賃市場規(guī)模將分別為129.67/179.57/233.91/304.63億元。圖表42：國內(nèi)高空作業(yè)平臺市場規(guī)模測算20212022E2023E2024E2025E設(shè)備保有量(萬臺)38.4451.8970.0691.07118.40租賃設(shè)備保有量(萬臺)31.8844.1160.9581.06106.56租賃市場占比82.9%85.0%87.0%89.0%90.0%設(shè)備出租率85%87%88%87%87%設(shè)備租賃均價(元/天)110109108107106租賃市場規(guī)模（億元）92.40129.67179.57233.91304.63資料來源：中郵證券研究所輕資產(chǎn)模式助力公司擴容增益輕資產(chǎn)模式為公司發(fā)展減輕負重通過打造“大黃蜂”品牌推廣高空作業(yè)平臺業(yè)務(wù)，經(jīng)營效率和盈利能力持續(xù)提升。20210.29201893%；2021年公司ROE/ROA13.43%/6.70%，較201815.38/4.41pct20227.5652.46%，成為公司收入的主要來源。受高空設(shè)備租賃業(yè)務(wù)利好影響，公司近年持續(xù)擴大20225.9圖表43：布局高空作業(yè)平臺后公司經(jīng)營周轉(zhuǎn)能力變化 圖表44：布局高空作業(yè)平臺后公司盈利水平變化151050

(18.2)

35%11.18.111.18.13.85.40.290.2020160.1620170.242018 2019 2020 20210.140.15(11.3)25%20%15%10%5%

18%13.43%4.84%13.43%4.84%6.7%3.9%2016 2017 2018 2019 2020 202114%12%10%8%6%4%2%0%-2%-4%經(jīng)營性活動現(xiàn)金流凈額億元） 總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率 ROA ROE資料來源：iFinD，中郵證券研究所 資料來源：iFinD，中郵證券研究所圖表45：2020-2022H1公司高空作業(yè)平臺收入及占比 圖表46：2020-2022H1公司高空作業(yè)平臺保有量及占比52.46%41.95%52.46%41.95%31.05%10.947.564.7310864202020 2021

60%50%40%30%20%10%0%

700006000050000400003000020000100000

14.74%9.09%59,00047,00020,00020209.09%59,00047,00020,000

16%14%12%10%8%6%4%2%0%高空作業(yè)平臺租賃收入億元) 占比 高空作業(yè)平臺保有量臺) 占租賃市場比重資料來源：公司公告，中郵證券研究所 資料來源：公司公告，中郵證券研究所輕資產(chǎn)模式助力公司改善資產(chǎn)負債結(jié)構(gòu)。由于高空作業(yè)平臺租賃行業(yè)屬于重資產(chǎn)行業(yè)，核心成本為保有設(shè)備的折舊成本。隨著業(yè)務(wù)規(guī)模的持續(xù)擴張，資產(chǎn)負債率將逐漸攀升，為公司經(jīng)營帶來負擔(dān)。為此公司啟動輕資產(chǎn)經(jīng)營模式，在維持經(jīng)營效率的前提下，通過引入外部資金合作方，有效解決設(shè)備租賃行業(yè)依賴大量資金投入的劣勢，實現(xiàn)經(jīng)營規(guī)模突破性增長圖表47：布局高空作業(yè)平臺后公司資產(chǎn)負債率變化 圖表48：2021年公司成本構(gòu)成70%60%50%40%30%20%10%0%

60.7%60.7%49.7%61.3%33.9%38.3%25.2%2016 2017 2018 2019 2020 2021

1.96%

10.22%9.47%39.44%9.70%29.21%折舊成本施工成本租賃成本維修成本運輸成本生產(chǎn)成本10.22%9.47%39.44%9.70%29.21%資產(chǎn)負債率資料來源：公司公告，中郵證券研究所 資料來源：公司公告，中郵證券研究所加快合作模式落地，解決融資成本較高問題20211.2同業(yè)公司，因此公司會主動選擇國企、地方城投等具備國資背景的企業(yè)作為合作伙伴成立合資公司，由合資公司購買設(shè)備，公司提供運營管理服務(wù)，利用國有企業(yè)融資成本較低的優(yōu)勢，加快業(yè)務(wù)規(guī)模擴充節(jié)奏。2021年公司與熱聯(lián)集團成立合資公司熱聯(lián)華鐵，公司持股比例為由熱聯(lián)集團負責(zé)融資并購買設(shè)備，公司負責(zé)租賃設(shè)備的運營工作，雙方約定三年投入不少于30億元購買設(shè)備。202294900資產(chǎn)規(guī)模不低于15億元。借助熱聯(lián)華鐵的輕資產(chǎn)合作經(jīng)驗，公司在高空作業(yè)平臺板塊重點推進輕資產(chǎn)“轉(zhuǎn)租”模式，通過資金方出資購買設(shè)備，以一定價格轉(zhuǎn)租給公司，由公司進行二次出租。2022年公司與徐工廣聯(lián)達成輕資產(chǎn)合作，合作模式包括但不限于委托運營管理、轉(zhuǎn)租等形式。同年公司與蘇銀金租進行經(jīng)營性融資租賃業(yè)務(wù)合作，繼續(xù)探索多樣化輕資產(chǎn)合作模式。2022年上半年徐工廣聯(lián)和蘇1539534圖表49：公司輕資產(chǎn)合作經(jīng)營模式資料來源：公司公告整理，中郵證券研究所線上線下雙重布局，加快數(shù)字網(wǎng)絡(luò)化進程深化線下網(wǎng)點布局，集中服務(wù)中小客戶在租賃行業(yè)中，觸達客戶和服務(wù)客戶能力至關(guān)重要，是提升資產(chǎn)出租率、增加客戶粘度的2021150400網(wǎng)點配備專項人員，充分了解前端業(yè)務(wù)需求，以便快速響應(yīng)訂單，為租賃業(yè)務(wù)打造核心競爭力。圖表50：公司全國線下網(wǎng)點布局模式資料來源：公司公告，中郵證券研究所網(wǎng)點布局可增強中小客戶粘性，為ToC。從回款角度出發(fā)，大型客戶較為強勢，回款能力較差，而中小型客戶業(yè)務(wù)模式較為靈活，周轉(zhuǎn)能力較強，回款及時且穩(wěn)定；從租金角度出發(fā)，大客戶議價能力較高，單筆業(yè)務(wù)利潤空間較小。而中小型客戶由于租用周期較短，日均租賃價格較高，盈利能力更強。因此相較ToBToC2022899%78%，有望持續(xù)推動公司盈利質(zhì)量提升。圖表51：公司各類客戶數(shù)量占比圖表52：公司各類客戶營收占比7.88% 0.85%91.27%21.39%小客戶 41.02% 小客戶中客戶 中客戶大客戶 大客戶37.59%資料來源：公司公告，中郵證券研究所資料來源：公司公告，中郵證券研究所注：累計簽訂合同金額為10萬以下的為小客戶，10-50萬的為中客戶，50萬以上的為大客戶數(shù)字化轉(zhuǎn)型賦能業(yè)務(wù)發(fā)展，流程優(yōu)化提升經(jīng)營效率為配合公司全國線下渠道服務(wù)，對網(wǎng)點進行量化考核，公司推出業(yè)務(wù)APP“華鐵大黃蜂”和內(nèi)部管理AP期管理打下基礎(chǔ)。自主研發(fā)“擎天”系統(tǒng)，實現(xiàn)管理效率最大化。通過數(shù)字化轉(zhuǎn)型賦能業(yè)務(wù)發(fā)展，是公司增長資產(chǎn)管理方面，公司能夠?qū)崿F(xiàn)設(shè)備的全生命周期管理，通過物聯(lián)網(wǎng)技術(shù)遠程實時掌控設(shè)備狀態(tài)化，實現(xiàn)業(yè)務(wù)全鏈條的高效數(shù)字管理。數(shù)字智能化系統(tǒng)為公司設(shè)備管控、流程優(yōu)化以及風(fēng)險管100%線上化。聯(lián)合螞蟻鏈推出可信終端T-box，推動租賃輕資產(chǎn)模式。在平臺化建設(shè)方面，公司與螞蟻鏈展開合作，聯(lián)合研發(fā)了國內(nèi)首款工程機械可信終端T-box，雙方基于公司自主研發(fā)的T-box收集設(shè)備數(shù)據(jù)，將IOT物聯(lián)網(wǎng)技術(shù)和區(qū)塊鏈技術(shù)相結(jié)合，借助區(qū)塊鏈的不可篡改性和可追溯性建立可信設(shè)備追蹤信任體系，致力于推動行業(yè)數(shù)字化發(fā)展，打造設(shè)備租賃的全新業(yè)務(wù)模式。在線率和數(shù)據(jù)傳輸速度均顯著提升，可實時掌控設(shè)備的定位、舉升次數(shù)、載荷、剩余電量、開機時長等信息，為平臺化建設(shè)提供重要支撐。圖表53：“擎天”數(shù)字系統(tǒng)覆蓋全業(yè)務(wù)流程圖表54：T-box功能及衍生場景資料來源：公司公告，中郵證券研究所資料來源：公司公告，中郵證券研究所截至2021年，公司高空作業(yè)平臺中后臺設(shè)備管理效率提升35%，電子簽約的比率提升至99%，應(yīng)收賬款回款率提升20%，合同簽約時間大幅縮短。我們預(yù)計隨著公司智能系統(tǒng)的迭代，系統(tǒng)環(huán)節(jié)不斷得到優(yōu)化，系統(tǒng)賦能效果將持續(xù)提升。激勵機制全面覆蓋，助力公司持續(xù)發(fā)展公司通過股票、期權(quán)、員工持股計劃等方式，對公司員工（董事、核心高管、技術(shù)和業(yè)務(wù)人員等）主導(dǎo)實施激勵方案，以收入或者利潤作為考核目標，充分調(diào)動和發(fā)揮員工積極性。公2018/2019/202040/62/1593075/2226/2335萬股，對應(yīng)年度的考核目標均已實現(xiàn)。2021年公司共實施兩期股權(quán)激勵計812/454466/15669100202112同時，公司還形成了“商機分享-利益分成”機制，通過給予商機提供者一定比例的分成，充分激發(fā)員工在內(nèi)部共享商機的積極性，目前已經(jīng)獲得較好的成效。2022年上半年，線索平臺共通過中臺自主營銷、內(nèi)部商機分享、400358192.4632.111000圖表55：公司歷次激勵計劃公告日期激勵形式數(shù)量(萬股)人數(shù)占比考核目標2018/6/5股票3075403.41%2018/2019年凈利潤不低于0.5/0.6億元2019/11/21股票2226.32622.47%2019/2020年凈利潤不低于2.6/3.0億元2020/9/24股票2334.811592.59%2020/2021年凈利潤不低于3.0/3.3億元2021/6/22期權(quán)4465.948124.95%2021-202251.242021-202393.092021-2024年累計營收不低于151.68億元。2021/12/22期權(quán)1566451.74%2022年營收不低于29.89億元；2022-2023年累計營收不低于71.74億元；2022-2024年累計營收不低于130.33億元。2021/12/11員工持股計劃1457.63≤1001.62%資料來源：公司公告，中郵證券研究所盈利預(yù)測與投資建議收入預(yù)測我們預(yù)計公司2022-2024年營業(yè)總收入分別為35.61/46.50/59.0億元，YOY+36.60%/+30.58%/+27.06%：1）2022-2024年營業(yè)總收入分別為17.56/25.18/34.32億元，YOY+60.51%/+43.39%/+36.30%：①根據(jù)上文測算，預(yù)計2022-2024YOY+38.4%/+38.2%/+33.0%；2022-2024129.67/179.57/233.91YOY+40.3%/+38.5%/+30.3%。②由于高空設(shè)備租賃市場呈現(xiàn)頭部集中趨勢，頭部公司設(shè)備保有量增速將超過市場平均水平。公司重點打造將高空平臺業(yè)務(wù)，在輕資產(chǎn)模式加持下設(shè)備梯隊規(guī)模將大幅上升。預(yù)計公司2022-20247.54/10.82/14.74YOY+60.5%/+43.4%/+36.3%，市場占有率分別為17.1%/17.7%/18.2%。若公司產(chǎn)品價格保持穩(wěn)定，收入增速與梯隊規(guī)模增速保持同步。建筑支護設(shè)備租賃服務(wù)：建筑支護安全設(shè)備租賃業(yè)務(wù)為公司核心傳統(tǒng)業(yè)務(wù)，增長速度保持穩(wěn)定。預(yù)計2022-2024年營業(yè)總收入分別為15.12/17.95/20.89億元，YOY+22.33%/+18.72%/+16.38%。地下維修維護工程：在先進工法加持下公司地下維修維護業(yè)務(wù)將保持穩(wěn)定增長，預(yù)計2022-2024年營業(yè)總收入分別為2.93/3.37/3.88億元，YOY+15.00%/15.00%/15.00%。利潤預(yù)測預(yù)計公司2022-2024年毛利率為50.66%/51.16%/51.16%，考慮公司各項業(yè)務(wù)經(jīng)營穩(wěn)健，毛利率整體保持平穩(wěn)：2022-202451.00%/52.00%/52.00%。建筑支護設(shè)備租賃服務(wù)：傳統(tǒng)核心業(yè)務(wù)經(jīng)營相對穩(wěn)健，預(yù)計2022-2024年毛利率為50.00%/50.00%/50.00%。地下維修維護工程：業(yè)務(wù)規(guī)模相對較小，工法優(yōu)勢為業(yè)務(wù)帶來穩(wěn)定盈利，預(yù)計2022-2024年毛利率為52%/51%/50%。圖表56202020212022E2023E2024E高空作業(yè)平臺4.7310.9417.5625.1834.32YOY-131.03%60.51%43.39%36.30%毛利率53.93%51.62%51.00%52.00%52.00%建筑支護設(shè)備租賃8.4212.3615.1217.9520.89YOY-46.85%22.33%18.72%16.38%毛利率58.02%51.40%50.00%50.00%50.00%地下維修維護工程1.882.552.933.373.88YOY-35.64%15.00%15.00%15.00%毛利率50.00%53.61%52%51%50%公司營業(yè)收入15.2426.0735.6146.5059.09YOY32.11%71.02%36.60%30.58%27.06%毛利率53.93%51.62%50.66%51.16%51.16%歸母凈利潤3.234.986.108.8111.75YOY17.09%54.31%22.55%44.34%33.38%EPS（元）0.230.360.440.630.85資料來源：公司數(shù)據(jù)，中郵證券研究所6.3投資建議我們采用相對估值法對公司進行估值，選取高空作業(yè)平臺制造商浙江鼎力、鋁模板租賃龍2022日，根據(jù)iFinDPE24.4X/18.2X/13.9X。未來公司將繼續(xù)探索輕資產(chǎn)租賃模式，重點打造高空作業(yè)平臺業(yè)務(wù)，隨著公司數(shù)字智能化改革和全國網(wǎng)點渠道布局的進一步2022-202415.3X/10.6X/8.0X，低于可比公司平均水平。我們看好公司在國內(nèi)建筑設(shè)備租賃需求增長下高空作業(yè)平臺業(yè)務(wù)、建筑支護設(shè)備租賃業(yè)務(wù)、地下維修維護工程將迎來發(fā)展機遇，首次覆蓋給予“推薦”評級。圖表57：可比公司估值收盤價（元）市值（億元）EPSPE股票代碼公司21A22E23E24E21A22E23E24E300986.SZ志特新材34.2256.081.531.341.852.5923.4526.7919.3913.84603338.SH浙江鼎力50.61253.001.752.32.973.6544.0622.0517.0213.85平均33.7624.4218.2113.85603300.SH華鐵應(yīng)急6.8393.520.360.440.630.8518.7815.3210.627.96資料來源：iFinD，中郵證券研究所22-24EPSiFinD/22-24EPS風(fēng)險提示設(shè)備租賃市場需求不及預(yù)期：設(shè)備租賃行業(yè)與下游建筑業(yè)強相關(guān)，若國內(nèi)基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)景氣度下降，社會固定資產(chǎn)投資放緩，導(dǎo)致行業(yè)需求下行，市場擴張或不及預(yù)期；全國網(wǎng)點渠道布局不及預(yù)期：若公司因資金壓力等原因?qū)е氯珖W(wǎng)點和銷售渠道布局不及預(yù)期，將會導(dǎo)致客戶服務(wù)滿意度下降，進而影響整體租金收入；設(shè)備租賃價格大幅下滑：若設(shè)備租賃行業(yè)頭部公司通過價格戰(zhàn)搶占市場份額，行業(yè)均價將出現(xiàn)下降，公司收入和利潤或?qū)⑹艿接绊?/p>