地區(qū)政府債券發(fā)布風險研究

地區(qū)政府債券發(fā)布風險研究

一、我國地方政府債券發(fā)行現(xiàn)狀

財政部20XX年3月17日表示,由財政部代地方政府發(fā)行的20XX年地方政府債券,是指經(jīng)國務院批準同意,20XX年發(fā)行,以省、自治區(qū)、直轄市和計劃單列市政府為發(fā)行和償還主體,由財政部代理發(fā)行并代辦還本付息和支付發(fā)行費的可流通記賬式債券。這次20XX億地方政府債券,根據(jù)中央投資公益性項目地方配套規(guī)模、地方項目建設資金需求以及償債能力等因素,按公式法合理分配各地區(qū)債券規(guī)模。從最終分配額度來看這次資金分配向中西部地區(qū)傾斜,寧夏回族自治區(qū)獲得大約30億元的額度,新疆55億元,陜西60億元,貴州64億元,而廣東為109億元。中西部地區(qū)獲得的地方政府債券發(fā)行額度占全國額度的比例,都大大高于其財政收入占全國財政收入的比例。這主要是考慮到了中西部地區(qū)涉及民生的建設項目欠賬較多,中央投資地方配套的公益性投資項目任務較重,而中西部地區(qū)財政收入較低、籌資能力有限,這樣分配能夠保證項目的順利進行。但是,這樣的分配格局也帶來了相應的問題,中西部地區(qū)經(jīng)濟本來就比較落后,現(xiàn)在又發(fā)行如此大規(guī)模的債券,容易引發(fā)各種風險。特別是迪拜590億美元的“倒債危機”更是為我們敲響了警鐘。因此,研究地方政府債券發(fā)行風險是當前我國各級地方政府高度關注并亟需解決的重大問題。

二、基于經(jīng)濟學維度的我國地方政府債券發(fā)行風險分析

(一)憲政經(jīng)濟學(ConstitutionalEconomics)分析

憲政經(jīng)濟學主要是由布倫南和布坎南(Brennan&Buchanan,1977,1978,1980,1985)開創(chuàng)的,是經(jīng)濟學方法在憲法領域的推進,其核心問題之一是“政府悖論”。布倫南和布坎南摒棄了政府是仁慈代理人(AgentBenev-olence)的傳統(tǒng)假設前提,并借用了霍布斯(Hobbes,1651)的利維坦(Leviathan)假說,認為經(jīng)濟的發(fā)展離不開政府的支持甚至推動,但政府這個“擁有獨立利益的巨物”,會利用政治壟斷權(quán)力來盡力壓榨居民,謀求自身利益最大化。例如,設置更高的稅率來實現(xiàn)財政收入最大化,以滿足本身政治利益的需求?？墒沁^度的財政壓榨會使居民在要素能夠自由流動的情況下“用腳投票”(Tiebout,1956)到符合自己偏好的“稅收負擔與公共產(chǎn)品”組合的地區(qū)。為了能夠使現(xiàn)期收入最大化同時又不會導致稅源流失,舉債就成為了利維坦政府(LeviathanGovernment)最好的辦法。當然,一個對其后任者有足夠的利他之心且對債務承諾負責的利維坦政府會在理性的框架下安排債務。然而,不幸的是,這兩點難以滿足。利維坦政府往往對現(xiàn)期利益賦值過高,很少會照顧到未來。另外,對于權(quán)力的絕對壟斷又使利維坦政府和債權(quán)人(尤其是內(nèi)債債權(quán)人)之間無法處于平等博弈地位,因此債務承諾約束不足;而且政府還能以通貨膨脹的方式還債,將負債轉(zhuǎn)嫁給社會①。我國現(xiàn)在正處于社會主義轉(zhuǎn)型時期,民主法制各方面的建設都不夠健全,使得許多地方政府呈現(xiàn)出一定的利維坦特征和傾向(馮興元,李曉佳,20XX)。1994年分稅制改革之后,我國地方財力上移到中央,因而中央政府收入得到提高,地方財力大幅下降,地方財政收入占全部財政收入的比重從1993年的78%下降到20XX年的%。但隨著經(jīng)濟的發(fā)展,地方事權(quán)并沒有減少,地方財政支出增長呈現(xiàn)出明顯的剛性,地方政府支出占全部財政支出的比重從1993年的%上升到20XX年的77%,地方政府財權(quán)與事權(quán)不對稱,經(jīng)常入不敷出。為了解決經(jīng)濟發(fā)展中資金不足的問題,地方政府便以“多元化融資、多頭借款”等名義舉借了大量的債務。20XX年,國務院發(fā)展研究中心地方債務課題組對全國地方政府債務規(guī)模的一次摸底調(diào)查顯示,地方政府債務至少在10,000億元以上。其中,地方基層政府(鄉(xiāng)鎮(zhèn)政府)負債總額在2200億元左右,鄉(xiāng)鎮(zhèn)平均負債高達400萬元②。地方政府的這些隱性債務和或有債務,是地方政府追求財政收入最大化和政府規(guī)模擴張的結(jié)果,在這種情況下,地方政府債券發(fā)行讓利維坦這個“怪獸”擁有了更加鋒利的爪牙③。

(二)財政聯(lián)邦制理論(FiscalFeder-alism)分析

財政聯(lián)邦制是指各級政府為共同履行公共經(jīng)濟職能,在財政職能和收支上有一定的獨立性和自主性,其主要內(nèi)容包括不同級別政府的作用,收支如何在各級政府間進行劃分以及政府間的補助等一系列問題,其實質(zhì)是財政分權(quán)。蒙特諾拉、錢穎一和溫加斯特(Montinola,Qian&Weingast,1995)認為,在財政聯(lián)邦制下,地方政府具備財政自主權(quán),但不能發(fā)行貨幣,也不能享受無限制貸款,即各級政府都面臨硬預算約束。但是實際上,地方政府卻面臨不同程度的預算軟約束(SoftBudgetConstraint)。預算軟約束(SoftBudgetConstraint)是匈牙利經(jīng)濟學家科爾內(nèi)(Kornai,1980)在分析社會主義行為時首先提出的。他認為在集權(quán)體制下,會存在“父愛主義”(Paternalism),即一旦遇到困難,政府出于種種考慮會表現(xiàn)出父愛而給予以幫助,于是,預算約束就會軟化。預算軟約束上升到中央和地方政府之間,就是中央政府會對陷入財政困境的地方政府伸出援助之手,此時,采取機會主義的地方政府就會過度發(fā)債并期望中央政府對全部或部分債務承擔最終償還責任。從憲法上看,我國是中央集權(quán)型的單一制國家,但是蒙特諾拉、錢穎一、溫加斯特等(Montinola,QianandWeingast,1995,Qian&Weingast,1996)研究表明,中國存在市場維護型聯(lián)邦主義(Market-PreservingFeder-alism),并將其審核程序,審核其任期內(nèi)發(fā)債規(guī)模,并實行債務在各界政府繼承的制度,從而抑制地方政府在機會主義和短期行為下的過多發(fā)債沖動。

(三)財政約束

地方政府惡性競爭和博弈會使得地方政府陷入過度發(fā)債的泥潭而不可自拔,也會產(chǎn)生地方政府債券公開發(fā)行之后的最大風險。所以,為了防范這種風險,最優(yōu)的選擇是從財政上對地方政府的發(fā)債規(guī)模進行控制。建立嚴格的財政紀律,加大對財政資金的管理力度,向社會公開地方財政支出和轉(zhuǎn)移支付資金使用的審批情況,加強預算外資金的管理,爭取納入預算內(nèi)進行管理,減少財政資金浪費以及被擠占挪用情況。同時,應該實行市場信任的財政政策規(guī)則,以法律的形式清楚地規(guī)定和公布例如赤字比率、債務比率等財政規(guī)則,增強財政透明度和建立市場信心,打擊地方政府各種形形色色繞開法律規(guī)則和逃避監(jiān)管的財政機會主義行為。

(四)監(jiān)管約束

地方政府債券也是一種債券,理應接受中國證券監(jiān)督管理委員會的監(jiān)督,但考慮到地方政府職能的廣泛和不規(guī)范性,可以考慮在中國證券監(jiān)督管理委員會中設立一個專門的地方政府債券管理機構(gòu)作為監(jiān)管主體,專門用于草擬監(jiān)管提案、頒布監(jiān)管法規(guī)、加強信息披露管理等多個方面的監(jiān)管工作。同時,考慮到地方政府債券與財政體制、投融資體制高度相關,地方政