安信證券首席策略師程定華A股中期策略

望梅止渴安信證券研討中心2021年06月目錄中長(zhǎng)期底部構(gòu)成的條件風(fēng)險(xiǎn)偏好：長(zhǎng)期的變化ROE：供應(yīng)端調(diào)整還是需求端調(diào)整？行業(yè)配置中長(zhǎng)期底部的條件利率見頂ROE見底風(fēng)險(xiǎn)偏好回歸常態(tài)利率程度見頂資料來(lái)源：Wind，安信證券研討中心利率程度：風(fēng)險(xiǎn)偏好：長(zhǎng)期的變化高風(fēng)險(xiǎn)偏好的表現(xiàn)資料來(lái)源：Wind，安信證券研討中心A股/H股溢價(jià)：高風(fēng)險(xiǎn)偏好的表現(xiàn)資料來(lái)源：Bloomberg，安信證券研討中心高收益?zhèn)狡谑找媛省?〕：高風(fēng)險(xiǎn)偏好的表現(xiàn)資料來(lái)源：Wind，安信證券研討中心注：假設(shè)每年年初將資金等分投資ST股票，假設(shè)該股票退市，價(jià)錢歸零。ST組合表現(xiàn)：高風(fēng)險(xiǎn)偏好的緣由：政策維穩(wěn)資料來(lái)源：Wind，安信證券研討中心ST股票因虧損退市的家數(shù)：高風(fēng)險(xiǎn)偏好的來(lái)源：長(zhǎng)期負(fù)利率資料來(lái)源：Wind，安信證券研討中心一年期存款利率與CPI：高風(fēng)險(xiǎn)偏好的來(lái)源：人口年齡構(gòu)造資料來(lái)源：Wind，安信證券研討中心中國(guó)40-50歲人口占比：美國(guó)：人口年齡構(gòu)造與股票市場(chǎng)估值資料來(lái)源：Bloomberg，安信證券研討中心美國(guó)40-50歲人口占比：日本：人口年齡構(gòu)造與股票市場(chǎng)表現(xiàn)資料來(lái)源：日本統(tǒng)計(jì)局，安信證券研討中心日本40-50歲人口占比：趨勢(shì)主導(dǎo)者:從風(fēng)險(xiǎn)偏好過(guò)渡到ROE風(fēng)險(xiǎn)偏好主導(dǎo)的市場(chǎng)：日本〔1980-1985)資料來(lái)源：Bloomberg，日本統(tǒng)計(jì)局，安信證券研討中心風(fēng)險(xiǎn)偏好主導(dǎo)的市場(chǎng)：流動(dòng)性〔日本〕資料來(lái)源：CEIC，安信證券研討中心貨幣供應(yīng)與名義GDP增速：風(fēng)險(xiǎn)偏好主導(dǎo)的市場(chǎng)〔中國(guó)1995-1999〕資料來(lái)源：Wind，安信證券研討中心上證綜指與全部A股ROE：風(fēng)險(xiǎn)偏好主導(dǎo)的市場(chǎng)：流動(dòng)性〔中國(guó)〕資料來(lái)源：Wind，安信證券研討中心貨幣供應(yīng)與名義GDP增速：風(fēng)險(xiǎn)偏好主導(dǎo)的市場(chǎng)：市場(chǎng)規(guī)模資料來(lái)源：Wind，安信證券研討中心中國(guó)股票市場(chǎng)規(guī)模：中國(guó)風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)程度資料來(lái)源：Wind，安信證券研討中心中國(guó)AA級(jí)-AAA級(jí)票據(jù)收益率：歐洲風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)程度資料來(lái)源：Bloomberg，安信證券研討中心歐洲BBB級(jí)-AAA級(jí)債券收益率：市場(chǎng)規(guī)模越大，ROE的重要性越高資料來(lái)源：CEIC，安信證券研討中心1990年以后日本股市與盈利同步：市場(chǎng)規(guī)模越大，ROE的重要性越高資料來(lái)源：Bloomberg，安信證券研討中心美國(guó)股票市場(chǎng)走勢(shì)與ROE〔%〕：美國(guó)股市周期與經(jīng)濟(jì)周期資料來(lái)源：Bloomberg，NBER，安信證券研討中心股市周期經(jīng)濟(jì)周期股市走熊（走強(qiáng)）先于經(jīng)濟(jì)衰退（復(fù)蘇）的時(shí)間波峰谷底波峰谷底走熊走強(qiáng)May-46Jun-49Nov-48Oct-494個(gè)月Jan-53Sep-53Jul-53May-546個(gè)月8個(gè)月Jul-56Dec-57Aug-57Apr-5813個(gè)月4個(gè)月Jul-59Oct-60Apr-60Feb-619個(gè)月4個(gè)月Dec-61Jun-62Jan-66Oct-66Dec-68Jun-70Dec-69Nov-7012個(gè)月5個(gè)月Apr-71Nov-71Jan-73Dec-74Nov-73Mar-7511個(gè)月3個(gè)月Sep-76Mar-78Nov-80Jul-82Jan-80Nov-82晚10個(gè)月11個(gè)月Oct-83Jul-84Aug-87Dec-87Jun-90Oct-90Jul-90Mar-911個(gè)月5個(gè)月Aug-00Sep-02Mar-01Nov-017個(gè)月晚10個(gè)月Oct-07Mar-09Dec-07Jun-092個(gè)月3個(gè)月ROE：調(diào)整需求端還是供應(yīng)端？需求端：出口、國(guó)內(nèi)居民消費(fèi)、政府支出供應(yīng)端：國(guó)內(nèi)私人投資和部分政府投資消費(fèi)增速平臺(tái)下移資料來(lái)源：Wind，安信證券研討中心社會(huì)消費(fèi)品零售總額同比增速〔%〕：消費(fèi)增速平臺(tái):會(huì)上升嗎?資料來(lái)源：Wind，安信證券研討中心城鎮(zhèn)居民收入同比增速〔%〕：出口增速平臺(tái)下移資料來(lái)源：Wind，安信證券研討中心加工貿(mào)易進(jìn)出口增速〔%〕：周期性要素：歐元區(qū)根本面惡化資料來(lái)源：Bloomberg，安信證券研討中心歐元區(qū)PMI加速下降：周期性要素：美國(guó)消費(fèi)者收入增長(zhǎng)緩慢資料來(lái)源：Bloomberg，安信證券研討中心美國(guó)居民實(shí)踐可支配收入增速不到1%：周期性要素：美國(guó)居民儲(chǔ)蓄率資料來(lái)源：Bloomberg，安信證券研討中心近兩年，美國(guó)儲(chǔ)蓄率每年下降1個(gè)百分點(diǎn)：構(gòu)造性要素：對(duì)美國(guó)出口份額下降資料來(lái)源：美國(guó)商務(wù)部，安信證券研討中心。單位：%中國(guó)歐盟加拿大墨西哥OPEC東盟日本19903.118.56.17.718.119956.119.48.44.89.116.620008.218.619.011.25.58.012.020019.019.919.011.55.27.511.1200210.820.018.011.64.67.710.5200312.120.117.611.05.47.59.4200413.419.217.410.66.37.08.8200514.518.517.410.27.67.08.2200615.517.816.310.78.17.18.0200716.418.116.210.88.56.97.4200816.117.516.110.311.56.56.6200919.018.114.511.37.27.36.1201019.116.714.512.07.87.26.3201118.116.714.311.98.77.05.8201216.316.114.212.07.76.76.5構(gòu)造性要素：對(duì)歐元區(qū)出口份額下降資料來(lái)源：CEIC，安信證券研討中心。單位：%中國(guó)英國(guó)OPEC美國(guó)拉美東盟日本19994.817.14.814.73.95.37.120005.215.67.014.03.95.36.620015.715.46.313.74.15.05.920026.415.35.612.94.04.95.420037.714.25.911.34.14.75.420048.713.66.310.64.34.65.120059.712.58.19.84.44.34.4200610.311.98.29.04.74.14.1200711.611.37.58.85.04.04.0200811.510.29.18.55.13.73.6200912.510.17.09.24.74.03.5201013.69.67.78.44.94.23.3201112.49.57.98.05.24.03.0201211.69.39.28.45.04.12.8A股ROE預(yù)測(cè)資料來(lái)源：Wind，安信證券研討中心過(guò)去四個(gè)季度的凈利潤(rùn)/股東權(quán)益：政府支出與政府投資：需求端的干涉資料來(lái)源：Wind，安信證券研討中心2021年VS2021年，銀行中長(zhǎng)期信貸投放〔億元〕：投資減速：供應(yīng)端的調(diào)整資料來(lái)源：Wind，安信證券研討中心制造業(yè)投資同比增速〔3個(gè)月挪動(dòng)平均〕：零售：需求端下降資料來(lái)源：Wind，安信證券研討中心百貨、服裝的銷量當(dāng)月同比：零售：供應(yīng)端調(diào)整資料來(lái)源：Wind，安信證券研討中心零售零售業(yè)投資同比增速〔3個(gè)月挪動(dòng)平均〕：房地產(chǎn)：需求端下降資料來(lái)源：Wind，安信證券研討中心樣本城市和全國(guó)商品房銷售增速的差別〔%〕：房地產(chǎn)：需求端下降導(dǎo)致資金周轉(zhuǎn)壓力資料來(lái)源：Wind，安信證券研討中心房地產(chǎn)企業(yè)短期還款壓力上升：房地產(chǎn)：供應(yīng)端調(diào)整資料來(lái)源：Wind，安信證券研討中心房地產(chǎn)銷售現(xiàn)金流與房地產(chǎn)投資：無(wú)論是供應(yīng)端的調(diào)整還是需求端的調(diào)整，傳統(tǒng)行業(yè)我們都更加偏好供應(yīng)收縮的行業(yè)；火電行業(yè)與地產(chǎn)行業(yè)目前的供應(yīng)收縮最為顯著，我們繼續(xù)看好。紡織、家具、玻璃、有色金屬冶煉〔主要是鉛鋅鋁〕由于盈利下降，也開場(chǎng)出現(xiàn)供應(yīng)收縮，值得關(guān)注；不存在產(chǎn)能過(guò)剩的新興行業(yè)和部分消費(fèi)品行業(yè)，依然需求關(guān)注需求擴(kuò)張；我們繼續(xù)引薦醫(yī)藥、環(huán)保等行業(yè)〔詳細(xì)見WORD文本〕行業(yè)配置分行業(yè)固定資產(chǎn)投資當(dāng)季同比資料來(lái)源：Wind，安信證券研討中心。投資增速大于25%用紅色單元格表示。

09/1210/0310/0610/0910/1211/0311/0611/0911/1212/04電力、熱力生產(chǎn)264957615-218水的生產(chǎn)和供應(yīng)55290-2-15-14-701323金屬制品2433203332202311409交通運(yùn)輸32292318152811-7-6-8石油加工8-113330177101023計(jì)算機(jī)、通信16354947546241272310房地產(chǎn)15363732313132342323黑色金屬-14224-122211172828家具制造15541420542733252921紡織32202122413134302917有色金屬15423141331737374514非金屬礦物制品34352930211831304219電氣機(jī)械和器材制造4734393947545543329批發(fā)和零售22331415132438414930通用設(shè)備制造29211732192935283134專用設(shè)備制造50253046362843423854造紙和紙制品25379211023374829化學(xué)原料和制品2316181