演講稿(全球經(jīng)濟(jì)與中國(guó)投資熱)

全球經(jīng)濟(jì)展望與

中國(guó)的投資熱潮

孫明春中國(guó)首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家/中國(guó)股票研究部主管野村證券2021年10月除非另有說(shuō)明，否那么本報(bào)告中的署名作者均為研究分析師。請(qǐng)參閱本報(bào)告最后一頁(yè)的重要披露和重要分析員保證。?NomuraSecuritiesInternational21October2021全球經(jīng)濟(jì)展望：鮮明的比照3?NomuraSecuritiesInternational06January2024我們的全球經(jīng)濟(jì)觀點(diǎn)一覽積極的政策反響幫助全球經(jīng)濟(jì)走出了衰退，但需要看到的是，危機(jī)余波的影響將會(huì)持續(xù)很長(zhǎng)一段時(shí)間。世界似乎被一分為二：興旺國(guó)家在很長(zhǎng)一段時(shí)間都會(huì)復(fù)蘇乏力，而很多新興經(jīng)濟(jì)體那么將開(kāi)始強(qiáng)勁增長(zhǎng)。應(yīng)對(duì)危機(jī)所采取的貨幣政策應(yīng)該不會(huì)導(dǎo)致通脹失控；如果出現(xiàn)這一風(fēng)險(xiǎn)，具有獨(dú)立性的央行可能會(huì)緊縮政策。除了金融危機(jī)再次爆發(fā)的風(fēng)險(xiǎn)以外，主要的風(fēng)險(xiǎn)是：一旦政策緊縮，仍然疲軟的興旺經(jīng)濟(jì)體可能會(huì)再度萎縮?？赡艿纳闲酗L(fēng)險(xiǎn)：樂(lè)觀情緒再加上貨幣政策刺激啟動(dòng)了良性循環(huán)。4?NomuraSecuritiesInternational06/01/2024從危機(jī)導(dǎo)致的經(jīng)濟(jì)衰退中復(fù)蘇實(shí)際GDP增長(zhǎng)(%年同比)________________備注:根據(jù)購(gòu)置力平價(jià)調(diào)整后的世界GDP份額來(lái)計(jì)算總量；興旺國(guó)家包括美國(guó)、加拿大、日本、澳大利亞、香港、新加坡、歐元區(qū)和英國(guó)；其他所有國(guó)家均被認(rèn)為是新興市場(chǎng)；金磚四國(guó)：巴西、俄羅斯、印度和中國(guó)。數(shù)據(jù)來(lái)源：野村全球經(jīng)濟(jì)。5?NomuraSecuritiesInternational06/01/2024通縮不再，但高通脹的風(fēng)險(xiǎn)很小CPI

(%年同比)________________數(shù)據(jù)來(lái)源：野村全球經(jīng)濟(jì)。6?NomuraSecuritiesInternational06/01/2024貨幣刺激政策：政策利率接近0%主要經(jīng)濟(jì)體的政策利率(%)________________數(shù)據(jù)來(lái)源：野村全球經(jīng)濟(jì)。預(yù)期7?NomuraSecuritiesInternational06/01/2024貨幣刺激政策：數(shù)量放松政策央行的資產(chǎn)負(fù)債表(指數(shù)，2007年1月份=100)________________備注：可獲得8月份中旬的英國(guó)央行數(shù)據(jù)。數(shù)據(jù)來(lái)源：各國(guó)央行網(wǎng)站和野村全球經(jīng)濟(jì)。8?NomuraSecuritiesInternational06/01/2024貨幣刺激政策：赤字創(chuàng)歷史新高中央政府的預(yù)算收支(占GDP的%)________________數(shù)據(jù)來(lái)源：野村全球經(jīng)濟(jì)。.9?NomuraSecuritiesInternational06/01/2024美國(guó)：對(duì)各年份的預(yù)測(cè)圖________________數(shù)據(jù)來(lái)源：野村全球經(jīng)濟(jì)。(%年同比)(%年同比)(占GDP的%)(占GDP的%)10?NomuraSecuritiesInternational06/01/2024美國(guó)：房地產(chǎn)沖擊接近尾聲美國(guó)住宅投資占GDP的比例(%)________________備注：陰影局部表示衰退期。數(shù)據(jù)來(lái)源：野村全球經(jīng)濟(jì)。11?NomuraSecuritiesInternational06/01/2024美國(guó)：與正常水平相距甚遠(yuǎn)新屋開(kāi)工和新建家庭的數(shù)量(百萬(wàn),經(jīng)季調(diào)后年率)________________備注：*保持穩(wěn)定戶(hù)主率的家庭數(shù)量的增長(zhǎng)。數(shù)據(jù)來(lái)源：美國(guó)人口普查局和野村全球經(jīng)濟(jì)。.12?NomuraSecuritiesInternational06/01/2024美國(guó)：庫(kù)存高企對(duì)獨(dú)戶(hù)住宅過(guò)剩存量的估計(jì)〔百萬(wàn)套〕________________備注:獨(dú)戶(hù)住宅最優(yōu)存量的經(jīng)濟(jì)計(jì)量模型的殘值；模型是基于家庭人口增長(zhǎng)、實(shí)際可支配個(gè)人收入以及居住本錢(qián)〔稅后抵押貸款利率、房?jī)r(jià)預(yù)期、住宅投資的相對(duì)價(jià)格和折舊估計(jì)值的函數(shù)〕。數(shù)據(jù)來(lái)源：野村全球經(jīng)濟(jì)。13?NomuraSecuritiesInternational06/01/2024美國(guó)：房屋銷(xiāo)售轉(zhuǎn)好獨(dú)戶(hù)住宅銷(xiāo)售〔百萬(wàn)套，經(jīng)季調(diào)后年率〕________________數(shù)據(jù)來(lái)源：全國(guó)房地產(chǎn)商協(xié)會(huì)和人口普查局。14?NomuraSecuritiesInternational06/01/2024美國(guó)：房?jī)r(jià)初步企穩(wěn)美國(guó)房?jī)r(jià)指數(shù)(2006年1月份=100)________________備注:所有數(shù)據(jù)均利用標(biāo)準(zhǔn)統(tǒng)計(jì)技術(shù)進(jìn)行季節(jié)性調(diào)整〔有可能未考慮所有的季節(jié)性變化〕；FHFA(之前的OFHEO)房?jī)r(jià)指數(shù)只衡量獲得agency-conforming貸款的房屋。15?NomuraSecuritiesInternational06/01/2024美國(guó)：三分之一的房屋資不抵債截止2021年6月份，房屋抵押貸款中資不抵債的貸款比例(%)________________數(shù)據(jù)來(lái)源：LoanPerformance。16?NomuraSecuritiesInternational06January2024美國(guó):房貸合同修改影響有限修改后的房屋抵押貸款中，逾期30天以上未還款的違約率(%)________________數(shù)據(jù)來(lái)源:OCC和OTC抵押貸款指標(biāo)報(bào)告。修改后的幾個(gè)月17?NomuraSecuritiesInternational06/01/2024美國(guó):強(qiáng)行收回的房屋數(shù)量穩(wěn)步增長(zhǎng)強(qiáng)行收回的房屋的新增數(shù)量(千套，每季度)________________備注:數(shù)據(jù)經(jīng)過(guò)調(diào)整以反映數(shù)據(jù)來(lái)源的覆蓋面。數(shù)據(jù)來(lái)源：抵押貸款銀行家協(xié)會(huì)。18?NomuraSecuritiesInternational06January2024美國(guó):住房抵押貸款債券的發(fā)行幾乎停滯非機(jī)構(gòu)抵押貸款支持證券的發(fā)行量(十億美元)________________數(shù)據(jù)來(lái)源:ABSAlert。19?NomuraSecuritiesInternational06January2024美國(guó):商業(yè)不動(dòng)產(chǎn)遭遇重挫不動(dòng)產(chǎn)價(jià)格指數(shù)(指數(shù),2000年一季度=100)________________數(shù)據(jù)來(lái)源:S&P-Case/Shiller,MIT,HaverAnalytics。美國(guó):美聯(lián)儲(chǔ)全力放松信貸

美聯(lián)儲(chǔ)的資產(chǎn)(十億美元)________________數(shù)據(jù)來(lái)源:美聯(lián)儲(chǔ)和野村全球經(jīng)濟(jì)。25000500100015002000Jan-08Apr-08Jul-08Oct-08Jan-09Apr-09Jul-09Oct-09國(guó)債機(jī)構(gòu)債流動(dòng)性計(jì)劃，緊急援助計(jì)劃以及定期資產(chǎn)支持證券貸款工具（TALF）所有其他資產(chǎn)?NomuraSecuritiesInternational21October20212021?NomuraSecuritiesInternational06/01/2024美國(guó)：信貸放松政策奏效30年期抵押貸款利率和10年期國(guó)債收益率之間的利差(基點(diǎn))________________數(shù)據(jù)來(lái)源:美聯(lián)儲(chǔ)和野村全球經(jīng)濟(jì)。美聯(lián)儲(chǔ)開(kāi)始收購(gòu)資產(chǎn)22?NomuraSecuritiesInternational06/01/2024美國(guó)：去杠杠化進(jìn)程中消費(fèi)者信貸余額的變化(十億美元，按類(lèi)型劃分)________________數(shù)據(jù)來(lái)源:美聯(lián)儲(chǔ)和HaverAnalytics。23?NomuraSecuritiesInternational06/01/2024美國(guó)：長(zhǎng)路漫漫償債本錢(qián)/可支配收入的比率________________數(shù)據(jù)來(lái)源：美聯(lián)儲(chǔ)和HaverAnalytics。24?NomuraSecuritiesInternational06January2024美國(guó)：是否可能出現(xiàn)V型復(fù)蘇衰退的深度和復(fù)蘇的強(qiáng)度________________備注:不包括1980年衰退。數(shù)據(jù)來(lái)源：美國(guó)經(jīng)濟(jì)分析局，美國(guó)經(jīng)濟(jì)研究局，野村全球經(jīng)濟(jì)。GDP觸底后在隨后8個(gè)季度的增長(zhǎng)率(%，按年率折算)GDP從峰值到低谷的降幅(%)1953-541957-581960-611969-701973-751981-821990-912001當(dāng)前預(yù)期25?NomuraSecuritiesInternational06/01/2024歐元區(qū)：對(duì)各年份的預(yù)測(cè)圖________________數(shù)據(jù)來(lái)源：野村全球經(jīng)濟(jì)。(%年同比)(%年同比)(占GDP的%)(占GDP的%)26?NomuraSecuritiesInternational06/01/2024歐洲:前路崎嶇歐元區(qū)的失業(yè)率(%)________________數(shù)據(jù)來(lái)源:歐盟統(tǒng)計(jì)局和野村全球經(jīng)濟(jì)。預(yù)期27?NomuraSecuritiesInternational06/01/2024歐洲:消費(fèi)仍缺乏動(dòng)力實(shí)際私人消費(fèi)(指數(shù),2005年一季度=100)________________數(shù)據(jù)來(lái)源:野村全球經(jīng)濟(jì)。預(yù)期28?NomuraSecuritiesInternational06/01/2024日本：對(duì)各年份的預(yù)測(cè)圖________________數(shù)據(jù)來(lái)源:野村全球經(jīng)濟(jì)。(%年同比)(%年同比)(占GDP的%)(占GDP的%)29?NomuraSecuritiesInternational06/01/2024日本的不動(dòng)產(chǎn)價(jià)格泡沫和泡沫的破滅商業(yè)用地價(jià)格和名義GDP值________________數(shù)據(jù)來(lái)源:內(nèi)閣辦公室和日本不動(dòng)產(chǎn)研究所。指數(shù),2000年一季度=100萬(wàn)億日元30?NomuraSecuritiesInternational06/01/2024核銷(xiāo)的不良貸款額相當(dāng)于GDP的20%對(duì)銀行不良貸款的處置(萬(wàn)億日元)________________數(shù)據(jù)來(lái)源:日本金融廳。31?NomuraSecuritiesInternational06/01/2024流動(dòng)性陷阱:零利率和宏觀去杠桿化銀行貸款和政策利率________________備注：1998年9月份之前的政策利率是官方貼現(xiàn)率。數(shù)據(jù)來(lái)源：日本央行。萬(wàn)億日元%中國(guó)投資展望：不僅是一個(gè)投資熱潮全球金融危機(jī)4萬(wàn)億一攬子刺激政策投資熱潮信貸熱潮消費(fèi)熱潮資產(chǎn)價(jià)格通脹33?NomuraInternational(HongKong)Limited中國(guó)投資展望—不僅是一場(chǎng)投資熱潮34?NomuraInternational(HongKong)Limited二十年來(lái)規(guī)模最大的投資熱潮2021年的實(shí)際固定資產(chǎn)投資增長(zhǎng)率料將超過(guò)1993年的水平固定資產(chǎn)投資(FAI)數(shù)據(jù)來(lái)源:CEIC,野村全球經(jīng)濟(jì)部。實(shí)際增長(zhǎng)率=名義增長(zhǎng)率-固定資產(chǎn)投資價(jià)格通脹。35?NomuraInternational(HongKong)Limited未來(lái)仍有大量投資數(shù)據(jù)來(lái)源:CEIC和野村全球經(jīng)濟(jì)部。新開(kāi)工的城鎮(zhèn)固定資產(chǎn)投資工程從2021年第二季度開(kāi)始局部上游行業(yè)可能會(huì)出現(xiàn)短缺%年同比

(年初至今)未完成的城鎮(zhèn)固定資產(chǎn)投資工程規(guī)模萬(wàn)億元36?NomuraInternational(HongKong)Limited即便是今年開(kāi)工的公共投資也尚未見(jiàn)頂數(shù)據(jù)來(lái)源：野村全球經(jīng)濟(jì)部。投資方案基于2021年12月份至2021年10月份之間開(kāi)工的309個(gè)公開(kāi)宣布的工程。對(duì)于每個(gè)單獨(dú)的工程，我們假設(shè)投資金額在其開(kāi)工日期與完工日期之間的每個(gè)月份進(jìn)行平均分配。所選固定資產(chǎn)投資工程的月度投資方案絕大局部投資刺激都將出現(xiàn)在2021年之后所選固定資產(chǎn)投資工程的年度投資方案37?NomuraInternational(HongKong)Limited私人部門(mén)投資也正在好轉(zhuǎn)數(shù)據(jù)來(lái)源:

CEIC,野村全球經(jīng)濟(jì)部。房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)投資增長(zhǎng)率我們正將2021年的名義固定資產(chǎn)投資增長(zhǎng)率預(yù)期從26%上調(diào)至30%外商直接投資流入增長(zhǎng)率38?NomuraInternational(HongKong)Limited漣漪效應(yīng)一：信貸熱潮2021年流動(dòng)性過(guò)剩指標(biāo)料將創(chuàng)歷史新高銀行貸款和M2貨幣供給量流動(dòng)性過(guò)剩指標(biāo)數(shù)據(jù)來(lái)源:CEIC和野村全球經(jīng)濟(jì)部。流動(dòng)性過(guò)剩指數(shù)通過(guò)計(jì)算M2增長(zhǎng)率與名義GDP增長(zhǎng)率之間的差額而得。39?NomuraInternational(HongKong)Limited2021-2021年的信貸膨脹：信貸每年增加10萬(wàn)億元案例研究：貨幣政策被投資熱潮所綁架M2貨幣供給量數(shù)據(jù)來(lái)源:CEIC和野村全球經(jīng)濟(jì)部估計(jì)。40?NomuraInternational(HongKong)Limited信貸膨脹將會(huì)導(dǎo)致家庭財(cái)富驟增迅速印發(fā)的貨幣將會(huì)很快流入到居民手中銀行貸款增長(zhǎng)與家庭金融資產(chǎn)增長(zhǎng)數(shù)據(jù)來(lái)源：CEIC和野村全球經(jīng)濟(jì)部。41?NomuraInternational(HongKong)Limited漣漪效應(yīng)二：消費(fèi)熱潮家庭收入和財(cái)富的快速增長(zhǎng)應(yīng)該會(huì)促進(jìn)消費(fèi)增長(zhǎng)城鎮(zhèn)家庭的消費(fèi)傾向〔按收入群體劃分〕數(shù)據(jù)來(lái)源:CEIC和野村全球經(jīng)濟(jì)部估計(jì)。42?NomuraInternational(HongKong)Limited漣漪效應(yīng)三：資產(chǎn)價(jià)格通脹數(shù)據(jù)來(lái)源：野村全球經(jīng)濟(jì)部。

2005年中國(guó)的基尼系數(shù)資產(chǎn)的重新配置將會(huì)對(duì)資產(chǎn)產(chǎn)生巨大的需求家庭新增金融資產(chǎn)的配置情況43?NomuraInternational(HongKong)Limited展望投資熱潮過(guò)后的走勢(shì)產(chǎn)能過(guò)剩增加有限固定資產(chǎn)投資增長(zhǎng)率〔按部門(mén)分〕數(shù)據(jù)來(lái)源：CEIC和野村全球經(jīng)濟(jì)部。44?NomuraInternational(HongKong)Limited投資熱潮為長(zhǎng)期經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)鋪平了道路數(shù)據(jù)來(lái)源：CEIC，全球航空網(wǎng)(globalair)，世界銀行和野村全球經(jīng)濟(jì)部。局部國(guó)家的機(jī)場(chǎng)密度(2021年)中國(guó)的根底設(shè)施建設(shè)依然需要大量投資人均電力消費(fèi)量(2006年)45?NomuraInternational(HongKong)Limited這也可能成為促進(jìn)產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)移的催化劑數(shù)據(jù)來(lái)源：CEIC,全球航空網(wǎng)(globalair)和野村全球經(jīng)濟(jì)部。各地區(qū)的機(jī)場(chǎng)密度(2007年)根底設(shè)施一直是中西部地區(qū)工業(yè)化開(kāi)展所面臨的一個(gè)瓶頸各地區(qū)的工業(yè)企業(yè)數(shù)量(2007年)46?NomuraInternational(HongKong)Limited中西部地區(qū)更高的固定資產(chǎn)投資增長(zhǎng)率將有助于減少瓶頸

建成之后，中西部地區(qū)對(duì)于企業(yè)家而言將會(huì)變得更有吸引力固定資產(chǎn)投資增長(zhǎng)率〔按地區(qū)分〕數(shù)據(jù)來(lái)源：CEIC和野村全球經(jīng)濟(jì)部。47?NomuraInternational(HongKong)Limited風(fēng)險(xiǎn)：資產(chǎn)價(jià)格泡沫的破滅假設(shè)杠桿的使用得到控制的話(huà)，那么損害可以降到最小上證綜指數(shù)據(jù)來(lái)源：CEIC和野村全球經(jīng)濟(jì)部。48?NomuraInternational(HongKong)Limited結(jié)論投資熱潮應(yīng)該會(huì)持續(xù)至2021和2021年投資將繼續(xù)成為經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的一個(gè)主要推動(dòng)力由于信貸膨脹，我們預(yù)期消費(fèi)熱潮現(xiàn)象將會(huì)持續(xù)下去收入快速增長(zhǎng)改變了人們的生活方式資產(chǎn)價(jià)格終將超調(diào)并演變成一場(chǎng)泡沫假設(shè)杠桿的使用得到控制的話(huà)，泡沫的損害可以降到最小這波投資熱潮可能會(huì)將中國(guó)經(jīng)濟(jì)推入自我循環(huán)的軌道中類(lèi)似于1992-1993年的投資熱潮這應(yīng)該會(huì)促使中國(guó)經(jīng)濟(jì)和人民生活水平提升一個(gè)新臺(tái)階作為產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)移的催化劑，這可能會(huì)在私人部門(mén)掀起另一場(chǎng)投資熱潮?Copyright2021NomuraSecuritiesInternational,Inc.ThispublicationcontainsmaterialthathasbeenpreparedbyoneormoreofthefollowingNomuraentities:NomuraSecuritiesCo.,Ltd.("NSC")andNomuraResearchInstitute,Ltd.,Tokyo,Japan;NomuraInternationalplcandNomuraResearchInstituteEurope,Limited,UnitedKingdom;NomuraSecuritiesInternational,Inc.("NSI")andNomuraResearchInstituteAmerica,Inc.,NewYork,NY;NomuraInternational(HongKong)Ltd.,HongKong;NomuraSingaporeLtd.,Singapore;NomuraAustraliaLtd.,Australia;P.T.NomuraIndonesia,Indonesia;NomuraAdvisoryServices(Malaysia)Sdn.Bhd.,Malaysia;NomuraInternational(HongKong)Ltd.,TaipeiBranch,Taipei,Taiwan;orNomuraSecuritiesCo.,Ltd.,Seoul,Korea.Thismaterialis:(i)foryourprivateinformation,andwearenotsolicitinganyactionbaseduponit;(ii)nottobeconstruedasanoffertosellorasolicitationofanoffertobuyanysecurityinanyjurisdictionwheresuchanofferorsolicitationwouldbeillegal;and(iii)isbaseduponinformationthatweconsiderreliable,butwedonotrepresentthatitisaccurateorcomplete,anditshouldnotberelieduponassuch.Opinionsexpressedarecurrentopinionsasofthedateappearingonthismaterialonlyandtheinformation,includingtheopinionscontainedhereinaresubjecttochangewithoutnotice.Affiliatesand/orsubsidiariesofNomuraHoldings,Inc.(collectivelyreferredtoasthe“NomuraGroup〞)mayfromtimetotimeperforminvestmentbankingorotherservices(includingactingasadvisor,managerorlender)for,orsolicitinvestmentbankingorotherbusinessfrom,companiesmentionedherein.TheNomuraGroup,itsofficers,directorsandemployees,includingpersonsinvolvedinthepreparationorissuanceofthismaterialmay,fromtimetotime,havelongorshortpositionsin,andbuyorsell(ormakeamarketin),thesecurities,orderivatives(includingoptions)thereof,ofcompaniesmentionedherein,orrelatedsecuritiesorderivatives.Fixedincomeresearchanalysts,includingthoseresponsibleforthepreparationofthisreport,receivecompensationbasedonvariousfactors,includingqualityandaccuracyofresearch,firm’soverallperformanceandrevenue(includingthefirm’sfixedincomedepartment),clientfeedbackandtheanalyst’sseniority,reputationandexperience.NSCandothernon-USmembersoftheNomuraGroup,theirofficers,directorsandemployeesmay,totheextentitrelatestonon-USissuersandispermittedbyapplicablelaw,haveacteduponorusedthismaterial,priortoorimmediatelyfollowingitspublication.Foreigncurrency-denominatedsecuritiesaresubjecttofluctuationsinexchangeratesthatcouldhaveanadverseeffectonthevalueorpriceof,orincomederivedfromtheinvestment.Inaddition,investorsinsecuritiessuchasADRs,thevaluesofwhichareinfluencedbyforeigncurrencies,effectivelyassumecurrencyrisk.ThesecuritiesdescribedhereinmaynothavebeenregisteredundertheU.S.SecuritiesActof1933,and,insuchcase,maynotbeofferedorsoldintheUnitedStatesortoU.S.personsunlesstheyhavebeenregisteredundersuchAct,orexceptincompliancewithanexemptionfromtheregistrationrequirementsofsuchAct.Unlessgoverninglawpermitsotherwise,youmustcontactaNomuraentityinyourhomejurisdictionifyouwanttouseourservicesineffectingatransactioninthesecuritiesmentionedinthismaterial.ThispublicationhasbeenapprovedfordistributionintheUnitedKingdombyNomuraInternationalplc,whichisauthorizedandregulatedbyTheFinancialServicesAuthority(“FSA〞)andisamemberoftheLondonStockExchange.Itisintendedonlyforinvestorswhoare“marketcounterparties〞or“intermediatecus