從居民資產(chǎn)負(fù)債表拆分美國消費(fèi)韌性

請仔細(xì)閱讀本報(bào)告末頁聲明投資策略研究從居民資產(chǎn)負(fù)債表拆分美國消費(fèi)韌性2023年，美國經(jīng)濟(jì)依然展現(xiàn)了強(qiáng)勁的韌性，資產(chǎn)端財(cái)富積累和超額儲蓄為居民端需求提供支撐。從美國居民端資產(chǎn)負(fù)債表來看，股市、房市空前繁榮帶動資產(chǎn)端財(cái)富持續(xù)積累，家庭負(fù)債對高利率相對脫敏，這使得居民端需求烈火烹油，而加息壓制奏效欠佳。另一方面，家庭儲蓄偏好的降低使美國居民更加傾向于當(dāng)下消費(fèi)、減少儲蓄，使得消費(fèi)保持了空前的強(qiáng)勢。居民端的透支支撐為整體經(jīng)濟(jì)提供了有效的抵御逆風(fēng)的支持。大量的超額儲蓄為美國居民消費(fèi)提供了軟著陸的安全墊。當(dāng)前美國居民超額儲蓄消耗近半，仍有大量存余。在高息環(huán)境下，居民消費(fèi)和企業(yè)投資均被超額儲蓄安全墊緩沖，減少了投資消費(fèi)快速冷卻、經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)較大轉(zhuǎn)彎的風(fēng)險(xiǎn)。隨著超額儲蓄的持續(xù)縮減，美國居民消費(fèi)何以為繼值得關(guān)注。勞動力市場供需錯(cuò)配，就業(yè)薪資強(qiáng)勢增長。以當(dāng)前的速水平，美國通脹韌性壓力仍存。居高不下的工資增速和緊張的勞動力市場為消費(fèi)下滑提供有效緩沖。美聯(lián)儲對抗經(jīng)濟(jì)硬著陸尚有政策空間。美國消費(fèi)一旦出現(xiàn)降溫趨勢，美聯(lián)儲有可能采取預(yù)防性降息的措施，對沖消費(fèi)下降對經(jīng)濟(jì)的負(fù)面影響。盡管經(jīng)濟(jì)韌性的持續(xù)時(shí)間在延長，當(dāng)前美國居民儲蓄偏好減少，信貸需求居高，消費(fèi)愈發(fā)依賴借貸支持。隨著貨幣政策效果逐漸體現(xiàn)，透支未來消費(fèi)需求有可能增加了經(jīng)濟(jì)風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)。作者分析師汪毅聯(lián)系人楊博文相關(guān)研究2、《英國養(yǎng)老金私有化轉(zhuǎn)型與危機(jī)警示》2023-12-3、《中觀行業(yè)盈利預(yù)測模型研究——中游制造行業(yè)風(fēng)險(xiǎn)提示：美聯(lián)儲超預(yù)期貨幣政策調(diào)整、美國通脹超預(yù)期、地緣政治沖突、海外經(jīng)濟(jì)衰退風(fēng)險(xiǎn)。P.2請仔細(xì)閱讀本報(bào)告末頁聲明內(nèi)容目錄 3 4 7 圖表目錄圖表1：美國GDP增長率（環(huán)比折年）和拉動項(xiàng) 3 4 4 5 5 6 6 6 7圖表10：標(biāo)準(zhǔn)普爾500指數(shù)走勢 8 8 8 8 9 10 11 11 12 12 12 12 13 13 13 13 13 13 14 14圖表30：RSMUS預(yù)測的超額儲蓄數(shù)據(jù) 15 15 16 16P.3請仔細(xì)閱讀本報(bào)告末頁聲明一、美國居民消費(fèi)韌性仍在持續(xù)1、居民消費(fèi)對美國經(jīng)濟(jì)的拉動尤為顯著本輪加息周期至今，美國居民消費(fèi)在高利率環(huán)境下展現(xiàn)出強(qiáng)勁韌性。2023年第三季度，年第三季度美國實(shí)際國內(nèi)生產(chǎn)總值（GDP）按年率計(jì)算增長為4.9%）。其中個(gè)人消費(fèi)增速1.82%；政府消費(fèi)支出和投資同比拉動GDP增速0.94%；凈出口同比拉動GDP政府消費(fèi)支出和投資對GDP增速的貢獻(xiàn)分別為0.49%、0.90%、0.82%、0.57%和圖表1：美國GDP增長率（環(huán)比折年）和拉動項(xiàng)（%）2、美國居民生活相關(guān)利率隨加息大幅上行P.4請仔細(xì)閱讀本報(bào)告末頁聲明個(gè)月個(gè)人貸款利率從2022年2圖表2：美國居民相關(guān)貸款利率9.008.007.006.005.00美國:商業(yè)銀行24個(gè)月個(gè)人貸款利率%圖表3：美國抵押貸款利率利率 二、從結(jié)構(gòu)拆分美國居民消費(fèi)韌性1、名義消費(fèi)支出尚未向?qū)嶋H消費(fèi)支出收斂P.5請仔細(xì)閱讀本報(bào)告末頁聲明美國:2017價(jià):個(gè)人消費(fèi)支出:折年數(shù):季調(diào):當(dāng)月值美國:2017價(jià):個(gè)人消費(fèi)支出:折年數(shù):季調(diào):當(dāng)月值因于通脹帶動的價(jià)格上行。當(dāng)前美國名義消費(fèi)呈現(xiàn)的迅猛增長的勢頭很大一部分是價(jià)格圖表4：美國家庭名義消費(fèi)支出和實(shí)際消費(fèi)支出美國:個(gè)人支出:消費(fèi)支出:折年數(shù):季調(diào):當(dāng)月值月十億美元趨勢值趨勢值趨勢值的平均增長水平（4.35%）。圖表5：美國家庭名義和實(shí)際消費(fèi)同比增長率（%）30.025.020.015.010.0 P.6請仔細(xì)閱讀本報(bào)告末頁聲明 2、商品消費(fèi)支出與服務(wù)消費(fèi)支出走勢分化 的創(chuàng)傷，且疫情沖擊對服務(wù)消費(fèi)場景的損傷更為嚴(yán)重。在美國財(cái)政刺激下，商品消費(fèi)率目前，服務(wù)消費(fèi)支出和商品消費(fèi)支出都已超過疫情前的趨勢值且未見下行拐點(diǎn)，截至圖表6：美國家庭消費(fèi)支出和服務(wù)支出圖表7：美國商品名義消費(fèi)和實(shí)際消費(fèi)增速（%）圖表8：美國服務(wù)名義消費(fèi)和實(shí)際消費(fèi)增速（%）25.020.015.010.0 名義消費(fèi)：服務(wù)P.7請仔細(xì)閱讀本報(bào)告末頁聲明消費(fèi)實(shí)際增速已經(jīng)略低于疫情前3年均值（3.70%而服務(wù)消費(fèi)較疫情前3年均值（1.89%）高0.5個(gè)百分點(diǎn)。在剔除價(jià)格因素影響之后，與面對疫情和通貨膨脹的嚴(yán)峻挑戰(zhàn)，美國居民的消費(fèi)行為正在發(fā)生深刻應(yīng)對策略的調(diào)整。居民消費(fèi)作為美國整體經(jīng)濟(jì)格局的重要塑造者，這一系列的變國家庭資產(chǎn)負(fù)債表，探索消費(fèi)和需求背后的更深層次原因，更全面地解析居民消費(fèi)的真三、從家庭資產(chǎn)負(fù)債表探析美國居民消費(fèi)韌性1、疫情至今美國居民總資產(chǎn)蛋糕繼續(xù)擴(kuò)容20.13萬億美元，僅上漲了3.5萬圖表9：美國家庭資產(chǎn)、負(fù)債和凈資產(chǎn)0凈值季十億美元—資產(chǎn)季十億美元—負(fù)債季十億美元___________—————股市高歌猛進(jìn)，美股助推資產(chǎn)端財(cái)富效應(yīng)。2023年，隨著股票市場的持續(xù)升溫，標(biāo)普市的繁榮助推了居民部門資產(chǎn)規(guī)模的擴(kuò)大，2023年第二季度，股票同比拉動家庭資產(chǎn)P.8請仔細(xì)閱讀本報(bào)告末頁聲明美國:成屋銷量:季調(diào)萬套圖表10：標(biāo)準(zhǔn)普爾500指數(shù)走勢圖表11：股票對家庭資產(chǎn)貢獻(xiàn)量標(biāo)準(zhǔn)普爾標(biāo)準(zhǔn)普爾500指數(shù)日點(diǎn)2022/10/032023/02/032023/06/032023/10/035.00%0.00%-5.00%-10.00%股權(quán)和投資基金份額資產(chǎn)增速美國房屋需求旺盛，地產(chǎn)價(jià)值上漲抵消了房貸利率飆升的負(fù)面影響。緊俏的房屋需求盡管自2023年以來，抵押貸款固定利率隨加息一直呈上升趨勢，直至10圖表12：美國新建住房銷量圖表13：美國成屋庫銷比90.0080.0070.0060.0050.0040.0030.00美國:新建住房銷售月千套美國:新建住房待售月千套（右）450.00400.00400.00美國:成屋庫存量萬套86420警惕風(fēng)險(xiǎn)擴(kuò)散，房地產(chǎn)市場或?qū)⑦M(jìn)入被動去庫存。強(qiáng)勁需求下我們?nèi)匀恍枰獙撛陲L(fēng)房價(jià)出現(xiàn)回落趨勢。P.9請仔細(xì)閱讀本報(bào)告末頁聲明圖表14：美國抵押貸款利率走勢從資產(chǎn)端來看，股市、房市空前繁榮帶動家庭資產(chǎn)財(cái)富效應(yīng)，成為支撐居民需求的重截至2023年第二季度，家庭持有最多的資產(chǎn)是“股權(quán)和投資基金份額”、“房地產(chǎn)”和“保險(xiǎn)、養(yǎng)老金和標(biāo)準(zhǔn)化擔(dān)保計(jì)劃”，分別占家庭總資產(chǎn)的35.01%、28.02%和19.81%，加總累計(jì)占總資產(chǎn)的82.8季度負(fù)向消耗后，股市對家庭資產(chǎn)的負(fù)向邊際貢獻(xiàn)顯著收斂，并由負(fù)轉(zhuǎn)為正向拉動的趨極的影響，但目前已經(jīng)連續(xù)兩個(gè)季度呈現(xiàn)負(fù)向增長。P.10請仔細(xì)閱讀本報(bào)告末頁聲明圖表15：美國家庭資產(chǎn)貢獻(xiàn)率拆分房地產(chǎn)債券耐用消費(fèi)品股權(quán)和投資基金份額貨幣和存款保險(xiǎn)、養(yǎng)老金和標(biāo)準(zhǔn)化擔(dān)保計(jì)劃其他資產(chǎn)增速從負(fù)債端來看，家庭負(fù)債對高利率相對脫敏，加息高溫對居民需求的壓制有限。截至2023年第二季度，家庭主要持有的負(fù)債是長期抵押貸款和短期貸款，分別占家庭總負(fù)家庭資產(chǎn)增速2.76%，短期貸款同比拉動家的敏感性。這也意味著，盡管加息可能帶來一定程度的負(fù)擔(dān)，但這種負(fù)債結(jié)構(gòu)可以P.11請仔細(xì)閱讀本報(bào)告末頁聲明圖表16：美國家庭負(fù)債貢獻(xiàn)率拆分市政債券長期抵押貸款市政債券長期抵押貸款保險(xiǎn)、養(yǎng)老金和標(biāo)準(zhǔn)化擔(dān)保計(jì)劃其他負(fù)債增速定利率的上升對當(dāng)下購房需求產(chǎn)生了一定的壓制，但是對已形成的居民負(fù)債影響相對有圖表17：美國家庭債務(wù)余額（萬億美元）840美國:家庭債務(wù)余額:按揭貸款美國:家庭債務(wù)余額:房屋凈值信貸額度(HELOC)美國:家庭債務(wù)余額:汽車貸款美國:家庭債務(wù)余額:信用卡美國:家庭債務(wù)余額:其他美國:美國:家庭債務(wù)余額:其他余額規(guī)模最大。截至2023年第三季度，按揭貸款余額已達(dá)12.14萬億美元，占比P.12請仔細(xì)閱讀本報(bào)告末頁聲明美國:拖欠率:所有銀行:消費(fèi)貸款:信用卡%美國:家庭債務(wù)余額:合計(jì)季萬億美元（右）美國:拖欠率:所有銀行:消費(fèi)貸款:信用卡%美國:家庭債務(wù)余額:合計(jì)季萬億美元（右）圖表18：居民部門資產(chǎn)負(fù)債率圖表19：美國家庭負(fù)債占可支配收入的比重（%）9.00%7.00%5.00%居民部門資產(chǎn)負(fù)債率1家庭負(fù)債/個(gè)人可支配收入個(gè)人利息支付/個(gè)人總支出（右）3.50%3.00%2.50%2.00%0.50%0.00%圖表20：居民部門債務(wù)余額和拖欠率圖表21：美國家庭負(fù)債占可支配收入的比重（%）3.503.002.502.000.500.008.006.004.002.000.00美國:消費(fèi)信貸總計(jì):季調(diào):當(dāng)月同比98聯(lián)邦基金目標(biāo)利率（右）876543210P.13請仔細(xì)閱讀本報(bào)告末頁聲明美國:90天以上貸款拖欠率:其他美國:30天及以上貸款拖欠率:其他費(fèi)貸款拖欠率從2022年第四季度的2.34%上升美國:90天以上貸款拖欠率:其他美國:30天及以上貸款拖欠率:其他圖表22：美國按揭貸款拖欠率（%）圖表23：美國房屋凈值信貸額度（HELOC）拖欠率（%） 美國:90天以上貸款拖欠率:按揭貸款美國:30天及以上貸款拖欠率:按揭貸款210美國:90天以上貸款拖欠率:房屋凈值信貸額度(HELOC)美國:30天及以上貸款拖欠率:房屋凈值信貸額度(HELOC)圖表24：美國汽車貸款拖欠率（%）圖表25：美國信用卡拖欠率（%）美國:90天以上貸款拖欠率:汽車貸款美國:30天及以上貸款拖欠率:汽車貸款86420美國:90天以上貸款拖欠率:信用卡美國:30天及以上貸款拖欠率:信用卡圖表26：美國學(xué)生貸款拖欠率（%）圖表27：美國其他貸款拖欠率（%）美國:90天以上貸款拖欠率:學(xué)生貸款美國:30天及以上貸款拖欠率:學(xué)生貸款2020/12/12021/12/12022/12/1P.14請仔細(xì)閱讀本報(bào)告末頁聲明4、美國家庭超額儲蓄為消費(fèi)需求提供強(qiáng)有力支撐疫情對美國家庭的儲蓄習(xí)慣產(chǎn)生了深遠(yuǎn)影響。家庭儲蓄率已低于歷史平均水平。具體的17.8萬億美元。高利率下，儲蓄存款反而更多流向流動性更大的貨幣基金。截至圖表28：美國家庭儲蓄60,00050,00040,00030,00020,0000美國:個(gè)人儲蓄存款總額:季調(diào):折年數(shù):億億美元趨勢值圖表29：美國家庭現(xiàn)金儲備（億美元）0支票存款和通貨貨幣市場基金0P.15請仔細(xì)閱讀本報(bào)告末頁聲明圖表30：RSMUS預(yù)測的超額儲蓄數(shù)據(jù)圖表31：超額儲蓄流量和存量測算（億美元）20,000.0015,000.0010,000.00 0.00 -5,000.000.00-1,000.00-2,000.00以當(dāng)前的勞動力市場和工資增速水平，美國通脹韌性壓力仍存。美國勞動參與率持續(xù)增加至3.9%。盡管薪資增速略有放緩，但仍然呈上升趨勢，而通脹壓力也隨之呈螺旋美元，平均時(shí)薪同比增速從4.8%下降至4.1%。P.16請仔細(xì)閱讀本報(bào)告末頁聲明圖表32：美國失業(yè)率與職位空缺率（%）圖表33：美國非農(nóng)平均時(shí)薪8.006.004.002.000.00美國:失業(yè)率:16歲及以上:季調(diào):當(dāng)月值美國:職位空缺率:非農(nóng)部門:季調(diào):當(dāng)月值美國:平均時(shí)薪:非農(nóng)就業(yè)員工:私營企業(yè):季調(diào):當(dāng)月值美元40.0035.0030.0025.0020.005.000.009.008.007.006.005.004.003.002.001.000.00四、美國經(jīng)濟(jì)軟著陸可能性提供支撐。從美國居民端資產(chǎn)負(fù)債表來看，股另一方面，家庭儲蓄偏好的降低使美國居民更加傾向于當(dāng)下消費(fèi)、減少儲蓄，使得消費(fèi)大量的超額儲蓄為美國居民消費(fèi)提供了軟著陸的安全墊。當(dāng)前美國居民超額儲蓄消耗勞動力市場供需錯(cuò)配，就業(yè)薪資強(qiáng)勢增長。以當(dāng)前的勞動力市場和工資增速水平，美國通脹韌性壓力仍存。居高不下的工資增速和緊張的勞動力市場為消費(fèi)下發(fā)依賴借貸支持。隨著貨幣政策效果逐漸體現(xiàn)，透支未來消費(fèi)需求有可能P.17