公司理財?shù)谖逭逻M修班課件

第六章財務(wù)管理專題2023/10/261茅寧《公司理財》第六章第一節(jié) 股利政策第二節(jié) 創(chuàng)造價值的管理第一節(jié) 股利政策2023/10/262茅寧《公司理財》第六章一、股利理論概述二、股利決策一、股利理論概述2023/10/263茅寧《公司理財》第六章股利政策：以現(xiàn)金形式付給股東的收益比率1、不相關(guān)理論(Irrelevanttheory)2023/10/264茅寧《公司理財》第六章公司的股利政策與公司股票的價值無關(guān)決策意義公司不必將制訂股利政策作為其重要決策股利決策只是融資決策的一項任務(wù)（剩余）例——日本公司盛行“零股利政策”危害——管理層盡可能壓低股利，并用來滿足個人私利MM不相關(guān)定理2023/10/265茅寧《公司理財》第六章公司價值只取決于其盈利能力和經(jīng)營風(fēng)險，與公司的分配政策無關(guān)基本假設(shè)——完備市場無所得稅（公司稅和個人稅）不存在股票交易成本和發(fā)行費用財務(wù)杠桿對資本成本的影響可略投資政策給定不變2、相關(guān)理論2023/10/266茅寧《公司理財》第六章股利政策的選擇影響公司股票的價值，原因在于資本市場存在缺陷不對稱稅負不對稱信息交易成本1）鳥論（心理因素論）2023/10/267茅寧《公司理財》第六章股利政策將影響股東的期望收益率股東對D和g兩者的看法不同，即后者（林中鳥）的不確定性大于前者（手中鳥）結(jié)論——增加現(xiàn)期股利的發(fā)放有助于提高股票價值2）稅收偏好理論2023/10/268茅寧《公司理財》第六章個人投資者偏好于低股利支付：股利適用稅率高于資本增益稅率

投資者可以控制資本增益稅交納的時間（收益遞延）機構(gòu)投資者偏好相反，即愿意高股利支付股利發(fā)放會降低公司價值3） 信息內(nèi)涵（信號傳遞）2023/10/269茅寧《公司理財》第六章股利變化（特別是非預(yù)期變化）反映內(nèi)部信息正面信號：增加說明前景看好負面信號：增加說明風(fēng)光不再決策意義：一般不輕易改變股利政策支付最低限度的股利維持穩(wěn)定的股利支付率和股利使股利的變化具有規(guī)律性避免削減股利clie2023/10/2610茅寧《公司理財》第六章4

）追隨者效應(yīng)（effect）

公司的特定股利政策對特定的群體有利，或者說受到特定群體的擁護公司應(yīng)設(shè)計反映投資者偏好的股利政策二、股利決策2023/10/2611茅寧《公司理財》第六章1、問題2023/10/2612茅寧《公司理財》第六章如何在支付股利和將收益再投資之間做出選擇？當確有機會需要資金時，是以犧牲股利支付的方式，還是通過增加財務(wù)杠桿的方式？在制定股利政策時，稅收因素應(yīng)當賦予多大的權(quán)重？問題（續(xù)）2023/10/2613茅寧《公司理財》第六章股利政策應(yīng)當在多大程度上受市場和股東偏好的影響？股利支付的形式如何選擇？直接發(fā)放現(xiàn)金股票回購關(guān)于美國公司股利的實證分析2023/10/2614茅寧《公司理財》第六章股利隨收益的變化而變化，且明顯滯后股利是剛性的，不變的公司居多股利的變動比收益變動平滑股利政策隨公司生命周期的變動而變動股利穩(wěn)定性的作用2023/10/2615茅寧《公司理財》第六章當公司收益下降時不減股利可傳遞管理層的看法（未來看好），從而影響投資者的預(yù)期滿足投資者（特別是機構(gòu)投資者需求）2、基本形式2023/10/2616茅寧《公司理財》第六章有規(guī)律的股利發(fā)放（

regular

rule

）：在一定階段中保持每股股利額不變。等盈利充分提高后，再提高發(fā)放額固定股利加紅利固定股利支付比率剩余政策：先將盈余用于最優(yōu)資本預(yù)算所需的資金，剩余部分再發(fā)放紅利3、影響因素2023/10/2617茅寧《公司理財》第六章約束法律約束：無損資本原則；盈利原則；償債能力原則契約要求：債券合同現(xiàn)金約束：財務(wù)流動性投資機會——公司資金需求公司成長性，行業(yè)之間存在差別收益的穩(wěn)定性影響因素（續(xù)）2023/10/2618茅寧《公司理財》第六章外部融資能力：發(fā)售新股可能性與成本；舉債能力；控制權(quán)問題市場預(yù)期（信號作用）：股利政策變動可能產(chǎn)生的不利影響股東結(jié)構(gòu)特征：看法公司控制：防止敵意收購時，通過發(fā)放股利來取悅股東例：佛照現(xiàn)象2023/10/2619茅寧《公司理財》第六章佛山照明上市6年累計發(fā)放現(xiàn)金紅利7.06億元，超過其在市場上發(fā)股籌資近1億元公司股票市價在10多元左右身處傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)的佛照能夠長期保持高派現(xiàn)比例令人嘆服，但市場對此評價不高也是不爭的事實影響中國上市公司股利政策的因素2023/10/2620茅寧《公司理財》第六章公司所處的行業(yè)東方電子、清華同方、中信國安等都是送股高手佛山照明、五糧液、康佳等則大比例送現(xiàn)金公司的股權(quán)結(jié)構(gòu)配股多的公司大多是單一股權(quán)結(jié)構(gòu)佛照、康佳、科龍等都是兼有內(nèi)外資股的股權(quán)結(jié)構(gòu)正面的考慮2023/10/2621茅寧《公司理財》第六章經(jīng)濟實力的表現(xiàn)股本結(jié)構(gòu)的特點：對B股及非流通股股東負責(zé)超前性：現(xiàn)金分紅將日益成為股票投資價值的衡量標準負面的考慮（派現(xiàn)的尷尬）2023/10/2622茅寧《公司理財》第六章市場不認可。追捧的是高送配的高成長股和有重組題材的ST股是否符合股東財富最大化的目標應(yīng)充分考慮資金的利用效率和再投資的風(fēng)險水平資本經(jīng)營也許對股東的持續(xù)回報提供更好保障問題2023/10/2623茅寧《公司理財》第六章是佛照管理層需要反思，還是市場需要反思？股利政策直接影響市場定位現(xiàn)金分紅為主的公司多屬于低市盈率中國股市的特殊性是一個重資本利得、輕當期收益的市場是一個缺乏理性機構(gòu)投資者的散戶市場中國股市的數(shù)據(jù)2023/10/2624茅寧《公司理財》第六章2000年7月平均市盈率近60倍：滬市58.21；深市57.89利潤是公司的收益，不是投資者的收益99年分配A股現(xiàn)金為24億，每股0.028元，稅后為0.022元。7月平均股價14.4元，收益率

0.16%，倒數(shù)為635，高出PE10倍香港：PE13.97，收益率2.34%金融工具是投資者為獲得收益而轉(zhuǎn)讓資金使用權(quán)而產(chǎn)生的，不是博彩的籌碼第二節(jié) 創(chuàng)造價值的管理一、價值創(chuàng)造的度量二、價值創(chuàng)造的管理返回首頁2023/10/2625茅寧《公司理財》第六章一、價值創(chuàng)造的度量2023/10/2626茅寧《公司理財》第六章１、附加市場價值（MVA）2023/10/2627茅寧《公司理財》第六章MVA（Market

Value

Added）：公司總資本的市場價值與股東和債權(quán)人投資于公司的資本數(shù)量之差MVA=資本市場價值–占用資本MVA反映某一時點價值創(chuàng)造或損害一段時期內(nèi)MVA的變化反映該時期價值創(chuàng)造或損害最大價值創(chuàng)造者（96年,10億）2023/10/2628茅寧《公司理財》第六章MVICMVACoca-Cola135.710.8124.9GE175.553.6121.9Microsoft95.75.790.0Intel104.017.586.5Merck100.422.278.2最大價值損害者（96年，10億）2023/10/2629茅寧《公司理財》第六章MVICMVAGM62.282.9-20.7RJR

Nabisco23.035.0-12.0Ford46.458.3-11.9Digital

Equipment8.112.0-3.9Kmart12.714.9-2.22000年最大的價值創(chuàng)造公司公司20001999MVA(10億)EVA(億)GE1250235Microsoft2138958Cisco333782Intel4528247Pfizer521261202023/10/2630茅寧《公司理財》第六章2000年最大的價值破壞公司公司20001999MVA(億)EVA(億)AT&T100025-344-64First

Union999998-131-14Kmart995990-68-6J.

C.Penney993987-59-3Xerox992269-45-32023/10/2631茅寧《公司理財》第六章MVA的獲得2023/10/2632茅寧《公司理財》第六章資本市場價值MV：市場價值或內(nèi)在估計占用資本IC：根據(jù)管理資產(chǎn)負債表做必要調(diào)整（會計扭曲）壞帳準備商譽攤提R&D費用EBIT也應(yīng)做相應(yīng)調(diào)整說明2023/10/2633茅寧《公司理財》第六章管理的目標是MVA最大，而不是MV最大（不僅考慮創(chuàng)造的價值，而且考慮占用的資本）采納NPV>0的項目意味MVA的增加２、附加經(jīng)濟價值（EVA）2023/10/2634茅寧《公司理財》第六章EVA（Economic

Value

Added)又稱為經(jīng)濟利潤EVA=NOPAT

–WACC*投資資本=(ROIC-WACC)投資資本其中NOPAT=EBIAT=EBIT

(1-t)價值創(chuàng)造的前提：回報率差ROIC-WACC為正3、EVA與MVA2023/10/2635茅寧《公司理財》第六章EVA反映公司每年的經(jīng)營業(yè)績MVA是未來各年EVA的現(xiàn)值之和對于固定的年凈現(xiàn)金流的增長率g MVA=(ROIC-WACC)*IC/(WACC-g)因此MVA=EVA/(WACC-g)三、價值創(chuàng)造的管理2023/10/2636茅寧《公司理財》第六章1、企業(yè)價值增長的戰(zhàn)略選擇2023/10/2637茅寧《公司理財》第六章經(jīng)營戰(zhàn)略

(Operational

Strategies)

：資本結(jié)構(gòu)不變的前提下，依靠自己的力量，通過內(nèi)部資源整合，如何有效管理企業(yè)和保持營運的高效率，培育和鞏固核心能力交易戰(zhàn)略(Transactional

Strategies):如何對企業(yè)進行有效定位，通過吸收外部資源，設(shè)計最優(yōu)的資本結(jié)構(gòu)，以吸納和發(fā)展新的核

心能力內(nèi)部性經(jīng)營戰(zhàn)略2023/10/2638茅寧《公司理財》第六章前提：未來環(huán)境變化對企業(yè)的影響是積極或確定的途徑：控制生產(chǎn)成本、提高運作效率、調(diào)整組織形式、拓展新市場、開發(fā)新產(chǎn)品、提高管理能力、技術(shù)革新特點：內(nèi)部增長，在原有的資產(chǎn)與資本結(jié)構(gòu)基礎(chǔ)上改變價值驅(qū)動因素，企業(yè)風(fēng)險不變外部性交易戰(zhàn)略2023/10/2639茅寧《公司理財》第六章前提：未來環(huán)境變化對企業(yè)和影響是消極或不確定的途徑：吸收外來資本、組建合營企業(yè)、戰(zhàn)略聯(lián)盟、購并特點：依賴于新的外部資源2、價值創(chuàng)造的驅(qū)動因素2023/10/2640茅寧《公司理財》第六章決定價值創(chuàng)造的根本因素：MVA=(ROIC-WACC)*IC/(

WACC-g)經(jīng)營獲利能力ROIC

=

EBIT(1-t)/IC資本成本W(wǎng)ACC增長能力g價值驅(qū)動因素（按財務(wù)活動分）2023/10/2641茅寧《公司理財》第六章經(jīng)營因素：影響公司獲利能力與水平，如產(chǎn)品價格、產(chǎn)品結(jié)構(gòu)、經(jīng)營效率投資因素：影響公司投資規(guī)模與效率，如資本支出、生產(chǎn)能力利用率融資因素：影響公司資本成本，如資信、債務(wù)評級、資本結(jié)構(gòu)結(jié)論2023/10/2642茅寧《公司理財》第六章回報率差（Return

Spread)=ROIC-WACC正的回報率差創(chuàng)造價值，負的回報率差損害價值單純的增長并不一定創(chuàng)造價值，只有回報率差為正時，增長才有意義因此，管理的目標不是預(yù)期的回報率最大，而是預(yù)期的回報率差最大影響預(yù)期ROIC的因素分解2023/10/2643茅寧《公司理財》第六章ROIC=(EBIT/S)*(S/IC)(1-t)提高營業(yè)利潤率（EBIT/S）：單位銷售實現(xiàn)的經(jīng)營利潤最大加速資本周轉(zhuǎn)（S/IC）:用最少的資本占用實現(xiàn)最大的銷售（加速收款、減少存貨、有效使用固定資產(chǎn)）稅收效應(yīng)：(1-t)營業(yè)利潤率資本周轉(zhuǎn)率稅收效應(yīng)ROIC稅后負債成本權(quán)益資本成本負債資金比重權(quán)益資金比重WACC回報率差MVA:正回報率差高增長率增長率g競爭優(yōu)勢市場結(jié)構(gòu)經(jīng)濟政治環(huán)境023/10/26244茅寧《公司理財》第六章KWW公司案例公司96年業(yè)績平平，銷售及利潤的增長均為5%左右，而競爭者增長率為10%聘用B先生作為總經(jīng)理，其目標要使銷售增長10%（見表）股東投資類似企業(yè)的預(yù)期報酬率為20%問題：如何評價其計劃2023/10/2645茅寧《公司理財》第六章管理資產(chǎn)負債表（單位：萬元）96實際97預(yù)計96實際97預(yù)計投入資本占用資本現(xiàn)金10060短期債務(wù)200300WCR600780長期債務(wù)300300凈固定資產(chǎn)300360所有者權(quán)益500600合計2023/10/2610001200茅寧《公合計司理財》第六章1000120046利潤表（單位：萬元）96實際97預(yù)計銷售收入20002200減營業(yè)費用(1780)(1920)減折舊(20)(50)息稅前收益(EBIT)200230減利息費用(10%)(50)(60)稅前收益(EBT)150170減所得稅(t=40%)(60)(68)凈利潤2023/10/26

茅寧《公司90理財》第六章10247業(yè)績比較分析指標96實際97預(yù)計競爭者銷售增長率(%)5109凈利潤增長率(%)513.310營業(yè)費用增長率(%)67.98.8投入資本增長率(%)82010WCR增長率(%)83025短期債務(wù)/WCR(%)33.338.525ROIC(%)2023/10/26

茅寧《12.2公司理財》第六章12.51448業(yè)績評價2023/10/2649茅寧《公司理財》第六章預(yù)計的銷售增長率(10%)和凈利潤增長率(13.3%)均超過了上年度和競爭者營業(yè)費用增長率低于銷售增長率不能創(chuàng)造價值，因為WACC=0.5*10%(1-40%)+0.5*20%=13%

>ROICEVA=(ROIC-WACC)*平均投入資本=(12.5%-13%)1100=-5萬元原因——過多使用營運資本2023/10/2650茅寧《公司理財》第六章投資資本增加了20%，遠高于上年度(8%)及競爭對手(10%)投資資本的迅速增加源于WCR的迅速增加(30%)，從而導(dǎo)致流動性的惡化短期債務(wù)/WCR增加現(xiàn)金減少40%，短期債務(wù)增加50%經(jīng)營獲利能力只微增0.3個百分點(12.2%至12.5%)，低于競爭者(14%)3、強調(diào)價值創(chuàng)造的意義2023/10/2651茅寧《公司理財》第六章管理的目標在于創(chuàng)造價值，而不是收益增長更注重費用、特別是資本成本的控制更有效地使用公司資產(chǎn)獲得更高的投資資本回報率價值管理者的思路2023/10/2652茅寧《公司理財》第六章我們籌集資本集中運作，通過銷售獲得經(jīng)營利潤；然后我們支付資本的成本，差額歸入股東的錢袋——R.Goizuta（可口可樂公司前總裁）EVA=凈經(jīng)營稅后利潤-產(chǎn)生利潤所用資本成本以價值為基礎(chǔ)的管理方法2023/10/2653茅寧《公司理財》第六章將創(chuàng)造價值納入計劃制訂立足于價值的指標和績效尺度按價值取酬（薪酬制度）評估戰(zhàn)略性投資的價值與投資者和分析家進行更多的交流重塑財務(wù)經(jīng)理的職能4、財務(wù)戰(zhàn)略矩陣2023/10/2654茅寧《公司理財》第六章公司具有多個業(yè)務(wù)單元縱軸——回報率差（ROIC-WACC）：反映特定業(yè)務(wù)單元創(chuàng)造價值能力回報差為正，創(chuàng)造價值；為負，損害價值橫軸——增長率差（銷售增長率-可維持增長率）：反映特定業(yè)務(wù)單元提供現(xiàn)金能力增長率差為正，現(xiàn)金短缺；為負，現(xiàn)金剩余<0(現(xiàn)金剩余)<0(損害價值)>0(創(chuàng)造價值)>0(現(xiàn)金短缺)回報率差增長率差嘗試徹底的重組或簡單地出售業(yè)務(wù)減少股利發(fā)放籌集資金：發(fā)行股票、借款降低銷售增長率到可支持水平使用剩余現(xiàn)金加速增長—新投資分配剩余現(xiàn)金：—支付股利—回購股份分配部分現(xiàn)金，其余用于提高獲利能力—提高資產(chǎn)管理效率—增加營業(yè)利潤率55優(yōu)化資本結(jié)構(gòu)，減少WACC上述20活23/動10/2無6

效，出售業(yè)務(wù)茅寧《公司理財》第六章AI公司財務(wù)戰(zhàn)略矩陣（續(xù)1）運輸餐館飲料食品留存比率50607540可持續(xù)增長率61296ROIC-WACC-2+3-1+2G-SGR+2+3-2-2結(jié)論IV象限I象限III象限II象限2023/10/2656茅寧《公司理財》第六章AI公司財務(wù)戰(zhàn)略矩陣（續(xù)2）2023/10/2657茅寧《公司理財》第六章運輸公司：損害價值、現(xiàn)金短缺餐飲公司：創(chuàng)造價值、現(xiàn)金短缺飲料公司：損害價值、現(xiàn)金多余食品公司：創(chuàng)造價值、現(xiàn)金多余討論題2023/10/2658茅寧《公司理財》第六章試運用所學(xué)理論,結(jié)合對本公司所處行業(yè)市場結(jié)構(gòu)的分析,提出本公司創(chuàng)造價值的可能途徑（二）案例分析：2023/10/2659茅寧《公司理財》第六章揭開長虹利潤的面紗1、問題的提出2023/10/2660茅寧《公司理財》第六章四川長虹是備受國人矚目和尊重的一家上市公司自上市起截至2000年12月中旬銷售收入突破800億元主要產(chǎn)品彩電的銷售量已達4500萬臺，即每6個中國家庭中就有1個家庭擁有長虹彩電2000年底資產(chǎn)總額超過160億元，股東權(quán)益總額超過了130億元自1992年以來的8年間凈利潤累計已近100億元無論是業(yè)務(wù)擴張的規(guī)模，還是會計利潤表現(xiàn)，給大家講述的都是一個成功的故事基于不同立場的分析2023/10/2661茅寧《公司理財》第六章利潤語言會計報表上看，長虹公司自上市以來每年都在盈利1997年，達到了26億的高峰1998年驟跌至20億元1999年更是跳水式暴跌到了5億元2000財年，滑落至不到3億元的水平價值語言從1998年開始，經(jīng)濟利潤（EVA值）變成了負數(shù)，即公司業(yè)務(wù)經(jīng)營中所產(chǎn)生的利潤，已經(jīng)無法彌補投入資本所要求的預(yù)期最低回報，該公司的股東財富已經(jīng)開始遭到毀損了其后的1999年和2000兩個財年，這一負值進一步擴大到了8．4億元和15．62億元原因：回報率下滑2023/10/2662茅寧《公司理財》第六章從公開披露的財務(wù)數(shù)據(jù)看，長虹公司的資本回報率呈逐年遞減之勢，從1992年的25％一步步降低到了2000年的2％資本成本率基本保持穩(wěn)定，大約在9％到14％之間資本回報率與資本成本率之間的差額從1992年的15％降到了2000年的－12％差額由正到負的轉(zhuǎn)折點是在1998年EVA=（投資回報率-資本成本率）＊投資資本2、價值驅(qū)動因素分析2023/10/2663茅寧《公司理財》第六章長虹公司資本回報率節(jié)節(jié)下降，仿佛坐上了一架滑梯從純粹財務(wù)的觀點看，把長虹牽引上這架盈利滑梯的力量主要來自兩方面：銷售盈利狀況的惡化資本使用效率的下降資本回報率=銷售利潤率M*資本周轉(zhuǎn)率T（1）銷售利潤率分析2023/10/2664茅寧《公司理財》第六章長虹公司的銷售收入在1997年達到了157億元的頂峰，其后開始回落銷售利潤率在1998年前一直維持在13％－15％之間，而到1999年和2000年卻分別降到了4％和2％的水平2000年長虹的銷售收入是108．6億元，1992年為

17．45億元，絕對量上比增加了4倍凈利潤增長卻很緩慢，從1992年的1．9億元增至2000年的2．7億元2000年長虹每元銷售收入的盈利能力與1992年相比大大下降了盈利能力下降的三大原因2023/10/2665茅寧《公司理財》第六章對市場環(huán)境變化的判斷失誤率先投入開發(fā)農(nóng)村市場，但啟而不動，收效甚微，同時也延緩了開發(fā)城市高端市場和海外市場的時機沒有建立獨立的全國營銷體系，而是大戶政策依靠和鄭百文式的地方流通勢力的結(jié)盟，鄭百文出事后建立自己的分銷渠道和網(wǎng)絡(luò)，使管理和銷售成本節(jié)節(jié)攀升，從銷售收入的3％－4％上升到了12％大戶政策造成應(yīng)收賬款和庫存猛增產(chǎn)品結(jié)構(gòu)單一、缺少更新?lián)Q代在主要市場飽和的情況下，推行以規(guī)模而非品種取勝的策略規(guī)模擴張并不能提高有效需求，反而加大了庫存規(guī)模擴張后管理卻沒有跟上，導(dǎo)致成本增加，規(guī)模經(jīng)濟逐步轉(zhuǎn)變成規(guī)模不經(jīng)濟，從1992到2000年，長虹的生產(chǎn)成本已經(jīng)從占銷售收入的70％上升到了85％（2）資本周轉(zhuǎn)率分析2023/10/2666茅寧《公司理財》第六章資本周轉(zhuǎn)率（銷售收入除以資本的比例）從1992年的1．78劇降到了2000年的0．84，降了一多半。2000年的銷售收入是1992年的6．22倍資本投入規(guī)模上升的速度遠遠超過了銷售收入的增速2000年的資本投入規(guī)模（129．7億）竟然是1992年（9．8億）的13倍存貨從1992年的5億元激增到2000年的60億元，增長了11倍應(yīng)收賬款從4億增長到28億元，增長了6倍上述投資非但不能給企業(yè)產(chǎn)生利潤，反而還要為它不斷地支付資金成本資本周轉(zhuǎn)率下降的兩大原因2023/10/2667茅寧《公司理財》第六章規(guī)模為王而不是效率為王在規(guī)模優(yōu)先和效率優(yōu)先這兩個選項之間，更鐘情于前者，重點放在了銷售收入的增長和資本規(guī)模的擴大上，而未能對資本的利用效率予以關(guān)注投資思路以自我發(fā)展為主，忽視合作注重公司內(nèi)部生產(chǎn)能力的自我配套，從彩電主要關(guān)鍵部件的生產(chǎn)到物流運輸都集中在一個公司內(nèi)部，雖然便于控制質(zhì)量和降低成本，但是運作效率會受影響紅太陽一號工程2023/10/2668茅寧《公司理財》第六章1997年以后彩電行業(yè)開始走向衰退時，繼續(xù)擴張生產(chǎn)規(guī)模。1997年，長虹募集資金22．9億元，其中15億投向了“紅太陽一號”工程，預(yù)計投資完成后，1999年產(chǎn)量將達到1000萬臺，成為世界第三大彩電生產(chǎn)基地如此龐大的生產(chǎn)能力最終卻有很大部分閑置公司1998年的庫存比1997年增加了一倍，達到77億元，其中庫存商品從近23億增加到1998年的近68億。2000年，它的銷售額為88億元，估計銷量大約在600萬到

800萬臺之間，即使按照最樂觀的估計，也有大約200

萬臺的產(chǎn)能處于閑置狀態(tài)產(chǎn)能閑置當初投入的資本由于已經(jīng)固化，仍然是必須承擔(dān)成本的3、資本結(jié)構(gòu)的問題2023/10/2669茅寧《公司理財》第六章奢侈的資本結(jié)構(gòu)最高的負債率為57．28％1994年至2000年平均資產(chǎn)負債率為40．9％最低時2000年為21％負債中長期負債借款的比例很小，各年的長期負債未超過總負債的1％在1995年、1997年和1999年三次通過配股的方式融資，共募集資金44億元。以權(quán)益資本直接融資為主要方式，很少或幾乎不采用財務(wù)杠桿理性的做法：降低融資成本2023/10/2670茅寧《公司理財》第六章企業(yè)由于隨時面臨著來自股東的盈利壓力，往往會非常注意把自己的資本結(jié)構(gòu)保持在一個最優(yōu)的狀態(tài)，以便在保證資金調(diào)動機動性的前提下把籌資成本降到最低最經(jīng)濟的做法是盡可能多地選擇舉債而不是募股，因為債務(wù)資本具有可以抵稅和優(yōu)先償還的優(yōu)點，成本往往要比股東權(quán)益資本成本低得多商業(yè)銀行貸款利率很低，舉債成本相對非常低廉長虹作為業(yè)界有影響的企業(yè)，在商業(yè)銀行是可以得到比較高的信用，建設(shè)銀行四川分行就已經(jīng)給了長虹26億元的綜合授信額度2000年，長虹賬面的貨幣資金為15億，短期投資11．35億，其資金非常充裕深層次的原因2023/10/2671茅寧《公司理財》第六章在資金的使用上作風(fēng)是頗為豪放的，這其實也是企業(yè)重規(guī)模輕利潤的經(jīng)營風(fēng)格使然觀念的錯誤：股東的資金是免費的股市中過量的資本供給起到了推波助瀾的作用或許正是過量的資本供給，把長虹最終推向了今天的困境4、結(jié)論與啟示2023/10/2672茅寧《公司理財》第六章在中國股市上，權(quán)益資本成本的觀念非常淡薄，因為大多數(shù)人都認為，股東的錢是白拿的，是根本不需要償還的，因此也就更談不上什么資本成本了過量供給的資本不但把資本的價格推低到了一個可笑的程度，也使得股東價值對上市企業(yè)的約束力被削弱到了可悲的程度當股東價值這一成熟資本市場的金科玉律被當作了一門外國語、甚至是一種不切實際的奇談怪論時，經(jīng)濟上反常的東西就變成“正常的”與“合理的”了既然連很多資質(zhì)遠不及長虹的企業(yè)都能夠在股市上輕

而易舉地圈走大量的資金，在這種情況下，收縮股本、擴大負債就顯得不僅僅是荒謬了啟示之一2023/10/2673茅寧《公司理財》第六章如果上述看法成為了企業(yè)經(jīng)營決策的邏輯基點，很可能就會導(dǎo)致這樣一種后果，即充足的資本

供給不是催生了企業(yè)的健康成長，而是加快了