金融學(xué)基礎(chǔ)-金融市場與金融中介

第2篇金融市場與金融中介

1.金融市場概述1金融市場是集中和分配借貸資金的要素市場，通過金融資產(chǎn)交易在全社會范圍內(nèi)實現(xiàn)實物資源的配置廣義金融市場包括銀行以及非銀行金融機構(gòu)的借貸；包括企業(yè)發(fā)行債券、股票融資和投資人的債券、股票投資；包括通過租賃、信托、保險等種種途徑所進行的資金的集中與分配……狹義的理解將金融市場只限定在有價證券[股票、債券等]的交易上2金融市場交易對象－金融資產(chǎn)在金融市場上，人們通過買賣金融資產(chǎn)，實現(xiàn)著資金從盈余部門向赤字部門的轉(zhuǎn)移也稱金融工具或金融產(chǎn)品價值大小由其可能給所有者帶來的未來收入的數(shù)量決定3金融資產(chǎn)特征貨幣性或流動性貨幣性指其可以用作貨幣，或者容易轉(zhuǎn)換成貨幣行使交易媒介或支付手段[變現(xiàn)]的功能流動性指迅速變現(xiàn)而不致遭受損失的能力，通常以金融資產(chǎn)交易的買賣差價以及市場活躍程度等來衡量金融資產(chǎn)通常有償還期限，是計算收益率的重要因素兩種極端情況：零到期日和無限長的到期日4收益性持有金融資產(chǎn)意味著擁有對未來收益的要求權(quán)，以收益率來衡量風(fēng)險性指購買金融資產(chǎn)的本金有可能遭受損失主要有信用風(fēng)險和市場風(fēng)險金融風(fēng)險通常還包括法律風(fēng)險、流動性風(fēng)險和操作風(fēng)險等5金融市場的功能通過組織金融資產(chǎn)的交易，可以發(fā)揮多方面的功能調(diào)劑資金余缺，實現(xiàn)資源配置實現(xiàn)風(fēng)險分散和風(fēng)險轉(zhuǎn)移確定價格，發(fā)現(xiàn)金融資產(chǎn)的內(nèi)在價值6金融市場運作流程三類市場參與者最終投資者最終籌資者中介機構(gòu)兩種融資活動直接金融間接金融7

直接金融

間接金融盈余單位赤字單位直接融資工具直接融資工具貨幣資金貨幣資金貨幣資金貨幣資金間接融資工具間接融資工具8金融市場分類根據(jù)交易期限，分為貨幣市場和資本市場根據(jù)交割期限，分為現(xiàn)貨市場和期貨市場根據(jù)金融資產(chǎn)品種，分為信貸市場、債券市場、股票市場、保險市場、外匯市場等9貨幣市場票據(jù)和貼現(xiàn)市場商業(yè)票據(jù)分為真實票據(jù)和融通票據(jù)；銀行承兌可降低風(fēng)險貼現(xiàn)融資國庫券市場可轉(zhuǎn)讓大額存單市場回購市場正回購交易/逆回購交易銀行同業(yè)間拆借市場10資本市場股票市場交易所交易/場外交易債券市場政府債券與公司債券初級市場和二級市場初級市場實現(xiàn)融資；二級市場實現(xiàn)金融資產(chǎn)流動性初級市場與二級市場緊密地相互依存11衍生工具市場基礎(chǔ)性金融資產(chǎn)和衍生金融工具衍生工具迅速發(fā)展規(guī)避和管理金融風(fēng)險的需要金融理論發(fā)展[期權(quán)定價公式問世]的推動四種主要衍生工具遠期/期貨/期權(quán)/互換12Forwards交易雙方在未來某一日期按約定價格買賣約定數(shù)量相關(guān)資產(chǎn)的合約有貨幣遠期和利率遠期特點以柜臺交易為主，合約內(nèi)容由雙方談判定制套期保值(hedging)：規(guī)避風(fēng)險的同時也放棄了未來收益的可能性到期交割，不能提前終止，存在違約風(fēng)險合約雙方的潛在收益或損失都可能“無限大”13Futures在交易所內(nèi)交易的、標(biāo)準(zhǔn)化了的遠期合約期貨交易規(guī)模大，規(guī)范化，便于管理克服了遠期交易缺乏流動性的不足實行保證金制度，允許杠桿交易通過逐日結(jié)算制度解決違約問題存在大量投機交易投機活動使期貨價格成為現(xiàn)貨價格變動的指示牌為套期保值者提供交易對手，增強市場流動性14Options賦予合約購買者一項選擇權(quán)力，允許其在有效期內(nèi)按約定價格買入或者賣出約定數(shù)量的基礎(chǔ)性金融工具為取得這種或有(contingent)要求權(quán)，期權(quán)購買方需支付一定費用，稱為期權(quán)費(premium)分為看漲期權(quán)和看跌期權(quán)(calls&puts)理想的避險工具＋理想的投機手段使買方可以將風(fēng)險鎖定在一定范圍之內(nèi)為賣方在正確預(yù)測基礎(chǔ)上實現(xiàn)穩(wěn)定收入15看漲期權(quán)收益曲線O收益損失到期日市場價格執(zhí)行價格多頭空頭期權(quán)費期權(quán)費ABDC16看跌期權(quán)收益曲線O收益損失到期日市場價格執(zhí)行價格多頭空頭期權(quán)費期權(quán)費ABDC17Swaps交易雙方在有效期內(nèi)以事先確定的名義本金為依據(jù)，按一定間隔相互掉換約定現(xiàn)金流合約簽定時并不立即支付貨幣，且合約本身不為任何一方提供新的資金，實際上雙方相互只支付差額有利率掉期和貨幣掉期相當(dāng)于雙方簽定了一系列遠期合約18舉例：利率互換名義本金100萬10年互換合約A銀行B公司固定利率7%1年期國債利率＋1%19衍生金融工具是雙刃劍促進經(jīng)濟和金融發(fā)展以衍生工具管理金融風(fēng)險不僅靈活方便，針對性強，而且交易成本低廉提高市場的流動性，強化價值發(fā)現(xiàn)功能可能危害金融市場和經(jīng)濟運行杠桿交易為投機活動提供便利條件，醞釀了巨大的市場沖擊力量以預(yù)期為基礎(chǔ)的金融投機不確定性極高，導(dǎo)致金融風(fēng)險更加復(fù)雜，危害更大202.金融市場機制理論21證券價值評估原理目的：了解金融資產(chǎn)的內(nèi)在價值理論依據(jù)：收益資本化基本方法：現(xiàn)金流貼現(xiàn)法估計未來現(xiàn)金流量選擇可以準(zhǔn)確反映投資風(fēng)險的貼現(xiàn)率根據(jù)投資期限進行貼現(xiàn)22債券價值評估到期一次性還本付息定期付息，到期還本永久性債券(consols)23股票價值評估股票收益＝股利分紅＋資本利得

(dividends)(capitalgains)股利貼現(xiàn)模型(DDM)某公司預(yù)期每股收益5元，年末股票價格將達到110元。若市場平均報酬率15%，問該股票當(dāng)前價值多少？24固定股利，永久持有固定增長股利，永久持有25市盈率市盈率指股票的市場價格與每股盈利的比值股票價值估算

股票價值＝合理市盈率×預(yù)期每股盈利市盈率在相當(dāng)程度上反映股票價格與其盈利能力的偏離程度市盈率太高的股票應(yīng)賣出或不購買，太低則是投資好機會市場平均市盈率太高，可能表明泡沫積聚26有效市場假說(EMH)金融市場是否有效率，關(guān)鍵在于證券價格能否迅速、完整地反映各種市場信息資本市場效率類型弱有效：價格反映過去的和交易的信息中度有效：價格反映所有公開的信息強有效：價格反映所有公開和不公開信息27核心結(jié)論對投資者而言，要實現(xiàn)證券交易公平與公正，必須要求提高市場信息公開程度，從弱有效市場向強有效市場發(fā)展對市場運行來說，強有效市場上證券的預(yù)期收益率可以預(yù)測，加大投機難度，從而限制市場波動和市場風(fēng)險的程度282023/12/1129紐約股票市場統(tǒng)計數(shù)據(jù)FromRobertJ.Shiller.IrrationalExuberance30對EMH的質(zhì)疑經(jīng)濟主體具有完全理性嗎？損失厭惡心理“小數(shù)定律”稟賦效應(yīng)和自我強化機制經(jīng)濟主體的偏好穩(wěn)定嗎？處境效應(yīng)經(jīng)濟主體始終堅持最大化自利原則嗎？互惠利他31行為金融學(xué)的挑戰(zhàn)核心觀點現(xiàn)實生活中的經(jīng)濟行為人，是有限理性、有限控制力和有限自利的努力方向試圖在經(jīng)典的經(jīng)濟學(xué)分析框架中引入人類行為的豐富性32三個基本金融原理優(yōu)化原理每個個體（消費者）都優(yōu)化消費計劃以實現(xiàn)盡可能大的效用均衡原理市場以競爭性均衡為交易的金融資產(chǎn)定價“一價定律”(lawofoneprice)無套利原理高風(fēng)險高預(yù)期收益，低風(fēng)險低預(yù)期收益33金融市場上的風(fēng)險金融風(fēng)險(risk)包括市場風(fēng)險、信用風(fēng)險、流動性風(fēng)險、操作風(fēng)險、法律風(fēng)險和政策風(fēng)險等道德風(fēng)險(moralhazard)信息經(jīng)濟學(xué)研究成果道德風(fēng)險與逆向選擇(adverseselection)34金融學(xué)經(jīng)驗命題－風(fēng)險厭惡公平賭局：擲硬幣正面：￥10背面：￥0報價￥5￥4￥6風(fēng)險中性風(fēng)險厭惡風(fēng)險偏好要求風(fēng)險補償實體經(jīng)濟提供投資支付風(fēng)險折扣投機賭場收取35減少風(fēng)險的方法回避預(yù)防和控制留存轉(zhuǎn)移套期保值(hedging)保險(insurance)分散化(diversifying)36投資組合理論單一資產(chǎn)的收益度量有價證券預(yù)期收益率例：某長期債券票面利率5%，預(yù)計1年后價格上漲5%，問當(dāng)年的債券預(yù)期收益率？37例：某股票收益的概率分布如下，問期望預(yù)期收益率？明天天氣出現(xiàn)概率75%25%收益結(jié)果12%8%預(yù)期收益的概率分布與期望經(jīng)濟狀況概率收益結(jié)果繁榮一般蕭條20%60%20%30%10%－10%38單一資產(chǎn)的風(fēng)險度量收益結(jié)果的不確定性即為投資活動中的風(fēng)險，以收益的標(biāo)準(zhǔn)差衡量其波動程度試分別計算前例中債券與股票的風(fēng)險水平金融資產(chǎn)的風(fēng)險－收益結(jié)構(gòu)：高風(fēng)險高收益，低風(fēng)險低收益39投資組合理論兩資產(chǎn)組合的收益度量例：如果A、B兩只股票各投一半資金，問該投資組合的預(yù)期收益率？繁榮20%一般60%蕭條20%A3010-101012.65B761071.5540兩資產(chǎn)組合的風(fēng)險度量不僅取決于每一資產(chǎn)的收益波動性，同時還取決于各資產(chǎn)收益波動之間的相關(guān)程度任意兩資產(chǎn)收益的協(xié)方差試計算前例中兩資產(chǎn)收益的協(xié)方差41兩資產(chǎn)組合的風(fēng)險度量(續(xù))組合風(fēng)險兩資產(chǎn)組合風(fēng)險可簡化為試計算前例兩資產(chǎn)組合的風(fēng)險水平42投資分散化的好處

通過組合實現(xiàn)了比低收益資產(chǎn)更高的收益，比高風(fēng)險資產(chǎn)更低的風(fēng)險43關(guān)于分散化的兩個問題問題I：為什么組合投資能降低風(fēng)險？定義相關(guān)系數(shù)相關(guān)系數(shù)與協(xié)方差在概念上等價，前者是后者的標(biāo)準(zhǔn)化結(jié)果44為什么組合投資能降低風(fēng)險？(續(xù))股票C10%30%股票D25%60%分散化第一原則：資產(chǎn)收益間的相關(guān)系數(shù)越小，投資組合降低風(fēng)險的效果越好45關(guān)于分散化的兩個問題問題II：擴大組合能否徹底消滅風(fēng)險？分散化第二原則：投資分散化無法消除市場上的系統(tǒng)風(fēng)險46有效組合樸素分散化(na?vediversification)和馬柯維茨(Markowitz)分散化無效組合(inefficientportfolio)和有效組合(efficientportfolio)有效組合的風(fēng)險－收益結(jié)構(gòu)特征在既定風(fēng)險水平下追求最高收益，或者，于既定收益水平下將風(fēng)險降至最低47有效組合和最佳組合EE′從不同投資者的最佳組合來看，高風(fēng)險－高收益的金融基本原理重新得到了驗證48資本資產(chǎn)定價模型(CAPM)資本市場理論的基本假設(shè)完全競爭市場，所有投資者都是價格接受者無交易成本和摩擦成本存在無風(fēng)險資產(chǎn)允許投資或借貸49推導(dǎo)資本市場線(CML) 將資金投于無風(fēng)險資產(chǎn)F和風(fēng)險資產(chǎn)組合M新組合的收益與風(fēng)險聯(lián)立方程組求解50資本市場線CML的經(jīng)濟學(xué)含義51資本資產(chǎn)定價模型(CAPM)推導(dǎo)單個風(fēng)險資產(chǎn)的收益決定風(fēng)險資產(chǎn)預(yù)期收益率的構(gòu)成套用CML的數(shù)學(xué)公式定義證券i的市場風(fēng)險溢價系數(shù)單個資產(chǎn)的定價52證券市場線(SML)對金融投資的指導(dǎo)意義53課外學(xué)習(xí)參考書目金融學(xué)(Finance)茲維·博迪，羅伯特·C·莫頓著，中國人民大學(xué)出版社，2000ZviBodie&RobertC.Merton.Prentice-Hall,Inc.2000投資管理學(xué)(InvestmentManagement)弗蘭克