資產(chǎn)評估學(xué) 課件 第6章 金融資產(chǎn)評估

第六章金融資產(chǎn)評估本章主要教學(xué)內(nèi)容1、了解金融資產(chǎn)的概念及特點（1課時）2、運用市場法評估上市債券、股票、期權(quán)等金融資產(chǎn)的價值（1課時）3、運用收益法評估非上市債券的價值（1課時）4、理解金融期權(quán)等衍生品的定價原理（1課時）1第一節(jié)金融資產(chǎn)的概念及特點一、金融資產(chǎn)的概念金融資產(chǎn)與金融工具金融資產(chǎn)是指單位或個人擁有的以金融資產(chǎn)價值形態(tài)存在的資產(chǎn)，是一種索取實物資產(chǎn)的權(quán)利，可以理解為一切可以在有組織的金融市場上進行交易、具有現(xiàn)實價格和未來估價的金融工具的總稱，亦稱金融工具或證券金融工具并不等于金融資產(chǎn)，只有對持有者而言才構(gòu)成金融資產(chǎn)企業(yè)持有的金融資產(chǎn)一般包括庫存現(xiàn)金、銀行存款、應(yīng)收賬款、應(yīng)收票據(jù)、其他應(yīng)收款項、股權(quán)投資、債權(quán)投資和衍生金融工具等2第一節(jié)金融資產(chǎn)的概念及特點二、金融資產(chǎn)的分類會計學(xué)視角的分類：根據(jù)管理者意圖將金融資產(chǎn)分為四類：①以公允價值計量且其變動計入當(dāng)期損益的金融資產(chǎn)，包括交易性金融資產(chǎn)和直接指定為以公允價值計量且其變動計入當(dāng)期損益的金融資產(chǎn)②持有至到期投資③貸款和應(yīng)收款項④可供出售金融資產(chǎn)3第一節(jié)金融資產(chǎn)的概念及特點二、金融資產(chǎn)的分類評估學(xué)視角的分類：一是按期限分類：短期金融資產(chǎn)：庫存現(xiàn)金、銀行存款、應(yīng)收賬款、應(yīng)收票據(jù)、其他應(yīng)收款項以及持有時間不超過一年的有價證券等長期金融資產(chǎn)：企業(yè)持有的、期限超過一年以上的長期有價證券投資，如股權(quán)投資、債權(quán)投資等短期金融資產(chǎn)一般歸類到第七章流動資產(chǎn)的評估，以股票、債券為代表的長期金融資產(chǎn)有時候也被歸類為長期投資資產(chǎn)4第一節(jié)金融資產(chǎn)的概念及特點二、金融資產(chǎn)的分類評估學(xué)視角的分類：二是按金融資產(chǎn)收益與風(fēng)險的不同分類：債權(quán)類金融資產(chǎn)：主要包括企業(yè)通過債券市場購買企業(yè)債券、政府債券、金融機構(gòu)債券等固定收益類資產(chǎn)。特點是收益穩(wěn)定，風(fēng)險低股權(quán)類金融資產(chǎn)：主要包括企業(yè)長期持有的上市公司股票、非上市公司的股權(quán)等權(quán)益類資產(chǎn)。特點是未來收益的不確定性，風(fēng)險高混合性金融資產(chǎn)：主要包括企業(yè)持有的優(yōu)先股、可轉(zhuǎn)換公司債券、混合型投資基金等兼有股權(quán)和債權(quán)雙重性質(zhì)的資產(chǎn)衍生品金融資產(chǎn)：主要包括企業(yè)持有的相對于股票、債券等基礎(chǔ)資產(chǎn)衍生出來的各類派生資產(chǎn)，如遠(yuǎn)期和期貨合約、期權(quán)合同、互換合同等。5第二節(jié)已上市金融資產(chǎn)的評估一、上市債券的評估上市債券是指可以在證券市場上進行自由交易的債券。一般情況下，對上市債券的評估采用現(xiàn)行市價法，按照評估基準(zhǔn)日的收盤價確定評估值。評估人員應(yīng)該在評估報告中說明所采用的評估方法和評估結(jié)論。注意：特殊情況下，比如市場價格嚴(yán)重扭曲，不能代表債券的實際價值，應(yīng)按照非上市債券進行評估。舉例：某企業(yè)持有2015年發(fā)行的5年期國債100張，每張面值1000元，票面利率5％。評估基準(zhǔn)日，該國債在交易所的收盤價為1110元。因此，該企業(yè)持有的國債在評估基準(zhǔn)日的評估值為：評估值=100×1110=111000(元)6第二節(jié)已上市金融資產(chǎn)的評估二、上市股票的評估上市股票是指企業(yè)公開發(fā)行的，可以在股票市場上自由交易的股票在正常交易條件下，股票的市場價格基本上可以作為股票的直接評估依據(jù)。其計算公式為：上市股票評估值=股票數(shù)量×評估基準(zhǔn)日該股票市場交易的收盤價舉例：某企業(yè)持有A企業(yè)上市股票10000股，評估基準(zhǔn)日該股票的收盤價為每股19元。股票評估值=10000×19=190000(元)7第二節(jié)已上市金融資產(chǎn)的評估三、上市金融期權(quán)的評估期權(quán)的定義期權(quán)（option）是指買賣某種資產(chǎn)的權(quán)利期權(quán)合約賦予持有人在某給定日期或該日期之前的任何時間以固定價格購進或售出某種資產(chǎn)的權(quán)利（而非義務(wù)）的合約期權(quán)交易是指期權(quán)的買方向賣方支付一定數(shù)額權(quán)利金后，獲得在特定時間以特定價格向賣方買入或賣出標(biāo)的資產(chǎn)的權(quán)利的交易方式8第二節(jié)已上市金融資產(chǎn)的評估三、上市金融期權(quán)的評估以芝加哥期權(quán)交易所（CBOE）的股票看漲期權(quán)為例：Google股票看漲期權(quán)2010年6月15日的價格到期日2010年12月18日執(zhí)行價格（美元）買入價賣出價46063.464.848050.852.350040.641.352031.432.054023.124.056016.817.7投資者經(jīng)紀(jì)人CBOE發(fā)出購買指令，執(zhí)行價格520美元傳遞購買指令9第三節(jié)非上市金融資產(chǎn)的評估一、非上市債券的評估評估概述非上市債券是指不能進入市場自由買賣的債券。此類債券無法通過市場取得現(xiàn)行市價，主要采用收益法進行評估。債券估值的五個基本要素：債券面值債券票面利率債券到期日還本付息的方式（一次還本付息、分期償還利息、期滿還本）債券價格10第三節(jié)非上市金融資產(chǎn)的評估一、非上市債券的評估評估概述收益法的基本公式（以分期支付利息到期還本的付息方式為例）其中，P為債券的評估值，也即債券的價格Rt為第t年的預(yù)期利息收益，由票面金額×票面利率可得A為債券面值，也即債券到期日可以收到的本金額r為折現(xiàn)率，也即債券的期望回報率t為評估基準(zhǔn)日距收取利息日期限，n為評估基準(zhǔn)日距還本的時間

11第三節(jié)非上市金融資產(chǎn)的評估一、非上市債券的評估債券的折現(xiàn)率與債券價格之間的關(guān)系（1）折價發(fā)行：發(fā)行價格<面值舉例：某債券面值為1000元,票面利率為10%,期限為5年,分期支付利息、到期還本.某企業(yè)要對這種債券進行投資,要求獲得12%的報酬率,問債券價格為多少時才能進行投資?答案：V=1000*(P/S,12%,5)+(1000*10%)(P/A,12%,5)=1000*0.567+100*3.605=927.5折價發(fā)行的原因：票面利率<折現(xiàn)率(投資者要求的必要報酬率)12第三節(jié)非上市金融資產(chǎn)的評估一、非上市債券的評估債券的折現(xiàn)率與債券價格之間的關(guān)系（2）平價發(fā)行：發(fā)行價格=面值舉例：某債券面值為1000元,票面利率為10%,期限為5年,分期支付利息、到期還本.某企業(yè)要對這種債券進行投資,要求獲得10%的報酬率,問債券價格為多少時才能進行投資?答案：V=1000*(P/S,10%,5)+(1000*10%)(P/A,10%,5)=1000*0.621+100*3791=1000平價發(fā)行的原因：票面利率=折現(xiàn)率(投資者要求的必要報酬率)13第三節(jié)非上市金融資產(chǎn)的評估一、非上市債券的評估債券的折現(xiàn)率與債券價格之間的關(guān)系（3）溢價發(fā)行：發(fā)行價格>面值舉例：某債券面值為1000元,票面利率為10%,期限為5年,分期支付利息、到期還本.某企業(yè)要對這種債券進行投資,要求獲得8%的報酬率,問債券價格為多少時才能進行投資?答案：V=1000*(P/S,8%,5)+(1000*10%)(P/A,8%,5)=1000*0.681+100*3.993=1080.3溢價發(fā)行的原因：票面利率>折現(xiàn)率(投資者要求的必要報酬率)14第三節(jié)非上市金融資產(chǎn)的評估一、非上市債券的評估債券的折現(xiàn)率債券的折現(xiàn)率主要反應(yīng)債券投資者的機會成本或期望回報率，受市場利率的變化以及債券發(fā)行方的信用影響較大對于非上市的國債等政府債券，一般可按照評估基準(zhǔn)日國債交易市場上具有相同期限的債券實際收益率確定，接近于無風(fēng)險收益率。對于風(fēng)險較高的公司債、企業(yè)債等，則通常采用風(fēng)險累加法，即債券的折現(xiàn)率=無風(fēng)險報酬率+風(fēng)險溢價報酬率。無風(fēng)險報酬率可參照相同期限的國債收益率，風(fēng)險溢價報酬率可結(jié)合發(fā)債企業(yè)的信用評級進行確定。15

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18第三節(jié)非上市金融資產(chǎn)的評估二、金融期權(quán)的定價原理期權(quán)的分類按期權(quán)買方所擁有的權(quán)利不同劃分看漲期權(quán)：買方有權(quán)利（非義務(wù)）按事先約定的價格和規(guī)定的時間向期權(quán)賣方購入一定數(shù)量的標(biāo)的資產(chǎn)看跌期權(quán)：指買方有權(quán)利（非義務(wù)）按事先約定的價格和規(guī)定的時間向期權(quán)賣方賣出一定數(shù)量的資產(chǎn)按期權(quán)買方行權(quán)時間不同劃分美式期權(quán)：指期權(quán)買方在規(guī)定的有效期內(nèi)的任何時間可以行使權(quán)力歐式期權(quán)：指期權(quán)買方在規(guī)定的合約到期日方可行使權(quán)力按標(biāo)的資產(chǎn)類型不同劃分股票期權(quán)、債券期權(quán)、外匯期權(quán)、指數(shù)期權(quán)、期貨期權(quán)19第三節(jié)非上市金融資產(chǎn)的評估二、金融期權(quán)的定價原理期權(quán)價格的構(gòu)成（一）內(nèi)在價值看跌期權(quán)：Max[0,執(zhí)行價格-標(biāo)的資產(chǎn)市場價格]看漲期權(quán)：Max[0,標(biāo)的資產(chǎn)市場價格-執(zhí)行價格]內(nèi)在價值>0,期權(quán)成為實值期權(quán)內(nèi)在價值=0,期權(quán)成為虛值期權(quán)（二）時間溢價指期權(quán)價格超出內(nèi)在價值的部分時間溢價很難計算，使得期權(quán)價值不太容易量化20第三節(jié)非上市金融資產(chǎn)的評估二、金融期權(quán)的定價原理期權(quán)價格的構(gòu)成看漲期權(quán)價值股票現(xiàn)貨價格（S）施權(quán)價（X）期權(quán)T時刻的內(nèi)在價值（ST-X)期權(quán)T時刻的的時間價值(PV(X))ST虛值實值21第三節(jié)非上市金融資產(chǎn)的評估二、金融期權(quán)的定價原理期權(quán)定價理論的提出Black和Scholes（1973），推導(dǎo)出著名的Black-Scholes微分方程，得到歐式看漲期權(quán)和歐式看跌期權(quán)的著名的解。為了簡化B-S公式，Sharpe(1978)構(gòu)造了一個簡單的二叉樹模型。假定每經(jīng)過一個時期，股價都會上升或者下降某個固定比例，由于在每一期僅有兩種可能的運動，通過對股票與無風(fēng)險債券的交易，期權(quán)能夠很容易得到復(fù)制。Cox等人(1979)利用這種二叉樹法來計算買入賣出期權(quán)。當(dāng)時間間隔越來越小的時候,買方期權(quán)的價格會收斂于B-S公式的價格。這種二叉樹法的優(yōu)勢是能夠經(jīng)過簡單修改來對其他衍生品定價，比如美式期權(quán)。而美式期權(quán)在Black和Scholes模型中很難被定價。。22第三節(jié)非上市金融資產(chǎn)的評估二、金融期權(quán)的定價原理期權(quán)的二叉樹定價模型假設(shè)一個一期二叉樹模型如圖，標(biāo)的資產(chǎn)為無息股票，當(dāng)前價格S=100，下一期有兩種可能：股價上漲20%（令u=1.2）,股價下跌10%（d=0.9），基于該股票的一個看漲期權(quán)執(zhí)行價格（X）為100，假設(shè)無風(fēng)險利率為10%。那么該看漲期權(quán)的價格是多少？風(fēng)險資產(chǎn)（股票S）

期權(quán)（C）S（100）Su（120）Sd（90）？CCu（20）Cd（0）t=0t=0t=1t=123第三節(jié)非上市金融資產(chǎn)的評估二、金融期權(quán)的定價原理期權(quán)的二叉樹定價模型考慮這樣一個資產(chǎn)組合:1.

以價格C賣出三份看漲期權(quán)2.

以價格100買入兩份對應(yīng)的風(fēng)險資產(chǎn)（股票S）3.

以10%的利率(r)借入163.64

那么期初（t=0）該組合的凈現(xiàn)金流:3C-200+163.64=3C-36.36

期末（t=1）該組合的凈現(xiàn)金流則有兩種可能：股票價格上漲(u=1.2)或下降(d=0.9)24第三節(jié)非上市金融資產(chǎn)的評估二、金融期權(quán)的定價原理期權(quán)的二叉樹定價模型期末（t=1）的凈現(xiàn)金流:根據(jù)無套利定價原理，意味著期初凈現(xiàn)金流：3C–36.36=0期權(quán)價格C=12.12股票價格上漲（u=1.2）股票價格下降（d=0.9）賣出股票資產(chǎn)2×120=2402×90=180支付空頭看漲期權(quán)3×(-20)=-603×0=0歸還借款-180（163.64*1.1)-180凈現(xiàn)金流0025第三節(jié)非上市金融資產(chǎn)的評估二、金融期權(quán)的定價原理模型的推廣無套利成立的條件：一期二叉樹中的股票價格及期權(quán)價格SCSuCuSdCd考慮這樣一個資產(chǎn)組合:1.

賣出一份看漲期權(quán)C（短頭寸）2.

買入h份對應(yīng)的標(biāo)的資產(chǎn)S（長頭寸）3.以利率R借入款項B（R=ert）26第三節(jié)非上市金融資產(chǎn)的評估二、金融期權(quán)的定價原理模型的推廣解上述方程即可得到注意：該期權(quán)的無套利定價公式不涉及股票價格在t=1時期上升或下降的概率問題如果令此處的π非負(fù)，和為1，符合概率的定義，但并不是股價真實的上漲概率。此時的折現(xiàn)率為無風(fēng)險利率，因此一般稱π為風(fēng)險中性測度下的概率27第三節(jié)非上市金融資產(chǎn)的評估二、金融期權(quán)的定價原理期權(quán)的二叉樹定價模型前面的例子：股票當(dāng)前價格S=100,u=1.2,d=0.9,看漲期權(quán)的執(zhí)行價格（X）為100，假設(shè)無風(fēng)險利率為10%

1、風(fēng)險中性概率的計算2、期權(quán)的價格：

28第三節(jié)非上市金融資產(chǎn)的評估二、金融期權(quán)的定價原理期權(quán)的二叉樹定價模型二期二叉樹的計算：：假設(shè)股票S的初始價格為100,每期有兩種可能：上升或下降，無風(fēng)險利率為1,二期以后的看漲期權(quán)執(zhí)行價格X=110S:100Su:110Suu:120Sd:90Sdd:80Sud:110Cuu:20Cud:0Cdd:0Cu:？Cd:0C:？t=0t=1t=229第三節(jié)非上市金融資產(chǎn)的評估二、金融期權(quán)的定價原理期權(quán)的二叉樹定價模型二期二叉樹的計算：：假設(shè)股票S的初始價格為100,每期有兩種可能：上升或下降，無風(fēng)險利率為1,二期以后的看漲期權(quán)執(zhí)行價格X=11030第三節(jié)非上市金融資產(chǎn)的評估二、金融期權(quán)的定價原理Black-Scholes期權(quán)定價公式布萊克-斯科爾斯-默頓微分方程最著名的解是關(guān)于看漲期權(quán)與看跌期權(quán)的定價公式，這些公式為：??=??0

??(??1)??????????

??(??2)，??=???????????(???2)???0

??(???1)其中，

函數(shù)N(x)為標(biāo)準(zhǔn)正態(tài)分布的累積累率分布函數(shù)31第三節(jié)非上市金融資產(chǎn)的評估二、金融期權(quán)的定價原理Black-Scholes期權(quán)定價公式N(x)為標(biāo)準(zhǔn)正態(tài)分布的累積累率分布函數(shù)。換言之，這一函數(shù)等于服從標(biāo)準(zhǔn)正態(tài)分布??(0，1)的隨機變量小于x的概率。N(x)32第三節(jié)非上市金融資產(chǎn)的評估二、金融期權(quán)的定價原理Black-Scholes期權(quán)定價公式舉例：考慮一個6個月期限的期權(quán)。股票當(dāng)前價格為42美元，執(zhí)行價格為40美元，無風(fēng)險利率為年率10%，波動率為每年20%，也就是說S0=42，K=40，r=0.1，??=0.2，T=0.5，因此?????????=40???0.05=38.04933第三節(jié)非上市金融資產(chǎn)的評估二、金融期權(quán)的定價原理Black-Scholes期權(quán)定價公式如果該期權(quán)為歐式看漲期權(quán)，其價格c

=42??(0.7693)?38.049??(0.6278)如果該期權(quán)為歐式看跌期權(quán)，其價格p=38.049??(?0.6278)?42??(?0.7693)采用以上多項式近似或Excel中的NORMSDIST函數(shù)，N(0.7693)=0.7791，N(-0.7693)=0.2209，N(0.6278)=0.7349，N(-0.6278)=0.2651

忽略貨幣的時間價值，股票價格至少上漲2.76美元才能使得看漲期權(quán)的投資者盈虧均衡。類似地，股票價格至少下跌2.81美元才能使看跌期權(quán)的投資者盈虧均衡。34期權(quán)相關(guān)的延申學(xué)習(xí)教材1、公司理財，StephenA.Ross,第8版，機械工業(yè)出版社

具體章節(jié)：22章：期權(quán)與公司理財；23章：期權(quán)和公司理財：推廣