某某公司收購皇家紙業(yè)財(cái)務(wù)管理案例分析

**1單擊此處案編例輯分母分析版析標(biāo)題樣式

大單擊西此洋處公編輯司母收版購副皇標(biāo)題家樣紙式業(yè)部分資產(chǎn)問題?大西洋案例?2

收購皇家紙業(yè)的部分資產(chǎn)是否為合適的戰(zhàn)略選擇收購價(jià)格$3.19億是否合適

如果決定收購，相應(yīng)的融資策略如何選擇目錄?大西洋案例?3一、定性分析——戰(zhàn)略性分析二、建設(shè)新廠的經(jīng)濟(jì)分析三、收購項(xiàng)目現(xiàn)金流與資本成本估計(jì)四、收購項(xiàng)目方案估值五、外部資金需求預(yù)測六、融資方式選擇結(jié)論單擊此處編輯母版副標(biāo)題樣式**1單擊此一處、編戰(zhàn)輯略母性版分標(biāo)析題樣式1、背景?大西洋案例?5行業(yè)的發(fā)展前景看好競爭環(huán)境相對(duì)不利大西洋公司無明顯競爭優(yōu)勢

提高生產(chǎn)能力是大西洋公司的重要戰(zhàn)略目標(biāo)之一2、市場競爭地位分析?大西洋案例?6

全美最大的林業(yè)產(chǎn)品紙業(yè)公司之一，在建筑產(chǎn)品紙品紙漿和化學(xué)制品三個(gè)行業(yè)參與競爭

瓦欏紙板廠日產(chǎn)780噸瓦欏紙板，僅為國內(nèi)瓦欏紙板生產(chǎn)能力的1.8%，每年從競爭者手中購買近15萬噸來滿足紙盒廠的需求可能面臨的選擇無法購到瓦欏紙板，紙盒廠拒絕有利可圖的訂單以高價(jià)購買，從而損壞紙盒廠的利潤瓦欏紙板市場占有率（1983）?大西洋案例?7美國產(chǎn)量為14900千噸斯通容器公司

1295

千噸，占

8.69

％國際紙業(yè)公司1527千噸，占10.25％大西洋公司

273千噸，

占

1.83

％皇家紙業(yè)公司

603千噸，占

4.05

％3、收購后的可能優(yōu)勢?大西洋案例?8

地理優(yōu)勢：紙盒廠一般坐落于離最終用戶較近的地方（裝運(yùn)成本較高），皇家紙業(yè)的16個(gè)波形紙盒廠非常適合與大西洋公司的廠家搭配，合在一起將涵蓋大部分美國市場

產(chǎn)能優(yōu)勢：收購部分瓦欏紙板生產(chǎn)能力將達(dá)到

747千噸，公司瓦欏紙板總生產(chǎn)能力達(dá)到1000千噸/年，大大縮小了與主要競爭對(duì)手之間的差距單擊此處編輯母版標(biāo)題樣式**1二、備選選方案——建設(shè)新廠的經(jīng)濟(jì)分析單擊此處編輯母版副標(biāo)題樣式1、估計(jì)經(jīng)營現(xiàn)金流?大西洋案例?10

年生產(chǎn)能力70萬噸（日產(chǎn)2000噸）,生產(chǎn)利用率95%,年銷售S=95%*70*P

現(xiàn)金生產(chǎn)成本C=3000*70*95%=19950萬元折舊D（直線）：75000/30=2550萬EBIT=S-C-DCFFO=EBIT（1-t)+D=42.56P-11868=X估計(jì)新建項(xiàng)目價(jià)值（萬元）?大西洋案例?11012-3132固定投資(37500)(37500)WCR(6000)6000CFFO每年XFCF(37500)(43500)x6000現(xiàn)值(9%)(37500)(39900)9.42x3782、結(jié)論?大西洋案例?12當(dāng)每年CFFO=x=8170萬元時(shí)，NPV=0由CFFO=42.56P-11868，解出使NPV=0的價(jià)格為P=$470.8

即當(dāng)P大于$471/噸，項(xiàng)目才有價(jià)值,而目前（83年）價(jià)格不到$300結(jié)論：新建方案不可行單擊此處編輯母版副標(biāo)題樣式**1三、收購項(xiàng)目單擊現(xiàn)此金處流編與輯資母本版成標(biāo)本題估樣計(jì)式1、現(xiàn)金流量預(yù)測（合并，84-93）?大西洋案例?1484859293EBIAT20.128.462.567.0折舊20.928.326.325.3CFFO41.056.788.892.3資本支出(19.2)(30.5)(4.2)(4.2)⊿WCR(9.0)(16.0)(6.0)(5.0)FCF12.810.278.683.184-93年現(xiàn)金流的現(xiàn)值之和?大西洋案例?15KPV（億）11%29812%28313%26914%25715%245后期（94-98）現(xiàn)金流估計(jì)?大西洋案例?1693年底帳面值$21170萬（表2、5）固定資產(chǎn)凈值$9370萬營運(yùn)資本$11800萬

固定資產(chǎn)今后采用4年直線折舊,年折舊額$2340萬，SV=0最后一年清算,回收營運(yùn)資本$11800萬現(xiàn)金流估計(jì)表(94-98)?大西洋案例?1794-9798EBIDT129.9129.9折舊D23.40EBIT106.5129.9EBIAT68.283.1WCR0118FCF91.6201.1說明?大西洋案例?18現(xiàn)金流預(yù)測的合理性敏感性分析–利用率可能下降（不足95%）–價(jià)格不如預(yù)期2、決定目標(biāo)負(fù)債比率?大西洋案例?19

要保持“A”級(jí)，利息保障倍數(shù)為5左右，負(fù)債率在35%-40%之間（表7，行業(yè)）

86—88平均年EBIT=61（表5），則最大利息費(fèi)用為12.2，“A”級(jí)債利率=9.46%，最高舉債1.29億（表7

）

設(shè)購買價(jià)為3.19億，87年項(xiàng)目總資產(chǎn)(WCR和固定資產(chǎn)凈值，表2和5）為337最高負(fù)債比率129/337=38%，取35%3、確定項(xiàng)目β?大西洋案例?20βL=βU[1+(1-t)D/E]由同行業(yè)4家公司βL計(jì)算各自的βU加權(quán)平均得到項(xiàng)目的βU–Stone公司權(quán)重應(yīng)最大，因其產(chǎn)品與項(xiàng)目最接近–如算術(shù)平均，為0.82根據(jù)目標(biāo)負(fù)債率計(jì)算項(xiàng)目的βL項(xiàng)目β計(jì)算表（t=36%）?大西洋案例?21βLD/E(賬面)βU大西洋1.350.890.86斯通1.152.060.50國際紙業(yè)1.150.280.97皇家1.250.520.94項(xiàng)目0.970.54(35/65)0.724、計(jì)算單項(xiàng)成本及WACC?大西洋案例?22債務(wù)稅后成本：9.46%*(1-t)=6.1%

風(fēng)險(xiǎn)溢酬=8.4%（查histret.xls）(/~adamodar

）權(quán)益資本成本：7.5%+0.97*8.4%=15.7%WACC=0.35*6.1%+0.65*15.7%=12.3%結(jié)論：取k=13%單擊此處編輯母版副標(biāo)題樣式**1單四擊、此收處購編項(xiàng)輯目母目方版方標(biāo)案題估樣值式1、項(xiàng)目價(jià)值估計(jì)（k=13%)?大西洋案例?2484-93現(xiàn)金流價(jià)值=$2.69億93-98現(xiàn)金流價(jià)值:–折算到93年底=$3.82億–折算到83年底=$1.12億共計(jì)$3.81億，超過收購報(bào)價(jià)0.62億如果利用率下降為90%，價(jià)格平均下跌$25，則V=2.842、參考收購價(jià)格?大西洋案例?25Stone公司收購紙廠價(jià)格為每日每噸約$12萬(不包括營運(yùn)資本)

皇家公司紙廠生產(chǎn)能力為66.1萬噸/年或

1888噸/日按stone收購價(jià)格計(jì),應(yīng)付$2.27億加營運(yùn)資本49百萬,下限為$2.76億3、戰(zhàn)略考慮?大西洋案例?26增長期權(quán)

消除對(duì)日益垂直整合競爭對(duì)手的依賴地理位置的優(yōu)勢

皇家紙業(yè)面對(duì)的困境：需要資金回購股票，以保持其獨(dú)立性皇家紙業(yè)最終的出價(jià)是$2.6億單擊此處編輯母版副標(biāo)題樣式**1單五擊、此外處部編資輯金母金需版需標(biāo)求題預(yù)樣測式1、估算方法與假設(shè)?大西洋案例?28假設(shè)購買價(jià)格為$3.19億

參考表6,即公司預(yù)計(jì)財(cái)務(wù)報(bào)表(不含收購項(xiàng)目)將收購項(xiàng)目的有關(guān)科目分別加入，如將表5的EBIAT后加入表6的EAT，作為凈收入表1的資本投入和表2的WCR分別加入固定資產(chǎn)和流動(dòng)資產(chǎn)基本假設(shè)?大西洋案例?29

股利支付的影響：當(dāng)前支付率在80%左右，且公司處于不景氣期間預(yù)期未來業(yè)績將改善，可適當(dāng)降低支付率，如65%的歷史平均水平（高股利）或者保持當(dāng)前股利額$0.8/股（低股利）假設(shè)不考慮融資方式選擇的影響負(fù)債將增加利息，減少利潤，增加融資需求發(fā)股將增加股利支付，同樣增加融資需求外部融資需求的估計(jì)?大西洋案例?30編制預(yù)計(jì)資產(chǎn)負(fù)債表預(yù)期資產(chǎn)預(yù)期負(fù)債與權(quán)益（新增權(quán)益部分為預(yù)計(jì)留存盈余）股利支付率和盈利水平資金缺口＝預(yù)期資產(chǎn)－預(yù)期負(fù)債與權(quán)益外部融資需求＝資金缺口定常股利($0.8/股)?大西洋案例?3184858687CA1652176718801992FA凈值3834397942074406TA5486574660876398CL798843890937其他負(fù)債500530563600定常股利($0.8/股)?大西洋案例?3284858687長期債1428133312381143股東權(quán)益2372260728843236負(fù)債加權(quán)益5098531355755916財(cái)務(wù)缺口388433512482凈外部融資3884579(30)例：1984年的預(yù)期值?大西洋案例?33

根據(jù)表6，公司的CA=1577，F(xiàn)A=3566，CL=781，權(quán)益2242,凈利196

根據(jù)表2和表5，項(xiàng)目的CA=75(38+37)，F(xiàn)A=268.3，應(yīng)付款17，EBIAT=20.1則CA=1577+75=1652，F(xiàn)A=3834，CL=798，長期負(fù)債仍為1428

當(dāng)年凈收益216.1，按每股$0.80支付股利，共計(jì)

0.8*107=85.6,留存130，權(quán)益為23722、結(jié)論?大西洋案例?3484年至少需要外部融資$3億左右以后2至3年需要$1.億至$2億之間

具體數(shù)額取決于項(xiàng)目實(shí)際盈利水平及股利支付情況

注意：上述估計(jì)是下限,未考慮融資選擇的影響,如發(fā)股后導(dǎo)致的股利增加或舉債后導(dǎo)致的利息增加單擊此處編輯母版副標(biāo)題樣式**1單擊六此、處融編資輯方母方版式標(biāo)選題擇樣式1、短期債務(wù)融資?大西洋案例?36信用額度借款$2億,利率為10.75%優(yōu)點(diǎn):方便和迅速缺點(diǎn)不能滿足全部需求成本高于25年期的長期債務(wù)0.5個(gè)百分點(diǎn)

信用借款應(yīng)用于WCR融通,而不應(yīng)當(dāng)用來融通長期資產(chǎn)2、長期債務(wù)融資?大西洋案例?37$4億的25年期公司債券，年利率10.25%優(yōu)點(diǎn):利用杠桿(增加EPS和ROE);避免稀釋缺點(diǎn):使帳面負(fù)