宏觀審慎監(jiān)管的歷史演變

宏觀審慎監(jiān)管的歷史演變

一、新的金融監(jiān)管觀點(diǎn)—金融監(jiān)管新視角——宏觀審慎監(jiān)管(一)宏觀審慎監(jiān)管（1）對宏觀宏觀和歷史發(fā)展的詳細(xì)監(jiān)控。宏觀審慎監(jiān)管是指宏觀金融管理當(dāng)局從宏觀的、逆周期的視角采取措施,為防范由金融體系順周期波動(dòng)和跨部門傳染導(dǎo)致的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn),維護(hù)貨幣和整個(gè)金融體系穩(wěn)定的監(jiān)管模式。國際清算銀行早在20世紀(jì)70年代就提出的類似觀點(diǎn),可以說是宏觀審慎監(jiān)管的雛形。20世紀(jì)80年代以后,宏觀審慎監(jiān)管一詞廣泛出現(xiàn)在金融文獻(xiàn)和公開的文件中。2000年9月21日,時(shí)任國際清算銀行總裁Crockett先生在一篇演講中首次對這個(gè)概念進(jìn)行了界定。2003年,ClaudioBorio首次提出了金融監(jiān)管的宏觀審慎。全球金融危機(jī)爆發(fā)以來,主要經(jīng)濟(jì)體和國際組織都在積極探索拓展新的宏觀調(diào)控和系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)管理工具,比較有代表性的就是宏觀審慎管理。宏觀審慎監(jiān)管理念被普遍接受并進(jìn)一步得到強(qiáng)化。(2)宏觀審慎監(jiān)管與微觀審慎監(jiān)管之比較。宏觀審慎監(jiān)管包含兩個(gè)層面:一是特定時(shí)間內(nèi)風(fēng)險(xiǎn)如何在金融體系內(nèi)傳播,即橫向?qū)用妗M向?qū)用娴年P(guān)鍵問題是如何處理金融機(jī)構(gòu)間共有且相關(guān)的風(fēng)險(xiǎn)。二是整體風(fēng)險(xiǎn)如何隨時(shí)間推移累積,即時(shí)間層面。時(shí)間層面的關(guān)鍵問題是系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)如何被金融體系內(nèi)部以及金融體系與實(shí)體經(jīng)濟(jì)間的相互作用所擴(kuò)大,即順周期性。宏觀審慎監(jiān)管與微觀審慎監(jiān)管的區(qū)別主要是監(jiān)管目標(biāo)以及由此而采取的監(jiān)管措施不同。前者側(cè)重整體性,即對金融機(jī)構(gòu)的整體行為以及金融機(jī)構(gòu)之間相互影響力加以監(jiān)管,防范由單個(gè)金融機(jī)構(gòu)的行為累積引起的內(nèi)生性系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn),維護(hù)金融系統(tǒng)的整體穩(wěn)定性。后者強(qiáng)調(diào)單一性,即對單一金融機(jī)構(gòu)的穩(wěn)健經(jīng)營和風(fēng)險(xiǎn)偏好的監(jiān)管,風(fēng)險(xiǎn)的性質(zhì)主要是外生性的。微觀審慎監(jiān)管機(jī)構(gòu)難以有效識別金融風(fēng)險(xiǎn)之間的相關(guān)性,甚至無力管理跨機(jī)構(gòu)和跨行業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)蔓延。因此,宏觀審慎監(jiān)管對于維護(hù)一國甚至國際金融體系安全都具有重要意義。(二)宏觀審慎監(jiān)管的必要性(1)金融經(jīng)濟(jì)一體化、全球化發(fā)展,增加了系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)在全球蔓延的可能性。商品、服務(wù)、資本的全球化、一體化進(jìn)程的加劇,使系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)不再局限于一地,加速了在全球的“傳染”。傳統(tǒng)的微觀審慎監(jiān)管金融機(jī)構(gòu)間的共同風(fēng)險(xiǎn)暴露被認(rèn)為是沒有聯(lián)系的,系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的監(jiān)管缺失,宏觀審慎監(jiān)管的必要性不言而喻。(2)金融創(chuàng)新促使金融體系愈加復(fù)雜,場外交易系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)加大。世界范圍內(nèi)的金融創(chuàng)新活動(dòng)極大地改變了金融業(yè)的面貌,甚至改變了金融機(jī)構(gòu)和金融市場的經(jīng)營模式和運(yùn)行特點(diǎn)。金融衍生產(chǎn)品交易鏈散布全球,資金巨大,但很多都在場外交易,監(jiān)管機(jī)構(gòu)無法評估到巨大的潛在系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。(3)金融危機(jī)頻發(fā),特別是美國次貸危機(jī)演變?yōu)槿蛐越鹑谖C(jī)帶來的反思。危機(jī)爆發(fā)時(shí),金融市場流動(dòng)性枯竭,依靠金融市場短期融資無法維持,流動(dòng)性問題危及眾多金融機(jī)構(gòu),流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)易引發(fā)系統(tǒng)性危機(jī)。(4)金融體系中順周期性制度安排,加劇金融市場動(dòng)蕩。對價(jià)值和風(fēng)險(xiǎn)的認(rèn)識與風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)的意愿,都會(huì)隨著經(jīng)濟(jì)的變化上下波動(dòng),金融機(jī)構(gòu)也越來越地依靠模型進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)管理,微觀層面趨同操作,降低了異質(zhì)性,產(chǎn)生順周期現(xiàn)象。這些順周期現(xiàn)象會(huì)與實(shí)體經(jīng)濟(jì)相互作用,放大經(jīng)濟(jì)波動(dòng),加劇金融市場動(dòng)蕩。二、短期國際資本流動(dòng)的特點(diǎn)(一)全球金融市場的短期存量資金近年來,短期國際資本在各種形態(tài)國際資本流動(dòng)總量中的比重不斷增加,據(jù)國際貨幣基金組織估計(jì),目前活躍在全球金融市場上的短期存量資金在72000億美元以上?？梢姸唐趪H資本流動(dòng)的數(shù)量巨大并呈快速增長態(tài)勢。(二)市場信用體系主要分為長一方面是短期國際資本本身形式復(fù)雜多樣,一般包括:貿(mào)易性、套利性、投機(jī)性、避險(xiǎn)性等類型;另一方面是其流動(dòng)可以借用的工具復(fù)雜多樣,不但包括貨幣現(xiàn)金和銀行活期存款,而且還包括貨幣市場上的其他各種信用工具,如各種短期證券和票據(jù)等。國際短期資本在不同經(jīng)濟(jì)體之間借助各種工具,在不同幣種與資產(chǎn)之間頻繁地流動(dòng)和轉(zhuǎn)換。(三)虛擬性資本流動(dòng)的基本特征現(xiàn)實(shí)中巨大的外匯交易中,其實(shí)只有很少是用以滿足貿(mào)易和直接投資需要的。虛擬性資本流動(dòng)不以生產(chǎn)、貿(mào)易等經(jīng)濟(jì)活動(dòng)為基礎(chǔ),脫離實(shí)質(zhì)性經(jīng)濟(jì)活動(dòng),投機(jī)性強(qiáng)。目前,虛擬性資本流動(dòng)在規(guī)模上已遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過實(shí)質(zhì)性資本流動(dòng),并成為國際資本流動(dòng)的主體,也逐漸構(gòu)成全球經(jīng)濟(jì)不穩(wěn)定的重要根源之一。(四)短期國際資本流失關(guān)注國外一方面,各國政府所采取的經(jīng)濟(jì)政策如利率、匯率政策對短期國際資本流動(dòng)都會(huì)產(chǎn)生較大的影響。例如一個(gè)國家的利率相對提高時(shí),國際資本就會(huì)流入該國;反之則流出該國;又如,一個(gè)國家沒有外匯管制或者采取較為寬松的外匯管制時(shí),也容易引致短期國際資本流動(dòng)。另一方面,短期國際資本在流通過程中真正遵循“市場原則”,哪里利潤高就往哪里流動(dòng)。即使沒有行情,也會(huì)人為制造利多利空的消息,哄抬或打壓某國或某區(qū)域的貨幣,造成區(qū)域或全球范圍內(nèi)匯率貶值貨幣追逐匯率升高(或堅(jiān)挺)貨幣,造成資本流動(dòng)現(xiàn)象。三、短期國際資本流動(dòng)分析(一)機(jī)構(gòu)投資者非體系將面臨信貸危機(jī)的直接和間接影響(1)金融危機(jī)導(dǎo)致全球金融市場流動(dòng)性枯竭,業(yè)務(wù)大規(guī)模收縮。由美國次貸危機(jī)引發(fā)的全球性金融危機(jī)造成了國際金融市場持續(xù)動(dòng)蕩,國際市場價(jià)格劇烈波動(dòng)。市場流動(dòng)性收縮,目前國際大宗商品價(jià)格短期內(nèi)快速大幅下跌,短期資金從新興市場中大量撤出。(2)美元走強(qiáng),非美元貨幣貶值預(yù)期。歐盟部分國家近期出現(xiàn)的債務(wù)問題引發(fā)歐元疲軟,美元相對歐元走強(qiáng)。從全球資本流動(dòng)來看,歐元區(qū)和新興經(jīng)濟(jì)體金融市場表現(xiàn)較差。受到市場避險(xiǎn)情緒主導(dǎo),國際資金紛紛流向美國以避險(xiǎn),致使各國短期國際資本大規(guī)模流出本國。(3)跨國集團(tuán)為求自保,紛紛甩賣海外資產(chǎn),套現(xiàn)應(yīng)對危機(jī),防范財(cái)富縮水,導(dǎo)致國際熱錢大規(guī)模流出。多年來歐美資本市場不斷將資金投向新興國家,為了彌補(bǔ)虧損,緩解資本充足率壓力,目前正在將資金撤回國內(nèi)。(4)機(jī)構(gòu)投資者中“羊群效應(yīng)”明顯。支付的外部性使某一代理人采取某項(xiàng)投資的收益與其他代理人采取同樣行動(dòng)的收益正相關(guān),他們的行動(dòng)趨于一致;委托代理關(guān)系使經(jīng)理們在信息不完全的條件下傾向于“隨大流”,以避免因行動(dòng)錯(cuò)誤而使其聲譽(yù)受損;信息的梯式連接使后行動(dòng)的代理人可以從先行動(dòng)的代理人那里得到提示,并采取跟進(jìn)的做法。(二)短期國際資本流失的特點(diǎn)近年來,我國的國際資本流動(dòng)曾先后經(jīng)歷了“流入(1994年~1997年)——流出(1997年~2000年)——流入(2001至今)”三個(gè)階段。從短期國際資本流動(dòng)來看,主要是維持大規(guī)模流入的態(tài)勢。(1)隨著經(jīng)濟(jì)、金融的開放程度迅速加深,我國資本項(xiàng)目管制有所松動(dòng)。減少了對資本項(xiàng)目交易的限制,從而使短期國際資本有了大規(guī)模涌入的條件。(2)國際短期資本的逐利性和安全性必然要求其流向經(jīng)濟(jì)發(fā)展速度較快并且經(jīng)濟(jì)環(huán)境穩(wěn)定的國家。我國近年來GDP始終保持8%以上的良好增長態(tài)勢,因此良好的宏觀經(jīng)濟(jì)形勢吸引大量的國際短期資本流入我國。(3)利率與匯率因素。目前我國實(shí)行穩(wěn)定的匯率政策,人民幣幣值的穩(wěn)定給投機(jī)者增加了不必?fù)?dān)心匯率風(fēng)險(xiǎn)的信心。另外,當(dāng)人民幣利率高于美元利率時(shí),資金就會(huì)為了獲得兩國間的利差而流入;而資本流入又增加了人民幣升值壓力,人民幣升值就能使套利資本可以獲得利差和匯差雙重收益。四、短期國際資本流動(dòng)速度過快的影響(一)國家政策的影響。一國投資主要包括:(1)對經(jīng)濟(jì)發(fā)展的影響。主要表現(xiàn)在:對外匯市場的影響,加劇匯率變動(dòng);對證券市場的影響,使股市波動(dòng)劇烈;對生產(chǎn)領(lǐng)域的影響,使企業(yè)資金鏈斷裂。(2)對宏觀調(diào)控的影響。國際資本流動(dòng)為一國宏觀調(diào)控帶來了新的手段,也增加了調(diào)控困難,當(dāng)資本流動(dòng)國內(nèi)與政策調(diào)控目的反向時(shí),會(huì)使貨幣財(cái)政政策無效;當(dāng)資本流動(dòng)與政策調(diào)控目的同向時(shí),會(huì)使政策效力和時(shí)滯更難以把握。(二)短期國際資本進(jìn)入我國,投資壓力加(1)造成人民幣升值壓力,人民幣匯率機(jī)制形成受阻。短期國際資本大規(guī)模流入我國給人民幣升值帶來壓力,在國際市場中表現(xiàn)為人民幣預(yù)期匯率與人民幣基準(zhǔn)匯率之間的差距越來越大。2005年人民幣升值2%之后,仍一直保持升值預(yù)期,承受越來越大的升值壓力,也致使了漸進(jìn)式的匯率機(jī)制形成受阻。2012年5月2日,人民幣對美元匯率中間價(jià)首次升破6.27,并連續(xù)第三個(gè)交易日創(chuàng)出2005年匯改以來新高。因此,只要人民幣升值幅度沒有達(dá)到市場預(yù)期水平,國際短期資本流入的態(tài)勢就不會(huì)改變,而且又進(jìn)一步推高升值壓力。目前已經(jīng)形成了一種“人民幣升值預(yù)期——套匯國際短期資本流入——外匯供給增加——人民幣升值壓力增強(qiáng)——人民幣升值預(yù)期增強(qiáng)”的惡性循環(huán)。(2)加劇股市波動(dòng)的幅度,并增加了其潛在壓力。越來越多的短期國際資本偏好投向流動(dòng)性好,收益高的金融證券市場,而非投資實(shí)業(yè)。2006年初到2007年11月,我國股市牛市不斷,股指從1180點(diǎn)一直漲到6124點(diǎn),漲幅高達(dá)419%。短期國際資本的涌入是其非常重要的因素。2007年11月,股市開始下跌,在此期間大量熱錢獲利后撤離,加劇了股市下跌的趨勢。而在2008年我國相繼頒布一系列救市措施之后,大量國際游資再次涌入股市。短期國際資本的大規(guī)?？焖倭鲃?dòng)增加了股市的波動(dòng)性,并增加了其潛在的壓力。(3)房價(jià)虛高,資產(chǎn)泡沫堆積嚴(yán)重。我國房地產(chǎn)開發(fā)中,開發(fā)商自有資金很少,主要是以銀行融資為主,房地產(chǎn)開發(fā)商融資成本加大,這就為國際短期資本進(jìn)入我國房地產(chǎn)市場提供了更多的機(jī)會(huì)。大量國際游資涌入房市投機(jī)炒作,形成了房地產(chǎn)市場的虛假繁榮,房價(jià)虛高現(xiàn)象嚴(yán)重。這種虛假繁榮使我國房地產(chǎn)市場資產(chǎn)泡沫堆積,一旦出現(xiàn)短期國際資本的大量抽逃,就有可能導(dǎo)致房地產(chǎn)市場的崩潰,直接導(dǎo)致國民財(cái)富的縮水和信貸規(guī)模的緊縮,對經(jīng)濟(jì)的可持續(xù)發(fā)展非常不利。(4)外匯儲(chǔ)備過量,消融了宏觀調(diào)控的效果,增加了操控難度。短期國際資本過度投機(jī)違背貨幣流通規(guī)律,會(huì)造成國際收支失衡。持續(xù)增長的外匯儲(chǔ)備,使巨額外匯占款壓力越來越大,給央行對當(dāng)前經(jīng)濟(jì)調(diào)控帶來很大難度。一方面,如果外匯儲(chǔ)備的結(jié)構(gòu)不合理,幣種過于單一,很容易受到外幣匯率波動(dòng)的影響,從而增加了因外幣貶值而造成損失的風(fēng)險(xiǎn);另一方面,過量的外匯儲(chǔ)備還會(huì)增加通貨膨脹的壓力,使宏觀調(diào)控的有效性降低,并進(jìn)一步增加其操控的難度。五、從宏觀角度來看，短期國際資本流動(dòng)的監(jiān)督管理(一)加強(qiáng)監(jiān)管合作在經(jīng)濟(jì)金融全球化的背景下,短期國際資本流動(dòng)的監(jiān)管難度增大。資金的全球流動(dòng)以及越來越多的機(jī)構(gòu)跨國經(jīng)營,對金融監(jiān)管國際化的要求也日益凸顯。加強(qiáng)金融監(jiān)管的國際合作,需要充分發(fā)揮國際貨幣基金組織、世界銀行等國際組織的作用,制定合理的監(jiān)管規(guī)則,進(jìn)行跨境監(jiān)管,建立日常協(xié)作機(jī)制;各國間加強(qiáng)國際合作和信息共享,將有效地提高對短期國際資本流動(dòng)過快的監(jiān)管效用。另外,目前的國際貨幣體系對美元的約束乏力,美國充分地享有了國際儲(chǔ)備貨幣的利好優(yōu)勢,卻沒有承擔(dān)其責(zé)任,對短期國際資本流動(dòng)過快起了一定的推動(dòng)作用。所以,改革當(dāng)前國際貨幣體系也是需要解決的問題。(二)健全貨幣政策,降低匯率風(fēng)險(xiǎn)(1)利用逆周期政策控制短期國際資本流動(dòng)過快。第一,貨幣政策方面:在匯率體制缺乏靈活性的情況下,短期國際資本大規(guī)模地流入就會(huì)引起外匯儲(chǔ)備增加,從而造成貨幣總量擴(kuò)張,最終導(dǎo)致總需求膨脹。因此,可以采取對沖性貨幣政策措施可以控制資本流入,其中最重要的手段包括公開市場操作和調(diào)整對準(zhǔn)備金的要求。第二,匯率政策方面:為了避免因短期國際資本大規(guī)模流入而引起貨幣擴(kuò)張,可以通過名義匯率升值的辦法減少外匯儲(chǔ)備。但需要注意的是,名義匯率升值容易損害貿(mào)易品部門的盈利性。如果資本流動(dòng)具有可持續(xù)性,而且實(shí)際匯率有持續(xù)升值趨勢,非傳統(tǒng)出口部門將會(huì)面臨損失。即使資本流動(dòng)不具有持續(xù)性,實(shí)際匯率也會(huì)處于變動(dòng)的態(tài)勢。因此,為了降低因完全浮動(dòng)而引起的匯率風(fēng)險(xiǎn)以及降低因外匯儲(chǔ)備增加而帶來的成本,可以采取有管理的浮動(dòng)匯率制度加以控制。第三,財(cái)政政策方面:可以采取緊縮性財(cái)政政策,即通過增加財(cái)政收入或減少財(cái)政支出以,特別是緊縮公共支出,抑制社會(huì)總需求增長,從而降低資本流入的通貨膨脹效應(yīng)。(2)利用兼具微觀與宏觀意義的逆周期杠桿率限制。杠桿率=資本/總資產(chǎn),可以說是一種兼具微觀審慎和宏觀審慎目標(biāo)的政策工具。由于金融機(jī)構(gòu)的杠桿率具有順周期性,即:在經(jīng)濟(jì)高漲時(shí)資產(chǎn)價(jià)值高、杠桿率高;在經(jīng)濟(jì)低迷時(shí)資產(chǎn)價(jià)值低、杠桿率低。金融機(jī)構(gòu)的過度投機(jī)和高杠桿率是系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)發(fā)生的重要原因。因此,逆周期的杠桿率限制有助于防范系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的累積和擴(kuò)散。(三)采用托賓稅增強(qiáng)匯率波動(dòng)托賓稅是通過交易成本的上升來降低全球資本流動(dòng)性和各國貨幣匯率波動(dòng)性的一種稅收,由托賓于1972年首次提出。1978年,托賓進(jìn)一步建議,對于即期外匯交易,根據(jù)其交易規(guī)模征收1%的全球統(tǒng)一的交易稅,后來又把這一稅率調(diào)整為0.5%。1991年托賓提出兩極托賓稅的構(gòu)想,Spahn(1995)加以完善,建議根據(jù)匯率的變動(dòng)來調(diào)整稅率:在通常情況下,實(shí)行稅率較低的金融市場交易稅;在出現(xiàn)投機(jī)資本沖擊時(shí),實(shí)行懲罰性高稅率的金融交易附加稅。我國目前尚未完全實(shí)現(xiàn)匯率市場化,如果以匯率波動(dòng)做為指標(biāo)不具備可行性。開征兩級托賓稅,可以由國家外匯管理部門根據(jù)國內(nèi)宏觀經(jīng)濟(jì)狀況和人民幣升值預(yù)期強(qiáng)烈程度,考慮以國際游資流入規(guī)模作為觀測標(biāo)準(zhǔn),做精確測算,估算出合適的征稅區(qū)間和稅率。如圖1所示,當(dāng)短期國際資本流入量在“