形勢與政策主題調(diào)研報(bào)告

形勢與政策主題調(diào)研報(bào)告系別班級：機(jī)電1408學(xué)號：5021408姓名：賀春琛自評班評總評95面對寶能系的大舉增持，萬科管理層如何才能守住公司的實(shí)際控制權(quán)？在財(cái)經(jīng)界，眼下沒有哪一宗事件，比萬科股權(quán)收購與反收購之戰(zhàn)，更引人關(guān)注。這一事件最終會走向什么方向，尚不明朗。但這個(gè)過程，無論對于當(dāng)事各方，或是旁觀者，其實(shí)也都是一種修行，一種歷練，一種對內(nèi)心價(jià)值判斷的追問。由此之中，可見天地，見眾生，見自己。簡要回顧當(dāng)前局面，收購方寶能系20%多股份在手，呈現(xiàn)的是對控股權(quán)的追求；管理層手中有4%點(diǎn)多的合伙人計(jì)劃持股，旗幟鮮明不歡迎寶能系來當(dāng)大股東；安邦方面未明確表態(tài)，5%的股份隱隱有奇貨可居的味道（知乎日報(bào)注：12月23日深夜，萬科、安邦各自聲明，安邦稱支持萬科管理層保持穩(wěn)定）；原第一大股東華潤方面暫時(shí)不會再做增持；中小股東手中合計(jì)有最多的股份比例，目前市值正有近年來最猛烈的上漲。眼下萬科已經(jīng)停牌，市場預(yù)期或?qū)佣ㄏ蛟霭l(fā)或增發(fā)股份購買資產(chǎn)，將有新的投資者入局。事情走到這一步，有幾點(diǎn)可能是共識，有一些則有明顯爭議。共識包括，萬科是家優(yōu)秀的公司，對國內(nèi)商業(yè)文明亦有重要貢獻(xiàn)，之前價(jià)值可能偏低估；管理層有突出的價(jià)值，這一點(diǎn)應(yīng)該也沒有太大爭議，實(shí)踐證明，是這個(gè)團(tuán)隊(duì)帶領(lǐng)萬科成為優(yōu)勢越來越大的行業(yè)第一名；市場上資金多，優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)有點(diǎn)緊缺，所以以保險(xiǎn)資金為代表的一些長期資金，最近已經(jīng)買了大批優(yōu)質(zhì)企業(yè)股權(quán)。爭議則主要包括，管理層能否表示不歡迎某特定大股東，萬科的情懷管用還是資本的力量管用，萬科分散的股權(quán)結(jié)構(gòu)是否已不適應(yīng)時(shí)代，管理層是否對此負(fù)有責(zé)任等。而最大的不確定性，則在于，等到開股東大會的時(shí)候，中小投資者會大比例支持管理層嗎？前段時(shí)間，萬科周刊官方微信，對此事有個(gè)意味深長的簡要評論：“關(guān)鍵看氣質(zhì)”。這的確是關(guān)鍵點(diǎn)。管理層，認(rèn)為寶能與萬科氣質(zhì)或是價(jià)值觀差異很大，所以不歡迎；寶能系布下投入數(shù)百億的資本局，謀得第一大股東位置，氣魄也屬一流。很多人則認(rèn)為，投資者雖然感情上會傾向萬科，但理智上或許會選擇帶來股價(jià)迅猛上漲的寶能？何為理智？沿用經(jīng)濟(jì)學(xué)的概念，人人皆為經(jīng)濟(jì)人，追求自己效用的最大化。我的核心看法是，關(guān)鍵看各自追求的效用。第一，效用不光是錢的問題；第二，效用不光看眼前，也看可預(yù)計(jì)的未來。引入效用這個(gè)概念，才能更好解釋為啥大伙兒不要求抵稅也能捐錢，不收一個(gè)子兒也能分享優(yōu)質(zhì)內(nèi)容，為啥有的人，愿意把金錢和業(yè)余時(shí)間，投入到在四線城市開一家正兒八經(jīng)的livehouse。也可以解釋當(dāng)年王石為什么不追求個(gè)人股份而追求萬科事業(yè)最大化。換言之，情感的滿足，個(gè)人價(jià)值的實(shí)現(xiàn)，其實(shí)也是理性追求的一部分。從這個(gè)框架入手，再試著討論下兩個(gè)關(guān)鍵點(diǎn)。第一，會不會有白護(hù)衛(wèi)愿意通過定增買入部分股份并支持管理層。從管理層對董事會穩(wěn)定的考慮出發(fā)，預(yù)計(jì)得做個(gè)10%左右的增發(fā)，新股東拿現(xiàn)金或資產(chǎn)來換，才能保證局面的穩(wěn)定。岔開一句，二級市場搶籌，對管理層來說有諸多不確定性，大幅增加白護(hù)衛(wèi)的成本，對個(gè)人投資者也有很大風(fēng)險(xiǎn)，我猜測在局面明朗之前，應(yīng)該不太會再有二級市場的交易了。接下來會是幾個(gè)月停牌后發(fā)布重組預(yù)案，同時(shí)提請十五天后召開股東大會，而股權(quán)登記日則是股東大會前七天。按照交易所規(guī)則，公告后可能要十個(gè)交易日復(fù)牌，也就是說很大概率，在股東大會之前，不再有二級市場搶投票權(quán)的機(jī)會了。如果說做A股增發(fā)，不低于停牌日前二十個(gè)交易日均價(jià)的九折，我有位師兄算過了，大概是18.15元打九折即16.34元，如果說做H股增發(fā)，一位兩地上市公司的朋友幫我核了下，用一般性授權(quán)，折扣不能低于5日均價(jià)的20%，折算為人民幣大概14.7元左右，比A股最低增發(fā)價(jià)格再低一點(diǎn)。按這個(gè)價(jià)格，萬科的估值水平就不算高了，當(dāng)然，問題是要有較長的鎖定期，A股這邊要鎖三年?？傮w來說，這個(gè)價(jià)格對于新的投資者來說，應(yīng)該是可以考慮的價(jià)格，在資產(chǎn)稀缺的情況下可以一次性拿到量。有位券商研究員前幾天在電話會議里分析了，房地產(chǎn)行業(yè)，三類企業(yè)有機(jī)會，頭一類就是以萬科為代表的行業(yè)龍頭。大數(shù)來說，考慮到增發(fā)價(jià)格略微上調(diào)，大概200億左右來參加定增即可。潛在的買家包括其他的保險(xiǎn)公司、海外基金，比如王石先生在紐約拜訪過的KKR可以從H股、未上市的優(yōu)質(zhì)地產(chǎn)企業(yè)可以帶著資產(chǎn)來認(rèn)購、香港的富豪家族、近些年崛起的投資機(jī)構(gòu)比如高瓴等等。能夠參與此事，意味著作為男二號在一場大戲中登場，對機(jī)構(gòu)的品牌、對管理人的成就感、或者行業(yè)內(nèi)公司與萬科的更深入?yún)f(xié)同，都是額外的裨益。如果是個(gè)投資者組合，我估計(jì)參與者能超過30億的門檻就可以了。有印象說萬科在接觸一些投行，商談此事。對于任何一家大投行來說，恐怕也有很強(qiáng)的沖動希望參與此事。記得那本被無數(shù)次引用的門口的野蠻人，納貝斯卡收購戰(zhàn)？競購的后半截，第一波士頓組隊(duì)參加，雖然最后未能奪標(biāo)，但成功的把競購?fù)迫胄碌囊惠?，此舉被認(rèn)為是該投行新一輪發(fā)展的起點(diǎn)，順便也在并購史上留名。再順便說一下，如果萬科推動引進(jìn)新的投資者，這只是引進(jìn)白護(hù)衛(wèi)，在法理上真的跟毒丸計(jì)劃沒有半毛錢關(guān)系，毒丸計(jì)劃有另外明確的約定和交易形式。第二，持股的投資者會否投票支持這次白護(hù)衛(wèi)引入計(jì)劃？定增價(jià)格明顯低于停牌前價(jià)格，有沒有障礙？A股市場最近有無數(shù)次定增，三年期定增普遍顯著低于現(xiàn)價(jià)，但在牛市環(huán)境下，此舉通?？墒潜焕斫鉃槔?。新的投資者如果定增進(jìn)來，第一，三年后才能解禁拋售，第二，這個(gè)價(jià)格仍然是顯著高于120天均價(jià)，事實(shí)上是對萬科估值中樞抬高的再次確認(rèn)。第三，新的資本金注入，乃至新的優(yōu)質(zhì)地塊資源的注入，有助于支持萬科更好的發(fā)展。第四，選擇支持有確定性增長路徑的管理層，似乎風(fēng)險(xiǎn)還是小于把公司交到未經(jīng)驗(yàn)證的團(tuán)隊(duì)手中。第五，從感情上來說，支持管理層似乎是更有滿足感的事。算完價(jià)格算票數(shù)。增發(fā)新股，需A股、H股類別股東大會分別三分之二參會股東投票贊成，這個(gè)是不小的挑戰(zhàn)。大數(shù)算，寶能系有22%多，方向不明的安邦有5%多，此外，或許還有百分之幾的非一致行動人機(jī)構(gòu)，隱而不宣，但投票將傾向于寶能系。按萬科過去股東大會參與率，那就很難通過了。除非，大多數(shù)公眾股東都積極參與投票，并且大多支持管理層，才有機(jī)會成功引入白護(hù)衛(wèi)，化解當(dāng)前的控制權(quán)危機(jī)。當(dāng)然，還有另一種可能性，容我最后再表。我們可能會見證投票決定一家公司命運(yùn)的時(shí)刻。如果寶能系在投票中獲勝，管理層情感上很可能會受到重大傷害，他們所服務(wù)的中小股東，并不樂意支持他們，而傾向于讓只有管理百億級地產(chǎn)銷售經(jīng)驗(yàn)的寶能系來試著管理這家中國第一的地產(chǎn)公司。如果真發(fā)生此事，這就有點(diǎn)悲劇的意味，管理層所努力捍衛(wèi)的人們，卻迷失在短期的股價(jià)波動中，選擇放棄他們。但需要提醒的是，股價(jià)上漲的直接動因，是因?yàn)閾尰I的存在，如果某一方放棄了，估值也會回到合理水準(zhǔn)，作風(fēng)迅猛的寶能系也不會持續(xù)買入以獲取掌聲。同時(shí)，我猜測，生來驕傲的管理層，可能也不會接受反復(fù)提出方案反復(fù)投票的考驗(yàn)，他們未來將所拿出的，應(yīng)該就是他們所能爭取到的最有利方案。我個(gè)人很認(rèn)同萬科管理層所代表的的價(jià)值觀和執(zhí)行力，我猜測，如果萬科失去了現(xiàn)在的管理層，可能就會像財(cái)新傳媒?jīng)]有了舒立老師的指導(dǎo)，二十年前的黑豹樂隊(duì)失去了竇唯，公牛隊(duì)不再有喬丹和皮蓬。寫了這么多，其實(shí)只是為了最后寫下我腦洞大開的一個(gè)假設(shè)。有一種可能，也許在山重水復(fù)疑無路的時(shí)候，突然計(jì)票律師發(fā)現(xiàn)，寶能系的投票是支持管理層的提議。尊敬一家公司，所以動用幾百億來投資，然后投票選擇繼續(xù)信任這個(gè)團(tuán)隊(duì)，自己只要求百分十幾的股份以及一個(gè)董事會的席位，跟喬丹一起打球。這有可能會符合姚先生的效用最大化嗎？什么趙家系這事就不扯了，屬于YY。對萬科來說，已經(jīng)做出了應(yīng)對，即申請停牌。因?yàn)槎壥袌鰮尰I，成本太高，推升股價(jià)，也不一定買得夠量，相反更有利于寶能持倉浮盈大漲，更增寶能久戰(zhàn)能力。當(dāng)前之計(jì)，就是面對友好方白護(hù)衛(wèi)發(fā)股票。比如：選擇向華潤之外的中糧和招商集團(tuán)等幾家央企增發(fā)，以便順利通過股東大會，如果對華潤發(fā)，一是有關(guān)聯(lián)方回避表決的問題，二是華潤一家更大也會影響平衡；價(jià)格約為停牌前20日均價(jià)18.15的九折即16.34，是停牌前收盤價(jià)24.43的6.7折，價(jià)格合算。具體金額比例以超過寶能即可。大體上搞個(gè)10%左右即可。幾家央企出得起