策略研究報告：2023年三季報前瞻

請務必閱讀正文之后的免責條款部分2023年三季報前瞻——策略研究報告核心觀點我們采用宏觀指標對全A業(yè)績進行三季報前瞻預測。行業(yè)上，采用工業(yè)企業(yè)高頻數(shù)據(jù)、分析師預期調(diào)整、季節(jié)占比統(tǒng)計法三條線索對三季報前瞻預測。整體前瞻：三季報預計修復wangyang02@相關報告定性維度，其一，2023年9月中國制造業(yè)PMI為50.2%，連續(xù)4個月景氣回升，并重返榮枯線上方。其二，2023年8月工業(yè)企業(yè)利潤總額累計同比-11.7%（前值-15.5%當月同比增長17.2%（前值-6.7%上市公司Q3業(yè)績修復值得期待。定量維度，我們將對全A業(yè)績的前瞻拆解為對營業(yè)收入增速及凈利率變動的預測，并選取宏觀指標對營收增速和凈利率進行回歸擬合。就結(jié)果而言，對2023年Q3單季度全A收入增速的預測為+3.1%，對凈利率的預測為8.2%（去年同期財報的實際凈利率為7.9%預計三季度盈利呈緩慢提升。對2023年Q4單季度全A收入同比增速的預測為+7.3%，對凈利率的預測為5.2%（去年同期財報的實際凈利率為4.5%考慮到去年四季度低基數(shù)效應，全A盈利有望在四季度得到明顯改善。從統(tǒng)計結(jié)果來看，二季度或為收入底和盈利底，隨著下半年穩(wěn)增長政策的落地實施，企業(yè)盈利預計持續(xù)改善。方法一：工業(yè)企業(yè)高頻數(shù)據(jù)工業(yè)企業(yè)數(shù)據(jù)已更新至8月，對A股相關行業(yè)Q3業(yè)績預測有一定指引。在我們統(tǒng)計的14個A股行業(yè)及相關工業(yè)企業(yè)來看，8月利潤總額增速較6月有所修復的行業(yè)有10個，而利潤總額增速回落的行業(yè)僅有4個。一則，公設備、機械設備、汽車的關聯(lián)工業(yè)行業(yè)1-8月利潤總額累計同比增速居前，或指引三季報業(yè)績增速居前。二則，邊際上，鋼鐵、有色、基礎化工的相關行業(yè)工業(yè)企業(yè)8月利潤總額累計同比較6月底數(shù)據(jù)均錄得修復，或指引三季報業(yè)績增速邊際改善；電力、熱力的生產(chǎn)和供應業(yè)絕對增速和邊際增速均呈現(xiàn)向上趨勢，預計指向公共事業(yè)行業(yè)利潤持續(xù)釋放；而建筑材料相關工業(yè)行業(yè)利潤總額有所回落，或指向三季度利潤承壓。方法二：分析師預測的調(diào)整歷史數(shù)據(jù)顯示，Q1-3期間分析師預期調(diào)整，對于三季報亦有一定的參考價值。從今年年初至9月30日期間的分析師預期調(diào)整情況來看，各行業(yè)上修比例均未超過50%，其中上修比例相對較高的有：商貿(mào)零售（上修比例47%）、公用事業(yè)（上修比例40%）、石油石化（上修比例39%）、社會服務（上修比例39%）、傳媒（上修比例37%）、食品飲料（上修比例34%）、交通運輸（上修比例方法三：結(jié)合季節(jié)占比統(tǒng)計我們選取近年來前3季度歸母凈利潤占比相對穩(wěn)定的一級行業(yè)，并結(jié)合分析師對該行業(yè)的全年業(yè)績預測，進行三季度的大致前瞻。就結(jié)果來看，計算機、美容護理、公用事業(yè)、交通運輸、汽車盈利增速有望居前，且分析師對于這些行業(yè)的業(yè)績預測相對樂觀；而煤炭、建筑材料、基礎化工、石油石化表現(xiàn)居后，主要與今年PPI低位運行有關。風險提示經(jīng)濟修復低于預期，產(chǎn)業(yè)進展低于預期，統(tǒng)計口徑誤差，模型失效風險。A股策略季度請務必閱讀正文之后的免責條款部分正文目錄 42方法一：工業(yè)企業(yè)高頻數(shù)據(jù) 53方法二：分析師預測的調(diào)整 84方法三：結(jié)合季節(jié)占比統(tǒng)計 9 A股策略季度請務必閱讀正文之后的免責條款部分圖1：全A單季度營收預測 4圖2：汽車凈利潤累計同比及對應工業(yè)企業(yè)盈利歷史情況 5圖3：輕工制造凈利潤累計同比及對應工業(yè)企業(yè)盈利歷史情況 5圖4：機械設備凈利潤累計同比及對應工業(yè)企業(yè)盈利歷史情況 5圖5：電力設備凈利潤累計同比及對應工業(yè)企業(yè)盈利歷史情況 5圖6：鋼鐵凈利潤累計同比及對應工業(yè)企業(yè)盈利歷史情況 6圖7：有色金屬凈利潤累計同比及對應工業(yè)企業(yè)盈利歷史情況 6圖8：基礎化工凈利潤累計同比及對應工業(yè)企業(yè)盈利歷史情況 6圖9：石油化工凈利潤累計同比及對應工業(yè)企業(yè)盈利歷史情況 6圖10：建筑材料凈利潤累計同比及對應工業(yè)企業(yè)盈利歷史情況 6圖11：煤炭凈利潤累計同比及對應工業(yè)企業(yè)盈利歷史情況 6圖12：電子凈利潤累計同比及對應工業(yè)企業(yè)盈利歷史情況 7圖13：紡織服裝凈利潤累計同比及對應工業(yè)企業(yè)盈利歷史情況 7圖14：食品飲料凈利潤累計同比及對應工業(yè)企業(yè)盈利歷史情況 7圖15：公用事業(yè)凈利潤累計同比及對應工業(yè)企業(yè)盈利歷史情況 7圖16：各行業(yè)預期上修公司數(shù)/（預期上修公司數(shù)+預期下修公司數(shù)）占比和三季報業(yè)績排名相關性 9圖17：2023年初至9月30日期間各行業(yè)預期上修公司數(shù)/（預期上修公司數(shù)+預期下修公司數(shù)）占比 9表1：從工業(yè)企業(yè)數(shù)據(jù)前瞻A股三季報（表中加粗的工業(yè)行業(yè)為一級行業(yè)及其主相關工業(yè)行業(yè)，未加粗的為輔助工業(yè)行 表2：基于季節(jié)占比統(tǒng)計法的全A凈利潤增速預測 A股策略季度請務必閱讀正文之后的免責條款部分針對A股整體的三季報前瞻，我們從定性維度和定量維度兩個角度展開。定性維度，其一，2023年9月中國制造業(yè)PMI為50.2%，連續(xù)4個月景氣回升，并重返榮枯線上方。具體看PMI各分項均有所回暖，其中價格分項上行幅度較大，原材料購進價格與出廠價格環(huán)比分別上升2.90、1.50個pct；生產(chǎn)指數(shù)和新訂單指數(shù)環(huán)比亦有上漲指向國內(nèi)市場需求平穩(wěn)回暖。其二，2023年8月工業(yè)企業(yè)利潤總額累計同比-11.7%（前值-15.5%當月同比增長17.2%（前值-6.7%盈利情況大幅改善，上市公司Q3業(yè)績修復值得期待。定量維度，我們將對全A業(yè)績的前瞻拆解為對營業(yè)收入增速及凈利率變動的預測，并選取宏觀指標對營收增速和凈利率進行回歸擬合。具體看：1）對于營收增速，結(jié)合模型擬合優(yōu)度的考慮，營業(yè)收入增速的回歸擬合指標包括：工業(yè)增加值同比、進出口同比、PPI當月同比等；2）對于凈利率，結(jié)合模型擬合優(yōu)度的考慮，凈利率的回歸擬合指標包括：PPI當月同比、季節(jié)因子等。由于宏觀數(shù)據(jù)可能僅披露至8月，因此本模型選擇使用7月和8月的既有宏觀數(shù)據(jù)，對后續(xù)月度采用Wind一致預測數(shù)據(jù)。基于此模型，對2023年Q3單季度全A收入增速的預測為+3.1%，對凈利率的預測為8.2%（去年同期財報的實際凈利率為7.9%預計三季度盈利呈緩慢提升。對2023年Q4單季度全A收入同比增速的預測為+7.3%，對凈利率的預測為5.2%（去年同期財報的實際凈利率為4.5%考慮到去年四季度低基數(shù)效應，全A盈利有望在四季度得到明顯改善。從統(tǒng)計結(jié)果來看，預計二季度為收入底和盈利底，隨著下半年穩(wěn)增長政策的落地實施，企業(yè)盈利預計持續(xù)改善。30%25%20%15%10% 2011/032011/092012/032012/092013/032013/092014/032014/092015/032015/092016/032016/092017/032017/092018/032018/092019/032019/092020/032020/092021/032021/092022/032022/092023/032023/09A股策略季度請務必閱讀正文之后的免責條款部分工業(yè)企業(yè)數(shù)據(jù)月度更新，相較財報數(shù)據(jù)披露更為前瞻，目前數(shù)據(jù)已更新至8月，對A股相關行業(yè)的Q3業(yè)績預測有一定指引。從歷史數(shù)據(jù)看工業(yè)企業(yè)和A股對應行業(yè)的相關性，中游制造（汽車、輕工制造、機械設備、電力設備）、上游資源及原材料（鋼鐵、有色金屬、基礎化工、石油化工、建筑材料、煤炭）、科技（電子）、消費（紡織服裝、食品飲料）、公共服務（公用事100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%汽車凈利潤累計同比中國:利潤總額:汽車制造:累計同比100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%機械設備凈利潤累計同比中國:利潤總額:通用設備制造業(yè):累計同比100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%輕工制造凈利潤累計同比中國:利潤總額:造紙和紙制品業(yè):累計同比100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%電力設備凈利潤累計同比中國:利潤總額:電氣機械和器材制造業(yè):累計同比100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%請務必閱讀正文之后的免責條款部分100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%鋼鐵凈利潤累計同比中國:利潤總額:黑色金屬冶煉和壓延加工業(yè):累計同比100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%基礎化工凈利潤累計同比中國:利潤總額:化學原料和化學制品制造業(yè):累計同比100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%建筑材料凈利潤累計同比中國:利潤總額:非金屬礦物制品業(yè):累計同比100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%有色金屬凈利潤累計同比中國:利潤總額:有色金屬冶煉和壓延加工業(yè):累計同比100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%石油石化凈利潤累計同比中國:利潤總額:石油和天然氣開采業(yè):累計同比100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%煤炭凈利潤累計同比中國:利潤總額:煤炭開采和洗選業(yè):累計同比100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%請務必閱讀正文之后的免責條款部分100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%電子凈利潤累計同比中國:利潤總額:計算機、通信和其他電子設備制造業(yè):累計同比100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%食品飲料凈利潤累計同比中國:利潤總額:酒、飲料和精制茶制造業(yè):累計同比100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%紡織服裝凈利潤累計同比中國:利潤總額:紡織業(yè):累計同比100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%公用事業(yè)凈利潤累計同比中國:利潤總額:電力、熱力生產(chǎn)和供應業(yè):累計同比100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%基于8月工業(yè)企業(yè)利潤總額同比數(shù)據(jù)來看，在我們統(tǒng)計的14個A股行業(yè)及其主相關工業(yè)行業(yè)來看，其中8月利潤總額增速較6月有所修復的行業(yè)有10個，利潤總額增速回落的行業(yè)僅有4個。分行業(yè)看：一則，公用事業(yè)、電力設備、機械設備、汽車行業(yè)關聯(lián)工業(yè)行業(yè)1-8月利潤總額累計同比增速居前，或指引三季報業(yè)績增速居前；二則，邊際上，對于建筑材料、基礎化工、有色金屬、鋼鐵我們繼續(xù)引入輔助行業(yè)（即表1中未加粗工業(yè)行業(yè)進行輔助檢驗）。數(shù)據(jù)上看，鋼鐵、有色、基礎化工三個一級行業(yè)的相關工業(yè)行業(yè)及輔助工業(yè)行業(yè)8月利潤總額累計同比較6月底數(shù)據(jù)均錄得修復，或指引三季報業(yè)績增速邊際改善；電力、熱力的生產(chǎn)和供應業(yè)絕對增速和邊際增速均呈現(xiàn)向上趨勢，預計指向公共事業(yè)行業(yè)利潤持續(xù)釋放；而建筑材料主相關工業(yè)行業(yè)及輔助工業(yè)行業(yè)利潤總額均有所回落，或指向三季度利潤承壓。A股策略季度請務必閱讀正文之后的免責條款部分究其原因，利潤總額邊際改善的行業(yè)中鋼鐵、有色預計受益于PPI上行引起的價格周期修復，而紡織業(yè)預計主要受益于需求邊際修復，公共事業(yè)預計受益電力機制改革帶來的盈利增厚。表1：從工業(yè)企業(yè)數(shù)據(jù)前瞻A股三季報（表中加粗的工業(yè)行業(yè)為一級行業(yè)及A股行業(yè)工業(yè)行業(yè)較6月底趨勢利潤總額累計同比%公用事業(yè)電力、熱力的生產(chǎn)和供應業(yè)改善47電力設備電氣機械及器材制造業(yè)改善29汽車汽車制造12機械設備通用設備制造業(yè)食品飲料酒、飲料和精制茶制造業(yè)改善石油石化石油和天然氣開采業(yè)改善煤炭煤炭開采和洗選業(yè)建筑材料非金屬礦物制品業(yè)非金屬礦采選業(yè)0紡織服裝紡織業(yè)改善計算機、通信和其他電子設備制造業(yè)改善基礎化工化學原料及化學制品制造業(yè)改善化學纖維制造業(yè)橡膠和塑料制品業(yè)輕工制造造紙及紙制品業(yè)改善有色金屬有色金屬冶煉及壓延加工業(yè)改善有色金屬礦采選業(yè)24金屬制品業(yè)鋼鐵黑色金屬冶煉及壓延加工業(yè)改善黑色金屬礦采選業(yè)歷史數(shù)據(jù)顯示，Q1-3期間分析師預期調(diào)整，對于三季報業(yè)績亦有一定的參考價值。具師對上市公司當年歸母凈利潤預期的調(diào)整情況，并在行業(yè)層面統(tǒng)計上修占比，也即期間預期上修公司數(shù)量/（期間預期上修公司數(shù)+期間預期下修公司數(shù)另一方面，在三季報業(yè)績維度，我們以整體法統(tǒng)計各行業(yè)Q3歸母凈利潤累計同比，進而計算兩者間的相關性。值得注意的是，為了排除極值的影響，我們在計算三季報業(yè)績和分析師預期調(diào)整的相關性之前，先將各行業(yè)分析師預期上修占比和三季報業(yè)績均轉(zhuǎn)換至行業(yè)排名，再計算兩排名的相關性。從結(jié)果來看，自2017年起，兩個排名間相關系數(shù)均未跌破0.46，均值則在0.6水平，有較強相關性。請務必閱讀正文之后的免責條款部分00.720.670.620.630.590.620.462017年2018年2019年2020年2021年2022年相關性從今年年初至9月30日期間的分析師預期調(diào)整情況來看，各行業(yè)上修比例均未超過50%，其中上修比例相對較高的有：商貿(mào)零售（上修比例47%）、公用事業(yè)（上修比例40%）、石油石化（上修比例39%）、社會服務（上修比例39%）、傳媒（上修比例37%）、食品飲料（上修比例34%）、交通運輸（上修比例30%）、美容護理（上修比例商貿(mào)零售商貿(mào)零售公用事業(yè)公用事業(yè)石油石化石油石化社會服務社會服務傳媒傳媒食品飲料食品飲料交通運輸交通運輸美容護理美容護理汽車汽車鋼鐵鋼鐵醫(yī)藥生物醫(yī)藥生物建筑裝飾建筑裝飾家用電器家用電器電力設備電力設備機械設備機械設備國防軍工國防軍工銀行銀行輕工制造輕工制造計算機計算機環(huán)保環(huán)保紡織服飾紡織服飾非銀金融非銀金融通信通信房地產(chǎn)房地產(chǎn)煤炭煤炭農(nóng)林牧漁農(nóng)林牧漁有色金屬有色金屬電子電子基礎化工基礎化工建筑材料建筑材料對于業(yè)績的統(tǒng)計法上，我們可以選取近年來前3季度歸母凈利潤占比相對穩(wěn)定的一級行業(yè)，并結(jié)合分析師對該行業(yè)全年業(yè)績的預測統(tǒng)計，進行三季度業(yè)績的大致前瞻。需要說明的是，考慮到可能分析師對某些行業(yè)的預測存在樂觀情況，該統(tǒng)計方式或?qū)τ趥鹘y(tǒng)行業(yè)以及分析師覆蓋比例較高的行業(yè)預測數(shù)值相對準確，而對于其他行業(yè)，主要體現(xiàn)在邊際方向的指導意義。請務必閱讀正文之后的免責條款部分關于統(tǒng)計細節(jié)，一則，我們在占比均值計算時，剔除了各年中占比最大值，以降低業(yè)績的高估傾向；二則，針對于各行業(yè)，我們進一步剔除其中占比有明顯波動的行業(yè)，特別是針對于納入均值統(tǒng)計的三個年份，我們設定了各年之間歸母凈利潤（前3季度）占比差異不大于20%的條件。整體法下，分析師覆蓋口徑統(tǒng)計各行業(yè)2023年前3季度歸母凈利潤規(guī)模，即用前3季度歸母凈利潤占比歷史均值*基于Wind一致預期的2023年凈利潤規(guī)模（截至2023年9月30日進而轉(zhuǎn)換至累計同比口徑。就結(jié)果來看，計算機、美容護理、公用事業(yè)、交通運輸、汽車業(yè)績有望居前，且分析師對于這些行業(yè)的業(yè)績預測相對樂觀；而煤炭、建筑材料、基礎化工、石油石化表現(xiàn)居后，主要與今年rrI低位運行有關，分析師對此類行業(yè)的業(yè)績承壓亦有所預期。行業(yè)計算機81%美容護理94%88%公用事業(yè)86%94%94%85%汽車84%99%91%92%交通運輸82%83%81%國防軍工84%82%90%82%435機械設備90%89%82%87%42%紡織服飾84%97%90%90%電子95%85%86%鋼鐵81%96%85%438非銀金融83%87%82%87%84%醫(yī)藥生物97%83%94%91%家用電器98%88%82%通信93%84%84%87%食品飲料80%80%80%建筑裝飾88%83%銀行83%83%石油石化94%81%84%81%4%基礎化工94%212%88%87%建筑材料91%421煤炭82%88%84%80%1、經(jīng)濟修復低于預期。2、產(chǎn)業(yè)進展低于預期。4、模型失效風險。A股策略季度請務必閱讀正文之后的免責條款部分股票投資評級說明以報告日后的6個月內(nèi)，證券相對于滬深300指數(shù)的漲跌幅為標準，定義如下：1.買入：相對于滬深300指數(shù)表現(xiàn)＋20％以上；2.增持：相對于滬深300指數(shù)表現(xiàn)＋1020%;3.中性：相對于滬深300指數(shù)表現(xiàn)－1010％之間波動；4.減持：相對于滬深300指數(shù)表現(xiàn)－10％以下。行業(yè)的投資評級：以報告日后的6個月內(nèi)，行業(yè)指數(shù)相對于滬深300指數(shù)的漲跌幅為標準，定義如下：1.看好：行業(yè)指數(shù)相對于滬深300指數(shù)表現(xiàn)＋10%以上；2.中性：行業(yè)指數(shù)相對于滬深300指數(shù)表現(xiàn)－10%10%以上；3.看淡：行業(yè)指數(shù)相對于滬深300指數(shù)表現(xiàn)－10%以下。我們在此提醒您，不同證券研究機構采用不同的評級術語及評級標準。我們采用的是相對評級體系，表示投資的相對比建議：投資者買入或者賣出證券的決定取決于個人的實際情況，比如當