貨幣計(jì)量框架的歷史演變與未來展望

貨幣計(jì)量框架的歷史演變與未來展望

貨幣是社會(huì)和時(shí)間的發(fā)展所給予的，人們通常會(huì)接受它，這可以促進(jìn)人們的經(jīng)濟(jì)生活。貨幣計(jì)量的范圍并非一成不變,而是由各國根據(jù)新的情況不斷地進(jìn)行修正。近年來,我國金融市場快速發(fā)展,金融體系不斷完善,金融創(chuàng)新持續(xù)深化,金融工具和金融機(jī)構(gòu)日趨多樣化與復(fù)雜化。同時(shí),隨著交易技術(shù)和交易制度的發(fā)展,各種金融工具之間的流動(dòng)性差異逐步縮小,并出現(xiàn)了一些交易量大,有較強(qiáng)貨幣性,在一定范圍、一定程度上履行貨幣職能的新金融資產(chǎn)。所有這些都使得我國自1994年正式公布,并于2001年6月與2002年初進(jìn)行了兩次修訂的貨幣供應(yīng)量計(jì)量框架逐漸不能全面地反映我國金融與貨幣領(lǐng)域的新變化、新情況與未來的新發(fā)展。這樣的“計(jì)量缺口”帶來了對(duì)貨幣量計(jì)量進(jìn)行擴(kuò)展的必要性。一、擴(kuò)展貨幣計(jì)量框架的原則和方法(一)貨幣計(jì)量的主要原則。在有擴(kuò)展我國貨幣計(jì)量應(yīng)立足我國金融市場實(shí)情,借鑒國際標(biāo)準(zhǔn)與先進(jìn)經(jīng)驗(yàn),秉承以下四項(xiàng)基本原則:(1)相關(guān)性增強(qiáng)原則。擴(kuò)展的目的是要提高貨幣反映經(jīng)濟(jì)變化的敏感性,增強(qiáng)貨幣與經(jīng)濟(jì)產(chǎn)出、物價(jià)等宏觀經(jīng)濟(jì)變量的相關(guān)程度。調(diào)整或擴(kuò)大后的貨幣計(jì)量,與主要經(jīng)濟(jì)變量的聯(lián)系應(yīng)更加緊密。(2)可測性原則和成本效益比較原則。對(duì)于擬進(jìn)行調(diào)整的,或擬納入更廣義貨幣范疇的金融資產(chǎn)應(yīng)該是可以統(tǒng)計(jì)與計(jì)量的,并且其數(shù)量較大,構(gòu)成對(duì)經(jīng)濟(jì)的明顯影響。相應(yīng)的,對(duì)于數(shù)額較小、計(jì)量成本較大的金融資產(chǎn),即使其有較強(qiáng)的貨幣性,也可暫時(shí)不做調(diào)整。(3)連續(xù)性原則。在相關(guān)性增強(qiáng)原則的前提下,盡可能采用變動(dòng)幅度小的調(diào)整方案,以保證數(shù)據(jù)序列的承接性與可比性。(4)國際貨幣基金組織的《貨幣與金融統(tǒng)計(jì)手冊(2000年)》中確定的貨幣計(jì)量框架體系具有國際普遍適用性,擴(kuò)展我國貨幣計(jì)量框架時(shí),應(yīng)該遵循這一原則。(二)定性與定量分析相結(jié)合堅(jiān)持以上原則的基礎(chǔ)上,根據(jù)國際貨幣基金組織對(duì)廣義貨幣的定義,結(jié)合我國實(shí)際,采用“三個(gè)維度考察,定性與定量分析相結(jié)合”的方法對(duì)我國貨幣計(jì)量框架進(jìn)行擴(kuò)展,其中:“三個(gè)維度考察”是指對(duì)于某一金融資產(chǎn)是否應(yīng)該納入貨幣計(jì)量,要從金融資產(chǎn)的貨幣性、金融資產(chǎn)的持有部門、金融資產(chǎn)的發(fā)行部門這三個(gè)維度進(jìn)行考察。根據(jù)國際貨幣基金組織規(guī)定,金融資產(chǎn)的貨幣性具體包括廣為接受性、可轉(zhuǎn)讓性、可分性、期限性、交易成本和收益的波動(dòng)性幾個(gè)方面。納入貨幣計(jì)量的金融資產(chǎn)持有部門主要包括住戶部門、非金融性公司部門、其他金融性公司、社會(huì)保險(xiǎn)基金和社保理事會(huì)、機(jī)關(guān)團(tuán)體事業(yè)單位、地方政府。納入貨幣計(jì)量的金融資產(chǎn)發(fā)行部門通過自身的負(fù)債活動(dòng)能創(chuàng)造出流動(dòng)性,主要包括中央銀行、其他存款性公司、中央政府、非居民等部門?！岸ㄐ耘c定量分析相結(jié)合”即從以上三個(gè)維度定性地分析衡量每種金融資產(chǎn)的貨幣化程度,并以此判斷這一金融資產(chǎn)是否應(yīng)該納入貨幣計(jì)量的框架,以及納入哪一層次的貨幣進(jìn)行計(jì)量;然后用統(tǒng)計(jì)分析的方法定量檢驗(yàn)擬納入貨幣計(jì)量的金融資產(chǎn)與經(jīng)濟(jì)產(chǎn)出、物價(jià)等經(jīng)濟(jì)變量的相關(guān)程度,關(guān)聯(lián)度高、關(guān)系穩(wěn)定的金融資產(chǎn)才能最終納入貨幣計(jì)量框架。根據(jù)以上原則、維度和方法,下文對(duì)擬擴(kuò)展的具體內(nèi)容進(jìn)行分析,最后加以計(jì)量檢驗(yàn)。二、擴(kuò)展內(nèi)容的定性分析(一)人民幣的流失這里的貨幣跨境流動(dòng)分為人民幣的流出與外匯的流入。人民幣的流出是指流出并滯留我國境外的人民幣現(xiàn)鈔;外匯的流入是指通過經(jīng)常項(xiàng)目渠道和資本與金融項(xiàng)目渠道流入我國境內(nèi)的外幣資金。1.人民幣跨境貿(mào)易流通規(guī)模不斷擴(kuò)大,境外流通資金主要集中在外流和收從人民幣流出來看,隨著我國經(jīng)濟(jì)持續(xù)高速增長,綜合國力不斷增強(qiáng),加之人民幣幣值堅(jiān)挺及中國政府在幾次危機(jī)中表現(xiàn)的“大國風(fēng)范”,使得人民幣的國際影響力大大提高。人民幣在我國周邊國家和地區(qū)的流通與使用漸成規(guī)模并快速發(fā)展。據(jù)專項(xiàng)調(diào)查顯示,2004年,人民幣現(xiàn)金跨境流出入的總流量為7713億元,占當(dāng)年我國現(xiàn)金流通量的35.7%,其中凈流出99億元;截止2004年末,人民幣在周邊接壤國家與港、澳地區(qū)的滯留量約為216億元,比2001年增長18.7%,占當(dāng)年我國現(xiàn)金流通量的1%;又據(jù)統(tǒng)計(jì),截止2009年4月,香港地區(qū)共開立人民幣賬戶超過117萬個(gè),累計(jì)存款余額530.2億元;此外,人民幣跨境貿(mào)易結(jié)算試點(diǎn)以來,結(jié)算業(yè)務(wù)發(fā)展迅猛,2009年8月至10月,試點(diǎn)地區(qū)累計(jì)辦理跨境人民幣結(jié)算業(yè)務(wù)409筆,金額35.83億元。展望未來,伴隨我國對(duì)外開放的不斷深入,人民幣區(qū)域化、國際化步伐將不斷加快,人民幣現(xiàn)金的境外流通規(guī)模也將不斷擴(kuò)大。境外流通的人民幣現(xiàn)金所媒介的是國外的商品交易,持有者多為非本國居民,根據(jù)國際貨幣基金組織的規(guī)定和多數(shù)國家的貨幣計(jì)量實(shí)踐,非居民是被排除在貨幣持有部門之外的。所以,應(yīng)該將境外流通的人民幣現(xiàn)鈔從我國的現(xiàn)金流通量M0中扣除。2.外匯存款的實(shí)質(zhì)是國內(nèi)貨幣供應(yīng)的一部分流入我國境內(nèi)的外匯資金,很大一部分通過結(jié)匯,最終形成我國中央銀行的外匯占款。央行持有的外匯是中央政府部門的資產(chǎn),按國際貨幣基金組織對(duì)廣義貨幣持有部門的限定,這些外幣不是我國貨幣量的組成部分。除此之外,未結(jié)匯的外匯資金絕大部分以商業(yè)銀行外匯存款的形態(tài)存在。外匯存款雖然沒有國內(nèi)購買力,不能直接用于國內(nèi)的消費(fèi)、投資,但它通過結(jié)匯兌換,可以方便地轉(zhuǎn)化為人民幣現(xiàn)鈔或存款,從而增加了國內(nèi)的貨幣供應(yīng),是一種流動(dòng)性很強(qiáng)的金融資產(chǎn)。從貨幣創(chuàng)造的角度看,外匯存款與人民幣存款一樣,都能通過商業(yè)銀行的信用創(chuàng)造派生出新的存款。同時(shí),外匯存款是國內(nèi)商業(yè)銀行的負(fù)債,其持有人主要是國內(nèi)企業(yè)、個(gè)人等非金融部門,符合國際貨幣基金組織廣義貨幣定義中對(duì)持有部門和發(fā)行部門的限定。在貨幣供應(yīng)量的統(tǒng)計(jì)實(shí)踐中,國外主要經(jīng)濟(jì)體如歐盟、日本、加拿大等1均將外匯存款作為貨幣供應(yīng)量的標(biāo)準(zhǔn)組成部分。因此,外匯存款本身實(shí)質(zhì)上也是國內(nèi)貨幣供應(yīng)的一部分。另一方面,在目前外匯管理體制下,外匯存款的兌換是有一定交易成本的,如手續(xù)費(fèi)用、總額限制、辦理大額兌換所需的證明、審批材料的時(shí)間成本、匯率風(fēng)險(xiǎn)帶來的隱性成本等,外匯存款的流動(dòng)性低于人民幣存款,因此可將其納入比M2更廣義的貨幣層次。(二)機(jī)構(gòu)單位的影響機(jī)構(gòu)單位的變化主要包括其他金融機(jī)構(gòu)的變化與非金融性機(jī)構(gòu)的變化兩個(gè)方面。機(jī)構(gòu)單位的發(fā)展變化,使某些原本地位并不突出、影響并不明顯的金融活動(dòng),逐漸對(duì)貨幣供應(yīng)形成了顯著影響;或是新單位、新機(jī)構(gòu)的設(shè)立產(chǎn)生了對(duì)貨幣供應(yīng)有較大影響的業(yè)務(wù)活動(dòng),這些變化帶來了對(duì)貨幣計(jì)量框架進(jìn)行調(diào)整的需求。1.中小金融機(jī)構(gòu)的貨幣計(jì)量框架在目前受到限制從其他金融機(jī)構(gòu)的發(fā)展變化看,1994年第一次公布貨幣供應(yīng)量時(shí),我國金融機(jī)構(gòu)的種類較少、結(jié)構(gòu)單一,以商業(yè)銀行為絕對(duì)主體。10多年來,伴隨我國金融市場的高速發(fā)展,各種新生的其他金融機(jī)構(gòu)如雨后春筍般登上舞臺(tái),并顯示了強(qiáng)勁的發(fā)展態(tài)勢,如證券公司、投資基金公司、保險(xiǎn)公司、期貨公司、信托投資公司和貨幣經(jīng)紀(jì)公司等。這些金融機(jī)構(gòu)的業(yè)務(wù)規(guī)模不斷增長,資產(chǎn)總量不斷擴(kuò)大,在存款性公司的存款也迅速增加。與其他金融機(jī)構(gòu)的迅猛發(fā)展相比,我國對(duì)貨幣計(jì)量框架的調(diào)整略顯滯后,目前列入貨幣計(jì)量的存款主要仍為非金融部門的銀行存款,而高速增長的其他金融機(jī)構(gòu)的存款只有小部分納入貨幣計(jì)量,如證券公司的保證金存款。作為其他金融機(jī)構(gòu)資產(chǎn)的一部分,其銀行存款構(gòu)成了存款性公司的負(fù)債,同時(shí),這些資金的來源主要仍是企業(yè)和居民的存款,相當(dāng)于是存款性公司資金來源的一條徑流,不論從發(fā)行者還是持有者的角度看,都符合IMF關(guān)于廣義貨幣定義的標(biāo)準(zhǔn),這也是一些西方發(fā)達(dá)國家貨幣供應(yīng)量的標(biāo)準(zhǔn)組成部分。因此,可將證券公司、信托投資公司、基金公司、保險(xiǎn)公司和貨幣經(jīng)紀(jì)公司等其他金融性公司在存款性公司的存款納入貨幣計(jì)量,因其流動(dòng)性仍然較現(xiàn)有的M2稍弱,可納入比M2更廣義的貨幣層次。2.住房分紅存款的現(xiàn)狀住房公積金存款是住房公積金中心在銀行專戶里的存款,數(shù)量上大致等于某一時(shí)點(diǎn)上,住房公積金繳存總額減去個(gè)人提取總額、個(gè)人公積金貸款余額與購買國債余額之和。根據(jù)我國住房與城鄉(xiāng)建設(shè)部統(tǒng)計(jì),2008年末,全國住房公積金銀行專戶存款余額為5616.27億元,占同期公積金繳存余額的46.4%,當(dāng)年新增1508.7億元,增長36.7%2,約為同期人民幣各項(xiàng)存款總額的1.21%。從金融資產(chǎn)的貨幣性角度看,住房公積金存款相當(dāng)于把一部分居民活期儲(chǔ)蓄存款轉(zhuǎn)變?yōu)榫哂胁淮_定性的互助金性質(zhì)的存款,其實(shí)際擁有者是居民部門。住房公積金存款是居民部門的金融資產(chǎn)和商業(yè)銀行的負(fù)債,符合國際貨幣基金組織對(duì)廣義貨幣持有和發(fā)行部門的規(guī)定。同時(shí),住房公積金主要有三種使用渠道:提取、貸放和投資(購買國債)3,住房公積金存款實(shí)質(zhì)上是尚未被使用的、以銀行專戶存款形式存在的住房公積金。按照規(guī)定,住房公積金存款的所有人在滿足一定條件(如購買房產(chǎn)或者退休等)后便可以支用、提取住房公積金或通過住房公積金貸款進(jìn)行房產(chǎn)消費(fèi),形成現(xiàn)實(shí)的購買力,影響了全社會(huì)消費(fèi)、投資及經(jīng)濟(jì)產(chǎn)出,具有較強(qiáng)的貨幣性,應(yīng)納入貨幣計(jì)量。另外,從金融資產(chǎn)的流動(dòng)性角度看,住房公積金存款的流動(dòng)性不斷增強(qiáng)。近年來,城市化、人口紅利、住房改善需求等因素所帶來的房地產(chǎn)銷售持續(xù)快速增長,使住房公積金的使用率極大提高。截至2008年底,全國住房公積金提取額為1958.34億元,累計(jì)發(fā)放公積金個(gè)人貸款2035.9億元,分別占當(dāng)年繳存額的43.8%與45.6%,兩者合計(jì)占89.4%。隨著公積金管理體制的進(jìn)一步改革,城市化、人口紅利、住房改善需求的延續(xù),未來住房公積金的使用率還將進(jìn)一步提高,其流動(dòng)性還將進(jìn)一步增強(qiáng)。但總體上,住房公積金存款的提取或貸款(轉(zhuǎn)化為房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)的存款)仍需要具備特定條件,有一定“門檻”,其流動(dòng)性較準(zhǔn)貨幣存款低。因此,應(yīng)將住房公積金存款納入比M2更廣義的貨幣層次。3.建立以政府存款為主、各部門共同管理的地方財(cái)政存款計(jì)量管理機(jī)制從收入看,地方財(cái)政存款的來源主要是:(1)地方預(yù)算內(nèi)財(cái)政收入。包括地方稅收收入、中央與地方分享稅中地方分成收入、地方所屬企業(yè)的國有資產(chǎn)收益以及中央政府的稅收返還或補(bǔ)助收入等。(2)未納入預(yù)算的預(yù)算外收入。包括行政性收費(fèi)、罰沒、地方基金收入、彩票公益金收入等。(3)政策性金融機(jī)構(gòu)發(fā)放的政策性貸款等。從支出看,地方財(cái)政存款主要用于地方政府運(yùn)轉(zhuǎn)所需的支出,以及本級(jí)地區(qū)經(jīng)濟(jì)增長和社會(huì)發(fā)展所需的支出。1994年財(cái)政分稅制改革以來,我國地方財(cái)政存款快速增長。根據(jù)統(tǒng)計(jì),截至2009年12月,全國地方財(cái)政存款余額15423.33億元,比2006年底翻了1翻,年均增長42%,占同期人民幣存款總額的2.58%4。從管理模式看,地方財(cái)政存款可分為地方國庫存款與地方財(cái)政預(yù)算外存款,前者包括地方財(cái)政預(yù)算內(nèi)資金和部分納入國庫管理的預(yù)算外財(cái)政資金;后者主要是尚未納入國庫管理的財(cái)政預(yù)算外資金。其中,納入國庫管理的地方國庫存款中的約30%5由各商業(yè)銀行的分支機(jī)構(gòu)代理相應(yīng)國庫業(yè)務(wù)。納入國庫管理并由中央銀行經(jīng)理國庫的地方財(cái)政存款集中體現(xiàn)在貨幣當(dāng)局的資產(chǎn)負(fù)債表“政府存款”項(xiàng)中,它構(gòu)成了貨幣當(dāng)局負(fù)債的一部分,在其他條件不變的情況下,它與基礎(chǔ)貨幣構(gòu)成此消彼長的關(guān)系,本身就是貨幣供應(yīng)的一部分;其余的地方財(cái)政存款,包括納入國庫管理但由商業(yè)銀行代理國庫的地方財(cái)政存款,以及尚未納入國庫管理的地方財(cái)政預(yù)算外資金所形成的地方財(cái)政存款,它的持有者是各級(jí)地方政府,符合IMF廣義貨幣定義中對(duì)貨幣持有部門的規(guī)定;從金融資產(chǎn)的貨幣性來看,這些存款能直接用于推動(dòng)本地區(qū)經(jīng)濟(jì)增長與社會(huì)發(fā)展,對(duì)國家宏觀經(jīng)濟(jì)具有顯著的影響,貨幣性強(qiáng),并扮演著越來越重要的角色,也應(yīng)將其納入貨幣計(jì)量。因此,無論何種管理模式下的地方財(cái)政存款,不管從持有部門、發(fā)行部門或是其貨幣性,都符合國際貨幣基金組織的規(guī)定,應(yīng)將地方財(cái)政存款納入貨幣計(jì)量。同時(shí),由于財(cái)政資金在管理、使用上的特殊限制,使其流動(dòng)性較企業(yè)、個(gè)人存款低,故應(yīng)將其納入比M2更廣義的貨幣層次。(三)金融資產(chǎn)金融工具近年來,隨著我國金融改革不斷深化,金融市場不斷發(fā)展,金融產(chǎn)品不斷創(chuàng)新,出現(xiàn)了一些新的金融資產(chǎn)(金融工具),其流動(dòng)性強(qiáng),交易量大,能在一定范圍、一定程度上履行貨幣職能。這些金融資產(chǎn)主要是短期金融債券、銀行承兌匯票、短期回購協(xié)議、短期同業(yè)拆借和委托存款,它們應(yīng)該納入貨幣計(jì)量框架。1.短期金融債券在目前我國的債券市場上,三大政策性銀行所發(fā)行的政策性金融債占短期金融債券的絕大部分。短期金融債券自1998年第一次發(fā)行以來,發(fā)展迅速,2009年累計(jì)發(fā)行1400億元,是1998年的17.5倍,比上年增長130%,是同期準(zhǔn)貨幣量的0.4%。短期金融債券在銀行間債券市場交易流通,流動(dòng)性較定期存款強(qiáng)。從發(fā)行者角度看,短期金融債券構(gòu)成了特定存款機(jī)構(gòu)(政策性銀行)的負(fù)債,可劃入貨幣供應(yīng)量的范疇。從持有者的角度來說,絕大部分短期金融債券由存款性公司持有,不符合國際貨幣基金組織對(duì)廣義貨幣持有者的限定,這部分債券不應(yīng)計(jì)入貨幣供應(yīng)量;除此之外,對(duì)于由非存款性公司(包括其他金融機(jī)構(gòu)及非金融性機(jī)構(gòu))持有的短期金融債券,因其實(shí)質(zhì)相當(dāng)于非存款性公司在政策性銀行存放的、可支持其信用創(chuàng)造業(yè)務(wù)的活期存款,故應(yīng)該納入貨幣計(jì)量范疇。2.承兌匯票是一種資產(chǎn)我國1995年恢復(fù)辦理銀行承兌匯票結(jié)算以來,商業(yè)匯票特別是銀行承兌匯票市場發(fā)展很快,成為企業(yè)間貿(mào)易的重要支付結(jié)算手段與貨幣市場上的重要融資工具。據(jù)統(tǒng)計(jì),2009年,全國實(shí)際支付的商業(yè)匯票累計(jì)96244.6億元,其中銀行承兌匯票91061.44億元;以銀行承兌匯票為依據(jù)而托收的業(yè)務(wù)余額累計(jì)74061.85億元。銀行承兌匯票已成為企業(yè)間貿(mào)易、結(jié)算的重要支付手段,承擔(dān)了部分的貨幣職能,具有較強(qiáng)的貨幣性;同時(shí),銀行承兌匯票期限一般在六個(gè)月以下,期間可以貼現(xiàn)和轉(zhuǎn)讓,具有很強(qiáng)的流動(dòng)性;而從銀行承兌匯票的發(fā)行部門與持有部門來看,其持有人往往是企業(yè)單位等非金融機(jī)構(gòu);其簽發(fā)人不一定是銀行,但由于銀行給予了無條件的兌現(xiàn)承諾,實(shí)質(zhì)構(gòu)成了銀行的一項(xiàng)負(fù)債,因而其實(shí)際的發(fā)行人是存款性公司。國際貨幣基金組織《貨幣與金融統(tǒng)計(jì)手冊(2000年)》指出,“銀行承兌匯票即便沒有發(fā)生資金的交換,也被視為一種資產(chǎn),它代表了持有方的無條件債權(quán)和承兌銀行的無條件負(fù)債”;同時(shí),“由存款性公司發(fā)行的銀行承兌匯票能夠在有效的二級(jí)市場進(jìn)行交易的,則可以歸入貨幣供應(yīng)量統(tǒng)計(jì)”。我國銀行承兌匯票符合國際貨幣基金組織對(duì)廣義貨幣定義的標(biāo)準(zhǔn),許多國家在實(shí)踐中也將其納入貨幣量,因此,應(yīng)該將銀行承兌匯票的余額(承兌但未兌現(xiàn)的余額,且扣減已貼現(xiàn)的承兌票據(jù)額)納入我國貨幣計(jì)量框架。3.金融機(jī)構(gòu)的流動(dòng)性管理據(jù)統(tǒng)計(jì),2009年12月底,銀行間同業(yè)拆借市場上同業(yè)拆借與債券回購的日均成交金額分別為774億元與2812億元,當(dāng)年累計(jì)成交金額達(dá)19.4萬億和70.3萬億元,兩者合計(jì)達(dá)89.7萬億元,是同期準(zhǔn)貨幣存款的1.5倍。6短期的同業(yè)拆借與回購協(xié)議已成為金融機(jī)構(gòu)及部分非金融機(jī)構(gòu)之間進(jìn)行流動(dòng)性管理和獲得短期資金的重要手段。作為一種流動(dòng)性很強(qiáng)的金融資產(chǎn),當(dāng)存款性公司在市場上與非存款性公司(包括其他金融機(jī)構(gòu)和非金融性機(jī)構(gòu))簽訂債券回購協(xié)議(回購協(xié)議規(guī)定存款性公司在未來向非存款性公司回購債券)、或從非存款性公司拆入資金時(shí),這些資金構(gòu)成存款性公司的負(fù)債,非存款性公司成為這項(xiàng)資金的資產(chǎn)持有人,符合國際貨幣基金組織對(duì)廣義貨幣發(fā)行、持有部門的限定,因此這部分的短期回購協(xié)議與短期同業(yè)拆借可納入貨幣計(jì)量;而與之逆向的操作(即非存款性公司與存款性公司簽訂債券回購協(xié)議、或從存款性公司拆入資金),以及存款性公司之間或非存款性公司之間的回購協(xié)議與拆借均不滿足國際貨幣基金組織對(duì)廣義貨幣發(fā)行部門、持有部門的限定,因此不能將這部分金融資產(chǎn)納入貨幣計(jì)量。4.委托存款是準(zhǔn)貨幣存款委托存款是地方政府、非金融性機(jī)構(gòu)、住戶以及其他金融機(jī)構(gòu)委托存款性公司發(fā)放貸款、進(jìn)行有價(jià)證券投資、買賣衍生產(chǎn)品,在一定期限內(nèi)獲得收益的存款資金。自1998年這一金融業(yè)務(wù)誕生以來,其規(guī)模不斷擴(kuò)大。2009年12月底,全國委托存款余額5938.86億元,是1998年的2.9倍,是同期準(zhǔn)貨幣存款的1.6%。7委托存款由非存款性公司持有,是非存款性公司的資產(chǎn)和存款性公司的負(fù)債,符合國際貨幣基金組織對(duì)廣義貨幣持有部門、發(fā)行部門的規(guī)定。從其貨幣性來看,委托存款本質(zhì)上是一般存款的一種替代品,與一般存款的貨幣性并沒有本質(zhì)區(qū)別,而且也具有存款派生和貨幣創(chuàng)造能力。如,當(dāng)委托存款由受托方按委托方意向發(fā)放貸款給指定企業(yè)時(shí),委托存款作為受托銀行的負(fù)債,其余額不會(huì)改變,而委托貸款余額增加,(受益)企業(yè)的一般存款增加,總存款由此得到了派生。因此,應(yīng)將委托存款納入貨幣計(jì)量。另一方面,委托存款往往有對(duì)收益回報(bào)、使用途徑等的特定要求,如通常要給予比定期存款利率高的收益率等,從構(gòu)成貨幣性四要素中的收益性來看,它的貨幣性較定期存款弱,因而應(yīng)將其納入比M2更廣義的貨幣層次。(四)適當(dāng)調(diào)整傳統(tǒng)金融資產(chǎn)的貨幣層次1994年我國發(fā)布貨幣供應(yīng)量時(shí),根據(jù)各項(xiàng)金融資產(chǎn)的流動(dòng)性狀況將其列入不同的貨幣層次。隨著金融的發(fā)展,特別是支付結(jié)算體系的進(jìn)步與完善,傳統(tǒng)金融資產(chǎn)的流動(dòng)性發(fā)生著變化,應(yīng)該對(duì)其原先所屬的貨幣層次進(jìn)行適當(dāng)?shù)恼{(diào)整。這樣的金融資產(chǎn)主要是居民活期儲(chǔ)蓄存款和結(jié)算中的款項(xiàng)。1.非現(xiàn)金支付系統(tǒng)的應(yīng)用顯著增強(qiáng)1994年公布貨幣供應(yīng)量時(shí),我國銀行業(yè)的電子裝備水平還比較低,銀行卡、POS機(jī)才剛剛起步,網(wǎng)上銀行、電話銀行等還只是個(gè)“新鮮名詞”。在當(dāng)時(shí),絕大多數(shù)居民儲(chǔ)蓄存款需要取現(xiàn)后才能進(jìn)行消費(fèi)和支付,因此居民儲(chǔ)蓄存款中不論是活期還是定期存款,均納入M2計(jì)量。十多年來,我國電子支付體系已有很大發(fā)展,先取現(xiàn)再消費(fèi)的模式已逐漸淡出歷史舞臺(tái),非現(xiàn)金支付成了時(shí)代新寵。據(jù)統(tǒng)計(jì),2009年,全國使用票據(jù)、銀行卡、匯兌等主要非現(xiàn)金支付工具的業(yè)務(wù)總量約214.14億筆,金額715.75萬億元;2005—2008年,M0與GDP之比呈現(xiàn)持續(xù)下降的趨勢8,表明非現(xiàn)金支付對(duì)現(xiàn)金支付的替代作用不斷增強(qiáng)。銀行卡支付(包括借記卡與信用卡9)、轉(zhuǎn)賬匯款與電子支付(網(wǎng)上支付、電話支付、手機(jī)支付)已成為居民運(yùn)用活期儲(chǔ)蓄存款進(jìn)行消費(fèi)的主要支付手段,大大提高了居民活期儲(chǔ)蓄存款的流動(dòng)性。如2009年第四季度,全國銀行卡業(yè)務(wù)總金額49.21萬億元,取現(xiàn)金額僅占21.3%,而轉(zhuǎn)賬及刷卡消費(fèi)合計(jì)29.16萬億元,占59.3%。同時(shí),居民個(gè)人(人民幣)支票業(yè)務(wù)已在部分銀行、部分省市試點(diǎn),這項(xiàng)業(yè)務(wù)的全面推進(jìn)必將進(jìn)一步改變居民消費(fèi)支付模式,極大增強(qiáng)居民儲(chǔ)蓄存款的流動(dòng)性。綜合這些因素,居民活期儲(chǔ)蓄存款便有了與可開列支票進(jìn)行支付的企業(yè)活期存款相同的貨幣性與流動(dòng)性,因此應(yīng)將居民活期儲(chǔ)蓄存款提升至M1層次進(jìn)行計(jì)量。2.企業(yè)、單位或個(gè)人可建立城市存款的企業(yè)、單位或個(gè)人可結(jié)算中的款項(xiàng)主要有應(yīng)解匯款及臨時(shí)存款、匯出匯款、匯入?yún)R款和本票。這些款項(xiàng)是金融機(jī)構(gòu)吸收的一種臨時(shí)性的存款,隨著結(jié)算、清算系統(tǒng)的進(jìn)一步發(fā)展完善,這些款項(xiàng)的期限很短,流動(dòng)性很強(qiáng),它是存款性公司的負(fù)債,企業(yè)、單位或個(gè)人可以隨時(shí)直接支取的存款。根據(jù)國際貨幣基金組織規(guī)定,這些款項(xiàng)貨幣性強(qiáng),流動(dòng)性好,可比照可轉(zhuǎn)讓存款,將其列入M1計(jì)量。(五)短期金融債券m型擴(kuò)展后的我國貨幣量計(jì)量框架如下:M0*=流通中的現(xiàn)金-境外流通的人民幣現(xiàn)鈔;M1*=M0*+非金融性公司的存款+居民活期儲(chǔ)蓄存款+結(jié)算中的款項(xiàng);M2*=M1*+非金融性公司的定期存款+居民活期存款以外的儲(chǔ)蓄存款+其他存款(含證券公司客戶保證金)+非存款性機(jī)構(gòu)持有的短期金融債券;M3*=M2*+外匯存款+其他金融性公司的存款+住房公積金存款+地方財(cái)政存款+銀行承兌匯票+期限在3個(gè)月以下,由存款性公司未來向非存款性機(jī)構(gòu)回購債券的回購協(xié)議+期限在3個(gè)月以下,由存款性公司向非存款性機(jī)構(gòu)拆入資金的同業(yè)拆借+委托存款。三、對(duì)貨幣量的實(shí)驗(yàn)影響如前所述,擴(kuò)展貨幣量計(jì)量框架的首要原則是相關(guān)性增強(qiáng)原則,即擴(kuò)展貨幣量的目的是提高貨幣反映經(jīng)濟(jì)變化的敏感性,增強(qiáng)貨幣與經(jīng)濟(jì)產(chǎn)出、物價(jià)等經(jīng)濟(jì)變量的相關(guān)程度。調(diào)整后的貨幣量,應(yīng)比原有的計(jì)量與經(jīng)濟(jì)變量更加相關(guān),這是下文進(jìn)行實(shí)證檢驗(yàn)的主要標(biāo)準(zhǔn)。(一)試驗(yàn)的理論依據(jù)和方法1.貨幣中性與非中性爭論貨幣與經(jīng)濟(jì)的關(guān)系一直是宏觀經(jīng)濟(jì)學(xué)和貨幣經(jīng)濟(jì)學(xué)的核心命題,它不僅關(guān)系到“古典兩分法”和“貨幣中性論”等理論命題是否成立,也關(guān)系到貨幣政策是否有效等諸多貨幣政策問題。自早期貨幣數(shù)量論“MV=PQ”誕生以來,貨幣能否以及如何對(duì)經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生影響這一問題始終存在爭論。整體而言,理論界在貨幣短期非中性的認(rèn)識(shí)上已基本取得一致,如托馬斯·梅耶總結(jié)經(jīng)濟(jì)各流派對(duì)貨幣中性與非中性之爭所說“從20世紀(jì)30年代直至50年代……關(guān)于貨幣政策辯論的中心問題就是貨幣政策是強(qiáng)有力的還是軟弱的,這種爭論已經(jīng)漸趨消失,因?yàn)榻K于認(rèn)識(shí)到,貨幣政策能對(duì)經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生很有力的影響”。即在短期內(nèi),貨幣對(duì)經(jīng)濟(jì)確實(shí)存在影響,貨幣量與產(chǎn)出等經(jīng)濟(jì)指標(biāo)之間存在著相關(guān)關(guān)系。2.時(shí)差相關(guān)系數(shù)法研究貨幣與經(jīng)濟(jì)關(guān)系的一個(gè)直接與簡單的方法就是觀察貨幣供應(yīng)量與經(jīng)濟(jì)產(chǎn)出之間的相關(guān)系數(shù),這一方法雖然無法如一些結(jié)構(gòu)化模型(如分布滯后模型、Granger因果關(guān)系檢驗(yàn)、脈沖響應(yīng)模型等)那般揭示貨幣對(duì)經(jīng)濟(jì)的影響機(jī)制與效應(yīng),但確實(shí)為研究兩者之間的關(guān)系提供了重要而直觀的結(jié)論。同時(shí)貨幣供應(yīng)量變化而引起經(jīng)濟(jì)的變化不是瞬間實(shí)現(xiàn)的,其間存在一定的時(shí)間間隔,即“時(shí)滯”。眾多的實(shí)證研究揭示了“時(shí)滯”的長短,對(duì)此本文不再贅述。盡管不同方法、不同時(shí)期數(shù)據(jù)所測算的時(shí)滯不盡相同,但時(shí)滯是客觀存在的,因此,不能以普通的相關(guān)系數(shù)來研究貨幣與經(jīng)濟(jì)之間的關(guān)系。而時(shí)差相關(guān)系數(shù)法正當(dāng)其時(shí),它是檢驗(yàn)經(jīng)濟(jì)時(shí)間序列變量之間滯后關(guān)系的一種最常用方法,即以一個(gè)重要的、能敏感地反映當(dāng)前經(jīng)濟(jì)活動(dòng)的時(shí)間序列作為基準(zhǔn)指標(biāo),規(guī)定基準(zhǔn)指標(biāo)不動(dòng),而另一些被分析指標(biāo)在時(shí)間上相對(duì)于基準(zhǔn)指標(biāo)前后移動(dòng)若干個(gè)月(季),計(jì)算基準(zhǔn)指標(biāo)與這些移動(dòng)后的序列的相關(guān)系數(shù),比較各相關(guān)系數(shù)大小,其中,最大的相關(guān)系數(shù)的時(shí)差被認(rèn)為是兩變量之間的時(shí)滯。本文先以原貨幣供應(yīng)量與產(chǎn)出、物價(jià)數(shù)據(jù)進(jìn)行時(shí)差相關(guān)分析,分別確定貨幣與產(chǎn)出、貨幣與物價(jià)的時(shí)滯,在此時(shí)滯上計(jì)算擴(kuò)展后的貨幣量與產(chǎn)出、物價(jià)的相關(guān)系數(shù),并進(jìn)行比較檢驗(yàn)。(二)部分金融資產(chǎn)的統(tǒng)計(jì)規(guī)定不準(zhǔn)確從公開發(fā)布的統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)中可取得GDP累計(jì)值(季度)、貨幣供應(yīng)量M0、M1、M2(月)數(shù)據(jù)。對(duì)于擴(kuò)展后的貨幣計(jì)量框架所涉及的十二項(xiàng)金融資產(chǎn),其中絕大多數(shù)可從公開發(fā)布的統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)中或直接取得,如居民活期儲(chǔ)蓄存款、委托存款等;或間接整理估算獲得,如非存款性機(jī)構(gòu)持有的短期金融債券、期限在3個(gè)月以下,由存款性公司向非存款性機(jī)構(gòu)回購債券的回購協(xié)議、期限在3個(gè)月以下,由存款性公司向非存款金融機(jī)構(gòu)拆出資金的同業(yè)拆借等。而境外流通的人民幣現(xiàn)鈔、結(jié)算中的款項(xiàng)這兩項(xiàng)金融資產(chǎn)的數(shù)值在下文的計(jì)量檢驗(yàn)中將忽略,理由如下:(1)境外流通的人民幣現(xiàn)鈔:這部分資產(chǎn)我國尚未進(jìn)行專項(xiàng)統(tǒng)計(jì),盡管可以從越南、蒙古等周邊各國的海關(guān)統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)中進(jìn)行匯總估算,但數(shù)據(jù)取得的成本太高且也未必精確。如前文分析,境外流通的人民幣現(xiàn)鈔規(guī)模尚小,根據(jù)數(shù)據(jù)可測性原則與成本收益比較原則,忽略此項(xiàng)數(shù)值。(2)結(jié)算中的款項(xiàng):我國結(jié)算、清算系統(tǒng)的快速發(fā)展,資金在途時(shí)間大大縮短,乃至可以瞬時(shí)到帳,這部分款項(xiàng)數(shù)量不大且規(guī)模日益縮小,因此在忽略此項(xiàng)數(shù)值。由此,選擇2001—2009年10的時(shí)間區(qū)間內(nèi)以上變量的樣本數(shù)據(jù),其中GDP為季度數(shù)據(jù)(累計(jì)值),CPI(當(dāng)月同比)、貨幣供應(yīng)量(余額和當(dāng)月同比)為月度數(shù)據(jù),其他金融資產(chǎn)依其各自的統(tǒng)計(jì)跨度取得數(shù)據(jù),并根據(jù)需要進(jìn)行月度(季度)的插值與調(diào)整。(三)原擴(kuò)展前后的m1、m1根據(jù)擴(kuò)展內(nèi)容與數(shù)據(jù)獲取情況,擴(kuò)展前后的M0、M2在數(shù)量上變化很小,不具有統(tǒng)計(jì)意義,因此以下僅對(duì)擴(kuò)展前后的M1與M1*,以及原M2與擴(kuò)展后的M3*進(jìn)行比較。計(jì)量檢驗(yàn)過程均采用Eviews6.0軟件進(jìn)行。1.貨幣和生產(chǎn)以貨幣供應(yīng)的季度增量和產(chǎn)出(GDP)的季度增量進(jìn)行時(shí)差相關(guān)系數(shù)分析。(1)季節(jié)調(diào)整方法由圖1可見,GDP與原層次貨幣供應(yīng)量都具有明顯的季節(jié)趨勢,運(yùn)用X11(加法)方法進(jìn)行季節(jié)調(diào)整,得到相應(yīng)的dGDPsa、dM1sa、dM2sa時(shí)間序列。(2)狹義貨幣供應(yīng)變化由表1可見,原貨幣供應(yīng)量M1、M2與GDP的作用時(shí)滯均為1個(gè)季度,對(duì)應(yīng)相關(guān)系數(shù)分別為0.5564、0.7015,即狹義貨幣供應(yīng)變化3個(gè)月后,對(duì)產(chǎn)出的影響最顯著;廣義貨幣變化3個(gè)月后,對(duì)產(chǎn)出的影響最顯著。(3)相對(duì)原貨幣消耗量3比較表1與表2,擴(kuò)展后的貨幣供應(yīng)量M1*在相應(yīng)時(shí)滯(3個(gè)月)上的相關(guān)系數(shù)為0.6117,比原M1增加0.055,相關(guān)性提高10%;相對(duì)原貨幣供應(yīng)量M2,M3*對(duì)產(chǎn)出產(chǎn)生最大作用的時(shí)滯較長,為兩個(gè)季度,最大時(shí)差相關(guān)系數(shù)為0.7612,比原M2提高0.06,相關(guān)性提高9%;同時(shí)在一個(gè)季度的時(shí)滯上,擴(kuò)展后的M3*與產(chǎn)出的相關(guān)性也有所