投資決策與風(fēng)險分析-財務(wù)管理

第五章投資決策與風(fēng)險分析

第一節(jié)投資決策程序第二節(jié)現(xiàn)金流量預(yù)測第三節(jié)投資項目評價標(biāo)準(zhǔn)第四節(jié)投資項目決策分析第五節(jié)投資項目風(fēng)險評價學(xué)習(xí)目標(biāo)

★了解投資決策的基本程序；

★熟悉投資項目現(xiàn)金流量預(yù)測的原則和預(yù)測方法，掌握投資項目的各種評價標(biāo)準(zhǔn)及其計算方法；

★熟練應(yīng)用凈現(xiàn)值、內(nèi)部收益率等主要評價指標(biāo)進(jìn)行獨(dú)立項目和互斥項目的投資決策；

★了解投資項目風(fēng)險的來源；

★掌握敏感性分析的基本方法；

★了解風(fēng)險分析的決策樹法和模擬法；

★掌握投資項目風(fēng)險調(diào)整折現(xiàn)率法和風(fēng)險調(diào)整現(xiàn)金流量法。第一節(jié)投資決策程序一、投資項目類型二、項目投資決策程序●資本預(yù)算的目的是獲得能夠增加未來現(xiàn)金流量的長期資產(chǎn)，以便提高公司價值的長期增長潛力。一、投資項目類型●

資本預(yù)算或資本支出，主要指實(shí)物資產(chǎn)投資?！?/p>

投資項目的類型A.按項目的規(guī)模和重要性分類維持型更新改造項目提高效率型更新改造項目現(xiàn)有產(chǎn)品或市場擴(kuò)充型項目新產(chǎn)品或市場開拓型項目安全生產(chǎn)與環(huán)境保護(hù)項目等B.按項目之間的關(guān)系分類C.按項目現(xiàn)金流量形式分類獨(dú)立項目互斥項目常規(guī)型現(xiàn)金流量項目非常規(guī)型現(xiàn)金流量項目

此外，改變供應(yīng)體系、改變分銷體系、進(jìn)入一個新的市場、開發(fā)一種新的產(chǎn)品、將公司的某種業(yè)務(wù)外包或者自己生產(chǎn)、外購或自制某一部件、購買一家現(xiàn)存的公司、租賃設(shè)備或購買新設(shè)備、更新公司的IT網(wǎng)絡(luò)等都可納入公司項目投資管理?！?/p>

投資項目特點(diǎn)：耗資大、時間長、風(fēng)險大、收益高。二、項目投資決策程序（一）選擇投資機(jī)會

以自然資源和市場狀況為基礎(chǔ)，以國家產(chǎn)業(yè)政策為導(dǎo)向，以財政、金融、稅收政策為依據(jù)，尋找最有利的投資機(jī)會。（二）收集和整理資料

在選擇投資機(jī)會時，當(dāng)長期目標(biāo)和短期利益發(fā)生沖突時，應(yīng)以公司長期發(fā)展目標(biāo)為主。注意⑴公司內(nèi)部資料⑵公司外部資料⑶財務(wù)資料⑷非財務(wù)資料⑸同類項目的相關(guān)資料影響項目價值的主要因素（三）投資項目財務(wù)評價現(xiàn)金流量折現(xiàn)法(1)項目預(yù)期現(xiàn)金流量

(2)投資項目的必要收益率或資本成本（折現(xiàn)率）（四）投資項目決策標(biāo)準(zhǔn)(1)凈現(xiàn)值法則——接受凈現(xiàn)值大于零的投資項目，即NPV＞0(2)收益率法則——接受收益率高于資本機(jī)會成本的投資項目（五）項目實(shí)施與控制(1)建立預(yù)算執(zhí)行情況的跟蹤系統(tǒng)，反饋信息，找出差異并調(diào)整預(yù)算(2)根據(jù)出現(xiàn)的新情況，修正或調(diào)整資本預(yù)算第二節(jié)現(xiàn)金流量預(yù)測一、現(xiàn)金流量預(yù)測的原則二、現(xiàn)金流量預(yù)測方法三、現(xiàn)金流量預(yù)測中應(yīng)注意的問題四、現(xiàn)金流量預(yù)測案例分析一、現(xiàn)金流量預(yù)測的原則現(xiàn)金流量——在一定時期內(nèi)，投資項目實(shí)際收到或付出的現(xiàn)金數(shù)凈現(xiàn)金流量＝現(xiàn)金流入－現(xiàn)金流出現(xiàn)金流入由于該項投資而增加的現(xiàn)金收入或現(xiàn)金支出節(jié)約額現(xiàn)金流出由于該項投資引起的現(xiàn)金支出凈現(xiàn)金流量（NCF）——一定時期的現(xiàn)金流入量減去現(xiàn)金流出量的差額◆計量投資項目的成本和收益時，是用現(xiàn)金流量而不是會計收益。

會計收益是按權(quán)責(zé)發(fā)生制核算的，不僅包括付現(xiàn)項目、還包括應(yīng)計項目和非付現(xiàn)項目。

現(xiàn)金流量是按收付實(shí)現(xiàn)制核算的，現(xiàn)金凈流量=當(dāng)期實(shí)際收入現(xiàn)金量－當(dāng)期實(shí)際支出現(xiàn)金量◆項目未來的現(xiàn)金流量必須用預(yù)計未來的價格和成本來計算，而不是用現(xiàn)在的價格和成本計算。實(shí)際現(xiàn)金流量原則◆增量現(xiàn)金流量是根據(jù)“有無”的原則確認(rèn)有這項投資與沒有這項投資現(xiàn)金流量之間的差額?！粼隽楷F(xiàn)金流量是與項目決策相關(guān)的現(xiàn)金流量。

◆判斷增量現(xiàn)金流量，決策者面臨的問題：①附加效應(yīng)②沉沒成本

③機(jī)會成本

④制造費(fèi)用

增量現(xiàn)金流量原則

如果公司需向政府納稅，在評價投資項目時所使用的現(xiàn)金流量應(yīng)當(dāng)是稅后現(xiàn)金流量，因?yàn)橹挥卸惡蟋F(xiàn)金流量才與投資者的利益相關(guān)。稅后原則二、現(xiàn)金流量預(yù)測方法投資項目現(xiàn)金流量的劃分初始現(xiàn)金流量經(jīng)營現(xiàn)金流量終結(jié)現(xiàn)金流量投資項目現(xiàn)金流量012n初始現(xiàn)金流量經(jīng)營現(xiàn)金流量終結(jié)點(diǎn)現(xiàn)金流量（一）初始現(xiàn)金流量某年營運(yùn)資本增加額＝本年流動資本需用額－上年營運(yùn)資本總額該年流動資產(chǎn)需用額－該年流動負(fù)債籌資額●項目建設(shè)過程中發(fā)生的現(xiàn)金流量，或項目投資總額。●主要內(nèi)容：（3）原有固定資產(chǎn)的變價收入（2）營運(yùn)資本（1）項目總投資（4）所得稅效應(yīng)

①形成固定資產(chǎn)的支出②形成無形資產(chǎn)的費(fèi)用③形成其他資產(chǎn)的費(fèi)用①資產(chǎn)售價高于原價或賬面凈值，應(yīng)繳納所得稅——現(xiàn)金流出量②售價低于原價或賬面凈值，發(fā)生損失抵減當(dāng)年所得稅——現(xiàn)金流入量（二）經(jīng)營現(xiàn)金流量不包括固定資產(chǎn)折舊費(fèi)以及無形資產(chǎn)攤銷費(fèi)等,也稱經(jīng)營付現(xiàn)成本●項目建成后，生產(chǎn)經(jīng)營過程中發(fā)生的現(xiàn)金流量，一般按年計算。

●主要內(nèi)容：①增量稅后現(xiàn)金流入量——投資項目投產(chǎn)后增加的稅后現(xiàn)金收入（或成本費(fèi)用節(jié)約額）。②增量稅后現(xiàn)金流出量——與投資項目有關(guān)的以現(xiàn)金支付的各種稅后成本費(fèi)用以及各種稅金支出?！裼嬎愎郊斑M(jìn)一步推導(dǎo)：

現(xiàn)金凈流量＝收現(xiàn)銷售收入－經(jīng)營付現(xiàn)成本－所得稅（收現(xiàn)銷售收入－經(jīng)營總成本）×所得稅稅率現(xiàn)金凈流量＝收現(xiàn)銷售收入－經(jīng)營付現(xiàn)成本－（收現(xiàn)銷售收入－經(jīng)營付現(xiàn)成本－折舊）×所得稅稅率＝收現(xiàn)銷售收入－經(jīng)營付現(xiàn)成本－（收現(xiàn)銷售收入－經(jīng)營付現(xiàn)成本）×所得稅率＋折舊×所得稅稅率＝（收現(xiàn)銷售收入－經(jīng)營付現(xiàn)成本）×（1－所得稅稅率）＋折舊×所得稅稅率經(jīng)營付現(xiàn)成本＋折舊（假設(shè)非付現(xiàn)成本只考慮折舊）現(xiàn)金凈流量＝收現(xiàn)銷售收入－經(jīng)營付現(xiàn)成本－所得稅經(jīng)營總成本－折舊（假設(shè)非付現(xiàn)成本只考慮折舊）（收現(xiàn)銷售收入－經(jīng)營總成本）×所得稅稅率稅后收益即：現(xiàn)金凈流量＝稅后收益＋折舊＝收現(xiàn)銷售收入－（經(jīng)營總成本－折舊）－（收現(xiàn)銷售收入－經(jīng)營總成本）×所得稅稅率＝收現(xiàn)銷售收入－經(jīng)營總成本＋折舊－（收現(xiàn)銷售收入－經(jīng)營總成本）×所得稅稅率＝（收現(xiàn)銷售收入－經(jīng)營總成本）×（1－所得稅稅率）＋折舊項目的資本全部來自于股權(quán)資本的條件下：如果項目在經(jīng)營期內(nèi)追加流動資產(chǎn)和固定資產(chǎn)投資，其計算公式：【例】假設(shè)某項目投資后第一年的會計利潤和現(xiàn)金流量見表8-1：表8-1投資項目的會計利潤與現(xiàn)金流量單位：元項目會計利潤現(xiàn)金流量銷售收入經(jīng)營付現(xiàn)成本折舊費(fèi)稅前收益或現(xiàn)金流量所得稅（34%）稅后收益或現(xiàn)金凈流量100000(50000)(20000)30000(10200)19800100000(50000)050000(10200)39800經(jīng)營現(xiàn)金凈流量=（100000-50000）×（1-34%）+20000×34%=39800（元）現(xiàn)金凈流量=稅后收益+折舊經(jīng)營現(xiàn)金凈流量=19800+20000=39800（元）（三）終結(jié)現(xiàn)金流量●項目經(jīng)濟(jì)壽命終了時發(fā)生的現(xiàn)金流量?！裰饕獌?nèi)容：①經(jīng)營現(xiàn)金流量（與經(jīng)營期計算方式一樣）②非經(jīng)營現(xiàn)金流量

A.固定資產(chǎn)殘值變價收入以及出售時的稅賦損益

B.

墊支營運(yùn)資本的收回

●

計算公式：終結(jié)現(xiàn)金流量＝經(jīng)營現(xiàn)金流量＋固定資產(chǎn)的殘值變價收入（含稅賦損益）＋收回墊支的營運(yùn)資本三、現(xiàn)金流量預(yù)測中應(yīng)注意的問題☆在不考慮所得稅時，折舊額變化對現(xiàn)金流量沒有影響。☆在考慮所得稅時，折舊抵稅作用直接影響投資現(xiàn)金流量的大小。（二）利息費(fèi)用

（一）折舊模式的影響

在項目現(xiàn)金流量預(yù)測時不包括與項目舉債籌資有關(guān)的現(xiàn)金流量（借入時的現(xiàn)金流入量，支付利息時的現(xiàn)金流出量），項目的籌資成本在項目的資本成本中考慮?！钜曌髻M(fèi)用支出，從現(xiàn)金流量中扣除☆歸于現(xiàn)金流量的資本成本（折現(xiàn)率）中（三）通貨膨脹的影響【例】假設(shè)某投資項目初始現(xiàn)金流出量為1000元，一年后產(chǎn)生的現(xiàn)金流入量為1100元；假設(shè)項目的投資額全部為借入資本，年利率為6%，期限為1年。與投資和籌資決策相關(guān)的現(xiàn)金流量及凈現(xiàn)值如表8-2所示。表8-2與投資和籌資有關(guān)的現(xiàn)金流量單位：元現(xiàn)金流量初始現(xiàn)金流量終結(jié)現(xiàn)金流量凈現(xiàn)值（P/F，6%，1）與投資相關(guān)的現(xiàn)金流量與籌資相關(guān)的現(xiàn)金流量現(xiàn)金流量合計-1

000+1

0000+1

100-1

060+40+380+38☆估計通貨膨脹對項目的影響應(yīng)遵循一致性的原則☆在計算通貨膨脹變化對各種現(xiàn)金流量的影響時，不同現(xiàn)金流量受通貨膨脹的影響程度是各不相同，不能簡單地用一個統(tǒng)一的通貨膨脹率來修正所有的現(xiàn)金流量。四、現(xiàn)金流量預(yù)測案例分析

（一）擴(kuò)充型投資現(xiàn)金流量分析【例8-1】ABC公司是一個辦公用品的生產(chǎn)廠家，主要生產(chǎn)各種辦公桌椅等。目前公司研究開發(fā)出一種保健式學(xué)生用椅，其銷售市場前景看好。為了解學(xué)生用椅的潛在市場，公司支付了50000元，聘請咨詢機(jī)構(gòu)進(jìn)行市場調(diào)查，調(diào)查結(jié)果表明學(xué)生用椅市場大約有10%～15%的市場份額有待開發(fā)。公司決定對學(xué)生用椅投資進(jìn)行成本效益分析。其有關(guān)預(yù)測資料如下：

1.市場調(diào)研費(fèi)50000元屬于沉沒成本，即與是否進(jìn)行項目投資的無關(guān)成本。

2.學(xué)生用椅生產(chǎn)車間可利用公司一處廠房，如果出售，該廠房當(dāng)前市場價格為50000元。

3.學(xué)生用椅生產(chǎn)設(shè)備購置費(fèi)（原始價值加運(yùn)費(fèi)、安裝費(fèi)等）為110000元，使用年限5年，稅法規(guī)定設(shè)備殘值10000元，按直線法計提折舊，每年折舊費(fèi)20000元；預(yù)計5年后不再生產(chǎn)學(xué)生用椅后可將設(shè)備出售，售價為30000元。4.預(yù)計學(xué)生用椅各年的銷售量(把)依次為：500、800、1200、1000、600；學(xué)生用椅市場銷售價格，第一年為每把200元，由于通貨膨脹和競爭因素，售價每年將以2%的幅度增長；學(xué)生用椅單位付現(xiàn)成本第一年100元，以后隨著原材料價格的大幅度上升，單位成本每年將以10%的比率增長。

5.生產(chǎn)學(xué)生用椅需要墊支的營運(yùn)資本，假設(shè)按下期銷售收入10%估計本期營運(yùn)資本需要量。第一年初投資10000元，第5年末營運(yùn)資本需要量為零。

6.公司所得稅率為34%，在整個經(jīng)營期保持不變。年份銷售量單價銷售收入單位成本成本總額1500200.00100000100.00500002800204.00163200110.008800031200208.08249696121.0014520041000212.24212242133.101331005600216.49129892146.4187846案例分析表8-3經(jīng)營收入與成本預(yù)測單位：元某年的單價=上年的單價×（1+2%）某年的單位成本=上年的單位成本×（1+10%）表8-4現(xiàn)金流量預(yù)測單位：元項目012345經(jīng)營現(xiàn)金流量

銷售收入

100000163200249696212242129892經(jīng)營付現(xiàn)成本

500008800014520013310087846折舊

2000020000200002000020000稅前收益

3000055200844965914222046所得稅(34%)

102001876828729201087496凈收益

1980036432557673903314550折舊

2000020000200002000020000經(jīng)營現(xiàn)金凈流量

3980056432757675903334550投資支出與機(jī)會成本

設(shè)備投資(110000)

23200機(jī)會成本(廠房)(50000)

營運(yùn)資本

營運(yùn)資本(年末)10000163202497021224129890營運(yùn)資本追加支出(10000)(6320)(8650)3745823512989投資現(xiàn)金凈流量合計(170000)(6320)(8650)3745823536189現(xiàn)金凈流量(170000)3348047782795136726870739設(shè)備處置現(xiàn)金流入：收入30000元，應(yīng)繳納所得稅（30000－10000）×0.34＝6800，抵減了現(xiàn)金流入年末營運(yùn)資本=下年預(yù)計銷售收入×10%某年營運(yùn)資本追加支出＝該年末營運(yùn)資本－上年營運(yùn)資本（二）替代型投資現(xiàn)金流量分析【例8-2】假設(shè)某公司為降低每年的生產(chǎn)成本，準(zhǔn)備用一臺新設(shè)備代替舊設(shè)備。舊設(shè)備原值100000元，已提折舊50000元，估計還可用5年，5年后的殘值為零。如果現(xiàn)在出售，可得價款40000元。新設(shè)備的買價、運(yùn)費(fèi)和安裝費(fèi)共需110000元，可用5年，年折舊額20000元，第5年末稅法規(guī)定殘值與預(yù)計殘值出售價均為10000元。用新設(shè)備時每年付現(xiàn)成本可節(jié)約30000元(新設(shè)備年付現(xiàn)成本為50000元，舊設(shè)備年付現(xiàn)成本為80000元)。假設(shè)銷售收入不變，所得稅率為50%，新舊設(shè)備均按直線法計提折舊?！?/p>

新設(shè)備買價、運(yùn)費(fèi)、安裝費(fèi)

110000◎

舊設(shè)備出售收入

-40000◎

舊設(shè)備出售稅賦節(jié)余

-5000(40000-50000)×0.5

合計：65000新設(shè)備年折舊額

20000舊設(shè)備年折舊額

10000▲

年折舊額增量

10000（20000-10000）項目0年1～4年5年1.初始投資Δ2.經(jīng)營現(xiàn)金流量Δ⑴銷售收入Δ⑵經(jīng)營付現(xiàn)成本節(jié)約額Δ⑶折舊費(fèi)Δ⑷稅前收益Δ⑸所得稅Δ⑹稅后收益Δ3.終結(jié)現(xiàn)金流量Δ4.現(xiàn)金凈流量

-65000-65000

+200000+30000

-10000+20000-10000+10000+20000

+200000+30000

-10000+20000-10000+10000+10000+30000表8-5增量現(xiàn)金流量估計單位：元案例分析第三節(jié)投資項目評價標(biāo)準(zhǔn)一、凈現(xiàn)值二、獲利指數(shù)三、內(nèi)部收益率四、投資回收期五、會計收益率六、評價標(biāo)準(zhǔn)的比較與選擇貼現(xiàn)項目評價標(biāo)準(zhǔn)非貼現(xiàn)項目評價標(biāo)準(zhǔn)一、凈現(xiàn)值（一）凈現(xiàn)值(NPV-netpresentvalue)的含義▲是反映投資項目在建設(shè)和生產(chǎn)服務(wù)年限內(nèi)獲利能力的動態(tài)標(biāo)準(zhǔn)?！谡麄€建設(shè)和生產(chǎn)服務(wù)年限內(nèi)各年凈現(xiàn)金流量按一定的折現(xiàn)率計算的現(xiàn)值之和。（二）凈現(xiàn)值的計算

影響凈現(xiàn)值的因素：◎項目的現(xiàn)金流量（NCF）◎折現(xiàn)率（r）◎項目周期（n）▽折現(xiàn)率通常采用項目資本成本或項目必要收益率。▽項目資本成本的大小與項目系統(tǒng)風(fēng)險大小直接相關(guān)，項目的系統(tǒng)風(fēng)險對所有的公司都是相同的。▽預(yù)期收益率會因公司不同而不同，但接受的最低收益率對所有公司都是一樣的。

項目使用的主要設(shè)備的平均物理壽命項目產(chǎn)品的市場壽命（項目經(jīng)濟(jì)壽命）現(xiàn)金流量預(yù)測期限

▽折現(xiàn)率的確定——項目的資本成本與實(shí)施該項目公司的資本成本之間的關(guān)系（1）如果項目風(fēng)險與其實(shí)施該項目的公司風(fēng)險相等：公司加權(quán)平均資本成本就是項目的資本成本。（2）如果項目的風(fēng)險與該公司的風(fēng)險不等價：①找出與該項目風(fēng)險等價的替代公司，用替代公司的資本成本評估項目②直接根據(jù)特定項目的資本來源、籌資比例、籌資成本進(jìn)行估算。（3）如果每一個投資項目被視為追加的邊際項目：采用與該項投資相對應(yīng)的邊際資本成本作為折現(xiàn)率，投資項目的取舍取決于邊際收益與邊際成本的比較。在確定折現(xiàn)率時，現(xiàn)金流量與折現(xiàn)率要相互匹配＊名義現(xiàn)金流量→名義折現(xiàn)率＊真實(shí)現(xiàn)金流量→真實(shí)折現(xiàn)率注意凈現(xiàn)值法特定方案未來現(xiàn)金流入現(xiàn)值與未來現(xiàn)金流出現(xiàn)值的差額。凈現(xiàn)值NPV=Σ

未來現(xiàn)金流入現(xiàn)值--Σ

未來現(xiàn)金流出現(xiàn)值折現(xiàn)率確定：一種資金成本確定；二種最低資金利潤率凈現(xiàn)值大于零方案可行，反之不可行。例：-1500038003560332030807840012345折現(xiàn)率為10%NPV=3800*（P/F，10%，1）+3560*（P/F，10%，2）+3320*（P/F，10%，3）+3080*（P/F，10%，4）+7840*（P/F，10%，5）-15000=861>0

【例】承【例8-1】假設(shè)該項目風(fēng)險與公司風(fēng)險相同，預(yù)計公司真實(shí)資本成本（不考慮通貨膨脹因素）第1年為10%，到第5年上升至12.15%，預(yù)計通貨膨脹率第1年為2%，到第5年上升至4%。表8-6凈現(xiàn)值及內(nèi)部收益計算表單位：元累計資本成本：（1+12.2%）×(1+13.26%)-1名義利率=（1+真實(shí)利率）×（1+預(yù)期通貨膨脹率）－1第1年名義資本成本=(1+10%)×(1+2%)-1NPV函數(shù)：◆輸入方式：=NPV(rate,value1,value2,...)◆應(yīng)用條件：項目各年的折現(xiàn)率相同◆注意事項：Excel中函數(shù)NPV假定投資現(xiàn)金流量（初始投資）發(fā)生在第1期末（value1），而在我們的分析中，通常假設(shè)投資發(fā)生在第0期，因此，在計算凈現(xiàn)值時，應(yīng)將項目未來現(xiàn)金流量用NPV函數(shù)求出的現(xiàn)值再減去該項目的初始投資的現(xiàn)值【例】承【例8-2】項目增量現(xiàn)金流量每年為20

000元（共5年），第5年終結(jié)現(xiàn)金流量增量為10

000元，假設(shè)該項目的資本成本為15%。

在Excel電子表格中利用NPV函數(shù)計算凈現(xiàn)值Excel計算

（三）項目決策原則

●NPV≥0時，項目可行；

NPV＜0時，項目不可行。●當(dāng)一個投資項目有多種方案可選擇時，應(yīng)選擇凈現(xiàn)值大的方案，或是按凈現(xiàn)值大小進(jìn)行項目排隊，對凈現(xiàn)值大的項目應(yīng)優(yōu)先考慮。（四）凈現(xiàn)值標(biāo)準(zhǔn)的評價

◆優(yōu)點(diǎn)：考慮了整個項目計算期的全部現(xiàn)金凈流量及貨幣時間價值的影響，反映了投資項目的可獲收益。

◆缺點(diǎn)：①現(xiàn)金流量和相應(yīng)的資本成本有賴于人為的估計；②無法直接反映投資項目的實(shí)際收益率水平。（一）獲利指數(shù)(PI-profitabilityindex)的含義

又稱現(xiàn)值指數(shù)，是指投資項目未來現(xiàn)金流入量(CIF)現(xiàn)值與現(xiàn)金流出量(COF)現(xiàn)值（指初始投資的現(xiàn)值）的比率。（二）獲利指數(shù)的計算【例】承【例8-1】計算學(xué)生用椅投資項目的現(xiàn)值指數(shù)。二、獲利指數(shù)（三）項目決策原則●PI≥1時，項目可行；

PI＜1時，項目不可行。（四）獲利指數(shù)標(biāo)準(zhǔn)的評價

◆優(yōu)點(diǎn)：獲利指數(shù)以相對數(shù)表示，可以在不同投資額的獨(dú)立方案之間進(jìn)行比較。

◆缺點(diǎn)：忽略了互斥項目規(guī)模的差異，可能得出與凈現(xiàn)值不同的結(jié)論，會對決策產(chǎn)生誤導(dǎo)。(P81表5－4)（一）內(nèi)部收益率(IRR-internalrateofreturn)的含義注意：★IRR用來衡量項目的獲利能力，是根據(jù)項目本身的現(xiàn)金流量計算的，它與資本成本無關(guān)，但與項目決策相關(guān)?！镔Y本成本是投資者進(jìn)行項目投資要求的最低收益率。

項目凈現(xiàn)值為零時的折現(xiàn)率或現(xiàn)金流入量現(xiàn)值與現(xiàn)金流出量現(xiàn)值相等時的折現(xiàn)率。

（二）內(nèi)部收益率的計算三、內(nèi)部收益率IRR函數(shù)：◆功能：返回由數(shù)值代表的一組現(xiàn)金流量的內(nèi)部收益率◆輸入方式：=IRR（values,guess）

【例】承【例8-1】計算學(xué)生用椅投資項目的內(nèi)部收益率。

在Excel電子表格中利用IRR函數(shù)計算內(nèi)部收益率Excel計算現(xiàn)金流量不一定必須是均衡的，但必須按固定的間隔發(fā)生（三）項目決策原則●IRR≥項目資本成本或投資最低收益率，則項目可行；

IRR＜項目資本成本或投資最低收益率，則項目不可行。（四）內(nèi)部收益率標(biāo)準(zhǔn)的評價

◆優(yōu)點(diǎn)：不受資本市場利率的影響，完全取決于項目的現(xiàn)金流量，能夠從動態(tài)的角度正確反映投資項目的實(shí)際收益水平。

◆缺點(diǎn)：①計算過程十分麻煩②互斥項目決策時，IRR與NPV在結(jié)論上可能不一致。

四、投資回收期（一）投資回收期(PP-paybackperiod)的含義通過項目的凈現(xiàn)金流量來回收初始投資所需要的時間。（二）投資回收期的計算A.每年的經(jīng)營凈現(xiàn)金流量相等B.每年凈現(xiàn)金流量不相等

甲方案乙方案【例】承【例8-1】計算學(xué)生用椅投資項目的投資回收期。表8-7學(xué)生用椅項目累計現(xiàn)金凈流量單位：元項

目012345現(xiàn)金凈流量(170000)33480477827951367268

70739累計現(xiàn)金凈流量(170000)(136520)(88738)(9225)58043128782解析：（三）

項目決策標(biāo)準(zhǔn)●

如果PP＜基準(zhǔn)回收期，可接受該項目；反之則應(yīng)放棄。●在實(shí)務(wù)分析中：

PP≤n/2，投資項目可行；

PP＞n/2，投資項目不可行?！裨诨コ忭椖勘容^分析時，應(yīng)以靜態(tài)投資回收期最短的方案作為中選方案。（四）投資回收期標(biāo)準(zhǔn)的評價◆

優(yōu)點(diǎn)：方法簡單，反映直觀，應(yīng)用廣泛◆缺點(diǎn)：①沒有考慮貨幣的時間價值和投資的風(fēng)險價值；②忽略了回收期以后的現(xiàn)金流量。.甲-10050505050乙-10050506080◆

以按投資項目的行業(yè)基準(zhǔn)收益率或設(shè)定折現(xiàn)率計算的折現(xiàn)經(jīng)營凈現(xiàn)金流量補(bǔ)償原始投資所需要的全部時間。★折現(xiàn)投資回收期（PP′—discountedpaybackperiod)◆

折現(xiàn)投資回收期滿足一下關(guān)系：

◆

評價優(yōu)點(diǎn)：①考慮了貨幣的時間價值②直接利用回收期之前的現(xiàn)金凈流量信息③正確反映投資方式的不同對項目的影響缺點(diǎn)：①計算比較復(fù)雜②忽略了回收期以后的現(xiàn)金流量例A項目現(xiàn)金流量折現(xiàn)系數(shù)凈現(xiàn)金流現(xiàn)值累計凈現(xiàn)金流量原始投資－200000－20000－20000第1年流入118000.909110727－9272第2年流入132400.8264109421670折現(xiàn)回收期＝1+（9272/10942）=1.85年（一）會計收益率(ARR-accountingrateofreturn)的含義項目投產(chǎn)后各年凈收益(稅后利潤)總和的簡單平均計算固定資產(chǎn)投資賬面價值的算術(shù)平均數(shù)（也可以包括營運(yùn)資本投資額）五、會計收益率投資項目年平均凈收益與該項目年平均投資額的比率。（二）會計收益率的計算【例】承【例8-1】計算學(xué)生用椅投資項目的會計收益率?；鶞?zhǔn)會計收益率通常由公司自行確定或根據(jù)行業(yè)標(biāo)準(zhǔn)確定●如果ARR＞基準(zhǔn)會計收益率，應(yīng)接受該方案；如果ARR＜基準(zhǔn)會計收益率，應(yīng)放棄該方案。●

多個互斥方案的選擇中，應(yīng)選擇會計收益率最高的項目。（三）項目決策標(biāo)準(zhǔn)（四）會計收益率標(biāo)準(zhǔn)的評價◆優(yōu)點(diǎn)：簡明、易懂、易算。◆缺點(diǎn)：①沒有考慮貨幣的時間價值和投資的風(fēng)險價值；②按投資項目賬面價值計算，當(dāng)投資項目存在機(jī)會成本時，其判斷結(jié)果與凈現(xiàn)值等標(biāo)準(zhǔn)差異很大，有時甚至得出相反結(jié)論。IRR六、評價標(biāo)準(zhǔn)的比較與選擇凈現(xiàn)值曲線（一）凈現(xiàn)值與內(nèi)部收益率評價標(biāo)準(zhǔn)比較1.凈現(xiàn)值曲線：描繪項目凈現(xiàn)值與折現(xiàn)率之間的關(guān)系；

NPV是折現(xiàn)率r的單調(diào)減函數(shù)?！烊绻鸑PV＞0，IRR必然大于資本成本r；§如果NPV＜0，IRR必然小于資本成本r。

圖8-1凈現(xiàn)值曲線圖2.互斥項目排序矛盾◆在互斥項目的比較分析中，采用凈現(xiàn)值或內(nèi)部收益率指標(biāo)進(jìn)行項目排序，有時會得出相反的結(jié)論，即出現(xiàn)排序矛盾?！舢a(chǎn)生矛盾的原因（1）項目投資規(guī)模不同（2）項目現(xiàn)金流量模式不同⑴項目投資規(guī)模不同【例】假設(shè)有兩個投資項目C和D，其有關(guān)資料如表8-8所示。表8-8投資項目C和D的現(xiàn)金流量單位：元項目NCF0NCF1NCF2NCF3NCF4IRR(%)NPV(12%)PICD-26900-559601000020000100002000010000200001000020

000

18

163

473

47861.131.09圖8-2C、D項目凈現(xiàn)值曲線圖14.14%費(fèi)希爾交點(diǎn)解決矛盾方法——增量現(xiàn)金流量法：表8-9D－C項目現(xiàn)金流量單位：元項目NCF0NCF1NCF2NCF3NCF4IRR(%)NPV(12%)D－C-290601000010000100001000014.141313IRR=14.14%＞資本成本12%NPV=1313＞0

在條件許可的情況下，投資者在接受項目C后，還應(yīng)再接受項目D－C，即選擇項目C+(D－C)=D。應(yīng)接受追加投資項目

當(dāng)NPV與IRR兩種標(biāo)準(zhǔn)排序發(fā)生矛盾時應(yīng)以NPV標(biāo)準(zhǔn)為準(zhǔn)結(jié)論進(jìn)一步考慮項目C與D的增量現(xiàn)金流量，即D－C，如表8-9所示。⑵項目現(xiàn)金流量模式不同【例】假設(shè)E、F兩個投資項目的現(xiàn)金流量如表8-10所示。表8-10E、F項目投資現(xiàn)金流量單位：元項目NCF0NCF1NCF2NCF3IRR(%)NPV(8%)EF-10000-100008000100040004544960967620%18%1599

2503圖8-3E、F項目凈現(xiàn)值曲線圖15.5%費(fèi)希爾交點(diǎn)解決矛盾方法——增量現(xiàn)金流量法：F－E項目現(xiàn)金流量單位：元項目NCF0NCF1NCF2NCF3IRR(%)NPV(8%)F－E0-7000544871615.5904IRR=15.5%＞資本成本8%NPV=904＞0

在條件許可的情況下，投資者在接受項目E后，還應(yīng)再接受項目F－E，即選擇項目E+(F－E)=F。應(yīng)接受追加投資項目

當(dāng)NPV與IRR兩種標(biāo)準(zhǔn)排序發(fā)生矛盾時應(yīng)以NPV標(biāo)準(zhǔn)為準(zhǔn)結(jié)論進(jìn)一步考慮項目E與F的增量現(xiàn)金流量，即F－E，如下表所示。（二）NPV與PI比較

在投資規(guī)模不同的互斥項目的選擇中，有可能得出相反的結(jié)論。

一般情況下，采用NPV和PI評價投資項目得出的結(jié)論常常是一致的。如果NPV＞0，則PI＞1；如果NPV＝0，則PI=1；如果NPV＜0，則PI＜1?！纠咳砸訡和D兩個投資項目，其有關(guān)資料如表8-8所示。表8-8投資項目C和D的現(xiàn)金流量單位：元項目NCF0NCF1NCF2NCF3NCF4IRR(%)NPV(12%)PICD-26900-559601000020000100002000010000200001000020

00018163

473

4786

1.131.09解決矛盾方法——增量獲利指數(shù)法：PI=1.045＞1

應(yīng)該接受項目D－C

在條件許可的情況下，選擇項目C+(D－C)=D。

當(dāng)NPV與PI兩種標(biāo)準(zhǔn)排序發(fā)生矛盾時應(yīng)以NPV標(biāo)準(zhǔn)為準(zhǔn)結(jié)論進(jìn)一步考查項目C與D投資增量的獲利指數(shù)：與凈現(xiàn)值排序的結(jié)論相同（三）項目評價標(biāo)準(zhǔn)的選擇

只有凈現(xiàn)值同時滿足于上述三個基本條件

1.評價標(biāo)準(zhǔn)的基本要求一個好的評價標(biāo)準(zhǔn)的三個條件：①必須考慮項目壽命周期內(nèi)的全部現(xiàn)金流量；②必須考慮資本成本或投資者要求的收益率，以便將不同時點(diǎn)上的現(xiàn)金流量調(diào)整為同一時點(diǎn)進(jìn)行比較；③必須與公司的目標(biāo)相一致，即進(jìn)行互斥項目的選擇時，能選出使公司價值最大的項目。2.再投資利率假設(shè)的合理預(yù)期正確的再投資利率應(yīng)該是資本成本r，在市場均衡的條件下，它一方面表明項目籌資者使用資本應(yīng)付出的代價，另一方面表明項目投資者投入資本應(yīng)獲得的收益。

凈現(xiàn)值標(biāo)準(zhǔn)優(yōu)于內(nèi)部收益率

3.價值可加性原則

凈現(xiàn)值標(biāo)準(zhǔn)優(yōu)于內(nèi)部收益率

●

根據(jù)價值可加性原則，從某種意義上說，公司價值等于其所有項目價值之和?！?/p>

IRR標(biāo)準(zhǔn)是相對數(shù)，其值不能簡單相加，而必須重新計算每一組合的IRR，不但計算麻煩，而且也往往與NPV標(biāo)準(zhǔn)的決策結(jié)果不一致。NPV標(biāo)準(zhǔn)優(yōu)于IRR或PI，但為什么項目經(jīng)理對IRR或PI有著強(qiáng)烈的偏好？主要原因：①IRR標(biāo)準(zhǔn)不需事先確定資本成本，使實(shí)務(wù)操作較為容易；②IRR和PI是一個相對數(shù)，進(jìn)行不同投資規(guī)模的比較和評價更為直觀。

特別提醒：★

IRR和PI最大的投資項目不一定是最優(yōu)的項目，如果按IRR或PI進(jìn)行項目決策，則應(yīng)采用差量或增量分析法，而不是簡單地按IRR和PI大小進(jìn)行項目排序?！颪PV標(biāo)準(zhǔn)雖然是一個絕對數(shù)，但在分析時已考慮到投資的機(jī)會成本，只要凈現(xiàn)值為正數(shù)，就可以為公司多創(chuàng)造價值。因此凈現(xiàn)值標(biāo)準(zhǔn)與公司價值最大化這一目標(biāo)相一致。

結(jié)論：★若項目相互獨(dú)立，NPV、IRR、PI可做出完全一致的接受或舍棄的決策；

★在評估互斥項目時，則應(yīng)以NPV標(biāo)準(zhǔn)為基準(zhǔn)。第四節(jié)投資項目決策分析一、獨(dú)立項目投資決策二、互斥項目投資決策三、資本限額決策一、獨(dú)立項目投資決策◆

獨(dú)立項目是指一組互相獨(dú)立、互不排斥的項目。在獨(dú)立項目中，選擇某一項目并不排斥選擇另一項目?！魧τ讵?dú)立項目的決策分析，可運(yùn)用凈現(xiàn)值、獲利指數(shù)、內(nèi)部收益率以及投資回收期、會計收益率等任何一個合理的標(biāo)準(zhǔn)進(jìn)行分析，決定項目的取舍。只要運(yùn)用得當(dāng)，一般能夠做出正確的決策?！舄?dú)立項目的決策是指對待定投資項目采納與否的決策（“接受”或“拒絕”的選擇），投資項目的取舍只取決于項目本身的經(jīng)濟(jì)價值。獨(dú)立項目投資決策標(biāo)準(zhǔn)分析：①“接受”投資項目方案的標(biāo)準(zhǔn)：主要指標(biāo)：

NPV≥0，IRR≥項目資本成本或投資最低收益率，PI≥1；輔助指標(biāo)：

PP≤n/2，ARR≥基準(zhǔn)會計收益率。②“拒絕”投資項目方案的標(biāo)準(zhǔn)：主要指標(biāo)：

NPV＜0，IRR＜項目資本成本或投資最低收益率，PI＜1時，輔助指標(biāo)：

PP＞n/2，ARR＜基準(zhǔn)會計收益率。二、互斥項目投資決策◆

互斥項目是指互相關(guān)聯(lián)、互相排斥的項目。在一組項目中，采用某一項目則完全排斥采用其他項目?！艋コ忭椖康臎Q策分析就是指在兩個或兩個以上互相排斥的待選項目中只能選擇其中之一的決策分析?！艋コ忭椖繘Q策分析的基本方法主要有排列順序法、增量收益分析法、總費(fèi)用現(xiàn)值法和年均費(fèi)用法。

（一）排列順序法

全部待選項目可以分別根據(jù)它們各自的NPV或IRR或PI按降級順序排列，然后進(jìn)行項目挑選，通常選其大者為最優(yōu)。

在一般情況下根據(jù)三種方法排列的順序是一致的；

但在某些情況下,運(yùn)用NPV和運(yùn)用IRR或PI會出現(xiàn)排序矛盾。這時，通常應(yīng)以凈現(xiàn)值作為選項標(biāo)準(zhǔn)。（二）增量收益分析法投資規(guī)模不同的互斥項目如果：△NPV≥0；或△IRR≥K；或△PI≥1；投資額大的項目較優(yōu)；反之，投資額小的項目較優(yōu)。重置型投資項目如果：△NPV≥0；或△IRR≥K；或△PI≥1；應(yīng)接受購置新設(shè)備；反之，則應(yīng)繼續(xù)使用舊設(shè)備。具體應(yīng)用站在新設(shè)備的角度進(jìn)行分析▲

判斷標(biāo)準(zhǔn)：△NPV≥0；△IRR≥K；△PI≥1?！?/p>

對于互斥項目，可根據(jù)增量凈現(xiàn)值（△NPV）、增量內(nèi)部收益率（△IRR）或增量獲利指數(shù)（△PI）等任一標(biāo)準(zhǔn)進(jìn)行項目比選。（三）總費(fèi)用現(xiàn)值法▲適用條件：收入相同、計算期相同的項目之間的比選?！袛鄻?biāo)準(zhǔn)：總費(fèi)用現(xiàn)值較小的項目為最佳?！ㄟ^計算各備選項目中全部費(fèi)用的現(xiàn)值來進(jìn)行項目比選的一種方法。

【例】承【例8-2】重置項目評價中，采用總費(fèi)用現(xiàn)值法進(jìn)行分析表8-11重置投資項目現(xiàn)金流量（實(shí)際現(xiàn)金流量）單位：元項目舊設(shè)備新設(shè)備初始投資設(shè)備購置支出舊設(shè)備出售收入舊設(shè)備出售損失減稅現(xiàn)金流出合計經(jīng)營現(xiàn)金凈流量（1～5年）稅后經(jīng)營付現(xiàn)成本折舊減稅現(xiàn)金流出合計終結(jié)現(xiàn)金凈流量(第5年)

0000-400005000-350000

-110000400005000-65000-2500010000-1500010000應(yīng)該用新設(shè)備取代舊設(shè)備（四）年均費(fèi)用法▲年均費(fèi)用(AC)小的項目為中選項目?！m用條件：收入相同但計算期不同的項目比選。

在重置投資項目比選中，如果新舊設(shè)備的使用年限不同，必須站在“局外人”觀點(diǎn)分析各項目的現(xiàn)金流量，而不應(yīng)根據(jù)實(shí)際現(xiàn)金流量計算各項目的成本現(xiàn)值。注意①購置舊設(shè)備②購置新設(shè)備【例8-3】某公司目前使用的P型設(shè)備是4年前購置的，原始購價20000元，使用年限10年，預(yù)計還可使用6年,每年付現(xiàn)成本4800元，期末殘值800元。目前市場上有一種較為先進(jìn)的Q型設(shè)備，價值25000元,預(yù)計使用10年，年付現(xiàn)成本3200元，期末無殘值。此時如果以P型設(shè)備與Q型設(shè)備相交換，可作價8000元。公司要求的最低投資收益率為14%。要求：為該公司做出決策：是繼續(xù)使用舊設(shè)備，還是以Q型設(shè)備代替P型設(shè)備。（假設(shè)不考慮所得稅因素）。①假設(shè)公司支付8000元購置P型設(shè)備：48008000125344800480048004800－800048006r=14%4800(P/A,14%,6)800(P/F,14%,6)②假設(shè)公司支付25000元購置Q型設(shè)備：320032003200－25000012534610978r=14%3200(P/A,14%,10)3200◎按實(shí)際現(xiàn)金流量計算各項目的年均現(xiàn)值為：投資規(guī)?！艄驹谝欢〞r期用于項目投資的資本總量。公司價值最大：邊際投資收益率(內(nèi)部收益率)＝邊際資本成本三、資本限額決策◆

一般是根據(jù)邊際分析的基本原理確定最佳投資規(guī)模。投資限額◆一定時期用于項目投資的最高額度資本?！舸_定投資限額的原因：內(nèi)部原因：安全或控股需要，以及管理能力的限制等。外部原因：資本市場上各種條件的限制?！糍Y本限額下項目比選的基本思想：在投資項目比選時，在資本限額允許的范圍內(nèi)尋找“令人滿意的”或“足夠好”的投資組合項目，即選擇凈現(xiàn)值最大的投資組合?！糍Y本限額下投資項目選擇的方法項目組合法線性規(guī)劃法

●

把所有待選項目組合成相互排斥的項目組，并依次找出滿足約束條件的一個最好項目組。1．項目組合法●基本步驟①將所有項目組合成相互排斥的項目組，對于相互獨(dú)立的N個項目,共有2N-1個互斥項目組合。②按初始投資從小到大的次序，把第一步的項目組排列起來。③按資本約束大小，把凡是小于投資總額的項目取出，找出凈現(xiàn)值最大的項目組，即最優(yōu)的項目組合?！纠考僭O(shè)某公司可用于投資的資本總額為750000元，各投資項目的有關(guān)數(shù)據(jù)如表8-12所示。表8-12投資項目的相關(guān)資料單位：元項目原始投資額凈現(xiàn)值(NPV)獲利指數(shù)(PI)X1X2X3X4X5X6X75000012500015000022500025000035000040000065002100022000250004000045000500001.1301.1681.0981.1101.1601.1291.125投資項目組合數(shù)：27-1=127投資限額750000元下的最優(yōu)投資組合表8-13投資組合項目的凈現(xiàn)值單位：元項目原始投資額凈現(xiàn)值(NPV)

X2X3X4X5

合計12500015000022500025000075000021000225002500040000108500●項目組合法分析的假定條件（1）假設(shè)各項目都是相互獨(dú)立的，如果在項目中存在互斥項目，應(yīng)把所有項目都列出來，但在分組時必須注意，在每一組中，互斥的項目只能排一個。（2）假設(shè)各項目的風(fēng)險程度相同，且資本成本相一致。（3）假設(shè)資本限額只是單一的時間周期，但在實(shí)施資本限額時，限額通常要持續(xù)若干年；在今后幾年中可獲得的資本取決于前些年投資的現(xiàn)金流入狀況。A、B、C、D、E五個投資項目為非互斥方案，有關(guān)原始投資額、凈現(xiàn)值、凈現(xiàn)值率和內(nèi)部收益率數(shù)據(jù)如表所示

項目原始投資凈現(xiàn)值凈現(xiàn)值率內(nèi)部收益率A3001200.418%B200400.221%C2001000.540%D100220.2219%E100300.335%（1）投資總額不受限制；

解答：此時選擇所有凈現(xiàn)值大于等于零的項目。

當(dāng)投資總額不受限制時，最佳投資組合方案為A+C+B+E+D。（2）當(dāng)投資總額的限制為400萬元時。

項目原始投資凈現(xiàn)值累計凈現(xiàn)值C200100100A300120220E10030250D10022272B20040312最優(yōu)組合為C+E+D，此時累計投資總額為200+100+100=400萬元，這一組合下可獲得凈現(xiàn)值152萬元，大于400萬元資金總額限制下的其他可能組合可獲得的凈現(xiàn)值。

C+E+D

152

C+B

150

A+E

150

A+D

142

E+D+B

92

◎各種約束條件下，尋找凈現(xiàn)值最大的投資項目組合。2．線性規(guī)劃法◎資源約束條件下更有效、更一般的投資決策方法?！蛞话闶峭ㄟ^計算機(jī)完成的。第五節(jié)投資項目風(fēng)險評價一、項目風(fēng)險來源二、項目風(fēng)險分析三、投資項目風(fēng)險調(diào)整一、項目風(fēng)險來源（一）項目風(fēng)險1.含義某一投資項目本身特有的風(fēng)險——特定項目未來收益可能結(jié)果相對于預(yù)期值的離散程度。2.衡量方法通常采用概率的方法，用項目標(biāo)準(zhǔn)差進(jìn)行衡量。3.項目風(fēng)險的來源◆

項目自身因素：項目特有因素或估計誤差帶來的風(fēng)險◆外部因素：（1）項目收益風(fēng)險（2）投資與經(jīng)營成本風(fēng)險（3）籌資風(fēng)險（4）其他風(fēng)險（二）公司風(fēng)險1.含義又稱總風(fēng)險，是指不考慮投資組合因素，純粹站在公司的立場上來衡量的投資風(fēng)險。2.衡量方法通常采用公司資產(chǎn)收益率標(biāo)準(zhǔn)差進(jìn)行衡量3.公司風(fēng)險的構(gòu)成（1）每種資產(chǎn)（或項目）所占的比重（2）每種資產(chǎn)的風(fēng)險（3）公司資產(chǎn)之間的相關(guān)系數(shù)或協(xié)方差（三）市場風(fēng)險▲在投資項目風(fēng)險中，市場風(fēng)險無法通過多元化投資加以消除?！ǔＳ猛顿Y項目的貝他系數(shù)（β）來表示?！?/p>

站在擁有高度多元化投資組合的公司股票持有者的角度來衡量投資項目風(fēng)險。二、項目風(fēng)險分析（一）敏感性分析(sensitivityanalysis)3.基本思想如果與決策有關(guān)的某個因素發(fā)生了變動，那么原定方案的NPV、IRR將受什么樣的影響。因此，它解決的是“如果......會怎樣”的問題。1.含義衡量不確定性因素的變化對項目評價標(biāo)準(zhǔn)（如NPV、IRR）的影響程度。2.分析目的找出投資機(jī)會的“盈利能力”對哪些因素最敏感，從而為決策者提供重要的決策信息。4.敏感性分析的具體步驟確定敏感性分析對象選擇不確定因素調(diào)整現(xiàn)金流量如，凈現(xiàn)值、內(nèi)部收益率等市場規(guī)模、銷售價格、市場增長率、市場份額、項目投資額、變動成本、固定成本、項目周期等注意：銷售價格的變化原材料、燃料價格的變化項目投產(chǎn)后，產(chǎn)量發(fā)生了變化【例】承【例8-1】仍以學(xué)生用椅投資項目為例加以說明，假設(shè)影響該項目收益變動的因素主要是銷售量、單位成本以及資本成本，現(xiàn)以該項目的凈現(xiàn)值(28331元)為基數(shù)值，計算上述各因素圍繞基數(shù)值分別增減10%、15%（每次只有一個因素變化）時新的凈現(xiàn)值。

表8-15各項因素變化對凈現(xiàn)值的影響單位：元因素變動百分比(%)銷售量單位成本資本成本11551424-51151781211043727603321220100283312833128331901293550628358578552376177739786解析：圖8-5項目凈現(xiàn)值對銷售量、單位成本和資本成本的敏感度

臨界值——不改變某一評價指標(biāo)決策結(jié)論的條件下，某因素所能變動的上限或下限【例8-4】假設(shè)某公司正在考慮一項投資，有關(guān)資料如表8-16所示。表8-16投資額與現(xiàn)金流量金額單位：萬元項目0年1～5年投資額(10000)銷售收入64000變動成本42000固定成本18000其中：折舊1600稅前收益4000所得稅（40%）1600稅后收益2400經(jīng)營現(xiàn)金流量4000現(xiàn)金凈流量(10000)4000凈現(xiàn)值（10%）5163盈虧臨界分析表8-17凈現(xiàn)值為零時各因素變動百分比單位：萬元項目原預(yù)計現(xiàn)金流量NPV=0的現(xiàn)金流量現(xiàn)金流量變動上下限投資額100001516351.63%銷售收入6400061730-3.55%變動成本42000442705.40%固定成本180002027012.61%折現(xiàn)率10.0%29.00%190.00%項目年限5.003.02-39.63%因素敏感程度：銷售收入→變動成本→固定成本→項目年限→投資額→折現(xiàn)率最強(qiáng)………最弱5.敏感性分析方法的評價▼

優(yōu)點(diǎn)：能夠在一定程度上就多種不確定因素的變化對項目評價標(biāo)準(zhǔn)的影響進(jìn)行定量分析，有助于決策者明確在項目決策時應(yīng)重點(diǎn)分析與控制的因素。▼

缺點(diǎn)：沒有考慮各種不確定因素在未來發(fā)生變動的概率分布狀況，因而影響風(fēng)險分析的正確性。三、投資項目風(fēng)險調(diào)整◎以凈現(xiàn)值標(biāo)準(zhǔn)為例，調(diào)整公式的分母，項目的風(fēng)險越大，折現(xiàn)率就越高，項目收益的現(xiàn)值就越小。i——無風(fēng)險利率一般以政府債券利率表示θ——風(fēng)險溢酬取決于項目風(fēng)險的高低（一）風(fēng)險調(diào)