第五章 項目的資金選擇

第五章項目的資金選擇第一節(jié)項目資金的結構與選擇項目資金的結構與選擇是指如何安排和選擇項目的資金構成和來源。資金構成一般由三個部分：股本資金、準股本資金和債務資金。這三部分在一個項目中的構成受到項目的投資結構、融資模式和項目的信用保證結構等的限制。項目中債務資金和股本資金之間的比例關系是確定項目資金結構和資金形式的一個非常重要的指標。一、債務和股本資金的比例項目資金安排的一項基本原則是在不影響項目經濟強度的前提下，盡可能地降低項目的資金成本。全部是債務資金資金成本降至最低，財務狀況和抗風險能力會因非常脆弱全是股本資金財務狀況和抗風險能力會很強，資金成本卻會變得很高兩個極端的融資結構絕大多數(shù)項目都不會選擇這兩個極端，而是在這兩個極端中間加以選擇不同的項目、不同的行業(yè)、不同的投資者以及不同的融資模式所適合的債務/股本比例都會不同。與傳統(tǒng)的公司融資相比較，項目融資方式可以獲得較高的債務資金比例，因此項目融資的一個重要特點就是可以增加項目的債務承受能力。二、項目融資資金結構中的幾個重要名詞（一）項目的總資金需求量能夠準確地制定項目的資金使用計劃以確保滿足項目的總資金需求量是所有項目融資工作的前提。一個新建項目的資金預算應當由項目資本投資、投資費用超支準備金、項目流動資金三部分組成。（二）資金成本和構成相對于股本資金成本而言，債務資金成本是絕對成本，也就是項目貸款的利息成本。項目債務資金的利率風險是項目融資需要面臨的主要風險之一。項目融資可以選擇固定利率，也可以選擇浮動利率，或者兩種利率的結合。當市場利率有上升的趨勢時，借款人可以選擇固定利率；當市場利率有下降的趨勢時，借款人則可以選擇浮動利率。二、項目融資資金結構中的幾個重要名詞（三）資金使用期限投資者的股本資金是項目中使用期限最長的資金，其回收只能依靠項目的投資收益，而項目的債務資金則是有固定期限的，根據(jù)項目具體的現(xiàn)金流量可以確定不同的債務期限結構的，必要時可以采取債務互換來減輕還債壓力。也就是用到期日較早的債務替換到期日較晚的債務，以此來推遲還款期限，從而減輕還款壓力。（四）混合結構融資混合結構融資是指不同利率結構、不同貸款形式或者不同貨幣種類的貸款的結合?；旌辖Y構融資如果安排得當，可以起到降低項目融資成本、減少項目風險的作用。例如安排項目的貨幣種類以起到自然保值的作用，降低匯率風險。第二節(jié)股本資金與準股本資金股本資金優(yōu)先股普通股固定紅利優(yōu)先股浮動紅利優(yōu)先股準股本資金無擔保貸款零息債券可轉換債券最大區(qū)別準股本資金相對于股本資金來說，在安排上具有較高的靈活性，并在資金序列上享有較高較為優(yōu)先的地位。一、股本資金股本投入是項目融資的基礎，在資金償還序列中股本資金排在最后一位。增加股本資金并不能改變或提高項目的經濟效益，卻可以提高項目的風險承受能力。股本資金在項目融資中所起的作用：投資者在項目中投入資金的多少與其對項目管理和前途的關心程度是成正比的。投資者在項目中的股本資金代表著投資者對項目的承諾和對項目未來發(fā)展前景的信心，對于組織項目融資可以起到很好的心理鼓勵作用。項目預期的現(xiàn)金流量（在償還債務之前）在某種意義上講是固定的。股本資金也可以增加項目的抗風險能力，增強項目對貸款人的吸引力。在項目融資的結構中，應用最普遍的股本資金形式是認購項目公司的普通股和優(yōu)先股。二、準股本資金

準股本資金是指項目投資者或者與項目利益有關的第三方所提供的一種從屬性債務。準股本資金需要具備以下性質：債務本金的償還需要具有靈活性，不能規(guī)定在某一特定期間強制性地要求項目公司償還從屬性債務；從屬性債務在項目資金優(yōu)先序列中要低于其他的債務資金，但是高于股本資金；當項目公司破產時，在償還所有的項目融資貸款和其他的高級債務之前，從屬性債務將不能被償還。資金的從屬性質準股本資金一般從屬性債務特殊從屬性債務指該種資金在項目資金序列中低于一切其他債務資金形式將在其從屬性定義中明確規(guī)定出該種資金相對于某種其他形式債務的從屬性，但是針對另外的一些項目債務，則具有平等的性質對于項目投資者，為項目提供從屬性債務與提供股本資金相比，從屬性債務具有以下優(yōu)點：第一，從屬性債務為投資者設計項目的法律結構提供了較大的靈活性。第二，投資者在安排資金時具有較大的靈活性。第三，在項目融資安排中，對于項目公司的紅利分配通常有著十分嚴格的限制，但是可以通過談判減少對從屬性債務在這方面的限制，尤其是對債務利息支付的限制。第四，準股本資金的操作相對于股本資金來說也要簡便一些。項目融資中最常見的準股本資金有無擔保貸款、可轉換債券和零息債券三種形式。無擔保貸款（信用貸款），是貸款中最簡單的一種形式。這種貸款在形式上與商業(yè)貸款相似，但是貸款沒有任何項目資產作為抵押和擔保，本息的支付也通常帶有一定的附加限制條件?？赊D換債券是從屬性債券的另一種形式，它是一種附有專門規(guī)定，允許持有人在一定時間內以一定價格向舉債公司換取公司發(fā)行的其他證券的公司債券。也就是說，它是一種可以轉換成其他證券的公司債券，可轉換成該公司的普通股股票，可轉換成該公司的優(yōu)先股，也可轉換成該公司的其他債券，實際工作中經常會轉換成普通股股票。

c.零息債券也是項目融資中常用的一種從屬性債務形式。零息債券計算利息，但是不支付利息。在債券發(fā)行時，根據(jù)債券的面值、貼現(xiàn)率（即利率）和到期日貼現(xiàn)計算出發(fā)行價格，債券持有人按發(fā)行價格認購債券。因而，零息債券持有人的收益來自于債券購買價格與面值的差額，而不是利息收入。三、以貸款擔保形式出現(xiàn)的股本資金以貸款擔保作為項目股本資金的投入，是項目融資獨具特色的一種資金投入方式。在項目融資結構中投資者以貸款人接受的方式提供固定金額的貸款擔保作為替代，這是利用資金的最好形式，由于項目中沒有實際的股本資金占用，項目資金成本最低。從貸款人的角度，項目風險高于投資者直接投入股本資金的形式。因此，采用貸款擔保形式作為替代投資者全部股本資金投入的項目融資結構是較少見的，多數(shù)情況是貸款擔保作為項目實際投入的股本資金或者準股本資金的一種補充。以貸款擔保作為股本資金的形式

形式備用信用證擔保存款備用信用證擔保是比擔保存款對項目投資者更為有利的一種形式。投資者可以根本不用動用公司的任何資金，而只是利用本身的資信作為擔保。指項目投資者在一家由貸款銀團指定的第一流銀行中存入一筆固定數(shù)額的定期存款，存款賬戶屬于項目投資者，存款的利息也屬于投資者，但是存款資金的使用權卻掌握在貸款銀團的手中，如果項目出現(xiàn)資金短缺，貸款銀團可以調用擔保存款。貸款擔保在項目融資結構中的作用針對性貸款擔保，即該貸款擔保只針對項目資金中的某一家銀行或某一部分資金，而這家銀行或這部分資金將在整個融資結構中扮演從屬性債務的角色。一般性貸款擔保，即如果項目出現(xiàn)資金短缺，或者出現(xiàn)項目到期債務無法償還等情況時，動用貸款擔保彌補資金短缺或償還債務，從貸款擔保中獲取的資金將按比例在貸款人之間分攤作用第三節(jié)債務資金債務資金市場本國資金市場外國資金市場國內金融市場政府信貸外國金融市場國際金融市場外國政府出口信貸世界銀行地區(qū)開發(fā)銀行的政策性信貸歐洲貨幣市場指在某種貨幣發(fā)行國國境以外的銀行體系所創(chuàng)造的該種貨幣存款，它并非指歐洲某個國家的貨幣。核心

為了選擇適合于具體項目融資需要的債務資金，需要借款人按以下兩個步驟進行：第一步，根據(jù)融資要求確定債務資金的基本結構框架。債務資金形式多種多樣，并且每種形式都有其獨特的特征。借款人必須根據(jù)項目的結構特點和項目融資的特殊要求，對各種形式的債務資金加以分析和判斷，確定和選擇出債務資金的基本框架。第二步，根據(jù)市場條件確定債務資金的基本形式。在確定了債務資金的基本框架之后，還需要根據(jù)融資安排時當?shù)氐氖袌鰲l件（這些條件包括借款人條件、項目條件以及當時、當?shù)氐慕鹑谑袌鰲l件等），進一步確定幾種可供選擇的資金形式，針對這些資金形式的特點，從中選擇出一種或幾種可以保證項目融資獲得最大利益的債務資金形式。一、債務資金的基本結構性問題（一）債務期限1、債務的到期時間是區(qū)別長期債務和短期債務的一個重要界限。在資產負債表中，一年期以下的債務稱為流動負債，超過一年的債務則稱為非流動負債，即長期債務。2、項目融資結構中的債務資金基本上是長期性的資金，即便是項目的流動資金，多數(shù)情況下也是在長期資金框架內的短期資金安排。一、債務資金的基本結構性問題（二）債務償還1、一般來說，至少兩個不同的項目階段反映在貸款協(xié)議中：建造或開發(fā)階段、運營階段。2、在第一階段中，貸款被發(fā)放，償債可能通過兩種方式被推遲——在產生現(xiàn)金流量的運營階段到來之前采用利息轉本，或者在運營階段之前，允許用新發(fā)放的貸款來支付利息。3、在運營階段，貸款人將用銷售收益或項目產生的其他收益作為擔保品。一、債務資金的基本結構性問題（三）債務序列1、無論是公司融資還是項目融資，債務安排都可以根據(jù)其依賴于公司（或項目）資產抵押的程度或者依賴于有關外部信用擔保的程度而劃分為由高到低不同等級的序列。（1）高級債務，是指全部公司（或項目）資產作為抵押的債務或者是得到相應強有力信用保證的債務（2）低級債務，是相對于高級債務而言的，一般是指無擔保的債務。低級債務，也稱為初級債務和從屬性債務。2、項目融資中的銀團貸款（或類似性質的債務資金）是最高級的債務資金形式，這是因為有限追索的性質決定了貸款銀團在項目融資中要求擁有最高的債權保證。一、債務資金的基本結構性問題（四）債權保證在項目融資中，只要資產所在地的法律允許，貸款人經常將項目資產作為擔保。但是，可能由于一些原因，用這樣的方式獲得擔保是不妥當?shù)?。因為，在這種情況下，貸款人必須依賴于消極保證條款。消極保證條款要求借款人保證不使任何第三方對借款人資產有優(yōu)先權。一、債務資金的基本結構性問題（五）違約風險任何一種債務有違約風險的。在公司融資中，人們可以比較容易地劃分出股本資金風險和債務資金風險，但是，在項目融資中，這種劃分有時就不是很容易了，因為如果項目失敗了，貸款人可能會發(fā)現(xiàn)他們的地位與股本投資者沒有太大的區(qū)別，這是由項目融資的特點所決定的。項目融資的違約風險主要有三種形式：第一，項目投資者或獨立的第三方不執(zhí)行所承擔的具有債權保證性質的項目義務；第二，在項目公司違約時，項目資金的價值不足以償還剩余的未償還債務；第三，項目的現(xiàn)金流量不足以支付債務的償還。一、債務資金的基本結構性問題（六）利率結構項目融資中的債務資金利率的三種主要選擇方式，即浮動利率、固定利率以及浮動/固定利率。（1）較為普遍使用的債務資金形式有很多，如辛迪加銀團貸款采用的多為浮動利率。浮動利率債務一般的利率變動期間為三個月和六個月，在此期間內利率是固定的。（2）采用固定利率機制的債務資金有兩種可能性：一種可能性是貸款銀團所提供的資金本身就具有固定利率的結構；另一種可能性是通過在金融掉期市場上浮動利率轉換成為固定利率而獲得的，利率被固定的期間可以是整個融資期，也可以是其中的一部分。一、債務資金的基本結構性問題（七）貨幣結構與國家風險項目融資債務資金的貨幣結構可以依據(jù)項目現(xiàn)金流量的貨幣結構加以設計，以減少項目的外匯風險。投資者可以采取一些貨幣性保值措施。另外，為了減少國家風險和其他不可預見因素，國際上大型項目的融資安排往往不局限于在一個國家的金融市場上融資，也不局限于一種貨幣融資，而是經常簽署一攬子貨幣保值條款。事實證明，資金來源多樣性是減少國家風險的一種有效措施。二、債務資金的種類在以下的幾節(jié)中，將重點介紹幾種常見的債務資金形式。這幾種資金形式是：商業(yè)銀行貸款國際辛迪加銀團貸款歐洲債券第四節(jié)商業(yè)銀行貸款1、商業(yè)銀行貸款是公司融資和項目融資中最基本和最簡單的債務資金形式。2、商業(yè)銀行貸款可以由一家銀行提供，也可以由幾家銀行聯(lián)合提供。3、貸款形式可以根據(jù)貸款人的要求來設計，包括定期貸款、建設貸款、流動資金貸款等。4、按貸款的期限可以將貸款一般分為：（1）短期貸款：通常是指企業(yè)的臨時性、季節(jié)性貸款，也可稱為流動資金貸款。（2）中長期貸款：期限一般都在一年以上，項目融資中的貸款一般都是中長期貸款。5、按貸款的保障程度可以將貸款分為：（1）抵押貸款：是以特定的擔保品作為保證的貸款，如果借款人不履行債務，銀行有權處理，將其作為擔保品。（2）信用貸款：是指完全根據(jù)借款人的信用發(fā)放的、無需任何擔保品的貸款。一、商業(yè)銀行貸款的基本法律文件貸款協(xié)議資產抵押或擔保協(xié)議（1）貸款目的 （2）貸款金額（3）貸款期限和還款計劃表 （4）貸款利率（5）提款程序和提款先決條件 （6）借款人在提款時的保證（7）保證性契約 （8）財務性契約（9）利息預提稅的責任（10）貸款成本、貸款建立費和貸款承諾費（11）違約和對違約情況的處理形式與內容與各國法律直接的關系，因而在不同國家以及不同項目之間其文件形式會有較大差別。法律文件二、擔保的類型擔保一般有四種類型：抵押、質押、保證、附屬合同。（1）抵押：是指借款人或第三人在不轉移財產占有權的情況下，將財產作為債券的擔保。當借款人不履行借款合同時，銀行有權以該財產折價或者以拍賣、變賣該財產的價值優(yōu)先受償。充當?shù)盅何锏呢敭a應保證其具有極高的流動性。（2）質押：是指借款人或者第三人將其動產或權利移交銀行占有，將該動產或權利作為債券的擔保。當借款人不履行債務時，銀行有權將該動產或權利折價出售來收回借款，或者以拍賣、變賣該動產或權利的價款優(yōu)先受償。質押分為動產質押和權利質押。二、擔保的類型（3）保證：是指銀行、借款人和第三方簽訂一個保證協(xié)議，當借款人赴約或無力歸還貸款時，由保證人按照約定發(fā)行債務或者承擔相應的責任。（4）附屬合同：是指由借款人的其他債權人簽署的同意對銀行貸款負第二責任的協(xié)議，其作用是為銀行提供對其他債權人的債務清償優(yōu)先權。三、國際商業(yè)銀行貸款國際銀行貸款：是指借款人為支持某一項目，在國際金融市場上向外國銀行借入資金。（一）國際銀行貸款的特點1、貸款利率按國際金融市場利率計算，利率水平較高2、貸款可以自由使用，一般不受貸款銀行的限制3、貸款方式靈活，手續(xù)簡便4、資金供應充沛，允許借款人選用各種貨幣（二）國際銀行貸款的種類在國際金融市場上籌措資金，按貸款期限長短可分為為：短期信貸、中期信貸、長期信貸三種。1、短期信貸短期信貸通常指借貸期限在1年以下的資金。短期資金市場一般稱為貨幣市場。借貸期限最短為1天，稱為日貸。還有7天、1個月、2個月、3個月、6個月、1年等幾種。短期貸款多為1~7天及1~3個月，少數(shù)為6個月或1年。這種信貸可分為銀行與銀行間的信貸和銀行對非銀行客戶（公司企業(yè)、政府機構等）的信貸。銀行之間的信貸稱為銀行同業(yè)拆放。銀行可通過電話、電傳承交，事后以書面確認。同業(yè)拆放期限以1天到6個月為多，超過6個月的少。每筆交易額在10億美元以下。典型的銀行間的交易為每筆1000萬美元左右。銀行對非銀行客戶的交易很少。2、中期信貸中期信貸：是指1年以上、5年以下的貸款。這種貸款是由借貸雙方銀行簽訂貸款協(xié)議。由于這種貸款期限長、金額大，有時貸款銀行要求借款人所屬國家的政府提供擔保。中期貸款利率比短期貸款利率高。一般要在市場利率的基礎上再加一定的附加利率。3、長期信貸長期信貸：是指5年以上的貸款，這種貸款通常由數(shù)家銀行組成銀團共同貸款給某一客戶。銀團貸款的當事人，一方面是借款人（如銀行、政府、公司、企業(yè)等）；另一方面是參加銀團的各家銀行（包括牽頭行、經理行、代理行等）。第五節(jié)國際辛迪加銀團貸款國際辛迪加銀團貸款（簡稱國際銀團貸款），是由獲準經營貸款業(yè)務的一家或數(shù)家銀行牽頭，多家銀行與非銀行金融機構參加而組成的銀行集團采用同一貸款協(xié)議，按商定的基礎和條件向同一借款人提供融資的貸款方式。它是國際商業(yè)銀行貸款的一種特殊形式，是商業(yè)銀行貸款概念在國際融資實踐中的合理延伸，并且在目前的國際金融市場上得到越來越廣泛的運用。許多項目，特別是發(fā)展中國家的項目，是由多邊金融機構共同融資的。國際上很多大型項目融資，因其資金需求規(guī)模大、結構復雜，只有大型跨國銀行和金融機構聯(lián)合組織起來才能承擔得起融資的任務。一、國際辛迪加貸款的特點與傳統(tǒng)的雙邊貸款相比，銀團貸款具有以下特點：（1）所有成員行的貸款均基于相同的貸款條件，使用同一貸款協(xié)議。（2）牽頭行根據(jù)借款人、擔保人提供的資料編寫信息備忘錄，以供其他成員行決策參考，同時聘請律師負責對借款人、擔保人進行盡職調查，并出具法律意見書，在此基礎上，銀團各成員行進行獨立的判斷和評審，做出貸款決策。（3）貸款法律文件簽署后，由代理行統(tǒng)一負責貸款的發(fā)放和管理。（4）各成員行按照銀團協(xié)議約定的出資份額提供貸款資金，并按比例回收貸款本息，如果某成員行未按約定發(fā)放貸款，其成員行不承擔責任。在項目融資中使用辛迪加銀團貸款有以下主要優(yōu)點：（1）參與辛迪加銀團貸款的銀行通常是國際上具有一定聲望和經驗的銀行，具有理解和參與復雜項目融資結構和承擔其中信用風險的能力。（2）有能力籌集到數(shù)額很大的資金。（3）貸款貨幣的選擇余地大，對貸款人的選擇范圍同樣也比較大，這一點為借款人提供了很大的方便。（4）提款方式靈活，還款方式也比較靈活。（5）對于貸款人來說，采用銀團貸款可以降低單個銀行承擔的契約風險。二、國際辛迪加貸款的期限和價格（一）期限銀團貸款的期限比較靈活，短則3~5年，長則10~20年，但通常為7~10年。在銀團貸款的整個貸款期限內又分為三個階段，即提款期、寬限期和還款期，借款人應合理確定自己的貸款期限。二、國際辛迪加貸款的期限和價格（二）價格貸款價格由利息和費用兩部分組成1、利息（1）對于人民幣銀團貸款利率，按照人民銀行的有關規(guī)定執(zhí)行（目前除利息外不得收取其他任何費用）。（2）外幣銀團貸款利率主要分為固定利率和浮動利率兩種：→固定利率。是借貸雙方商定選用的一個利率，一般在簽訂貸款協(xié)議時利率固定下來，在整個貸款期限內不變。固定利率一般要由借貸雙方談判確定。→浮動利率。是以倫敦銀行同業(yè)拆放利率LIBOR為基本利率，再加上一定的利差作為銀團貸款的風險費用。LIBOR有1個月、3個月和6個月之分，絕大多數(shù)銀團貸款均使用6個月浮動的LIBOR作為基本利率。二、國際辛迪加貸款的期限和價格2、費用在外幣銀團貸款中，借款人除了支付貸款利息以外，還要承擔一些費用。如承諾費、管理費、代理費、安排費及雜費等等。（1）承諾費（承擔費）。借款人在用款期間，對已用金額要支付利息，未提用部分因為銀行要準備出一定的資金以備借款人的提款，所以借款人應按未提供貸款金額向貸款人支付承諾費，作為貸款人承擔貸款責任而受到利息損失的補償。承諾費通常按未提款金額的0.125%~0.5%計收。（2）管理費。此項費用是借款人向組織銀團的牽頭行支付的。由于牽頭行負責組織銀團、起草文件、與借款人談判等，所以要額外收取一筆貸款管理費，作為提供服務的補償，此項費用一般在0.25%~0.5%之間，由借貸雙方協(xié)商確定。該費用通常在簽訂貸款貸款協(xié)議后的30天內支付。（3）參加費。參加費按出貸份額在各參加行中按比例分配，參加費一般為0.25%。參加貸款金額較大的銀行的管理費和參加費可稍高于參加貸款較少的銀行。（4）代理費。是借款人向代理行支行的報酬，作為對代理行在整個貸款期間管理貸款、計算利息、調撥款項等工作的補償。代理