規(guī)律已現(xiàn)面板第四輪大周期將啟

投資建議：復(fù)盤(pán)歷史，我們預(yù)計(jì)面板行業(yè)將進(jìn)入第四輪大周期，有望將迎來(lái)市場(chǎng)表現(xiàn)較大的上漲，而下游不斷的利好消息也將刺激市場(chǎng)給予積極反饋。重點(diǎn)推薦面板生產(chǎn)企業(yè)：京東方A、TCL科技。受益標(biāo)的：彩虹股份、深天馬A、天祿科技。風(fēng)險(xiǎn)提示顯示面板行業(yè)恢復(fù)不及預(yù)期；顯示面板行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加??；經(jīng)濟(jì)恢復(fù)不及預(yù)期。華西電子面板復(fù)蘇系列報(bào)告：【華西電子深度報(bào)告】大尺寸電視拉動(dòng)需求，面板行業(yè)復(fù)蘇在即【華西電子】行業(yè)點(diǎn)評(píng)：面板行情觸底反彈，價(jià)格需求回升拉動(dòng)復(fù)蘇【華西電子】行業(yè)動(dòng)態(tài)報(bào)告：面板行業(yè)復(fù)盤(pán)，中國(guó)大陸企業(yè)將引領(lǐng)行業(yè)發(fā)展【華西電子】行業(yè)動(dòng)態(tài)報(bào)告：利好信息頻出，多家面板企業(yè)迎周漲幅新高【華西電子】面板行業(yè)點(diǎn)評(píng)：IT【華西電子】行業(yè)動(dòng)態(tài)報(bào)告：電視面板價(jià)格連漲五月，行業(yè)走向健康發(fā)展【華西電子】電視出貨量同環(huán)比皆漲，大尺寸需求拉升稼動(dòng)率正文目錄復(fù)盤(pán)歷史面板前三輪周期，第四輪周期已在弦上 4面板大周期的啟動(dòng)與結(jié)束有一定的規(guī)律性 4面板大周期的市場(chǎng)表現(xiàn)主要由PB修復(fù)與營(yíng)收增長(zhǎng)拉動(dòng) 7面板價(jià)格同比數(shù)據(jù)驗(yàn)證面板大周期有望開(kāi)啟 14面板漲價(jià)將持續(xù)，下游利好消息不斷 17大尺寸面板價(jià)格增長(zhǎng)依舊強(qiáng)勢(shì)，中尺寸價(jià)格有望觸底反彈 17上半年下游利好消息頻出 19投資建議 20風(fēng)險(xiǎn)提示 20圖表目錄圖1 過(guò)去十一年面板行業(yè)曾出現(xiàn)過(guò)三輪大周期 4圖2 大尺寸面板漲價(jià)數(shù)月后股價(jià)會(huì)迎來(lái)上漲 5圖3 負(fù)轉(zhuǎn)正后連續(xù)環(huán)比為正的扣非歸母凈利是大周期開(kāi)啟的重要參考指標(biāo) 6圖4 面板價(jià)格較高點(diǎn)下跌超11.8后可能預(yù)示大周期的尾聲 7圖5 面板價(jià)格的觸底反彈是大周期形成的主要原因 8圖6 前三輪面板大周期主要由PB修復(fù)與業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)拉動(dòng) 10圖7 2011年后面板企業(yè)估值進(jìn)入相對(duì)穩(wěn)定階段 10圖8 PB估值偏離超-0.4可能會(huì)產(chǎn)生較大估值上升機(jī)遇 11圖9 市場(chǎng)對(duì)于面板企業(yè)利潤(rùn)增長(zhǎng)給予積極反饋 12圖10 面板價(jià)格的同比變化與股價(jià)變化趨勢(shì)相近 14圖11 面板價(jià)格長(zhǎng)時(shí)間同比轉(zhuǎn)正可能預(yù)示面板大周期的開(kāi)始 15圖12 32英寸面板價(jià)格 17圖13 43英寸面板價(jià)格 17圖14 50英寸面板價(jià)格 17圖15 55英寸面板價(jià)格 17圖16 65英寸面板價(jià)格 18圖17 75英寸面板價(jià)格 18圖18 今年以來(lái)電視面板出貨量持續(xù)改善 18圖19 中尺寸筆電面板價(jià)格基本觸底 19表1前三輪大周期面板企業(yè)股價(jià)漲幅普遍高于面板價(jià)格漲幅 錯(cuò)誤未定義書(shū)簽。表2前三輪大周期PB估值漲幅在74以上 12表3扣非歸母凈利增長(zhǎng)幅度數(shù)倍于面板價(jià)格增長(zhǎng)幅度 13表4第四輪大周期扣非歸母凈利有望達(dá)到較高水平 13表5今年大尺寸面板已觸底上漲超33 16表6海信與TCL二季度出貨量均同環(huán)比高增 19復(fù)盤(pán)歷史面板前三輪周期，第四輪周期已在弦上14、16、20Wind20122023第一輪為：149-156169月-17年11月；第三輪為：20年4月-21年4月。圖1 過(guò)去十一年面板行業(yè)曾出現(xiàn)過(guò)三輪大周期我們認(rèn)為驅(qū)動(dòng)前三次大周期的核心是面板價(jià)格觸底反彈。數(shù)據(jù)，我們對(duì)過(guò)去十一年的大尺寸面板（32）和相關(guān)股票（A）價(jià)格進(jìn)行統(tǒng)計(jì)。從數(shù)據(jù)上可以看出，在過(guò)去的三輪周期中，每個(gè)周期的前3-5圖2 大尺寸面板漲價(jià)數(shù)月后股價(jià)會(huì)迎來(lái)上漲我們認(rèn)為負(fù)轉(zhuǎn)正后連續(xù)環(huán)比為正的扣非歸母凈利是大周期開(kāi)啟的重要參考指標(biāo)。Wind的數(shù)據(jù)，從季度數(shù)據(jù)維A3Q141493Q16對(duì)應(yīng)第16940；第四次連續(xù)環(huán)比轉(zhuǎn)正為2Q20204可以發(fā)現(xiàn)三輪大周期開(kāi)始的季度均符合該指標(biāo)的規(guī)律，因此我們認(rèn)為扣非歸母凈利的連續(xù)環(huán)比轉(zhuǎn)正是反映大周期的重要指標(biāo)。我們認(rèn)為該指標(biāo)連續(xù)環(huán)比為正代表了持續(xù)改善的業(yè)績(jī)表現(xiàn)，面板價(jià)格的觸底反彈使得企業(yè)經(jīng)營(yíng)的大周期。圖3 負(fù)轉(zhuǎn)正后連續(xù)環(huán)比為正的扣非歸母凈利是大周期開(kāi)啟的重要參考指標(biāo)Wind價(jià)高點(diǎn)下跌在11.8-16.85間11.8圖4 面板價(jià)格較高點(diǎn)下跌超11.8后可能預(yù)示大周期的尾聲面板大周期的市場(chǎng)表現(xiàn)主要由PB前三輪大周期上漲幅度均超過(guò)82，以京東方為例，第一輪上漲幅度超119；第二輪上漲幅度超157；第三輪上漲幅度超82。我們認(rèn)為周期開(kāi)啟與結(jié)束均與面板價(jià)格的變動(dòng)有直接關(guān)聯(lián)，面板價(jià)格的觸底反彈拉動(dòng)了面板企業(yè)的市場(chǎng)表現(xiàn)。圖5 面板價(jià)格的觸底反彈是大周期形成的主要原因我們認(rèn)為前三輪大周期面板企業(yè)股價(jià)漲幅普遍高于面板價(jià)格漲幅。根據(jù)奧維睿沃及Wind數(shù)據(jù)，綜合前幾輪周期的時(shí)間，我們發(fā)現(xiàn)前兩輪周期中面板企業(yè)的市場(chǎng)表現(xiàn)遠(yuǎn)高于面板價(jià)格的漲幅。而第三輪基于周期結(jié)束的參考指標(biāo)，我們認(rèn)為當(dāng)時(shí)快速下跌的面板價(jià)格使得面板企業(yè)的市場(chǎng)表現(xiàn)未達(dá)到應(yīng)有位置便結(jié)束，從而使得第三輪出現(xiàn)了面板價(jià)格漲幅高于面板企業(yè)股價(jià)漲幅。我們認(rèn)為這一現(xiàn)象從另一方面驗(yàn)證周期結(jié)束指標(biāo)具有一定的參考意義。表1前三輪大周期面板企業(yè)股價(jià)漲幅普遍高于面板價(jià)格漲幅輪次 項(xiàng)目 日期 價(jià)格 漲幅第一輪32英寸價(jià)格（美元）2014年4月77.50242015年1月96.00京東方A當(dāng)月均價(jià)（元）2014年9月2.391192015年6月5.24TCL科技當(dāng)月均價(jià)（元）2014年9月2.691532015年6月6.79第二輪32英寸價(jià)格（美元）2016年4月53.00432016年10月76.00京東方A當(dāng)月均價(jià)（元）2016年9月2.391572017年11月6.15第三輪32英寸價(jià)格（美元）2020年1月32.001752021年5月88.00京東方A當(dāng)月均價(jià)（元）2020年4月3.79822021年4月6.88TCL科技當(dāng)月均價(jià)（元）2020年4月4.461072021年4月9.26從股價(jià)上漲的動(dòng)因來(lái)分析，我們認(rèn)為主要驅(qū)動(dòng)因素是PB的修復(fù)和業(yè)績(jī)的增長(zhǎng)。首先面板價(jià)格前期的下行使得市場(chǎng)對(duì)面板企業(yè)的估值持續(xù)看低，導(dǎo)致其估值偏離正常水平較多，因此存在估值修復(fù)的機(jī)遇。其次面板價(jià)格的上升會(huì)直接拉動(dòng)面板企業(yè)的盈利改善，從而實(shí)現(xiàn)業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)，業(yè)績(jī)的不斷改善也給予市場(chǎng)信心，推動(dòng)股價(jià)進(jìn)一步上行。因此從前三輪周期來(lái)分析，我們認(rèn)為第一輪因?yàn)槊姘鍍r(jià)格漲幅較低，主要拉動(dòng)因PBPBPB修復(fù)為輔拉動(dòng)股價(jià)的上升。圖6 前三輪面板大周期主要由PB修復(fù)與業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)拉動(dòng)我們認(rèn)為PBPB估值相對(duì)更有參考意義。從京東方ATCLPB2011APB1.47，TCLPB1.91。圖7 2011年后面板企業(yè)估值進(jìn)入相對(duì)穩(wěn)定階段PBPB以PBPBPB-0.4PB①2012-2014ATCLPB-0.49156）PB②2016APB-0.49-1711）PB③2018-2019ATCLPB-0.44214）PB2022ATCLPB-0.4820PB2011PBPB圖8 PB估值偏離超-0.4可能會(huì)產(chǎn)生較大估值上升機(jī)遇復(fù)盤(pán)前三輪周期，PB70以上表2前三輪大周期PB估值漲幅在74以上輪次 項(xiàng)目 日期 當(dāng)月PB PB偏離 估值提升第一輪京東方A2014年9月1.16-211052015年6月2.3861TCL科技2014年9月1.51-21942015年6月2.9353第二輪京東方A2016年9月1.09-261042017年11月2.2251第三輪京東方A2020年4月1.492742021年4月2.6077TCL科技2020年4月2.078752021年4月3.6189我們認(rèn)為業(yè)績(jī)提升是面板大周期的另一個(gè)拉動(dòng)因素。面板價(jià)格的提升有利于直（16-17、第三輪（20-21）時(shí)，京東方A圖9 市場(chǎng)對(duì)于面板企業(yè)利潤(rùn)增長(zhǎng)給予積極反饋Wind歸母凈利增長(zhǎng)幅度更高。相較于每個(gè)季度的扣非歸母凈利的增長(zhǎng)，我們認(rèn)為扣非歸母凈利的同比增長(zhǎng)更受到市場(chǎng)的關(guān)注，我們統(tǒng)計(jì)第二、第三輪（PB①在第二輪周期中3Q164Q1743，1046，24.11②在第三輪周期中2Q20-2Q21，前期價(jià)格漲幅為175，扣非歸母凈對(duì)比上一個(gè)區(qū)間的漲幅為975，扣非歸母凈利增幅對(duì)應(yīng)倍數(shù)約為5.57倍。表3扣非歸母凈利增長(zhǎng)幅度數(shù)倍于面板價(jià)格增長(zhǎng)幅度輪 項(xiàng)目 時(shí)間 數(shù)值 區(qū)間扣非次 母凈利

對(duì)比上個(gè)區(qū)間凈利漲幅

價(jià)格 扣非歸母凈利增漲幅 對(duì)應(yīng)倍數(shù)二輪32（元）20164二輪32（元）201642016105376432411

3Q16 5.094Q17 7.62

90 1046輪32（元）2020輪32（元）20201202153288175557

2Q20 3.262Q21 71.77

148.35 975我們認(rèn)為如果進(jìn)入第四輪大周期，面板企業(yè)扣非歸母凈利將會(huì)達(dá)到較高水平。A-74.084.23；TCL-40.43.345表4第四輪大周期扣非歸母凈利有望達(dá)到較高水平項(xiàng)目2Q22項(xiàng)目2Q223Q224Q221Q23總計(jì)（億元）高值（億元）數(shù)京東方A7.28-26.88-37.8-16.68-74.08239.384.23TCL科技-12.38-12.6-8.12-7.3-40.494.373.34

年度扣非歸母凈利歷史最

相差倍我們認(rèn)為從面板價(jià)格的同比變化中也能找尋到一定周期規(guī)律，面板價(jià)格YoY趨勢(shì)與面板企業(yè)的股價(jià)表現(xiàn)也出現(xiàn)相似波動(dòng)，在整體趨勢(shì)上顯示出較強(qiáng)的相關(guān)性。圖10 面板價(jià)格的同比變化與股價(jià)變化趨勢(shì)相近根據(jù)奧維睿沃、WindYoY83239278同樣為正。我們認(rèn)為如果接下來(lái)價(jià)格持續(xù)上漲，并保持相對(duì)穩(wěn)定，此輪周期面板價(jià)YoY2024圖11 面板價(jià)格長(zhǎng)時(shí)間同比轉(zhuǎn)正可能預(yù)示面板大周期的開(kāi)始33以上，50-6550以上。目前來(lái)看價(jià)格上漲仍在持續(xù)4065從價(jià)格漲幅的維度來(lái)看，第四輪周期已超越第一輪、接近第二輪周期。表5今年大尺寸面板已觸底上漲超331上旬

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相較一月份32英寸價(jià)格（美元）29.0029.0032.0033.0035.0037.0038.0039.0032英寸價(jià)格MoM0010366333443英寸價(jià)格（美元）49.0049.0052.0055.0059.0061.0063.0065.0043英寸價(jià)格MoM006673333350英寸價(jià)格（美元）74.0075.0080.0088.0095.00100.00106.00112.0050英寸價(jià)格MoM0171085665155英寸價(jià)格（美元）85.0086.0091.0096.00105.00112.00117.00130.0055英寸價(jià)格MoM0165974115365英寸價(jià)格（美元）109.00116.00128.00139.00150.00159.00167.00173.0065英寸價(jià)格MoM0610986545975英寸價(jià)格（美元）174.00177.00189.00199.00211.00220.00228.00237.0075英寸價(jià)格MoM0275644436我們認(rèn)為，TV大尺寸面板價(jià)格的持續(xù)上漲反映了市場(chǎng)需求的復(fù)蘇，帶來(lái)了較好的市場(chǎng)預(yù)期，股票市場(chǎng)隨之做出反應(yīng)，從而推動(dòng)股價(jià)上漲。但由于各種原因，股票市場(chǎng)的調(diào)節(jié)存在一定滯后性。通過(guò)復(fù)盤(pán)歷史面板大周期的一些規(guī)律，以規(guī)律性的指標(biāo)做參考，我們預(yù)計(jì)股價(jià)有望隨這一輪大尺寸面板漲價(jià)而大幅上漲，開(kāi)啟第四輪周期。面板漲價(jià)將持續(xù)，下游利好消息不斷根據(jù)奧維睿沃?jǐn)?shù)據(jù)顯示，大尺寸面板價(jià)格漲幅的絕對(duì)值基本保持穩(wěn)定，我們認(rèn)為市場(chǎng)所擔(dān)心的面板漲價(jià)見(jiàn)頂仍未完全到來(lái)，預(yù)計(jì)未來(lái)一段時(shí)間仍將保持增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)。圖12 32英寸面板價(jià)格 圖13 43英寸面板價(jià)格圖14 50英寸面板價(jià)格 圖15 55英寸面板價(jià)格圖16 65英寸面板價(jià)格 圖17 75英寸面板價(jià)格根據(jù)奧維睿沃《AVC產(chǎn)業(yè)鏈-全球電視面板產(chǎn)銷存月度報(bào)告》，6月份全球LCD+OLED22.7M，0.6，5.9，二月份以來(lái)，除五月份，全球電視面板出貨量已保持連續(xù)增長(zhǎng)。為電視面板出貨量的持續(xù)復(fù)蘇，疊加大尺寸面板價(jià)格的大幅增長(zhǎng)，市場(chǎng)將對(duì)面板行業(yè)進(jìn)入第四輪周期有更充足的信心。圖18 今年以來(lái)電視面板出貨量持續(xù)改善根據(jù)群智咨詢數(shù)據(jù)顯示，中尺寸面板價(jià)格已在價(jià)格低位保持較久，群智咨詢預(yù)測(cè)，顯示器面板IPSLCM七月開(kāi)始小幅漲幅，Opencell價(jià)格維持上漲趨勢(shì)，低端規(guī)格面板價(jià)格率先回暖，主流規(guī)格有望下月跟進(jìn)小幅回暖。我們認(rèn)為大尺寸面板漲價(jià)所帶來(lái)的積極效應(yīng)，將有望促進(jìn)中尺寸面板價(jià)格開(kāi)啟觸底反彈。圖19中尺寸筆電面板價(jià)格基本觸底4,6637.5增2，6182端庫(kù)存經(jīng)歷長(zhǎng)時(shí)間去化后已回到健康水位，而品牌后續(xù)將視實(shí)際需求變化來(lái)備貨。展望第三季，由于即將迎來(lái)第三季旺季備貨高峰，預(yù)估電視出貨量將季增13.5，約5,292萬(wàn)臺(tái)。TCL21.219.7。海信72533.3。表6海信與TCL二季度出貨量均同環(huán)比高增品牌 2Q23（千臺(tái)） QoQ YoY三星8000-13.0-4.8海信725021.233.3TCL620019.721.6LG4990-12.3-6.7小米22901.8-23.4其它1789718.8-3.0總計(jì)466277.52.0根據(jù)洛圖科技數(shù)據(jù)顯示，2023