第二章收益與風險2009

2023/9/1證券投資學第2章1幾個基本概念：1證券價格（price）：由市場供求決定的，買賣證券的貨幣值，是證券投資價值的貨幣（市場）表現(xiàn)。2證券投資價值（value）：是指證券未來可能收益的多少。它的絕對值又稱為證券的內(nèi)在價值。3證券投資收益（earnings）：現(xiàn)金收入（cash):利息，股息資本增值（gain):凈資產(chǎn)增加，最終表現(xiàn)為價格提高。

4證券投資收益率（yields）:以現(xiàn)行價格購買證券可以獲得的投資收益的比率。（相對的投資價值）取決于投資者投資成本（購買的價格）和證券投資價值。2023/9/1證券投資學第2章2第一節(jié)證券市場的有效性1.1證券的價格(由公開競價決定)(1)證券的需求曲線(累計的買入委托)(2)證券的供應曲線(累計的賣出委托)(3)證券的均衡價格

(4)證券的持有曲線和均衡價格(持有曲線為投資者在各種價位上愿意持有的數(shù)量的總和)2023/9/1證券投資學第2章31.2證券市場的有效性

1.2.1定義:

證券市場的有效性是指證券的價格對新信息做出反應的靈敏程度和準確程度。市場的有效性實質(zhì)上是指市場能否有效地配置資源因而證券市場的有效性取決于證券價格的有效性即證券的價格是否反映了其內(nèi)在價值（未來的收益）投資者只能根據(jù)掌握的信息判斷證券的未來收益

因而，證券市場的有效性取決于價格是否充分反映了相關的信息

2023/9/1證券投資學第2章41.2.2有效證券市場假說(EfficientMarketHypothesis)Fama教授在1970年提出這個假說,并按信息將證券市場有效性分為三類:

弱有效證券市場半強有效證券市場強有效證券市場2023/9/1證券投資學第2章5市場歷史資料（價格，成交量等）全部信息（包括尚未公開的信息）公開信息（年報，公告等）2023/9/1證券投資學第2章6

(1)弱有效證券市場這類市場上證券當前的價格反映了該證券交易的歷史資料。問題：投資者根據(jù)某個股票的市場價格和成交量的信息能否在弱有效市場上獲得超額利潤？

2023/9/1證券投資學第2章7

投資者獲得超額利潤的條件：1市場的價格不等于內(nèi)在價值2投資者了解內(nèi)在價值。*若價格>內(nèi)在價值投資者可以拋出股票，等價格跌到內(nèi)在價值附近再買進。*若價格<內(nèi)在價值投資者可以買進股票，等價格升到內(nèi)在價值附近再拋出。從而獲取超額利潤。2023/9/1證券投資學第2章8上面的問題中：弱有效市場的證券當前的價格只反映了歷史的資料。滿足價格≠價值的條件。投資者掌握的歷史信息，已經(jīng)完全反映在價格當中了。因而不能獲得超額利潤。比如說，投資者根據(jù)歷史信息判斷某股票的價格應當為10元，在弱有效市場上，它的價格已經(jīng)是10元了。因而，只能得到平均利潤，得不到超額利潤?！?023/9/1證券投資學第2章9(2)半強有效證券市場這類證券市場上的證券價格完全反映了與該證券有關的全部公開的信息(包括公開的財務報告,披露的投資,擔?；虿①徯畔⒌?

問題：投資者了解某公司的內(nèi)幕信息，能否在半強有效市場上得到超額利潤？2023/9/1證券投資學第2章10在半強有效市場上，價格完全消化了公開的信息，但是沒有反映尚未公開的內(nèi)部消息（價格≠價值）。投資者知道內(nèi)幕消息（投資者知道內(nèi)在價值）。可以獲得超額利潤。盡管這是有悖公平的。例如：你通過某種渠道了解到A公司將從政府采購中獲得一份可觀的合同，這個消息尚未公布，股價現(xiàn)在為10元，可以達到12元。你可以先買進股票，等消息公布后股價上漲后拋掉。2023/9/1證券投資學第2章11(3)強有效證券市場這類市場上的證券價格能反映全部信息(包括尚未公開的信息:如公司尚未公開對外投資失敗的消息)

問題：在強有效市場上，那種投資者可以獲得超額利潤？2023/9/1證券投資學第2章12在強有效市場上：價格反映了全部信息，即已經(jīng)滿足價格=價值的條件。無論投資者了解何種信息，都不能得到超額利潤。2023/9/1證券投資學第2章131.2.3有效證券市場假說的前提

(1)市場具有廣泛的社會性和開放性,(2)證券市場具有完善的信息披露制度,(3)證券市場上投資者理性決策,(4)市場根據(jù)競爭決定價格,很少受政府的干擾,(5)交易成本可以忽略不計.2023/9/1證券投資學第2章141.3有效證券市場的經(jīng)濟特征

(1)根據(jù)有效證券市場假說,證券的價格等于其投資價值,(2)有效的證券市場能夠公平、合理地配置社會資金,(3)有效證券市場上,證券價格的波動呈現(xiàn)隨機游動(randamwalk)的方式（為什么？）

(4)有效證券市場上,證券價格能迅速準確對信息做出反應，但是,對證券市場有效性假說存在不同的觀點,實證研究也表明市場并非是完全有效的。2023/9/1證券投資學第2章15第二節(jié)證券投資價值2.1固定收入證券的投資價值

2.1.1固定收入證券的價值模型固定收入證券的價值等于其每年的收入以市場資本化率折算成的現(xiàn)值之和.2023/9/1證券投資學第2章16例：某公司發(fā)行5年期債券，面值為1000元，票面利率為5%，每年付息一次，到期還本。假設市場資本化率為4%。問該公司債券的理論價值是多少？

2023/9/1證券投資學第2章172.1.2固定收入證券的投資收益率投資收益率是針對投資者而言,指投資者以現(xiàn)行價格購買證券可以獲得的收益率.當這個證券的市場價格變動時,盡管這個證券的未來收入并沒有變,但是其收益率隨之變動.(1)單周期收益率:即持有期收益率.反映了投資者這次投資的成果.(不考慮持有期長短)

例：上題中，投資者在以1015元的發(fā)行價購入該公司債券，兩年后（收到2年的利息）以1025元的價格出售，問該投資者的單周期收益率為多少？解：注意：本題中持有周期為兩年，即兩年總收益率為10.83%2023/9/1證券投資學第2章18(2)本期收益率:即每年現(xiàn)金收入與證券市場價格之比.只反映利息收入不考慮資本增值。例：上題中的本期收益率為多少：解：

可見：本期收益率沒有考慮：投資者在兩年后以1025元出售的資本增值10元。2023/9/1證券投資學第2章19(3)到期收益率:即內(nèi)部收益率,反映了投資者以現(xiàn)行價格投資在證券剩余壽命期內(nèi)的收益率。例：設兩年后，投資者乙以1025元的價格購買該股票，問他的到期收益率為多少？解：

2023/9/1證券投資學第2章20

債券價格、面值，到期收益率率與票面利率之間的相互關系：當價格大于面值時,到期收益率小于票面利率;當價格等于面值時,到期收益率等于票面利率;當價格小于面值時,到期收益率大于票面利率;2023/9/1證券投資學第2章212.2固定收入證券的收益曲線期限不同的證券的收益率所畫出的曲線,反映了證券期限與收益率的關系。

(1)通常情況下,收益曲線為一條凸曲線,即期限越長的證券的收益率越高。但是,在通貨膨脹時,也可能出現(xiàn)水平甚至凹曲線。

(2)市場均衡時,期限相同,風險等級一樣的證券的收益率趨于一致,(盡管它們的票面利率可能不同)。

(3)收益曲線的形狀會隨著市場利率的變動而變化,即證券的利率(現(xiàn)金收入)雖然是固定的,但是隨著市場利率的變動,證券的價格相應變動,結(jié)果影響到它們的收益率發(fā)生變化。2023/9/1證券投資學第2章222.3不固定收入的證券的投資價值其內(nèi)在價值等于它未來的預期的收益用適當?shù)恼郜F(xiàn)率折算成現(xiàn)值的和.

由于不固定收入的證券的未來收益難以預料,因此,我們通常選取一些特殊情況進行計算.其中：It為t期的現(xiàn)金收入，

I為資本化率（貼現(xiàn)率）2023/9/1證券投資學第2章232.3.1股息增長為零的價值模型股息增長為零時（即股息為常數(shù)）,股票實際上就是期限無限的固定收入證券,價值模型為:V=D/i

其中:V為證券投資價值,D為固定不變的股息,I為資本化率例：某公司每年發(fā)放固定股息0.25元/股，設其資本化率為4%，問該股票的價值為多少？解：可見：公司股票價值與發(fā)放股息以及資本化率有關。注：資本化率與市場利率與公司的風險有關。2023/9/1證券投資學第2章242.3.2股息固定增長的價值模型假若股息增長為常數(shù)g,第1期的股息為d1,資本化率為i,當i>g時,價值模型如下:V=d1/(i-g)

一般情況下,公司股息增長率不可能長期大于資本化率,因此上述模型是成立的;

但是，公司股息增長率保持不變的條件是很難滿足的。例：某公司股息增長率為4%，資本化率為6%，第0期的股息為0.2元，求該股票價值。解：2023/9/1證券投資學第2章252.4不固定收入證券的投資收益率投資收益率是指投資者以現(xiàn)行價格購買該證券可以獲得的收益率,當這個證券的價格發(fā)生變動時,投資者可以獲得的收益率也相應的變動.2.4.1內(nèi)部收益率內(nèi)部收益率是使得證券未來收入的貼現(xiàn)值正好等與其現(xiàn)行的價格的貼現(xiàn)率.

內(nèi)部收益率隱含著證券未來的收入在其計算期內(nèi)都可以獲得該收益率.

內(nèi)部收益率通常采用試算插入法計算.2023/9/1證券投資學第2章262.4.2股利收益率股利收益率是公司發(fā)放的現(xiàn)金股息與股票市場價格的比率.

這個收益率只考慮現(xiàn)金收益,忽略了資本增值這部分收益.因此適合股息穩(wěn)定的,缺乏增長潛力的(股價變化很小)的股票。例：設公司平均每年發(fā)放0.60元股息，當前價格為8.4元，問股利收益率多少？解：r=0.60/8.4=7.14%2023/9/1證券投資學第2章272.4.3持有期(年)收益率持有期收益率是衡量投資者投資該股票的實際收益率,通常是投資完成后的事后評價指標。例：某投資者期初以8.4元價格買進A公司股票，四年中分別分到股息：0.6，0.5，0.45,0.55元。四年后以10.2元的價格出售。不計手續(xù)費，求持有期年收益率為多少？解：2023/9/1證券投資學第2章28

第三節(jié)證券的投資風險

3.1證券投資風險的概念證券投資風險是指預期的投資收益不能兌現(xiàn)的可能性.

特點:

客觀性:不以個人意志轉(zhuǎn)移的客觀存在,即肯定有風險;

隨機性:證券風險是隨機現(xiàn)象;

統(tǒng)計性:可以通過統(tǒng)計分析發(fā)現(xiàn)其規(guī)律;

效益性:風險與收益相關,承受風險可以獲得相應的報酬;

相對性:風險因時因人而異;

運動性:投資風險不斷積聚和釋放.2023/9/1證券投資學第2章293.2證券投資風險的類別

(1)市場風險整個證券市場的價格水平發(fā)生波動的風險.表現(xiàn)為股價指數(shù)的升和降,牛市和熊市的交替.

原因可能是經(jīng)濟運行周期,政府經(jīng)濟政策的變動,國際關系的沖突,能源價格和投資心理的波動等.

(2)利率風險市場利率變動引起的證券價格的變化.

銀行利率上升時:固定收入證券的價格下跌;公司的財務成本提高,利潤減少,股票的投資價值下降,股票價格下跌;

2023/9/1證券投資學第2章30(3)購買力風險(通貨膨脹風險)

通貨膨脹的情況下,投資者的實際收益率將下降.(1+r)=(1+rf)(1+L)

其中:r為名義收益率

rf

為實際收益率率

L為通貨膨脹率例：還剩3年到期的債券，票面利率為5%，面值1000元，含息價格1025元。若通貨膨脹率為5.1%，問該債券的實際收益率為多少？解：前面求得該債券的名義收益率為4.1%。（1+5%）=（1+rf)(1+5.1%)rf=-0.095%≈-0.1%rf≈r-L2023/9/1證券投資學第2章31(4)違約風險(defaultrisk)

公司的財務狀況惡化,不能按期支付到期的債務而引起公司股價下跌的風險.

公司違約通常被視為公司破產(chǎn)的預兆,會引起公司股價大幅度的下跌.

公司的信用評級有助于評價公司的違約風險.(5)經(jīng)營風險公司經(jīng)營狀況的變化引起的股價變動.

原因通常為:高層變動,重組兼并,產(chǎn)品技術開發(fā),市場開拓,訴訟以及自然,人為的災害.(6)財務杠桿風險公司負債增加投資者的風險.2023/9/1證券投資學第2章323.3系統(tǒng)風險與非系統(tǒng)風險

(1)系統(tǒng)風險是指某種全局性的因素的變動引起的市場上所有證券的收益的變動.

全局性的因素有:政治,經(jīng)濟,社會等方面,如利率,通貨膨脹,戰(zhàn)爭,地震等.

這些因素來自企業(yè)的外部,對所有企業(yè)施加同樣的影響.

系統(tǒng)風險不能通過多樣化投資防范,因而稱為不可分散的風險.(2)非系統(tǒng)風險是特定的因素引起個別企業(yè)的投資收益的波動.如財務風險,經(jīng)營風險等.

非系統(tǒng)風險可以通過投資組合加以防范,因而被稱為可以分散的風險.

2023/9/1證券投資學第2章333.4證券投資風險的評價評價的方法有很多,如最高價,最低價等,常用的為:標準差和指標β指標.3.4.1收益率的標準差不采用價格的標準差可以避免價格絕對值差異的影響.

收益率的標準差越大,表示收益率偏離其均值的可能性越大,風險越高;

收益率的標準差越小,表示收益率偏離其均值的可能性越小,風險越低;

2023/9/1證券投資學第2章34標準差的計算（吳曉求：P317）（1）計算i公司的第t期（t從1到n）的收益率（ri，t）：

當該期發(fā)放股息或配股、分股時要注意除權。（2）計算收益率的期望值E（ri），即一段時間內(nèi)加權平均值（3）計算證券i的收益率（ri，t）的標準差（σi）2023/9/1證券投資學第2章353.4.2β指標

β指標是某種證券的收益率的波動相對于市場收益率變動的靈敏程度。計算步驟：（1）計算各期的證券收益率（ri,t)和市場的收益率(