電力設(shè)備與新能源行業(yè)Tesla-Bot市場(chǎng)前景及投資研究報(bào)告：Tesla-Bot產(chǎn)業(yè)化上游零部件國(guó)產(chǎn)化加速

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Bot深度報(bào)告加速——TeslaBot產(chǎn)業(yè)化前夕，上游零部件證券研究報(bào)告2022年8月7日*請(qǐng)務(wù)必閱讀最后一頁(yè)免責(zé)聲明摘要?

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是一款可以執(zhí)行重復(fù)性任務(wù)的人形機(jī)器人，其本質(zhì)是替代人類進(jìn)行危險(xiǎn)、無聊、重復(fù)的工作，有望解決人工不斷短缺的問題。TeslaBot名為Optimus（擎天柱），身高172cm，體重57公斤，擁有和人類一模一樣的形態(tài)，行動(dòng)速度最高可達(dá)8公里/小時(shí)，最多可提45磅重的物品，是特斯拉今年最重要的產(chǎn)品。此前特斯拉CEO馬斯克在推特上預(yù)告，將在2022年9月30日的特斯拉人工智能日上發(fā)布原型機(jī)。TeslaBot預(yù)計(jì)23年初開放預(yù)定，年底開始交付，我們預(yù)計(jì)中性情況下2023-2025年交付量為5、25、50萬臺(tái)。?

上游核心零部件成本占比高，對(duì)應(yīng)市場(chǎng)空間大。傳統(tǒng)的工業(yè)機(jī)器人中，上游零部件合計(jì)占比約70%（減速器35%/伺服25%/控制器10%）。人形機(jī)器人核心零部件與現(xiàn)有的工業(yè)機(jī)器人類似，但考慮使用場(chǎng)景更為復(fù)雜，對(duì)自由度、動(dòng)作精度、傳感性能的要求更高，我們預(yù)計(jì)人形機(jī)器人中動(dòng)力系統(tǒng)及AI系統(tǒng)的比重或?qū)⒃黾?，預(yù)計(jì)人形機(jī)器人主要成本構(gòu)成為：動(dòng)力系統(tǒng)（能源電池、傳動(dòng)、減速器、控制器等）占比約35%；智能AI系統(tǒng)（傳感器、芯片等）占比約30%；結(jié)構(gòu)單元（碳纖維等）占比約20%；其他部分（線束、面罩玻璃、接插件等）占比約15%。根據(jù)特斯拉公告人形機(jī)細(xì)節(jié)，預(yù)計(jì)TeslaBot量產(chǎn)后將帶動(dòng)核心零部件市場(chǎng)規(guī)模增加，根據(jù)敏感性測(cè)算，在樂觀、中性、悲觀三種假設(shè)下，我們預(yù)計(jì)2025年，減速機(jī)增量規(guī)模分別為451/361/226億元；驅(qū)動(dòng)電機(jī)增量規(guī)模分別為338/254/169億元；電機(jī)控制器增量規(guī)模分別為158/118/79億元；空心杯電機(jī)增量規(guī)模分別為68/51/34億元。?有望先行，市場(chǎng)空間廣闊。我們認(rèn)為成本突破是人形機(jī)器人產(chǎn)業(yè)化的關(guān)鍵要素，復(fù)盤特斯拉新能源車的國(guó)產(chǎn)供應(yīng)鏈導(dǎo)入的影響來看，機(jī)器人降本的重要途徑同樣在于上游零部件的

，中國(guó)領(lǐng)先的上游零部件供應(yīng)商有望實(shí)現(xiàn)突破。?

投資建議：TeslaBot產(chǎn)業(yè)化有望推動(dòng)人形機(jī)器人產(chǎn)業(yè)整體發(fā)展，相關(guān)供應(yīng)鏈有望受益，重點(diǎn)推薦：【三花智控】（熱管理）、【鳴志電器】（空心杯電機(jī)）；同時(shí)，受益于中國(guó)工程師紅利，具備全球競(jìng)爭(zhēng)力的工業(yè)控制領(lǐng)先企業(yè)有望提速，建議關(guān)注：【匯川技術(shù)】、【偉創(chuàng)電氣】、【雷賽智能】等。?

風(fēng)險(xiǎn)提示：宏觀經(jīng)濟(jì)波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)；原材料供貨緊張及價(jià)格波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)；行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇風(fēng)險(xiǎn)。1證券研究報(bào)告*0102030405Tesla

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發(fā)布，激起千層浪上游核心零部件迎來國(guó)產(chǎn)化新機(jī)遇工控景氣度修復(fù)，中長(zhǎng)期成長(zhǎng)邏輯穩(wěn)健投資建議&推薦標(biāo)的風(fēng)險(xiǎn)提示2證券研究報(bào)告*Tesla

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發(fā)布，激起千層浪01.3證券研究報(bào)告*01Tesla

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的來龍去脈?

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是一款可以執(zhí)行重復(fù)性任務(wù)的人形機(jī)器人，有望解決人工不斷短缺的問題。TeslaBot名為Optimus（擎天柱），身高172cm，體重57公斤，擁有和人類一模一樣的形態(tài)，行動(dòng)速度最高可達(dá)8公里/小時(shí)，最多可提45磅重的物品，是特斯拉今年最重要的產(chǎn)品。此前特斯拉CEO馬斯克在推特上預(yù)告，將在2022年9月30日的特斯拉人工智能日上發(fā)布原型機(jī)。圖表：Tesla

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時(shí)間線梳理圖表：Tesla

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參數(shù)信息參數(shù)名稱身高主要參數(shù)時(shí)間事件1.72m體重56kg首屆特斯拉AIDay在美國(guó)加州總部召開，2021/8/19

TeslaBot概念公開，通過PPT介紹了機(jī)器人的初始參數(shù)負(fù)載20kg最快運(yùn)動(dòng)速度8km/h腿部手部雙臂頸部軀干12個(gè)12個(gè)馬斯克在推特上預(yù)告了人形機(jī)器人的最新消息，TeslaBot的名字改為擎天柱(Optimus)，并將在今年9月30日舉行的特斯拉AIday上推出“擎天柱”（Optimus）原型機(jī)全身機(jī)電執(zhí)行器12個(gè)2022/6/32個(gè)2個(gè)核心設(shè)備產(chǎn)品用途FSD計(jì)算機(jī)和自動(dòng)駕駛攝像頭作為一款能完成重復(fù)性任務(wù)的人形機(jī)器人，有助于解決勞動(dòng)力短缺問題。馬斯克在卡塔爾經(jīng)濟(jì)論壇上表示，特斯拉團(tuán)隊(duì)2022/6/21

將推出最先進(jìn)的人形機(jī)器人“擎天柱”，原型機(jī)將現(xiàn)身9月30日特斯拉AIDay產(chǎn)品造價(jià)上市日期量產(chǎn)日期預(yù)計(jì)20萬元左右預(yù)計(jì)9月30日原型亮相預(yù)計(jì)最早2023年資料：TED，Techweb，民生證券研究院資料：TED，Techweb，民生證券研究院4證券研究報(bào)告*01

什么是人形機(jī)器人？—形態(tài)像人、替代人工作的機(jī)器?人形機(jī)器人是機(jī)器人內(nèi)置為形體類似人類。通常，類人機(jī)器人具有軀干，頭部，兩條手臂和兩條腿，盡管某些形式的類人機(jī)器人可能僅對(duì)身體的一部分建模，例如從腰部向上。一些類人機(jī)器人還具有設(shè)計(jì)用于復(fù)制人的面部特征（如眼睛和嘴巴）的頭部。人形機(jī)器人應(yīng)當(dāng)能“在人工作和居住的環(huán)境工作，操作為人設(shè)計(jì)的工具和設(shè)備，與人交流”，因此，對(duì)于人形機(jī)器人而言，對(duì)機(jī)器人的基礎(chǔ)三大要素（規(guī)劃、控制和感測(cè)）對(duì)應(yīng)的裝置要求非常高，如對(duì)于感測(cè)（傳感器），人通過半規(guī)管保持人體的平衡和方向，并通過感官和肢體的觸碰確定方向，但人形機(jī)器人通過使用加速度計(jì)來測(cè)量加速度，傾斜傳感器測(cè)量?jī)A斜度，手腳上的傳感器測(cè)量與環(huán)境的接觸力度，位置傳感器指示實(shí)際位置等等。圖表：人形機(jī)器人主要部件構(gòu)成資料：優(yōu)必選官網(wǎng)，民生證券研究院5證券研究報(bào)告*01

人形機(jī)器人發(fā)展到什么階段？—產(chǎn)業(yè)化前期?人形機(jī)器人的研究可以追溯至15實(shí)際末的達(dá)·芬奇時(shí)代，由一份“類人機(jī)器人設(shè)計(jì)草圖”引發(fā)對(duì)于“人形機(jī)器人”的深度研究。21世紀(jì)以來，人形機(jī)器人的研究已經(jīng)有了很顯著的成就，如優(yōu)必選、鋼鐵俠科技等公司均推出各自的產(chǎn)品，人形機(jī)器人涉及各領(lǐng)域，在不同方面發(fā)揮著作用。圖表：人形機(jī)器人發(fā)展歷程階段年份事件15世紀(jì)末

“人形機(jī)器人”的研究啟程1927193719611972197319862000世界第一臺(tái)人形機(jī)器人Televox誕生，不能走動(dòng)，可以進(jìn)行簡(jiǎn)單操作世界第一個(gè)類人機(jī)器人“摩托人Elektro”誕生初具雛形（21世紀(jì)以前）世界第一臺(tái)數(shù)字化和編程的機(jī)器人Unimate被安裝在通用點(diǎn)擊裝配線上世界第一臺(tái)全尺寸人形機(jī)器人WABOT-1誕生日本早稻田大學(xué)的加藤一郎研發(fā)出包含肢體控制系統(tǒng)、視覺系統(tǒng)和對(duì)話系統(tǒng)的真人大小的人形智能機(jī)器人本田開發(fā)了雙足機(jī)器人E0，這個(gè)雙足機(jī)器人是機(jī)器人歷史中一個(gè)里程碑我國(guó)第一臺(tái)人形機(jī)器人“先行者”問世2006年AldebaranRobotics發(fā)布的Nao和2014年軟銀推出的Pepper在商用社交領(lǐng)域取得成功，波士頓動(dòng)力是行業(yè)內(nèi)的領(lǐng)導(dǎo)者不斷探索（2000-2015年）2006201120142017201820192020波士頓動(dòng)力公司推出一款現(xiàn)代機(jī)器人PETMAN，以其自然靈活的動(dòng)作而聞名初代Atlas機(jī)器人正式發(fā)布，它已經(jīng)能在不太平坦的道路上順暢行走，還能在遇到不太大的沖擊時(shí)保持平衡。本田發(fā)布第三代人形機(jī)器人T-HR3，可以模仿遠(yuǎn)程操縱者動(dòng)作發(fā)布機(jī)器狗SpotMini，能夠進(jìn)行海上油田巡邏和檢測(cè)產(chǎn)業(yè)化前期（2016年-至今）波士頓動(dòng)力展示人形機(jī)器人Atlas已經(jīng)具備相當(dāng)成熟度美國(guó)敏捷機(jī)器人公司成功推出第一款商業(yè)化出售的雙足機(jī)器人Digit,能在無人干擾環(huán)境下自行選定搬箱子21世紀(jì)以來

優(yōu)必選、鋼鐵俠科技等公司推出仿人機(jī)器人產(chǎn)品資料：OFweek、民生證券研究院6證券研究報(bào)告*中國(guó)人形機(jī)器人2025年僅三大服務(wù)市場(chǎng)規(guī)模超160億元，前景廣闊01?

市場(chǎng)規(guī)模：僅制造業(yè)、社會(huì)服務(wù)業(yè)與家庭服務(wù)業(yè)三大服務(wù)市場(chǎng)來看，我們預(yù)計(jì)2025年我國(guó)人形機(jī)器人市場(chǎng)規(guī)模達(dá)161.08億元，若考慮其余應(yīng)用場(chǎng)景，市場(chǎng)規(guī)模仍有更大空間。?

核心假設(shè)：①人形機(jī)器人下游應(yīng)用場(chǎng)景主要為制造業(yè)、社會(huì)服務(wù)業(yè)與家庭服務(wù)業(yè)，在其中將逐步替代人力；②制造業(yè)：據(jù)人社部、工信部發(fā)布的《制造業(yè)人才發(fā)展規(guī)劃指南》顯示：中國(guó)制造業(yè)10大重點(diǎn)領(lǐng)域2021年的人才缺口超過2350萬人，2025年這個(gè)數(shù)字將接近3000萬人，我們預(yù)計(jì)保持平穩(wěn)增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)；③社會(huì)服務(wù)業(yè)：據(jù)國(guó)務(wù)院人力資源社會(huì)保障部2021年外賣員超770萬，2017-2021年CAGR為12.1%，我們預(yù)計(jì)未來幾年將保持平均增速持續(xù)增長(zhǎng)；④家庭服務(wù)業(yè)：據(jù)艾媒咨詢2021年家政服務(wù)從業(yè)人數(shù)為3760萬人，作為朝陽(yáng)行業(yè)市場(chǎng)需求將進(jìn)一步擴(kuò)張，預(yù)計(jì)未來保持穩(wěn)定增長(zhǎng)；⑤假設(shè)人形機(jī)器人單機(jī)為20萬，隨著規(guī)模量產(chǎn)及技術(shù)成熟，預(yù)計(jì)每年下降5%。圖表：中國(guó)人形機(jī)器人市場(chǎng)規(guī)模測(cè)算（億元）?20212022E2023E2650134242311.00%0.59%20.009.702024E28002025E3000中國(guó)制造業(yè)人才缺口（萬人）23502500中國(guó)新藍(lán)領(lǐng)人員數(shù)目（外賣員+快遞員）（萬人）中國(guó)家政服務(wù)人員數(shù)目（萬人）機(jī)器人在勞動(dòng)力中滲透率10701198150316843760398844884760////////3.00%1.22%19.0061.135.00%1.89%18.05161.08人形機(jī)器人在機(jī)器人中滲透率人形機(jī)器人單價(jià)（萬元）三大場(chǎng)景中國(guó)人形機(jī)器人市場(chǎng)規(guī)模（億元）資料：《制造業(yè)人才發(fā)展規(guī)劃指南》、中國(guó)網(wǎng)、艾媒咨詢、民生證券研究院整理7證券研究報(bào)告*上游核心零部件迎來國(guó)產(chǎn)化新機(jī)遇02.8證券研究報(bào)告*02

上游核心零部件成本占比高，有望先行?工業(yè)機(jī)器人上游零部件成本占比約70%。根據(jù)統(tǒng)計(jì)，工業(yè)機(jī)器人上游主要三大零部件減速器、伺服系統(tǒng)、控制器成本占比分別為35%/25%/10%，合計(jì)占70%左右份額，是工業(yè)機(jī)器人成本構(gòu)成的重要環(huán)節(jié)。?人形機(jī)器人技術(shù)難度更高，伺服系統(tǒng)成本比重或增加。人形機(jī)器人核心零部件與現(xiàn)有的工業(yè)機(jī)器人類似，但考慮人形機(jī)器人使用場(chǎng)景更為復(fù)雜，對(duì)自由度、動(dòng)作精度、傳感性能的要求更高，我們預(yù)計(jì)人形機(jī)器人中動(dòng)力系統(tǒng)及AI系統(tǒng)的比重或?qū)⒃黾?，假設(shè)人形機(jī)器人主要成本構(gòu)成為：動(dòng)力系統(tǒng)（能源電池、傳動(dòng)、減速器、控制器等）占比約35%；智能AI系統(tǒng)（傳感器、芯片等）占比約30%；結(jié)構(gòu)單元（碳纖維等）占比約20%；其他部分（線束、面罩玻璃、接插件等）占比約15%。圖表：工業(yè)機(jī)器人平均生產(chǎn)成本構(gòu)成圖表：人形機(jī)器人生產(chǎn)成本構(gòu)成假設(shè)15%15%減速機(jī)伺服系統(tǒng)控制器本體35%35%動(dòng)力系統(tǒng)智能AI系統(tǒng)結(jié)構(gòu)單元其他15%20%其他10%25%30%資料：，民生證券研究院資料：OFweek，民生證券研究院預(yù)測(cè)9證券研究報(bào)告*02

上游核心零部件成本占比高，有望先行?

成本突破是人形機(jī)器人產(chǎn)業(yè)化的關(guān)鍵要素，中國(guó)上游零部件供應(yīng)鏈有望實(shí)現(xiàn)。?目前減速器、控制器、伺服系統(tǒng)等上游核心零部件仍然大部分依賴進(jìn)口。從工業(yè)機(jī)器人的毛利率水平來看，上游核心零部件的毛利率水平較高，其中減速器及伺服系統(tǒng)盈利水平較高，平均水平分別為40%、35%，后續(xù)存在降本空間。?與新能源汽車相似，供應(yīng)鏈國(guó)產(chǎn)化將大力推動(dòng)降本。復(fù)盤特斯拉產(chǎn)業(yè)指數(shù)來看，特斯拉上海超級(jí)工廠的成立帶動(dòng)中國(guó)本土產(chǎn)業(yè)升級(jí)轉(zhuǎn)型，特斯拉產(chǎn)業(yè)指數(shù)一路高升。隨后的多次降價(jià)，凸顯特斯拉國(guó)產(chǎn)供應(yīng)鏈優(yōu)勢(shì)，帶動(dòng)特斯拉產(chǎn)業(yè)指數(shù)一路高升。零部件入產(chǎn)業(yè)化階段重要途徑。將是TeslaBot步圖表：機(jī)器人產(chǎn)業(yè)鏈各環(huán)節(jié)毛利率水平對(duì)比圖表：國(guó)產(chǎn)供應(yīng)鏈帶動(dòng)特斯拉產(chǎn)業(yè)指數(shù)高升5000降價(jià)60%2018年7月10日，特斯拉中國(guó)超45004000350030002500200015001000500級(jí)工廠落戶上海降價(jià)40%35%35%40%20%25%特斯拉指數(shù)（Wind）15%本體2019年底，特斯拉中國(guó)超級(jí)工廠正式投產(chǎn)00%減速器控制器

伺服系統(tǒng)系統(tǒng)集成資料：Ofweek機(jī)器人網(wǎng)，民生證券研究院資料：Wind，民生證券研究院10證券研究報(bào)告*02

上游核心零部件梳理?

人形機(jī)器人的核心構(gòu)成包括：控制系統(tǒng)（控制器等）、驅(qū)動(dòng)與傳動(dòng)系統(tǒng)（減速機(jī)、伺服電機(jī)等）、感知系統(tǒng)（各類傳感器）圖表：人形機(jī)器人上游核心零部件結(jié)構(gòu)圖控制器：主要控制機(jī)器人在工作空間中的運(yùn)動(dòng)位置、姿態(tài)和軌跡，操作順序及動(dòng)作的時(shí)間等控制系統(tǒng)諧波減速機(jī)：體積小、質(zhì)量小、運(yùn)動(dòng)精度高、傳動(dòng)比大，在多關(guān)節(jié)機(jī)器人小臂、腕部、手部等部位具有優(yōu)勢(shì)RV減速機(jī)：負(fù)載能力和剛度較高，耐疲勞性好，在人形機(jī)器人機(jī)身的腰、上臂、下臂等大慣量、高轉(zhuǎn)矩輸出關(guān)節(jié)的回轉(zhuǎn)減速驅(qū)動(dòng)與傳動(dòng)系統(tǒng)伺服電機(jī)：將電信號(hào)轉(zhuǎn)化為機(jī)械運(yùn)動(dòng)，驅(qū)動(dòng)機(jī)器人運(yùn)動(dòng)各類傳感器：視覺、力覺、觸覺感知系統(tǒng)資料：快科技，Youtube，民生證券研究院11證券研究報(bào)告*02

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對(duì)應(yīng)各環(huán)節(jié)市場(chǎng)空間測(cè)算?

核心假設(shè)：1）核心零部件：根據(jù)特斯拉發(fā)布會(huì)披露，特斯拉Bot上預(yù)計(jì)將有40個(gè)關(guān)節(jié)，假設(shè)減速機(jī)與電機(jī)比例為1：1，對(duì)應(yīng)將有40個(gè)減速器和40個(gè)電機(jī)。減速器方面，結(jié)合工業(yè)機(jī)器人手臂構(gòu)造，我們假設(shè)將裝配4個(gè)RV減速機(jī)、24個(gè)諧波減速機(jī)、12個(gè)行星齒輪減速機(jī)。電機(jī)方面，40個(gè)電機(jī)假設(shè)對(duì)應(yīng)40個(gè)電機(jī)控制器，在手部環(huán)節(jié)假設(shè)使用空心杯方案，1只手對(duì)應(yīng)3個(gè)空心杯，加上手腕等部分，假設(shè)用量為12個(gè)。假設(shè)零部件配置比例不變，價(jià)格隨著生產(chǎn)規(guī)?；皣?guó)產(chǎn)供應(yīng)商導(dǎo)入，呈逐漸下降趨勢(shì)。2）訂單交付：TeslaBot預(yù)計(jì)23年初開放預(yù)定，年底開始交付，我們預(yù)計(jì)中性情況下2023-2025年交付量為5、25、50萬臺(tái)。?

市場(chǎng)空間：TeslaBot量產(chǎn)后將帶動(dòng)核心零部件市場(chǎng)規(guī)模增加，我們預(yù)計(jì)樂觀情況下2025減速機(jī)增量規(guī)模為451億元；驅(qū)動(dòng)電機(jī)為338億元；控制器為158億元，空心杯電機(jī)為68億元。?單位2023E2024E2025E樂觀預(yù)期減速機(jī)市場(chǎng)規(guī)模總計(jì)驅(qū)動(dòng)電機(jī)市場(chǎng)規(guī)模電機(jī)控制器市場(chǎng)規(guī)?？招谋姍C(jī)市場(chǎng)規(guī)模億元億元億元億元50381882381788345133815868圖表：Tesla

Bot

量產(chǎn)對(duì)應(yīng)零部件市場(chǎng)規(guī)模預(yù)測(cè)?核心零部件環(huán)節(jié)RV減速機(jī)-單價(jià)諧波減速機(jī)-單價(jià)其他減速機(jī)-單價(jià)驅(qū)動(dòng)電機(jī)-單價(jià)電機(jī)控制器-單價(jià)空心杯電機(jī)-單價(jià)TeslaBot交付節(jié)奏樂觀單位2023E2024E2025E36元元元元元元50002000100015007004750190095045131805903中性預(yù)期減速機(jī)市場(chǎng)規(guī)模總計(jì)驅(qū)動(dòng)電機(jī)市場(chǎng)規(guī)模電機(jī)控制器市場(chǎng)規(guī)?？招谋姍C(jī)市場(chǎng)規(guī)模億元億元億元億元4028136190134623612541185114256651354632271000950903悲觀預(yù)期減速機(jī)市場(chǎng)規(guī)?？傆?jì)驅(qū)動(dòng)電機(jī)市場(chǎng)規(guī)模電機(jī)控制器市場(chǎng)規(guī)?？招谋姍C(jī)市場(chǎng)規(guī)模億元億元億元億元25199119894222616979萬臺(tái)萬臺(tái)萬臺(tái)654312519635038中性悲觀41834資料：民生證券研究院測(cè)算12證券研究報(bào)告*02

減速機(jī)：機(jī)器人生產(chǎn)核心零部件?減速機(jī)是一種由封閉在剛性殼體內(nèi)的齒輪傳動(dòng)、蝸桿傳動(dòng)、齒輪-蝸桿傳動(dòng)所組成的獨(dú)立部件，常用作原動(dòng)件與工作機(jī)之間的減速傳動(dòng)裝置。在原動(dòng)機(jī)和工作機(jī)或執(zhí)行機(jī)構(gòu)之間起匹配轉(zhuǎn)速和傳遞轉(zhuǎn)矩的作用，在現(xiàn)代機(jī)械中應(yīng)用極為廣泛。?精密減速機(jī)是機(jī)器人生產(chǎn)中擁有最高技術(shù)壁壘的零部件。根據(jù)工業(yè)園區(qū)東茂工業(yè)設(shè)備有限公司網(wǎng)站，減速機(jī)約占工業(yè)機(jī)器人總成本比重30-50%，是整個(gè)機(jī)器人零部件中價(jià)值量最高的零部件。工業(yè)機(jī)器人用到的減速機(jī)，主要有行星減速機(jī)、RV減速機(jī)、諧波減速機(jī)等，其中RV減速機(jī)于諧波減速機(jī)是機(jī)器人專用的減速機(jī)。與RV減速機(jī)相比，諧波減速機(jī)在人形機(jī)器人中應(yīng)用更廣。人形機(jī)器人的關(guān)節(jié)要比傳統(tǒng)工業(yè)機(jī)器人的關(guān)節(jié)負(fù)載輕，且機(jī)器人對(duì)于體重和體積的控制要求也較為嚴(yán)格，因此體積和質(zhì)量都較小的諧波減速機(jī)可能更受歡迎。圖表：常見機(jī)器人減速機(jī)類型產(chǎn)品特征適應(yīng)領(lǐng)域代表企業(yè)1——太陽(yáng)輪3——行星架2——齒圈

4——行星齒輪5——行星齒輪軸體積小、傳動(dòng)效率高、減速范圍廣、

起重、挖掘、運(yùn)輸、建行星齒輪減速機(jī)紐卡特精度高，用途廣泛。筑靠波發(fā)生器使柔輪產(chǎn)生可控的彈性變形波，零部件數(shù)目少、體積小、傳動(dòng)

小型機(jī)器人或大型機(jī)器諧波減速機(jī)RV減速機(jī)（機(jī)器人專用）綠的諧波、哈默納克比高、高精度、重量輕、承載能力較大；但動(dòng)態(tài)特性抗沖擊能力差人末端的幾個(gè)軸是旋轉(zhuǎn)矢量減速機(jī)的簡(jiǎn)稱，疲勞強(qiáng)度（機(jī)器人專用）

高、壽命長(zhǎng)、高精度、高剛度；但是重量、外形尺寸較大腿部、腰部、肘部雙環(huán)傳動(dòng)、納博特斯克資料：綠的諧波招股書，納博特斯克官網(wǎng)，民生證券研究院13證券研究報(bào)告*02

減速機(jī)：人形機(jī)器人產(chǎn)業(yè)化發(fā)展將帶動(dòng)減速機(jī)市場(chǎng)規(guī)模提升??人形機(jī)器人的發(fā)展需要減速機(jī)與伺服系統(tǒng)共同組成的驅(qū)動(dòng)裝置作為核心構(gòu)成之一，相較于傳統(tǒng)工業(yè)、服務(wù)機(jī)器人，人形機(jī)器人對(duì)其數(shù)量需求大幅增加，質(zhì)量要求也更加嚴(yán)格。根據(jù)前瞻產(chǎn)業(yè)研究院預(yù)測(cè)，到2026年中國(guó)減速機(jī)行業(yè)市場(chǎng)規(guī)?？蛇_(dá)1605億元，保持平穩(wěn)增長(zhǎng)的態(tài)勢(shì)。隨著未來人形機(jī)器人產(chǎn)業(yè)化，減速機(jī)需求市場(chǎng)或?qū)⒀杆贁U(kuò)大。機(jī)器人行業(yè)的需求大幅增長(zhǎng)，存量替換需求同步提升。根據(jù)GGII數(shù)據(jù)顯示，2021年中國(guó)工業(yè)機(jī)器人減速器總需求量為93.11萬臺(tái)，同比增長(zhǎng)78.06%。其中增量需求82.41萬臺(tái)，同比增長(zhǎng)95.05%；存量替換量為10.70萬臺(tái)，同比增長(zhǎng)6.57%。隨著數(shù)字化進(jìn)程的加快推進(jìn)，機(jī)器換人將受益其中，預(yù)計(jì)未來幾年減速器市場(chǎng)增長(zhǎng)的確定性進(jìn)一步增強(qiáng)，到2022年市場(chǎng)總需求量有望突破100萬臺(tái)。圖表：2021-2026年中國(guó)減速機(jī)行業(yè)市場(chǎng)規(guī)模預(yù)測(cè)（單位：億元）圖表：2017-2022年中國(guó)工業(yè)機(jī)器人減速機(jī)需求趨勢(shì)預(yù)測(cè)圖18001600140012001000800600400200016051529增量需求（萬臺(tái)）

存量需求（萬臺(tái)）102.67145613871321125812010080604020093.1312010080604020047.452.2944.1643.522021E2022E2023E2024E2025E2026E201720182019202020212022E資料：前瞻產(chǎn)業(yè)研究院整理，民生證券研究院資料：GGII,，民生證券研究院14證券研究報(bào)告*02

減速機(jī)：市場(chǎng)集中度高，國(guó)產(chǎn)減速機(jī)有望獲得更大市場(chǎng)份額??當(dāng)前全球精密減速器市場(chǎng)呈寡頭壟斷格局，行業(yè)集中度較高。其中，日本納博特斯克是生產(chǎn)RV減速器的巨頭，尤其是在中/重負(fù)荷工業(yè)機(jī)器人領(lǐng)域，納博特斯克的RV減速器在全球市占率較高；哈默納科則在諧波減速器領(lǐng)域占有優(yōu)勢(shì)，住友重工也同樣占據(jù)一定的市場(chǎng)份額，全球減速器市場(chǎng)呈現(xiàn)以日本企業(yè)高度集中的局面。目前趨勢(shì)正逐步顯現(xiàn)。綠的諧波國(guó)內(nèi)市占率已超過20%，國(guó)內(nèi)的技術(shù)已經(jīng)開始和國(guó)外縮小差距，僅在傳導(dǎo)效率上還需提升。伴隨國(guó)產(chǎn)RV減速器的發(fā)展，納博特斯克在中國(guó)的市場(chǎng)份額已低于全球水平，并呈下降趨勢(shì)，2021年雙環(huán)傳動(dòng)的國(guó)內(nèi)市場(chǎng)份額僅僅次于納博特斯克。圖表：2021年國(guó)內(nèi)工業(yè)機(jī)器人諧波減速機(jī)競(jìng)爭(zhēng)格局圖表：2021年國(guó)內(nèi)工業(yè)機(jī)器人RV減速機(jī)競(jìng)爭(zhēng)格局哈默納科

綠的諧波

來福

新寶

同川

大族

福德

其他納博特斯克

雙環(huán)

住友

飛馬

中大力德

南通振康

智同

秦川

其他12%10%2%3%4%4%3%36%4%6%7%4%5%53%8%14%25%資料：GGII，民生證券研究院資料：GGII，民生證券研究院15證券研究報(bào)告*02

伺服系統(tǒng)：多用于位置精度要求較高的行業(yè)?

伺服控制是對(duì)機(jī)器裝備的精確定位、速度等運(yùn)動(dòng)要素進(jìn)行控制的統(tǒng)稱。伺服控制系統(tǒng)主要由控制器和伺服傳動(dòng)單元組成，通過機(jī)械零部件傳導(dǎo)到負(fù)載端。伺服系統(tǒng)（或稱伺服產(chǎn)品）通常包括伺服驅(qū)動(dòng)器（指令裝置）、伺服電機(jī)、伺服反饋裝置（編碼器）三個(gè)部分。?

伺服系統(tǒng)多用于位置精度要求較高的行業(yè)。由于同時(shí)存在位置、速度兩大反饋調(diào)節(jié)機(jī)制，相較于步進(jìn)系統(tǒng)，伺服系統(tǒng)具備定位精度高、動(dòng)態(tài)響應(yīng)快、穩(wěn)定性好等性能特點(diǎn)，在對(duì)位置精度要求較高的行業(yè)中得到廣泛應(yīng)用，目前已普遍應(yīng)用于機(jī)床工具、紡織機(jī)械、電子制造設(shè)備、醫(yī)療設(shè)備、印刷機(jī)械及各種專用設(shè)備等。圖表：伺服系統(tǒng)結(jié)構(gòu)組成及工作原理圖表：伺服控制系統(tǒng)各部分的功能描述組成部分功能描述主要產(chǎn)品通用運(yùn)動(dòng)控制：PLC或運(yùn)動(dòng)控制卡;專用運(yùn)動(dòng)控制：包括數(shù)控機(jī)床專用的CNC控制器，及塑機(jī)專用控制器等伺服系統(tǒng)的控制單元，通過算法完成整個(gè)運(yùn)動(dòng)控制的邏輯計(jì)算及控制功能運(yùn)動(dòng)控制器是驅(qū)動(dòng)伺服電機(jī)運(yùn)轉(zhuǎn)的傳動(dòng)單元，根據(jù)控制指令變化自身電流、功率等，完成能量轉(zhuǎn)化伺服驅(qū)動(dòng)器伺服電機(jī)包括交流伺服驅(qū)動(dòng)，直流伺服驅(qū)動(dòng)等包括交流同步伺服電機(jī)，交流異步伺服電機(jī)，直流電機(jī)等。交流永磁同步電機(jī)是主流根據(jù)驅(qū)動(dòng)器傳過來的電能，精確完成角度、速度的旋轉(zhuǎn)編碼器：裝在伺服電機(jī)里；位移傳感器，機(jī)器視覺，觸覺檢測(cè)等：裝在負(fù)載端，檢測(cè)實(shí)際實(shí)現(xiàn)效果檢測(cè)電機(jī)的速度和位移，反饋給驅(qū)動(dòng)器；檢測(cè)負(fù)載情況，反饋給控制器。實(shí)現(xiàn)閉環(huán)控制檢測(cè)反饋元件機(jī)械傳動(dòng)與執(zhí)行將電機(jī)旋轉(zhuǎn)轉(zhuǎn)換成動(dòng)能，傳遞到機(jī)器實(shí)現(xiàn)其速度、位移變化的效果減速機(jī)，絲桿，導(dǎo)軌等資料：工控網(wǎng)，民生證券研究院資料：工控網(wǎng)，民生證券研究院16證券研究報(bào)告*02

伺服系統(tǒng)：新興行業(yè)需求高漲，進(jìn)口替代已加速??我國(guó)伺服系統(tǒng)處于市場(chǎng)成長(zhǎng)期，2025年市場(chǎng)規(guī)?？蛇_(dá)300億元。近年來我國(guó)伺服市場(chǎng)規(guī)模不斷增大，2020年國(guó)內(nèi)伺服市場(chǎng)規(guī)模達(dá)到了164.4億元。伴隨產(chǎn)業(yè)升級(jí)，設(shè)備加工精度的要求提升，數(shù)控機(jī)床、紡織機(jī)械、包裝機(jī)械、電子制造設(shè)備、塑料機(jī)械等領(lǐng)域的需求持續(xù)增長(zhǎng)，將為伺服系統(tǒng)產(chǎn)品創(chuàng)造較大的市場(chǎng)成長(zhǎng)空間。根據(jù)MIR睿工業(yè)預(yù)測(cè)，伺服系統(tǒng)市場(chǎng)規(guī)模未來將，2025年中國(guó)伺服市場(chǎng)規(guī)模將接近300億元。根據(jù)MIR統(tǒng)計(jì)，2021年中國(guó)伺服電機(jī)下游應(yīng)用廣泛，其中在機(jī)床，尤其是數(shù)控機(jī)床領(lǐng)域應(yīng)用最多，占比為20.4%。其次分別為電子制造設(shè)備、包裝機(jī)械、紡織機(jī)械、機(jī)器人、塑料機(jī)械、醫(yī)療機(jī)械及食品機(jī)械，占比分別為16.5%、12.6%、12.1%、8.7%、8.2%、3.6%及2.3%。圖表：伺服系統(tǒng)市場(chǎng)空間（億元）圖表：2021年中國(guó)伺服電機(jī)下游應(yīng)用情況市場(chǎng)規(guī)模增速15.60%機(jī)床20.40%3503002502001501005020%15%10%5%電子制造設(shè)備包裝機(jī)械紡織機(jī)械機(jī)器人2.30%3.60%8.20%8.70%0%16.50%塑料機(jī)械醫(yī)療器械食品器械其他-5%-10%012.60%12.10%資料：MIR，民生證券研究院資料：MIR，民生證券研究院17證券研究報(bào)告*02

伺服系統(tǒng)：新興行業(yè)需求高漲，進(jìn)口替代已加速?2021年伺服市場(chǎng)國(guó)外品牌占比近70%，國(guó)產(chǎn)進(jìn)口替代空間廣闊。根據(jù)前瞻產(chǎn)業(yè)研究院數(shù)據(jù)，日本和歐美企業(yè)借助產(chǎn)品質(zhì)量與穩(wěn)定性優(yōu)勢(shì)，目前仍占據(jù)國(guó)內(nèi)伺服市場(chǎng)主體，分別占國(guó)內(nèi)伺服系統(tǒng)市場(chǎng)的50%和18%，國(guó)產(chǎn)伺服系統(tǒng)在市場(chǎng)上的比重約為20%。但近幾年國(guó)產(chǎn)品牌伺服系統(tǒng)發(fā)展迅速，以匯川技術(shù)、埃斯頓為代表的廠商獲得了一定的市場(chǎng)認(rèn)可。國(guó)產(chǎn)伺服系統(tǒng)廠商為中小型制造加工企業(yè)提供了價(jià)格低廉的伺服產(chǎn)品與快捷迅速的售后服務(wù)，疊加不斷提升的技術(shù)水平，滿足了經(jīng)濟(jì)型企業(yè)用戶的需求。圖表：2021年伺服市場(chǎng)仍以國(guó)外品牌為主類別份額代表廠商優(yōu)勢(shì)細(xì)分市場(chǎng)技術(shù)和性能水平比較符合中國(guó)用戶

小型中低端OEM市場(chǎng)，安川在的需求，以良好的性價(jià)比和較高的

中型伺服領(lǐng)先，在機(jī)床、電梯、可靠性獲得了穩(wěn)定且持續(xù)的客戶源

起重、電子等行業(yè)有廣泛應(yīng)用松下、三菱電機(jī)、安川、三洋、富士日系50%西門子、倫茨、博世力士樂、施耐德歐美臺(tái)灣本土18%12%20%大型機(jī)械大功率應(yīng)用領(lǐng)域優(yōu)勢(shì)明顯

高端，尤其是數(shù)控系統(tǒng)在機(jī)床技術(shù)水準(zhǔn)和價(jià)格水平居于進(jìn)口中端臺(tái)達(dá)中低端產(chǎn)品和內(nèi)地品牌之間價(jià)格低廉的伺服產(chǎn)品與快捷迅速的售后服務(wù)，近年來技術(shù)水平有所提升匯川技術(shù)、埃斯頓、鳴志電器、信捷電氣等中小型制造加工企業(yè)資料：MIR，前瞻產(chǎn)業(yè)研究院，民生證券研究院18證券研究報(bào)告*02

無刷電機(jī)：未來世界的風(fēng)火輪?

無刷電機(jī)相較于有刷電機(jī)擁有多重優(yōu)勢(shì)。無刷電機(jī)的概念是相對(duì)于有刷電機(jī)而言的，不同于有刷電機(jī)定子轉(zhuǎn)子和電刷的結(jié)構(gòu)及通過旋轉(zhuǎn)磁場(chǎng)獲得轉(zhuǎn)動(dòng)力矩從而輸出動(dòng)能的方式，無刷電機(jī)由電動(dòng)機(jī)主體和驅(qū)動(dòng)器組成，是一種典型的機(jī)電一體化產(chǎn)品，采取電子換向，線圈不動(dòng)，磁極旋轉(zhuǎn)，一般通過霍爾元件，感知永磁體磁極的位置，適時(shí)切換線圈中電流的方向，相較于有刷電機(jī)，無刷電機(jī)在單位質(zhì)量轉(zhuǎn)矩、單位功率轉(zhuǎn)矩、電噪聲和使用壽命等方面有一系列優(yōu)勢(shì)，有效解決有刷電機(jī)在使用過程中的一系列痛點(diǎn)。圖表：無刷電機(jī)相較于有刷電機(jī)具有多重優(yōu)勢(shì)項(xiàng)目單位質(zhì)量轉(zhuǎn)矩單位功率轉(zhuǎn)矩電噪音有刷電機(jī)無刷電機(jī)較大較大小較小較小大較小使用壽命較長(zhǎng)無電火花換向產(chǎn)生火花較多EMI（電磁輻射）RPM（每分鐘轉(zhuǎn)速）較少高低資料：鳴志電器公告，民生證券研究院19證券研究報(bào)告*02

無刷電機(jī)：未來世界的風(fēng)火輪?

無刷電機(jī)主要面向智能化和高精尖行業(yè)，是未來高端領(lǐng)域的“風(fēng)火輪”。無刷直流電機(jī)由于具有與其他電機(jī)相比較高轉(zhuǎn)速，且低維護(hù)和長(zhǎng)壽命的優(yōu)勢(shì)，通常被使用在控制要求比較高，轉(zhuǎn)速比較高的設(shè)備上，如航模，精密儀器儀表、醫(yī)療設(shè)備、智能機(jī)器人等智能化和高精尖行業(yè)中，由于這些行業(yè)對(duì)電機(jī)價(jià)格敏感度較低，而對(duì)于電機(jī)相關(guān)性能和特點(diǎn)具有較高的要求，因此無刷電機(jī)未來將持續(xù)廣泛地應(yīng)用在這些行業(yè)中。圖表：無刷電機(jī)與其他電機(jī)產(chǎn)品特點(diǎn)比較AC電機(jī)通用型電機(jī)有刷直流電機(jī)無刷直流電機(jī)步進(jìn)電機(jī)馬達(dá)伺服電機(jī)項(xiàng)目單組三組（同步）AC伺服DC伺服DC（含驅(qū)動(dòng)器）/驅(qū)動(dòng)器電源種類效率ACAC/DCDC驅(qū)動(dòng)器驅(qū)動(dòng)器驅(qū)動(dòng)器40%-60%50%-80%60%-80%70%-80%50%-60%60%-80%80%以上60%-70%尺寸（相同功率）尺寸大小中-大小大大中低短低小大小小中中小-中小-中中小大速度范圍靈敏度較窄較廣較廣一般短較廣一般長(zhǎng)較廣一般長(zhǎng)較窄低長(zhǎng)高高壽命短價(jià)格低一般低一般-高一般洗衣機(jī)送風(fēng)機(jī)吸塵器泵電動(dòng)玩具電動(dòng)工具車載電裝品小型家電空調(diào)、航空、精密儀器儀表、洗碗機(jī)、工業(yè)機(jī)器人、小型家電壓縮機(jī)洗碗機(jī)洗衣機(jī)吸塵器電動(dòng)工具榨汁機(jī)機(jī)器人小型家電空調(diào)設(shè)備傳送帶機(jī)器人機(jī)床打印機(jī)繪圖機(jī)機(jī)床用途舉例判定重視效率使用領(lǐng)域較廣重視成本

使用領(lǐng)域較廣重視成本重視成本使用領(lǐng)域較廣重視性能資料：鳴志電器官網(wǎng)，民生證券研究院20證券研究報(bào)告*02

無刷電機(jī)：機(jī)器人需求提供增量?

工業(yè)機(jī)器人和服務(wù)機(jī)器人近年來皆呈現(xiàn)年銷量顯著上漲趨勢(shì)。工業(yè)機(jī)器人在工業(yè)生產(chǎn)中能代替人做某些單調(diào)、頻繁和重復(fù)的長(zhǎng)時(shí)間作業(yè)，或是危險(xiǎn)、惡劣環(huán)境下的作業(yè)。近年來快速發(fā)展，2021年全球工業(yè)機(jī)器人銷量達(dá)48.68萬臺(tái)，同比+27%；而隨著智能家居和智能生活理念的發(fā)展，個(gè)人/家庭機(jī)器人近年來也呈現(xiàn)顯著銷量增長(zhǎng)趨勢(shì)，2018年全球個(gè)人/家庭服務(wù)機(jī)器人銷量近百萬臺(tái)，8年復(fù)合增長(zhǎng)率超20%。?

無刷電機(jī)在工業(yè)機(jī)器人和服務(wù)機(jī)器人皆有應(yīng)用。從無刷電機(jī)在機(jī)器人中的應(yīng)用來看，無論是工業(yè)機(jī)器人還是服務(wù)機(jī)器人，目前無刷電機(jī)在其中皆有所應(yīng)用，工業(yè)機(jī)器人中，移動(dòng)搬運(yùn)機(jī)器人（AGV）目前已廣泛用到無刷電機(jī)；而在服務(wù)機(jī)器人中，諸如掃地機(jī)器人等家庭作業(yè)機(jī)器人，無刷電機(jī)也深入滲透。圖表：工業(yè)機(jī)器人銷量變化（臺(tái)）圖表：個(gè)人/家庭服務(wù)機(jī)器人銷量變化（臺(tái)）工業(yè)機(jī)器人yoy個(gè)人/家庭服務(wù)機(jī)器人YoY6000005000004000003000002000001000000150%100%50%12,000,00010,000,0008,000,0006,000,0004,000,0002,000,000090%80%70%60%50%40%30%20%10%0%0%-50%-100%資料：Wind，民生證券研究院資料：Wind，民生證券研究院21證券研究報(bào)告*02

無刷電機(jī)：機(jī)器人需求提供增量?

無刷電機(jī)為AGV提供了最大化綜合性能的保障。AGV(AutomatedGuidedVehicle)，用于工業(yè)生產(chǎn)活動(dòng)中，能夠沿規(guī)定的導(dǎo)引路徑行駛，具有安全保護(hù)以及各種移載功能，活動(dòng)區(qū)域并未鋪設(shè)軌道、支座架等固定裝置，不受場(chǎng)地、道路和空間的限制，是現(xiàn)代物流和工廠運(yùn)輸系統(tǒng)中的重要部分，隨著物流的發(fā)展，需求持續(xù)擴(kuò)大；而無刷電機(jī)由于自身調(diào)速性能優(yōu)，運(yùn)行可靠和易于維護(hù)等特點(diǎn)得到青睞，目前的AGV廠商大多采用無刷直流電機(jī)作為驅(qū)動(dòng)輪電機(jī)，形成差速式驅(qū)動(dòng)，對(duì)于定位精度要求較高的產(chǎn)品采用無刷直流伺服電機(jī)（配有編碼器）。?

掃地機(jī)器人核心部件為無刷電機(jī)。在電機(jī)的選型上，考慮到成本，掃地機(jī)器人的驅(qū)動(dòng)電機(jī)和邊刷電機(jī)可以選擇采用無刷電機(jī)或有刷電機(jī)，且多用有刷電機(jī)。但對(duì)于主要負(fù)責(zé)吸塵的核心部件滾刷組件，為了提高真空吸力，加強(qiáng)清潔效果，廠商更多地采用無刷驅(qū)動(dòng)和無刷電機(jī)。圖表：AGV機(jī)器人結(jié)構(gòu)示意圖圖表：掃地機(jī)器人結(jié)構(gòu)示意圖資料：阿特博軟件官網(wǎng)，民生證券研究院資料：科沃斯官網(wǎng)，民生證券研究院22證券研究報(bào)告*02

無刷電機(jī)：醫(yī)療設(shè)備剛性需求穩(wěn)步增長(zhǎng)?

醫(yī)療設(shè)備對(duì)可靠性、精確度要求更高，有刷電機(jī)已不能滿足需求。隨著全球醫(yī)療技術(shù)水平的發(fā)展，醫(yī)療器械的可靠性和精確度要求亦日益嚴(yán)苛。如骨科醫(yī)療器械由于手術(shù)的需要，要求其動(dòng)力系統(tǒng)能在較寬的范圍連續(xù)變速，以適應(yīng)銑縫、鉆孔、鋸等種場(chǎng)合的要求，但是由于有刷電機(jī)固有的電刷存在，致使手術(shù)前無法消毒，且壽命短，維護(hù)成本高，在可靠性和精確性上已不能滿足新需求。無刷電機(jī)作為驅(qū)動(dòng)系統(tǒng)，擁有相較于有刷電機(jī)低噪音、寬范圍調(diào)速、體積小、壽命長(zhǎng)等特點(diǎn)，完美適應(yīng)醫(yī)療設(shè)備嚴(yán)苛要求，目前已越來越多地被運(yùn)用在醫(yī)療設(shè)備領(lǐng)域。?

隨著全球人口自然增長(zhǎng)，人口老齡化程度提高，醫(yī)療健康行業(yè)消費(fèi)需求提升，帶動(dòng)全球醫(yī)療器械市場(chǎng)持續(xù)增長(zhǎng)。根據(jù)華經(jīng)市場(chǎng)研究中心統(tǒng)計(jì)及預(yù)測(cè)數(shù)據(jù)，2019年全球醫(yī)療器械市場(chǎng)銷售額為4465億美元，處于穩(wěn)步增長(zhǎng)狀態(tài)，疫情以來，以呼吸機(jī)為代表的一系列醫(yī)療設(shè)備需求出現(xiàn)爆炸式增長(zhǎng)。這一外部沖擊對(duì)整個(gè)醫(yī)療器械行業(yè)產(chǎn)生了廣泛而深遠(yuǎn)的影響，未來醫(yī)療器械行業(yè)將呈現(xiàn)持續(xù)繁榮的景象。圖表：公司呼吸機(jī)用無刷電機(jī)圖：2015-2024E全球醫(yī)療器械市場(chǎng)規(guī)模及預(yù)測(cè)7,0006,0005,0004,0003,0002,0001,0000市場(chǎng)規(guī)模（億美元）8%6%4%2%0%資料：公司官網(wǎng)，民生證券研究院資料：華經(jīng)市場(chǎng)研究中心，民生證券研究院23證券研究報(bào)告*02無刷電機(jī)：空間廣闊，市場(chǎng)規(guī)模有望快速增長(zhǎng)?

無刷電機(jī)行業(yè)空間廣闊，未來幾年CAGR可達(dá)20%。在智能化產(chǎn)品迅猛發(fā)展的背景下，無刷電機(jī)價(jià)值被逐漸認(rèn)知，并廣泛運(yùn)用在機(jī)器人、醫(yī)療器械等行業(yè)的智能化相關(guān)產(chǎn)品中，以中國(guó)為代表的發(fā)展中國(guó)家由于在近年來大力發(fā)展智能化產(chǎn)業(yè)，廣泛運(yùn)用無刷電機(jī)。根據(jù)前瞻產(chǎn)業(yè)研究院預(yù)測(cè)，2023年無刷電器中國(guó)市場(chǎng)銷售規(guī)模將達(dá)到近700億元，未來數(shù)年復(fù)合增長(zhǎng)率將維持在20%左右。圖表：全球?qū)I(yè)服務(wù)機(jī)器人銷量近年來迅猛發(fā)展（臺(tái)）圖表：中國(guó)無刷電機(jī)市場(chǎng)預(yù)測(cè)300,000250,000200,000150,000100,00050,0000銷售規(guī)模（億元）YoY800700600500400300200100040%20%0%資料：Wind，民生證券研究院資料：前瞻產(chǎn)業(yè)研究院，民生證券研究院24證券研究報(bào)告*02

無刷電機(jī)：外資主導(dǎo)市場(chǎng)，優(yōu)質(zhì)內(nèi)資正加速追趕?

歐美日無刷電機(jī)廠商主導(dǎo)全球市場(chǎng)。在無刷電機(jī)領(lǐng)域，以歐美日地區(qū)為主的無刷電機(jī)廠商主導(dǎo)著全球市場(chǎng)。以施耐德、西門子和ABB為首的全球性廠商，由于在無刷電機(jī)方面具有先發(fā)優(yōu)勢(shì)，因此占據(jù)一定的主導(dǎo)地位；而以美國(guó)廠商Ametek和RegalBeliot、德國(guó)標(biāo)立、日本Nidec等公司在電機(jī)和驅(qū)動(dòng)行業(yè)深耕多年，產(chǎn)品也廣泛被運(yùn)用在歐美日等國(guó)家和地區(qū)。?

中國(guó)無刷電機(jī)廠商眾多，但形成一定規(guī)模的較少。目前以鳴志電器、德昌電機(jī)的無刷產(chǎn)品為主，通過高性價(jià)比的無刷電機(jī)打入全球市場(chǎng)，認(rèn)可度不斷提升，無刷電機(jī)業(yè)務(wù)有望進(jìn)入快速成長(zhǎng)階段。圖表：全球無刷電機(jī)市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)格局資料：Fact.MR，民生證券研究院25證券研究報(bào)告*工控景氣度修復(fù)，中長(zhǎng)期成長(zhǎng)邏輯穩(wěn)健03.26證券研究報(bào)告*03

工控行業(yè)景氣度指標(biāo)有所修復(fù)，中長(zhǎng)期成長(zhǎng)邏輯穩(wěn)健?

行業(yè)景氣度現(xiàn)狀：景氣度指標(biāo)向上修復(fù)，工控下游需求逐步回暖?

工業(yè)企業(yè)投資的邏輯：PMI

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工業(yè)企業(yè)利潤(rùn)

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存貨。經(jīng)濟(jì)景氣向上的時(shí)候，PMI走強(qiáng)，隨后產(chǎn)成品價(jià)格PPI上漲，帶動(dòng)企業(yè)盈利修復(fù)，工業(yè)企業(yè)利潤(rùn)修復(fù)會(huì)拉動(dòng)相關(guān)生產(chǎn)和主動(dòng)補(bǔ)庫(kù)存的過程，當(dāng)生產(chǎn)供不應(yīng)求、企業(yè)盈利狀況持續(xù)改善時(shí)候，企業(yè)會(huì)加大資本開支，反映為制造業(yè)投資增速上行，對(duì)上游工控自動(dòng)化產(chǎn)品需求提升。圖表：工業(yè)企業(yè)景氣傳導(dǎo)邏輯工業(yè)企業(yè):利潤(rùn)總額工業(yè)企業(yè):產(chǎn)成品存貨制造業(yè)投資PMIPPI資料：民生證券研究院27證券研究報(bào)告*03

工控行業(yè)景氣度指標(biāo)有所修復(fù)，中長(zhǎng)期成長(zhǎng)邏輯穩(wěn)健?

行業(yè)景氣度現(xiàn)狀：景氣度指標(biāo)向上修復(fù)，工控下游需求逐步回暖?

主要前瞻指標(biāo)持續(xù)修復(fù)，工控下游需求有望回升。受22年3月以來疫情影響，PMI持續(xù)低于榮枯線。隨著疫情好轉(zhuǎn)疊加國(guó)家一系列穩(wěn)經(jīng)濟(jì)政策出臺(tái)，6月制造業(yè)PMI回到榮枯線以上，景氣度回升，未來預(yù)計(jì)需求逐步回暖。?

前瞻指標(biāo)工業(yè)增加值和企業(yè)利潤(rùn)總額持續(xù)修復(fù)，企業(yè)盈利能力改善及企業(yè)后續(xù)投資意愿增強(qiáng)，工控下游行業(yè)需求有望提振。圖表：

PMI及固定資產(chǎn)投資圖表：工業(yè)增加值及工業(yè)企業(yè)利潤(rùn)PMI固定資產(chǎn)投資完成額:累計(jì)同比規(guī)模以上工業(yè)增加值:累計(jì)同比規(guī)模以上工業(yè)企業(yè)利潤(rùn)總額:累計(jì)同比70%50.00%30.00%10.00%-10.00%-30.00%40%30%20%10%0%200%150%100%50%50%30%0%-10%-20%-50%資料：WIND，民生證券研究院資料：WIND，民生證券研究院28證券研究報(bào)告*03

工控行業(yè)景氣度指標(biāo)有所修復(fù)，中長(zhǎng)期成長(zhǎng)邏輯穩(wěn)健?工控中長(zhǎng)期成長(zhǎng)性：低成本勞動(dòng)力供給減少，國(guó)內(nèi)人口紅利逐步消失?人口紅利逐漸喪失，我國(guó)制造業(yè)自動(dòng)化率提升具備必然性。2015年-2021年，我國(guó)城鎮(zhèn)制造業(yè)就業(yè)人數(shù)呈現(xiàn)負(fù)增長(zhǎng)，制造業(yè)平均工資則從1996年的5,642元攀升至2021年的92,459元。對(duì)標(biāo)日本，在1970s人口紅利逐漸喪失之后，日本的自動(dòng)化水平持續(xù)提升，自動(dòng)化產(chǎn)品出口金額從1980年的261億美元上升至2020年的1247億美元。隨著我國(guó)勞動(dòng)力供給逐漸減少，依靠人口紅利來發(fā)展制造業(yè)的現(xiàn)狀勢(shì)必需要扭轉(zhuǎn)，制造業(yè)自動(dòng)化率提升具備必然性。圖表：我國(guó)制造業(yè)就業(yè)情況圖表：日本自動(dòng)化產(chǎn)品出口情況（百萬美元）制造業(yè)城鎮(zhèn)就業(yè)人數(shù)（萬人，左軸）180,000160,000140,000120,000100,00080,00060,00040,00020,0000制造業(yè)就業(yè)人員平均工資（元，右軸）6,0005,0004,0003,0002,0001,0000100,00080,00060,00040,00020,0000201320142015201620172018201920202021資料：WIND，民生證券研究院資料：WIND，民生證券研究院29證券研究報(bào)告*03

工控行業(yè)景氣度指標(biāo)有所修復(fù)，中長(zhǎng)期成長(zhǎng)邏輯穩(wěn)健?工控中長(zhǎng)期成長(zhǎng)性：先進(jìn)制造等行業(yè)要求更高，自動(dòng)化率需求提升具備必然性?產(chǎn)業(yè)升級(jí)轉(zhuǎn)型下，高端&先進(jìn)制造業(yè)對(duì)產(chǎn)線自動(dòng)化水平的要求更高。相較于傳統(tǒng)制造行業(yè)，3C、電子&半導(dǎo)體設(shè)備等高端制造行業(yè)對(duì)于生產(chǎn)的精度、柔性要求較高，不同種類的產(chǎn)品對(duì)于生產(chǎn)設(shè)備的相關(guān)指標(biāo)要求不一，產(chǎn)品的更新?lián)Q代、核心技術(shù)的改進(jìn)與生產(chǎn)設(shè)備的更新改進(jìn)圖表：工控主要下游行業(yè)運(yùn)動(dòng)控制要求對(duì)比保持高度一致。隨著等代表性電子產(chǎn)品廠商開始陸續(xù)推出新款5G產(chǎn)品、新能源汽車電子更新?lián)Q代等需求產(chǎn)生，原有自動(dòng)化率較低的生產(chǎn)線難以滿足新款產(chǎn)品生產(chǎn)要求，產(chǎn)品生產(chǎn)線的更新?lián)Q代需求對(duì)自動(dòng)化滲透率的提升要求更加緊迫。資料：MIR，民生證券研究院30證券研究報(bào)告*03

工控行業(yè)景氣度指標(biāo)有所修復(fù)，中長(zhǎng)期成長(zhǎng)邏輯穩(wěn)健?工控中長(zhǎng)期成長(zhǎng)性：我國(guó)自動(dòng)化滲透率較低，仍具備充足提升空間?中國(guó)制造業(yè)規(guī)模居世界首位，自動(dòng)化滲透率處于全球較低水平。2019年中國(guó)制造業(yè)產(chǎn)出高達(dá)四千萬億美元，接近于排名第2-第9的制造業(yè)產(chǎn)出國(guó)總和，中國(guó)占據(jù)了全球制造業(yè)產(chǎn)出的29%；但相比之下，目前中國(guó)制造業(yè)滲透率仍處于較低水平，以最具代表性的工業(yè)機(jī)器人為例，雖近幾年我國(guó)工業(yè)機(jī)器人密度提升較快，但2020年我國(guó)工業(yè)機(jī)器人密度僅為246臺(tái)/萬人，遠(yuǎn)低于韓國(guó)（932臺(tái)/萬人）、新加坡（605臺(tái)/萬人）等發(fā)達(dá)國(guó)家，中國(guó)制造業(yè)自動(dòng)化滲透率仍具備充足提升空間。圖表：各國(guó)制造業(yè)產(chǎn)出情況圖表：各主要國(guó)家及地區(qū)工業(yè)機(jī)器人密度情況資料：民生證券研究院資料：WorldRobotics2021，民生證券研究院31證券研究報(bào)告*03

工控行業(yè)景氣度指標(biāo)有所修復(fù)，中長(zhǎng)期成長(zhǎng)邏輯穩(wěn)健?工控中長(zhǎng)期成長(zhǎng)性：機(jī)器人成本快速下行，機(jī)器代人已具備較高性價(jià)比?成本下行背景下的機(jī)器代人大有可為。工業(yè)機(jī)器人成本持續(xù)下降進(jìn)一步擴(kuò)大機(jī)器代人的可行性。在從工業(yè)機(jī)器人價(jià)格方面來看，1996年-2021年，我國(guó)工業(yè)機(jī)器人進(jìn)口均價(jià)已經(jīng)由4.76萬美元/臺(tái)下降到1.34萬美元/臺(tái)，工業(yè)機(jī)器人價(jià)格不斷下降、制造業(yè)工資不斷上升之間形成的剪刀差正在不斷擴(kuò)大，考慮到機(jī)器代人所帶來的效率和安全性等方面的提升，目前機(jī)器換人已經(jīng)具備較高性價(jià)比。圖表：工業(yè)機(jī)器人及人工成本對(duì)比制造業(yè)就業(yè)人員平均工資（元，左軸）100,000中國(guó)工業(yè)機(jī)器人進(jìn)口均價(jià)（萬美元，右軸）504540353025201510580,00060,00040,00020,00000資料：Wind，民生證券研究院32證券研究報(bào)告*04.投資建議&推薦標(biāo)的33證券研究報(bào)告*04

投資建議?TeslaBot產(chǎn)業(yè)化有望推動(dòng)人形機(jī)器人產(chǎn)業(yè)整體發(fā)展，相關(guān)供應(yīng)鏈有望受益，重點(diǎn)推薦：【三花智控】（熱管理）、【鳴志電器】（空心杯電機(jī)）；同時(shí)，受益于中國(guó)工程師紅利，具備全球競(jìng)爭(zhēng)力的工業(yè)控制領(lǐng)先企業(yè)有望提速，建議關(guān)注：【匯川技術(shù)】、【偉創(chuàng)電氣】、【雷賽智能】

。圖表：重點(diǎn)公司盈利預(yù)測(cè)、估值與評(píng)級(jí)EPS（元）2023E0.88PE（倍）證券代碼證券簡(jiǎn)稱股價(jià)（元）評(píng)級(jí)2022E0.642024E1.182022E432023E312024E23002050.SZ603728.SH300124.SZ688698.SH002979.SZ三花智控鳴志電器匯川技術(shù)偉創(chuàng)電氣雷賽智能27.6738.6163.5722.2821.35推薦推薦推薦推薦/0.761.422.425127161.561.962.474132260.941.381.862416120.831.051.37262016資料：公司公告，民生證券研究院預(yù)測(cè)（注：股價(jià)為2022年8月5日收盤價(jià)）注：雷賽智能為Wind一致預(yù)期34證券研究報(bào)告*04

三花智控：從核心部件到系統(tǒng)解決方案，熱管理龍頭未來可期?熱管理行業(yè)龍頭，業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)提速明顯。三花智控的前身三花不二工機(jī)成立于1994年，是國(guó)內(nèi)最早進(jìn)入制冷電器零部件行業(yè)的企業(yè)之一，從成立之初便聚焦于閥、泵、換熱三大零部件領(lǐng)域，應(yīng)用于空調(diào)、冰箱等制冷電器的熱管理系統(tǒng)。2004年公司開始發(fā)展汽車熱管理業(yè)務(wù)，2014年自主研發(fā)出新能源車用電子膨脹閥，提早布局新能源汽車熱管理業(yè)務(wù)，并從熱管理部件出發(fā)進(jìn)軍熱管理組件與系統(tǒng)解決方案。目前公司新能源熱管理組件、電子膨脹閥、四通閥、電磁閥等產(chǎn)品市占率全球第一。2021年?duì)I收160.21億元，同比增32.30%，歸母凈利16.84億元；2022年Q1營(yíng)收48.04億元，同比增40.94%，歸母凈利4.53億元。?產(chǎn)品性能優(yōu)越，專利成果豐盛。公司的核心產(chǎn)品之一電子膨脹閥經(jīng)歷了Q系列、O系列、S系列、T系列、TS系列、R系列的更新迭代，其中，O系列產(chǎn)品全開脈沖可達(dá)2000次，大幅提高了步進(jìn)電機(jī)的控制精度；在同等通徑下，TS1系列產(chǎn)品的制冷劑名義容量在不同制冷劑系統(tǒng)中均超過可比公司。公司電子膨脹閥產(chǎn)品壁壘深厚，于2017年獲得了PACEAWARD大獎(jiǎng)，成為第一個(gè)獲得此獎(jiǎng)項(xiàng)的中國(guó)供應(yīng)商。公司通過持續(xù)投入研發(fā)推高壁壘，截止2021年末，已獲得國(guó)內(nèi)外專利授權(quán)2802項(xiàng)，其中發(fā)明專利授權(quán)1366項(xiàng)。圖表：公司電子膨脹閥相關(guān)參數(shù)領(lǐng)先可比公司名義容量（kW）全開脈沖Pulses最大工作壓力（mPa）逆向開閥壓差（mPa）廠家型號(hào)通徑（mm）最大開閥壓差（mPa）R410A42.5126R134a28R407C37.4105TS1S03O3.26.56.41.53.26.55005004.54.54.2143.53≥1.5≥0.7/80.926.4三花智控200050042.235.23.4310R4.6（R744制冷劑）/N50040.2126.4278526.884.24.54.53.53.5≥1.53.5可比公司P500資料：公司官網(wǎng)，民生證券研究院35證券研究報(bào)告*04

三花智控：從核心部件到系統(tǒng)解決方案，熱管理龍頭未來可期?零部件到組件到系統(tǒng)，集成化熱管理優(yōu)勢(shì)突出。熱管理系統(tǒng)正向集成一體化的趨勢(shì)發(fā)展，公司是少數(shù)可以同時(shí)供應(yīng)閥類、泵類、換熱器以及熱泵系統(tǒng)的供應(yīng)商之一。與同業(yè)企業(yè)相比，公司產(chǎn)品在新能車熱管理領(lǐng)域覆蓋率高，集成模塊化組件自制率高，豐富的產(chǎn)品陣列在客戶集中化采購(gòu)時(shí)可以擴(kuò)展銷售；同時(shí)，在已有布局下繼續(xù)探索產(chǎn)品譜系，進(jìn)一步幫助公司實(shí)現(xiàn)由組件到系統(tǒng)的跨越，提出系統(tǒng)化解決方案，目前公司已經(jīng)擁有家用空調(diào)、商用空調(diào)、冷鏈、熱泵等熱管理系統(tǒng)解決方案。?規(guī)?；瘍?yōu)勢(shì)顯著，毛利率市場(chǎng)領(lǐng)先。公司在單品價(jià)值量小的閥類產(chǎn)品方面具有高市占率，通過極高的產(chǎn)銷量實(shí)現(xiàn)規(guī)模經(jīng)濟(jì)性。2021年公司毛利率達(dá)25.68%，主要產(chǎn)品電子膨脹閥、調(diào)溫閥、電池冷卻器等毛利率超過30%，為公司貢獻(xiàn)高收益。與同業(yè)公司相比，2017年至2021年，公司毛利率始終排名前列。圖表：公司與可比公司毛利率對(duì)比情況圖表：特斯拉熱管理集成化部件八通閥三花股份克來機(jī)電盾安環(huán)境奧特佳銀輪股份松芝股份40.0%30.0%20.0%10.0%0.0%201720182019202020212022Q1資料：各公司公告，民生證券研究院資料：特斯拉專利文件，民生證券研究院36證券研究報(bào)告*04

三花智控：從核心部件到系統(tǒng)解決方案，熱管理龍頭未來可期?攜手特斯拉未來可期。公司在熱管理行業(yè)優(yōu)勢(shì)顯著，進(jìn)入特斯拉新能源汽車熱管理系統(tǒng)供應(yīng)鏈。ModelY配備的第四代高度集成化熱管理系統(tǒng)使用與三花合作研發(fā)的八通閥，將多個(gè)熱管理系統(tǒng)部件進(jìn)行集成，大幅提升熱量傳遞效率及整車裝配和后期維護(hù)的便利性。展望未來，公司的熱管理組件與解決方案有望在機(jī)器人等全新場(chǎng)景中得到應(yīng)用。??投資建議：我們預(yù)計(jì)公司2022-2024年實(shí)現(xiàn)營(yíng)收229.88/296.87/386.71億元，歸母凈利潤(rùn)分別為22.85/31.60/42.54億元，對(duì)應(yīng)EPS分別為0.64/0.88/1.18元，8月5日收盤價(jià)對(duì)應(yīng)PE為43/31/23倍，維持“推薦”評(píng)級(jí)。風(fēng)險(xiǎn)提示：原材料價(jià)格波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)，市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)加劇風(fēng)險(xiǎn)。圖表：三花智控盈利預(yù)測(cè)項(xiàng)目/年度2021A2022E2023E2024E營(yíng)業(yè)收入（百萬元）16,02132.31,68415.20.475922,98843.52,28535.70.644329,68729.13,16038.30.883138,67130.34,25434.61.1823增長(zhǎng)率（%）歸屬母公司股東凈利潤(rùn)（百萬元）增長(zhǎng)率（%）每股收益（元）PEPB8.97.96.75.4資料：Wind，民生證券研究院（注：股價(jià)為2022年8月5日收盤價(jià)）37證券研究報(bào)告*04

鳴志電器：全球領(lǐng)先的步進(jìn)電機(jī)制造商?

公司是全球領(lǐng)先的步進(jìn)電機(jī)制造商。鳴志電器成立于1998年，目前已經(jīng)成為全球領(lǐng)先的混合式步進(jìn)電機(jī)制造商，產(chǎn)品包括控制電機(jī)及其驅(qū)動(dòng)系統(tǒng)、LED智能照明控制與驅(qū)動(dòng)產(chǎn)品及設(shè)備狀態(tài)管理整體解決方案、電源電控與繼電器代理貿(mào)易等，主要應(yīng)用于工業(yè)自動(dòng)化、醫(yī)療等成長(zhǎng)性較好的領(lǐng)域。圖表：公司主要產(chǎn)品和業(yè)務(wù)分類產(chǎn)品大類產(chǎn)品類別主營(yíng)產(chǎn)品系列主要應(yīng)用行業(yè)步進(jìn)電機(jī)伺服電機(jī)直流無刷電機(jī)醫(yī)療、安防、3D打印、汽車、通信設(shè)備、太陽(yáng)能發(fā)電設(shè)備、智能水閥控制、航空航天電子設(shè)備、專業(yè)打印機(jī)、舞臺(tái)燈光、銀行設(shè)備、紡織機(jī)械等控制電機(jī)類無刷無槽電機(jī)步進(jìn)電機(jī)驅(qū)動(dòng)系統(tǒng)步進(jìn)伺服系統(tǒng)通用伺服系統(tǒng)直流無刷驅(qū)動(dòng)系統(tǒng)集成式控制系統(tǒng)電動(dòng)缸/單軸機(jī)器人編碼器控制電機(jī)及其驅(qū)動(dòng)系統(tǒng)類（占比約75-80%）3C、電池裝備、移動(dòng)機(jī)器人（商用及消費(fèi)）、AGV、自動(dòng)貨倉(cāng)、太陽(yáng)能設(shè)備、電子/半導(dǎo)體生產(chǎn)設(shè)備、激光加工設(shè)備、醫(yī)療器械、生命科學(xué)儀器等運(yùn)動(dòng)控制類傳感器類基本型LED驅(qū)動(dòng)智能型LED驅(qū)動(dòng)智能控制臺(tái)單燈控制器智能監(jiān)控管理軟件傳感器LED驅(qū)動(dòng)類LED控制與驅(qū)動(dòng)類（占比約5%）道路照明、隧道照明、景觀燈光照明、公共照明、高端商業(yè)照明、智能樓宇照明、舞臺(tái)燈光等LED控制類小神探系列設(shè)備狀態(tài)管理系統(tǒng)點(diǎn)檢管理信息系統(tǒng)狀態(tài)監(jiān)測(cè)與故障診斷系統(tǒng)SAP、ICC解決方案MF/ME/MS系列定制型鍋爐控制器設(shè)備狀態(tài)管理系統(tǒng)類（占比約5%）電力、冶金、石化、煤炭、汽車、煙草、市政等標(biāo)準(zhǔn)電源電控裝置金融打印設(shè)備、電力保護(hù)設(shè)備家用鍋爐電力系統(tǒng)繼電保護(hù)裝置、特高壓、充電樁、鐵路電力電氣牽引設(shè)備、AFC售檢票系統(tǒng)等電源電控類（占比約5%）貿(mào)易類（占比約10-15%）國(guó)際貿(mào)易主要代理松下繼電器資料：公司公告，民生證券研究院38證券研究報(bào)告*04

鳴志電器：腳踏風(fēng)火輪，布局無刷電機(jī)?

外延式收購(gòu)加快公司無刷電機(jī)技術(shù)、渠道布局。公司借助并購(gòu)AMP、Technosoft等公司，在國(guó)內(nèi)較早突破無刷電機(jī)技術(shù)，并快速進(jìn)行相關(guān)渠道整合。?

1）AMP：AMP以前沿技術(shù)研發(fā)為主，掌握了部分無槽無刷電機(jī)相關(guān)核心技術(shù)與工藝,在此基礎(chǔ)上，公司收購(gòu)AMP后，利用AMP部分無刷電機(jī)相關(guān)技術(shù)，自主研發(fā)出能夠匹配下游產(chǎn)品需求的無刷電機(jī)，目前公司已形成接近100萬臺(tái)無刷電機(jī)產(chǎn)能，而AMP現(xiàn)有的無刷驅(qū)動(dòng)和電機(jī)產(chǎn)品也來自于公司。?

2）Technosoft：技術(shù)層面，主要表現(xiàn)為allinone（一體化，即單臺(tái)電機(jī)驅(qū)動(dòng)控制器兼具有控制器功能和驅(qū)動(dòng)器功能）和oneinall（一機(jī)多功能，即以單臺(tái)電機(jī)驅(qū)動(dòng)控制器可以同時(shí)實(shí)現(xiàn)對(duì)直流電機(jī)、步進(jìn)電機(jī)、無刷電機(jī)以及直線電機(jī)等多種控制電機(jī)的驅(qū)動(dòng)功能）；研發(fā)層面，擁有一支由高級(jí)研發(fā)人員組成的核心研發(fā)團(tuán)隊(duì)，提升公司在無刷電機(jī)及其控制與驅(qū)動(dòng)器系統(tǒng)上的技術(shù)研發(fā)能力，為公司優(yōu)化無刷電機(jī)產(chǎn)品設(shè)計(jì)、理解產(chǎn)品的應(yīng)用場(chǎng)景做好鋪墊；產(chǎn)品層面，設(shè)計(jì)的MotionChip（一種專用于運(yùn)動(dòng)控制的DSP解決方案）被嵌入到各種智能伺服驅(qū)動(dòng)器產(chǎn)品中，為高端醫(yī)療/生命科學(xué)，工業(yè)自動(dòng)化、半導(dǎo)體設(shè)備、超細(xì)微加工和機(jī)器人等各種運(yùn)動(dòng)控制領(lǐng)域提供緊湊、靈活、高效經(jīng)濟(jì)的解決方案；客戶層面，Technosoft客戶群遍布超80個(gè)國(guó)家，更在醫(yī)療設(shè)備領(lǐng)域有長(zhǎng)期的忠誠(chéng)客戶群體，為公司無刷電機(jī)等相關(guān)產(chǎn)品在醫(yī)療設(shè)備領(lǐng)域的下游需求提供保障。圖表：公司現(xiàn)有無刷電機(jī)產(chǎn)品圖表：瑞士Technosoft核心資產(chǎn)與核心技術(shù)圖表：AMP現(xiàn)有無刷驅(qū)動(dòng)產(chǎn)品1.電機(jī)控制技術(shù)及獨(dú)有的電機(jī)控制算法核心

2.研發(fā)人才（核心研發(fā)團(tuán)隊(duì)包括博士4人、碩士10人以上，專業(yè)覆蓋軟件、固件和硬件，資產(chǎn)

且在相關(guān)專業(yè)領(lǐng)域內(nèi)的平均工作年限超過10年）3.穩(wěn)定的客戶群（歐洲地區(qū)、工業(yè)4.0相關(guān)的自動(dòng)化行業(yè)及工廠設(shè)施自動(dòng)化行業(yè)、醫(yī)療行業(yè)、半導(dǎo)體行業(yè)等）1.產(chǎn)品功率密度高、設(shè)計(jì)小巧緊湊2.基于其獨(dú)有的電機(jī)控制算法，一臺(tái)驅(qū)動(dòng)控制器可以驅(qū)動(dòng)包括交流、有刷、無刷、空心杯、核心

步進(jìn)、線性等絕大多數(shù)微型電機(jī)，被業(yè)界稱為萬能通用型的驅(qū)動(dòng)控制器（oneforall）技術(shù)33.配套控制驅(qū)動(dòng)器使用的EasyMotionStudio軟件，用戶界面靈活、簡(jiǎn)單、易用4.獨(dú)有的TML運(yùn)動(dòng)控制編程語言，為驅(qū)動(dòng)注入了高度的智能性和使用靈活性：公司官網(wǎng)，民生證券研究院資料：公司官網(wǎng)，民生證券研究院資料：公司官網(wǎng)，民生證券研究院資料39證券研究報(bào)告*04

鳴志電器：腳踏風(fēng)火輪，布局無刷電機(jī)?

公司在下游優(yōu)勢(shì)領(lǐng)域進(jìn)行快速拓展。隨著公司全球化布局的日趨完善，公司在眾多細(xì)分領(lǐng)域都有明顯的發(fā)展。一方面在5G和人工智能為主的移動(dòng)機(jī)器人平臺(tái)進(jìn)行研發(fā)投入，隨著大數(shù)據(jù)和AI技術(shù)的催化作用，移動(dòng)機(jī)器人逐步在物流、醫(yī)療、酒店等領(lǐng)域得到實(shí)踐，公司及子公司安浦鳴志、瑞士TMotion、鳴志派博思深度布局移動(dòng)機(jī)器人行業(yè)，業(yè)務(wù)覆蓋商業(yè)移動(dòng)機(jī)器人、AGV、AMR等，該業(yè)務(wù)從試制到量產(chǎn)，2019年實(shí)現(xiàn)營(yíng)收近0.5億元，同比超900%，且未來需求量將逐年遞增。另一方面，深入醫(yī)療儀器行業(yè)的超小型無齒槽電機(jī)領(lǐng)域。在全球醫(yī)療儀器設(shè)備應(yīng)用領(lǐng)域，公司及子公司安浦鳴志、美國(guó)AMP、美國(guó)LIN、瑞士Technosoft占有重要市場(chǎng)份額，公司醫(yī)療設(shè)備和生化實(shí)驗(yàn)室儀器應(yīng)用領(lǐng)域的營(yíng)業(yè)收入超過2.2億元，較上年度增長(zhǎng)超過了70%。?

2021年度公司移動(dòng)機(jī)器人、醫(yī)療領(lǐng)域相關(guān)業(yè)務(wù)收入同比增速分別為99%、20%，2022年仍有望保持高增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)。圖表：公司醫(yī)療器械相關(guān)業(yè)務(wù)收入情況（億元）圖表：公司移動(dòng)機(jī)器人相關(guān)業(yè)務(wù)收入情況移動(dòng)機(jī)器人業(yè)務(wù)（萬元）醫(yī)療器械相關(guān)業(yè)務(wù)（億元）20000150001000050000543210201820192020202120172018201920202021資料：公司公告，民生證券研究院資料：公司公告，民生證券研究院40證券研究報(bào)告*04

鳴志電器：腳踏風(fēng)火輪，布局無刷電機(jī)?

太倉(cāng)智能制造產(chǎn)業(yè)基地項(xiàng)目，為無刷電機(jī)產(chǎn)能建設(shè)提供保障。2020年4月9日，公司公告稱，結(jié)合公司LED控制與驅(qū)動(dòng)業(yè)務(wù)的發(fā)展戰(zhàn)略，以及進(jìn)一步提升控制電機(jī)及其驅(qū)動(dòng)系統(tǒng)產(chǎn)品的全球市場(chǎng)份額和品牌競(jìng)爭(zhēng)力的業(yè)務(wù)發(fā)展規(guī)劃，公司調(diào)減“LED控制與驅(qū)動(dòng)產(chǎn)品擴(kuò)展項(xiàng)目”的投資金額5,581萬元，用于“無刷電機(jī)新增產(chǎn)能項(xiàng)目”227萬臺(tái)的建設(shè)項(xiàng)目.?

太倉(cāng)智能制造產(chǎn)業(yè)基地項(xiàng)目正在按計(jì)劃有序推進(jìn)。公司的無刷電機(jī)產(chǎn)能約20-30萬臺(tái)，產(chǎn)能順利擴(kuò)建后，公司將形成近300萬臺(tái)的高端無刷電機(jī)產(chǎn)能，為公司無刷電機(jī)的快速發(fā)展提供產(chǎn)能保障，進(jìn)一步提升控制電機(jī)及其驅(qū)動(dòng)系統(tǒng)產(chǎn)品的全球市場(chǎng)份額和品牌競(jìng)爭(zhēng)力的業(yè)務(wù)發(fā)展規(guī)劃。圖表：募投項(xiàng)目變更圖表：公司產(chǎn)能擴(kuò)張情況變更前擬投資金變更后擬投資金序號(hào)項(xiàng)目名稱實(shí)施主體項(xiàng)目立項(xiàng)開工截至2021H1進(jìn)度上海鳴志自動(dòng)控制設(shè)備有限公司11,826--LED控制與驅(qū)動(dòng)產(chǎn)品擴(kuò)產(chǎn)項(xiàng)目16,2455,581鳴志電器（太倉(cāng)）有限公司太倉(cāng)智能制造產(chǎn)業(yè)基地

于2019年5月開工建設(shè)，2020年

項(xiàng)目建造部分已基本完成，承接項(xiàng)目

5月項(xiàng)目實(shí)現(xiàn)整體結(jié)構(gòu)封頂。

上海本部的規(guī)?；a(chǎn)制造職能。無刷電機(jī)新增產(chǎn)能項(xiàng)目鳴志電器（太倉(cāng)）有限公司2--資料：公司公告，民生證券研究院資料：公司官網(wǎng)，民生證券研究院41證券研究報(bào)告*04

鳴志電器：營(yíng)收端呈現(xiàn)增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)，業(yè)績(jī)維持較快增速?

無槽無刷電機(jī)定位高端，下游需求廣闊。無槽無刷電機(jī)由電動(dòng)機(jī)主體和驅(qū)動(dòng)器組成，相較于有刷電機(jī)具備高功率、低能耗、使用壽命長(zhǎng)等優(yōu)勢(shì)，主要應(yīng)用于航空、醫(yī)療設(shè)備、智能機(jī)器人等高端領(lǐng)域，25年無刷電機(jī)全球規(guī)模有望增至15億臺(tái)。無槽無刷電機(jī)對(duì)產(chǎn)品性能、品牌實(shí)力、專利布局等有較高要求，目前以歐美日地區(qū)為主的無槽無刷電機(jī)廠商占據(jù)全球市場(chǎng)的主要份額。?

鳴志無槽無刷電機(jī)技術(shù)領(lǐng)先，產(chǎn)能加速擴(kuò)張匹配需求。1）公司技術(shù)實(shí)力領(lǐng)先，重點(diǎn)下游市場(chǎng)份額較大。公司HB步進(jìn)電機(jī)占據(jù)全球市場(chǎng)份額10%以上，海外子公司美國(guó)Lin、美國(guó)AMP和瑞士TMotion電機(jī)及控制技術(shù)實(shí)力領(lǐng)先，在移動(dòng)服務(wù)機(jī)器人、高端醫(yī)療等下游占據(jù)較大市場(chǎng)份額。2）公司產(chǎn)能擴(kuò)張加速，無槽無刷電機(jī)業(yè)務(wù)有望高速增長(zhǎng)。20年公司投資約6156萬元擴(kuò)張無槽無刷產(chǎn)能，達(dá)產(chǎn)后可新增年產(chǎn)能227萬臺(tái)。21年公司無刷電機(jī)業(yè)務(wù)同比增長(zhǎng)82%，隨下游需求快速增長(zhǎng)及公司新增產(chǎn)能進(jìn)一步釋放，無槽無刷業(yè)務(wù)有望維持高增。?

投資建議：我們預(yù)計(jì)公司2022-2024年?duì)I收分別為31.15、45.23、66.00億元，對(duì)應(yīng)增速分別為14.8%、45.2%、45.9%；歸母凈利潤(rùn)分別為3.19、5.99、10.16億元，對(duì)應(yīng)增速分別為14.2%、87.2%、69.7%。8月5日收盤價(jià)對(duì)應(yīng)PE分別為51X、27X、16X，維持“推薦”評(píng)級(jí)。?

風(fēng)險(xiǎn)提示：疫情擴(kuò)散超預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)；大宗商品價(jià)格上漲超預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)；產(chǎn)能擴(kuò)張不及預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)等。圖表：鳴志電器盈利預(yù)測(cè)項(xiàng)目/年度2021A2,71422.72802022E3,11514.83192023E4,52345.25992024E6,60045.91,01669.72.4216營(yíng)業(yè)收入（百萬元）增長(zhǎng)率（%）歸屬母公司股東凈利潤(rùn)（百萬元）增長(zhǎng)率（%）39.30.675814.20.765187.21.4227每股收益（元）PEPB6.66.15.13.9資料：Wind，民生證券研究院（注：股價(jià)為2022年8月5日收盤價(jià)）42證券研究報(bào)告*04

匯川技術(shù)：全產(chǎn)業(yè)鏈布局領(lǐng)先，新能源車電驅(qū)助力開啟第二成長(zhǎng)曲線?工控龍頭全產(chǎn)業(yè)鏈布局，“上頂下沉”