快遞行業(yè)市場前景及投資研究報(bào)告：提價(jià)契機(jī)利潤超預(yù)期

快遞迎來提前提價(jià)契機(jī)，看好下半年利潤超預(yù)期快遞行業(yè)深度報(bào)告2022.8.8投資案件?

結(jié)論和投資分析意見??義烏疫情或參考美國碼頭擁堵集運(yùn)提價(jià)邏輯，提前提價(jià)契機(jī)下看好通達(dá)系下半年利潤超預(yù)期。義烏疫情對快遞業(yè)務(wù)量影響相對有限，但有望成為淡季提前提價(jià)的契機(jī)，提價(jià)支撐點(diǎn)在于：1）電商平臺競爭激烈，快遞在產(chǎn)業(yè)鏈議價(jià)權(quán)提升，可以向上轉(zhuǎn)嫁防疫帶來的成本增加；2）行業(yè)格局改善有持續(xù)性，主流電商件競爭相對清晰，各家短期均有利潤訴求；3）快遞涉及保供、防疫、民生，政策有支持。?提價(jià)傳導(dǎo)至利潤端的邏輯已經(jīng)得到驗(yàn)證，22H2超預(yù)期程度有望超過21Q4，安全邊際角度當(dāng)前板塊處于估值相對低位?？爝f具有一定必選消費(fèi)性質(zhì)，且已探索出疫情常態(tài)化防控中安全、正常運(yùn)轉(zhuǎn)之路，配置性價(jià)比較高。推薦競爭力持續(xù)提升、利潤持續(xù)釋放的圓通速遞以及業(yè)績底部基本確認(rèn)，處于上行周期的韻達(dá)股份。關(guān)注成本優(yōu)化邏輯清晰，利潤彈性較大的申通快遞；關(guān)注港股龍頭中通快遞。?

有別于大眾的認(rèn)識?市場認(rèn)為義烏疫情對快遞量價(jià)均有影響，影響快遞公司利潤。我們認(rèn)為本次疫情不同于上海疫情，上海疫情對需求端影響較大，而義烏疫情制約供給端，且是行業(yè)提價(jià)契機(jī)。目前處于快遞價(jià)格承前啟后的關(guān)鍵期，一旦提價(jià)便很難降價(jià)。?市場認(rèn)為旺季提價(jià)幅度難超去年同期。我們認(rèn)為政策（安全運(yùn)轉(zhuǎn)、快遞員權(quán)益）、龍頭及新進(jìn)入者利潤訴求共推行業(yè)格局改善，確定性較高，提價(jià)時(shí)間點(diǎn)及最終幅度均可能超去年同期，并且傳導(dǎo)至利潤端相較去年或更為順利。?

風(fēng)險(xiǎn)提示疫情影響情況超預(yù)期；快遞企業(yè)提價(jià)不及預(yù)期；宏觀經(jīng)濟(jì)下行，快遞需求下降；行業(yè)格局發(fā)生重大變化2?

8月3日義烏爆發(fā)疫情，部分區(qū)域進(jìn)入封控狀態(tài)，對封控區(qū)域內(nèi)電商商家以及快遞業(yè)務(wù)量造成一定影響。但據(jù)郵政局下屬《快遞》雜志報(bào)道，義烏各家快遞公司轉(zhuǎn)運(yùn)中心均正常運(yùn)轉(zhuǎn)，且從全國業(yè)務(wù)量來看總體穩(wěn)定。?

我們認(rèn)為，本次義烏疫情對業(yè)務(wù)量影響相對有限，但借機(jī)可以推動終端價(jià)格回升，8月作為淡旺季承前啟后關(guān)鍵期，若漲價(jià)超前，快遞公司全年利潤有望超預(yù)期。?

上海疫情對需求端的壓制遠(yuǎn)高于供給端，而義烏作為產(chǎn)糧區(qū)，本次疫情更多是供給端受限，參照美國碼頭擁堵集裝箱提價(jià)邏輯，快遞迎來提前漲價(jià)良機(jī)。表：義烏疫情進(jìn)展一覽表（截至8月8日）圖：8月4-7日快遞行業(yè)攬收、投遞量處于正常水平（億件）日期事件報(bào)道4-7日業(yè)務(wù)量處于淡季合理水平8月3日8月4日8月4日8月5日8月5日義烏通報(bào)新增33例新冠病毒陽性感染者義烏通報(bào)新增32例新冠病毒陽性感染者劃定江東街道部分區(qū)域?yàn)楣芸貐^(qū)義烏發(fā)布義烏發(fā)布義烏發(fā)布義烏發(fā)布快遞雜志3.43.232.82.62.42.22累計(jì)感染者達(dá)149例，新增管控區(qū)域除封控區(qū)外各網(wǎng)點(diǎn)均能正常收發(fā)快遞義烏努力實(shí)現(xiàn)“生產(chǎn)不停、物流不斷、產(chǎn)

浙江省疫情能不減、秩序不亂”8月6日防控發(fā)布會義烏發(fā)布8月8日

累計(jì)感染者達(dá)327例攬收量（億件）投遞量（億件）資料：義烏發(fā)布，快遞雜志，浙江發(fā)布，申萬宏源研究資料：交通運(yùn)輸部，申萬宏源研究3義烏是快遞重鎮(zhèn)，終端價(jià)格可作為全國風(fēng)向標(biāo)之一?

為什么重視義烏疫情以及當(dāng)?shù)貎r(jià)格？?

義烏雖是縣級市，但是全國小商品聚集地，是快遞主要產(chǎn)糧區(qū)（快遞兩大產(chǎn)糧區(qū)浙江和廣東業(yè)務(wù)量占比超50%），市占率在10%左右。?

義烏物流極其成熟，是發(fā)展形成的價(jià)格洼地，牽一發(fā)而動全身，承載周邊多地甚至長三角的快遞轉(zhuǎn)運(yùn)重任。?

攬件端對接客戶，其終端價(jià)格是快遞價(jià)格晴雨表。義烏曾是價(jià)格戰(zhàn)主戰(zhàn)場，自去年提價(jià)以來一直作為全國快遞價(jià)格風(fēng)向標(biāo)之一。圖：2021年以來義烏月度業(yè)務(wù)量（億件）及市占率圖：義烏價(jià)格與通達(dá)系月度單價(jià)變化趨勢接近一致（元/票）141210812.0%3.53.33.12.92.72.52.32.11.91.71.511.5%11.0%10.5%10.0%9.5%6429.0%08.5%義烏圓通韻達(dá)申通義烏業(yè)務(wù)量（億件）市占率(右）資料：國家郵政局，公司公告，申萬宏源研究資料：國家郵政局，申萬宏源研究4提價(jià)支撐點(diǎn)一：電商平臺競爭激烈，快遞在產(chǎn)業(yè)鏈地位提升?

快遞終端價(jià)格高度市場化，疫情防控對應(yīng)著人工、消殺等成本的上升，勢必會向上游轉(zhuǎn)嫁。對商家而言，為了發(fā)貨只能接受漲價(jià)。?

電商格局已從CR2轉(zhuǎn)至CR3再到CR4格局，上游平臺競爭激烈，集中度下降意味著產(chǎn)業(yè)鏈議價(jià)權(quán)的降低?

物流是商流的重要履約支撐，快遞直面C端消費(fèi)者，時(shí)效與服務(wù)在電商競爭中愈發(fā)重要?

疫情重塑供應(yīng)鏈地位：過去追求極致的降本增效，而今穩(wěn)定性成為首選。圖：模擬測算電商快遞行業(yè)包裹格局100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%直播電商興起2016資料201720182019202020212022E阿里（淘寶+天貓）京東拼多多其他：Wind，國家郵政局，公司公告，申萬宏源研究估算5提價(jià)支撐點(diǎn)二：快遞格局改善，各家短期訴求有共性?

短期行業(yè)格局改善的推動點(diǎn)已從政策轉(zhuǎn)向公司戰(zhàn)略：政策遏制惡性價(jià)格戰(zhàn)，驅(qū)動行業(yè)提前進(jìn)入緩和期。政策關(guān)注點(diǎn)基本明確，惡性價(jià)格戰(zhàn)無法持續(xù)成為共識。但政策兼顧全局，統(tǒng)籌快遞區(qū)域發(fā)展平衡以及電商快遞產(chǎn)業(yè)鏈發(fā)展。?

龍頭的利潤訴求以及極兔整合百世、海外戰(zhàn)略短期有共性。表：中通快遞業(yè)績目標(biāo)拆分表（元/票）圖：2020年以來快遞行業(yè)月度單價(jià)（元/票）及同比變化（%）1412108淡季價(jià)格基本穩(wěn)定10.0%5.0%0.0%-5.0%-10.0%-15.0%-20.0%-25.0%6資料：公司公告，申萬宏源研究測算4表：極兔今年精力主要用于整合百世以及開拓海外市場20單價(jià)（元/票）同比（右）資料：國家郵政局，申萬宏源研究資料：極兔官網(wǎng)，申萬宏源研究6春江水冷鴨先知：快遞供給端大幅縮窄成為共識?

產(chǎn)業(yè)對于快遞行業(yè)資本開支體量的變化更為敏感：以智能物流設(shè)備國產(chǎn)龍頭中科微至為例，享受到下游國內(nèi)快遞廠商2018-2021年大規(guī)模資本開支紅利后，已提前謀劃轉(zhuǎn)型，開拓海外市場以及倉儲新業(yè)務(wù)?

快遞供給端收縮，行業(yè)資本開支和產(chǎn)能接近高峰的核心原因：1）轉(zhuǎn)運(yùn)中心數(shù)量及自動化率接近飽和；2）快遞規(guī)模效應(yīng)遞減，成本下降進(jìn)入瓶頸圖：韻達(dá)可轉(zhuǎn)債發(fā)行公告中關(guān)于2021-2023年分揀設(shè)備投入的規(guī)劃（億元）圖：2013-2021年韻達(dá)、圓通單票分揀成本下降進(jìn)入瓶頸（元/票）25.0020.0015.0010.005.0020.95頭部公司單票成本近三年維持約0.3元/票，邊際規(guī)模效應(yīng)遞減6.013.250.0020212022E2023E資料：公司公告，申萬宏源研究資料：公司公告，申萬宏源研究7快遞2元價(jià)格帶競爭格局已經(jīng)清晰?

快遞需求端價(jià)格分層感較強(qiáng)，主流電商件2元價(jià)格競爭格局已經(jīng)清晰，順豐逐步取消特惠件證明高端直營體系向下競爭較難。?

行業(yè)集中度持續(xù)提升，現(xiàn)有模式下出現(xiàn)新進(jìn)入者較難：1）政策已有預(yù)案；2）極兔成功起網(wǎng)的背后拼多多支持、OV系原加盟商、資金等因素缺一不可，而今監(jiān)管審視新進(jìn)入者愈加嚴(yán)格。圖：哪吒速運(yùn)申請牌照多次受阻圖：2019-2022年順豐業(yè)務(wù)量（億件）及單票收入變化產(chǎn)品調(diào)優(yōu)，降低特惠件業(yè)務(wù)量12108140%120%100%80%60%40%20%0%642-20%-40%0順豐業(yè)務(wù)量業(yè)務(wù)量同比增速（右軸）單票收入同比增速（右軸）資料：國家郵政局，申萬宏源研究資料：公司公告，申萬宏源研究8提價(jià)支撐點(diǎn)三：快遞涉及保供、防疫、民生，政策端有支持?

復(fù)盤政策關(guān)注點(diǎn)，主要在于快遞員權(quán)益以及產(chǎn)業(yè)鏈正常運(yùn)轉(zhuǎn)。?

防疫對應(yīng)人工、消殺、時(shí)間等成本的增加，需要向上轉(zhuǎn)嫁，快遞提價(jià)與派費(fèi)（快遞員權(quán)益）及防疫成本的穩(wěn)定息息相關(guān)。圖：快遞防疫成為郵政局工作重中之重，對應(yīng)各項(xiàng)成本的增加圖：2021年電商快遞產(chǎn)業(yè)鏈利潤體量（億元）180016001400120010008006004002000電商商家阿里巴巴通達(dá)系資料：wind，公司公告，申萬宏源研究測算注：電商商家利潤根據(jù)GMV量*預(yù)估轉(zhuǎn)化率*預(yù)估凈利率測算資料：國家郵政局，申萬宏源研究9價(jià)格提升傳導(dǎo)至利潤端的邏輯已經(jīng)得到驗(yàn)證?

利潤端，圓通21Q4、22Q1及22Q2利潤大幅增長已驗(yàn)證提價(jià)傳導(dǎo)至利潤的邏輯：快遞單票歸母凈利潤分別約為0.16、0.21、0.19元/票。?

市場方面，板塊的行情通常在漲價(jià)后開始啟動：以2021年9-11月為例，快遞板塊經(jīng)歷三輪行情，前兩輪為漲價(jià)直接驅(qū)動，第三輪為中通業(yè)績指引提升2022年邊際單票利潤預(yù)期10.18-10.24期間漲幅：圓通

+11.1%韻達(dá)

+10.8%申通

+12%中通

-0.4%11.18-11.22期間漲幅：圓通

+13.2%韻達(dá)

+15.8%9.1-9.23期間漲幅：圓通

+52%韻達(dá)

+41%申通

+19%中通

+11%滬深300+1%圖：2021年快遞公司股價(jià)漲幅與旺季提價(jià)的直接關(guān)系（以2020-11-23為基準(zhǔn)）申通中通+13.1%+13.2%40%30%20%10%0%滬深300+1.7%

滬深300+0.1%-10%-20%-30%-40%-50%-60%階段1：股價(jià)底部徘徊2020-11-192021-01-192021-03-19韻達(dá)股份2021-05-192021-07-192021-09-192021-11-19階段2—

9.1日至9.23日：派階段3—11.18中通圓通速遞申通快遞中通快遞滬深300費(fèi)上調(diào)，旺季提前漲價(jià)業(yè)績會明確明年指引10資料：Wind，國家郵政局，公司公告，申萬宏源研究能有多少提升？2020年的美國快遞或許是個(gè)好的參照?

2020年4月美國疫情初期采取封控政策，線下消費(fèi)受阻，線上化率大幅提升，同時(shí)快遞物流不通暢下，快遞企業(yè)向電商平臺及商家索要利潤，UPS與FedEx在2020Q2及Q3走出波瀾壯闊的行情。?

類似邏輯，順豐2020Q2凈利率也高達(dá)7%（vs2022年約2%），其中通達(dá)加盟體系恢復(fù)較慢為一大原因。但疫情常態(tài)化防控下，通達(dá)系已形成較為完善的應(yīng)對體系，轉(zhuǎn)運(yùn)中心及末端的管控日益加強(qiáng)。140%120%100%80%60%40%20%0%圖：2020年4月1日-9月30日FedEx與UPS股價(jià)走勢圖（以2020年4月1日為基準(zhǔn)）-20%UPSFedEx資料：wind，申萬宏源研究1122H2超預(yù)期程度有望超過21Q4，安全邊際角度當(dāng)前板塊處于低位表：快遞公司全年單票利潤提升彈性表?

若提前提價(jià)，傳導(dǎo)至全年

單

票

利

潤

提

升

0.03-0.05元/票的可能性較大，以增長0.03元為例，中通、圓通、韻達(dá)、申通分

別

增

厚

全

年

利

潤7.7/5.7/6.3/3.8億元，對

應(yīng)

PE19/16/17/17x（以2022年8月5日市值為基準(zhǔn)）初始預(yù)測提高0.03提高0.05提高0.1提高0.15單票凈利潤（預(yù)計(jì)2022E）（元/票）中通圓通韻達(dá)申通0.260.190.110.050.290.220.140.080.310.360.410.240.160.10.290.210.150.340.260.22022E凈利潤增量(億元）中通圓通韻達(dá)申通7.75.76.33.812.89.525.619.021.012.838.528.531.519.2?

從安全邊際角度，當(dāng)前板塊估值參照23年利潤均在15-18x左右，處于相對低位10.56.4當(dāng)前市值對應(yīng)2022年P(guān)/E（按2022/8/5市值）中通圓通韻達(dá)申通21.718.321.826.919.415.817.116.818.214.515.013.415.712.011.49.013.710.29.26.7資料：wind，公司公告，申萬宏源研究測算12保供性質(zhì)下快遞是抵抗疫情風(fēng)險(xiǎn)的消費(fèi)品?

疫情給許多行業(yè)帶來較大不確定性，但快遞作為保供行業(yè)有政策明確支持，能夠抵抗風(fēng)險(xiǎn)，且受益線上化率提升：4月中下旬，快遞物流作為保供行業(yè)在政策推動下持續(xù)恢復(fù)。5月快遞單量增速同比已轉(zhuǎn)正，與網(wǎng)上實(shí)物零售額增速共振，領(lǐng)先制造業(yè)與社零。6月上海解封疊加傳統(tǒng)電商旺季，快遞業(yè)務(wù)量增速進(jìn)一步修復(fù)。?

快遞企業(yè)已探索出疫情常態(tài)化防控下安全、正常運(yùn)轉(zhuǎn)之路。快遞一定程度上具有必選消費(fèi)屬性，且業(yè)務(wù)量增速仍受益于新興電商、快遞“兩進(jìn)一出”的驅(qū)動，作為消費(fèi)品配置性價(jià)比較高。圖：政策強(qiáng)調(diào)保供保物流，驅(qū)動4月中下旬開始全國公路貨運(yùn)流量指數(shù)率先反彈（%）圖：5-6月快遞業(yè)務(wù)量同比增速與其他經(jīng)濟(jì)指標(biāo)對比20.0%15.0%10.0%5.0%10510095908580757065600.0%-5.0%-10.0%5月同比增速6月同比增速資料：G7，申萬宏源研究資料：國家統(tǒng)計(jì)局，國家郵政局，申萬宏源研究13板塊后續(xù)催化：提價(jià)節(jié)奏以及提價(jià)對利潤的傳導(dǎo)?

當(dāng)前仍處于淡季，為承前啟后關(guān)鍵時(shí)間點(diǎn)，淡季價(jià)格基本穩(wěn)定得到驗(yàn)證，提價(jià)提前將成為全年利潤超預(yù)期的關(guān)鍵。?

短期觀察時(shí)間表，關(guān)注提價(jià)節(jié)奏以及提價(jià)對利潤的傳導(dǎo)表：快遞行業(yè)后續(xù)觀察時(shí)間表時(shí)間事件驗(yàn)證點(diǎn)預(yù)期8.17中通發(fā)布Q2財(cái)報(bào)8月月度數(shù)據(jù)電商旺季預(yù)熱9月月度數(shù)據(jù)雙十一開啟全年利潤指引全年利潤增長30-35%指引不變9.15-9.189月底10月初10.15-10.1810月20日左右10月底行業(yè)及公司量、價(jià)

業(yè)務(wù)量增速接近10%，單價(jià)保持較高水平行業(yè)價(jià)格

產(chǎn)糧區(qū)提價(jià)行業(yè)及公司量、價(jià)

業(yè)務(wù)量恢復(fù)雙位數(shù)，單價(jià)保持較高水平行業(yè)價(jià)格單票利潤產(chǎn)糧區(qū)終端價(jià)格達(dá)到去年同期水平甚至超過同比增幅較大，環(huán)比也有增長快遞公司三季報(bào)10月月度數(shù)據(jù)11.15-11.1812.15-12.2212.15-12.181月行業(yè)及公司量、價(jià)

預(yù)計(jì)漲價(jià)傳導(dǎo)初步開始，業(yè)務(wù)量增速保持雙位數(shù)價(jià)格不變行業(yè)及公司量、價(jià)

預(yù)計(jì)漲價(jià)充分傳導(dǎo)，業(yè)務(wù)量增速保持雙位數(shù)申通Q4利潤

申通發(fā)布預(yù)增公告，Q4利潤超預(yù)期行業(yè)及公司量、價(jià)

預(yù)計(jì)漲價(jià)充分傳導(dǎo)行業(yè)價(jià)格

往年會再漲價(jià)雙十二結(jié)束，圣誕采購未開始

行業(yè)價(jià)格11月月度數(shù)據(jù)預(yù)增公告12月月度數(shù)據(jù)春節(jié)不打烊情況1.15-1.181.15-1.29資料：wind，國家郵政局，公司公告，申萬宏源研究14A股核心標(biāo)的：圓通速遞、韻達(dá)股份、申通快遞?

圓通競爭力提升逐季確認(rèn)，利潤持續(xù)釋放：圓通管理改善帶動數(shù)字化與降本增效成效顯著，21Q4以來季度單票利潤持續(xù)保持較高水平，印證競爭力提升。圓通全網(wǎng)精細(xì)化管理不斷強(qiáng)化，業(yè)務(wù)運(yùn)營能力持續(xù)提升，有望繼續(xù)成為行業(yè)格局改善下利潤釋放的最佳標(biāo)的，同時(shí)公司發(fā)展戰(zhàn)略清晰，成長屬性依舊較強(qiáng)。?

韻達(dá)業(yè)績底基本確認(rèn)，處于上行周期：韻達(dá)Q2業(yè)績受4月山西物流園及5月北京長陽分部疫情影響較大，目前公司經(jīng)營狀況持續(xù)改善，6月市占率已重回第二，Q2業(yè)績底基本確認(rèn)，預(yù)計(jì)Q3開始向上空間較大。?

申通成本優(yōu)化邏輯清晰，利潤彈性較大：單票價(jià)格總體穩(wěn)定情況下，申通成本端優(yōu)化幅度更大，單票利潤修復(fù)空間較大，業(yè)務(wù)量回升下利潤彈性相對更大?！爱a(chǎn)能提升——業(yè)務(wù)量增長——單票成本下降”的公司自我改善邏輯清晰，有望復(fù)刻通達(dá)系其他公司成本優(yōu)化之路，短期來看，申通快遞是行業(yè)改善格局下利潤修復(fù)彈性較大的公司，長期來看，是加盟快遞位次更替下的向上期權(quán)。