快手（1024.HK）首次覆蓋報告：降本增效用戶破圈商業(yè)化釋放潛力

降本增效，用戶破圈，商業(yè)化釋放潛力頂，時長和粘性持續(xù)提升，兩強格局穩(wěn)定短視頻行業(yè)月活用戶站穩(wěn)9億大關，隨著平臺內(nèi)容由娛樂轉向綜合類資電商、本地生活等新業(yè)態(tài)，用戶規(guī)模、時長及粘性有望抖快底層基因造就不同產(chǎn)品調(diào)性，規(guī)模擴張下二者逐步融合，快手將補強內(nèi)容、優(yōu)化生態(tài)雙列為主，疊加精選頁試則強調(diào)去中心化，將70%流量普惠長尾視頻，用戶畫像比模式，對精品內(nèi)容不斷賦予流量曝光。面對抖音的快速起量，快手的用戶下、拉新的重要手段。產(chǎn)品內(nèi)容上，快手從創(chuàng)作者多元化、內(nèi)容豐富化、邊界延展化三方和電商為新增長引擎快手直播打賞業(yè)務步入成熟階段，在線營銷、電商業(yè)務增長快速：(1)直以及引入公會加強運營，內(nèi)容社區(qū)粘性和活躍度有望持續(xù)產(chǎn)品矩陣不斷完善升級，公私域流量融合、單列改版提高變現(xiàn)效率，同時用戶規(guī)模和調(diào)性提升使得品牌廣告增長迅速；(3)電商業(yè)務上，快手基于，引入品牌，完善小店通和好物聯(lián)盟等投放、選品工具，投資建議與盈利預測漸顯現(xiàn)。同時用戶保持良好增長，整體商業(yè)化潛力較大。預計公司798.88/984.36/1205.93億元，同比增速分別為35.92%/23.21%/22.51%。根據(jù)分部估值法，參考可比公司估提升的潛力，給予電商業(yè)務2022年3倍PS，首次覆蓋給予“增持”評風險提示周最高/最低價(港幣)：327.00/62.30港股流通股(百萬股)：3493.59港股總股本(百萬股)：59.83流通市值(百萬港幣)：總市值(百萬港幣)：80.11.15值EE收入同比(%))每股收益(元)經(jīng)調(diào)整每股收益(元)PS.35 51.534 48.814.213997.3886.347.53 138.6109.50158.7669資料來源：Wind,國元證券研究所47 020.12) 20 區(qū)分布情況對比(2021.8) 21 圖38：快手極速版與抖音極速版下載用戶數(shù)對比(萬) 23抖音極速版日活躍用戶對比(百萬) 23 圖42：抖音極速版重合度、快手極速版重合度(2021.8) 24圖43：抖音日活躍用戶數(shù)-快手日活躍用戶數(shù)(百萬人) 25 AU 圖52：各直播平臺直播收入(億元) 31圖53：各直播平臺市場占有率(%) 31圖54：各直播平臺月活用戶數(shù)(百萬) 31圖55：各直播平臺付費率(%) 31 圖57：各直播平臺分成比例(%) 32 47 1 圖76：部分電商平臺貨幣化率(%) 43 表14：公司盈利預測表(百萬) 451.公司介紹：進擊的快手，用戶高增長，商業(yè)化潛力較大快手是國內(nèi)領先的短視頻平臺，旗下移動應用包括快手主站(功能最齊全)、快手版，2021第三季度，快手應用平均日活躍用戶達圖1：快手商業(yè)模式資料來源：公司公告，國元證券研究所注：營收占比截至2021H1社區(qū)為其應用場景；2012年，增加了創(chuàng)作、上傳和觀看短視11月，原在百度鳳巢工作的宿華加入，極大改善了算法，提高了用戶體驗；2014(2)以直播為起點開啟商業(yè)化變現(xiàn)。2016年4月，快手初步嘗試商業(yè)化，推出直播功能，幫助用戶更好地社交及實時互動，2017Q4，以虛擬禮物打賞所得收入計，。成立的抖音則通過大規(guī)模投放DAU手，形成“南抖音北快手”的局面。向下沉市場的快手急速版，采用紅包補貼方式迅速拉新，同時直播電商業(yè)務同步發(fā)V平圖2：快手發(fā)展歷程資料來源：公司公告，公司官網(wǎng)，國元證券研究所圖3：公司股權結構(截至2021年6月30日)資料來源：公司公告，國元證券研究所化、國際化四大事業(yè)部和主站產(chǎn)運線，各業(yè)務線單獨核算收入成本，有利于提高ROI一同合并入產(chǎn)運線，打通華聚焦長期戰(zhàn)略和新方向探索，程一笑主導快手整體業(yè)務和日常運營，二人角色分工更為明確，組織效率和管理效率進一步提升。圖4：快手組織架構資料來源：公司官網(wǎng)，36Kr，晚點Latepost，國元證券研究所2.財務分析：線上營銷業(yè)務及電商業(yè)務快速增長務占比超過50%。2020年實現(xiàn)銷售收入和益于快手商業(yè)化進程加快以及用戶群體的擴大51.95%，同比增長120.55%；直播業(yè)務則是公司早期核心的變現(xiàn)業(yè)務，前三季度他服務收入主要包括電商、游戲及其他增值服務收入，受益電商業(yè)務擴展，其他服務營收占比提升至圖5：2017年-2021前三季度公司營業(yè)收入及同比變化圖6：2017年-2021前三季度公司營業(yè)收入結構變化營業(yè)收入(億元)同比(%)直播服務線上銷售服務其他服務700.00600.00500.00400.00300.00200.00100.000.00143.43%143.43%587.76566.51 391.20 92.70% 203.0150.24%83.4039.160%140%120%100%80%60%20%0%100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%220172018201920202021Q1-Q3.68%9 .66%8.96% .32%.92%5.321.701.950.376.50 %%4資料來源：公司公告，國元證券研究所資料來源：公司公告，國元證券研究所圖7：2017年-2021前三季度公司分業(yè)務收入及增速00000直播服務(億元)比直播服務(億元)比其他服務(億元)00.00%00.00%00.00%0.00%0.00%0.00%0.00%00%0.00%資料來源：公司公告，國元證券研究所公司主要營業(yè)成本為收入分成成本及其相關稅項，占比過半，主要來自于直播業(yè)務直播收入占總收入的比例下降，分成成本占營業(yè)成本的圖8：2021前三季度公司成本結構圖9：2017年-2021前三季度公司毛利率變化66.55%7.81%13.92%50.66%17.79%3.28%收入分成成本及相關稅項帶寬費用及服務器托管成本物業(yè)及設備及使用權資產(chǎn)折舊以及無形資產(chǎn)攤銷雇員福利開支支付渠道手續(xù)費其他銷售成本45%40%35%30%25%20%15%10% 5%0%毛利率(%)40.52%36.05%31.31%28.58%20172018201920202021Q1-Q32017201820192020資料來源：公司公告，國元證券研究所資料來源：公司公告，國元證券研究所及品牌推廣活動影響，銷售費用隨著降本增效策略的提出，Q2、Q3逐季優(yōu)隨著廣告國內(nèi)投放以及海外廣告的同步優(yōu)化，銷售費用率逐季度降低。管理費用率2.85%、4.38%，21年有所上升主要由于公司人數(shù)增長及以股份為基礎的薪酬開支主要由于公司持續(xù)投資大數(shù)據(jù)及其他先進技術而大幅增加研發(fā)人員數(shù)目及以股份為基礎的相關薪酬開支。研發(fā)費用率從2017年5.72%增長至2021年前三季度的19.31%。0%202-50%-200.45-126.87%-200%-718.74-198.44%-240.36%-250%-1166.35-300%.-145.112%0%202-50%-200.45-126.87%-200%-718.74-198.44%-240.36%-250%-1166.35-300%.-145.112%58.88%.28%2%20.44%16.30%%9%8%38%%%%52%46%圖10：公司銷售及營銷開支、行政開支、研發(fā)開支費用率情況.00%.00%.00%.00%.00%.00%銷售費用率管理費用率研發(fā)費用率資料來源：公司公告，國元證券研究所21年前三季度公司經(jīng)調(diào)整后凈利潤-145.11億，三季度虧損環(huán)比縮窄。2017年-元、-1166.35億元、-718.74億元，剔除以股份為基礎的薪酬開支與可轉換可贖回優(yōu)先股公允價值變動，2017年-2021前三季度，公司經(jīng)調(diào)整后凈利潤/虧損分別為7.74圖11：2017年-2021年前三季度公司凈利潤及凈利率圖12：2017年-2021年前三季度公司調(diào)整后凈利潤及利潤率0-200-400-600-800凈利潤(億元)凈利潤率(%)20172017 2018 201902021Q1 -Q3 200-20-40-60-80調(diào)整后凈利潤(億元)調(diào)整后凈利潤率(%)7.7417.7415%10%5%0%-5%-20%-30%2.059.28%20179.28%20172018201920202022.64%-79.49-13.52%1.01%11Q1 -Q3 資料來源：公司公告，國元證券研究所資料來源：公司公告，國元證券研究所3.行業(yè)分析：視頻化大勢所趨，兩強格局形成到圖片再到視頻的變化，在終端和通信技術的進步下，視頻化成大趨勢。短視頻由景下的娛樂了三個發(fā)展微(2)快速發(fā)展期：字節(jié)互聯(lián)網(wǎng)入局，推動行業(yè)爆發(fā)，巨頭紛紛入局短視頻。短視樂短視頻切入，憑借大規(guī)模宣傳引流和強勁的運營能力迅此外，(3)穩(wěn)定沉淀期：抖快頭部集中度提高，商業(yè)模式不斷成熟+拓展，微信攜視頻號，社交和長視頻平臺也向短視頻滲透：賞、廣告方面逐漸探索出較成熟的盈利模式，并加碼布局電商拓展變現(xiàn)渠道，內(nèi)容形式上從泛娛樂平臺轉變?yōu)樾畔⑷肟?。圖13：短視頻行業(yè)發(fā)展歷程資料來源：艾瑞咨詢，36氪，智研咨詢，人民網(wǎng)，國元證券研究所圖14：短視頻市場格局資料來源：視燈研究院，國元證券研究所用戶方面，短視頻用戶的月活站穩(wěn)9億，隨著平臺內(nèi)容由娛樂轉向綜合類并不斷拓用戶活躍度及粘性持續(xù)提升。2020年的疫情驅使娛樂需9-99-9-2-3-4-5-6-7-8-9-2-31-4-5-6-7-8-967%AU圖15：短視頻行業(yè)月活躍用戶規(guī)模(億)86420資料來源：Questmobile，國元證券研究所子行業(yè)，截止2021年12月，短視頻用戶時長份額達到25.7%。從互聯(lián)網(wǎng)巨頭系PP圖16：移動互聯(lián)網(wǎng)巨頭APP使用時長占比圖17：中國移動互聯(lián)網(wǎng)細分行業(yè)用戶使用總時長占比騰訊系快手系其他短視頻即時通訊綜合資訊在線視頻-12-127%7.0%12.7%58.0%24.3%15.8%7%7.0%12.7%58.0%24.3%15.8%.22.8%8.9%6.6%-12-1221.0%23.4%21.0%23.4%6.4.8.0%25.7%21.2%6.6.3.5% 100%42.9%337.4%36.2%2021-12 0%34.8%34.8%35.7%..7.7%7.7%21.0%21.0%10.10.2%18.18.7% 40% 60% 80% 100%20%80%0%20%40%60%資料來源：Questmobile，國元證券研究所資料來源：Questmobile，國元證券研究所56.9%55.0%48.98.6%絲和達人之間連接強，粉絲分布相對均56.9%55.0%48.98.6%絲和達人之間連接強，粉絲分布相對均圖18：快手每DAU日均時長圖19：快手DAU/MAU140.00120.00100.0080.0060.0040.0020.000.00119.1108.8106.999.3108.887.385.285.488.289.987.374.664.952.760.00%58.00%56.00%54.00%52.00%50.00%48.00%46.00%44.00%42.00%557.9%5677.068%55.3%51.2%55.9%..資料來源：公司公告，國元證券研究所資料來源：公司公告，國元證券研究所行業(yè)格局上，抖音+快手的雙寡頭競爭形成，微信視頻號在用戶規(guī)模上快速增長，完善，微信給予視頻號全方位流量支持，公域(公眾號、看一看等)和私域(朋友入口，一級入口設于朋友圈下方，春節(jié)期間的定制紅包封面活動(需視頻號創(chuàng)建并發(fā)布內(nèi)容+集贊)更是加速了視頻號的普及，根據(jù)視燈研究院，微信視頻號2021年6月DAU達3億，但平均用戶日均時長低于抖快。表1：視頻號、抖音、快手對比微信視頻號an人人都是獨立創(chuàng)作的個體容消費者友好活容創(chuàng)作者友好內(nèi)容運營運營未干預(1)去中心化，社交推薦+算法推薦(2)社交關系權重高(3)運營干預小(4)點贊率>評論率>轉發(fā)率(1)內(nèi)容質量權重高(2)社交關系權重低(3)運營干預相對大，重人工運營(4)點贊率>評論率>轉發(fā)率(1)相對去中心化(2)社交關系更高權重(3)運營干預相對小，后期加強運營(4)評論率>轉發(fā)率>點贊率質內(nèi)容生產(chǎn)者友好，粉絲頭部集中度高相對平衡質內(nèi)容生產(chǎn)者友好，粉絲頭部集中度高相對平衡衡容推送。粉絲互動性適中，看到具備社交容推送。粉絲互動性低，看到優(yōu)質內(nèi)容概率選擇觀看內(nèi)容。粉絲互動性高，看到中長變現(xiàn)，包括廣告、直播帶貨適合平臺主導的變現(xiàn)方式，例如信息流廣告。變現(xiàn)方式，例如直播打資料來源：視燈研究院，抖音，國元證券研究所3.773.77AU.000版資料來源：Questmobile，國元證券研究所不論是快手還是抖音，核心的爆發(fā)邏輯是“內(nèi)容迭代”+“分發(fā)效率提升”雙向結且隨著軟硬件進步，創(chuàng)作和生產(chǎn)門檻大幅度降低，具備爆發(fā)基礎。而算法推薦的?？焓趾投兑舨煌牡讓踊颍炀驮缙诮厝徊煌a(chǎn)品和內(nèi)容調(diào)性?？焓殖跗趦?nèi)容多以普通人記錄日常生活為主，滿足社交和自我表達需求，吸引到大量來自三四線城是規(guī)則設計者和社區(qū)的維護/旁觀者，不論是雙列模式還是去中心化分發(fā)都旨在給予用戶更多選擇和被看見的權利，因而形成了良好的用戶連接。而抖音上線之初以一、、高校達人，正如其slogan“記錄美好生活”，抖音的流量曝光更多聚焦在最精品、美好的內(nèi)容，平臺強運營，其單列上下滑的產(chǎn)品形態(tài)和推薦爆款的算法本質都是基于平臺為用戶的內(nèi)容觸達做篩選。兩者不同的底層基因造就了截早期產(chǎn)品生態(tài)。圖21：不同階段快手的Slogan變化資料來源：公開資料，國元證券研究所從產(chǎn)品形態(tài)上看，快手以雙列為主，后加入精選頁試驗單列，而抖音以單列為主。動選擇還是被動接受，從而決定了平臺戶被動，容錯性低，而用戶擁有選擇權的話，容錯性會更高?？焓值陌l(fā)現(xiàn)、同城、關注頁面均為雙列上下滑，用戶可半主動選擇觀看內(nèi)抖音除同城頁為雙列外，均采用全要窗口，關注頁則基注分發(fā)，篩選后的優(yōu)質內(nèi)容可進入發(fā)現(xiàn)頁。快手的普惠公平剩下70%流量分配給中長尾創(chuàng)作者，故高播放量的短視頻或粉絲量多的頭部賬號(私域流量大)將減少曝光，避免了流量頭尾差距過大。社區(qū)生態(tài)戶與達人間互動性和信任度更高，達人粉絲數(shù)偏自然生長，適合私域流量變現(xiàn)。效果。抖音采用中心化的分發(fā)機制，投放內(nèi)容先根據(jù)賬號權重在種子流量池試驗，再根據(jù)完播率、點贊比、評論數(shù)、轉發(fā)率等維度決定內(nèi)容能否被分發(fā)至更高一級流量池，經(jīng)過多輪篩選且反饋較好的頭部內(nèi)容會不斷獲得曝光，極少數(shù)優(yōu)秀內(nèi)容會被放入頂級流量池，幾乎無差別地推薦給所有用戶，故切換不同抖音賬號刷到相同短音的“挖墳”機制使得爆款視頻可能帶動之前的作品中心化算法下，抖音更容易打造爆款內(nèi)容，適合公域變現(xiàn) 表2：抖音與快手的算法區(qū)別式根據(jù)用戶喜好推送視頻，對內(nèi)容消費者友好根據(jù)賬號權重等規(guī)劃每一個內(nèi)容的種子流量并根據(jù)內(nèi)容的完播率、點贊比、轉發(fā)率等 (1)創(chuàng)作者能通過優(yōu)質內(nèi)容快速獲得流量； (2)平臺對流量有較大控制權；(3)容易創(chuàng)造爆款化容創(chuàng)作者友好到頭部內(nèi)容上 (1)避免頭尾差距過大；(2)雙列上下滑給予用戶更多選擇權；(3)用戶與達人間互動性、關更強(1)平臺對主播的話語權較弱；(2)不利于精資料來源：公開資料，國元證券研究所圖22：抖音、快手分發(fā)算法示意圖資料來源：騰訊研究院，飛瓜數(shù)據(jù)，混沌大學等公開資料，國元證券研究所單雙列以及分發(fā)思路的差異，導致抖音形成了偏媒體的生態(tài)，快手形成偏社區(qū)的生態(tài)。媒體型生態(tài)下的抖音用戶更多消費平臺推薦的內(nèi)容，與背后的創(chuàng)作者關聯(lián)性較面有更高天花板，分發(fā)效率更勝一籌。而快手的社區(qū)型生態(tài)下，用戶與創(chuàng)作者間形成去中心化的關系網(wǎng)絡，形成平臺態(tài)上看，2020年快手平臺月活躍用戶中內(nèi)容創(chuàng)作者占比超過圖23：2020年抖音、快手不同粉絲量級贊/評比分布圖24：2020年抖音、快手粉絲贊/評比分布50504030200441.234.537.328.933.120.618.8千萬級五百萬級百萬級十萬級100806040200點贊量(億)評論量(億)贊評比403020088.11332.64 2639.2 1.52抖音快手資料來源：克勞銳，國元證券研究所注：研究范圍為TOP-10000的賬號資料來源：克勞銳，國元證券研究所注：研究范圍為TOP-10000的賬號類在創(chuàng)作者占比和吸粉力上均處于頭部。分開看，快手的TOP10垂類在粉絲量及TopKOL圖26：2020年抖音Top-10垂類KOL粉絲量貢獻占比KOL數(shù)量占比粉絲量占比KOL數(shù)量占比粉絲量占比明星舞蹈情感萌寵美女帥哥劇情美食音樂游戲5%10%15%5%10%15%0%劇情影視情感音樂新聞社會美女帥哥明星美食游戲幽默搞笑0%5%10%10%5%10%資料來源：克勞銳，國元證券研究所注：研究范圍為TOP-10000的賬號資料來源：克勞銳，國元證券研究所注：研究范圍為TOP-10000的賬號相互學習跟進。8.0改版后，快手主站采用分層運營的方式，單獨開辟精選頁試驗列上下滑的精選頁，產(chǎn)品形態(tài)更接近抖音，引導用戶更多消耗公域內(nèi)容，同時極速版采取單列模式。而抖音以朋友頁實踐私域流量，春晚重點推廣社交功能，加強自己的私域能力。資料來源：快手，國元證券研究所三47著高于抖音，其五線及以下城市用戶占比達到18.13% 歲用戶占比最高；區(qū)域分布上，快手、抖音逐漸由優(yōu)勢區(qū)域向全國滲透。、江浙、四川等南部城市為主，河南、河北等北部地區(qū)滲透率也在提升。圖28：快手DAU變化圖29：快手MAU變化35030025020035030025020015010050080.00%70.00%60.00%50.00%40.00%30.00%20.00%51%10.00%0.00%DAU(百萬)yoy303.1075.56%303.10264.6 175.649.96%50.68% 117.1 66.7 600500400300200100056005004003002001000533.0090.00%80.00%70.00%60.00%50.00%40.00%30.00%20.00%481.176.60%330.4240.745.61%37.27%136.30.00%MAU(百萬)yoy資料來源：公司公告，國元證券研究所資料來源：公司公告，國元證券研究所圖30：快手和抖音城市分布(2020.12)圖31：快手和抖音用戶年齡分布(2020.12)30%25%20%15%10% 5%0%25.37%13%21.36%2513%21.36%17.39%20.67%17.39%16.90%12.85%13.37%12.85%7.42%4.86%25%20%15%10%5%0%20.53%17.80%16.24%9.14%8.00%6.96%18.62%18歲以下19-24歲25-30歲31-35歲36-40歲41-45歲46歲以上資料來源：Questmobile，國元證券研究所資料來源：Questmobile，國元證券研究所47州州建圖32：抖音快手地區(qū)分布情況對比(2021.8)00%%資料來源：Questmobile，國元證券研究所在用戶增長的同時，不斷向用戶提供多元化的內(nèi)容和定制化的產(chǎn)品+服務，社區(qū)活躍度持比增長26.07%。圖33：2017年-2021Q3快手用戶粘性變化圖34：2017年-2021Q3快手每日活用戶日均使用時長及58%56%54%52%50%48%46%44%556.87%55.00%48.94%48.65%20172018201920202021Q1-Q3120108.8030%108.809074.687.326. 07%25%20%6052.764.914.95%17.02%15%10%305%020170%2018201920202021Q1-201820192020資料來源：公司公告，國元證券研究所資料來源：公司公告，國元證券研究所47.0.0圖35：快手及抖音主站APP人均單日使用時長變化(分鐘).000資料來源：Questmobile，國元證券研究所用戶增長方面，由佛系轉向積極，大規(guī)模營銷投放，買量+品牌廣告端同時發(fā)力。方面國內(nèi)獲客成本有所下降。在買量投入上，抖音和快手兩大平臺均在應用廣告有較大的投放力度，快手主站、極速版在2020重點，快手于2020年成為央視春晚獨家互動成了抖音，但快手營銷力度不減，與十家省級衛(wèi)視圖36：快手銷售費用及同比增速圖37：快手應用廣告投放情況400.00350.00300.00250.00200.00150.00100.00 50.000.00銷售費用(億元)yoy 13.6 339.46213.47%266.15169.79%131.46%98.65712.62250.00%200.00%150.00%100.00%16%50.00%0.00%資料來源：公司公告，國元證券研究所資料來源：AppGrowing，國元證券研究所注：廣告主排名由APPGrowing按照應用廣告投放金額(估算)與廣告數(shù)綜合評估數(shù)據(jù)降序排列472019-09-102019-09-10-11-122020-012020-022020-032020-042020-052020-062020-072020-082020-09-10-11-122021-012021-022021-032021-042021-052021-062021-072021-082020-012020-022020-032020-042020-052020-062020-072020-082020-09-10-11-122021-012021-022021-032021-042021-052021-062021-072021-082021-09-10布等功能，通過網(wǎng)賺的方式快速累積用戶，特別是低線用戶。快手極速版和快手主站不同，采用常用的單列上下滑推送模式。用均超主站。從用戶增長質量上對圖38：快手極速版與抖音極速版下載用戶數(shù)對比(萬)圖39：快手極速版與抖音極速版日活躍用戶對比(百萬)6000500040003000200010000抖音極速版快手極速版140120100806040200快手極速版抖音極速版資料來源：QuestMobile，國元證券研究所資料來源：QuestMobile，國元證券研究所圖40：APPMAU地域分布圖41：快手極速版與抖音極速版30日留存率一線城市新一線城市二線城市三線城市三線以下城市58.0%56.0%54.0%52.0%50.0%48.0%46.0%44.0%42.0%556.4%47.0%快手極速版快手抖音極速版抖音短視頻42.2%40.6%38.5%34.70%0%20%40%60%80%100%快手極速版抖音極速版資料來源：極光數(shù)據(jù)，國元證券研究所數(shù)據(jù)周期：2020.7資料來源：極光數(shù)據(jù)，國元證券研究所數(shù)據(jù)周期：2020.747圖42：抖音極速版重合度、快手極速版重合度(2021.8)資料來源：Questmobile，國元證券研究所先發(fā)的快手的反超，且用戶差額的不斷擴大，而后隨著快手用戶增長策略由佛系轉向擴大。隨著二者用戶基數(shù)的擴大，快手與抖音的重合用戶18.7%大幅提高到60%，二者在存量市場的用戶競爭將更加激烈。47圖43：抖音日活躍用戶數(shù)-快手日活躍用戶數(shù)(百萬人)圖44：快手、抖音用戶重合情況2101801501209060300300250200150100500重合用戶數(shù)(百萬人)快手重合率(%)70%60%50%40%30%20%10%0%資料來源：Questmobile，國元證券研究所資料來源：Questmobile，國元證券研究所注：快手重合度為重合用戶數(shù)/快手MAU需提高新用戶留存。從防守的固、粉絲沉淀度高。從進攻角度看，快手自2020年奪部分抖音用戶后，重合用戶人均使用快手和抖音的次數(shù)開始趨同，未來快手需在存量用戶爭奪下提高留存效果。圖45：快手的用戶安裝抖音后一個月的不同行為比例圖46：重合用戶人均使用快手和抖音的次數(shù)100%80%60%40%20%0%兩個APP共存只保留快手只保留抖音均卸載重合用戶人均使用抖音次數(shù)重合用戶人均使用快手次數(shù)400350300250200150100500資料來源：隱馬數(shù)研，國元證券研究所資料來源：Questmobile，國元證券研究所式的多樣化，逐步摸索知識付費、在線教育、游戲等多元化內(nèi)容?？焓执笠?guī)模引入明星、名人，圍繞明星開展的圈層營銷一方面吸引粉絲聚集；同時嘗試短劇、微綜藝等全新內(nèi)容形式，向中視頻領域探索；對機構和個人創(chuàng)作者給予流量、商業(yè)變現(xiàn)等方面的支持，激勵游產(chǎn)出并進行精細化運營，打造多元興趣社47表3：快手入駐明星情況粉絲數(shù)(萬)注335.0-星，快手體育代言人冪萬題詞迅速登上快手熱搜榜第三位4登頂快手熱搜第一名.9倫080.4言人.0巖.4.8資料來源：快手，公開資料，國元證券研究所表4：抖音、快手上線的部分短劇及微綜藝出時間材類型量短劇做夢吧晶晶--微綜藝硬核少年冰雪季云社龍字科招生---偵查、知識 短劇城七日記、高甜作今日菜單之真想在一起爆笑八點半爆笑八點半甜寵----綜藝綜藝蹈----秀資料來源：抖音、快手，國元證券研究所47索功能。同期，抖音的同城頁面抖音功能“重度化”的加速轉圖47：抖音產(chǎn)品生態(tài)延展資料來源：抖音，國元證券研究所Musical.ly、Flipagram快速打入歐美市場，并開始逐步進行商業(yè)化，于2018年上TikTok場封okTikTok貨。2021年，TikTok開始向拉美、東南亞以及中東等新興市場擴張。根據(jù)晚點47圖48：抖音、快手出海發(fā)展歷程資料來源：晚點LatePost，虎嗅等公開資料，國元證券研究所的核心市場。Kwai在南美洲多個國家排名靠前，其中深耕多年的巴西市場日活用戶數(shù)從圖49：快手海外MAU變化(億)圖50：Kwai巴西市場DAU(萬)2.0500.50.011.8+1.5+12021Q12021年4月2021年6月2500200050002230012007002019年11月2020年5月2021年5月資料來源：公司公告，國元證券研究所資料來源：快手日報，晚點Latepost，國元證券研究所2021年下半年開始，快手海外策略向精細化運營過渡，收縮非核心區(qū)域投放，整半年開始，快手海外策略上開始調(diào)整，在區(qū)域上更加聚焦重點市場，內(nèi)容上注重產(chǎn)品優(yōu)化和內(nèi)容建設，海外發(fā)展策略由獲客階段向精細化運營過渡。根據(jù)三季度公開47業(yè)績交流顯示，公司在海外市場投放費用環(huán)比下降的同時，MAU、DAU/MAU、時長以及留存等數(shù)據(jù)均實現(xiàn)環(huán)比提升。同時，海外事業(yè)部也進行組織架構調(diào)整。8月，快手國際化事業(yè)部發(fā)起代號為“Trinity”(三合一)的產(chǎn)品合并行動，計劃將Kwai外運營總負責人，原中東市場負責人徐智威成為快手海外產(chǎn)品總負責人，優(yōu)化海外內(nèi)部協(xié)同以及資源利用效率?？焓忠运接蜃儸F(xiàn)為主，直播為過去主要收入來源，而目前以廣告和電商為主新變現(xiàn)手早期“弱干預”的底層邏輯，使得私域流量占比較高，變現(xiàn)第一大直播平臺；另一方面，由于社區(qū)生態(tài)下用戶對廣告容忍度較低，故快手早期廣告變現(xiàn)較克制。近年來，快手通過提高公域占比+破圈提高用戶價值、吸引廣告主，在線營銷業(yè)務占比不斷提升。電商方面，快手用戶和主播間構建了情感和信任基礎，消費意愿更受主播影響，屬于“認人不認貨”。而抖音上線之初便承接了頭條擅長的內(nèi)容推薦打法，公域占比高，以高曝光、平臺主導的在線營銷業(yè)務成為第圖51：快手、抖音變現(xiàn)方式資料來源：國元證券研究所直播打賞為快手主要變現(xiàn)模式之一，2017Q4成為國內(nèi)打賞規(guī)模最大的直播平臺。直播打賞是快手的主要變現(xiàn)手段之一，也是快手生態(tài)蓬勃發(fā)展的基石。從市占率的專注秀場直播的YY、MOMO市占率有所下降，而快手憑借短視頻迅速匯聚流量并Q。圖52：各直播平臺直播收入(億元)圖53：各直播平臺市場占有率(%)350300250200150100500虎牙斗魚MOMOYY快手332314862415241503806680666225443125868620162017201820192020虎牙斗魚MOMOYY快手30%25%20%15%10%5%0%25.45%22.46%21.50%22.46%16.26%15.03%12.04%13.46%8.21%13.46%8.21%8.89%5.70%3.91%3.91%3.23%2.50%2.88%3.63%4.73%2016201720182019資料來源：公司公告，wind，國元證券研究所注：YY的直播收入僅限YY產(chǎn)品資料來源：公司公告，艾瑞咨詢，wind，國元證券研究所12.0%，顯著高于其他直播平參與式打賞，金額較為分散。圖54：各直播平臺月活用戶數(shù)(百萬)圖55：各直播平臺付費率(%)MOMO虎牙斗魚快手6004815003304033024132416363413636141213914121393831000201720182019202016%14%12%16%14%12%10%8%6%4%2%0%14.8%11.8%10.9%9.2%4.0%2.8%12.0%%4.4%3.6%3.2%虎牙斗魚YY快手2017201820192020資料來源：公司公告，國元證券研究所資料來源：公司公告，國元證券研究所224.068.8%56.7%57.7%224.068.8%56.7%57.7%53.5%55.% 5%圖56：各直播平臺ARPU值(元)圖57：各直播平臺分成比例(%)250200150100500虎牙斗魚YY快手1141.4128.496.181.753.693.769.054.964.551.8201720182019202080%60%40%20%0%YYMOMO快手557.5%53.2%47.4%2017201820192020資料來源：公司公告，國元證券研究所資料來源：公司公告，國元證券研究所快手為加強機構化運營引入公會，入駐門檻逐步降低，任務結構更精細化。抖音則早在2018年便以高分成吸引大量公會入駐。而快手出于保護內(nèi)部生態(tài)均衡發(fā)展的快手全面放開公會入駐門檻，并推出藍海計劃。圖58：快手與抖音公會發(fā)展情況資料來源：快手，抖音，公開資料，國元證券研究所5.2在線營銷：潛力巨大，增長新引擎快手廣告變現(xiàn)雖早于抖音，但更為克制，2019年起加速商業(yè)化，逐步完善并升級直息快手商業(yè)化團隊正式成立，2019年升級為磁力引擎，對標抖音的巨量引擎，2019繼續(xù)完善產(chǎn)品布局并打通公私域流量，陸續(xù)上線開眼快創(chuàng)、快手聯(lián)盟，并將磁力聚同營銷工具之間的產(chǎn)品壁壘，同時對外整合客戶的不同需求，提供一站式服務提升圖59：快手、抖音廣告業(yè)務發(fā)展歷程資料來源：公開資料，國元證券研究所合作—商業(yè)服務的產(chǎn)品矩陣。快手的廣告產(chǎn)品為創(chuàng)作者、商家、廣告主增加流量曝光，同時提供數(shù)據(jù)管理、廣告素材制作等輔助服務：(1)商業(yè)服務。主要產(chǎn)品包括快手廣告(廣告主買量+推廣)、快手商、磁力金牛(助力商家提升GMV)等，分別對標抖音的巨量引擎廣告投放平臺、可對標頭條系的穿山甲；(2)廣告內(nèi)容合作?？焓值乃卦臁㈤_眼快創(chuàng)幫助制作廣告內(nèi)容，對標抖音的巨量創(chuàng)意，磁力建站則幫助制作落地頁對標抖音的智能建站；(3)數(shù)據(jù)管理?？焓痔峁┒嗑S度數(shù)據(jù)服務的磁力萬象平臺，對標抖音的巨量云圖。表5：快手、抖音廣告產(chǎn)品矩陣息流廣告等費推廣服務，增加作品和直播間流量曝光，以及粉絲量息流廣告等力聚星和粉絲量的快手達人金牛電商建、訂單管理、廣告投放等一站式服務力金牛功能的一體化電商廣告投放平臺，支持直播視頻營銷目標匹配合適且優(yōu)質的達人臺力建站落地頁一站式服務材高效產(chǎn)出具M力萬象管理放、營銷增長資料來源：巨量引擎，磁力引擎，國元證券研究所廣告投放形式豐富化，滿足多元營銷需求?？焓值膹V告投放形式主要為以下幾種： 列模式中以圖片或視頻形式投放于發(fā)現(xiàn)頁或同城頁靠前位置，或在精選頁及大屏模式上下滑時直接播放，也可以磁貼廣告形式在個人頁/關注頁/發(fā)現(xiàn)頁左下角展示； (2)快手粉條通過粉絲定向、多標簽定向推送，助力創(chuàng)作者作品獲得大量流量曝商品訪問和訂單支付的產(chǎn)品工具，展示在發(fā)現(xiàn)頁/精選頁中；(4)開屏廣告在啟動頁通過全屏靜態(tài)、全屏視頻、EyeMax、互動開屏等多種模式展現(xiàn)，是廣告價值最高投放于拍攝頁魔表功能入口招商位、魔表列表資源位，互動性更強；(7)挑戰(zhàn)賽、。圖60：快手磁力引擎營銷產(chǎn)品全景圖資料來源：磁力引擎，國元證券研究所隨著公域流量商業(yè)化加速及用戶破圈，快手廣告變現(xiàn)價值提高，其中品牌廣告收入專業(yè)流量采買工具均已接入公域流量，兼具確定性和有效性，有效解決冷啟動難、漲粉成本高、粉絲不精準等痛點，已逐漸取代掛榜。同時，快手的品牌廣告自2020年開始發(fā)力，公域的廣觸達疊加私域的信任力與品牌主的“品銷合一”的需求相契合，2021Q1品牌廣告數(shù)量同比增長兩倍以上，其收入同比增速超越在線營銷服務總收入的同比?？焓炙邆涞膹V泛用戶規(guī)模和多元用戶畫入，除了擴大銷售團隊及渠道覆蓋范圍外，也在通過打造標桿案例提升快手在品牌客戶中的認知度，例如，花西子在快手進行“品牌EyeMax開屏+達人視頻內(nèi)容種0 0.7%0.4%0.4% 0.3%0.3.3%0 0.7%0.4%0.4% 0.3%0.3.3% 0.3% 0.3%2%0.2%%C快手平臺的廣告價值得。AdLoad升。(1)單列信息流提高了廣告轉化效率。雙列信息流下用戶根據(jù)封面主動點擊廣告的轉化率快手主站+極速版的廣告加載率在6-7%，主站的廣告加載率相對較低，其發(fā)現(xiàn)頁 (雙列)和精選頁(單列)廣告加載率分別約6%、4%，而抖音的廣告加載率約為10-15%，快手至少有1倍提升空間。(3)快手對一二線城市的上沉破圈、廣告投放準投放，將提升整體平臺廣告價值，吸引更多不同圖61：快手單、雙列下廣告收入拆分圖62：快手KA網(wǎng)服行業(yè)雙列封面點擊率及單、雙列CTR0.8%0.6%0.4%0.2%0.0%單列CTR雙列CTR2020-032020-042020-072020-082020-092020-10資料來源：快手，公開資料，國元證券研究所資料來源：磁力引擎，國元證券研究所注：雙列CTR=CTR1(即雙列封面點擊率)*CTR2，單列CTR=CTR2圖63：快手KA網(wǎng)服行業(yè)單、雙列CPM變化圖64：快手、抖音廣告加載率對比9630無封面(單列)有封面(雙列)910999988878888762020-032020-042020-072020-082020-092020-1018%15%12%9%6%3%0%110-15%6%4%快手-單列快手-單列快手-雙列資料來源：磁力引擎，國元證券研究所資料來源：快手，抖音，國元證券研究所年先后上線購物車功能和快手小店，于8月正式推出電商業(yè)務，11月首次推出勢，成為首個發(fā)放百億補貼的短視頻平臺，打造616品質購物節(jié)、年貨節(jié)、靠譜好貨節(jié)等購物活動，邀請董明珠、張雨綺、華少等眾多明星、名人參與直播帶貨。此東自營的客服、物流、售后等供應鏈體系，供貨能力和商品品質得到進一步保障；帶圖65：抖音、快手電商發(fā)展歷程資料來源：艾瑞咨詢，Questmobile，快手，國元證券研究所快手電商的本質是基于私域流量和信任價值的變現(xiàn)，抖音則定位于“興趣電商”注，以算法將商品內(nèi)容精準推薦給感興趣的用戶，而快手則基于主前不斷加強品牌商家側建設。表6：快手、抖音直播電商對比性電商以“私域+內(nèi)容”為核心，成交更多來自私通過公域流量的強運營，發(fā)現(xiàn)客戶隱性需求，將商品通過算法推薦給感興趣的人店淘寶、天店店、魔筷星選資料來源：艾瑞咨詢，國元證券研究所“直播電商2.0時代”開啟，私域沉淀下的快手粉絲具備長期價值和復利效益。傳核心，通過公域買量帶動GMV增長，但隨著公域流量成本提高，商家的獲客成本達人/商家通過生產(chǎn)優(yōu)質內(nèi)容、展現(xiàn)自身獨特個性等方式提高目標用戶在私域的停留彼此建立較強情感聯(lián)結和信任關系，故粉絲的內(nèi)容消費時長、訂單轉化率、復購率愿意圖66：2019Q3-2021Q3快手單季度電商GMV(億元)圖67：2018-2020年快手平均復購率變化2000180016001400120010008006004002000177117711758145411869457254283437170%60%50%40%30%20%10%0%6565%45%18%201820192020資料來源：公司公告，國元證券研究所資料來源：公司公告，國元證券研究所圖68：快手直播電商示意圖資料來源：克勞銳，快手，國元證券研究所粉絲量、垂類的主播營銷訴求，目前小店通客戶幾乎覆蓋全行業(yè)，服飾、美妝、珠寶類客戶為投放度TOP3，0-10萬粉絲量客戶占比最高且增速T節(jié)提供數(shù)據(jù)支持，幫助商家更量化、長期地把控店鋪運營和投放策良。圖69：快手小店通不同粉絲級別客戶量分布圖70：快手小店通T0-T30-ROI資料來源：《2020快手小店通年度報告》，國元證券研究所資料來源：《2020快手小店通年度報告》，國元證券研究所注：T30-ROI越高表示漲粉用戶持續(xù)轉化效果越好供應鏈上，好物聯(lián)盟整合商品資源，實現(xiàn)高效人貨匹配，降低無貨達人電商化門檻。、供應鏈提供優(yōu)質商品到選品庫，達人則從中挑選商品帶貨，招商團長主要負責撮合交易。快手頭部主播大多自有工廠或供應鏈，而好物聯(lián)盟的推出主要為缺乏有力商品供給渠道的中小主播提供全品類時商品品類不斷豐富，2021年來開放男裝運動、家電數(shù)碼、家居百貨等新類目。圖71：快手好物聯(lián)盟參與者資料來源：好物聯(lián)盟，國元證券研究所品牌電商上，引入知名品牌商家并扶持“快品牌”?？焓衷诟咝詢r比的白牌推廣上具備優(yōu)勢，與抖音、天貓等品牌商家居多的平臺錯位競爭，但同時也在品牌側逐步發(fā)力，一方面在私域不斷鞏固信任電商的競爭優(yōu)勢，推廣長尾品牌或非標準化產(chǎn)品；另一方面在公域引入更多知名品牌商品，充分開發(fā)公域的電商價值。2021年3月，品牌入駐數(shù)量同比增長4.5倍，品牌類商品交易額和銷量分別同比增長606.4%、806.7%，顯著高于非品牌類商品銷量同比的293.2%。公域流量扶持、私域流量轉化和運營等品牌扶持政各劃打造100個GMV超十億的生態(tài)合作伙伴?？焓植科放茀⑴c快手“品牌合伙人”計劃，且隨著黃金珠寶等新品類的開放，周大生、泊爾、美的等品牌在快手電商直播生態(tài)中也更加活躍。圖72：快手品牌入駐及品牌類商品交易額趨勢資料來源：磁力數(shù)觀，國元證券研究所47表7：快手品牌商家相關的扶持計劃威等成為首批入的優(yōu)質品牌威等成為首批入的優(yōu)質品牌銷的閉環(huán)；(2)創(chuàng)作者