第四章宏觀經(jīng)濟分析

第四章宏觀經(jīng)濟分析第一頁，共五十一頁，編輯于2023年，星期五

第二頁，共五十一頁，編輯于2023年，星期五先行指標(biāo)是指領(lǐng)先于總體經(jīng)濟而預(yù)先變化的指標(biāo)，常常預(yù)示總體經(jīng)濟將要變化的方向；同步指標(biāo)是指它的變化與總體經(jīng)濟的變化相一致或同步的指標(biāo)，如工業(yè)總產(chǎn)值等；滯后指標(biāo)是指它的變化比總體經(jīng)濟的變化滯后一個時期的指標(biāo)。景氣分析用來描述宏觀經(jīng)濟波動：國家波動圖、經(jīng)濟活動指數(shù)、哈佛指數(shù)等第三頁，共五十一頁，編輯于2023年，星期五經(jīng)濟景氣分析法的起源1903年英國政府的“國家波動圖”1909年美國巴布森統(tǒng)計公司的“經(jīng)濟活動指數(shù)”20世紀(jì)初美國哈佛經(jīng)濟研究會編制的“哈佛指數(shù)”：選擇了17個經(jīng)濟指標(biāo)，共分為3組：A組主要是與股票市場有關(guān)，投機曲線；B組主要是與商品市場有關(guān)，商情曲線；C組主要是與金融市場有關(guān)，貨幣曲線。通過這三條曲線來判斷景氣變化并預(yù)測其轉(zhuǎn)折點。1941年全美經(jīng)濟調(diào)查會提出了“擴散指數(shù)”20世紀(jì)60年代，該會又開發(fā)出景氣動向指數(shù)。平均值構(gòu)成的曲線第四頁，共五十一頁，編輯于2023年，星期五二.景氣循環(huán)的概念及其階段景氣循環(huán)又稱經(jīng)濟波動，也稱經(jīng)濟周期，分為古典周期和現(xiàn)代周期。古典周期是指國民經(jīng)濟活動的絕對水平出現(xiàn)上升或下降的交替；現(xiàn)代周期是指二次大戰(zhàn)以后出現(xiàn)的經(jīng)濟周期，其特點是國民經(jīng)濟活動的相對水平出現(xiàn)上升或下降的交替。第五頁，共五十一頁，編輯于2023年，星期五一個標(biāo)準(zhǔn)的經(jīng)濟周期，包括擴張和收縮兩個時期，它們又可以各自分解為兩個階段，故景氣循環(huán)通常分為四個階段：復(fù)蘇、高漲、衰退和蕭條。

ABCDE復(fù)蘇高漲衰退蕭條復(fù)蘇轉(zhuǎn)折點轉(zhuǎn)折點轉(zhuǎn)折點轉(zhuǎn)折點轉(zhuǎn)折點景氣循環(huán)示意圖第六頁，共五十一頁，編輯于2023年，星期五

景氣階段分類

按類別：（1）古典周期（2）現(xiàn)代周期

按長度：（1）短：基欽周期（40個月左右）（2）中：尤格拉周期（9～10年左右）（3）中長：庫茲涅茨周期（15～22年左右）（4）長：康德拉提耶夫周期（50～60年左右）第七頁，共五十一頁，編輯于2023年，星期五三.景氣循環(huán)形成的原因我國經(jīng)濟學(xué)家劉樹成在其論著《中國經(jīng)濟周期波動的新階段》中就對經(jīng)濟周期波動的各種可能因素列舉了八大類：經(jīng)濟因素、政策因素、政治因素、心理因素、技術(shù)因素、自然因素、人口因素、國際因素等。第八頁，共五十一頁，編輯于2023年，星期五在經(jīng)濟發(fā)展過程中，平衡是相對的，不平衡是絕對的。這種不平衡性就表現(xiàn)為經(jīng)濟發(fā)展過程中的波動性。如果社會總共給與總需求基本平衡，產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)比較合理，生產(chǎn)要素的配置得當(dāng)，國民收入分配合理，總體經(jīng)濟就會出現(xiàn)穩(wěn)定持續(xù)的發(fā)展，社會經(jīng)濟就呈現(xiàn)出景氣上升的繁榮時期。在這個時期內(nèi)，就業(yè)人數(shù)增加，居民人均收入、企業(yè)利潤都出現(xiàn)增長趨勢。第九頁，共五十一頁，編輯于2023年，星期五

如果總共給與總需求出現(xiàn)較大的失衡，都會導(dǎo)致經(jīng)濟發(fā)展的停滯不前，進(jìn)入萎縮階段，投資與經(jīng)濟發(fā)展就會交替下降，失業(yè)下崗人數(shù)增加，居民收入減少，社會需求下降，企業(yè)虧損面擴大，因而出現(xiàn)蕭條階段。經(jīng)過調(diào)整，企業(yè)的兼并與收購，實現(xiàn)資產(chǎn)重組，結(jié)構(gòu)重新趨于合理，總共給與總需求在新的基礎(chǔ)上實現(xiàn)新的平衡，總體經(jīng)濟又進(jìn)入了新一輪的穩(wěn)定發(fā)展時期，這就是景氣循環(huán)形成原因的內(nèi)在機理。第十頁，共五十一頁，編輯于2023年，星期五景氣指標(biāo)體系

一、景氣指標(biāo)選擇原則景氣預(yù)測是通過正確地選擇景氣指標(biāo)體系來實現(xiàn)的。景氣指標(biāo)的選擇應(yīng)遵循四個原則：（1）重要性和代表性指標(biāo)所代表的內(nèi)容是經(jīng)濟發(fā)展某一方面的綜合反映，在經(jīng)濟的總量活動中居重要地位，同時又具有某類指標(biāo)的基本波動特征第十一頁，共五十一頁，編輯于2023年，星期五

（2）可靠性和充分性

可靠性是指數(shù)據(jù)的準(zhǔn)確性和統(tǒng)計口徑上的一致性。充分性要求指標(biāo)樣本具有足夠的長度，以滿足季節(jié)調(diào)整的數(shù)據(jù)處理要求，并能揭示其循環(huán)波動的規(guī)律。國內(nèi)生產(chǎn)總值GDP與國民生產(chǎn)總值GNP二者在包括內(nèi)容上一致，但在計算口徑上不同，國民生產(chǎn)總值按國民原則計算，反映一國常住居民當(dāng)期在國內(nèi)外所從事的生產(chǎn)活動；國內(nèi)生產(chǎn)總值則以國土為計算原則，反映一國國土范圍內(nèi)所發(fā)生的生產(chǎn)活動量。第十二頁，共五十一頁，編輯于2023年，星期五（3）一致性和穩(wěn)定性一致性指景氣波動發(fā)生變化時，指標(biāo)的波動狀況發(fā)生相應(yīng)的變化，或提前、或延遲一段時間表現(xiàn)出來。穩(wěn)定性指標(biāo)總能以相對穩(wěn)定的時滯發(fā)生這種變化。

（4）及時性和光滑性景氣指標(biāo)用于短期分析和預(yù)測，因而要求及時地獲得統(tǒng)計數(shù)據(jù)，并要求指標(biāo)具有一定的光滑性，不規(guī)則波動因素較少的指標(biāo)更能滿足預(yù)測的要求。第十三頁，共五十一頁，編輯于2023年，星期五

復(fù)蘇高漲衰退蕭條第十四頁，共五十一頁，編輯于2023年，星期五

第一節(jié)宏觀經(jīng)濟分析的方法

一、經(jīng)濟指標(biāo)

通過計算、分析和對比經(jīng)濟指標(biāo)來判斷宏觀經(jīng)濟運行的狀況，從而預(yù)測證券市場的走勢。

美國國家經(jīng)濟研究局(TheNationalBureauofEconomicResearch,簡稱NBER)曾經(jīng)設(shè)計出并已發(fā)展成為一個研究經(jīng)濟周期變動的指標(biāo)體系，該體系分為三類:

1、先行指標(biāo)(leadingindicators)

對即將到來的歲月里的經(jīng)濟情況提供預(yù)兆.

第十五頁，共五十一頁，編輯于2023年，星期五

制造工人平均工作周;制造業(yè)停工率;消費品和原材料新訂貨單;賣主交貨率;凈工商企業(yè);廠房和設(shè)備合同;新造私人住宅;制造業(yè)和商業(yè)存貨帳面價值變動;股票價格指數(shù);稅后公司利潤;流動資產(chǎn)總額變動;貨幣供應(yīng)量;2.同步指標(biāo)(coincidentalindicators)

大致與經(jīng)濟活動的轉(zhuǎn)變時間同時發(fā)生的指標(biāo)。個人收入；國民生產(chǎn)總值；制造和交易銷售額；零售商銷售預(yù)；非農(nóng)業(yè)就業(yè)人員；總失業(yè)率；

第十六頁，共五十一頁，編輯于2023年，星期五

3.滯后指標(biāo)（laggingindicators)

它們的轉(zhuǎn)折點落后于一般經(jīng)濟活動約6個月的指標(biāo)。失業(yè)率(失業(yè)15周或更多的人員)；工商業(yè)新廠房、設(shè)備支出；制造業(yè)和商業(yè)存貨帳面價值；制造產(chǎn)品單位勞動成本；工商業(yè)未償還貨款；銀行短期商業(yè)貨款利率。第十七頁，共五十一頁，編輯于2023年，星期五

在運用上述指標(biāo)進(jìn)行經(jīng)濟分析時，有幾個問題需要引起大家的注意：

第一，要結(jié)合我國統(tǒng)計指標(biāo)的設(shè)定，統(tǒng)計指標(biāo)的統(tǒng)計口徑等問題進(jìn)行進(jìn)一步的分析，以確定在我國運用哪些指標(biāo)較為理想。第二，各個指標(biāo)指示的經(jīng)濟變動方向可能不一致，因此，要通過分析來確定整個經(jīng)濟變動的主要方向。換句話說，我們不能僅僅依據(jù)一個指標(biāo)的變動來確定整個經(jīng)濟的變動。第十八頁，共五十一頁，編輯于2023年，星期五

我國國家統(tǒng)計局統(tǒng)計科學(xué)研究所選擇的景氣指標(biāo)：1、先行指標(biāo)（10項）：外貿(mào)出口收匯，財政支出，工業(yè)貸款，農(nóng)業(yè)貸款，鋼材原材料庫存等。2、同步指標(biāo)（9項）：工業(yè)總產(chǎn)值，工業(yè)銷售收入，社會商品零售額，貨幣供應(yīng)量M1，發(fā)電量等。3、滯后指標(biāo)（5項）：財政收入，國內(nèi)商業(yè)庫存，基本建設(shè)投資完成額，財政存款，商業(yè)貸款。第十九頁，共五十一頁，編輯于2023年，星期五

二、計量經(jīng)濟模型

運用宏觀計量經(jīng)濟模型來把握和反映經(jīng)濟運行的動態(tài)特征，研究宏觀經(jīng)濟主要指標(biāo)的相互依存關(guān)系，進(jìn)而判斷證券市場的走勢。第二十頁，共五十一頁，編輯于2023年，星期五第二節(jié)財政政策對證券市場的影響一、稅收政策對證券市場的影響

國家通過改變征稅范圍、稅率以及附加的優(yōu)惠政策等可以調(diào)節(jié)各利益集團的相互關(guān)系，這種調(diào)節(jié)對經(jīng)濟的運行影響更大，當(dāng)然，對證券市場的影響也是相當(dāng)大。

1、公司所得稅

我國一般企業(yè)按33﹪征稅（30﹪國家所得稅、3﹪地方所得稅），而上市公司一般按15﹪征稅，高科技公司按7.5﹪征稅。分析要點：

①所得稅稅率有可能進(jìn)行重大調(diào)整時應(yīng)密切關(guān)注；

第二十一頁，共五十一頁，編輯于2023年，星期五

②非上市公司轉(zhuǎn)為上市公司，其所得稅將從33％下降為15％，這使得轉(zhuǎn)制當(dāng)年上市公司當(dāng)年的利潤留成大幅上升；

2、進(jìn)口關(guān)稅（根據(jù)獎出限入的原則，出口貨物基本上免征關(guān)稅）對證券市場的影響第二十二頁，共五十一頁，編輯于2023年，星期五

③關(guān)稅下降將導(dǎo)致國內(nèi)生產(chǎn)要素從相對劣勢生產(chǎn)部門轉(zhuǎn)移至相對優(yōu)勢部門，從而提高優(yōu)勢行業(yè)的競爭力。

關(guān)稅下降→劣勢部門的生產(chǎn)能力下降→

→劣勢部門的生產(chǎn)要素過?！a(chǎn)要素的價格下降→優(yōu)勢部門的生產(chǎn)要素價格下降→成本下降→競爭力提高

關(guān)稅下降→進(jìn)口增加→貿(mào)易逆差擴大→貨幣貶值→國內(nèi)企業(yè)競爭力爭強3、證券稅①證券投資所得稅：對投資獲得的股息征稅。第二十三頁，共五十一頁，編輯于2023年，星期五

個人股股東：稅率20﹪，股份公司代扣代繳。

國家股和法人股股東：免征。②證券印花稅：對買賣、繼承、贈與所書立的A股、B股股權(quán)轉(zhuǎn)賬書據(jù)，由立據(jù)當(dāng)事人分別按一定的稅率繳納證券交易印花稅。

證券印花稅包括兩部分：一部分是對股票交易行為征稅，另一部分是對股票發(fā)行行為征稅。第二十四頁，共五十一頁，編輯于2023年，星期五中國股市歷年來證券交易印花稅稅率時間深圳上海A股B股A股B股90.76‰賣出90.11.236‰雙向91.103‰雙向3‰雙向97.5.105‰5‰98.6.124‰4‰99.6.13‰3‰01.11.162‰2‰2‰2‰第二十五頁，共五十一頁，編輯于2023年，星期五

與國外不征或少征相比，國內(nèi)的證券印花稅稅率太高，其對證券市場的影響相當(dāng)大，這一點可以從下表看出：目前我國實行高印花稅的原因有兩點：第一，增加財政收入；控制交易成本，以達(dá)到提高莊家對敲成本和限制投資者頻繁買賣的目的。③證券交易所得稅：對買賣證券獲得的差價收入征稅。

個人投資者：目前暫緩征稅。

機構(gòu)投資者：與其他收入合并按企業(yè)所得稅稅率征收。第二十六頁，共五十一頁，編輯于2023年，星期五國內(nèi)印花稅收入表

單位：億元93年94年95年96年97年上海市場13.532.6319.7752111.37深圳市場7.512.615.9569.66125.9合計2145.2425.72121.66237.27第二十七頁，共五十一頁，編輯于2023年，星期五

二、國債的發(fā)行和流通政策對證券市場的影響國債市場作為證券市場的一個部分，其影響體現(xiàn)在多個方面：

1、從長期看，國債發(fā)行對證券市場有一定的利好作用。如98年8月27日宣布增發(fā)1000億國債用于基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)，對與基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)有關(guān)的公司就是一個利好。

2、從短期看，國債發(fā)行對市場有一定的利空影響，特別是超出人們的心理預(yù)期后更是如此。

3、不同品種的國債對證券市場的影響是不同的。

第二十八頁，共五十一頁，編輯于2023年，星期五

無紙化國債：二級市場的投資者參與較多，對市場影響大；憑證式國債：居民參與較多，對市場影響??；長期、中期和短期國債：長期債券占用資金時間長，對市場影響大；短期債券占用資金時間短，對市場影響??；

第二十九頁，共五十一頁，編輯于2023年，星期五

4、國債流通市場與股票流通市場的關(guān)系在利率不變的情況下,國債市場與股票市場的價格變化方向相反。國債價格上升，股票價格下降；國債價格下降，股票價格上升。在利率變化的情況下,國債市場與股票市場的價格變化方向相同。利率上升，國債價格下降，股票價格下降；利率下降，國債價格上升，股票價格上升。第三十頁，共五十一頁，編輯于2023年，星期五

5、國債回購市場與股票市場的關(guān)系國債回購是一種以國債作抵押的短期資金借貸。資金需求方,也叫融資方,以持有的國債作抵押,以付出一定的利息獲得一定期限內(nèi)的資金使用權(quán)。有短期資金多余的一方,也叫融券方,為了降低風(fēng)險,要求借方用國債作抵押,以獲得一定的利息把資金借出一定時期。在借款到期時,融資方還本付息,贖回被抵押的國債。

第三十一頁，共五十一頁，編輯于2023年，星期五

在國債交易中,首先,融資方以某個價格把國債賣給融券方,但同時又約定在一定的天數(shù)后以一個約定的價格從融券方買回那筆國債,然后在約定的期限到期時,融資方以約定的價格贖回抵押債券。第三十二頁，共五十一頁，編輯于2023年，星期五

目前,滬深兩市主要的回購品種有:

品種名稱代碼

3天國債回購R0037天國債回購R00714天國債回購R01428天國債回購R02891天國債回購R091182天國債回購R182

下面舉例來說明國購交易過程:第三十三頁，共五十一頁，編輯于2023年，星期五

行情表R091開盤最高最低收盤成交數(shù)成交金額收益率

13.1813.1813.0513.08514905149000013.08

融資方A融券方B

持有國債1000萬持有現(xiàn)金1000萬買價格13.05賣價格13.05

入數(shù)量10000手出數(shù)量10000手成交*價格:按收益率競價,13.05表示年收益率為13.05%.*數(shù)量:一手為1000元.第三十四頁，共五十一頁，編輯于2023年，星期五

A、B雙方成交后,當(dāng)日統(tǒng)一按標(biāo)準(zhǔn)券面值100元計算,雙方據(jù)此計算當(dāng)日融資融券應(yīng)收(付)的款項與應(yīng)付(收)的抵押國債數(shù)量.91天后,融資方按當(dāng)時約定的價格買回國債,計算回購價格的公式為:Rhg=100+100×R×T／360R——申報的年收益率

T——回購品種的回購天數(shù)第三十五頁，共五十一頁，編輯于2023年，星期五

由于國債回購市場是短期資金市場,因此,它對證券市場的影響主要是短期的,比較典型的例子是新股申購,因新股申購資金凍結(jié)的時間有三天(T時間發(fā)股票,T+4日資金解凍),所以回購品種R003、R004、R007交投較為活躍,且發(fā)股當(dāng)日,其價格一般都要上升。

第三十六頁，共五十一頁，編輯于2023年，星期五

6、國債期貨市場與股票市場的關(guān)系國債是一個收益率比較穩(wěn)定的投資品種,但由于期貨的杠桿作用,其投機性非常強,因而它的開辦對股票的沖擊力是比較大的,我國曾一度開辦國債期貨,后因“3.27”事件而被停辦,其直接后果導(dǎo)致萬國公司資不抵債,最后被申銀證券公司兼并。第三十七頁，共五十一頁，編輯于2023年，星期五3.27事件1995年2月23日，受新債發(fā)行及保值貼息等因素的刺激，上海國債期貨市場多空雙方展開了殊死搏斗。在多方軋空（賣空后無法以低價補回）的強大壓力下，空方在收市前10來分鐘里，以巨量沽單打壓價格，使327品種由暴漲3元轉(zhuǎn)為下跌0.71元，當(dāng)天上海國債期貨成交量達(dá)到8500億元。收市后，上交所認(rèn)定尾市存在蓄意違規(guī)操作，宣布最后時間交易無效并予以取消。第三十八頁，共五十一頁，編輯于2023年，星期五

三、國家投資政策對證券市場的影響財政資金的支出數(shù)量和支出方向?qū)ψC券市場的影響不僅表現(xiàn)在整體上，而且會影響各行業(yè)和各地區(qū)的相對發(fā)展。第三十九頁，共五十一頁，編輯于2023年，星期五第三節(jié)金融政策對證券市場的影響一、利率對證券市場的影響根據(jù)公式V=D1／(k－g)，我們可以得到下面的結(jié)論：1、利率上升，公司財務(wù)費用增加，利潤下降，導(dǎo)致D1下降，g下降，價格下降；2、利率上升，債券和股票的投資機會成本增大，導(dǎo)致資金從證券市場流入銀行，從而使債券和股票的價格都下跌（k上升，V下降）。

第四十頁，共五十一頁，編輯于2023年，星期五

3、利率下降，公司財務(wù)費用減少，利潤上升，導(dǎo)致D1上升，g上升，價格上升；

4、利率下降，債券和股票的投資機會成本減少，導(dǎo)致資金從銀行流入證券市場，從而使債券和股票的價格都上升（k下降，V上升）。第四十一頁，共五十一頁，編輯于2023年，星期五

注意：1、利率變化對行業(yè)和公司的影響程度是不一樣的。在一般情況下，對負(fù)債率較高的行業(yè)（如房地產(chǎn)行業(yè)）和金融行業(yè)（如銀行和保險公司），以及借款數(shù)額較大的公司影響較大。

2、利率變化對證券市場的影響程度要受投資者是否預(yù)期到此次變化以及實際的變化和預(yù)期的變化的差距影響。

3、利率變化對證券市場的影響程度同時受當(dāng)時市場所處的平均價格水平影響。第四十二頁，共五十一頁，編輯于2023年，星期五

上述分析是在假定通貨膨脹率為零的情況下得到的結(jié)論，下面進(jìn)一步分析通貨膨脹對證券市場的影響：由于名義利率=實際利率+通貨膨脹率，所以通貨膨脹率的變化也會導(dǎo)致k的變化。通貨膨脹率上升，k增加，證券價格下降。同時，通貨膨脹率的變化也會導(dǎo)致D的變化，但變化的方向有時與通貨膨脹率的變化一致，有時又不一致。第四十三頁，共五十一頁，編輯于2023年，星期五

這是因為當(dāng)通貨膨脹率較小時，有利于經(jīng)濟的發(fā)展，D值會增加，證券價格上升；而當(dāng)通貨膨脹率較大時，不利于經(jīng)濟的發(fā)展，D值會下降，證券價格下降。綜合來看，在通貨膨脹初期，通貨膨脹率較小，會導(dǎo)致證券價格上升。而在通貨膨脹中、后期，通貨膨脹率較大，會導(dǎo)致證券價格下降。第四十四頁，共五十一頁，編輯于2023年，星期五

二、存款準(zhǔn)備金率對證券市場的影響存款準(zhǔn)備金率上升，商業(yè)銀行的資金來源減少，貸款能力下降，貨幣供應(yīng)就會緊縮，社會資金就會緊張，股票價格有下跌的趨勢。

1984年中國人民銀行行使中央銀行職能，同年起實行存款準(zhǔn)備金制度，當(dāng)時規(guī)定的企業(yè)存款準(zhǔn)備金率為20%，1985年調(diào)整為各項存款總額的10%，1998年提高到13%，1998年3月25日人民銀行將商業(yè)銀行的備付金和存款準(zhǔn)備金合二為一，并將存款準(zhǔn)備金率調(diào)整為8%。第四十五頁，共五十一頁，編輯于2023年，星期五

三、再貼現(xiàn)率對證券市場的影響再貼現(xiàn)率提高，市場貨幣量減少，證券價格下降。

再貼現(xiàn)率是商業(yè)銀行將其貼現(xiàn)的未到期票據(jù)向中央銀行申請再貼現(xiàn)時的預(yù)扣利率。再貼現(xiàn)意味著中央銀行向商業(yè)銀行貸款，從而增加了貨幣投放，直接增加貨幣供應(yīng)量。再貼現(xiàn)率的高低不僅直接決定再貼現(xiàn)額的高低，而且會間接影響商業(yè)銀行的再貼現(xiàn)需求，從而整體影響再貼現(xiàn)規(guī)模。第四十六頁，共五十一頁，編輯于2023年，星期五

四、公開市場業(yè)務(wù)對證券市場的影響政府通過購回國債來增大貨幣供應(yīng)量，一方面減少了國債的供給，從而減少證券市場的總供給，導(dǎo)致證券價格上揚。另一方面，貨幣供應(yīng)量