造紙業(yè)：商品漿庫(kù)存回落漿價(jià)見底薦股研報(bào)長(zhǎng)江精工

臥商品至漿庫(kù)奏存回思落，牽漿價(jià)肅已見永底些謹(jǐn)慎半推薦丈維持棕評(píng)級(jí)同分析債師：兔葉云逐燕忘，C炒FA壩：宰ye都yu犬ny慶an遠(yuǎn)@c胖hi旅na擊st叛oc棗k.光co忌m.亦cn域：頭01烈0-課66疼56香80請(qǐng)281．事件09年2月全球商品漿庫(kù)存天數(shù)較1月下降3天至47天；2月全球商品漿出運(yùn)量共303.7萬(wàn)噸，環(huán)比上升3.8％，但比去年同期下降10.4％。2．我們的分析與判斷（1）庫(kù)存高企反映了國(guó)際漿業(yè)“去庫(kù)存化”步履艱難受國(guó)際金融危機(jī)導(dǎo)致的需求萎縮影響，全球商品漿庫(kù)存自08年8月份起節(jié)節(jié)攀升，連續(xù)3個(gè)月創(chuàng)出歷史新高。08年11月份達(dá)到50天的水平。國(guó)際各大生產(chǎn)商紛紛降低開工率甚至停產(chǎn)，使12月份的庫(kù)存天數(shù)回落至46天，但是由于需求的進(jìn)一步萎縮，1月份再度反彈至50天的水平（圖1）。庫(kù)存高企反映國(guó)際漿市“去庫(kù)存化”過(guò)程的艱難，同時(shí)漿價(jià)也繼續(xù)大幅下降（圖2）。（2）2月份庫(kù)存下降受益于中國(guó)紙廠的采購(gòu)此前市場(chǎng)預(yù)計(jì)2月庫(kù)存天數(shù)將與1月份持平，最終得以下降主要得益于中國(guó)出運(yùn)量的增長(zhǎng)。據(jù)統(tǒng)計(jì)，2月份中國(guó)出運(yùn)量環(huán)比1月上升13.2％，同比08年2月則大幅增加42.7％。我們認(rèn)為，中國(guó)出運(yùn)量的增長(zhǎng)為以下兩大因素所致：首先，由于國(guó)內(nèi)造紙業(yè)基本結(jié)束庫(kù)存調(diào)整周期，紙廠開工率略有回升，加大了木漿采購(gòu)量（圖3顯示09年2月份機(jī)制紙產(chǎn)量回升）；第二也是最主要的，國(guó)際漿價(jià)經(jīng)過(guò)大幅下跌，已經(jīng)普遍低于國(guó)內(nèi)木漿的生產(chǎn)成本，導(dǎo)致國(guó)內(nèi)漿線大面積停產(chǎn)、限產(chǎn)，不僅商品漿開工率大幅下降（表1），一些自制漿比例較高的紙廠（比如岳陽(yáng)紙業(yè)、晨鳴紙業(yè)）也降低了自制漿用量，替而代之的是外購(gòu)進(jìn)口木漿。（3）國(guó)際漿價(jià)見底，并促進(jìn)國(guó)內(nèi)紙業(yè)鏈確立新的價(jià)格區(qū)間我們?cè)?9年的造紙業(yè)投資策略報(bào)告中，重點(diǎn)討論過(guò)商品漿庫(kù)存與漿價(jià)的關(guān)系，其中一個(gè)參考結(jié)論認(rèn)為，當(dāng)國(guó)際商品漿庫(kù)存見頂后3-5個(gè)月，國(guó)際漿價(jià)有望觸底并反彈（圖4）。我們基本可以確認(rèn)11月份應(yīng)當(dāng)是庫(kù)存水平的頂部，則3月份可確認(rèn)為漿價(jià)見底的時(shí)間點(diǎn)。盡管國(guó)際木漿市場(chǎng)的價(jià)格尚未顯現(xiàn)反彈跡象，但是中國(guó)進(jìn)口價(jià)格和國(guó)內(nèi)市場(chǎng)價(jià)格已經(jīng)在3月中旬有所反彈。表1：國(guó)內(nèi)主要商品漿廠商開工率處低位翼主要繪闊葉賀商品勢(shì)漿廠閑3蟻月底幸開工漠率此(進(jìn)%刑)味產(chǎn)能干（萬(wàn)恥噸）機(jī)備注晴AP膽P遙海南再30別14有0辟亞太頁(yè)森博鈴60卸30瘦廣西名賀達(dá)佩0醉8銹1味月2叼2日建開始暑停機(jī)街廣東賓鼎豐嫂10鹽0個(gè)1塊0解現(xiàn)排快產(chǎn)竹斜木混絨合漿瞎廣東演粵景捐0彎4霉08贏年1屬1月其底開束始停結(jié)機(jī)資料來(lái)源：中國(guó)銀河證券研究所整理3．投資建議在經(jīng)歷了產(chǎn)業(yè)鏈“去庫(kù)存化”過(guò)程中劇烈的價(jià)格動(dòng)蕩之后，漿價(jià)的見底回升將有助于國(guó)內(nèi)造紙產(chǎn)業(yè)鏈價(jià)格體系的重構(gòu)，并有助于結(jié)束國(guó)內(nèi)漿紙價(jià)格持續(xù)疲軟的格局。但是，漿紙價(jià)格重回升勢(shì)還有賴于終端需求的回升。就目前我們所接受到的信息來(lái)看，需求尚未有超預(yù)期恢復(fù)的跡象。同時(shí)考慮到行業(yè)仍處于低估值狀態(tài)，我們維持對(duì)行業(yè)謹(jǐn)慎推薦的評(píng)級(jí)。誤維持圍對(duì)重修點(diǎn)公恨司晨袍鳴紙宴業(yè)菜（0評(píng)00疤48勢(shì)8）歐、太徐陽(yáng)紙障業(yè)驗(yàn)（0員02賺07盼8）寺、博耽匯紙丈業(yè)懲（6沾00宗96唉6）憲和華暖泰股擱份甚（6托00假30厭8）日謹(jǐn)慎中推薦灘的錫投資著評(píng)級(jí)掌。腿評(píng)級(jí)歡標(biāo)準(zhǔn)碧銀河顏?zhàn)C券跡公司鈴評(píng)級(jí)叮體系偶：推鋸薦、部謹(jǐn)慎變推薦豆、中很性、屋回避湯推薦量：是賄指未爛來(lái)6麗－1笑2個(gè)尤月，奴公司值股價(jià)蓬超越傘分析討師（工或分麥析師出團(tuán)隊(duì)彈）所蠻覆蓋媽股票銳平均職回報(bào)泳20耀%及觀以上拜。該雹評(píng)級(jí)批由分率析師寬給出裁。贊謹(jǐn)慎鞏推薦腦：是害指未究來(lái)6讓－1轉(zhuǎn)2個(gè)鬼月，且公司獄股價(jià)搜超越簽分析頑師（日或分梳析師蒸團(tuán)隊(duì)嘩）所壽覆蓋奇股票逮平均翁回報(bào)拌10僚%－干20酸%。膚該評(píng)娃級(jí)由鏈分析商師給穿出。砍中性通：是專指未停來(lái)6篇－1觀2個(gè)酸月，會(huì)公司膠股價(jià)泥與分餅析師怪（或虹分析難師團(tuán)冷隊(duì)）司所覆惰蓋股政票平烤均回才報(bào)相櫻當(dāng)。碎該評(píng)智級(jí)由沾分析鋸師給或出。握回避紅：是厚指未尤來(lái)6鑼－1原2個(gè)腐月，云公司單股價(jià)杜低于宵分析乏師（揚(yáng)或分肢析師菠團(tuán)隊(duì)璃）所秘覆蓋郊股票漆平均睬回報(bào)沒10軟%及黑以上和。該但評(píng)級(jí)斥由分?jǐn)D析師相給出更。襖造紙笛行業(yè)炒分析百師覆受蓋股份票范的圍：鑰A股惱：晨蝶鳴紙邀業(yè)（馳00廣04碌88之.S狗Z）渴、華東泰股逮份（需60背03散08米.S吃H）訪、太壞陽(yáng)紙?jiān)順I(yè)（姨00崖20摧78逝.S晃Z）辟、景克興紙技業(yè)（鼓00閣20壇67勸.S拴Z）帖，博陶匯紙憤業(yè)（傲60劫09兵66子.S亡H）壺，銀宮鴿投宅資（招60昨00粗69耽.S輪H）戲。守免責(zé)翁聲明蔥本報(bào)肢告由宋中國(guó)玩銀河雪證券邪股份抗有限義公司舒（以立下簡(jiǎn)罵稱銀撲河證芳券）鞋向其搖機(jī)構(gòu)廁或個(gè)潮人客閑戶（脊以下奮簡(jiǎn)稱包客戶所）提碗供，迎無(wú)意談針對(duì)榴或打吹算違舒反任徑何地減區(qū)、斷國(guó)家灣、城隆市或葛其它晴法律庸管轄療區(qū)域歐內(nèi)的倒法律眾法規(guī)盼。除交非另鄭有說(shuō)樂明，換所有耐本報(bào)敏告的傲版權(quán)視屬于晃銀河測(cè)證券諒。未亡經(jīng)銀謠河證逆券事捐先書扣面授趕權(quán)許害可，坦任何紗機(jī)構(gòu)菠或個(gè)訪人不殼得更收改或尺以任澆何方趣式發(fā)款送、島傳播慧或復(fù)侵印本飄報(bào)告遞。痕本報(bào)蕉告所卸載的刷全部蔥內(nèi)容音只提遞供給蹄客戶旦做參顯考之舅用，冠并不臉構(gòu)成念對(duì)客活戶的報(bào)投資巡建議所，并耳非作楚為買港賣、褲認(rèn)購(gòu)膜證券住或其含它金況融工撲具的高邀請(qǐng)賴或保嗎證。袖銀河蹄證券愛認(rèn)為誕本報(bào)瑞告所律載內(nèi)盆容及練觀點(diǎn)司客觀塔公正負(fù)，但誕不擔(dān)扣保其威內(nèi)容候的準(zhǔn)稀確性遠(yuǎn)或完辯整性右?？吐祽舨徊聭?yīng)單詢純依深靠本攏報(bào)告項(xiàng)而取桃代個(gè)胡人的壤獨(dú)立擺判斷遙。本沒報(bào)告脾所載京內(nèi)容她反映竭的是食銀河國(guó)證券熄在最販初發(fā)錢表本乎報(bào)告端日期蜓當(dāng)日鄙的判衣斷，免銀河姐證券受可發(fā)何出其鞏它與殺本報(bào)果告所柿載內(nèi)但容不非一致晃或有嘩不同避結(jié)論國(guó)的報(bào)貢告，民但銀晃河證圖券沒撇有義效務(wù)和尚責(zé)任菌去及退時(shí)更屬新本嗓報(bào)告端涉及迫的內(nèi)杯容并濁通知亞客戶且。銀王河證芳券不局對(duì)因量客戶蜓使用班本報(bào)柴告而墳導(dǎo)致蜓的損鼻失負(fù)慶任何另責(zé)任懼。賄銀河撥證券谷不需凝要采麥取任防何行風(fēng)動(dòng)以鑼確保枕本報(bào)脹告涉喝及的察內(nèi)容炸適合虧于客晶戶。削銀河句證券抖建議航客戶拿如有旺任何危疑問筐應(yīng)當(dāng)訊咨詢磨獨(dú)立攪財(cái)務(wù)屬顧問保并獨(dú)扁自進(jìn)鞠行投遙資判世斷。諷本報(bào)失告并史不構(gòu)菜成投殘資、劈法律棄、會(huì)把計(jì)或豬稅務(wù)離建議紛或擔(dān)索保任況何內(nèi)澆容適明合客穿戶，饅本報(bào)摘告不毒構(gòu)成寸給予莫客戶密個(gè)人援咨詢黃建議鄉(xiāng)。擦睜鏈犧時(shí)綱耳養(yǎng)織角它吃鴨播較婦秤狼服撒陸幟半畜議圣打諒班哪竄霸蠶拳揮請(qǐng)粉追谷吧壘號(hào)糧顫暖隊(duì)黨半沙軌斯企險(xiǎn)檔副終物茶加獅繪授頸銀河悅證券監(jiān)在法小律允哪許的高情況忠下可偶參與賊、投挖資或急持有淘本報(bào)濫告涉舍及的跳證券陣或進(jìn)母行證璃券交膨易，爹或向拍本報(bào)阿告涉渡及的膜公司吼提供征或爭(zhēng)盲取提愧供包保括投愚資銀逮行業(yè)竊務(wù)在仆內(nèi)的鳳服務(wù)撈或業(yè)痰務(wù)支視持。從銀河信證券甘可能擠與本腥報(bào)告席涉及楚的公租司之葡間存澆在業(yè)腿務(wù)關(guān)蘆系，橫并無(wú)哈需事午先或債在獲捉得業(yè)宋務(wù)關(guān)擇系后院通知衛(wèi)客戶鳳。罰漸膽脆福印電竊壯茂曠廉綢思敬希純匹初剛湯女抖鼻唇仙儲(chǔ)載范不推前先香兔荒氧辛石灑殲生銀河埋證券站有權(quán)貨在發(fā)帥送本醬報(bào)告襖前使舉用本帆報(bào)告刪所涉詢及的普研究孝或分液析內(nèi)催容。婦所有占在本淺報(bào)告尿中使?jié)嵊玫馁F商標(biāo)詢、服稼務(wù)標(biāo)燈識(shí)及船標(biāo)記鋼，除殖非另瑞有說(shuō)虜明，棄均為但銀河獵證券摧的商陵標(biāo)、雨服務(wù)顛標(biāo)識(shí)僅及標(biāo)豆記。題銀河舟證券干版權(quán)抓所有滴并保脂留一攀切權(quán)躲利。聯(lián)系可中國(guó)似銀河浸證券禁股份幕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