企業(yè)理論經(jīng)理行為培訓教材

邁克爾·C.詹森威廉·H.麥克林本文譯自埃爾塞維爾科學出版社(ElsevierScience)出版的《財務經(jīng)濟學雜志》1976年第3期(JournalofFinancialEconomics，3，1976，pp.305—360)?！g者**作者邁克爾·C.詹森(MichaelC.Jengen)、威廉·H.麥克林(WilliamH.Meckling)分別是羅切斯特大學管理學研究生院的副教授和院長。該論文的一個早期版本在1974年6月瑞典的Interlake~I市的分析與思想意識研討會上發(fā)表，該研討會由羅切斯特大學管理學研究生院的政府政策和商業(yè)研究中心贊助。作者很感激F.Black、E.Farna、R.Ibbotson、w.Klein、M.Rozeff、R.Weil、O.Williamsom和一位不知名的資料介紹人，也感激他們的同事和羅切斯特大學財務小組的成員們的建議和指正，特別是G.Bentson、M.Canes、D.Hender,,jon、K.LefflerJ.Long、C.Smith、R.Thompsonm、R、Watts和J.Zimmerman本文綜合了代理理論、產(chǎn)權(quán)理論和財務理論幾方面的要素，在此基礎上提出了一種公司所有權(quán)結(jié)構(gòu)的理論。本文定義了代理成本的概念，揭示了它和“所有權(quán)與控制權(quán)分離”問題的關系；研究了由于債務和外部股權(quán)存在而產(chǎn)生的代理成本的本質(zhì)，論證了由誰承擔和為什么要承擔這些成本的問題，并研究了它們存在的帕累托最優(yōu)條件。本文也提出了對“公司”這個概念的一個新的定義，并且說明對債務產(chǎn)生和發(fā)行以及股權(quán)要求的各種影響因素的分析，是如何成為市場完整性問題中供給方的一種特殊情況的?？墒?，那些股份公司的總經(jīng)理們管理著他人的而不是自己的錢財，可以料想，他們不會像那些私有合伙入時刻警惕地關注著自己的福利一樣，去關注公司的福利。就好像一個富人的仆人那樣，他們喜歡留心與主人無關的小東西，并放縱自己去獲得。因而在那樣一個公司的事務管理中，疏忽和浪費現(xiàn)象必然多多少少地盛行起來。(Adan2Smith，ThewealthofNations,1776(CannanEdition,MOdernLibrary，NewY_ork，1937，p.700.)引言論文的動機本文運用了(1)產(chǎn)權(quán)理論、(2)代理理論和(3)財務理論的最新發(fā)展以構(gòu)造出一種公司所有權(quán)結(jié)構(gòu)[1]的理論。而且除了綜合以上三個領域的理論要素以外，我們的分析還重新闡明和涉及諸如公司的定義、“所有權(quán)與控制權(quán)分離”問題、企業(yè)的“社會責任”、“公司目標函數(shù)”的定義、最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)的決定、信貸協(xié)議內(nèi)容的具體化、組織理論、市場完整性問題的供給方等一系列問題。我們的理論有助于理解：(1)在一個混合財務結(jié)構(gòu)(包括負債和外部股權(quán)兩種要求權(quán))的公司里，其企業(yè)家或經(jīng)理為什么會采取一系列行動使該公司的總價值比他是惟一所有權(quán)人時的公司的價值低，而且為什么不論該公司是不是壟斷性的，其產(chǎn)品是否有競爭對手，市場是不是要素市場，以上結(jié)論都一樣；(2)為什么其行為不使公司價值最大化，但卻完全與效率相一致；(3)為什么甚至在他沒有使公司的價值最大化的情況下，普通股的出售仍是一種可行的資本來源；(4)在負債融資相對股票融資可提供稅收優(yōu)惠之前，為什么負債被當作一種可依賴的資本來源；(5)為什么要發(fā)行優(yōu)先股；(6)為什么會計報告要自愿地提供給債權(quán)人和股票持有人，為什么要由管理部門安排獨立的審計人員來檢查報告的精確度和準確性；(7)為什么貸款人對他放貸的公司的行為經(jīng)常加以限制，以及為什么公司自己會建議施加這些限制；(8)為什么一些行業(yè)以由其所有權(quán)人運營公司為特色，而這些公司的惟一外部資本來源是借貸；(9)為什么被高度管制的行業(yè)，比如公用事業(yè)或銀行業(yè)，在風險水平相當時比一般非被管制公司具有更高的負債股權(quán)比：縱(1橡0)射即使恩證券土分析派并不配能增崗加投宵資者婚的證鑼券組羅合收立益，港為什擱么它盯是有嘉社會狼化生緣產(chǎn)力芽的?；?株公司飛理論券：一蔽個空蹲殼?求雖然甘經(jīng)濟寬學著殊作中風充滿寧“經(jīng)公司擺理論凈”域的參插考文描獻，龜?shù)粋浒銇砦r說，粉歸類言于該窗標題吸下的拜材料播并不堤是公睛司理卵論而爐實際隱上是枕市場寶理論撞，在硬市場繩理論餃中公若司是皮重要肢角色網(wǎng)。公頁司被滅當作革一個蝕“蠟黑箱猛”忌在運浙作，橫以便羅滿足鎮(zhèn)關于征輸入痰和輸尚出的鑒相關拳邊界衫條件倦，從丘而將俯利潤坊最大暑化，冤更準俗確地倘說是易將現(xiàn)校值最雪大化英。然偏而除斤了一蘇些最插新的使和試三驗性因的步鋼驟外頑，我出們沒水有理昏論可瓜以解甘釋各石個參體與者蝶之間擱相互測沖突鉤的目叢標如豆何達側(cè)到平奔衡，乒從而美產(chǎn)生頁這樣殼的結(jié)漆果。申公司中“越黑箱萄”漸觀點馬的局幫限性扮已經(jīng)析被亞被當舅·呼斯密粘和艾浴爾弗壤雷德駐·葬馬歇液爾在膊其他騰方面毒引證盛過。備最近虜，公飾眾和北專家斷質(zhì)疑雖公司某的讓“升社會鼠責任勝”蒼、所坊有權(quán)禮和控覽制權(quán)會的分割離，魔以及膝大量梳關于悟“似公司簡理論鑼”創(chuàng)文獻邀的評擺述，賞已證身明人耗們會夫繼續(xù)猛關注似這些忌問題塵。醫(yī)[2幕]煙最近鼻幾年援中，唐人們陶已經(jīng)困做了圓許多煙大的扣嘗試求，用剩其他蠢模型贊代替幻最大因利潤選或最鋪大價貸值模奉型來營構(gòu)建帽一種件公司涼理論壓。每旱次嘗享試的雜原因量是有趙人確率信后干者不丙足以賴解釋滾大型叢公司得的管本理行賢為。于[3步]設有些蹤重新呆提出防模型顛的嘗活試否幅認了秩最大?；新詾榈臈罨靖庠沓庖唬芤卜醇讓Ω途唧w煙化的褲利潤警最大陷化模鑰型。跌在以鉆下的圖分析駐中，椅我們測保留蔥由所預有個囑人表好現(xiàn)出升來的虹最大泄化行史為的辭概念譽。宋[4器]產(chǎn)權(quán)么一個哄對公推司理拼論有拉重要消意義牧的獨榴立研努究分苗支由矛科斯利作了帽開創(chuàng)同性的映研究雞，由在阿爾晃欽，鑄德姆堆塞茨市，以傍及其件他人捷加以哪發(fā)展青。燈[5匠]暮弗魯斷伯頓冰和派訴吉維掃克(皆Fu保ru塑bo進tn境a富nd攜P羊ej接ov散ic膝h，厚19濕72鉤)對亡這類錘文獻蘭作了驅(qū)全面寇的概終括。陸雖然洞這些獨研究和的重騰點是咐“后產(chǎn)權(quán)膽”眉[6哭]史但其訴包含荷的內(nèi)付容遠牢不止延概念暢本身泥。這城里要腎說的勵這些霞問題槳的重取點是剃個人捐權(quán)力謝的規(guī)罵范在菊任何接組織度中決猾定了顯參與跟者之批間如嬸何分悄配成針本和倒回報尚。因訪為個斥人權(quán)爺力的拍規(guī)范討一般竿是通午過簽桑合同額(清野楚的撈和隱俯含的有)來卻起作駁用的亭，因究此組眾織中徒的個獅人行甜為，咐包括鴨經(jīng)理偏的行蜘為，字將取輝決于倚這些塔合同傭的性礙質(zhì)。鍛在本牙文中損，我耽們把說重點盾放在管產(chǎn)權(quán)侮的行舌為意央義上勇，產(chǎn)竄權(quán)在災公司泊所有赴權(quán)人弓和經(jīng)役理之復間的辨合同王中作養(yǎng)了說齊明。齊代理擊成本叫許多哭與目碗前公茂司理斬論不迷完善枝相關辟的問胳題，擔可以象看成扛是文班獻正木在越冤來越律多的內(nèi)代理鎖關系探理論籍的特午例。糟[7澆]越這類魔文獻經(jīng)獨立屬于產(chǎn)衣權(quán)理零論文諸獻而些發(fā)展錄，盡濫管兩朝者關連注的風問題俘相似格，兩蝴者運鑄用的棒方法軟實際旨上也童具有淡高度湯的互蠶補性撿。奪.去我們奴將代魚理關勢系定魂義為彈一種適合同疫，在休這個揉合同墓的約應束下峰，一匠個人席或多館個人或(委熟托人合)聘讀用另遍一個量人(嚷代理秀人)培代表失他們皇去完昌成一宵些工宰作，件包括浸授權(quán)療代理四人行丟使一栗些決枝策權(quán)遲。如惹果雙伙方當很事人印都是值效用相最大親化者劍，我住們有國很好身的理夸由相符信，冷代理聚人并卸不總孕是根殼據(jù)委輛托人欲的最艙大利脆益行需事。嚼委托笑人可斯以通杜過給徑代理棕人以碗適當怎的激濾勵來碎約束認這種呀偏離號其利先益的踩行為飛，并爽且通澡過付紛出監(jiān)符控成錄本來尚限制言代理掛人的狗越軌見行為擊。另暴外在羞某些鉤情況羽下，明應付元給代呀理人悔消費六資源衰(管偉束成追本)牌以保磨證代葛理人倚不會澤做出舌某些劇對委槽托人姥有害節(jié)的行碗為，安或者僚如果懶代理酒人采行取這浪樣的調(diào)行動泳可以肥保證鍵委托哭人得疏到補含償。亮然而療一般技來說遭，委止托人距或代太理人簡不可微能以靜零成良本來乖保證逗代理勺人會慧作出登，從朝委托磁人的課觀點喂來看聚是最小優(yōu)的罵決策捕。在蜜大多療數(shù)代制理關葉系中親，委從托人潑和代尼理人頃會付釣出明頌確的暢監(jiān)控寸成本荒和管督束成坊本(睛金錢棋的和孫非金泡錢的眉)，殊另外掙，代無理人情的決裹策紹[8評]銀與會那最大衰化委蟲托人席福利走的那季些決塞策之膊間會源存在課分歧另。由揀于這屬種分箭歧而中導致切委托營人福落利的址減少走也是舍代理壤關系退中的則一種母成本椒，我紡們稱并之為社“凝剩余宇損失壓”貓。我影們定駁義代鬧理成宵本是勻以下椅的總袍和：多(1擺)委嫌托人映的監(jiān)方控支動出兵[9違]犬；寒(2財)代番理人欄的管皂束支街出；喚(3黎)剩程余損瓣失。工另外適注意眾，在掠兩人蠟或更望多人遼的合薦作中圍(比妥如本絹文是鴿合著目的)蠢，即異使沒激有明壞確劃盟分委眾托一本代理觀關系恨，代鳳理成率本也塊會增轟加。陪從這艘一點兄來看念，我項們關甩于代哲理成廢本的查定義漫及其尼對公仍司理莖論的誦重要廊性，要明顯運與團祖隊生勿產(chǎn)中延的偷惑懶與羅監(jiān)控什問題騎有密酒切聯(lián)返系，柜這些青問題轎是由欄阿爾線欽和冷德姆夠塞茨秀(A汽lc粥hi墻an藥a篩nd腳D愁em礙se岸tz兩，1渠97樓2)至在其須關于膚公司喊理論露的文咱章中叉提出醋的。嗎既然倦一個釋公司毀中的澤股票甚持有莖人和別經(jīng)理在之間辣的關粗系符廢合純弓粹的寄代理殼關系幣的定樸義，浸因而番我們腰會發(fā)蛾現(xiàn)，穿在現(xiàn)悼代所化有權(quán)擺分散厚的公咐司中揮與論“撿所有握權(quán)和知控制雁權(quán)的唐分離駁”寺有關妙的問縮題跟乏一般膜代理苦問題上有密津切聯(lián)結(jié)系，振也就恒不足屈為奇精了。摸’槳我們邪下面創(chuàng)將表襯明對編隨公揀司形柱式而獸產(chǎn)生朽的代尊理成柿本為征什么請及如兵何形誼成的秋解釋駁導致精了公項司所職有權(quán)軋(或桑資本坐)結(jié)蠻構(gòu)理步論的粗出現(xiàn)孫。返不過澤在進相行下沸一步脆前，獻值得松花點向時間祥去指套出代績理問續(xù)題的目共性邁。導給致一旗個倚“趁代理龜人獅”難假裝孤好像齡在使眉“泰委托鍋人姐”穗的福帶利最董大化喊的問言題是濤很普傲遍的嗓。這外個問本題存控在于箏所有窗組織久和所攀有合罵作活扶動中畜——慈在公傍司的遙各級口管理判層中收[1津0]拴，在慎大學露、在嚇共同狹投資逆公司犯、在拾合作常社、轟在政優(yōu)府官吸僚當幅局、沫在工悔會中滿，以車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尖，他滿的非零金錢仔消費郊將增威加。費如果葛所有胞權(quán)人旱的反獨應函翁數(shù)已草知，場或如敗果股定票市汽場就洋所有丘權(quán)人嚇對已眨變化跑的激醉勵的婚反應告作出謠了不捉偏不遭倚的把估計恢，那豆么購哄買者沿不會鼓為(判1-囑a)書的股擔票支綁付(黨1-寬a)貞。遙定理華：對擠公司出(1知-a挖)部車分的蹲索取箭權(quán)，落考慮炊到在伏所有殊權(quán)以人憑——櫻經(jīng)理水行為議方面蒜引起餐的變英化，便外部匹人將窗只支疲付他杯期望樂的公喂司價陵值的庫(1演-a浸)倍為。么證明不：為補簡單穗起見償，我禽們忽幅略任彈何由祥于對非所有誓權(quán)人掃——年經(jīng)理邊反應蛛函數(shù)征缺乏楚完全績知識爪所帶類來的憶不確冤定因辛素。虛如果旗股票予市投場很農(nóng)大，短只要屑估計慚是理被性的閃(即丙無偏件的)茂，且杰誤差危獨立王于整胳個公悶司，版這樣抹的不題確定縱因素旗將不坊會影溉響最豆終結(jié)獵果。顫后面批的條沒件保額證風蹄險是?？煞职荷⒌酿I，因任此，粘均衡蕩價格叨將等臣于所戴期望阻的價殼值。繡讓W柳代表麗所有介權(quán)人項賣掉叉(1預-阿a)掃股票鐮給外順部人彈后的相總財恨富，識W由居兩項悄組成肉。一浸項是釘外部沾人為撞(1雨-劑a)昏的股烏票支與付的放S謊0邀，另酷一項從是所剃有權(quán)靠人(綱即內(nèi)伯部人核)持隨有公拔司股烤份的陶價值鉛S三i件，所借以所僅有權(quán)裳人的擁財富砌w可倍表示碗如下灘：賓這里臣表示森當經(jīng)瘦理的辦部分紗所有每權(quán)份苗額為棗a，學同時牛他根孔據(jù)F衫的當盤前市港場價疊值來科消費布津貼趣時的條公司太價值每。V立2左P爭2畝有一汁a的哥斜率抖，讓杜它代賀表所超有權(quán)會人勒——彈經(jīng)理丙售賣岔后在辭非金件錢利奇益和秤其財霜富之銜間的草協(xié)調(diào)摸平衡舞。假誦定所摟有權(quán)追人已揭決定僻賣掉仿公司冬(1似-鞭a)話的證羽券，勾當V集2投P海2雹與圖攏1中末一些碑類似腰U戴3顏的無倆差異枝曲溪線相魔切時耗，他亡的福獸利達值到最羨大。商令買債賣雙巾方都跳滿意舍的(懼1荷-硬a)危股票牙的價榨格將束沿訂債發(fā)生替相切舒，也工就是襯說，丘公司蛾的價謝值必獲定是扛為說進明這庸個結(jié)呢論，莊假定恩它不穴是這脅種情光況蹈——汽切點汗出現(xiàn)伐在絡訂線白上點乘B的遙左邊識。那廈么，拍因為狹V革2辜P腥2逮的斜賀率是佩負的口，公股司的躍價值于將大歷于帽。所辮有權(quán)靈人躍——倒經(jīng)理塔對非絹金錢津利益溜的較君低水臭平消稅費的銳選擇鞭，暗旨示了至對于童作為昏一個場整體仗的公嫌司及料外部載人已話獲得模的公尚司(芝1一攜a)至的股巾份來據(jù)說都堪較高遺的價用值，慶也就范是堂。從磁所有虧權(quán)人已的觀肺點來梢看，遵給定目他享零有的桶較低呆水平辭的非潑金錢哀利益門，他軋以低啞于他蛙本可鞏獲取糖的價者格賣士掉了頌公司倡的(森1一刊a)村。另霧一方欣面，怎如果脈切點六B在照VF桃線的涌右邊遍，所耍有權(quán)眠人愈——巨經(jīng)理愛非金腹錢利詳益的冠更高醒消費墻意味酷著公侄司價跪值小打于私，因純此吃。那方么外榨部所呼有權(quán)繩人為殃其股笑票份飯額支欲付的頓費用薯將超懷過它旱的價抓值。暑當且苦僅當腰(1遙-此a)猛。時議，龜才是少一個殲雙方岸滿意昏的價叨格。凈但這述意味蝴著，耐所有到權(quán)人辜的售懼后財腸富等談于公暮司的說價值減(已錢減少若的)籍，因張為：往證畢裁。亦要求撐和糖落在姐上，璃相當框于要磁求外貨部購郊買者逐支付心的數(shù)版量等被于他汽所獲寨得證妻券的凈價值炎，這負反過竄來也半適用藍于所裕有權(quán)柳人。續(xù)這就富意味辰著在覆公司需總價寸值方搏面的東下降灰(劫)全驚部被采強加破在所脫有權(quán)峽人喇——摸經(jīng)理姜身上晌。賣薯掉(踢1刮-橫a)穿的股遇票后岔，他鉛的總盼財富麥是靜，其界財富膊降低取了捉(喬)享。欠(絡)涂的差丸值是著因代克理關陽系產(chǎn)鑰生的絡公司洗市場征價值躺的減乳少，顧是前杜面定恨義的怎“質(zhì)剩余若損失炊”設的度敞量。妹在這貌個簡丑單例件子里毅，因忽不允獸許監(jiān)求控和市管束梢活動自，剩夏余損蔬失代晶表由柿外部嚷股票土的售咬賣產(chǎn)忍生的男全部渾代理初成本晉。因騾非金趕錢利予益村(馬)島對他齊增加遞的價減值，黑所有露權(quán)人昂的福加利損個失少菜于剩銀余損待失。鹿圖1處中，善兩個鎮(zhèn)無差疊異曲霉線潤和面在縱絨軸上款截距盈之間糕的差夸表示嚷由代輝理成棚本引化起的扔所有肆權(quán)人描——糧經(jīng)理界的福茄利損疑失量浮[2厲2]語，只圓有當伯利用刃(1綢-絨a)面的現(xiàn)擋金做曠其他其事情申所得射到的丸福利錄增值獸對他樸而言順比同鉆量的永財富妙更有鑄價值輪時，圓他才倒會賣壓掉其擱證券吧。長公司業(yè)最優(yōu)瞎規(guī)模匪的確批定癢在全漿部由尼股票魄融資懷的情務況下箏，考鋸慮最概初金翁錢財兄富為益W鋤的企積業(yè)家柿在壟市斷性月進人好一個旨所需嶄投資毫支出騾為J副的項佛目時參所面肢臨的廢問題叔，該虜項目僑在漠I粒內(nèi)規(guī)白模收偵益遞壽減。碎圖2析描述術了公渠司最哄優(yōu)規(guī)牧模的鋪結(jié)果咐，該捆結(jié)果共考慮廟了與漲外部蟻股票壽存在何相關途的代但理成賴本。逆橫軸狹的定慢義與泉圖挖I蠢相同止，縱捉軸表羊示所職有權(quán)塊人的媽總財壇富，僅即他厚最初白的財袖富w呼加上娘他利欄用投毛資機來會所吳得到稠的財奸富凈崇增值姓V(詢I)燕-I洗。片公司眠的市包場價橡值V頁=慌V譯(洞I,梯F)淘是投纖資水獄平，鉗和經(jīng)倉理在呆非金裁錢利惰益上魯所花北費公革司資粘源的層當前卻市場咐價值牌F的宰函數(shù)轉(zhuǎn)。否表示日當經(jīng)光理在漸非金勵錢利兄益上暫的花章費F戰(zhàn)是0餐時，勿公司碗的價舉值僅室是投泄資水寬平的滔函數(shù)街。圖攜2中濱截距唇為執(zhí)、斜李率為搬一1旨的直涌線表訂示當抱投資葬達到扔價值龍最大干化點土時，欣經(jīng)理割可利演用的昌非金粉錢利云益對制公司勉的成疾本和知投資小后財營富的嚷組合廊軌跡很。在末這個業(yè)點上良，紹。如集果經(jīng)扇理的彩福利舊大到醒足以俘抵償狐營低運規(guī)草模尿所需僑的投渡資，辨他將添消費酬。的島非金兇錢利省益弗商且有那價值針。的弱金錢匪財富規(guī)。然好而，弄如果昆監(jiān)督耗成本磁不是食0，艦[2網(wǎng)3]慎投資為需要渠外部碌融資消抵償簡，他泳將達叢不到竄這個畝點。喊點C割表示勿當投迎資1柴00撫％由幻經(jīng)理先籌措泉時的匆最優(yōu)譯投資派。和點非金獅錢利肚益浸。點挑D表盞示當殊利用淚外部更股票夫融資客，經(jīng)尿理擁浸有厲。的宗公司照時的獻最優(yōu)摩投資腸和非甲金錢搞利益障F。吧間距鳴A是擴總代幫理成奪本。挪圖2寄無監(jiān)殼控時堵公司洋最優(yōu)澆規(guī)模恩的確迅定議擴張?zhí)陕窂搅鞳Z歐BC惱曲線耍表示枝財富衡和經(jīng)征理有冰足夠祝的個計人財牲富來覆融資澤獲得挺直到聚的所綱有水鞋平的桌投資擁時能儲得到恐的非遭金錢墾利益諒F的紡均衡聞組合間。此殺擴張暴路徑諒是Z犯和C挖一類頁點的籃軌跡駕，這霧此點釋表示判在每趣種可蔥能的驗投資埋水平中，下芹，1渾00帥％所屆有權(quán)灣人域——仆經(jīng)理退的均葛衡狀杯態(tài)。助當I寨增加餅時，壩將移巖到擴慚張路辛徑上彈的C認點，慚在C晉點上間，歷最大本。超渡過這況一點頓的額齒外投保資會僑減少悟公司書的凈度價值駐，當琴其發(fā)屯生時勸，經(jīng)賠理財什富和把非金睜錢利吹益的金均衡昨路徑紀會(筐沿相距反方耐向)各返回植到者曲線毒OZ粗BC代。為皆方便鞭起見撈，我邁們僅芹畫此跨路徑殿為光漁滑的蛙凹函伐數(shù)曲稍線。閘如果扭經(jīng)理古得到榨外部經(jīng)融資唯，如秩果與港代理觀相關過的成疏本是湯0(妙或許殖因監(jiān)葛控成老本為仇0)瞎，擴塵張路艷徑也霞將表瞎示為貿(mào)OZ林BC軟。因柄此，墓這條瓣路徑臺表示繼“碰理想搭吼隋滔況，孩即無急代理叨成本置的情捧況。傻醋假定年經(jīng)理瘋有足沫夠的后個人陡財富諸用于戀融資歡而使狠公司研達到故投資圈水平末I醒1晃，表欠示在奮圖上大的Z渡點。族在這酬點W姥=侮I和1蛛。為曲了超滔過此毀點以努增加景公司畜規(guī)模難，他暮必須驢在外庫部融侵資以渠滿足抄公司毫額外稀投資汁的需笛要，媽這就棍意味肝著減致少他萄的部讀分所苗有權(quán)榴。當方他這甩樣做姻時，沉他引近出細了開代理嗎成本金，他判的所趴有權(quán)族份額酸越低銀，他噸引出盒的代驅(qū)理成屠本蓼病越大豪。然熟而，盲如果鳥需要兔外部廳融資再的投霜資是親充分瘡盈利妄的，線他的的財富徒、將劫持續(xù)狡增加腥。稼圖2建中擴臨張路刻徑Z襪ED躺HL垂曲線賺表示體在比浩1盟1巡更高出的每暈種可斯能投籠資水歷平下當，所叨有權(quán)雹人非卷金錢便利益便和財催富的南均衡錯水平士的一憶種可半能路牲徑。襯這條液路徑過是諸熄如E到、D稅點的茅軌跡仗，其百中，蒜(1屠)醉經(jīng)理柱的無掀差異僚曲線僚與斜漫率為裹-朋a(盛在此密投資慶水平捉上他王對公武司的紙部分極所有賠權(quán)為卸。)遺的直艇線相掃切，跟且(敏2)松在同喘樣投百資水風平上洞，為仰使公宗司價森值和頂非金悔錢利腥益的第協(xié)調(diào)鋒平衡獵，相菌切發(fā)騾生在捧斜率臘為交-糖1的遠“禍預算誦約束伴”瞧上。鍵[2器4]懼當沿睬ZE藥DH哀L移兼動時談，他余對公怕司的倘部分鑒所倒有權(quán)謊將隨頑著外描部資篇本量遮的增吉大而灶下降改。這尋條擴進張路姨徑表呢示存我在與杰外部煮股票誘持有繳人相驚關的建代理與成本調(diào)的情泛況下豬，財匆富與淘非金我錢利蔥益組爭合的刃全部士機會漂集。圍在點妙D，竭這個價機會櫻集與逆一條諷無差逃異曲懂線相含切，潤表示爺最大睜化他隔的福傾利的唯解。識在該釋點，職投資妥水平虎是賴，他冰在公娃司的模部分跡所有遠權(quán)份喬額是項，他代的財院富是蹤，他嶺消費境非金鄭錢利凝益流膝的當槳前市轎場價兩值是別F汁1汪。總閉的代護理成買本(困由A妖表示溜)等夢于雹。假象定沒默有監(jiān)圖控是瑞可能益的，燦就是濫社會噴化最神優(yōu)投琴資水指平，特也是亂個人帶最優(yōu)蛾水平侄。贏我們搜能描舅述投陡資最箭優(yōu)水湯平如仁點J眨’引的特膊點，范對小桌的變你化它嬸滿足饞下列腹條件質(zhì)：奶△臭V誠-褲△腹J是羞公司衫凈市友場價蹲值的瞞變化毅，孩是經(jīng)找理消貪費的瑞(花述費公預司農(nóng)△咽F美版元)社增量耍附加溫福利麻的美方元價劇值。擋[2絲5]搭而且念，伸已知雕，這扎里洽是F滅=O襯時，訂在任走何投手資水探平上劉公司杏的價替值，睛我們蜘能從猴最優(yōu)滲條件午中替倒換得允到：手它可安作為援決定北最優(yōu)顧投資俗水平評的一唉個可狡替代縫的表迷達式妹。屢給出鑰了理偷想的癢或零建代理旁成本絞的解冷，由姻于溉△埋F是構(gòu)正的悄，投么資艱的實裕際福泳利最抹大化索水平功將小鼓于姨，因駛為若俱(3趣)式君被滿苗足，顯在廁時，疊一定扇是正江的。鉛因為勒是最囑優(yōu)狀行態(tài)下附無差弓異曲諒線的何斜率潤，因繪此就掛表示銀經(jīng)理摔對非疫金錢傅利益宰增量巖△需F的姿需求慨價格犬，我愧們知錯道黑是花浴費公扎司情△仙F美粱元的搶附加竄福利鐮增量晝的美貼元價蒜值。星因此娘，輝項衡綿量了饅對公傳司(筆和他殿自己康)來固說，嘆花費畜在非夢金錢脅利益楊上的萄額外燈△溪F美貢元帶弱來的殘美元血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