?；匪\行業(yè)專題報告：長坡厚雪好賽道

危化品水運行業(yè)專題報告：長坡厚雪好賽道1、危化品水運物流具備強監(jiān)管壁壘，成長性突出1.1、?；肺锪魇袌隹臻g廣闊，公轉水運輸大勢所趨危化品是化學品和危險品的交集，包含絕大部分化學品和危險品，具有毒害、腐蝕、爆炸、燃燒、助燃等性質，對人體、設施、環(huán)境具有危害的劇毒化學品和其他化學品。?；肺锪鞣栈ば袠I(yè)，倉儲、運輸、貨代等服務組成了?；肺锪魇袌?。參考中物聯(lián)?；肺锪鲄f(xié)會統(tǒng)計，我國化工品的生產和消費存在區(qū)域不平衡，使得國內外、國內區(qū)域間化工品運輸需求較大。2021年國內?；肺锪魇袌鲆?guī)模達到2.24萬億元，同比增長9.27%，空間廣闊超萬億元。而在?；肺锪鞯倪\輸環(huán)節(jié)，?；愤\輸方式主要有道路、鐵路、水路等，道路運輸具有機動靈活、可達性較強的特點，是?；愤\輸的主要方式，但道路運輸成本較高且安全運營管理難度較大，近年來道路運輸的貨運量有所降低。同時受益于我國沿海煉化產能一體化進程加速，近年來水路運輸的占比逐步上升，2021年水運?；愤\輸占比已經達到22%。公轉水運輸模式大勢所趨，水路運輸模式下運輸量大，具備規(guī)模效應，可降低化工行業(yè)費用占比；同時水運模式的運營公司資質門檻高，決定水運企業(yè)安全管理相對道路運輸更加正規(guī)。液貨危險品航運業(yè)主要服務于液化品、油品、液化氣、天然氣等液貨危險品的水上運輸需求，為大煉化買水者。1）貨品：石油化工產業(yè)鏈分為3個主要部分：上游煉油行業(yè)、中游化工行業(yè)、下游合成材料行業(yè)。中游環(huán)節(jié)是其中關鍵鏈條，在上游生產煉油產品（如石腦油、液化石油氣、成品油等）后，對煉油產品進一步加工，生成基礎化工原料（如乙烯、丙烯、對二甲苯等），再提供至下游合成材料行業(yè)（如化纖、塑料、涂料、化肥等板塊）。危化品水運主要圍繞上述的中游環(huán)節(jié)即煉化產業(yè)服務，即煉油產品-基礎化工原料和基礎化工原料-下游合成材料的運輸需求。2）方式：船運雖然成本較優(yōu)，但過往受制于運輸條件和運量限制，公路運輸目前仍是主流運輸方式（70%），隨著石化產業(yè)往沿海地區(qū)聚集，成本更低更環(huán)保水運滲透率提升為大勢所趨，2021年?；匪\占比達22%，近4年提升4pct。3）路由：目前內貿化學品航運服務于國內大煉化廠的沿海省際運輸需求，包括跨區(qū)域、區(qū)域內，未來有望參與跨境運輸，航網效應好。1.2、行業(yè)強監(jiān)管導致高進入壁壘，化學品船成為核心運營資產?；匪\服務國內煉廠運輸需求，處于化工品貿易的中游環(huán)節(jié)。散裝液體化學品、成品油的水上運輸服務主要面向石油化工產業(yè)，大型煉化企業(yè)是化學品運輸主要的下游客戶。煉化行業(yè)處于石油化工全產業(yè)鏈的中上游，煉化行業(yè)可細分為煉油和化工兩部分，通過對煉油產品進一步加工，生成乙烯、丙烯和對二甲苯（PX）等基礎化工原料。以PX、純苯、乙二醇等為代表的散裝液體化學品具有易燃性、易揮發(fā)性、毒害性、腐蝕性等特點，屬于危險貨物。散裝液體化學品水上運輸服務具有危險性高、專業(yè)性強的特征。上述產品是石油化工產業(yè)的重要基礎原料，產品價值高，散裝液體化學品水上運輸專業(yè)服務保障了石油化工產業(yè)供應鏈暢通，是化工供應鏈服務的重要一環(huán)。從貨種分類來看，2020年國內化學品主要為對二甲苯（占比22.3%）、混合二甲苯（11.4%）。從產業(yè)鏈環(huán)節(jié)來區(qū)分，危化品水運處于中游，承擔了?；费睾＿\輸服務功能。面對的下游客戶主要是煉化公司與貿易商。內貿?；\更多的是對應大煉化需求，水運模式下可以降低煉化公司物流成本，同時單次大規(guī)模運輸方便煉廠進行集中的采購與銷售。化學品船是內貿?；\環(huán)節(jié)最核心的運營資產，承擔著化學品水上運輸的重要功能。對比散貨、集運、油輪等船型，內貿化學品船普遍載重規(guī)模較小，3000-4999DWT及5000-8999DWT為內貿主力船型。參考行業(yè)數據，2021年行業(yè)3000-4999DWT化學品船數量合計為102艘，5000-8999DWT化學品船數量為60艘。行業(yè)政策對水運化學品市場管制多，樹立了嚴格的門檻。我國對于水運化學品市場政策監(jiān)管強烈，在準入門檻環(huán)節(jié)：根據《國內水路運輸管理規(guī)定》，散裝液體危險貨物運輸包括液化氣體船運輸、化學品船運輸、成品油船運輸和原油船運輸，申請經營危險品船運輸的申請人主要應當符合多項條件，并水路運輸經營者新增客船、散裝液體危險品船運力，應當經其所在地設區(qū)的市級人民政府水路運輸管理部門向具有許可權限的部門提出申請。在新增運力環(huán)節(jié)：每年根據需求確定新增運力規(guī)模和優(yōu)先發(fā)展船型，并把運力指標分配給綜合評分高的申請企業(yè)。交通運輸部將根據沿海省際散裝液體危險貨物船舶運輸相關市場供求狀況，堅持公開公平公正的原則，按照總量調控、擇優(yōu)選擇的思路，采取專家綜合評審的方式，有序新增沿海省際散裝液體危險貨物船舶運輸經營主體和船舶運力。2、運力擴張有序，行業(yè)供給端具備特許經營屬性2.1、強監(jiān)管屬性下，行業(yè)運力供給處于緩慢增長如前文所述，散裝液體化學品水上運輸服務具有危險性高、專業(yè)性強的特征，安全管理為核心因子?；瘜W品船裝載運載有毒、易燃、易發(fā)揮、腐蝕性等化學物質，一旦發(fā)生運輸事故，將極大威脅船員安全并造成環(huán)境污染。2021年9月26日，浙江省華泓海運有限公司所屬“華泓18”輪（散裝化學品船）在西華水道東梁山附近水域錨泊期間船艏隔離空艙發(fā)生爆炸，造成3名船員死亡。為維護?；匪\健康有序發(fā)展，相關部門近二十年來陸續(xù)出臺多項政策持續(xù)加強對供給的嚴格準入及監(jiān)管。2011年起，交通部嚴格調控運力新增，2018年起將原油船、成品油、液化氣船一并納入管控。宏觀調控下行業(yè)運力保持低速增長。為保障我國化工產品貿易正常高效運轉，國家長期對沿海省際散裝液體化學品船運力采取宏觀調控，保證行業(yè)健康穩(wěn)定發(fā)展。參考交通部運營數據，2022年上半年我國沿海省際散裝液體化學品船運力規(guī)模和數量分別為133.2萬載重噸和282艘，同比增長3.3%和-0.7%，2014-2021七年復合增速分別為2.8%和0.4%，遠低于需求同期復合增速13.4%，呈現出明顯供不應求特征。與全球對比來看，全球化學品船數量及運力規(guī)模增速較為平穩(wěn)，國內則呈現波動性小幅增長態(tài)勢。整體來看，近七年國內化學品船增速不及全球水平，預計在國內嚴格管控新增運力的背景下，較難出現跳躍性的運力擴張，行業(yè)將持續(xù)保持有序、良性競爭態(tài)勢。2.2、新增運力環(huán)節(jié)，配額打分審批制度下具備特許經營屬性行業(yè)每年新獲批運力保持穩(wěn)定，為適配運輸需求增長，我國每年獲批運力規(guī)模存在一定的波動性，整體呈穩(wěn)步增長之勢。其中2019年獲批運力大幅提升的原因系增加了一次大型散裝液體化學品船舶（2019年第二批）新增運力評審。配額打分審批制度加速行業(yè)分化，新增運力更容易向龍頭集中。行業(yè)新增船舶運力需經交通運輸部嚴格審批，主要圍繞申請主體的有關資質符合度、安全綠色發(fā)展情況、守法誠信及服務情況、生產經營業(yè)績情況等各個項目進行全面審核。審批結果彰顯各公司競爭力，并關乎其未來戰(zhàn)略規(guī)劃與發(fā)展。配額打分審批制度利好行業(yè)頭部企業(yè)，并一步加速行業(yè)分化。管理精細化的頭部企業(yè)（如興通股份）每年通過新增運力審批持續(xù)擴張運力規(guī)模、提高市占率。以興通為例，興通股連續(xù)多年在化學品船審批項目中穩(wěn)居第一，并在成品油船及液化石油氣船項目審批中多次獲得第一名。2.3、競爭格局環(huán)節(jié)，分散的格局有望開啟集中度提升黃金期當前行業(yè)競爭格局分散，集中度較低。從競爭企業(yè)性質劃分，行業(yè)形成了國企控股的大型企業(yè)、中小型民營企業(yè)并存的市場競爭格局。具體來看，中遠海能、招商南油等大型國企控股企業(yè)，一般以油品（原油、成品油）運輸為主、散裝液體化學品運輸為輔，內外貿兼營且外貿業(yè)務比重較高，具有運力規(guī)模較大、航線布局廣泛、承運貨物種類較多等綜合性競爭優(yōu)勢；以興通股份、君正船務、上海鼎衡、盛航股份、海昌華等為代表的中型民營企業(yè)專注領域不同，各家企業(yè)在主要運輸品類、區(qū)域、航線等方面具有差異化競爭。老船退出+審批天然利好頭部企業(yè)，加速行業(yè)集中度提升。隨著船齡年限的增加，2015年至今每年都有老舊船舶（船齡12年以上）退出市場，化學品平均船齡從2015年的7.9年上升至2022H1的10.9年，老舊船在總運力占比從2015年的8.3%大幅上升至2022H1的45%。在老舊船逐漸占領行業(yè)運力的過程中，配額打分審批制度總體對龍頭更有利，獲批即獲得份額提升，加速行業(yè)整合，推動行業(yè)集中度提升。展望供給端，我們認為在現有的打分審批制度下，上市頭部公司一方面收益于名列前茅的審批結果，累積運力增量；另一方面龍頭安全管控能力和航網效應優(yōu)勢，催化并購空間。上市頭部公司開啟3年度快速收購（如興通股份收購中船萬邦51%的股權），實現產能進一步擴張，同時推動行業(yè)集中度快速提升。3、需求端服務大煉化公司，短中期行業(yè)復蘇長期穩(wěn)健3.1、煉廠危化品產需錯配下，誕生水運危化品服務需求從需求端來看，?；匪\主要服務石化產業(yè)鏈上的大煉化產品，客戶多為大型煉化企業(yè)。煉化行業(yè)處于石油化工全產業(yè)鏈的中上游，可細分為煉油和化工兩部分，通過對煉油產品進一步加工，生成乙烯、丙烯和對二甲苯（PX）等基礎化工原料。區(qū)域間供需地錯配驅動危化品水運需求。國內化工產業(yè)布局及化工產品各區(qū)域間的供需不平衡是國內液貨危險品航運的主要驅動力。一方面，長三角地區(qū)液體化工品產能集中，約占全國總產能的46%，需求卻占全國總需求的58%，存在供需缺口，成為國內液體化工品最主要的流入地；渤海灣地區(qū)產能達全國30%，需求卻僅占全國需求14%，成為主要液化品流出地；東南沿海產能僅占全國10%，但需求卻占到全國總需求的19%，成為主要液化品流入地。在供給、需求存在異地性特征的背景下，形成了當前我國沿海散裝液體化學品以華北-華東、華北-華南、華東-華南等航線為主的運輸格局，具體表現為華北地區(qū)是中國初級化工品的主要生產地區(qū)，也是主要的散裝液體化學品流出地；華東地區(qū)既是初級化工品的主要生產地區(qū)又是化工品精加工和消費的主要地區(qū)，是散裝液體化學品主要的流入與流出地；華南地區(qū)是化工品精加工和消費的主要地區(qū)，是散裝液體化學品主要的流入地。需求量有序增長，行業(yè)供需緊平衡格局。參考油化52Hz數據，2022年我國內貿液體化學品下海貨量為4474萬載重噸，同比增長9%，2014-2021七年復合增速分別為13.4%，超過供給端同期七年復合增速2.8%，行業(yè)處于供需緊平衡格局。3.2、需求端短中期催化，經濟復蘇背景下煉廠開工回升經濟復蘇，煉廠開工回升預期催化中短期需求。隨著經濟復蘇，煉廠開工回升帶動運輸業(yè)務量提升。今年以來部分主要石化產品開工率逐步回暖，煉廠開工回升帶動短期需求提升。截至23年2月9日，PX開工率上升至75.9%，PTA開工率上升至76.5%，乙二醇開工率上升至58.7%。下游化工品庫存周期回補預期。近期華東和華南地區(qū)二甲苯庫存回升加快，2月3日二甲苯在華南和華東地區(qū)庫存分別為1.2萬噸和10.1萬噸。此外，中國化工產品價格指數（CCPI）于今年以來有所回升，1月31日CCPI上升至4962點。隨著化工品下游景氣度回升，預計將迎來化工補庫需求，下游化工品庫存周期回補提振行業(yè)短期需求。3.3、需求端長期向好，大煉化項目投產提振需求總量從歷史行業(yè)需求貨運量來看，2018-2022年液貨危險化學品船載重量增速與GDP增速差距整體拉小并在2022年實現反超。預計行業(yè)需求貨運量未來將保持穩(wěn)健增長，需求端保持長期向好趨勢。內需環(huán)節(jié)：大煉化項目未來投產的規(guī)模保證穩(wěn)定?！笆奈濉逼陂g，我國煉化行業(yè)將進入新增產能全面釋放時期，大型石化項目投產使得需求端增速加快。內貿危化水運需求增速與大煉化項目落地進度緊密相關，石化行業(yè)優(yōu)質產能擴張?zhí)嵴耖L期總需求。外需環(huán)節(jié)：中國化學品遠期出海需求空間向好。2020年我國化學品工業(yè)產值為15470億歐元，穩(wěn)居世界第一，占全球化工品銷售份額的44.6%，且2020年以來我國有機化學品出口量波動性增長。根據歐洲化學工業(yè)理事會預測，2030年我國化工品市場份額將達48.6%。我們預計國內航運龍頭受益與中國化學品市場份額提升，隨著煉化企業(yè)開拓國際市場，未來中國出口化工品運輸需求空間向好。4、?；匪\龍頭民企——興通和盛航4.1、領先的危化品水運服務商，專注水上危化品航運興通主要從事國內沿海散裝液體危險貨物的水上運輸業(yè)務，包括液體化學品、成品油、液化石油氣的海上運輸，并致力于成為國際一流、國內領先的化工供應鏈綜合服務商。伴隨著“1+2+1”戰(zhàn)略發(fā)展布局的穩(wěn)步推進，公司在主營業(yè)務上不斷深耕，持續(xù)提質降本增效，保障了公司穩(wěn)健、高質量發(fā)展，經營效益顯著。與興通類似，盛航主要從事國內沿海、長江中下游液體化學品、成品油水上運輸業(yè)務。近年來保持快速、健康的發(fā)展趨勢，公司與中石化、中石油、中化集團、恒力石化、浙江石化、揚子石化-巴斯夫等大型石化生產企業(yè)形成了良好的合作關系，提供安全、優(yōu)質、高效的水上運輸服務，獲得了客戶的高度認可。公司以安全管理為重點，聚焦客戶需求，憑借優(yōu)質、高效的物流服務，在行業(yè)內積攢了良好口碑。4.2、興通股份：利潤增長穩(wěn)健，國內與國際業(yè)務齊發(fā)力運力方面，經過多年積累，興通已發(fā)展成為國內沿海散裝液體化學品航運業(yè)的龍頭企業(yè)，在細分市場占據領先地位。公司現有化學品船13艘、成品油船3艘、液化氣船2艘，總運力達20萬載重噸。財務數據優(yōu)異利潤增長穩(wěn)健。2021年公司實現營業(yè)收入為5.67億元，同比增長46.7%，實現歸母凈利潤為1.99億元，同比增長61.21%。2022年中報數據顯示，公司實現收入規(guī)模3.8億元，同比增長35.02%；公司2022年中報歸母凈利潤為1.03億元，同比下降0.86%。公司毛利率與凈利率較為穩(wěn)定。2021年公司毛利率水平為51.59%，凈利率水平為35.12%。公司主要收入來源化學品運輸業(yè)務為第一增長曲線。2021年公司化學品運輸實現收入4.56億元，同比增長29.18%；成品油運輸業(yè)務是第二大收入來源，2021年公司成品油運輸收入為1.11億元，同比增長236.36%。2021年公司合計實現毛利2.92億元，其中化學品運輸貢獻毛利2.39億元，成品油運輸實現毛利0.54億元?；瘜W品運輸毛利占比達到81.85%。2021年公司化學品運輸業(yè)務實現毛利2.39億元，同比增長25.79%；該業(yè)務近三年毛利率與凈利率表現穩(wěn)定，2021年化學品運輸毛利率為52.33%，凈利率為48.51%。船舶大型化優(yōu)勢綁定穩(wěn)定的大客戶。大型煉化企業(yè)運量大、需求穩(wěn)定，要求承運商的安全保障能力和水平也要與之相匹配。憑借領先的運力規(guī)模、高標準的安全管理水平、專業(yè)優(yōu)質高效的客戶服務能力等綜合競爭優(yōu)勢，多年來，公司與國內大型央企、大型民企、中外合資企業(yè)等煉化行業(yè)頭部客戶建立了長期穩(wěn)定的合作關系。大型央企包括中國石化、中國石油、中國海油、中國中化、中國航油等；大型民企包括浙江石化、恒力石化、衛(wèi)星石化等；中外合資企業(yè)包括中海殼牌、福建聯(lián)合石化等?？蛻舻母咭笠膊粩囹寗庸境掷m(xù)改進和提升，在深化客戶關系的同時，也保障公司未來長期、穩(wěn)定、可持續(xù)發(fā)展。2021年，公司前五大客戶占比71.65%，與多家大型石化企業(yè)建立了長期穩(wěn)定的戰(zhàn)略合作關系。國內業(yè)務：自建與收購擴充化學品運力，積極布局其他貨種打開第二增長曲線。自2019年以來，交通運輸部共開展了5次化學品船新增運力綜合評審，公司均以第一名的成績獲得新增運力。截至2022年6月30日，公司擁有散裝液體化學品船、成品油、液化石油氣船共計18艘，總運力達19.88萬載重噸，其中散裝液體化學品船舶13艘，運力13.38萬載重噸。此外，公司打造LPG運輸作為第二成長曲線。2022年，公司新增2艘LPG船舶，總運力0.63萬載重噸，主要期租給大型煉化企業(yè)提供運輸服務。國際業(yè)務板塊：逐步開始布局國際業(yè)務，搶占國際?；匪\市場。隨著中國在世界經濟貿易體系中的影響力日益凸顯，保障石化能源供應鏈的穩(wěn)定對國家經濟、軍事、民生等方面至關重要。在國家“一帶一路”建設倡議和水運“十四五”發(fā)展規(guī)劃的指引下，在致力于成為國際一流、國內領先的化工供應鏈綜合服務商的愿景驅動下，公司主動融入以國內大循環(huán)為主體、國內國際雙循環(huán)相互促進的新發(fā)展格局，愿積極參與到國家能源運輸的隊伍中，參與到更加廣闊的國際航運市場運輸中，以逐步擴大業(yè)務發(fā)展空間，全面提升面向未來的客戶服務能力，努力發(fā)展成為具備國際競爭力的知名航運企業(yè)。2022年上半年公司分別注冊了興通海運（海南）有限公司、興通海運（香港）有限公司、興通開源航運有限公司3家全資子公司，并擬注冊興通海運（新加坡）有限公司，全面開啟國際航運市場布局。4.3、盛航股份：弱周期高成長性，產業(yè)鏈兩端延伸布局倉儲盛航是國內液體化學品航運龍頭企業(yè)之一，截至2021年末，公司控制營運船舶22艘，總運力14.37萬噸，包括化學品船19艘、油船3艘，另有在建船舶5艘（含運力置換新造船1艘）。而在2020年年末公司合計運營船舶合計17艘總載重噸為10.6萬噸。其中12艘船用于沿?；瘜W品運輸，2艘用于長江化學品運輸，3艘用于成品油運輸。2021年公司總貨運量為395.83萬噸，其中自有船舶實現運量355.18萬噸，光租船舶貨量為4.32萬噸，外租船舶貨量為36.33萬噸。公司自有船舶貨量占比達到89.73%，外租船舶貨量占比為9.18%。收入保持穩(wěn)定增長。2022年前三季度公司實現營業(yè)收入合計6.15億元，同比增長43.5%；實現歸母凈利潤為1.35億元，同比增長35.4%。自2017年以來，公司每年收入與歸母凈利潤均保持正增長，并且營業(yè)收入端增長不低于10%。ROE周期性較弱，整體呈上升趨勢。2020年ROE水平提升至15.15%，相較于2019年提升了5.51個百分點。提升的原因在于公司所在行業(yè)運價上漲，以及油價下跌之后導致的毛利率水平提升。2021年公司毛利率為35.67%，凈利率為21.21%?；瘜W品運輸為公司主要營收和毛利來源。公司2021年化學品