煤炭行業(yè)2022年度策略穩(wěn)盈利新周期開啟

煤炭行業(yè)2022年度策略-穩(wěn)盈利新周期開啟1

.2021煤價復(fù)盤：前三季屢創(chuàng)新高，四季度大幅回落煤炭行業(yè)盈利復(fù)盤：2021Q1~Q3煤價逐季提升，上市煤企歸母凈利Q2、Q3分別環(huán)比提升超25.8%、14.9%，Q3單季同比+62.8%，業(yè)績高增長；煤炭全行業(yè)虧損面持續(xù)下降，9月虧損企業(yè)平均虧損額也降至204萬，Q4煤價在調(diào)整后中樞仍有望環(huán)比持平，上市煤企Q4盈利預(yù)計將維持前三季度平均，且預(yù)計全年歸母凈利將創(chuàng)歷史新高。2022年煤價將伴隨政策回歸新中樞，且全年動力煤銷售將以長協(xié)為主。我們預(yù)計全年價格中樞將維持在800元/噸，2022Q1、Q2行業(yè)歸母凈利的同比增速分別為+24.2%、-1.2%。2

.2022煤價展望：周期高點已過，價格緩慢下行，中樞高于往年庫存周期：仍處于主動補庫周期坑口（國有重點煤礦）處于2016年以來的去庫周期。2004~2016年，坑口庫存經(jīng)歷了三輪周期，每輪周期的時長為4~5年，2016年至今坑口庫存不斷下降，目前仍處于主動補庫周期。電廠庫存處于2019H2以來的去庫周期。2008~2019H1，電廠庫存經(jīng)歷了四輪周期，每輪時長約3年，2019H2至今電廠庫存持續(xù)下降，若按3年周期測算，電廠此輪去庫周期將于2022上半年末結(jié)束。港口庫存作為連接上下游庫存的中游，2016年至今整體沿中樞波動。煤炭行業(yè)投資完成額處于2017年以來的上升周期。供給側(cè)改革以來煤炭行業(yè)投資額開始提升，因產(chǎn)能投放與產(chǎn)能壓減整體處于平衡。2021年產(chǎn)能核增主要來自山西、陜西、內(nèi)蒙，三省分別核增8980、5390、11995萬噸，此外內(nèi)蒙還批復(fù)多處露天礦用地，涉及產(chǎn)能約20000萬噸。預(yù)計2022年上述三省煤炭產(chǎn)量占比將繼續(xù)提升。產(chǎn)能周期：產(chǎn)能提前達(dá)峰，供給彈性將下降新投產(chǎn)煤炭產(chǎn)能與同期煤炭行業(yè)固定資產(chǎn)投資完成額高度相關(guān)，新投產(chǎn)煤炭產(chǎn)能2021年測算為4.8億噸，達(dá)到歷史峰值，新投產(chǎn)產(chǎn)能預(yù)計于2022年開始下降。截至11月，2021新批建設(shè)煤礦產(chǎn)能3810萬噸，遠(yuǎn)低于17~19年規(guī)模。其中69%的項目位于新疆，且批復(fù)項目中有720萬噸為未批先建礦井。新建的3090萬噸煤礦建設(shè)周期在4~5年，可預(yù)測2023年后新投產(chǎn)煤礦將迅速下降。進(jìn)口展望結(jié)構(gòu)改變，能力充裕。2020年底以來，國內(nèi)持續(xù)限制澳洲煤炭進(jìn)口。2021年以來，中國在10個月內(nèi)完成了進(jìn)口結(jié)構(gòu)的調(diào)整，印尼、俄羅斯、美國的進(jìn)口煤補充了澳洲、蒙古的缺口，且1~10月進(jìn)口量累計同比轉(zhuǎn)正為+1.9%。即使澳洲煤炭進(jìn)口受到長期限制，中國依然有充足的進(jìn)口能力。2021年前三季度各進(jìn)口國單月最大進(jìn)口量合計為3446萬噸，年化最大進(jìn)口能力為4.14億噸。當(dāng)國內(nèi)煤炭存在一定缺口時，國家有能力通過進(jìn)口來填補。限價背景下，進(jìn)口預(yù)計收縮。海內(nèi)外煤價在國內(nèi)實行限價后，先同步下跌，于11月走勢出現(xiàn)分歧，海外煤價調(diào)頭向上，國內(nèi)煤價繼續(xù)下跌。全球缺煤格局仍未有改變，國際煤價出現(xiàn)恐慌性下跌之后，預(yù)計2022年還將維持高位。通過比較2011~2020年煤炭進(jìn)口量與海內(nèi)外煤價差兩組數(shù)據(jù)，我們發(fā)現(xiàn)當(dāng)國內(nèi)煤價低于海外煤價時進(jìn)口量有所下降。中性預(yù)計下，2022年國內(nèi)煤炭進(jìn)口量為2.48億噸，而2021.1~10月進(jìn)口量為2.57億，進(jìn)口量同比收縮。需求展望經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇持續(xù)，火電需求穩(wěn)健。2021年前三季度火電產(chǎn)量大增主因：1）出口強勁結(jié)合國內(nèi)經(jīng)濟(jì)向上全社會用電量提升；2）受來水較差影響，水電發(fā)電量同期同比-0.9%，對火電的補充作用減弱。預(yù)計2022年火電同比持穩(wěn)：1）2022年國內(nèi)全年GDP預(yù)計5%，經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定提升下，全社會用電量有望穩(wěn)步提升；2）國內(nèi)水電發(fā)電量滯后厄爾尼諾指數(shù)約6個月，2021年冷冬預(yù)計延續(xù)至2022Q1。連續(xù)兩年冷冬后，2022年雨季來水預(yù)計將會提升，全年水電發(fā)電量預(yù)計同比提升。地產(chǎn)開工回落，鋼鐵水泥需求增速下降。2021年后房屋新開工面積累計同比和房地產(chǎn)開發(fā)投資完成額累計同比同步向下，且國內(nèi)房屋新開工面積滯后M2同比變化6~12個月左右，目前M2同比增速仍處于低位，2022年房地產(chǎn)行業(yè)預(yù)計出現(xiàn)回落。2010年后生鐵/水泥產(chǎn)量累計同比增速與房屋新開工面積累計同比增速走勢同步，伴隨地產(chǎn)回落疊加雙控政策，預(yù)計2022年生鐵產(chǎn)量同比下降，水泥產(chǎn)量增速回落。3

.盈利展望：長協(xié)全覆蓋更穩(wěn)健，高股息屬性凸顯煤炭作為能源體系壓艙石地位中期不變據(jù)bp世界能源圖鑒，2020年國內(nèi)煤炭占一次能源消費量的57.0%，煤炭發(fā)電量占國內(nèi)總發(fā)電量比重為63.0%。煤炭是中國的主體能源，也是中國能源體系的壓艙石。由于國內(nèi)電價相對穩(wěn)定，煤炭行業(yè)和電力行業(yè)（尤其火電）的利潤總額往往此消彼長，“市場煤+計劃電”的情況下電力行業(yè)盈利也呈現(xiàn)出周期性。在電價市場化改革的進(jìn)程中，國內(nèi)通過長協(xié)煤來平抑周期振幅，2021年后煤價持續(xù)上漲，國內(nèi)開始進(jìn)一步強化長協(xié)煤的履約率和簽約量。在完成電力市場化之前通過“計劃煤+計劃電”進(jìn)行過渡。2021年政策復(fù)盤：握緊主體能源定價權(quán)2021年的煤炭政策可分三個階段：1.

1~3月：政策主線為冬季保供，期間煤價整體走弱，煤價年內(nèi)探底。2.

5~8月：政策主線為打擊囤貨居奇、釋放煤炭國儲、釋放先進(jìn)產(chǎn)能，做好迎峰度夏的準(zhǔn)備，期間穩(wěn)步上漲，突破千元。3.

9~11月中旬：政策主線為產(chǎn)能核增、行政限價，煤價沖頂后快速回落。4.

11月中旬至年底：預(yù)計政策將確定長協(xié)煤100%簽約量以及長協(xié)基準(zhǔn)價。長協(xié)100%覆蓋后，煤價中樞有望提升且平穩(wěn)回溯09至今，火電和煤炭板塊ROE走勢相交于13Q1、17Q1，彼時煤價分別為628、605元/噸，同為重資產(chǎn)行業(yè)，煤電價格上漲前，煤電平衡的中樞在620元/噸左右。煤電再平衡后，煤價中樞上移，煤炭行業(yè)高盈利持續(xù)性將提升。在煤電價格上移的同時，若維持煤電中長期