第五章、資本結(jié)構(gòu)與決策-學(xué)生和科學(xué)決策與信息分析

第五章資本成本與資本結(jié)構(gòu)決策第一節(jié)資本成本第二節(jié)杠桿原理第三節(jié)資本結(jié)構(gòu)決策本章重點(diǎn)1．了解資本成本的組成要素和作用；2．掌握各種資本成本的計(jì)算；3．理解杠桿的作用原理，掌握經(jīng)營(yíng)杠桿、財(cái)務(wù)杠桿和總杠桿系數(shù)的測(cè)算方法及其應(yīng)用；4．了解有關(guān)資本結(jié)構(gòu)的主要理論觀(guān)點(diǎn)，理解影響資本結(jié)構(gòu)的決策因素；5．掌握確定最佳資本結(jié)構(gòu)的決策方法及其應(yīng)用。

第一節(jié)資本成本一、資本成本概述（一）資本成本的含義

資本成本是指企業(yè)為籌集和使用資金而付出的代價(jià)。包括資金籌集費(fèi)和資金占用費(fèi)兩部分。（二）資本成本的作用（1）是企業(yè)選擇資金來(lái)源、確定籌資方案的重要依據(jù)。

——規(guī)模、渠道、方式和結(jié)構(gòu)（2）是企業(yè)評(píng)價(jià)投資項(xiàng)目、決定投資取舍的重要標(biāo)準(zhǔn)。（3）是衡量企業(yè)經(jīng)營(yíng)成果的尺度（經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)率應(yīng)高于資本成本）

資本成本并不是籌資決策中所要考慮的唯一因素，但是需要考慮的首要因素二、資本成本的測(cè)算（一）個(gè)別資本成本表達(dá)方式：

絕對(duì)數(shù)：籌資費(fèi)用、用資費(fèi)用

相對(duì)數(shù)：資本成本率。

1.銀行借款資本成本當(dāng)籌資費(fèi)率較小時(shí)可以忽略不計(jì)。例題：某公司向銀行借入一筆長(zhǎng)期資金，計(jì)1000萬(wàn)元，銀行借款的年利率為8％，每年付息一次，到期一次還本，公司所得稅率為25％。該公司這筆銀行借款的成本為多少？2.債券資本成本

影響債券資本成本因素有哪些？例題

某公司發(fā)行一筆期限為10年債券，面值為100元，發(fā)行價(jià)格為110元，發(fā)行費(fèi)率為3%，票面利率為8%，每年付息一次，到期還本，所得稅率為25%，該債券的資本成本為多少？3.優(yōu)先股資本成本

例:某股份公司擬發(fā)行優(yōu)先股，其面值總額100萬(wàn)元。確定優(yōu)先股股利為15%，籌資費(fèi)率預(yù)計(jì)為5%。設(shè)股票籌資總額為120萬(wàn)元，則優(yōu)先股的資本成本為：（100×15%）/[120×（1－5%）]＝13.16%4.普通股資本成本

普通股資本成本的計(jì)算方法有三種：股利折現(xiàn)模型、資本資產(chǎn)定價(jià)模型和風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)法。a)．股利折現(xiàn)模型

每年股利固定：

股利增長(zhǎng)率固定：

例：某公司發(fā)行2023萬(wàn)股普通股，發(fā)行價(jià)為22元（籌資總額44000萬(wàn)元），本年股利為2.2元，估計(jì)股利增長(zhǎng)率為5％，籌資費(fèi)率為3％，則：普通股成本＝2.2×（1+5％）/22×（1-3％）+5％＝15.82％b)．資本資產(chǎn)定價(jià)模型例：目前國(guó)債利息率5%，整個(gè)股票市場(chǎng)平均收益率10%，A公司股票β=1.3，使用資本資產(chǎn)定價(jià)模型估計(jì)A股票的資本成本。A股票的風(fēng)險(xiǎn)收益率=1.3×（10%-8%），所以A股票的資本成本=5%+1.3×（10%-5%）=11.5%c)．風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)法這種方法簡(jiǎn)單，但主觀(guān)判斷色彩濃厚。5.留存收益資本成本留存收益的資本成本計(jì)算與普通股基本相同，所不同的是留存收益無(wú)籌資費(fèi)用。三、綜合資本成本（一）加權(quán)平均資本成本權(quán)數(shù)有三種分法權(quán)數(shù)確定的三種方法：

賬面價(jià)值權(quán)數(shù)

市場(chǎng)價(jià)值權(quán)數(shù)：

目標(biāo)價(jià)值權(quán)數(shù)：第二節(jié)杠桿原理杠桿效應(yīng)的含義財(cái)務(wù)管理中的杠桿效應(yīng)，是指由于特定費(fèi)用的存在而導(dǎo)致的，當(dāng)某一財(cái)務(wù)變量以較小幅度變動(dòng)時(shí)，另一相關(guān)財(cái)務(wù)變量會(huì)以較大幅度變動(dòng)的現(xiàn)象。理解：四兩撥千斤、以小搏大的理念三種形式：經(jīng)營(yíng)、財(cái)務(wù)、復(fù)合（總）杠桿

成本習(xí)性及分類(lèi)（1）固定成本：固定成本總額固定不變，單位固定成本隨著產(chǎn)量的增加而逐漸變小。

注意：固定成本總額只是在一定時(shí)期、業(yè)務(wù)量的一定范圍內(nèi)保持不變。（2）變動(dòng)成本：變動(dòng)成本總額隨業(yè)務(wù)量變動(dòng)，單位變動(dòng)成本是不變的。直接材料、直接人工等都屬于變動(dòng)成本。

注意：固定成本和變動(dòng)成本都要研究相關(guān)范圍的問(wèn)題。（3）混合成本:雖然隨著業(yè)務(wù)量變動(dòng)而變動(dòng)，但不成正比例變動(dòng)的那部分成本。①半變動(dòng)成本

②半固定成本

總成本習(xí)性模型

y=a+bx

式中：y指總成本；a指固定成本；b指單位變動(dòng)成本；x指業(yè)務(wù)量

邊際貢獻(xiàn)邊際貢獻(xiàn)是指銷(xiāo)售收入減去變動(dòng)成本以后的差額。

邊際貢獻(xiàn)＝銷(xiāo)售收入－變動(dòng)成本＝（銷(xiāo)售單價(jià)－單位變動(dòng)成本）×產(chǎn)銷(xiāo)量＝單位邊際貢獻(xiàn)×產(chǎn)銷(xiāo)量息稅前利潤(rùn)息稅前利潤(rùn)＝銷(xiāo)售收入－變動(dòng)成本－固定成本＝（銷(xiāo)售單價(jià)－單位變動(dòng)成本）×銷(xiāo)量－固定成本＝邊際貢獻(xiàn)－固定成本已知息稅前利潤(rùn)，如何計(jì)算邊際貢獻(xiàn)？邊際貢獻(xiàn)=息稅前利潤(rùn)+固定成本經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)指企業(yè)因經(jīng)營(yíng)上的原因而導(dǎo)致利潤(rùn)變動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)。影響企業(yè)經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)的因素有：1.產(chǎn)品的市場(chǎng)需求－－是否穩(wěn)定？2.產(chǎn)品售價(jià)－－是否下降？3.產(chǎn)品成本－－是否上升？4.固定成本的比重－－高？低？經(jīng)營(yíng)杠桿（一）經(jīng)營(yíng)杠桿的含義經(jīng)營(yíng)杠桿：由于固定經(jīng)營(yíng)成本的存在而導(dǎo)致息稅前利潤(rùn)變動(dòng)率大于產(chǎn)銷(xiāo)量變動(dòng)率的杠桿效應(yīng)。經(jīng)營(yíng)杠桿是一把“雙刃劍”。結(jié)論：由于存在固定不變的生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)成本a，使銷(xiāo)量x的較小變動(dòng)引起息稅前利潤(rùn)較大的變動(dòng)。經(jīng)營(yíng)杠桿利益：

指在固定經(jīng)營(yíng)成本保持不變的條件下，銷(xiāo)售額的一個(gè)較小的增加，會(huì)引起息稅前利潤(rùn)的一個(gè)較大的增加。可以表示為：

px↑EBIT↑↑

px

↑ bx

a EBIT ↑甲企業(yè)100－ 30

50 20 －

120 20%

36

50 34 70%乙企業(yè)200 － 40

100 60 －

240 20%

48

100 92 53.3％丙企業(yè)300 － 180

90 30 －

360 20% 21690 54 80％經(jīng)營(yíng)杠桿風(fēng)險(xiǎn)：

指在固定經(jīng)營(yíng)成本保持不變的條件下，銷(xiāo)售額的一個(gè)較小的減少，會(huì)引起息稅前利潤(rùn)的一個(gè)較大的減少。

px↓EBIT↓↓

px↓bx a

EBIT ↓甲企業(yè)100－30 50 20 －

80-20%24 50 6 -70%乙企業(yè)200－ 40 100 60 －

180-20%36 100 44 -53.3％丙企業(yè)300－180 90 30 －

240

–20％144 90 6 -80％（二）經(jīng)營(yíng)杠桿的計(jì)量：

經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)（DOL）（1）DOL是指息稅前利潤(rùn)變動(dòng)率相當(dāng)于產(chǎn)銷(xiāo)量變動(dòng)率的倍數(shù)。其計(jì)算公式為：

經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)=息稅前利潤(rùn)變動(dòng)率/產(chǎn)銷(xiāo)量變動(dòng)率

如上所示，三家企業(yè)的既定銷(xiāo)售規(guī)模下的DOL分別為甲：70%÷20%＝3.5；乙：53.3%÷20%＝2.67；丙：80%÷20%＝4。（二）經(jīng)營(yíng)杠桿的計(jì)量：經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)（DOL）（1）經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)DOL是指息稅前利潤(rùn)變動(dòng)率相當(dāng)于產(chǎn)銷(xiāo)量變動(dòng)率的倍數(shù)。其計(jì)算公式為：經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)=息稅前利潤(rùn)變動(dòng)率/產(chǎn)銷(xiāo)量變動(dòng)率

如上所示，三家企業(yè)的既定銷(xiāo)售規(guī)模下的DOL分別為甲：70%÷20%＝3.5；乙：53.3%÷20%＝2.67；丙：80%÷20%＝4。（2）經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)DOL的簡(jiǎn)化計(jì)算公式：定義公式主要用于預(yù)測(cè)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)是指全部資本中債務(wù)資本比率的變化帶來(lái)企業(yè)支付能力方面的風(fēng)險(xiǎn)。財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)與債務(wù)資本比率正相關(guān)。影響財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的主要因素有：1.資本供求的變化；2.利率水平的變動(dòng)；3.企業(yè)獲利能力的變化；4.企業(yè)資本結(jié)構(gòu)的變化。財(cái)務(wù)杠桿（一）財(cái)務(wù)杠桿的含義

財(cái)務(wù)杠桿：由于固定財(cái)務(wù)費(fèi)用的存在而導(dǎo)致每股利潤(rùn)變動(dòng)率大于息稅前利潤(rùn)變動(dòng)率的杠桿效應(yīng)通俗理解：借給我足夠的錢(qián)，我就能取得巨大的財(cái)富普通股每股利潤(rùn)=（凈利潤(rùn)-優(yōu)先股股利）/普通股股數(shù)

EPS=[（EBIT-I）×（1-T）-D優(yōu)]/N

其中：I、T、D優(yōu)和N不變

由于存在固定的利息和優(yōu)先股股利，EBIT的較小變動(dòng)會(huì)引起EPS較大的變動(dòng)。例子：某企業(yè)每股股價(jià)為100元，所得稅為30%，銷(xiāo)售凈利率為10%項(xiàng)目甲企業(yè)（未使用財(cái)務(wù)杠桿）乙企業(yè)（使用財(cái)務(wù)杠桿）丁企業(yè)（使用財(cái)務(wù)杠桿）普通股200，0000（2，0000股）100，0000（1，0000股）50，0000（5000股）債務(wù)0100，0000（8%利率）150，0000（8%利率）資本總額200，00000200，00000200，00000營(yíng)業(yè)利潤(rùn)20，000020，000020，0000利息08，000012，0000稅前利潤(rùn)20，000012，00008，0000所得稅6，00003，60002，4000凈利潤(rùn)14，00008，40005，6000每股收益78.411.2（二）財(cái)務(wù)杠桿的計(jì)量1.定義公式：

財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)=普通股每股利潤(rùn)變動(dòng)率/息稅前利潤(rùn)變動(dòng)率2.計(jì)算公式：

財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)=息稅前利潤(rùn)/（息稅前利潤(rùn)-利息）

DFL=EBIT/（EBIT-I）3.財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)用于預(yù)測(cè)。3.結(jié)論：（1）財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)表明了息稅前利潤(rùn)的增長(zhǎng)所引起的每股利潤(rùn)的增長(zhǎng)幅度。（2）財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)隨固定財(cái)務(wù)費(fèi)用的變化呈同方向變化，即在其他因素不變的情況下，固定財(cái)務(wù)費(fèi)用越大，則財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)越大，企業(yè)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)也越大；如果企業(yè)固定財(cái)務(wù)費(fèi)用為零，則財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)為l。（三）財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)的影響因素

當(dāng)息稅前利潤(rùn)率高于債務(wù)利息率，適度負(fù)債能提升每股收益，但會(huì)加大財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。當(dāng)利息率高于息稅前利潤(rùn)率，增加債務(wù)只會(huì)加大財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，不能獲取財(cái)務(wù)杠桿利益復(fù)合杠桿（總杠桿）1.復(fù)合杠桿的含義由于固定成本和固定財(cái)務(wù)費(fèi)用的共同存在而導(dǎo)致的每股利潤(rùn)變動(dòng)率大于產(chǎn)銷(xiāo)量變動(dòng)率的杠桿效應(yīng)。2.定義公式

復(fù)合杠桿系數(shù)=普通股每股利潤(rùn)變動(dòng)率/產(chǎn)銷(xiāo)量變動(dòng)率4.結(jié)論

（1）只要企業(yè)同時(shí)存在固定成本和固定財(cái)務(wù)費(fèi)用等財(cái)務(wù)支出，就會(huì)存在復(fù)合杠桿的作用。

（2）在其他因素不變的情況下，復(fù)合杠桿系數(shù)越大，企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)越大。

3.計(jì)算公式

DCL=DOL×DFL第三節(jié)資本結(jié)構(gòu)決策資本結(jié)構(gòu)資本結(jié)構(gòu)是指企業(yè)各種資本的構(gòu)成及其比例關(guān)系廣義資本結(jié)構(gòu)是指企業(yè)全部資本的構(gòu)成及其比例關(guān)系狹義資本結(jié)構(gòu)是指長(zhǎng)期資本的構(gòu)成及其比例關(guān)系通常，從狹義角度研究資本結(jié)構(gòu)

短期資金不列入資本結(jié)構(gòu)管理范圍，應(yīng)該納入營(yíng)運(yùn)資金管理。負(fù)債之于企業(yè)有何意義？財(cái)務(wù)杠桿效應(yīng)抵稅效應(yīng)增加財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)資本結(jié)構(gòu)重點(diǎn)關(guān)注負(fù)債與權(quán)益的比例影響資本結(jié)構(gòu)的因素：（1）企業(yè)產(chǎn)品銷(xiāo)售情況；（2）企業(yè)財(cái)務(wù)狀況；（3）企業(yè)資產(chǎn)結(jié)構(gòu)；（4）投資者（控制權(quán)）和管理人員的態(tài)度；（5）貸款人和信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的影響；（6）行業(yè)因素；（7）所得稅稅率的高低。資本結(jié)構(gòu)理論（一）凈收益理論（二）營(yíng)業(yè)收益理論（三）傳統(tǒng)理論（四）MM理論（五）權(quán)衡理論（六）信息不對(duì)稱(chēng)理論等資本結(jié)構(gòu)理論的目的—-負(fù)債的存在是否會(huì)影響企業(yè)價(jià)值？-增加負(fù)債是否會(huì)增加企業(yè)價(jià)值？-如何確定最佳的資本結(jié)構(gòu)？綜合各項(xiàng)資本結(jié)構(gòu)理論，得出如下幾點(diǎn)重要結(jié)論：（l）由于減稅作用，負(fù)債籌資可以帶來(lái)某種收益。所以企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)中應(yīng)有一定數(shù)量的負(fù)債。（2）財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)限制了負(fù)債的使用－超過(guò)某個(gè)臨界點(diǎn)，這些成本就會(huì)抵消負(fù)債的利益。（3）由于不對(duì)稱(chēng)信息的存在，企業(yè)要保持一定的儲(chǔ)備借債能力，以便抓住良好的投資機(jī)會(huì)或避免在困難時(shí)期被迫以低價(jià)發(fā)行新股。資本結(jié)構(gòu)理論表明，企業(yè)存在著最佳資本結(jié)構(gòu)。公司最佳資本結(jié)構(gòu)應(yīng)當(dāng)是一個(gè)使公司的股票價(jià)格而非每股利潤(rùn)達(dá)到最大的資本結(jié)構(gòu)。需要指出的是：由于籌資活動(dòng)本身和外部環(huán)境的復(fù)雜性，目前仍然難以準(zhǔn)確地顯示出存在于財(cái)務(wù)杠桿、每股收益、資本成本及企業(yè)價(jià)值之間的關(guān)系，所以在一定程度上籌資決策還要依靠有關(guān)人員的經(jīng)驗(yàn)和主觀(guān)判斷。資料來(lái)源：OECD金融統(tǒng)計(jì)1995年資料

美國(guó)1995年各行業(yè)的負(fù)債率％資本結(jié)構(gòu)優(yōu)化決策最佳資本結(jié)構(gòu)，是指在一定條件下使企業(yè)加權(quán)平均資本成本最低、企業(yè)價(jià)值最大的資本結(jié)構(gòu)。評(píng)價(jià)標(biāo)準(zhǔn)：①有利于最大限度地增加所有者財(cái)富，使企業(yè)價(jià)值最大化；②在企業(yè)不同的資本結(jié)構(gòu)評(píng)價(jià)中，其綜合資本成本最低；③能確保企業(yè)資金有較多的流動(dòng)性，并使資本結(jié)構(gòu)具有與市場(chǎng)適應(yīng)程度的彈性。（一）比較資本成本法比較資本成本法:定義P.246【例5-9】比較資本成本法通俗易懂，為確定資本結(jié)構(gòu)常用方法；局限于所擬定的有限幾個(gè)方案，存在著把最優(yōu)方法遺漏的可能。（二）每股利潤(rùn)無(wú)差別點(diǎn)法

每股利潤(rùn)無(wú)差別點(diǎn)的含義：P247

這種方法確定的最佳資本結(jié)構(gòu)亦即每股利潤(rùn)最大的資本結(jié)構(gòu)。

每股利潤(rùn)=[（EBIT-I）（1-T）-D]/N計(jì)算公式：

能使得等式成立的EBIT為每股利潤(rùn)無(wú)差別點(diǎn)EBIT。

結(jié)論：當(dāng)企業(yè)預(yù)期的息稅前利潤(rùn)大于每股利潤(rùn)無(wú)差別點(diǎn)息稅前利潤(rùn)時(shí)，應(yīng)選擇債務(wù)籌資方案。當(dāng)企業(yè)預(yù)期的息稅前利潤(rùn)小于每股利潤(rùn)無(wú)差別點(diǎn)息稅前利潤(rùn)時(shí)，應(yīng)選擇權(quán)益籌資方案?；I資的每股利潤(rùn)分析有何缺陷？沒(méi)有考慮風(fēng)險(xiǎn)因素：隨著負(fù)債的增加，投資者的風(fēng)險(xiǎn)加大，股票價(jià)格和企業(yè)價(jià)值也會(huì)有下降的趨勢(shì)，第3章科學(xué)決策與信息分析主要內(nèi)容：信息分析在決策中的作用；各類(lèi)型決策中的信息保障；信息分析的工作流程?；疽螅毫私飧黝?lèi)決策中信息利用的重要性；了解不同決策階段信息服務(wù)的特點(diǎn)；理解決策對(duì)信息的基本要求；掌握信息分析工作的基本流程。3.1信息分析在決策中的作用3.1.1決策活動(dòng)中的信息利用信息分析:是對(duì)情報(bào)進(jìn)行定向濃集和科學(xué)抽象的一種科學(xué)勞動(dòng).信息在軍事戰(zhàn)略制定中的作用；信息在制定地區(qū)經(jīng)濟(jì)發(fā)展規(guī)劃中的作用；信息在科學(xué)管理中的作用；信息在對(duì)外貿(mào)易中的作用；信息在制定生產(chǎn)計(jì)劃中的作用；信息在提高產(chǎn)品質(zhì)量、發(fā)展花色品種中的作用。3.1信息分析在決策中的作用3.1.2不同決策階段的信息服務(wù)決策階段信息服務(wù)的內(nèi)容與特點(diǎn)決策前（超前服務(wù)）促成決策及早完成（快）；有助于決策者掌握預(yù)測(cè)性信息（準(zhǔn)）；有助于決策者更新知識(shí)、增強(qiáng)判斷力（增）決策中（跟蹤服務(wù)）確立目標(biāo)階段；決策方案準(zhǔn)備階段；選定決策方案階段。決策后（反饋服務(wù)）跟蹤反饋；循環(huán)反饋；同步追蹤反饋。3.1信息分析在決策中的作用3.1.3決策對(duì)信息的基本要求可靠性（可信度）——信息的真實(shí)性和準(zhǔn)確性。信息源；信息獲取手段；信息獲取的條件。完整性（完全度）——包括決策對(duì)象全部的信息全面收集歷史的、現(xiàn)實(shí)的和未來(lái)的信息；兼顧反映正面的和反面問(wèn)題的信息。精確性（精確度）——反映事物特征的細(xì)微化程度。不同決策對(duì)信息的精確度要求不同；劃定范圍，確定上限和下限。3.2各類(lèi)型決策中的信息保障3.2.1新產(chǎn)品研制的信息保障創(chuàng)意產(chǎn)生與篩選階段的信息保障創(chuàng)意產(chǎn)生于對(duì)信息的收集、吸收和理解；創(chuàng)意孕育著新產(chǎn)品，要盡可能多的收集；篩選是從多個(gè)創(chuàng)意中選擇出具有開(kāi)發(fā)價(jià)值項(xiàng)目的過(guò)程，其要求是：新意；可行；實(shí)用；有效。3.2各類(lèi)型決策中的信息保障3.2.1新產(chǎn)品研制的信息保障開(kāi)發(fā)決策階段的信息保障主要任務(wù)是針對(duì)經(jīng)過(guò)初步篩選出的幾個(gè)創(chuàng)意中的每一個(gè)新產(chǎn)品開(kāi)發(fā)構(gòu)想收集信息；主要目的是從若干初步入選的新產(chǎn)品開(kāi)發(fā)設(shè)想中挑選一個(gè)，作為本企業(yè)的新產(chǎn)品研制項(xiàng)目。新產(chǎn)品設(shè)計(jì)階段的信息保障方案設(shè)計(jì)：正確選型，確定新產(chǎn)品的基本結(jié)構(gòu)和基本參數(shù)。技術(shù)設(shè)計(jì)：確定產(chǎn)品的具體結(jié)構(gòu)和