收益法與市場法評估案例講解

中國資產(chǎn)評估協(xié)會CHINAAppraisalSociety

收益法與市場法評估案例講解阮詠華第一頁，共九十一頁。

中國資產(chǎn)評估協(xié)會CHINAAppraisalSociety主要內(nèi)容第一部分企業(yè)價值評估簡介第二部分收益法評估企業(yè)價值第三部分市場法評估企業(yè)價值第二頁，共九十一頁。

中國資產(chǎn)評估協(xié)會CHINAAppraisalSociety第一部分企業(yè)價值評估簡介第三頁，共九十一頁。

中國資產(chǎn)評估協(xié)會CHINAAppraisalSociety一、企業(yè)價值評估起源1、企業(yè)價值評估目的企業(yè)產(chǎn)權(quán)轉(zhuǎn)讓企業(yè)并購企業(yè)增資擴(kuò)股股權(quán)質(zhì)押股權(quán)司法訴訟股權(quán)激勵其他第四頁，共九十一頁。

中國資產(chǎn)評估協(xié)會CHINAAppraisalSociety一、企業(yè)價值評估起源2、國外企業(yè)價值評估起源企業(yè)價值評估最早出現(xiàn)在市場經(jīng)濟(jì)比較發(fā)達(dá)的某些西方國家。美國的評估行業(yè)迄今已經(jīng)有一百多年的歷史，最初以實(shí)物性資產(chǎn)的評估為主，主要是為了滿足財產(chǎn)保險、資產(chǎn)抵押貸款、政府稅收、法院判決等經(jīng)濟(jì)活動的需要。隨著企業(yè)并購和資本市場的進(jìn)一步發(fā)展，企業(yè)未來的盈利能力、無形資產(chǎn)的重要作用等因素開始為世人所重視，企業(yè)價值評估逐漸成為一項(xiàng)重要的資產(chǎn)評估業(yè)務(wù)。第五頁，共九十一頁。

中國資產(chǎn)評估協(xié)會CHINAAppraisalSociety一、企業(yè)價值評估起源3、我國企業(yè)價值評估起源我國的資產(chǎn)評估行業(yè)起步于20世紀(jì)80年代末、90年代初。我國的資產(chǎn)評估業(yè)務(wù)主要源于國有企業(yè)中外合資和公司制改造的經(jīng)濟(jì)需求，整體企業(yè)評估業(yè)務(wù)與單項(xiàng)資產(chǎn)評估業(yè)務(wù)幾乎是同時興起的。長期以來，我國的企業(yè)價值評估方法主要以資產(chǎn)基礎(chǔ)法為主，關(guān)注重點(diǎn)是房地產(chǎn)和機(jī)器設(shè)備等有形資產(chǎn)。真正意義上的企業(yè)價值評估是從2005年以來才得到重視和發(fā)展。第六頁，共九十一頁。

中國資產(chǎn)評估協(xié)會CHINAAppraisalSociety二、企業(yè)價值評估的內(nèi)涵1、企業(yè)的含義企業(yè)是為了滿足社會需求，以盈利為目的，實(shí)行自主經(jīng)營、自負(fù)盈虧、獨(dú)立核算，具有法人資格，從事商品生產(chǎn)和經(jīng)營的基本經(jīng)濟(jì)單位。企業(yè)是一種把土地、資本、勞動力和管理等生產(chǎn)要素集合起來的組織，進(jìn)行講究效率的經(jīng)營，以達(dá)到創(chuàng)造利潤的目標(biāo)。企業(yè)既包括非人力資本，也包括人力資本；既包括資產(chǎn)成本，也包括組織成本。企業(yè)獨(dú)資企業(yè)合伙企業(yè)公司企業(yè)第七頁，共九十一頁。

中國資產(chǎn)評估協(xié)會CHINAAppraisalSociety二、企業(yè)價值評估的內(nèi)涵2、企業(yè)價值的含義企業(yè)價值是指企業(yè)作為一種商品的貨幣表現(xiàn)，通常被理解成企業(yè)所能創(chuàng)造出的價值。Modigliani和Miller教授于1958年提出了MM理論，從企業(yè)財務(wù)管理目標(biāo)角度定義了企業(yè)價值是企業(yè)未來經(jīng)營活動所創(chuàng)造現(xiàn)金流量的現(xiàn)值。1969年經(jīng)濟(jì)學(xué)家JamesTobin提出的著名的托賓系數(shù)：

Q=公司的市場價值/資產(chǎn)重置成本企業(yè)價值評估業(yè)務(wù)中的企業(yè)價值可以是股權(quán)的價值，也可以是債權(quán)與股權(quán)整體的價值。第八頁，共九十一頁。

中國資產(chǎn)評估協(xié)會CHINAAppraisalSociety二、企業(yè)價值評估的內(nèi)涵3、企業(yè)價值評估方法注冊資產(chǎn)評估師執(zhí)行企業(yè)價值評估業(yè)務(wù)，應(yīng)當(dāng)根據(jù)評估目的、評估對象、價值類型、資料收集情況等相關(guān)條件，分析收益法、市場法和成本法（資產(chǎn)基礎(chǔ)法）三種資產(chǎn)評估基本方法的適用性，恰當(dāng)選擇一種或者多種資產(chǎn)評估基本方法。序號項(xiàng)目資產(chǎn)基礎(chǔ)法收益法市場法1價值衡量角度資產(chǎn)盈利市場2資產(chǎn)組合效應(yīng)難反映反映反映3單項(xiàng)資產(chǎn)價值反映不反映不反映4適用前提各項(xiàng)資產(chǎn)可識別且價值可評未來風(fēng)險與收益可預(yù)測市場可比對象可尋第九頁，共九十一頁。

中國資產(chǎn)評估協(xié)會CHINAAppraisalSociety三、企業(yè)價值評估準(zhǔn)則1、企業(yè)價值評估準(zhǔn)則演變《資產(chǎn)評估操作規(guī)范意見(試行)》(中評協(xié)[1996]03號)

自1996年5月7日起執(zhí)行，現(xiàn)已廢止《企業(yè)價值評估指導(dǎo)意見（試行）》（中評協(xié)[2004]134號）自2005年4月1日起施行，將廢止《資產(chǎn)評估準(zhǔn)則––企業(yè)價值》(中評協(xié)[2011]227號)

自2012年7月1日起施行第十頁，共九十一頁。

中國資產(chǎn)評估協(xié)會CHINAAppraisalSociety三、企業(yè)價值評估準(zhǔn)則2、企業(yè)價值評估準(zhǔn)則主要變化主要變化資產(chǎn)評估準(zhǔn)則——企業(yè)價值增加了引用“專業(yè)報告”的條款。規(guī)范了評估實(shí)踐中專業(yè)報告引用的責(zé)任問題。第十條注冊資產(chǎn)評估師執(zhí)行企業(yè)價值評估業(yè)務(wù)，可以聘請相關(guān)專家協(xié)助工作，但應(yīng)當(dāng)采取必要措施確信專家工作的合理性。注冊資產(chǎn)評估師執(zhí)行企業(yè)價值評估業(yè)務(wù)，應(yīng)當(dāng)對評估過程中引用的專業(yè)報告的獨(dú)立性與專業(yè)性進(jìn)行必要判斷，恰當(dāng)引用專業(yè)報告。明確非經(jīng)營性資產(chǎn)、負(fù)債和溢余資產(chǎn)識別的主體為注冊資產(chǎn)評估師；.刪除“在適當(dāng)及切實(shí)可行的情況下”，突出了此項(xiàng)工作的重要性和必要性。第十七條注冊資產(chǎn)評估師運(yùn)用收益法和市場法進(jìn)行企業(yè)價值評估，應(yīng)當(dāng)與委托方和相關(guān)當(dāng)事方進(jìn)行溝通，了解企業(yè)資產(chǎn)配置和使用的情況，謹(jǐn)慎識別非經(jīng)營性資產(chǎn)、負(fù)債和溢余資產(chǎn)，并對其進(jìn)行單獨(dú)分析和評估。增加了“根據(jù)業(yè)務(wù)關(guān)聯(lián)性合理界定業(yè)務(wù)單元，并根據(jù)被評估企業(yè)和業(yè)務(wù)單元的具體情況，采用適宜的財務(wù)數(shù)據(jù)口徑進(jìn)行評估”,明確了實(shí)務(wù)中經(jīng)常遇到的同一企業(yè)存在多種業(yè)務(wù)，或控股型企業(yè)存在多種業(yè)務(wù)，且業(yè)務(wù)關(guān)聯(lián)，存在上下游關(guān)系的具體評估操作辦法。第十九條注冊資產(chǎn)評估師在對具有多種業(yè)務(wù)類型、涉及多種行業(yè)的企業(yè)進(jìn)行企業(yè)價值評估時，應(yīng)當(dāng)根據(jù)業(yè)務(wù)關(guān)聯(lián)性合理界定業(yè)務(wù)單元，并根據(jù)被評估企業(yè)和業(yè)務(wù)單元的具體情況，采用適宜的財務(wù)數(shù)據(jù)口徑進(jìn)行評估。第十一頁，共九十一頁。

中國資產(chǎn)評估協(xié)會CHINAAppraisalSociety三、企業(yè)價值評估準(zhǔn)則2、企業(yè)價值評估準(zhǔn)則主要變化（續(xù)）主要變化資產(chǎn)評估準(zhǔn)則——企業(yè)價值將“由于控股權(quán)和少數(shù)股權(quán)等因素產(chǎn)生的溢價或折價”修改為“由于具有控制權(quán)或者缺乏控制權(quán)可能產(chǎn)生的溢價或折價”，更能直觀反映溢價或折價產(chǎn)生的原因在于控制權(quán)程度的大小。修改后的內(nèi)容和《國際評估準(zhǔn)則》、《專業(yè)評估執(zhí)業(yè)統(tǒng)一準(zhǔn)則》等國際評估準(zhǔn)則，以及《企業(yè)會計(jì)準(zhǔn)則第2號——長期股權(quán)投資》的相關(guān)術(shù)語保持了一致。第二十條注冊資產(chǎn)評估師應(yīng)當(dāng)知曉股東部分權(quán)益價值并不必然等于股東全部權(quán)益價值與股權(quán)比例的乘積。注冊資產(chǎn)評估師評估股東部分權(quán)益價值，應(yīng)當(dāng)在適當(dāng)及切實(shí)可行的情況下考慮由于具有控制權(quán)或者缺乏控制權(quán)可能產(chǎn)生的溢價或者折價，并在評估報告中披露評估結(jié)論是否考慮了控制權(quán)對評估對象價值的影響。對于流動性問題，指導(dǎo)意見重在披露，至于流動性對評估對象價值的影響，“應(yīng)當(dāng)在適當(dāng)及切實(shí)可行的情況下考慮”。修改后的條款強(qiáng)調(diào)了注冊資產(chǎn)評估師執(zhí)行企業(yè)價值評估業(yè)務(wù)時，應(yīng)當(dāng)結(jié)合所選擇的評估方法關(guān)注流動性對評估對象價值的影響。當(dāng)流動性對評估對象價值有重大影響時，應(yīng)當(dāng)予以恰當(dāng)考慮。第二十一條注冊資產(chǎn)評估師執(zhí)行企業(yè)價值評估業(yè)務(wù)，應(yīng)當(dāng)結(jié)合所選擇的評估方法關(guān)注流動性對評估對象價值的影響。當(dāng)流動性對評估對象價值有重大影響時，應(yīng)當(dāng)予以恰當(dāng)考慮。注冊資產(chǎn)評估師應(yīng)當(dāng)在評估報告中披露評估結(jié)論是否考慮了流動性對評估對象價值的影響。第十二頁，共九十一頁。

中國資產(chǎn)評估協(xié)會CHINAAppraisalSociety三、企業(yè)價值評估準(zhǔn)則2、企業(yè)價值評估準(zhǔn)則主要變化（續(xù)）主要變化資產(chǎn)評估準(zhǔn)則——企業(yè)價值指導(dǎo)意見的“收益資本化法和未來收益折現(xiàn)法”與實(shí)務(wù)操作脫節(jié)，本條參考了德國公共審計(jì)師協(xié)會《企業(yè)價值評估操作規(guī)范》中關(guān)于收益法常用具體方法的分類（DDM、DCF）和定義。第二十四條收益法常用的具體方法包括股利折現(xiàn)法和現(xiàn)金流量折現(xiàn)法。為了便于理解，使市場法的具體評估方法名稱和內(nèi)涵相一致，參考美國評估師協(xié)會《企業(yè)價值評估準(zhǔn)則》關(guān)于市場法的定義（GuidelinePublicCompanyMethod、GuidelineTransactionsMethod），以及美國評估專家ShannonP.Pratt編著的《企業(yè)估值》中關(guān)于市場法的定義（GuidelinePubliclyTradedCompanyMethod、GuidelineMergedandAcquiredCompanyMethod），本準(zhǔn)則將指導(dǎo)意見市場法中的參考企業(yè)比較法改稱為上市公司比較法，并購案例比較法改稱為交易案例比較法。第三十四條市場法常用的兩種具體方法是上市公司比較法和交易案例比較法。第十三頁，共九十一頁。

中國資產(chǎn)評估協(xié)會CHINAAppraisalSociety三、企業(yè)價值評估準(zhǔn)則2、企業(yè)價值評估準(zhǔn)則主要變化（續(xù)）主要變化資產(chǎn)評估準(zhǔn)則——企業(yè)價值將資產(chǎn)基礎(chǔ)法的定義進(jìn)行了調(diào)整，通過具體做法的方式定義方法，參考了美國教科書的定義方式。該定義既承繼了指導(dǎo)意見原有思想，又能夠與評估實(shí)踐緊密結(jié)合。第三十九條企業(yè)價值評估中的資產(chǎn)基礎(chǔ)法，是指以被評估企業(yè)評估基準(zhǔn)日的資產(chǎn)負(fù)債表為基礎(chǔ)，合理評估企業(yè)表內(nèi)及表外各項(xiàng)資產(chǎn)、負(fù)債價值，確定評估對象價值的評估方法。結(jié)合資產(chǎn)基礎(chǔ)法的定義，強(qiáng)調(diào)了識別企業(yè)表內(nèi)及表外各項(xiàng)資產(chǎn)、負(fù)債需要考慮的因素；新增了資產(chǎn)基礎(chǔ)法的缺陷及適用性條款。第四十條注冊資產(chǎn)評估師應(yīng)當(dāng)根據(jù)會計(jì)政策、企業(yè)經(jīng)營等情況，對被評估企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債表表內(nèi)及表外的各項(xiàng)資產(chǎn)、負(fù)債進(jìn)行識別。注冊資產(chǎn)評估師應(yīng)當(dāng)知曉并非每項(xiàng)資產(chǎn)和負(fù)債都可以被識別并用適當(dāng)?shù)姆椒▎为?dú)評估。當(dāng)存在對評估對象價值有重大影響且難以識別和評估的資產(chǎn)或者負(fù)債時，應(yīng)當(dāng)考慮資產(chǎn)基礎(chǔ)法的適用性。以持續(xù)經(jīng)營為前提對企業(yè)價值進(jìn)行評估時，資產(chǎn)基礎(chǔ)法一般不應(yīng)當(dāng)作為惟一使用的評估方法。第十四頁，共九十一頁。

中國資產(chǎn)評估協(xié)會CHINAAppraisalSociety三、企業(yè)價值評估準(zhǔn)則2、企業(yè)價值評估準(zhǔn)則主要變化（續(xù)）主要變化資產(chǎn)評估準(zhǔn)則——企業(yè)價值增加了控股型企業(yè)運(yùn)用資產(chǎn)基礎(chǔ)法評估時需要特別考慮的事項(xiàng)，控股型企業(yè)總部的成本和效益在目前國內(nèi)評估實(shí)踐中經(jīng)常被忽略。第四十二條注冊資產(chǎn)評估師運(yùn)用資產(chǎn)基礎(chǔ)法進(jìn)行企業(yè)價值評估，應(yīng)當(dāng)對長期股權(quán)投資項(xiàng)目進(jìn)行分析，根據(jù)相關(guān)項(xiàng)目的具體資產(chǎn)、盈利狀況及其對評估對象價值的影響程度等因素，合理確定是否將其單獨(dú)評估。對專門從長期股權(quán)投資獲取收益的控股型企業(yè)進(jìn)行評估時，應(yīng)當(dāng)考慮控股型企業(yè)總部的成本和效益對企業(yè)價值的影響。新增內(nèi)容主要為了規(guī)范運(yùn)用收益法和市場法進(jìn)行企業(yè)價值評估時的披露，通過披露的規(guī)范帶動評估程序的規(guī)范。第四十七條至第五十一條為本條的細(xì)化條款，針對五部分內(nèi)容逐條進(jìn)行了具體要求。第四十六條注冊資產(chǎn)評估師運(yùn)用收益法和市場法進(jìn)行企業(yè)價值評估，應(yīng)當(dāng)在評估報告中重點(diǎn)披露下列內(nèi)容：(一)影響企業(yè)經(jīng)營的宏觀、區(qū)域經(jīng)濟(jì)因素；(二)所在行業(yè)現(xiàn)狀與發(fā)展前景；(三)企業(yè)的業(yè)務(wù)分析情況；(四)企業(yè)的資產(chǎn)、財務(wù)分析和調(diào)整情況；(五)評估方法的運(yùn)用實(shí)施過程。第十五頁，共九十一頁。

中國資產(chǎn)評估協(xié)會CHINAAppraisalSociety第二部分收益法評估企業(yè)價值第十六頁，共九十一頁。

中國資產(chǎn)評估協(xié)會CHINAAppraisalSociety一、收益法介紹1、收益法運(yùn)用2008-2010年上市公司并購重組選用的評估方法2008-2010年上市公司并購重組最終評估方法第十七頁，共九十一頁。中國資產(chǎn)評估協(xié)會CHINAAppraisalSociety一、收益法介紹2、收益法原理企業(yè)價值驅(qū)動因素包括：業(yè)務(wù)成長性收益風(fēng)險性

企業(yè)價值未來現(xiàn)金流量加權(quán)資本成本銷售增長率固定資產(chǎn)營運(yùn)資金所得稅現(xiàn)金利潤競爭優(yōu)勢期間權(quán)益成本負(fù)債成本第十八頁，共九十一頁。中國資產(chǎn)評估協(xié)會CHINAAppraisalSociety一、收益法介紹3、收益法定義企業(yè)價值評估中的收益法，是指將預(yù)期收益資本化或者折現(xiàn)，確定評估對象價值的評估方法。收益法常用的具體方法包括股利折現(xiàn)法和現(xiàn)金流量折現(xiàn)法。股利折現(xiàn)法是將預(yù)期股利進(jìn)行折現(xiàn)以確定評估對象價值的具體方法，通常適用于缺乏控制權(quán)的股東部分權(quán)益價值的評估。現(xiàn)金流量折現(xiàn)法通常包括企業(yè)自由現(xiàn)金流折現(xiàn)模型和股權(quán)自由現(xiàn)金流折現(xiàn)模型。第十九頁，共九十一頁。中國資產(chǎn)評估協(xié)會CHINAAppraisalSociety一、收益法介紹4、收益法適用前提注冊資產(chǎn)評估師應(yīng)當(dāng)結(jié)合企業(yè)的歷史經(jīng)營情況、未來收益可預(yù)測情況、所獲取評估資料的充分性，恰當(dāng)考慮收益法的適用性。投資者在投資某個企業(yè)時所支付的價格不會超過該企業(yè)（或與該企業(yè)相當(dāng)且具有同等風(fēng)險程度的同類企業(yè)）未來預(yù)期收益折算成的現(xiàn)值；能夠?qū)ζ髽I(yè)未來收益進(jìn)行合理預(yù)測；能夠?qū)εc企業(yè)未來收益的風(fēng)險程度相對應(yīng)的收益率進(jìn)行合理估算。第二十頁，共九十一頁。中國資產(chǎn)評估協(xié)會CHINAAppraisalSociety一、收益法介紹5、收益法基本公式式中：P為企業(yè)價值評估值

Ft為未來第t個收益期的預(yù)期收益額

r為折現(xiàn)率

t為收益預(yù)測年期

n為收益預(yù)測期限第二十一頁，共九十一頁。中國資產(chǎn)評估協(xié)會CHINAAppraisalSociety一、收益法介紹5、收益法基本公式（續(xù)）式中：P為評估值

Ft為未來第t個收益期的預(yù)期收益額

Pn為終值

r為折現(xiàn)率

t為收益預(yù)測年期

n為收益預(yù)測期限第二十二頁，共九十一頁。中國資產(chǎn)評估協(xié)會CHINAAppraisalSociety一、收益法介紹5、收益法基本公式（續(xù)）式中：P為評估值

Ft為未來第t個收益期的預(yù)期收益額

r為折現(xiàn)率

g為預(yù)期收益增長率

t為收益預(yù)測年期

m為明確的收益預(yù)測期限第二十三頁，共九十一頁。中國資產(chǎn)評估協(xié)會CHINAAppraisalSociety一、收益法介紹6、收益法評估程序第二十四頁，共九十一頁。中國資產(chǎn)評估協(xié)會CHINAAppraisalSociety一、收益法介紹7、評估對象注冊資產(chǎn)評估師應(yīng)當(dāng)根據(jù)評估目的和委托方要求，明確評估對象，謹(jǐn)慎區(qū)分企業(yè)整體價值、股東全部權(quán)益價值和股東部分權(quán)益價值。股東全部權(quán)益企業(yè)整體價值股東部分權(quán)益第二十五頁，共九十一頁。中國資產(chǎn)評估協(xié)會CHINAAppraisalSociety一、收益法介紹7、評估對象（續(xù)）企業(yè)整體價值

=（流動資產(chǎn)價值+固定資產(chǎn)和無形資產(chǎn)價值+其他資產(chǎn)價值）-非付息債務(wù)價值股東全部權(quán)益價值

=（流動資產(chǎn)價值+固定資產(chǎn)和無形資產(chǎn)價值+其他資產(chǎn)價值）-（非付息債務(wù)價值+付息債務(wù)價值）流動資產(chǎn)價值非付息債務(wù)價值固定資產(chǎn)和無形資產(chǎn)價值其他資產(chǎn)價值付息債務(wù)價值（債務(wù)資本）股東全部權(quán)益價值（股權(quán)資本）投入資本第二十六頁，共九十一頁。中國資產(chǎn)評估協(xié)會CHINAAppraisalSociety一、收益法介紹8、價值類型資產(chǎn)評估價值類型包括市場價值和市場價值以外的價值類型。市場價值是指自愿買方和自愿賣方在各自理性行事且未受任何強(qiáng)迫的情況下，評估對象在評估基準(zhǔn)日進(jìn)行正常公平交易的價值估計(jì)數(shù)額。市場價值以外的價值類型包括投資價值、在用價值、清算價值、殘余價值等。注冊資產(chǎn)評估師執(zhí)行資產(chǎn)評估業(yè)務(wù)，選擇和使用價值類型，應(yīng)當(dāng)充分考慮評估目的、市場條件、評估對象自身?xiàng)l件等因素。第二十七頁，共九十一頁。中國資產(chǎn)評估協(xié)會CHINAAppraisalSociety一、收益法介紹9、分析調(diào)整注冊資產(chǎn)評估師運(yùn)用收益法和市場法進(jìn)行企業(yè)價值評估，應(yīng)當(dāng)根據(jù)評估對象、價值類型等相關(guān)條件，在與委托方和相關(guān)當(dāng)事方協(xié)商并獲得有關(guān)信息的基礎(chǔ)上，對被評估企業(yè)和可比企業(yè)財務(wù)報表進(jìn)行必要的分析和調(diào)整，以合理反映企業(yè)的財務(wù)狀況和盈利能力。根據(jù)評估業(yè)務(wù)的具體情況，分析和調(diào)整事項(xiàng)通常包括：(一)財務(wù)報表編制基礎(chǔ)；(二)非經(jīng)常性收入和支出；(三)非經(jīng)營性資產(chǎn)、負(fù)債和溢余資產(chǎn)及其相關(guān)的收入和支出。第二十八頁，共九十一頁。中國資產(chǎn)評估協(xié)會CHINAAppraisalSociety一、收益法介紹9、分析調(diào)整（續(xù)）非經(jīng)常性項(xiàng)目、非經(jīng)營性資產(chǎn)、負(fù)債和溢余資產(chǎn)的調(diào)整（1）企業(yè)處理固定資產(chǎn)或業(yè)務(wù)的利潤或損失；（2）法律訴訟勝訴所產(chǎn)生的收益或敗訴所發(fā)生的損失；（3）企業(yè)搬遷費(fèi)用；（4）企業(yè)遭受火災(zāi)、自然災(zāi)害等發(fā)生的損失（扣除保險賠償）；（5）補(bǔ)貼收入；（6）未反映市場薪資水平的股東及其家族成員的薪酬；（7）未反映市場價格的關(guān)聯(lián)方交易；（8）與非經(jīng)營性資產(chǎn)、負(fù)債、溢余資產(chǎn)有關(guān)的收入或費(fèi)用等。第二十九頁，共九十一頁。中國資產(chǎn)評估協(xié)會CHINAAppraisalSociety一、收益法介紹9、分析調(diào)整（續(xù)）非經(jīng)營性資產(chǎn)一般不產(chǎn)生營業(yè)利潤，可以從企業(yè)中提出并且在不損害企業(yè)運(yùn)營的情況下單獨(dú)進(jìn)行出售：(1)非經(jīng)營性資產(chǎn)不一定與企業(yè)運(yùn)營相關(guān)聯(lián)，或者(2)對于企業(yè)合理、必要的運(yùn)營來說是“過剩的”。(3)它們和企業(yè)的運(yùn)營相比，風(fēng)險程度和所需回報不同。溢余資產(chǎn)是與企業(yè)收益無直接關(guān)系的、超過企業(yè)經(jīng)營所需的多余資產(chǎn)。經(jīng)營性資產(chǎn)-必備經(jīng)營性資產(chǎn)-溢余非經(jīng)營性資產(chǎn)-配套非經(jīng)營性資產(chǎn)-溢余ⅠⅡⅢⅣ第三十頁，共九十一頁。中國資產(chǎn)評估協(xié)會CHINAAppraisalSociety一、收益法介紹9、分析調(diào)整（續(xù)）第三十一頁，共九十一頁。中國資產(chǎn)評估協(xié)會CHINAAppraisalSociety一、收益法介紹9、分析調(diào)整（續(xù)）注冊資產(chǎn)評估師運(yùn)用收益法和市場法進(jìn)行企業(yè)價值評估，應(yīng)當(dāng)與委托方和相關(guān)當(dāng)事方進(jìn)行溝通，了解企業(yè)資產(chǎn)配置和使用的情況，謹(jǐn)慎識別非經(jīng)營性資產(chǎn)、負(fù)債和溢余資產(chǎn)，并對其進(jìn)行單獨(dú)分析和評估。第三十二頁，共九十一頁。中國資產(chǎn)評估協(xié)會CHINAAppraisalSociety一、收益法介紹10、評估假設(shè)不同的假設(shè)前提可能對應(yīng)不同的價值內(nèi)涵，得到不同的評估值。如持續(xù)經(jīng)營的假設(shè)一般不考慮評估經(jīng)濟(jì)行為實(shí)現(xiàn)后的收益，否則對應(yīng)的價值內(nèi)涵為投資價值，可能包含新的協(xié)同效應(yīng)。評估人員執(zhí)行企業(yè)價值評估業(yè)務(wù)，應(yīng)當(dāng)恪守獨(dú)立、客觀、公正的原則，勤勉盡責(zé)，保持應(yīng)有的職業(yè)謹(jǐn)慎，不能毫無依據(jù)地設(shè)定不合理的假設(shè)，以達(dá)到客戶期望的評估值，或者逃避評估人員應(yīng)該履行的專業(yè)判斷義務(wù)。第三十三頁，共九十一頁。中國資產(chǎn)評估協(xié)會CHINAAppraisalSociety一、收益法介紹10、評估假設(shè)（續(xù)）評估假設(shè)的內(nèi)容資產(chǎn)評估的特定目的及其對評估的市場條件的宏觀限定情況；評估對象自身的功能和在評估時點(diǎn)的使用方式與狀態(tài)；產(chǎn)權(quán)變動后評估對象的可能用途及利用方式和利用效果；資產(chǎn)評估所要實(shí)現(xiàn)的價值類型和價值目標(biāo)。第三十四頁，共九十一頁。中國資產(chǎn)評估協(xié)會CHINAAppraisalSociety一、收益法介紹10、評估假設(shè)（續(xù)）《企業(yè)國有資產(chǎn)評估報告指南》收益預(yù)測假設(shè)（參考）（1）國家現(xiàn)行的有關(guān)法律法規(guī)及政策、國家宏觀經(jīng)濟(jì)形勢無重大變化，本次交易各方所處地區(qū)的政治、經(jīng)濟(jì)和社會環(huán)境無重大變化，無其他不可預(yù)測和不可抗力因素造成的重大不利影響。（2）針對評估基準(zhǔn)日資產(chǎn)的實(shí)際狀況，假設(shè)企業(yè)持續(xù)經(jīng)營。（3）假設(shè)公司的經(jīng)營者是負(fù)責(zé)的，且公司管理層有能力擔(dān)當(dāng)其職務(wù)。（4）除非另有說明，假設(shè)公司完全遵守所有有關(guān)的法律法規(guī)。第三十五頁，共九十一頁。中國資產(chǎn)評估協(xié)會CHINAAppraisalSociety一、收益法介紹10、評估假設(shè)（續(xù)）《企業(yè)國有資產(chǎn)評估報告指南》收益預(yù)測假設(shè)參考（續(xù)）（5）假設(shè)公司未來將采取的會計(jì)政策和編寫此份報告時所采用的會計(jì)政策在重要方面基本一致。（6）假設(shè)公司在現(xiàn)有的管理方式和管理水平的基礎(chǔ)上，經(jīng)營范圍、方式與目前方向保持一致。（7）有關(guān)利率、匯率、賦稅基準(zhǔn)及稅率、政策性征收費(fèi)用等不發(fā)生重大變化。（8）無其他人力不可抗拒因素及不可預(yù)見因素對企業(yè)造成重大不利影響。根據(jù)資產(chǎn)評估的要求，認(rèn)定這些假設(shè)條件在評估基準(zhǔn)日時成立，當(dāng)未來經(jīng)濟(jì)環(huán)境發(fā)生較大變化時，將不承擔(dān)由于假設(shè)條件改變而推導(dǎo)出不同評估結(jié)論的責(zé)任。第三十六頁，共九十一頁。中國資產(chǎn)評估協(xié)會CHINAAppraisalSociety一、收益法介紹10、評估假設(shè)（續(xù)）《中國注冊會計(jì)師其他鑒證業(yè)務(wù)準(zhǔn)則第3111號——預(yù)測性財務(wù)信息的審核

》指南（參考）編制預(yù)測性財務(wù)信息所依據(jù)的假設(shè)可以分為兩類：

1.最佳估計(jì)假設(shè)，是指截至編制預(yù)測性財務(wù)信息日，管理層對預(yù)期未來發(fā)生的事項(xiàng)和采取的行動作出的假設(shè)。

2.推測性假設(shè)，是指管理層對未來事項(xiàng)和采取的行動作出的假設(shè)，該事項(xiàng)或行動預(yù)期在未來未必發(fā)生。例如，企業(yè)尚處于營業(yè)初期，未來經(jīng)營狀況的不確定性較大；或者管理層正在考慮進(jìn)行重大的業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型，而該轉(zhuǎn)型的效果尚有較大的不確定性等。第三十七頁，共九十一頁。中國資產(chǎn)評估協(xié)會CHINAAppraisalSociety一、收益法介紹10、評估假設(shè)（續(xù)）《中國注冊會計(jì)師其他鑒證業(yè)務(wù)準(zhǔn)則第3111號——預(yù)測性財務(wù)信息的審核

》指南（參考）(續(xù))最佳估計(jì)假設(shè)和推測性假設(shè)的主要區(qū)別在于管理層對于假設(shè)的事項(xiàng)或行動在未來發(fā)生的可能性的判斷不同。預(yù)測性財務(wù)信息所依據(jù)的假設(shè)需要在這兩類假設(shè)之間作出恰當(dāng)?shù)姆诸?，這是由于假設(shè)的類別直接決定了以之為基礎(chǔ)的預(yù)測性財務(wù)信息的分類，也決定了注冊會計(jì)師評價假設(shè)時采用的審核程序以及是否需要獲取支持性的證據(jù)。

第三十八頁，共九十一頁。中國資產(chǎn)評估協(xié)會CHINAAppraisalSociety一、收益法介紹10、評估假設(shè)（續(xù)）《中國注冊會計(jì)師其他鑒證業(yè)務(wù)準(zhǔn)則第3111號——預(yù)測性財務(wù)信息的審核

》指南（參考）(續(xù))預(yù)測是指管理層在最佳估計(jì)假設(shè)的基礎(chǔ)上編制的預(yù)測性財務(wù)信息。盈利預(yù)測是一種最典型的預(yù)測。規(guī)劃是指管理層基于推測性假設(shè)，或同時基于推測性假設(shè)和最佳估計(jì)假設(shè)編制的預(yù)測性財務(wù)信息。規(guī)劃信息多見于“如果……那么……”的分析中，即在給定的推測性假設(shè)下估算相關(guān)財務(wù)指標(biāo)的可能結(jié)果。預(yù)測性財務(wù)信息可以表現(xiàn)為預(yù)測和規(guī)劃的結(jié)合。例如，管理層可以編制2007年度的預(yù)測和2008年～2012年各年度的規(guī)劃，并在同一份文件中同時列報。應(yīng)當(dāng)清楚地標(biāo)明哪些信息屬于預(yù)測，哪些信息屬于規(guī)劃。第三十九頁，共九十一頁。中國資產(chǎn)評估協(xié)會CHINAAppraisalSociety一、收益法介紹11、預(yù)測責(zé)任注冊資產(chǎn)評估師應(yīng)當(dāng)充分分析被評估企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)、經(jīng)營狀況、歷史業(yè)績、發(fā)展前景，考慮宏觀和區(qū)域經(jīng)濟(jì)因素、所在行業(yè)現(xiàn)狀與發(fā)展前景對企業(yè)價值的影響，對委托方或者相關(guān)當(dāng)事方提供的企業(yè)未來收益預(yù)測進(jìn)行必要的分析、判斷和調(diào)整，在考慮未來各種可能性及其影響的基礎(chǔ)上合理確定評估假設(shè)，形成未來收益預(yù)測。第四十頁，共九十一頁。中國資產(chǎn)評估協(xié)會CHINAAppraisalSociety一、收益法介紹11、預(yù)測責(zé)任（續(xù)）《中國注冊會計(jì)師其他鑒證業(yè)務(wù)準(zhǔn)則第3111號——預(yù)測性財務(wù)信息的審核

》指南（參考）(一)管理層的責(zé)任

管理層負(fù)責(zé)編制預(yù)測性財務(wù)信息，包括識別和披露預(yù)測性財務(wù)信息依據(jù)的假設(shè)。

由于預(yù)測性財務(wù)信息能否最終實(shí)現(xiàn)取決于多種因素，其中一些因素對管理層而言是不可控的，因此，管理層無法對預(yù)測性財務(wù)信息的未來可實(shí)現(xiàn)程度作出保證。但是，管理層對被審核單位的業(yè)務(wù)最為了解，且能夠?qū)Ρ粚徍藛挝坏慕?jīng)營活動施加控制或者影響，因此有能力對各項(xiàng)關(guān)鍵因素作出合理、適當(dāng)?shù)募僭O(shè)，并對編制預(yù)測性財務(wù)信息的假設(shè)進(jìn)行識別和披露。

第四十一頁，共九十一頁。中國資產(chǎn)評估協(xié)會CHINAAppraisalSociety一、收益法介紹11、預(yù)測責(zé)任（續(xù)）《中國注冊會計(jì)師其他鑒證業(yè)務(wù)準(zhǔn)則第3111號——預(yù)測性財務(wù)信息的審核

》指南（參考）(續(xù))(二)注冊會計(jì)師的責(zé)任

注冊會計(jì)師接受委托對預(yù)測性財務(wù)信息實(shí)施審核并出具報告，可增強(qiáng)該信息的可信賴程度。

注冊會計(jì)師的責(zé)任不包括對預(yù)測性財務(wù)信息的結(jié)果能否實(shí)現(xiàn)發(fā)表意見，但需要對管理層采用假設(shè)是否合理發(fā)表有限保證的審核意見，對預(yù)測性財務(wù)信息是否依據(jù)這些假設(shè)恰當(dāng)編制并按照適用的會計(jì)準(zhǔn)則和相關(guān)會計(jì)制度的規(guī)定進(jìn)行列報發(fā)表合理保證的審核意見。

第四十二頁，共九十一頁。中國資產(chǎn)評估協(xié)會CHINAAppraisalSociety一、收益法介紹12、預(yù)測口徑收益法中的預(yù)期收益可以現(xiàn)金流量、各種形式的利潤等口徑表示，評估師可以根據(jù)評估項(xiàng)目的具體情況選擇恰當(dāng)?shù)氖找婵趶?。會?jì)利潤受會計(jì)政策變化的影響大，并且沒有考慮資本性支出和營運(yùn)資金等因素對企業(yè)價值的影響；現(xiàn)金流量更能真實(shí)準(zhǔn)確地反映企業(yè)營運(yùn)的收益，因此在國際上較為通行。第四十三頁，共九十一頁。中國資產(chǎn)評估協(xié)會CHINAAppraisalSociety一、收益法介紹12、預(yù)測口徑（續(xù)）企業(yè)自由現(xiàn)金流量

=稅后凈利潤+折舊與攤銷+利息費(fèi)用-資本性支出-營運(yùn)資金凈增加額權(quán)益自由現(xiàn)金流量

=稅后凈利潤+折舊與攤銷-資本性支出-營運(yùn)資金凈增加額+付息債務(wù)的凈增加額當(dāng)被評估企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)對于整個行業(yè)而言是非典型性的，則企業(yè)自由現(xiàn)金流更可??；評估控股權(quán)權(quán)益價值時，企業(yè)自由現(xiàn)金流更為合適，因?yàn)樗阌谫Y本結(jié)構(gòu)的調(diào)整，從而反映出行業(yè)規(guī)范。第四十四頁，共九十一頁。中國資產(chǎn)評估協(xié)會CHINAAppraisalSociety一、收益法介紹12、預(yù)測口徑（續(xù)）總收入

$23,000

扣除銷售成本*(15,000)*不含折舊和攤銷毛利$8,000

扣除經(jīng)營性費(fèi)用*(4,500)*不含折舊和攤銷、利息EBITDA$3,500

扣除折舊和攤銷(2,000)EBIT

（經(jīng)營性收入）$1,500

扣除

EBIT所得稅*(600)*基于EBIT計(jì)算的NOPAT（稅后凈營運(yùn)利潤）$900

加折舊和攤銷（非現(xiàn)金項(xiàng)目）2,000總現(xiàn)金流量$2,900

扣除營運(yùn)資本增加(800)

扣除資本支出(1,000)

投入資本凈現(xiàn)金流

$1,100

第四十五頁，共九十一頁。中國資產(chǎn)評估協(xié)會CHINAAppraisalSociety一、收益法介紹12、預(yù)測口徑（續(xù)）總收入

$23,000

扣除銷售成本*(15,000)*不含折舊和攤銷毛利$8,000

扣除經(jīng)營性費(fèi)用*(4,500)*不含折舊和攤銷、利息

EBITDA$3,500

扣除折舊和攤銷(2,000)

EBIT$1,500

扣除利息費(fèi)用(300)

稅前收入$1,200

扣除所得稅(480)凈收入$720

加折舊和攤銷（非現(xiàn)金項(xiàng)目）2,000

股權(quán)總現(xiàn)金流量$2,720

扣除營運(yùn)資本增加(800)

扣除資本支出(1,000)

加負(fù)債本金增加150

股權(quán)凈現(xiàn)金流

$1,070

第四十六頁，共九十一頁。中國資產(chǎn)評估協(xié)會CHINAAppraisalSociety一、收益法介紹13、宏觀經(jīng)濟(jì)分析理論研究表明，經(jīng)濟(jì)發(fā)展呈周期性波浪式變化。經(jīng)濟(jì)周期對市場的價值體系有著重要影響，使得企業(yè)價值也成周期性波動。資產(chǎn)價值波動與經(jīng)濟(jì)周期變化有內(nèi)在的、數(shù)量上的聯(lián)系。宏觀經(jīng)濟(jì)分析內(nèi)容：

1、通貨膨脹預(yù)測

2、國民生產(chǎn)總值前景

3、可支配收入和消費(fèi)者信心

4、帶有地域特色的人口變量

5、國際經(jīng)濟(jì)形勢

6、經(jīng)濟(jì)周期分析

7、國家宏觀經(jīng)濟(jì)政策

8、經(jīng)濟(jì)發(fā)展目標(biāo)第四十七頁，共九十一頁。中國資產(chǎn)評估協(xié)會CHINAAppraisalSociety一、收益法介紹14、行業(yè)分析確定公司所處行業(yè)行業(yè)鉆石模型分析波特從產(chǎn)業(yè)組織理論的角度，提出了產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)分析的基本框架—五種競爭力分析，即潛在進(jìn)入者、替代品、購買者、供應(yīng)者與現(xiàn)有競爭者間的抗衡。確定行業(yè)成功的關(guān)鍵要素成功關(guān)鍵因素是指公司在特定市場獲得盈利必須擁有的技能和資產(chǎn)。它是每一個產(chǎn)業(yè)成員所必須擅長的東西，是企業(yè)取得競爭和財務(wù)成功所必須集中精力搞好的一些因素。分析行業(yè)的增長前景和利潤水平第四十八頁，共九十一頁。中國資產(chǎn)評估協(xié)會CHINAAppraisalSociety一、收益法介紹15、企業(yè)分析公司現(xiàn)狀和歷史趨勢對公司進(jìn)行SWOT分析SWOT分析法是一種綜合考慮企業(yè)內(nèi)部條件和外部環(huán)境的各種因素，進(jìn)行系統(tǒng)評價，從而選擇最佳經(jīng)營戰(zhàn)略的方法。S是指企業(yè)內(nèi)部的優(yōu)勢，W是指企業(yè)內(nèi)部的劣勢，O是指企業(yè)外部環(huán)境的機(jī)會，T是指企業(yè)外部環(huán)境的威脅。分析公司策略，判斷發(fā)展趨勢第四十九頁，共九十一頁。中國資產(chǎn)評估協(xié)會CHINAAppraisalSociety一、收益法介紹16、預(yù)測期限注冊資產(chǎn)評估師應(yīng)當(dāng)根據(jù)國家有關(guān)法律法規(guī)、企業(yè)所在行業(yè)現(xiàn)狀與發(fā)展前景、協(xié)議與章程約定、企業(yè)經(jīng)營狀況、資產(chǎn)特點(diǎn)和資源條件等，恰當(dāng)確定收益期?；鶞?zhǔn)日明確的預(yù)測期間明確的預(yù)測期后的永續(xù)期歷史年份第五十頁，共九十一頁。中國資產(chǎn)評估協(xié)會CHINAAppraisalSociety一、收益法介紹16、預(yù)測期限（續(xù)）注冊資產(chǎn)評估師應(yīng)當(dāng)知曉企業(yè)經(jīng)營達(dá)到相對穩(wěn)定前的時間區(qū)間是確定預(yù)測期的主要因素。注冊資產(chǎn)評估師應(yīng)當(dāng)在對企業(yè)收入成本結(jié)構(gòu)、資本結(jié)構(gòu)、資本性支出、投資收益和風(fēng)險水平等綜合分析的基礎(chǔ)上，結(jié)合宏觀政策、行業(yè)周期及其他影響企業(yè)進(jìn)入穩(wěn)定期的因素合理確定預(yù)測期。第五十一頁，共九十一頁。中國資產(chǎn)評估協(xié)會CHINAAppraisalSociety一、收益法介紹17、預(yù)測方法注冊資產(chǎn)評估師應(yīng)當(dāng)關(guān)注未來收益預(yù)測中主營業(yè)務(wù)收入、毛利率、營運(yùn)資金、資本性支出等主要參數(shù)與評估假設(shè)的一致性。當(dāng)預(yù)測趨勢與企業(yè)歷史業(yè)績和現(xiàn)實(shí)經(jīng)營狀況存在重大差異時，注冊資產(chǎn)評估師應(yīng)當(dāng)在評估報告中予以披露，并對產(chǎn)生差異的原因及其合理性進(jìn)行分析。預(yù)測方法銷售百分比法以會計(jì)學(xué)為基礎(chǔ)的方法蒙特卡羅(MONTECARLO)模擬第五十二頁，共九十一頁。中國資產(chǎn)評估協(xié)會CHINAAppraisalSociety一、收益法介紹18、折現(xiàn)率注冊資產(chǎn)評估師應(yīng)當(dāng)綜合考慮評估基準(zhǔn)日的利率水平、市場投資收益率等資本市場相關(guān)信息和所在行業(yè)、被評估企業(yè)的特定風(fēng)險等相關(guān)因素，合理確定折現(xiàn)率。折現(xiàn)率是一種預(yù)見性的投資回報率，用于將未來貨幣價值轉(zhuǎn)換為現(xiàn)值。風(fēng)險和收益之間存在一種正向關(guān)系。投資的風(fēng)險越高，吸引投資者進(jìn)行投資的應(yīng)得回報率越高。應(yīng)得回報率與價值存在一種反向關(guān)系。風(fēng)險越高，應(yīng)得回報率越高，未來現(xiàn)金價值越低。風(fēng)險與波動相關(guān)聯(lián)，可以作為股票潛在回報的概率分布加以計(jì)量。第五十三頁，共九十一頁。中國資產(chǎn)評估協(xié)會CHINAAppraisalSociety一、收益法介紹18、折現(xiàn)率注冊資產(chǎn)評估師應(yīng)當(dāng)根據(jù)被評估企業(yè)的具體情況選擇恰當(dāng)?shù)念A(yù)期收益口徑，并確信折現(xiàn)率與預(yù)期收益的口徑保持一致。現(xiàn)金流量折現(xiàn)率企業(yè)價值企業(yè)自由現(xiàn)金流量加權(quán)平均資本成本企業(yè)整體價值權(quán)益自由現(xiàn)金流量權(quán)益資本成本股東全部權(quán)益價值第五十四頁，共九十一頁。中國資產(chǎn)評估協(xié)會CHINAAppraisalSociety一、收益法介紹18、折現(xiàn)率（續(xù)）加權(quán)平均資本成本W(wǎng)ACC=E/(D+E)×Ke+D/(D+E)×(1－T)×Kd其中：

Ke：權(quán)益資本成本；

Kd：債務(wù)資本成本；

D/E：被估企業(yè)的目標(biāo)債務(wù)市值與權(quán)益市值比率；

T：所得稅率。第五十五頁，共九十一頁。中國資產(chǎn)評估協(xié)會CHINAAppraisalSociety一、收益法介紹18、折現(xiàn)率（續(xù)）CAPM由經(jīng)濟(jì)學(xué)家威廉.夏普（WilliamF﹒Sharpe）、約翰.林特納（JohnLintner）在20世紀(jì)60年代提出。平均收益率收益率標(biāo)準(zhǔn)差資本市場線（CML）M其中，rf:無風(fēng)險收益率;Rp：切點(diǎn)組合的期望收益率；

σM：切點(diǎn)組合收益率的標(biāo)準(zhǔn)差；

RM：投資組合的平均收益率（期望收益率）；

σp：投資組合收益的均方差

第五十六頁，共九十一頁。中國資產(chǎn)評估協(xié)會CHINAAppraisalSociety一、收益法介紹18、折現(xiàn)率（續(xù)）股權(quán)資本成本Ke=Rf1+β×MRP+Rc其中：Ke：權(quán)益資本成本

Rf1

：目前的無風(fēng)險利率

β：權(quán)益的系統(tǒng)風(fēng)險系數(shù)

MRP：市場風(fēng)險溢價，MRP=E（Rm)-Rf2Rc：企業(yè)特定風(fēng)險調(diào)整系數(shù)第五十七頁，共九十一頁。中國資產(chǎn)評估協(xié)會CHINAAppraisalSociety一、收益法介紹18、折現(xiàn)率（續(xù)）無風(fēng)險報酬率，無風(fēng)險報酬率不能存在違約風(fēng)險和再投資風(fēng)險。無風(fēng)險報酬率一般以國債收益率進(jìn)行衡量國債收益率存在短期、中期和長期期限的區(qū)別，評估師應(yīng)當(dāng)結(jié)合預(yù)測期限，合理選擇國債收益期限不同國家的國債收益率可能不同，無風(fēng)險收益率應(yīng)根據(jù)現(xiàn)金流的貨幣種類選擇相應(yīng)政府發(fā)行的國債運(yùn)用CAPM模型時注意區(qū)分Rf的對應(yīng)期日第五十八頁，共九十一頁。中國資產(chǎn)評估協(xié)會CHINAAppraisalSociety一、收益法介紹18、折現(xiàn)率（續(xù)）市場風(fēng)險溢價市場風(fēng)險溢價是對于一個充分風(fēng)險分散的市場投資組合，投資者所要求的高于無風(fēng)險利率的回報率。

MRP=E（Rm)-Rf2

式中：Rm:股市收益率

E（Rm):股市預(yù)期收益率

Rf2

：無風(fēng)險收益率市場風(fēng)險溢價可用歷史數(shù)據(jù)法，也可用預(yù)測數(shù)據(jù)法；如果股市收益率選取的是基于大規(guī)模公司的成分股指數(shù)的算術(shù)平均值，則評估小規(guī)模企業(yè)時還需考慮規(guī)模風(fēng)險溢價；市場風(fēng)險溢價是針對整個股市的，必要時還需根據(jù)被評估企業(yè)所處行業(yè)調(diào)整行業(yè)的風(fēng)險溢價。第五十九頁，共九十一頁。中國資產(chǎn)評估協(xié)會CHINAAppraisalSociety一、收益法介紹18、折現(xiàn)率（續(xù)）貝塔系數(shù)貝塔β系數(shù)是是一種風(fēng)險指數(shù)，用來衡量個別股票或投資組合相對于整個股市的價格波動情況。β系數(shù)是評估證券系統(tǒng)性風(fēng)險的工具。其中：Cov(ra,rm)是證券a的收益與市場m收益的協(xié)方差；是市場收益的方差其中：ρa(bǔ)m為證券a

與市場的相關(guān)系數(shù)；σa為證券a

的標(biāo)準(zhǔn)差；σm為市場的標(biāo)準(zhǔn)差第六十頁，共九十一頁。中國資產(chǎn)評估協(xié)會CHINAAppraisalSociety一、收益法介紹18、折現(xiàn)率（續(xù)）貝塔系數(shù)β值的含義

β=1，表示該單項(xiàng)資產(chǎn)的風(fēng)險收益率與市場組合平均風(fēng)險收益率呈同比例變化，其風(fēng)險情況與市場投資組合的風(fēng)險情況一致；

β>1，說明該單項(xiàng)資產(chǎn)的風(fēng)險收益率高于市場組合平均風(fēng)險收益率，則該單項(xiàng)資產(chǎn)的風(fēng)險大于整個市場投資組合的風(fēng)險；

β<1，說明該單項(xiàng)資產(chǎn)的風(fēng)險收益率小于市場組合平均風(fēng)險收益率，則該單項(xiàng)資產(chǎn)的風(fēng)險程度小于整個市場投資組合的風(fēng)險。第六十一頁，共九十一頁。中國資產(chǎn)評估協(xié)會CHINAAppraisalSociety一、收益法介紹18、折現(xiàn)率（續(xù)）貝塔系數(shù)從咨詢機(jī)構(gòu)獲取各種證券的β系數(shù)；估算證券β系數(shù)的歷史值，用歷史值代替下一時期證券的β值。歷史的β值可以用某一段時期內(nèi)證券價格與市場指數(shù)之間的協(xié)方差對市場指數(shù)的方差的比值來估算。用回歸分析法估測β值。假定某年度的β系數(shù)與上一年度的β系數(shù)之間存在著線性關(guān)系，即βt=α0＋α1βt－1。通過許多年度β值的積累和回歸，便可估計(jì)出上式中的α0和α1?？紤]財務(wù)杠桿的影響：βu=βl/[1＋(1-t)D/E]，其中，βu：無財務(wù)杠桿的β；βl：有財務(wù)杠桿的β；D：債務(wù)市值；E：權(quán)益市值；t:所得稅率第六十二頁，共九十一頁。中國資產(chǎn)評估協(xié)會CHINAAppraisalSociety一、收益法介紹18、折現(xiàn)率（續(xù)）特定風(fēng)險調(diào)整系數(shù)企業(yè)規(guī)模企業(yè)所處經(jīng)營階段歷史經(jīng)營狀況企業(yè)的財務(wù)風(fēng)險主要產(chǎn)品所處發(fā)展階段企業(yè)經(jīng)營業(yè)務(wù)、產(chǎn)品和地區(qū)的分布公司內(nèi)部管理及控制機(jī)制管理人員的經(jīng)驗(yàn)和資歷對主要客戶及供應(yīng)商的依賴第六十三頁，共九十一頁。中國資產(chǎn)評估協(xié)會CHINAAppraisalSociety一、收益法介紹18、折現(xiàn)率（續(xù)）債務(wù)資本成本債務(wù)成本是公司融資成本，與以下因素有關(guān)：市場利率水平公司的違約風(fēng)險債務(wù)的稅盾作用債務(wù)成本一般取企業(yè)的平均貸款利率。第六十四頁，共九十一頁。中國資產(chǎn)評估協(xié)會CHINAAppraisalSociety一、收益法介紹18、折現(xiàn)率（續(xù)）資本結(jié)構(gòu)資本結(jié)構(gòu)不能使用所有者權(quán)益和債權(quán)的賬面價值計(jì)算，必須以市場價值為基礎(chǔ)實(shí)際資本結(jié)構(gòu)和目標(biāo)資本結(jié)構(gòu)單一的資本結(jié)構(gòu)和動態(tài)的資本結(jié)構(gòu)第六十五頁，共九十一頁。中國資產(chǎn)評估協(xié)會CHINAAppraisalSociety二、收益法案例見附件1第六十六頁，共九十一頁。

中國資產(chǎn)評估協(xié)會CHINAAppraisalSociety第三部分市場法評估企業(yè)價值第六十七頁，共九十一頁。中國資產(chǎn)評估協(xié)會CHINAAppraisalSociety一、市場法介紹1、市場法定義企業(yè)價值評估中的市場法，是指將評估對象與可比上市公司或者可比交易案例進(jìn)行比較，確定評估對象價值的評估方法。市場法常用的兩種具體方法是上市公司比較法和交易案例比較法。第六十八頁，共九十一頁。中國資產(chǎn)評估協(xié)會CHINAAppraisalSociety一、市場法介紹1、市場法定義（續(xù)）上市公司比較法是指獲取并分析可比上市公司的經(jīng)營和財務(wù)數(shù)據(jù)，計(jì)算適當(dāng)?shù)膬r值比率，在與被評估企業(yè)比較分析的基礎(chǔ)上，確定評估對象價值的具體方法。上市公司比較法中的可比企業(yè)應(yīng)當(dāng)是公開市場上正常交易的上市公司，評估結(jié)論應(yīng)當(dāng)考慮流動性對評估對象價值的影響。交易案例比較法是指獲取并分析可比企業(yè)的買賣、收購及合并案例資料，計(jì)算適當(dāng)?shù)膬r值比率，在與被評估企業(yè)比較分析的基礎(chǔ)上，確定評估對象價值的具體方法。運(yùn)用交易案例比較法時，應(yīng)當(dāng)考慮評估對象與交易案例的差異因素對價值的影響。第六十九頁，共九十一頁。中國資產(chǎn)評估協(xié)會CHINAAppraisalSociety一、市場法介紹2、市場法特點(diǎn)市場法的概念和理論基礎(chǔ)簡單直接，易于理解，市場法評估結(jié)果具有市場導(dǎo)向，易于接受；市場法的運(yùn)用相對靈活多樣，包括多種具體的評估方法，有多種價值比率可供選擇；很難尋找合適的可比企業(yè)或案例；很難獲得可比企業(yè)或案例的市場信息和財務(wù)信息；對價值比率的分析和調(diào)整難度很大。第七十頁，共九十一頁。中國資產(chǎn)評估協(xié)會CHINAAppraisalSociety一、市場法介紹3、市場法適用前提注冊資產(chǎn)評估師應(yīng)當(dāng)根據(jù)所獲取可比企業(yè)經(jīng)營和財務(wù)數(shù)據(jù)的充分性和可靠性、可收集到的可比企業(yè)數(shù)量，恰當(dāng)考慮市場法的適用性。市場法評估需具備以下四個前提條件:有一個充分發(fā)展、活躍的資本市場；在上述資本市場中存在足夠數(shù)量的與評估對象相同或類似的可比企業(yè)、或者在資本市場上存在著足夠的交易案例；能夠收集并獲得可比企業(yè)或交易案例的市場信息、財務(wù)信息及其他相關(guān)資料；可以確信依據(jù)的信息資料具有代表性和合理性，且在評估基準(zhǔn)日是有效的。

第七十一頁，共九十一頁。中國資產(chǎn)評估協(xié)會CHINAAppraisalSociety一、市場法介紹4、市場法評估程序第七十二頁，共九十一頁。中國資產(chǎn)評估協(xié)會CHINAAppraisalSociety一、市場法介紹5、可比企業(yè)注冊資產(chǎn)評估師應(yīng)當(dāng)恰當(dāng)選擇與被評估企業(yè)進(jìn)行比較分析的可比企業(yè)。注冊資產(chǎn)評估師應(yīng)當(dāng)確信所選擇的可比企業(yè)與被評估企業(yè)具有可比性?？杀绕髽I(yè)應(yīng)當(dāng)與被評估企業(yè)屬于同一行業(yè)，或者受相同經(jīng)濟(jì)因素的影響。注冊資產(chǎn)評估師在選擇可比企業(yè)時，應(yīng)當(dāng)關(guān)注業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)、經(jīng)營模式、企業(yè)規(guī)模、資產(chǎn)配置和使用情況、企業(yè)所處經(jīng)營階段、成長性、經(jīng)營風(fēng)險、財務(wù)風(fēng)險等因素。第七十三頁，共九十一頁。中國資產(chǎn)評估協(xié)會CHINAAppraisalSociety一、市場法介紹6、價值比率價值比率通常包括盈利比率、資產(chǎn)比率、收入比率和其他特定比率。注冊資產(chǎn)評估師在選擇、計(jì)算、應(yīng)用價值比率時，應(yīng)當(dāng)考慮：(一)選擇的價值比率有利于合理確定評估對象的價值；(二)計(jì)算價值比率的數(shù)據(jù)口徑及計(jì)算方式一致；(三)應(yīng)用價值比率時對可比企業(yè)和被評估企業(yè)間的差異進(jìn)行合理調(diào)整。第七十四頁，共九十一頁。中國資產(chǎn)評估協(xié)會CHINAAppraisalSociety一、市場法介紹6、價值比率（續(xù)）盈利比率、資產(chǎn)比率、收入比率項(xiàng)目權(quán)益價值企業(yè)整體價值銷售收入P/SEV/S息稅折舊攤銷前利潤P/EBITDAEV/EBITDA息稅前利潤P/EBITEV/EBIT凈利潤P/EEV/E凈現(xiàn)金流P/FCFEV/FCF’賬面價值P/BEV/B’第七十五頁，共九十一頁。中國資產(chǎn)評估協(xié)會CHINAAppraisalSociety一、市場法介紹6、價值比率（續(xù)）其他特定比率制造業(yè)的年生產(chǎn)量電力企業(yè)的年發(fā)電量電信運(yùn)營商的用戶數(shù)量交通運(yùn)輸企業(yè)的客(貨)運(yùn)周轉(zhuǎn)量基金管理公司的管理資產(chǎn)規(guī)模其他第七十六頁，共九十一頁。中國資產(chǎn)評估協(xié)會CHINAAppraisalSociety一、市場法介紹6、價值比率（續(xù)）所選擇的價值比率應(yīng)當(dāng)有利于合理確定評估對象的價值必須充分考慮企業(yè)的類型、發(fā)展程度、及其業(yè)務(wù)成熟度等關(guān)鍵因素當(dāng)被評估企業(yè)經(jīng)營歷史有限，有關(guān)收益指標(biāo)不具代表性，甚至出現(xiàn)負(fù)數(shù)時，則一般不考慮使用P/E當(dāng)被評估企業(yè)與參考企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)差異較大，一般選擇EV/S較好第七十七頁，共九十一頁。中國資產(chǎn)評估協(xié)會CHINAAppraisalSociety一、市場法介紹6、價值比率（續(xù)）注意使分子和分母口徑盡量保持一致用于權(quán)益價值的FCF，指權(quán)益自由現(xiàn)金流量，用于企業(yè)整體價值的FCF’，指企業(yè)自由現(xiàn)金流用于權(quán)益價值的B，指賬面所有者權(quán)益，即凈資產(chǎn)，用于企業(yè)整體價值的B’，指賬面投資者權(quán)益，即總資產(chǎn)表中紅色的價值比率一般不考慮優(yōu)先選擇，如P/EBITDA，由于EBITDA表示對所有投資者的現(xiàn)金流，而P僅表示權(quán)益資本價值，因此，嚴(yán)格而言，兩者缺乏一致性第七十八頁，共九十一頁。中國資產(chǎn)評估協(xié)會CHINAAppraisalSociety一、市場法介紹6、價值比率（續(xù)）盡量選擇靠近評估基準(zhǔn)日的相關(guān)數(shù)據(jù)分母一般可以考慮選擇現(xiàn)期、近期和未來的財務(wù)指標(biāo)：現(xiàn)期比率：分母為最近一個財政年度的財務(wù)指標(biāo)近期比率：分母為最近12個月的財務(wù)指標(biāo)未來比率：分母為未來一個財政年度的財務(wù)指標(biāo)第七十九頁，共九十一頁。中國資產(chǎn)評估協(xié)會CHINAAppraisalSociety一、市場法介紹7、流動性折扣注冊資產(chǎn)評估師執(zhí)行企業(yè)價值評估業(yè)務(wù)，應(yīng)當(dāng)結(jié)合所選擇的評估方法關(guān)注流動性對評估對象價值的影響。當(dāng)流動性對評估對象價值有重大影響時，應(yīng)當(dāng)予以恰當(dāng)考慮。注冊資產(chǎn)評估師應(yīng)當(dāng)在評估報告中披露評估結(jié)論是否考慮了流動性對評估對象價值的影響。第八十頁，共九十一頁。中國資產(chǎn)評估協(xié)會CHINAAppraisalSociety一、市場法介紹7、流動性折扣（續(xù)）流動性定義流動性即在一定時間內(nèi)完成交易所需要的成本。---Amihud和Mendelson(1989)若某資產(chǎn)能以可預(yù)期的價格迅速出售，則該資產(chǎn)具有流動性。---Lippman和McCall(1986)非流動性：整個企業(yè)的所有者缺乏把他的投資在一個合理和可以預(yù)見的低成本下很快地轉(zhuǎn)換為現(xiàn)金的能力。缺乏市場流通性：企業(yè)非控股股權(quán)的所有者缺乏把他的投資在一個合理和可以預(yù)見的低成本下很快地轉(zhuǎn)換為現(xiàn)金的能力。第八十一頁，共九十一頁。中國資產(chǎn)評估協(xié)會CHINAAppraisalSociety一