醫(yī)藥行業(yè)深度研究：醫(yī)藥板塊底部三重共振向上看好修復(fù)與創(chuàng)新雙主線-20221223-國金證券-23正式版

投資邏輯醫(yī)藥板塊底部三重共振向上：政策、業(yè)績、估值/持倉底部，持續(xù)邊際改善。醫(yī)藥政策預(yù)期見底回升，醫(yī)保談判是2023年的重要催化；常規(guī)醫(yī)藥業(yè)績底部，2023開啟底部反轉(zhuǎn)周期；估值歷史底部，持倉底部低配，多類優(yōu)質(zhì)醫(yī)藥資產(chǎn)已極具長期配置價值?？春贸Ｒ?guī)醫(yī)藥修復(fù)與創(chuàng)新雙主線。疫情防控進(jìn)入新階段，變異株毒性下降，我國進(jìn)入科學(xué)精準(zhǔn)防控新階段，看好常規(guī)醫(yī)藥板塊復(fù)蘇大方向。由于疫情封控，醫(yī)院端人流受到限制，創(chuàng)新藥械的銷售均受到不同程度影響。除了創(chuàng)新藥械的院內(nèi)銷售外，相關(guān)在研產(chǎn)品的臨床試驗推進(jìn)也受到疫情的影響，患者招募、臨床試驗的推進(jìn)等過程都面臨一定疫情的新挑戰(zhàn)。伴隨醫(yī)院端業(yè)務(wù)回歸常態(tài)化，相關(guān)業(yè)務(wù)進(jìn)入持續(xù)恢復(fù)的上升通道。當(dāng)然，考慮到流感等季節(jié)性疾病高發(fā)，以及新冠疫情潛在反復(fù)的可能性，醫(yī)院端場景的業(yè)務(wù)修復(fù)可能是一個波折起伏、震蕩向上的過程。藥品板塊持續(xù)關(guān)注具備商業(yè)化推廣能力的創(chuàng)新Pharma龍頭、具備業(yè)績兌現(xiàn)能力和確定性的轉(zhuǎn)型藥企、具備創(chuàng)新催化的biotech企業(yè)和中醫(yī)藥龍頭企業(yè)四大方向。多年來持續(xù)的政策、資本推動下，新藥研發(fā)速度持續(xù)加速，中國醫(yī)藥創(chuàng)新逐步接入1.0開花結(jié)果的階段，創(chuàng)新成果不斷開始上市、放量兌現(xiàn)，國內(nèi)外合作保持高度活躍狀態(tài)。隨著院內(nèi)診療的持續(xù)修復(fù)，醫(yī)保談判常態(tài)化催化創(chuàng)新成果快速兌現(xiàn)，持續(xù)看好本土創(chuàng)新藥。CXO有望成為2023醫(yī)藥配置勝負(fù)手：業(yè)績有韌性，估值持續(xù)修復(fù)，節(jié)奏有差異。前期壓制板塊估值的主要因素主要有兩個，行業(yè)景氣度和中美關(guān)系。投融資來看，2021年歷史高位之后，隨著全球流動性的收緊，2022年較為明顯的下降，但仍處于歷史高位，醫(yī)藥創(chuàng)新需求來看，仍具有較強(qiáng)韌性，海外CXO的三季報來看，行業(yè)景氣度保持較高水平，非新冠常規(guī)業(yè)務(wù)訂單保持高增長，特別是biotech需求超預(yù)期、保持旺盛狀態(tài)。因此CXO板塊，特別是龍頭公司的業(yè)績高成長確定性強(qiáng)、具備較高的韌性。中美關(guān)系對重點公司和板塊的壓制作用，隨著藥明生物UVL的移出，持續(xù)修復(fù)?？春煤罄m(xù)逐季度業(yè)績和訂單的兌現(xiàn)帶來的估值持續(xù)修復(fù)。醫(yī)藥上游供應(yīng)鏈看好國產(chǎn)替代背景下的產(chǎn)業(yè)升級持續(xù)推進(jìn)?！笆奈濉贬t(yī)藥工業(yè)發(fā)展規(guī)劃16次提及“供應(yīng)鏈”，首次并多次提及“供應(yīng)鏈穩(wěn)定可控”。中國醫(yī)藥上游供應(yīng)鏈已呈現(xiàn)出持續(xù)升級、中高端市場分層逐步替代趨勢。①原料藥：看好產(chǎn)業(yè)升級和產(chǎn)業(yè)延展帶來的持續(xù)增量，另一方面基礎(chǔ)盈利能力的持續(xù)修復(fù)也將成為2023年的一個趨勢。②試劑耗材逐漸進(jìn)入行業(yè)紅利期，加速成長。行業(yè)紅利與技術(shù)突破共同推動試劑耗材板塊持續(xù)高景氣，疫情帶動抗原檢測試劑和輔料需求增長、中國產(chǎn)業(yè)鏈優(yōu)勢承接低值醫(yī)用耗材和實驗室試劑耗材等需求轉(zhuǎn)移、技術(shù)突破實現(xiàn)培養(yǎng)基、分離純化填料等業(yè)績放量。③制藥裝備產(chǎn)業(yè)：行業(yè)集中度不斷提升，龍頭新業(yè)務(wù)穩(wěn)健拓展。④科學(xué)儀器國產(chǎn)替代加速，有望加速進(jìn)入成長拐點。投資建議看好常規(guī)醫(yī)藥修復(fù)與醫(yī)藥創(chuàng)新雙主線，重點關(guān)注藥明生物、康龍化成、藥明康德、恒瑞醫(yī)藥、聚光科技等。風(fēng)險提示新冠疫情發(fā)展變化風(fēng)險，創(chuàng)新藥研發(fā)風(fēng)險，產(chǎn)品產(chǎn)能不及預(yù)期風(fēng)險，行業(yè)政策監(jiān)管風(fēng)險，訂單及銷售不及預(yù)期風(fēng)險，醫(yī)保談判不及預(yù)期風(fēng)險，國內(nèi)和海外市場競爭加劇風(fēng)險，匯率波動風(fēng)險等、敬請參閱最后一頁特別聲明用使箱郵共公司公限有理管金基商招供僅告報此1每日免費(fèi)獲取報告1、每日微信群內(nèi)分享7+最新重磅報告；2、每日分享當(dāng)日華爾街日報、金融時報；3、每周分享經(jīng)濟(jì)學(xué)人4、行研報告均為公開版，權(quán)利歸原作者所有，起點財經(jīng)僅分發(fā)做內(nèi)部學(xué)習(xí)。掃一掃二維碼關(guān)注公號回復(fù)：研究報告加入“起點財經(jīng)”微信群。。行業(yè)深度研究內(nèi)容目錄醫(yī)藥板塊底部三重共振向上：政策、業(yè)績、持倉底部，持續(xù)邊際改善 4醫(yī)藥政策底部：持續(xù)邊際回暖，關(guān)注明年初醫(yī)保談判 4業(yè)績底已現(xiàn)：疫情影響持續(xù)減弱，業(yè)績預(yù)期底部反轉(zhuǎn) 7估值和持倉歷史底部：底部低配，醫(yī)藥配置有望底部反轉(zhuǎn) 8疫情防控進(jìn)入新階段，看好常規(guī)醫(yī)藥板塊復(fù)蘇大方向 9變異株毒性下降，我國進(jìn)入科學(xué)精準(zhǔn)防控新階段 9持續(xù)看好國內(nèi)醫(yī)藥創(chuàng)新方向發(fā)展 11國內(nèi)創(chuàng)新藥加快審評審批路徑逐步完善 12創(chuàng)新藥企業(yè)持續(xù)研發(fā)投入，管線不斷推進(jìn) 13CXO有望成為2023醫(yī)藥配置勝負(fù)手：業(yè)績有韌性，估值持續(xù)修復(fù)，節(jié)奏有差異 14估值和配置處于歷史底部 14國內(nèi)醫(yī)藥創(chuàng)新具備一定韌性 15全球醫(yī)藥創(chuàng)新持續(xù)保持高景氣 16中國醫(yī)藥上游供應(yīng)鏈迎來黃金發(fā)展機(jī)遇期 17整體觀點 17制藥裝備產(chǎn)業(yè)：行業(yè)集中度不斷提升，龍頭新業(yè)務(wù)穩(wěn)健拓展 17科學(xué)儀器產(chǎn)業(yè)：經(jīng)濟(jì)高質(zhì)量發(fā)展支柱型產(chǎn)業(yè)，國產(chǎn)替代迎來拐點 18投資邏輯 20投資建議 20風(fēng)險提示 20圖表目錄圖表1：2022年醫(yī)療衛(wèi)生政策全景 4圖表2：2012年至今國家醫(yī)?；鹗杖牒椭С銮闆r 4圖表3：2012年至今國家醫(yī)?；鸾Y(jié)余情況 4圖表4：重點企業(yè)通過形式審查的重點品種（部分） 5圖表5：醫(yī)藥制造業(yè)工業(yè)增加值（當(dāng)月同比，%） 7圖表6：2016-2022H1診療人次（億人次） 8圖表7：2021-2022年診療人次分析 8圖表8：醫(yī)藥生物（申萬）指數(shù)動態(tài)PE變化 8圖表9：權(quán)益基金醫(yī)藥持倉情況（估計值） 8圖表10：權(quán)益基金醫(yī)藥配置處于歷史底部 8圖表11：新冠變異株進(jìn)化史 9敬請參閱最后一頁特別聲明2行業(yè)深度研究圖表12：2020.5-2022.12月各時期主導(dǎo)變異株 9圖表13：全球確診病例統(tǒng)計 10圖表14：全球死亡病例統(tǒng)計 10圖表15：國內(nèi)新增本土確診病例和本土無癥狀感染者 10圖表16：2019Q1-2022Q2樣本醫(yī)院藥品銷售情況 11圖表17：2012-2022H1樣本醫(yī)院藥品銷售情況 11圖表18：中國加速審評審批路徑概覽 12圖表19：中國歷年創(chuàng)新藥上市審評平均時間（天） 12圖表20：腫瘤領(lǐng)域代表性藥物中美獲批時間差 13圖表21：A股創(chuàng)新藥企業(yè)研發(fā)費(fèi)用（截至2022Q3） 13圖表22：港股創(chuàng)新藥企業(yè)研發(fā)費(fèi)用（截至2022H1） 13圖表23：創(chuàng)新藥企研發(fā)費(fèi)用TOP10（2022年Q1-Q3） 14圖表24：CXO指數(shù)動態(tài)PE情況 14圖表25：部分國內(nèi)CXO企業(yè)估值預(yù)期（Wind一致預(yù)期） 15圖表26：國內(nèi)創(chuàng)新藥投融資情況 15圖表27：國內(nèi)創(chuàng)新藥月度投融資情況 15圖表28：國內(nèi)歷年創(chuàng)新藥IND申報情況（按受理號） 16圖表29：國內(nèi)歷年新登記臨床情況 16圖表30：全球生物醫(yī)藥投融資情況 16圖表31：國內(nèi)醫(yī)藥上游供應(yīng)鏈發(fā)展階段 17圖表32：中國制藥裝備產(chǎn)業(yè)圖譜 18圖表33：國內(nèi)質(zhì)譜儀企業(yè)產(chǎn)品管線布局情況（部分） 19敬請參閱最后一頁特別聲明3行業(yè)深度研究醫(yī)藥板塊底部三重共振向上：政策、業(yè)績、持倉底部，持續(xù)邊際改善醫(yī)藥政策底部：持續(xù)邊際回暖，關(guān)注明年初醫(yī)保談判協(xié)同推進(jìn)“三醫(yī)”聯(lián)動改革，推進(jìn)醫(yī)改向縱深發(fā)展。醫(yī)藥、醫(yī)保、醫(yī)療政策齊發(fā)力，共筑三醫(yī)聯(lián)動宏偉藍(lán)圖。今年，國家相繼出臺了多份醫(yī)療衛(wèi)生政策、文件，為2022年國家醫(yī)療衛(wèi)生工作做出指示，如政府工作報告、深化醫(yī)改重點工作任務(wù)、藥品管理法實施條例修訂、糾風(fēng)工作要點等。今年兩會上，代表們紛紛圍繞帶量采購、創(chuàng)新藥、中醫(yī)藥等熱點議題建言獻(xiàn)策。全國統(tǒng)一醫(yī)保平臺的建立，標(biāo)志著醫(yī)保信息化、標(biāo)準(zhǔn)化取得了里程碑式的突破，同時醫(yī)保支付方式改革也更進(jìn)一步。此外，醫(yī)保支付標(biāo)準(zhǔn)試點工作仍在不斷推進(jìn)、門診共濟(jì)保障機(jī)制逐步建立健全、醫(yī)?；鸨O(jiān)管加強(qiáng)、公立醫(yī)院高質(zhì)量發(fā)展和互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)院的落實等內(nèi)容也尤為重要。圖表1：2022年醫(yī)療衛(wèi)生政策全景來源：各政府部門官網(wǎng)，國金證券研究所全國醫(yī)保基金收支平衡，略有結(jié)余。2021年，基本醫(yī)療保險基金（含生育保險）總收入、總支出分別為2.87萬億元、2.4萬億元，年末基本醫(yī)療保險（含生育保險）累計結(jié)存3.61萬億元。2022年上半年，基本醫(yī)療保險（含生育保險）基金收入1.52萬億元，其中，職工基本醫(yī)療保險（含生育保險）9933億元，城鄉(xiāng)居民基本醫(yī)療保險5266億元。基本醫(yī)療保險（含生育保險）基金支出1.1萬億元，其中，職工基本醫(yī)療保險（含生育保險）6869億元，城鄉(xiāng)居民基本醫(yī)療保險4161億元。2022年受疫情影響，上海等部分地區(qū)常規(guī)醫(yī)療服務(wù)量有一定程度下降，醫(yī)?；鹬С鲈鏊俜啪?。圖表2：2012年至今國家醫(yī)?；鹗杖牒椭С銮闆r 圖表3：2012年至今國家醫(yī)?；鸾Y(jié)余情況來源：國家醫(yī)保局，國金證券研究所 來源：國家醫(yī)保局，國金證券研究所醫(yī)保目錄調(diào)整常態(tài)化，關(guān)注明年初醫(yī)保談判。中國醫(yī)療保險制度經(jīng)歷多年發(fā)展，從敬請參閱最后一頁特別聲明4行業(yè)深度研究2017年起逐步進(jìn)入到建設(shè)具有中國特色醫(yī)療保險制度的發(fā)展階段。2018年國家醫(yī)療保障局正式成立，2018年以后，我國逐漸建立起醫(yī)保動態(tài)調(diào)整機(jī)制，醫(yī)保目錄調(diào)整周期由原來的多年調(diào)整一次，逐漸進(jìn)展為每年常態(tài)化調(diào)整。2020年起，國家醫(yī)保目錄調(diào)整要求全部入選品種均需經(jīng)過醫(yī)保談判。每年的醫(yī)保目錄常態(tài)化談判調(diào)整，為創(chuàng)新藥獲批上市后進(jìn)入醫(yī)保目錄提供了快速、穩(wěn)定的通道。2022年6月13日，國家醫(yī)保局發(fā)布《2022年國家基本醫(yī)療保險、工傷保險和生育保險藥品目錄調(diào)整工作方案（征求意見稿）》以及《2022年國家基本醫(yī)療保險、工傷保險和生育保險藥品目錄調(diào)整申報指南（征求意見稿）》《談判藥品續(xù)約規(guī)則（征求意見稿）》《非獨家藥品競價規(guī)則（征求意見稿）》。經(jīng)過2019年至2021年的發(fā)展，2022年醫(yī)保談判政策已經(jīng)趨于大致穩(wěn)定，其中針對鼓勵仿制藥品目錄、鼓勵研發(fā)申報兒童藥品清單中的藥品，和罕見病藥品，今年醫(yī)保政策放寬了申報條件，不要求在2017年之后獲批。其它產(chǎn)品的申報要求去2021年保持一致。此外，2022年醫(yī)保局新出臺了談判藥品續(xù)約規(guī)則，規(guī)則清晰邊際利好。本次醫(yī)保局公布了《談判藥品續(xù)約規(guī)則（征求意見稿）》，分類提出談判藥品（含談判續(xù)約藥品）協(xié)議到期后的處理規(guī)則。這一規(guī)則利好醫(yī)保穩(wěn)定品種，長期來看利好所有品種在達(dá)到穩(wěn)定狀態(tài)后，維持穩(wěn)定的醫(yī)保價格。2022年9月，國家醫(yī)保局公布了《2022年國家基本醫(yī)療保險、工傷保險和生育保險藥品目錄調(diào)整通過形式審查的申報藥品名單》，今年國家醫(yī)保局共收到537條申報信息，涉及490個通用名藥品，共計343個藥品符合今年的醫(yī)保目錄調(diào)整申報條件，通過了形式審查，通過比例為70%，其中198個目錄外藥品通過形式審查，通過比例為60%，目錄145個目錄內(nèi)藥品通過形式審查，通過比例為91%。下一步這些藥品將有資格進(jìn)入到專家審評及后續(xù)的談判或競價環(huán)節(jié)。建議關(guān)注醫(yī)保談判通過形式審查產(chǎn)品數(shù)量較多企業(yè)，尤其關(guān)注（1）兼具研發(fā)能力和成熟銷售能力的Pharma類企業(yè)，例如恒瑞醫(yī)藥、先聲藥業(yè)、翰森藥業(yè)、中國生物制藥、科倫藥業(yè)、羅欣藥業(yè)等；（2）從Biotech成功成長為BioPharma的企業(yè)，例如百濟(jì)神州，信達(dá)生物，君實生物等；（3）具有創(chuàng)新研發(fā)能力的頭部Biotech企業(yè)，例如榮昌生物、康方生物、艾力斯、藥明巨諾、再鼎醫(yī)藥、亞盛藥業(yè)等。圖表4：重點企業(yè)通過形式審查的重點品種（部分）序號藥品通用名稱是否獨家通過的申報條件申報企業(yè)1羥乙磺酸達(dá)爾西利片是目錄外條件1江蘇恒瑞醫(yī)藥股份有限公司2脯氨酸恒格列凈片是目錄外條件1江蘇恒瑞醫(yī)藥股份有限公司3瑞維魯胺片是目錄外條件1江蘇恒瑞醫(yī)藥股份有限公司4注射用卡瑞利珠單抗是目錄內(nèi)條件2蘇州盛迪亞物醫(yī)藥有限公司5馬來酸吡咯替尼片是目錄內(nèi)條件2江蘇恒瑞醫(yī)藥股份有限公司6注射用甲苯磺酸瑞馬唑侖是目錄內(nèi)條件2江蘇恒瑞醫(yī)藥股份有限公司7鹽酸艾司氯胺酮注射液是目錄內(nèi)條件1江蘇恒瑞醫(yī)藥股份有限公司8昂丹司瓊口溶膜是目錄外條件1江蘇恒瑞醫(yī)藥股份有限公司9尼莫地平口服溶液是目錄外條件1,5江蘇恒瑞醫(yī)藥股份有限公司10普瑞巴林緩釋片是目錄外條件1江蘇恒瑞醫(yī)藥股份有限公司11培門冬酶注射液是目錄內(nèi)條件1江蘇恒瑞醫(yī)藥股份有限公司12注射用貝林妥歐單抗是目錄外條件1,2百濟(jì)神州（北京）生物科技有限公司13注射用卡非佐米是目錄外條件1百濟(jì)神州（北京）生物科技有限公司14注射用司妥昔單抗是目錄外條件1,6百濟(jì)神州（北京）生物科技有限公司15地舒單抗注射液是目錄內(nèi)條件1,2百濟(jì)神州（北京）生物科技有限公司16替雷利珠單抗注射液是目錄內(nèi)條件2百濟(jì)神州（北京）生物科技有限公司17阿達(dá)木單抗注射液否目錄內(nèi)條件2信達(dá)生物制藥(蘇州)有限公司18利妥昔單抗注射液否目錄內(nèi)條件2信達(dá)生物制藥(蘇州)有限公司19信迪利單抗注射液是目錄內(nèi)條件2信達(dá)生物制藥(蘇州)有限公司20特瑞普利單抗注射液是目錄內(nèi)條件2上海君實生物醫(yī)藥科技股份有限公司21恩沃利單抗注射液是目錄外條件1四川思路康瑞藥業(yè)有限公司敬請參閱最后一頁特別聲明5行業(yè)深度研究22斯魯利單抗注射液是目錄外條件1上海復(fù)宏漢霖生物制藥有限公司23卡度尼利單抗注射液是目錄外條件1康方藥業(yè)有限公司24注射用維迪西妥單抗是目錄內(nèi)條件2榮昌生物制藥（煙臺）股份有限公司25注射用恩美曲妥珠單抗是目錄外條件1上海羅氏制藥有限公司26瑞基奧侖賽注射液是目錄外條件1上海藥明巨諾生物科技有限公司27甲磺酸奧希替尼片是目錄內(nèi)條件2阿斯利康（無錫）貿(mào)易有限公司28甲磺酸伏美替尼片是目錄內(nèi)條件2上海艾力斯醫(yī)藥科技股份有限公司29甲磺酸阿美替尼片是目錄內(nèi)條件2江蘇豪森藥業(yè)集團(tuán)有限公司30奧氮平口溶膜否目錄外條件1江蘇豪森藥業(yè)集團(tuán)有限公司是31伊奈利珠單抗注射液目錄外條件1,6常州恒邦藥業(yè)有限公司（翰森制藥）32甲磺酸氟馬替尼片是目錄內(nèi)條件1江蘇豪森藥業(yè)集團(tuán)有限公司33聚乙二醇洛塞那肽注射液是目錄內(nèi)條件1江蘇豪森藥業(yè)集團(tuán)有限公司山東羅欣藥業(yè)集團(tuán)股份有限公司34注射用福沙匹坦雙葡甲胺否目錄外條件1,5江蘇豪森藥業(yè)集團(tuán)有限公司正大天晴藥業(yè)集團(tuán)股份有限公司石藥集團(tuán)歐意藥業(yè)有限公司35氫溴酸伏硫西汀片否目錄外條件1正大天晴藥業(yè)集團(tuán)股份有限公司靈北（北京）醫(yī)藥信息咨詢有限公司36曲氟尿苷替匹嘧啶片否目錄外條件1齊魯制藥有限公司正大天晴藥業(yè)集團(tuán)股份有限公司37托伐普坦片否目錄外條件2南京正大天晴制藥有限公司38吸入用氯醋甲膽堿是目錄外條件1正大天晴藥業(yè)集團(tuán)股份有限公司正大天晴藥業(yè)集團(tuán)股份有限公司39注射用多黏菌素E甲磺酸鈉否目錄外條件1江蘇奧賽康藥業(yè)有限公司山東羅欣藥業(yè)集團(tuán)股份有限公司40注射用福沙匹坦雙葡甲胺否目錄外條件1,5江蘇豪森藥業(yè)集團(tuán)有限公司正大天晴藥業(yè)集團(tuán)股份有限公司41氟維司群注射液否目錄內(nèi)條件2正大天晴藥業(yè)集團(tuán)股份有限公司42來那度胺膠囊否目錄內(nèi)條件2正大天晴藥業(yè)集團(tuán)南京順欣制藥有限公司43唑來膦酸注射液否目錄內(nèi)條件2正大天晴藥業(yè)集團(tuán)股份有限公司44鹽酸安羅替尼膠囊是目錄內(nèi)條件2正大天晴藥業(yè)集團(tuán)股份有限公司45注射用甲苯磺酸奧馬環(huán)素是目錄外條件1再鼎醫(yī)藥（上海）有限公司46西格列他鈉片是目錄外條件1成都微芯藥業(yè)有限公司47奧雷巴替尼片是目錄外條件1廣州順健生物醫(yī)藥科技有限公司（亞盛藥業(yè)）48度維利塞膠囊是目錄外條件1石家莊歐意和醫(yī)藥銷售有限公司49阿普米司特片是目錄外條件1江蘇復(fù)星醫(yī)藥銷售有限公司50奈妥匹坦帕洛諾司瓊膠囊是目錄外條件1江蘇復(fù)星醫(yī)藥銷售有限公司51替戈拉生片是目錄外條件1羅欣藥業(yè)（上海）有限公司52鹽酸氨溴索噴霧劑是目錄外條件1羅欣藥業(yè)（上海）有限公司53鹽酸丙卡巴肼膠囊是目錄外條件1廣州兆科聯(lián)發(fā)醫(yī)藥有限公司54利魯唑口服混懸液是目錄外條件1,6廣州兆科聯(lián)發(fā)醫(yī)藥有限公司55枸櫞酸愛地那非片是目錄外條件1悅康藥業(yè)集團(tuán)股份有限公司56碳酸氫鈉林格注射液否目錄外條件1四川科倫藥業(yè)股份有限公司敬請參閱最后一頁特別聲明6行業(yè)深度研究57中長鏈脂肪乳/氨基酸（16）/葡萄是目錄外條件1四川科倫藥業(yè)股份有限公司糖（36%）注射液58注射用頭孢他啶/5%葡萄糖注射液是目錄外條件1四川科倫藥業(yè)股份有限公司江蘇海岸藥業(yè)有限公司59舒更葡糖鈉注射液否目錄外條件1成都苑東生物制藥股份有限公司四川科倫藥業(yè)股份有限公司60阿茲夫定片是目錄外條件1河南真實生物科技有限公司來源：國家醫(yī)保局，國金證券研究所業(yè)績底已現(xiàn)：疫情影響持續(xù)減弱，業(yè)績預(yù)期底部反轉(zhuǎn)受到疫情及集采等政策影響，2022年1-11月我國醫(yī)藥制造業(yè)復(fù)蘇相對緩慢，后續(xù)疫情等因素持續(xù)減弱，行業(yè)復(fù)蘇、底部反轉(zhuǎn)預(yù)期持續(xù)增強(qiáng)。2022年1-11月我國醫(yī)藥制造業(yè)工業(yè)增加值累計同比下降3.70%。圖表5：醫(yī)藥制造業(yè)工業(yè)增加值（當(dāng)月同比，%）來源：Wind,國金證券研究所疫情及疫情防控措施對診療量有較大影響。根據(jù)衛(wèi)健委數(shù)據(jù)，2022年1-3月，全國醫(yī)療衛(wèi)生機(jī)構(gòu)總診療人次為15.9億人次，同比增長6.0%。其中公立醫(yī)院8.3億人次，同比增長4.4%；民營醫(yī)院1.6億人次，同比增長8.3%；基層醫(yī)療衛(wèi)生機(jī)構(gòu)5.2億人次，同比增長8.0%。但是二季度受疫情影響，診療人次增速明顯下降。2022年1-6月，全國醫(yī)療衛(wèi)生機(jī)構(gòu)總診療人次31.6億，同比增長僅1.0%。其中公立醫(yī)院16.5億人次，同比下降0.8%；民營醫(yī)院3.2億人次，同比增長4.2%，基層醫(yī)療衛(wèi)生機(jī)構(gòu)10.4億人次，同比增長3.0%。敬請參閱最后一頁特別聲明7行業(yè)深度研究圖表6：2016-2022H1診療人次（億人次） 圖表7：2021-2022年診療人次分析來源：衛(wèi)健委，國金證券研究所 來源：衛(wèi)健委，國金證券研究所估值和持倉歷史底部：底部低配，醫(yī)藥配置有望底部反轉(zhuǎn)醫(yī)藥板塊估值和持倉處于歷史底部，從權(quán)益基金的醫(yī)藥持倉和超配情況來看，醫(yī)藥板塊的配置也處于歷史低配，2023年醫(yī)藥配置有望底部反轉(zhuǎn)。2022年12月22日，醫(yī)藥生物（申萬）指數(shù)PEttm23.12，處于動態(tài)PE歷史底部。圖表8：醫(yī)藥生物（申萬）指數(shù)動態(tài)PE變化來源：Wind，國金證券研究所圖表9：權(quán)益基金醫(yī)藥持倉情況（估計值） 圖表10：權(quán)益基金醫(yī)藥配置處于歷史底部來源：Wind，國金證券研究所 來源：Wind，國金證券研究所敬請參閱最后一頁特別聲明8行業(yè)深度研究疫情防控進(jìn)入新階段，看好常規(guī)醫(yī)藥板塊復(fù)蘇大方向變異株毒性下降，我國進(jìn)入科學(xué)精準(zhǔn)防控新階段疫情三年來，新冠病毒也在通過不斷變異和人類做斗爭，產(chǎn)生了Alpha、Beta、Gamma、Delta、Omicron等變體，目前世界流行的毒株為Omicron。對比前幾代毒株，Omicron具有更強(qiáng)的傳播性，但毒性明顯下降。圖表11：新冠變異株進(jìn)化史來源：OurWorldinData,國金證券研究所圖表12：2020.5-2022.12月各時期主導(dǎo)變異株來源：OxfordUniversity，維基百科，國金證券研究所注：截至2022/12/62022年，全球疫情在年初經(jīng)歷了Omicron變異株帶來的高峰，在年中經(jīng)歷了一波Omicron變異株亞種BA.5帶來的小高峰，之后全球疫情區(qū)域穩(wěn)定，目前新增病例人數(shù)和死亡病例人數(shù)均保持在較低水平。敬請參閱最后一頁特別聲明9行業(yè)深度研究圖表13：全球確診病例統(tǒng)計 圖表14：全球死亡病例統(tǒng)計來源：國金證券研究所 來源：國金證券研究所國內(nèi)疫情在今年經(jīng)歷兩波反復(fù)，第一波是4月份前后以上海為主的疫情反復(fù)，第二波是10月之后以廣州、北京等城市為主的疫情散發(fā)。目前第二波疫情的確診病例人數(shù)和無癥狀感染者人數(shù)均已經(jīng)開始下降。圖表15：國內(nèi)新增本土確診病例和本土無癥狀感染者來源：Wind，國金證券研究所隨著新冠疫情不斷發(fā)展，病毒致死率開始出現(xiàn)明顯下降，根據(jù)國家衛(wèi)生健康委員會官方網(wǎng)站統(tǒng)計數(shù)據(jù)顯示，2022年中國感染新冠后死亡率降低至千分之三，重癥率在感染人群中約為0.3%。根據(jù)《GlobalPercentageofAsymptomaticSARS-CoV-2InfectionsAmongtheTestedPopulationandIndividualsWithConfirmedCOVID-19Diagnosis》研究顯示，新冠感染后，約40%的人呈現(xiàn)無癥狀。2022年11月11日，國務(wù)院聯(lián)防聯(lián)控機(jī)制公布《關(guān)于進(jìn)一步優(yōu)化新冠肺炎疫情防控措施科學(xué)精準(zhǔn)做好防控工作的通知》。通知指出，黨中央對進(jìn)一步優(yōu)化防控工作的二十條措施作出重要部署、提出明確要求，各地各部門要不折不扣把各項優(yōu)化措施落實到位。2022年12月7日，國務(wù)院聯(lián)防聯(lián)控機(jī)制發(fā)布關(guān)于進(jìn)一步優(yōu)化落實新冠肺炎疫情防控措施的通知，根據(jù)當(dāng)前疫情形勢和病毒變異情況，為更加科學(xué)精準(zhǔn)防控，切實解決防控工作中存在的突出問題，現(xiàn)就進(jìn)一步優(yōu)化落實疫情防控的十條措施。優(yōu)化調(diào)整防控措施是適應(yīng)疫情防敬請參閱最后一頁特別聲明10行業(yè)深度研究控新形勢和新冠病毒變異的新特點，堅持既定的防控策略和方針，進(jìn)一步提升防控的科學(xué)性、精準(zhǔn)性，最大程度保護(hù)人民生命安全和身體健康，最大限度減少疫情對經(jīng)濟(jì)社會發(fā)展的影響。二十條和新十條的發(fā)布標(biāo)志著國內(nèi)疫情防控進(jìn)入了科學(xué)精準(zhǔn)防控的新階段，預(yù)計隨著疫情企穩(wěn)，隨著優(yōu)化疫情防控政策的逐步推進(jìn)和落實，國內(nèi)醫(yī)院的診療人次會有明顯恢復(fù)性增長。在診療人次增速恢復(fù)的情況下，預(yù)計創(chuàng)新藥械、醫(yī)療服務(wù)等均會有不同程度的恢復(fù)，看好醫(yī)藥行業(yè)整體業(yè)績復(fù)蘇。由于疫情封控，醫(yī)院端人流受到限制，藥品整體銷售受損，尤其是創(chuàng)新藥，從臨床到商業(yè)化都受到嚴(yán)重影響。就藥品銷售而言，通過PDB數(shù)據(jù)可以看出，整體藥品銷售額在新冠疫情出現(xiàn)后增速明顯放緩，2020年銷售額同比下滑13%，2021年同比增加6.5%，但2022年疫情反復(fù)后上半年銷售額同比下滑5%。圖表16：2019Q1-2022Q2樣本醫(yī)院藥品銷售情況來源：PDB，國金證券研究所圖表17：2012-2022H1樣本醫(yī)院藥品銷售情況來源：PDB，國金證券研究所除了創(chuàng)新藥械的院內(nèi)銷售外，相關(guān)在研產(chǎn)品的臨床試驗推進(jìn)也受到疫情的影響，患者招募、臨床試驗的推進(jìn)等過程都面臨一定疫情的新挑戰(zhàn)。與之對應(yīng)的，以醫(yī)院為主要業(yè)務(wù)場景之一的臨床CRO（包括SMO）2022年也受到了一定疫情的負(fù)面影響。伴隨醫(yī)院端業(yè)務(wù)回歸常態(tài)化，相關(guān)業(yè)務(wù)進(jìn)入持續(xù)恢復(fù)的上升通道。當(dāng)然，考慮到流感等季節(jié)性疾病高發(fā)，以及新冠疫情潛在反復(fù)的可能性，醫(yī)院端場景的業(yè)務(wù)修復(fù)是一個波折起伏、震蕩向上的過程。持續(xù)看好國內(nèi)醫(yī)藥創(chuàng)新方向發(fā)展多年來持續(xù)的政策、資本推動下，新藥研發(fā)速度持續(xù)加速，中國醫(yī)藥創(chuàng)新逐步接入1.0開花結(jié)果的階段，創(chuàng)新成果不斷開始上市、放量兌現(xiàn)，國內(nèi)外合作保持高度活躍狀態(tài)。隨著院內(nèi)診療的持續(xù)修復(fù)，醫(yī)保談判常態(tài)化催化創(chuàng)新成果快速兌現(xiàn)，持續(xù)看好本土創(chuàng)新藥方向。藥品板塊持續(xù)關(guān)注具備商業(yè)化推廣能力的創(chuàng)新Pharma龍頭、具備業(yè)績兌現(xiàn)能力和敬請參閱最后一頁特別聲明11行業(yè)深度研究確定性的轉(zhuǎn)型藥企、具備創(chuàng)新催化的biotech企業(yè)和中醫(yī)藥龍頭企業(yè)四大方向。重點關(guān)注恒瑞醫(yī)藥、百濟(jì)神州、科倫藥業(yè)、人福醫(yī)藥、恩華藥業(yè)、榮昌生物、康方生物、諾誠健華、康諾亞、以嶺藥業(yè)等。國內(nèi)創(chuàng)新藥加快審評審批路徑逐步完善國內(nèi)創(chuàng)新藥審評審批制度逐漸完善，近年的藥政改革也引入了一系列藥品加快審評審批路徑，以加速藥物開發(fā)和審評。這些措施中，包括2015年實施的對于具有顯著臨床獲益藥物縮短審評時間的優(yōu)先審評（PriorityReview）制度，2017年國家藥品監(jiān)督管理局發(fā)布實施的允許以替代終點或中間臨床終點指標(biāo)支持用于治療嚴(yán)重或危及生命疾病的藥物獲得附條件批準(zhǔn)（ConditionalApproval）的相關(guān)法規(guī)，以及NMPA在2018年發(fā)布的允許基于其他國家/地區(qū)試驗數(shù)據(jù)加速批準(zhǔn)境外上市的臨床急需新藥在我國上市。2020年7月，我國繼續(xù)推出一項突破性療法（BT）路徑，授予初步證據(jù)顯示具有明顯臨床優(yōu)勢的產(chǎn)品。獲得認(rèn)定的藥物可在開發(fā)和注冊中得到監(jiān)管機(jī)構(gòu)的深入指導(dǎo)。圖表18：中國加速審評審批路徑概覽來源：NMPA，PubMed，國金證券研究所在日益完善的審評審批體系和逐漸豐富的加速審評審批路徑下，中國創(chuàng)新藥的平均上市審評時間呈逐漸縮短趨勢。據(jù)醫(yī)藥魔方統(tǒng)計，2021年獲批創(chuàng)新藥平均審評時間約為412天。圖表19：中國歷年創(chuàng)新藥上市審評平均時間（天）來源：醫(yī)藥魔方，國金證券研究所我們選取了腫瘤領(lǐng)域的4個代表性的分子類型及靶點的藥物，比較了first-in-class新藥在美國上市的時間、在中國上市的時間、以及國內(nèi)首款同靶點國產(chǎn)藥上市的時間。從小分子的代表性靶點EGFR來看，吉非替尼在美國上市時間為2003年2月，在國內(nèi)敬請參閱最后一頁特別聲明12行業(yè)深度研究上市時間為2004年12月，時間相差22個月，而首個國產(chǎn)EGFR為貝達(dá)藥業(yè)的?？颂婺?，在2011年6月獲批上市，距離吉非替尼在國內(nèi)上市已經(jīng)過去77個月。從單抗來代表藥物PD-1來看，帕博利珠單抗在美國的上市時間為2014年9月，在中國上市時間為2018年7月，時間相差46個月，而此后首個國產(chǎn)PD-1，君實生物的特瑞普利單抗在2018年12月獲批上市，距離帕博利珠單抗在國內(nèi)上市僅過去了6個月。從ADC代表藥物HER2ADC來看，恩美曲妥珠單抗在美國上市時間為2013年2月，在國內(nèi)上市時間為2020年1月，時間相差83個月。而首個國產(chǎn)ADC，榮昌生物的維迪西妥單抗在國內(nèi)上市時間為2021年6月，距離恩美曲妥珠單抗在國內(nèi)上市僅過去了17個月。從細(xì)胞療法代表藥物CAR-T來看，阿基侖賽在美國上市時間為2017年10月，在國內(nèi)上市時間為2021年月6，時間相差44個月。而首個國產(chǎn)CAR-T療法，藥明巨諾的瑞基奧侖賽在2021年9月就獲批上市，距離阿基侖賽國內(nèi)上市僅過去3個月。圖表20：腫瘤領(lǐng)域代表性藥物中美獲批時間差來源：醫(yī)藥魔方，PubMed，國金證券研究所創(chuàng)新藥企業(yè)持續(xù)研發(fā)投入，管線不斷推進(jìn)雖然受到疫情和業(yè)績雙重壓力，創(chuàng)新藥公司研發(fā)投入整體保持較高水平。截至2022年Q3，A股重點創(chuàng)新藥企業(yè)研發(fā)費(fèi)用為256億元，研發(fā)費(fèi)用率進(jìn)一步上升至22.8%。截至2022年H1，港股重點創(chuàng)新藥企業(yè)研發(fā)費(fèi)用為147億元，研發(fā)費(fèi)用率略微下滑但仍保持在20%以上。圖表21：A股創(chuàng)新藥企業(yè)研發(fā)費(fèi)用（截至2022Q3） 圖表22：港股創(chuàng)新藥企業(yè)研發(fā)費(fèi)用（截至2022H1）來源：Wind，國金證券研究所 來源：Wind，國金證券研究所頭部創(chuàng)新藥企研發(fā)費(fèi)用保持高位，研發(fā)管線不斷推進(jìn)。中國第一波醫(yī)藥研發(fā)創(chuàng)新浪潮逐步進(jìn)入開花結(jié)果階段，醫(yī)藥創(chuàng)新成果的國內(nèi)外轉(zhuǎn)化和合作也在持續(xù)加速。敬請參閱最后一頁特別聲明13行業(yè)深度研究圖表23：創(chuàng)新藥企研發(fā)費(fèi)用TOP10（2022年Q1-Q3）來源：Wind，國金證券研究所CXO有望成為2023醫(yī)藥配置勝負(fù)手：業(yè)績有韌性，估值持續(xù)修復(fù)，節(jié)奏有差異前期壓制板塊估值的主要因素主要有兩個，行業(yè)景氣度和中美關(guān)系。投融資來看，2021年歷史高位之后，隨著全球流動性的收緊，2022年較為明顯的下降，但仍處于歷史高位，醫(yī)藥創(chuàng)新需求來看，仍具有較強(qiáng)韌性，海外CXO的三季報來看，行業(yè)景氣度保持較高水平，非新冠常規(guī)業(yè)務(wù)訂單保持高增長，特別是biotech需求超預(yù)期、保持旺盛狀態(tài)。因此CXO板塊，特別是龍頭公司的業(yè)績高成長確定性強(qiáng)、具備較高的韌性。中美關(guān)系對重點公司和板塊的壓制作用，隨著藥明生物UVL的移出，持續(xù)修復(fù)?？春煤罄m(xù)逐季度業(yè)績和訂單的兌現(xiàn)帶來的估值持續(xù)修復(fù)。建議重點關(guān)注平臺型龍頭、細(xì)分領(lǐng)域龍頭等方向，藥明生物、康龍化成、藥明康德、泰格醫(yī)藥、凱萊英，九洲藥業(yè)、陽光諾和、百誠醫(yī)藥、昭衍新藥、美迪西、皓元醫(yī)藥、藥石科技、畢得醫(yī)藥、和元生物、奧浦邁等。估值和配置處于歷史底部受到投融資下滑、中美關(guān)系等壓制因素影響，CXO板塊自2021年Q3開始持續(xù)調(diào)整，目前板塊估值處于歷史底部。基金配置情況來看，主動性基金對CXO板塊的配置也處于相對較低水平。圖表24：CXO指數(shù)動態(tài)PE情況來源：Wind，國金證券研究所敬請參閱最后一頁特別聲明14行業(yè)深度研究CXO板塊布局思路：業(yè)績有韌性，估值持續(xù)修復(fù)，節(jié)奏有差異?？偟膩砜?，頭部CXO企業(yè)業(yè)績確定性強(qiáng)，估值低，具備中期維度估值持續(xù)修復(fù)的可能性，但2023年節(jié)奏會有一定差異。①部分22年新冠業(yè)務(wù)較多的龍頭企業(yè)，23年全年主業(yè)保持高增長，表觀增速穩(wěn)定，下半年增速快于上半年，全年季度業(yè)績增速呈現(xiàn)上升趨勢，22年年報對訂單的披露和23年的業(yè)績指引可能成為強(qiáng)催化劑。如藥明生物、藥明康德、凱萊英等。特別對藥明生物而言，22Q4以來生物大分子領(lǐng)域在AD等領(lǐng)域的全球研發(fā)進(jìn)展，對未來3-5年生物大分子CDMO全球供需關(guān)系格局產(chǎn)生深遠(yuǎn)積極影響，預(yù)期邊際改善明顯。②康龍化成，主營業(yè)務(wù)保持高速增長，22年沒有新冠相關(guān)業(yè)務(wù)，新業(yè)務(wù)拓展導(dǎo)致利潤率低基數(shù)，CMO、臨床、CGT等戰(zhàn)略業(yè)務(wù)持續(xù)邊際改善，23年扭虧預(yù)期明確，開始進(jìn)入利潤率改善上升周期。③其他沒有新冠業(yè)務(wù)基數(shù)問題，訂單確定、業(yè)績成長中樞穩(wěn)定的龍頭企業(yè)，如九洲藥業(yè)、陽光諾和、百誠醫(yī)藥等。④國內(nèi)收入占比較高，業(yè)績確定，估值底部的標(biāo)的，后續(xù)隨著國內(nèi)醫(yī)藥創(chuàng)新預(yù)期的持續(xù)邊際回暖，具備較大彈性潛力，如美迪西、昭衍新藥等。圖表25：部分國內(nèi)CXO企業(yè)估值預(yù)期（Wind一致預(yù)期）股票名稱市值PE-2023主業(yè)增速PEG備注藥明康德2,2472334%*0.752023年非新冠估值25倍和增速34%藥明生物1,9783035%0.872023年預(yù)計非新冠業(yè)務(wù)60%左右增長泰格醫(yī)藥8012330%*0.92主營業(yè)務(wù)經(jīng)調(diào)整利潤對應(yīng)估值28倍，復(fù)合成長預(yù)計30%+。疊加疫后恢復(fù)邏輯康龍化成6802840%0.66沒有新冠相關(guān)業(yè)務(wù)，2023年開始主營業(yè)務(wù)進(jìn)入盈利能力改善上升周期凱萊英4671730%*0.872023年非新冠業(yè)務(wù)估值26倍，復(fù)合成長預(yù)計30%九洲藥業(yè)3162535%0.74CDMO主營業(yè)務(wù)保持持續(xù)高速增長昭衍新藥2752735%*0.92主營業(yè)務(wù)保持35%左右復(fù)合成長，公允價值變動對表觀有一定影響美迪西1682350%0.53新簽訂單保持高速增長藥石科技1442935%0.88后端CDMO業(yè)務(wù)持續(xù)改善皓元醫(yī)藥1042940%0.83新業(yè)務(wù)持續(xù)拓展和元生物998150%1.68CGT業(yè)務(wù)保持高景氣，2023年臨港新產(chǎn)能投放藥康生物973940%0.98模式動物龍頭企業(yè)，訂單保持高景氣，確定性強(qiáng)陽光諾和733345%0.772023年下半年并表朗研，估值不包含改業(yè)務(wù)預(yù)期百誠醫(yī)藥712450%0.47國內(nèi)仿制藥一體化CRO龍頭，高凈利率來源：Wind,國金證券研究所國內(nèi)醫(yī)藥創(chuàng)新具備一定韌性國內(nèi)醫(yī)藥創(chuàng)新具備一定韌性，盡管2022年投融資有一定年度下滑，但I(xiàn)ND申報和新登記臨床情況仍保持較高景氣度，國內(nèi)收入占比較高的CXO龍頭企業(yè)昭衍新藥、美迪西等2021-2022年業(yè)績及新簽訂單整體保持持續(xù)高速增長。投融資數(shù)據(jù)方面，2021年國內(nèi)創(chuàng)新藥領(lǐng)域投融資金額近1815億人民幣，同比下降9%。2022年1-11月投融資金額約749.2億元，同比下降50%。國內(nèi)醫(yī)藥創(chuàng)新投融資月度情況來看，年底已逐漸企穩(wěn)。圖表26：國內(nèi)創(chuàng)新藥投融資情況 圖表27：國內(nèi)創(chuàng)新藥月度投融資情況敬請參閱最后一頁特別聲明15行業(yè)深度研究來源：醫(yī)藥魔方，國金證券研究所 來源：醫(yī)藥魔方，國金證券研究所IND申報來看，2022年1-11月與2021年同期相比略有增加。新登記臨床試驗方面，創(chuàng)新藥1-4期臨床來看，2022年1-11月與2021年同期相比略有下降；BE試驗來看，2022年1-11月與2021年相比略有增長。圖表28：國內(nèi)歷年創(chuàng)新藥IND申報情況（按受理號） 圖表29：國內(nèi)歷年新登記臨床情況來源：醫(yī)藥魔方，國金證券研究所 來源：醫(yī)藥魔方，國金證券研究所全球醫(yī)藥創(chuàng)新持續(xù)保持高景氣受到海外流動性等因素影響，2022年全球醫(yī)藥大健康領(lǐng)域投融資出現(xiàn)一定幅度下降，但仍處于歷史高點，8月份以來持續(xù)環(huán)比改善，22Q4開始MNC大藥企逐漸進(jìn)入BD及并購活躍期，對全球醫(yī)藥創(chuàng)新市場的活躍和刺激也起到了一定積極作用。同時，海外CXO企業(yè)的三季報來看，經(jīng)營層面整體表現(xiàn)平穩(wěn)。訂單與需求端來看，非新冠醫(yī)藥創(chuàng)新研發(fā)需求旺盛，特別是biotech需求穩(wěn)定，好于之前市場預(yù)期。綜合來看，全球醫(yī)藥創(chuàng)新市場持續(xù)保持高景氣。同時考慮到目前國內(nèi)頭部CXO企業(yè)在不同細(xì)分領(lǐng)域的市占率仍處于較低水平，國內(nèi)CXO產(chǎn)業(yè)龍頭企業(yè)未來訂單的高成長可持續(xù)性較強(qiáng)。圖表30：全球生物醫(yī)藥投融資情況來源：動脈網(wǎng)，國金證券研究所敬請參閱最后一頁特別聲明16行業(yè)深度研究中國醫(yī)藥上游供應(yīng)鏈迎來黃金發(fā)展機(jī)遇期整體觀點醫(yī)藥上游供應(yīng)鏈產(chǎn)業(yè)升級持續(xù)推進(jìn)“。十四五”醫(yī)藥工業(yè)發(fā)展規(guī)劃16次提及“供應(yīng)鏈”，首次并多次提及“供應(yīng)鏈穩(wěn)定可控”。中國醫(yī)藥上游供應(yīng)鏈已呈現(xiàn)出持續(xù)升級、中高端市場分層逐步替代趨勢。原料藥：看好產(chǎn)業(yè)升級和產(chǎn)業(yè)延展帶來的持續(xù)增量，另一方面基礎(chǔ)盈利能力的持續(xù)修復(fù)也將成為2023年的一個趨勢。原料藥板塊在醫(yī)藥上游供應(yīng)鏈中國際化水平最高，產(chǎn)業(yè)鏈整體較為成熟，龍頭企業(yè)持續(xù)不斷積極推動制劑一體化和CDMO業(yè)務(wù)。同時合成生物學(xué)或?qū)⒊蔀槲磥碓纤幇鍓K持續(xù)產(chǎn)業(yè)升級和產(chǎn)品差異化放量的重要催化劑。重點關(guān)注華海藥業(yè)、普洛藥業(yè)、美諾華、仙琚制藥、川寧生物、昂利康等。試劑耗材：產(chǎn)業(yè)升級和國產(chǎn)替代驅(qū)動上游耗材板塊持續(xù)增長：行業(yè)紅利與技術(shù)突破共同推動試劑耗材板塊持續(xù)高景氣，疫情帶動抗原檢測試劑和輔料需求增長、中國產(chǎn)業(yè)鏈優(yōu)勢承接低值醫(yī)用耗材和實驗室試劑耗材等需求轉(zhuǎn)移、技術(shù)突破實現(xiàn)培養(yǎng)基、分離純化填料等業(yè)績放量。重點關(guān)注納微科技、奧浦邁、諾唯贊、義翹神州、百普賽斯等。制藥裝備：中國制藥裝備產(chǎn)業(yè)正從過去“GMP”標(biāo)準(zhǔn)更新下的周期性產(chǎn)業(yè)開始專向“需求+供給”雙輪驅(qū)動的成長性產(chǎn)業(yè)。需求端，中國生物制藥產(chǎn)業(yè)蓬勃發(fā)展；供給端，企業(yè)能力在市場機(jī)遇中不斷積累，頭部制藥裝備公司能力圈持續(xù)外延。重點關(guān)注森松國際、東富龍、楚天科技等?？茖W(xué)儀器：科學(xué)儀器市場空間大，高端市場國產(chǎn)化率低。供給端，隨著中國企業(yè)在過去十幾年的技術(shù)研發(fā)沉淀，逐漸實現(xiàn)從無到有；需求端，下游需求蓬勃發(fā)展、國家政策持續(xù)引導(dǎo)支持，我們認(rèn)為當(dāng)前國內(nèi)以質(zhì)譜為代表的國產(chǎn)高端科學(xué)儀器崛起正當(dāng)時。重點關(guān)注聚光科技、海能技術(shù)、皖儀科技等。圖表31：國內(nèi)醫(yī)藥上游供應(yīng)鏈發(fā)展階段來源：公司公告，Wind，國金證券研究所制藥裝備產(chǎn)業(yè)：行業(yè)集中度不斷提升，龍頭新業(yè)務(wù)穩(wěn)健拓展國內(nèi)制藥裝備早期為GMP推動下的周期性行業(yè)：1982年，我國第 次頒布試行版的敬請參閱最后一頁特別聲明17行業(yè)深度研究藥品GMP標(biāo)準(zhǔn)。幾經(jīng)修改，中國制藥設(shè)備產(chǎn)業(yè)受相關(guān)政策影響，在監(jiān)管不斷對藥物生產(chǎn)提出更高要求的背景下呈現(xiàn)出了比較顯著的周期性特征。新的標(biāo)準(zhǔn)不斷對制藥裝備企業(yè)提出了更高的要求，也給行業(yè)帶來了更多的發(fā)展機(jī)遇。與此同時，在監(jiān)管提出的停產(chǎn)時間節(jié)點要求下，行業(yè)分別在2005年和2016年達(dá)到了周期拐點。全球生物制藥景氣度持續(xù)向上，相關(guān)裝備供應(yīng)鏈需求激增：生物治療藥物是目前增長最快的醫(yī)藥行業(yè)細(xì)分市場，在PD-1單抗、疫苗等重磅炸彈銷售額持續(xù)增長下，2020年全球銷售額TOP20的藥品中，生物藥占比達(dá)到66.8%，增長迅猛。按照美元價值排序的前十大藥品中，其中七個是生物治療藥物。生物藥市場持續(xù)高景氣也讓研發(fā)管線占比不斷提升，由2010年的25%迅速提升至2020年的40.5%，全球生物制藥市場景氣度持續(xù)向上。新冠疫情下，高端制藥裝備國產(chǎn)化迎來巨大突破。疫情期間，由于進(jìn)口設(shè)備生產(chǎn)交付響應(yīng)能力不足，國產(chǎn)企業(yè)抓住契機(jī)，迅速進(jìn)入國內(nèi)頭部疫苗企業(yè)及CXO企業(yè)采購名單。以森松為例，9月份交付的玉溪沃森項目是我國首個ｍRNA新冠產(chǎn)業(yè)化疫苗工廠，建筑面積超過5000平方,覆蓋mRNA疫苗質(zhì)粒生產(chǎn)、原液制備、制劑、產(chǎn)品灌裝等整個生產(chǎn)流程。項目歷時7個半月便完成了交付，填補(bǔ)了國內(nèi)mRNA新冠疫苗產(chǎn)業(yè)化的空白。中國制藥裝備企業(yè)沿自身核心能力不斷往外拓展，頭部企業(yè)逐漸建立了較為完整的制藥裝備整體解決方案能力。圖表32：中國制藥裝備產(chǎn)業(yè)圖譜上游：中間體及原料藥中游：制劑下游：檢查/包裝配套系統(tǒng)企業(yè)中藥化學(xué)藥生物藥細(xì)胞和基因治療系統(tǒng)注射劑提取/濃合成：不粉末生產(chǎn)包裝：輸生物反應(yīng)其他配套細(xì)胞制備凍干系統(tǒng)清洗、滅微生物檢飲片銹鋼反應(yīng)精制：溶干燥：干送、混合器：發(fā)酵分離純化培養(yǎng)基配緩沖液配擴(kuò)增系統(tǒng)培養(yǎng)系統(tǒng)凍存系統(tǒng)配液系統(tǒng)灌裝自動進(jìn)出縮工作站凍干機(jī)隔離系統(tǒng)菌系統(tǒng)測與控制釜解結(jié)晶燥、凍干、分裝、罐、細(xì)胞制系統(tǒng)置系統(tǒng)料最大鋼罐單罐5kL東富龍楚天科技最大鋼罐單罐2wL森松國際泰林生物誠益通迦南科技千山藥機(jī)拳頭業(yè)務(wù)其他業(yè)務(wù)來源：公司官網(wǎng)，公司公告，國金證券研究所科學(xué)儀器產(chǎn)業(yè)：經(jīng)濟(jì)高質(zhì)量發(fā)展支柱型產(chǎn)業(yè)，國產(chǎn)替代迎來拐點科學(xué)儀器是國民經(jīng)濟(jì)高質(zhì)量發(fā)展和基礎(chǔ)科學(xué)創(chuàng)新的基礎(chǔ)，在制藥與生物醫(yī)學(xué)、食品安全、環(huán)境監(jiān)測、半導(dǎo)體、石油化工等領(lǐng)域都扮演了非常重要的角色。美國商務(wù)部數(shù)據(jù)顯示，儀器儀表工業(yè)總產(chǎn)值只占工業(yè)總產(chǎn)值的4%，但對國民經(jīng)濟(jì)的影響達(dá)到66%。根據(jù)SDI數(shù)據(jù)顯示，2015年，全球分析儀器市場規(guī)模已經(jīng)達(dá)513.67億美元，中國占比10%，同期中國GDP全球占比15.4%。隨著中國經(jīng)濟(jì)邁向更高質(zhì)量發(fā)展，科學(xué)儀器需求還將穩(wěn)步提升。我國科學(xué)儀器長期依賴進(jìn)口。2018年，色譜、光譜和質(zhì)譜的進(jìn)口比例分別高達(dá)73%、80%和85%，國內(nèi)亟待優(yōu)秀的科學(xué)儀器企業(yè)崛起。質(zhì)譜儀具有高靈敏度、高分辨率等優(yōu)勢，是我國科學(xué)儀器的重點發(fā)展領(lǐng)域?？茖W(xué)儀器主要包括色譜、光譜和質(zhì)譜等，2018年在中國市場規(guī)模分別為94億元、56.38億元和111.93億元。色譜和光譜分別擅長定量和定性分析；質(zhì)譜得益于可以直接測量物質(zhì)分子量，在對靈敏度、精度有很高要求的定性、定量分析上具有很大優(yōu)勢。中國質(zhì)譜基礎(chǔ)研究起步較晚，過去主要依賴進(jìn)口。隨著近年來政策的持續(xù)支持，中國質(zhì)譜領(lǐng)域在專利布局、產(chǎn)品創(chuàng)新和市場應(yīng)用方面從無到有，取得了不錯的發(fā)展。敬請參閱最后一頁特別聲明18行業(yè)深度研究下游多領(lǐng)域共同推動國內(nèi)質(zhì)譜發(fā)展：過去，中國質(zhì)譜市場已經(jīng)取得了快速增長，規(guī)模從2014年的47.18億元增加至2018年的111.93億元，4年CAGR達(dá)24.11%。未來，隨著需求、政策和國產(chǎn)供給的共同推動，國內(nèi)多個領(lǐng)域的質(zhì)譜市場將持續(xù)放量。1）環(huán)境監(jiān)測：綠色發(fā)展對污染監(jiān)測、溯源、治理、管控提出了更高要求，環(huán)境監(jiān)測國控點/斷面數(shù)量持續(xù)增加。2）制藥和生物醫(yī)學(xué)：是全球最大的質(zhì)譜市場應(yīng)用領(lǐng)域，2015年占比41%。①臨床醫(yī)學(xué)檢驗：質(zhì)譜在靈敏度、特異性&準(zhǔn)確性、分析速度、多指標(biāo)同時檢測等方面體現(xiàn)了非常強(qiáng)的優(yōu)勢。而與美國15%的占比相比，我國目前臨床質(zhì)譜檢驗占臨床檢驗的比重不足1%。隨著國內(nèi)LDT政策逐漸開放等因素推動，該領(lǐng)域需求將逐漸打開。②制藥工業(yè)：中國和全球生物制藥景氣度持續(xù)向上，質(zhì)譜在藥物發(fā)現(xiàn)、藥物開發(fā)、藥代動力學(xué)研究和臨床藥物試驗、藥品QA/QC的全過程發(fā)揮了重要作用。3）半導(dǎo)體領(lǐng)域：國產(chǎn)半導(dǎo)體企業(yè)的崛起為國產(chǎn)質(zhì)譜進(jìn)入該領(lǐng)域提供更多可能。4）食品安全領(lǐng)域的質(zhì)量安全要求越來越高。中國特色的藥品安全標(biāo)準(zhǔn)為有技術(shù)沉淀的國產(chǎn)企業(yè)服務(wù)未被滿足的需求提供了施展空間。圖表33：國內(nèi)質(zhì)譜儀企業(yè)產(chǎn)品管線布局情況（部分）流式細(xì)胞質(zhì)譜儀天ICP-MS儀器鋼研納克來源：公司公告，公司官網(wǎng)，國金證券研究所敬請參閱最后一頁特別聲明19行業(yè)深度研究投資邏輯醫(yī)藥板塊底部三重共振向上：政策、業(yè)績、估值/持倉底部，持續(xù)邊際改善。醫(yī)藥政策預(yù)期見底回升，醫(yī)保談判是2023年的重要催化；常規(guī)醫(yī)藥業(yè)績底部，2023開啟底部反轉(zhuǎn)周期；估值歷史底部，持倉底部低配，多類優(yōu)質(zhì)醫(yī)藥資產(chǎn)已極具長期配置價值?？春贸Ｒ?guī)醫(yī)藥修復(fù)與創(chuàng)新雙主線。疫情防控進(jìn)入新階段，變異株毒性下降，我國進(jìn)入科學(xué)精準(zhǔn)防控新階段，看好常規(guī)醫(yī)藥板塊復(fù)蘇大方向。由于疫情封控，醫(yī)院端人流受到限制，創(chuàng)新藥械的銷售均受到不同程度影響。除了創(chuàng)新藥械的院內(nèi)銷售外，相關(guān)在研產(chǎn)品的臨床試驗推進(jìn)也受到疫情的影響，患者招募、臨床試驗的推進(jìn)等過程都面臨一定疫情的新挑戰(zhàn)。伴隨醫(yī)院端業(yè)務(wù)回歸常態(tài)化，相關(guān)業(yè)務(wù)進(jìn)入持續(xù)恢復(fù)的上升通道。當(dāng)然，考慮到流感等季節(jié)性疾病高發(fā)，以及新冠疫情潛在反復(fù)的可能性，醫(yī)院端場景的業(yè)務(wù)修復(fù)可能是一個波折起伏、震蕩向上的過程。藥品板塊持續(xù)關(guān)注具備商業(yè)化推廣能力的創(chuàng)新Pharma龍頭、具備業(yè)績兌現(xiàn)能力和確定性的轉(zhuǎn)型藥企、具備創(chuàng)新催化的biotech企業(yè)和中醫(yī)藥龍頭企業(yè)四大方向。多年來持續(xù)的政策、資本推動下，新藥研發(fā)速度持續(xù)加速，中國醫(yī)藥創(chuàng)新逐步接入1.0開花結(jié)果的階段，創(chuàng)新成果不斷開始上市、放量兌現(xiàn)，國內(nèi)外合作保持高度活躍狀態(tài)。隨著院內(nèi)診療的持續(xù)修復(fù)，醫(yī)保談判常態(tài)化催化創(chuàng)新成果快速兌現(xiàn)，持續(xù)看好本土創(chuàng)新藥。CXO有望成為2023醫(yī)藥配置勝負(fù)手：業(yè)績有韌性，估值持續(xù)修復(fù)，節(jié)奏有差異。前期壓制板塊估值的主要因素主要有兩個，行業(yè)景氣度和中美關(guān)系。投融資來看，2021年歷史高位之后，隨著全球流動性的收緊，2022年較為明顯的下降，但仍處于歷史高位，醫(yī)藥創(chuàng)新需求來看，仍具有較強(qiáng)韌性，海外CXO的三季報來看，行業(yè)景氣度保持較高水平，非新冠常規(guī)業(yè)務(wù)訂單保持高增長，特別是biotech需求超預(yù)期、保持旺盛狀態(tài)。因此CXO板塊，特別是龍頭公司的業(yè)績高成長確定性強(qiáng)、具備較高的韌性。中美關(guān)系對重點公司和板塊的壓制作用，隨著藥明生物UVL的移出，持續(xù)修復(fù)。看好后續(xù)逐季度業(yè)績和訂單的兌現(xiàn)帶來的估值持續(xù)修復(fù)。醫(yī)藥上游供應(yīng)鏈看好國產(chǎn)替代背景下的產(chǎn)業(yè)升級持續(xù)推進(jìn)?！笆奈濉贬t(yī)藥工業(yè)發(fā)展規(guī)劃16次提及“供應(yīng)鏈”，首次并多次提及“供應(yīng)鏈穩(wěn)定可控”。中國醫(yī)藥上游供應(yīng)鏈已呈現(xiàn)出持續(xù)升級、中高端市場分層逐步替代趨勢。①原料藥：看好產(chǎn)業(yè)升級和產(chǎn)業(yè)延展帶來的持續(xù)增量，另一方面基礎(chǔ)盈利能力的持續(xù)修復(fù)也將成為2023年的一個趨勢。②試劑耗材逐漸進(jìn)入行業(yè)紅利期，加速成長。行業(yè)紅利與技術(shù)突破共同推動試劑耗材板塊持續(xù)高景氣，疫情帶動抗原檢測試劑和輔料需求增長、中國產(chǎn)業(yè)鏈優(yōu)勢承接低值醫(yī)用耗材和實驗室試劑耗材等需求轉(zhuǎn)移、技術(shù)突破實現(xiàn)培養(yǎng)基、分離純化填料等業(yè)績放量。③制藥裝備產(chǎn)業(yè)：行業(yè)集中度不斷提升，龍頭新業(yè)務(wù)穩(wěn)健拓展。④科學(xué)儀器國產(chǎn)替代加速，有望加速進(jìn)入成長拐點。投資建議看好常規(guī)醫(yī)藥修復(fù)與醫(yī)藥創(chuàng)新雙主線。藥品板塊持續(xù)關(guān)注具備商業(yè)化推廣能力的創(chuàng)新Pharma龍頭、具備業(yè)績兌現(xiàn)能力和確定性的轉(zhuǎn)型藥企、具備創(chuàng)新催化的biotech企業(yè)和中醫(yī)藥龍頭企業(yè)四大方向。重點關(guān)注恒瑞醫(yī)藥、百濟(jì)神州、科倫藥業(yè)、人福醫(yī)藥、恩華藥業(yè)、榮昌生物、康方生物、諾誠健華、康諾亞、以嶺藥業(yè)等。CXO板塊關(guān)注平臺型龍頭、細(xì)分領(lǐng)域龍頭。重點關(guān)注藥明生物、康龍化成、藥明康德、泰格醫(yī)藥、凱萊英，九洲藥業(yè)、陽光諾和、百誠醫(yī)藥、昭衍新藥、美迪西、皓元醫(yī)藥、藥石科技、畢得醫(yī)藥、和元生物、奧浦邁等。原料藥板塊持續(xù)看好產(chǎn)業(yè)升級與產(chǎn)業(yè)延展方向，關(guān)注合成生物學(xué)對產(chǎn)業(yè)的積極影響。重點關(guān)注華海藥業(yè)、普洛藥業(yè)、美諾華、仙琚制藥、川寧生物、昂利康等。醫(yī)藥上游看好國產(chǎn)替代產(chǎn)業(yè)機(jī)遇，關(guān)注科學(xué)儀器、試劑耗材、裝備設(shè)備、輔料包材等方向機(jī)遇。重點關(guān)注聚光科技、海能技術(shù)、皖儀科技、納微科技、諾唯贊、鍵凱科技、森松國際、東富龍、楚天科技、山東藥玻、威爾藥業(yè)等。風(fēng)險提示新冠疫情發(fā)展變化風(fēng)險。全球疫情發(fā)展存在一定不確定性，包括新型變異株出現(xiàn)的風(fēng)險。國內(nèi)防疫政策開放程度及時間點存在不確定性，國內(nèi)疫情發(fā)展也存在不確定性創(chuàng)新藥研發(fā)風(fēng)險。創(chuàng)新藥研發(fā)各個階段存在研發(fā)失敗風(fēng)險，或者藥物療效及安全性不敬請參閱最后一頁特別聲明20行業(yè)深度研究急預(yù)期風(fēng)險，以及研發(fā)進(jìn)度不及預(yù)期風(fēng)險，尤其在疫情影響下，存在臨床試驗入組進(jìn)度不及預(yù)期的風(fēng)險。產(chǎn)品產(chǎn)能不及預(yù)期風(fēng)險。醫(yī)藥創(chuàng)新產(chǎn)品生產(chǎn)有一定不確定性，存在產(chǎn)能擴(kuò)大不及預(yù)期風(fēng)險。行業(yè)政策監(jiān)管風(fēng)險。創(chuàng)新藥在國內(nèi)外的研發(fā)和申報都處于嚴(yán)格監(jiān)管中，創(chuàng)新藥的臨床審批、上市審批等環(huán)節(jié)均存在不及預(yù)期風(fēng)險。訂單及銷售不及預(yù)期風(fēng)險。目前新冠藥物以政府采購為主，后續(xù)政府采購情況存在一定不確定性。仿制藥市場競爭激烈，存在銷售不及預(yù)期風(fēng)險。新