生存還是毀滅政策沉寂期房地產(chǎn)走勢分析

2006年8月

生存還是毀滅------政策沉寂期房地產(chǎn)走勢分析1第一頁，共四十三頁。房地產(chǎn)行業(yè)發(fā)展逐漸減速，長期來看，將以1～2倍GDP增長的速度發(fā)展。行業(yè)調(diào)控意在穩(wěn)定房地產(chǎn)價格，調(diào)控政策初見效果房地產(chǎn)龍頭企業(yè)將從緊縮政策中受益房地產(chǎn)上市公司投資價值很有吸引力中國海外，招商局地產(chǎn)，萬科、首創(chuàng)置業(yè)，金融街是我們的首選概覽2第二頁，共四十三頁。中國房地產(chǎn)行業(yè)風險如何？緊縮調(diào)控政策有效嗎？緊縮調(diào)控政策將如何影響房地產(chǎn)行業(yè)發(fā)展？房地產(chǎn)上市公司有投資價值嗎？投資建議內(nèi)容

3第三頁，共四十三頁。持續(xù)增長的需求支撐房地產(chǎn)投資的增長近兩年房價的快速上漲逐漸形成泡沫房地產(chǎn)市場的主要問題是局部性和結(jié)構(gòu)性的房地產(chǎn)行業(yè)的增長逐步下降到合理的水平房地產(chǎn)行業(yè)利潤率回歸到合理的水平中國房地產(chǎn)行業(yè)風險如何？4第四頁，共四十三頁。持續(xù)增長的需求支撐房地產(chǎn)投資的增長資料來源:CEIC,中金公司研究部八年來房地產(chǎn)行業(yè)持續(xù)快速發(fā)展基于住房體制的改革和住房貸款的實施九年中共建成25億平方米商品住宅，共約2500萬間房屋，約占城鎮(zhèn)家庭總數(shù)的14%，需求潛力巨大。中國房地產(chǎn)行業(yè)風險如何？5第五頁，共四十三頁。2003年之前，房地產(chǎn)行業(yè)是比較健康的過快價格上漲是不可持續(xù)的2003年以來房地產(chǎn)價格加速膨脹中國房地產(chǎn)行業(yè)風險如何？資料來源:CEIC,中金公司研究部6第六頁，共四十三頁。內(nèi)容

中國房地產(chǎn)行業(yè)風險如何？緊縮調(diào)控政策有效嗎？緊縮調(diào)控政策將如何影響房地產(chǎn)行業(yè)發(fā)展？房地產(chǎn)上市公司有投資價值嗎？投資建議7第七頁，共四十三頁。這些措施將抑制房地產(chǎn)價格的快速增長這些措施的效果將取決于地方政府的執(zhí)行力度措施對房地產(chǎn)龍頭企業(yè)的影響有限近期房地產(chǎn)行業(yè)調(diào)控政策的主要內(nèi)容緊縮調(diào)控政策有效嗎？資料來源:中金公司研究部8第八頁，共四十三頁。政府對房地產(chǎn)行業(yè)的調(diào)控措施將是長期性的可選方案：土地政策，稅收政策，信用政策，貨幣政策政府調(diào)控措施是積極有效的，房地產(chǎn)龍頭企業(yè)將受益政府的焦點將是逐步增加中低檔房地產(chǎn)的供給政府調(diào)控措施展望緊縮調(diào)控政策有效嗎？9第九頁，共四十三頁。韓國土地政策的變革韓國在70到80年代也頒布了土地調(diào)控政策嚴格的土地調(diào)控政策導(dǎo)致土地投機交易和土地價格的上升土地政策將成為政府調(diào)控的一個核心手段緊縮調(diào)控政策有效嗎？資料來源:中金公司研究部10第十頁，共四十三頁。韓國房地產(chǎn)價格和土地價格之間的相關(guān)性經(jīng)濟發(fā)展速度，房地產(chǎn)價格和土地價格之間有很強的相關(guān)性緊縮調(diào)控政策有效嗎？資料來源:CEIC,中金公司研究部11第十一頁，共四十三頁。內(nèi)容中國房地產(chǎn)行業(yè)風險如何？緊縮調(diào)控政策有效嗎？緊縮調(diào)控政策將如何影響房地產(chǎn)行業(yè)發(fā)展？房地產(chǎn)上市公司有投資價值嗎？投資建議12第十二頁，共四十三頁。緊縮調(diào)控政策如何影響房地產(chǎn)行業(yè)？抑制房地產(chǎn)投資的高速增長游戲規(guī)則改變，資金來源成為首要的增長因素行業(yè)領(lǐng)頭羊有更多的增長機會土地緊縮政策將長期持續(xù)存在緊縮調(diào)控政策將如何影響房地產(chǎn)行業(yè)發(fā)展？13第十三頁，共四十三頁。土地是房地產(chǎn)行業(yè)最首要的影響因素房地產(chǎn)行業(yè)投資和價格過度增長的一個主要原因是因為土地政策的改變土地調(diào)控是一項長期的政策，用來調(diào)節(jié)耕地，產(chǎn)業(yè)化和城市化之間的矛盾現(xiàn)有土地儲備是土地緊縮政策的緩沖器緊縮調(diào)控政策將如何影響房地產(chǎn)行業(yè)發(fā)展？資料來源:CEIC,中金公司研究部14第十四頁，共四十三頁。中國房地產(chǎn)行業(yè)房地產(chǎn)開發(fā)商的資金來源渠道有限銀行貸款所占比例從2005年的18.1%上升到了06年上半年的22.4%預(yù)售款和其他資金來源占比從2005年的47.4%下降到06年上半年的42.4%。自籌資金比例從2005年的33.2%上升到06年上半年的33.8%。房地產(chǎn)開發(fā)商繼續(xù)面臨籌資渠道的限制。緊縮調(diào)控政策將如何影響房地產(chǎn)行業(yè)發(fā)展？資料來源:CEIC,中金公司研究部15第十五頁，共四十三頁。行業(yè)龍頭企業(yè)有更多的發(fā)展機會政策支持：國務(wù)院鼓勵知名的開發(fā)商通過并購和重組逐步擴大市場份額更容易利用融資渠道:行業(yè)龍頭企業(yè)將更多地從銀行，股票市場和機構(gòu)投資者等獲得財務(wù)支持土地購買優(yōu)勢：行業(yè)龍頭企業(yè)的綜合優(yōu)勢使得在土地競購中擁有優(yōu)勢緊縮調(diào)控政策將如何影響房地產(chǎn)行業(yè)發(fā)展？16第十六頁，共四十三頁。緊縮調(diào)控政策對房地產(chǎn)市場的影響（全國）緊縮調(diào)控政策將如何影響房地產(chǎn)行業(yè)發(fā)展？06上半年竣工面積同比增長20.7%,延續(xù)下降趨勢；同時，銷售面積同比增長83%。商品房房價同比16.5%，環(huán)比4.5%。06年上半年新開工面積同比增長21.59％，在建面積同比增長20.88%，與一季度持平。資料來源:CEIC,中金公司研究部17第十七頁，共四十三頁。緊縮調(diào)控政策對房地產(chǎn)市場的影響（上海）緊縮調(diào)控政策將如何影響房地產(chǎn)行業(yè)發(fā)展？06年上半年竣工面積同比增長9％；同時，銷售面積同比增長30％。新開工面積同比下降8％，在建面積增幅11%，增幅環(huán)比下降6個百分點。房地產(chǎn)價格同比上升0.2％，環(huán)比持平。上海房地產(chǎn)價格仍在調(diào)整，但在06年不可能顯著下降。資料來源:CEIC,中金公司研究部18第十八頁，共四十三頁。06年上半年竣工面積同比同比下降27%；同時，銷售面積同比增長20.7％新開工面積同比增長47％，在建面積增幅8%，未來供應(yīng)量釋放有限。商品房價格同比上升45％，05年同比增加24％。即使考慮到商品房期房計算方法因素，商品房價格仍未能有效控制。緊縮調(diào)控政策對房地產(chǎn)市場的影響（北京）緊縮調(diào)控政策將如何影響房地產(chǎn)行業(yè)發(fā)展？資料來源:CEIC,中金公司研究部19第十九頁，共四十三頁。環(huán)渤海區(qū)域的價格上漲空間要大于其他區(qū)域珠三角是最成熟的市場，近年來價格波動較大?？赡軙硎芙】捣€(wěn)定的成長長三角受累于去年開始的緊縮政策。對價格調(diào)控措施比較敏感以北京為中心的環(huán)渤海區(qū)域在2008年奧運會到來之前會有較穩(wěn)定的發(fā)展前景緊縮調(diào)控政策將如何影響房地產(chǎn)行業(yè)發(fā)展？資料來源:中金公司研究部20第二十頁，共四十三頁。宏觀經(jīng)濟因素政策的執(zhí)行和后續(xù)政策成交量的變化匯率變化調(diào)整中向上是我們對行業(yè)未來的判斷緊縮調(diào)控政策將如何影響房地產(chǎn)行業(yè)發(fā)展？21第二十一頁，共四十三頁。內(nèi)容

中國房地產(chǎn)行業(yè)風險如何？緊縮調(diào)控政策有效嗎？緊縮調(diào)控政策將如何影響房地產(chǎn)行業(yè)發(fā)展？房地產(chǎn)上市公司有投資價值嗎？投資建議22第二十二頁，共四十三頁。龍頭房地產(chǎn)上市公司估值很有吸引力緊縮政策將使龍頭企業(yè)受益三種房地產(chǎn)龍頭企業(yè)有投資價值房地產(chǎn)上市公司有投資價值嗎？23第二十三頁，共四十三頁。緊縮政策將使龍頭企業(yè)受益緊縮政策降低供應(yīng)過量的風險低成本土地儲備支撐業(yè)績增長融資能力較強，能有效應(yīng)付資金短缺行業(yè)整合將使龍頭企業(yè)擴大市場份額房地產(chǎn)價格的急劇下降可能性很小房地產(chǎn)上市公司有投資價值嗎？24第二十四頁，共四十三頁。房地產(chǎn)公司的投資思路房地產(chǎn)開發(fā)類企業(yè)中，我們需要專注于那些能夠?qū)崿F(xiàn)較為可能的06及07年業(yè)績增長的公司，基本條件是：①所處的市場受調(diào)控影響較?、谒鶕碛械耐恋貎漭^為廉價③手中擁有較多開工證的項目④專注于普通商品房開發(fā)。加息預(yù)期下，持有類房地產(chǎn)公司的估值水平受到抑制，主要投資于物業(yè)重估價值對股價有較大的溢價，以及未來收益增長潛力較大的公司。龍頭房地產(chǎn)企業(yè)未來將對中小型房地產(chǎn)企業(yè)有溢價，所以目前來看這些企業(yè)投資風險較低。對于資產(chǎn)重組、并購、資產(chǎn)注入等概念的公司，我們需要關(guān)注是否有實質(zhì)性的交易發(fā)生，從本質(zhì)來看，這些公司并不會因為資產(chǎn)注入而改變其公司運營價值，所以資產(chǎn)注入將帶來一次性的重估價值，不宜追高。房地產(chǎn)上市公司有投資價值嗎？25第二十五頁，共四十三頁。市盈率與凈資產(chǎn)折讓的關(guān)系結(jié)合市盈率和凈資產(chǎn)折讓/溢價兩個指標是進行上市公司估值的有效方法市盈率和凈資產(chǎn)折讓/溢價指標的結(jié)合會隨著市場的預(yù)期而改變對中國房地產(chǎn)上市公司來說，良好的成長性帶來了一定程度的凈資產(chǎn)溢價房地產(chǎn)上市公司有投資價值嗎？資料來源:中金公司研究部26第二十六頁，共四十三頁。不同類型房地產(chǎn)上市公司的估值特點房地產(chǎn)上市公司有投資價值嗎？住宅開發(fā)商：合理的市盈率應(yīng)該在12~14倍，股價相當于凈資產(chǎn)值或者享有一定程度的溢價；房地產(chǎn)租賃企業(yè)：合理的市盈率應(yīng)該在16~20倍，股價對凈資產(chǎn)值享有10％~20%的折價；綜合性房地產(chǎn)企業(yè)：股價對凈資產(chǎn)值享有一定程度的折價，市盈率應(yīng)根據(jù)sum-of-parts方法計算。27第二十七頁，共四十三頁。世界各地市值前列房地產(chǎn)上市公司06年初至06年8月18日估值變化房地產(chǎn)上市公司有投資價值嗎？資料來源:中金公司研究部28第二十八頁，共四十三頁。香港本地、國內(nèi)及在港地產(chǎn)公司股價(06年8月18日)對凈資產(chǎn)折讓房地產(chǎn)上市公司有投資價值嗎？資料來源:中金公司研究部29第二十九頁，共四十三頁。中金覆蓋的房地產(chǎn)上市公司房地產(chǎn)上市公司有投資價值嗎？資料來源:中金公司研究部30第三十頁，共四十三頁。世界各區(qū)域市值前列房地產(chǎn)上市公司估值房地產(chǎn)上市公司有投資價值嗎？31第三十一頁，共四十三頁。內(nèi)容

中國房地產(chǎn)行業(yè)風險如何？緊縮調(diào)控政策有效嗎？緊縮調(diào)控政策將如何影響房地產(chǎn)行業(yè)發(fā)展？房地產(chǎn)上市公司有投資價值嗎？投資建議32第三十二頁，共四十三頁。中金覆蓋的房地產(chǎn)上市公司投資建議33第三十三頁，共四十三頁。未來發(fā)展基于現(xiàn)時良好的基礎(chǔ)－中國海外緊縮調(diào)控政策可能會使像中國海外這樣的龍頭企業(yè)擴大市場份額聚焦于住宅市場的開發(fā)和良好的區(qū)域擴張降低了風險2005年底，土地儲備顯著擴張到約1,100萬平方米我們給予推薦的投資評級。未來12個月的目標價HK$5.6,對07E凈資產(chǎn)值有11%的折價資料來源:中金公司研究部34第三十四頁，共四十三頁。業(yè)績反轉(zhuǎn)----首創(chuàng)置業(yè)良好的成長潛力，良好的地段，估值有吸引力，我們給予推薦的投資評級，未來12月目標價HK$3.30，有45％的上漲空間：①2006年業(yè)績反轉(zhuǎn)，業(yè)績將恢復(fù)至2004年水平，2007年將同比增長139％；②估值具有吸引力—目前股價對我們預(yù)測的06年凈資產(chǎn)值有32%折讓，基于07年每股收益市盈率為6倍；③2005年底首創(chuàng)置業(yè)的土地儲備約為414萬平方米資料來源:中金公司研究部35第三十五頁，共四十三頁。地產(chǎn)業(yè)務(wù)開始加速----招商局地產(chǎn)2006年以后盈利增長將會加速招商局控股股東的支持將有利于業(yè)績的增長經(jīng)營的結(jié)構(gòu)會有效減輕擴張的風險我們給予推薦的投資評級。TotalGFAbyCities資料來源:中金公司研究部36第三十六頁，共四十三頁。2007年以后如此高速的增長較難持續(xù)----富力地產(chǎn)精裝修產(chǎn)品是公司的競爭優(yōu)勢產(chǎn)品結(jié)構(gòu)多樣化的策略減輕了市場波動的風險，有利于長期穩(wěn)定的發(fā)展現(xiàn)有土地儲備約1,000萬平方米審慎推薦投資評級。未來12個月目標價格HK$38，目標價格對07年凈資產(chǎn)值有10%的折讓TotalGFAbycities資料來源:中金公司研究部37第三十七頁，共四十三頁。厚積薄發(fā)----萬科TotalGFAbycities明確的長期發(fā)展目標和產(chǎn)品標準化策略引導(dǎo)公司未來的發(fā)展方向易于獲得融資支持是萬科的主要競爭優(yōu)勢緊縮政策將加速萬科的發(fā)展對萬科A股推薦的投資評級資料來源:中金公司研究部38第三十八頁，共四十三頁。資產(chǎn)注入帶來業(yè)績大幅度增長----華潤置地TotalGFAbycities由于母公司的房地產(chǎn)旗艦地位，華潤置地有望獲得母公司的支持2005年底擁有343萬平方米土地儲備中性評級。未來6個月目標價HK$4.3，對06年凈資產(chǎn)值有10％的折讓資料來源:中金公司研究部39第三十九頁，共四十三頁。轉(zhuǎn)型中的物業(yè)持有型公司----金融街控股資料來源:中金公司研究部土地儲備結(jié)算面積持有型物業(yè)將帶來穩(wěn)定的現(xiàn)金流天津項目將帶來公司08年以后的可持續(xù)增長資金壓力是制約公司未來發(fā)展的瓶頸具有良好的抗風險能力，給予審慎推薦評級。40第四十頁，共四十三頁。極具潛質(zhì)的白馬股----金地集團資料來源:中金公司研究部土地儲備公司目前擁有約600萬的土地儲備，具有良好的發(fā)展?jié)摿境晒Φ膮^(qū)域布局和良好的管理和項目運作實力是其未來快速發(fā)展的基礎(chǔ)公司價值仍被低估，給予推薦的投資評級41第四十一頁，共四十三頁。謝謝！42第四十二頁，共四十三頁。內(nèi)容總結(jié)2006年8月。行業(yè)調(diào)控意在穩(wěn)定房地產(chǎn)價格，調(diào)控政策初見效果。更容易