銀行業(yè)的研究分析方法

銀行業(yè)研究分析方法2010年7月2專題行業(yè)概況及盈利模式行業(yè)基本情況銀行資產(chǎn)超80萬億，50%掌握在5大行手里15家上市銀行的規(guī)模約占全部銀行資產(chǎn)65%

數(shù)據(jù)來源：銀監(jiān)會，華泰聯(lián)合證券研究所

3行業(yè)盈利模式傳統(tǒng)模式：資金市場中介未來模式：全面金融服務提供商數(shù)據(jù)來源：Wind，公司年報，華泰聯(lián)合證券研究所說明：資產(chǎn)負債項目和損益項目1為國內上市銀行數(shù)據(jù)，損益項目2為匯豐銀行數(shù)據(jù)。

4資產(chǎn)負債項目占總資產(chǎn)%損益項目1

占營收%損益項目2

占營收%現(xiàn)金及存放央行同業(yè)往來投資客戶貸款其他資產(chǎn)資產(chǎn)總計同業(yè)往來

同業(yè)存放發(fā)行債券客戶存款其他負債負債總計股東權益

13%

7%

28%

48%

3%100%

12%

9%

1%

77%

3%

94%

6%營業(yè)收入

利息凈收入

利息收入

利息支出

手續(xù)費及傭金凈收入

其他非利息收入營業(yè)支出

營業(yè)稅金及附加

管理費用

資產(chǎn)減值損失營業(yè)外收支凈額所得稅凈利潤100%

84%138%

54%

15%

1%

43%

6%

30%

7%

0%

13%

44%營業(yè)收入

利息凈收入

利息收入

利息支出

手續(xù)費及傭金凈收入

其他非利息收入營業(yè)支出

營業(yè)稅金及附加

管理費用

資產(chǎn)減值損失營業(yè)外收支凈額所得稅凈利潤100%

48%

28%

24%

71%

49%

22%

2%

5%

24%行業(yè)驅動因素核心（周期性）因素：規(guī)模、息差、不良（風險成本）其他（結構性）因素：經(jīng)營費用、手續(xù)費收入、所得稅%規(guī)模息差非利息

收入信貸成本營業(yè)稅管理費用營業(yè)外

凈額所得稅

凈利潤14.1%16.4%18.8%7.7%0.2%2.2%

3.7%-1.0%-1.5%

3.2%14.2%-0.5%-0.6%-0.2%-0.5%-1.6%-2.5%

2.2%4.6%0.5%1.1%

1.0%-7.2%

3.7%32.0%20.3%25.5%2007年度2008年度2009年度19.1%16.9%25.9%

30.3%

3.3%-53.3%12.9%

7.2%

0.3%

2.3%-20.5%

33.0%

0.9%-3.5%

0.1%-7.7%13.3%11.1%-0.2%

0.1%-0.2%-0.6%13.7%

0.4%56.9%30.5%17.4%利潤驅動因素分解

2004年度

2005年度上市

2006年度銀行數(shù)據(jù)來源：Wind，公司年報，華泰聯(lián)合證券研究所

5重點跟蹤指標規(guī)模：存款數(shù)據(jù)（M2）

、貸款數(shù)據(jù)息差：存貸款利率、貨幣及債券市場利率；存款活期化情況、貸款業(yè)務結構、貸款的期限結構不良：企業(yè)盈利、資產(chǎn)價格；地區(qū)性銀行資產(chǎn)質量、關注類貸款的變化

67專題行業(yè)的微觀分析框架聯(lián)證研究所主要貢獻

業(yè)績：1、真實業(yè)績調整；2、業(yè)績拆分模型修正

資產(chǎn)質量分析1、存量撥備計提緩沖；2、增量撥備計提緩沖

息差分析1、息差變動按季分解模型；2、息差變動來源分解模型

增長潛力分析ROL、ROR、經(jīng)杠桿調整ROE

非息收入分析單位資產(chǎn)非息收入

經(jīng)營效率分析1、單位資產(chǎn)成本率；2、現(xiàn)金流調整凈資產(chǎn)：員工費用及撥備調整盈利指標：ROE的杠桿調整說明：1、該表藍色部分主要展示了聯(lián)合證券創(chuàng)建或改進的指標、模型及分析方法；2、指標、模型及分析方

法的具體定義及運用詳見后面內容

8不良率不良貸款/貸款余額，廣泛使用，反映存量資產(chǎn)質量不足：由于各行貸款核銷力度歷來不一，不良率的變動實際上并不能較好的衡量當期的風險水平不良凈生成率更為關鍵我們建議使用不良凈生成率的指標，綜合考慮不良貸款的核銷、轉出和收回不良貸款凈生成：不良貸款余額變動＋核銷＋轉出－收回歷年的回收狀況和不良凈生成的變動情況，同樣能給我們提供有用的信息

更高的不良回收歷史，可能意味著更嚴格的貸款分類劃

分

相反，更穩(wěn)定的生成水平，有時則可能來自貸款分類的

人為平滑

9不良：關注不良凈生成提供的信息聯(lián)證觀點不良：關注不良凈生成提供的信息民生1.311.281.231.221.21華夏3.963.042.732.252.06

不良貸款率

招行

浦發(fā)

2004年

2.87

2.45

2005年

2.58

1.97

2006年

2.12

1.83

2007年

1.54

1.46

08年H1

1.25

1.22數(shù)據(jù)來源：WIND，聯(lián)合證券研究所。

不良貸款核銷率

%深發(fā)展

11.41

9.33

7.99

5.62

4.64

%招行浦發(fā)民生華夏深發(fā)展2004年2005年2006年2007年08年H10.090.180.060.090.010.180.280.280.150.000.150.170.110.150.160.290.390.410.530.470.650.420.331.140.60數(shù)據(jù)來源：WIND，聯(lián)合證券研究所。

數(shù)據(jù)解讀

招行04-05年不良凈生成較

高，而后下降；浦發(fā)04-06的

不良凈生成較高，而后下

降；民生、華夏04-08年的不

良凈生成一直較高

點評：各行在不良及時分類

的會計政策上顯著不同不良貸款凈生成率

%招行浦發(fā)民生華夏深發(fā)展2004年2005年2006年2007年08年H10.400.480.06-0.18-0.30

0.57

0.36

0.55

0.06-0.150.650.530.350.330.380.790.360.400.460.452.820.540.330.09-0.30

數(shù)據(jù)來源：WIND，聯(lián)合證券研究所。1011不良：存量撥備計提緩沖不良貸款撥備覆蓋率%招行浦發(fā)民生華夏深發(fā)展2004

年2005

年2006

年2007

年08

年

H1101111136180216117142151191215113103117113114

61

69

841091263543484854數(shù)據(jù)來源：WIND，聯(lián)合證券研究所。存量撥備計提緩沖%招行浦發(fā)民生華夏深發(fā)展2004年2005年2006年2007年08年H11.051.181.371.581.721.361.571.621.851.750.710.570.550.520.570.230.450.560.831.18-3.44-1.76-1.00-0.20-0.12數(shù)據(jù)來源：WIND，聯(lián)合證券研究所。聯(lián)證觀點不良貸款撥備覆蓋率不良貸款撥備余額/不良貸款余額，廣泛使用，反映不良貸款撥備的充足程度不足：不良率為1%和0.1%所對應500%覆蓋率的含義顯然不同，前者顯然具有更高的新增不良緩沖能力存量撥備計提緩沖

我們引入了存量撥備計提緩沖的概念：指扣除了不良

貸款對應撥備之后的撥備對于正常貸款的覆蓋率

該指標可更好的反映現(xiàn)有撥備對于新增不良貸款的緩

沖能力不良：增量撥備計提緩沖信用成本當期計提的貸款撥備/平均貸款余額，作為反映貸款風險成本的指標不足：極大受到各行撥備計提政策的影響有觀點認為，較高的當期信用成本，提供了較高的風險緩沖：其潛在假設是各行的信用成本趨于一致，而忽略了各行不良凈生成歷來的差異增量撥備計提緩沖

我們引入增量撥備計提緩沖的指標，指當年計提

的風險成本-由實際資產(chǎn)質量變動確定的風險成本

該指標可用以考察當期計提的風險成本，多大程

度可以對新增不良形成緩沖；該指標也剔除了各

行撥備計提政策差異的影響

由于數(shù)據(jù)頻率問題，我們另外引入一個簡化的替

換指標，指當年計提的風險成本-不良凈生成率

12聯(lián)證觀點13不良：增量撥備計提緩沖數(shù)據(jù)解讀民生歷來在撥備的提取方面都略欠謹慎招行與浦發(fā)似乎相對更為謹慎華夏與深發(fā)展較高的撥備提取與其較低的存量撥備計提緩沖有關信用成本%招行浦發(fā)民生華夏深發(fā)展2004年2005年2006年2007年08年H10.810.840.680.490.441.110.960.890.700.390.560.550.520.450.480.880.760.941.171.251.511.211.100.960.86數(shù)據(jù)來源：WIND，聯(lián)合證券研究所。增量撥備計提緩沖%招行浦發(fā)民生華夏深發(fā)展2004年2005年2006年2007年08年H10.500.190.330.430.31

0.60

0.35

0.24

0.57-0.01-0.24-0.29-0.18-0.27

0.010.120.030.060.300.47-0.02

0.62

0.30

0.58-0.09數(shù)據(jù)來源：WIND，聯(lián)合證券研究所。信用成本-不良凈生成率%招行浦發(fā)民生華夏深發(fā)展2004年2005年2006年2007年08年H10.410.360.620.670.740.54

0.60.340.640.54-0.090.020.170.12

0.10.09

0.40.540.71

0.8-1.31

0.67

0.77

0.87

1.16數(shù)據(jù)來源：WIND，聯(lián)合證券研究所。1

至5

年3

至5

年以上缺口以內息差：資產(chǎn)負債結構與重定價錯配息差的變動風險資產(chǎn)負債結構重定價期限錯配盈利水平的緩沖能力資產(chǎn)結構和重定價缺口的差異，導致各行息差敏感度不一%投資/

總資

產(chǎn)按揭/

總資

產(chǎn)貸款/

定期

存款3

個月內

利率敏感性缺口（占總資產(chǎn)）

累計

其中：

1

年

12個月工行建行中行交行招行中信浦發(fā)民生興業(yè)華夏深發(fā)展北京南京寧波合計343229283127202028203030361730

6

810

6

9

6

9

813

414

4

4

8

8109140

9713617315314813418212510715313615212617

16

16

5

54

3321

23

11

5

60

4518

14

9

4

45

3224

13

5

4

47

3846

12

3

1

61

5844

9

2

1

56

5317

29

2

1

48

4531

1

6

3

40

3218

31

3

0

51

48

29

4

8

41

2914

15

5

1

36

3017

35

-1

5

56

5210

12

20

7

49

2121

16

5

5

47

3721

18

10

4

52

38數(shù)據(jù)來源：Wind，公司資料，聯(lián)合證券研究所。

14息差：息差變動分解模型息差變動分解模型

為更準確衡量息差變動的實際來源，我們構建了息

差變動來源的分解模型

以招行為例，07年及08年H1息差的大幅擴大，很

大部分來自市場利率的提高BP招行

07

年及

08

年

H1

息差擴大的來源分解

2007

年2008

年

H1利率因素

存貸款利率

其他資產(chǎn)利率

其他負債利率結構因素

一般貸款

自營貸款

自營存款

資產(chǎn)結構

負債結構合計

38.7

5.4

30.5

2.8

0.5

-0.4

1.9

5.5-14.3

7.8

39.3

72.6

13.7

53.5

5.4

-2.0

0.8

-0.1

3.3-10.1

4.1

70.6數(shù)據(jù)來源：Wind，公司資料，聯(lián)合證券研究所。

15聯(lián)證觀點規(guī)模成長：資金的支撐調整彈性一看貸存比，二看貸款占資產(chǎn)的比例貸存比用于考察資金來源的流動性情況，貸款占資產(chǎn)的比例則用于考察資金運用的流動性情況成長記錄一看歷史增速，二看離差水平（離差/平均增速）

離差水平是執(zhí)行力的一個側面反映

16規(guī)模成長：資本的支撐核心資本充足率核心資本/風險資產(chǎn)，用于考察存量資本對于擴張的支持能力不足：忽略了資本創(chuàng)造能力的差異ROL和ROR

這是我們在分析增長潛力時引入的兩個新指標，

ROL指貸款回報率，ROR指風險資產(chǎn)回報率

可用于考察增量資本對于貸款（風險資產(chǎn)）擴張的

支持能力

17聯(lián)證觀點規(guī)模成長：資本及資金增長的資本及資金來源%增長潛力調整彈性歷史記錄核心充足率RORROL貸存比貸款/資產(chǎn)04-07

增長離差/均速08-09

增長工行建行中行交行招行中信浦發(fā)民生興業(yè)華夏深發(fā)展北京南京寧波10.30

2.67

2.8010.10

2.35

2.7010.90

1.56

1.9010.00

1.93

2.00

8.00

2.11

2.3012.30

1.14

1.30

5.00

1.27

1.30

6.60

0.86

1.00

8.50

1.43

1.60

7.60

1.04

1.00

6.20

1.21

1.3016.20

3.14

3.1022.60

3.18

3.8015.50

2.35

2.8054.0058.0064.0068.0065.0074.0072.0079.0079.0071.0073.0059.0060.0064.0046.0048.0048.0051.0050.0059.0056.0058.0048.0051.0057.0045.0038.0046.0010.0015.0010.0015.0023.0022.0025.0021.0021.0018.0019.0014.0022.0023.0022.0031.0035.0056.00

8.0049.0041.0065.0030.0020.0033.0042.0048.0026.0014.0014.0014.0021.0020.0010.0014.0018.0012.00

8.0024.0017.0020.0029.00數(shù)據(jù)來源：Wind，公司資料，聯(lián)合證券研究所。說明：1、核心資本為半年報數(shù)據(jù)，其中招行和華夏作了調整；2、ROR（ROL）為

09

年預測數(shù)據(jù)，如果需維持核心充足率

8%，則

1%的ROR(ROL)將支持

12.5%的風險資產(chǎn)（貸款）增長。

18非息收入手續(xù)費（非息）收入占比手續(xù)費（非息）收入/營業(yè)收入，常用于反映收入結構的優(yōu)劣不足：該指標的差異或變化，可能僅僅來自息差的差異或變化單位資產(chǎn)手續(xù)費（非息）收入

建議使用手續(xù)費（非息）收入/平均資產(chǎn)余額作為

補充

定義：手續(xù)費（非息）收入/平均資產(chǎn)

19聯(lián)證觀點經(jīng)營效率成本收入比營業(yè)成本/營業(yè)收入，用于反映經(jīng)營效率不足：變化可能僅僅來自息差的改變，而與實際經(jīng)營效率無關單位資產(chǎn)成本率

我們建議使用單位資產(chǎn)成本率作為補充，避免息

差變化引起的指標誤讀

定義：營業(yè)成本/平均資產(chǎn)關注員工費用現(xiàn)金流與損益表的差距

20聯(lián)證觀點21經(jīng)營效率數(shù)據(jù)解讀浦發(fā)歷年損益表的員工費用均遠大于實際支付的員工費用；華夏歷年損益表的員工費用則與實際支付的員工費用較為接近點評：員工費用提取政策的差異是會計利潤差異的另一個重要原因歷年員工費用（損益表）百萬元

民生1,3221,8192,5143,6726,1753,992

華夏

693

8151,1881,6142,5411,643深發(fā)展

943

1,006

1,086

1,472

2,130

1,283

招行

浦發(fā)

2003年度

2,262

1,544

2004年度

3,417

2,092

2005年度

4,241

2,792

2006年度

5,053

4,110

2007年度

8,092

5,760

2008年H1

5,555

3,515數(shù)據(jù)來源：Wind，公司資料，聯(lián)合證券研究所。當期留存費用與當前費用總額之比%招行浦發(fā)民生華夏深發(fā)展2003年度53120-13142004年度18397-28142005年度11526-442006年度242129162007年度103929152008年H132203121數(shù)據(jù)來源：Wind，公司資料，聯(lián)合證券研究所。歷年員工費用（現(xiàn)金流）百萬元招行浦發(fā)民生華夏深發(fā)展2003年度2,1381,0641,0597818072004年度2,8101,2681,6951,0418642005年度3,7951,3342,3571,2391,0412006年度4,9712,3823,2171,4661,2312007年度7,2443,5026,0822,3121,8202008年H13,7872,8172,7501,6071,268數(shù)據(jù)來源：Wind，公司資料，聯(lián)合證券研究所。經(jīng)杠桿調整的ROE

關于ROE，有3個因素我們至少不能忽略：真實的

盈利水平、真實的凈資產(chǎn)水平，風險杠桿的差異

ROA，或進一步ROR（風險資產(chǎn)收益），是反映

盈利能力的更優(yōu)指標

經(jīng)杠桿調整的ROE水平，或更能反映問題，當

然，前提是盈利水平和凈資產(chǎn)水平的真實性

22盈利能力聯(lián)證觀點會計利潤？真實利潤？會計利潤未必很好的反映了當期的業(yè)績：正如前面的分析，撥備、費用、核銷政策，有太多的障眼法單家銀行的分析，往往無法對各行的業(yè)績形成橫向有效的比較真實利潤

我們嘗試按統(tǒng)一標準對各行業(yè)績進行還原，使其

更具可比性

主要調整項目：撥備、員工費用、稅收、免稅收

入

結果：經(jīng)還原的“真實”業(yè)績，與會計利潤相去甚

遠，各行也差別較大

23聯(lián)證觀點24會計利潤？真實利潤？數(shù)據(jù)解讀考慮真實業(yè)績調整，浦發(fā)歷年業(yè)績增厚多在80%以上，而民生增厚則大多在10%以下點評：各行業(yè)績的披露政策差別較大，撥備的歷史包袱是一個解釋，但顯然不是全部的原因歷年會計利潤百萬元2003年度2004年度

招行2,2303,144

浦發(fā)1,5661,930

民生1,3912,038

華夏

8021,017深發(fā)展

425

2902005年度2006年度2007年度

3,930

7,10815,2432,4853,3535,4992,7033,8326,3351,2891,4572,101

3521,3032,6506,3756,0461,9282,144

2008年H1

13,245數(shù)據(jù)來源：WIND，聯(lián)合證券研究所。經(jīng)調整的“真實”業(yè)績百萬元招行浦發(fā)民生華夏深發(fā)展2003年度3,8703,0541,721756-2912004年度4,9303,8282,0351,3334932005年度5,4244,6562,7591,7021,1022006年度8,2415,8373,8262,1701,8332007年度17,34710,0116,0203,2523,3232008年H115,4446,7747,1242,9572,057數(shù)據(jù)來源：WIND，聯(lián)合證券研究所。各行“真實”與會計業(yè)績之差相去較大%招行浦發(fā)民生華夏深發(fā)展2003年度74%95%24%-6%-169%2004年度57%98%0%31%70%2005年度38%87%2%32%213%2006年度16%74%0%49%41%2007年度14%82%-5%55%25%2008年H117%6%18%53%-4%數(shù)據(jù)來源：WIND，聯(lián)合證券研究所。25更真實的凈資產(chǎn)？我們的邏輯是：既然歷年的業(yè)績未必真實，那么作為其最終累積結果的凈資產(chǎn)可能也需要調整主要調整項目：撥備、應付薪酬；無形資產(chǎn)、商譽及其它調整前后的凈資產(chǎn)發(fā)生了顯著的變化，與此對應，PB水平也變化較大凈資產(chǎn)調整前后的PB水平

招行浦發(fā)民生華夏

倍深發(fā)展BPSBPS調整1BPS調整25.686.475.096.738.998.953.033.022.755.475.755.755.054.534.51PBPB調整1PB調整22.512.212.802.641.981.991.551.551.701.691.611.612.733.043.06說明：1、BPS調整1包含應付薪酬和撥備調整；2、BPS調整2指在調整1的基礎上加上無形資產(chǎn)及商

譽調整；3、深發(fā)展BPS為08年底數(shù)據(jù)，其它為08年3季度數(shù)據(jù)（華夏考慮增發(fā)）。數(shù)據(jù)來源：WIND，聯(lián)合證券研究所。調整后的凈資產(chǎn)增厚幅度

招行2003年度

-2浦發(fā)

3民生

1華夏

2

%深發(fā)展

-702004年度H12004年度2005年度H12005年度

4

8

91112223536

0

2

1-14687-62-42-30-192006年度H12006年度2007年度H12007年度11

8111142313441-2-1-2-2

3

212

9-11

-7

-1

5161

2008年度H1

14

35

1說明：調整主要包含應付薪酬、經(jīng)五級分類調整的撥備、無形資產(chǎn)。數(shù)據(jù)來源：WIND，聯(lián)合證券研究所。聯(lián)證觀點業(yè)績分拆模型的修正我們的模型與業(yè)內普遍不同之處

考慮了不同收入來源的不同成本配比，從而避免了低估

息差的貢獻而高估成本效率的貢獻與某知名券商的模型比較結果（以建行為例）

除規(guī)模及稅收因素外，其他因素差別較大，特別是息差、

成本和撥備

不同的模型假設，可導致結果的巨大差別，以至于數(shù)據(jù)

的錯誤解讀，對此我們需謹慎%建行

07

年業(yè)績增長來源分解

某知名券商的結果聯(lián)合證券的結果貢獻占比貢獻占比凈利息收入影響

規(guī)模增長

凈息差擴大非息收入成本撥備稅收合計37.321.316.1

7.5

6.4

2.2

-4.149.3

75.8

43.1

32.6

15.2

12.9

4.5

-8.4100.054.820.134.711.4

-5.8

-6.9

-4.149.3111.2

40.7

70.5

23.1

-11.9

-14.0

-8.4100.0說明：1、建行

06、07

年成本收入比為

44%和

41.5%；2、07

年

1

次性計提退休員工費用

90

億元，扣除

該影響，成本收入比下降到

37.4%，業(yè)績貢獻上升為

7.9%。數(shù)據(jù)來源：WIND，聯(lián)合證券研究所。

26聯(lián)證觀點27專題09年中報及年報分析業(yè)績歸因分析-09年H1表

1、2009

年

H1

業(yè)績變動的歸因分析規(guī)模息差非息風險成本管理成本營業(yè)稅及

其他所得稅合計工行建行中行交行招行中信浦發(fā)民生興業(yè)華夏深發(fā)展北京南京寧波合計國有股份城商19%24%23%33%31%19%55%20%27%26%28%23%32%43%24%23%30%28%

-45%

-44%

-43%

-65%

-72%

-56%

-94%

-42%

-53%-121%

-55%

-36%

-28%

-46%

-50%

-46%

-66%

-36%

4%-1%-9%

2%-1%-2%-5%23%-4%

5%

2%-1%

6%-4%-1%-1%

2%

0%

14%

6%

19%

5%

-5%

4%

0%-11%

19%

41%

16%

6%

-9%

-3%

10%

12%

3%

2%11%12%

8%22%

5%20%53%23%14%28%10%10%

3%

8%13%11%19%

8%-1%

0%

0%

0%

0%-2%-1%

5%-3%

2%

4%-2%-1%

3%

0%

0%

0%-1%

1%-1%-1%

2%

3%

0%-1%

5%-4%

6%

4%

0%-2%-4%

0%

0%

1%-1%

3%

-5%

-3%

0%-38%-16%

6%

22%

-5%-14%

8%

1%

2%

-3%

-3%

-1%-11%

0%數(shù)據(jù)來源：WIND,公司資料，聯(lián)合證券研究所。說明：民生如扣除海通出售的

49

億元投資收益，業(yè)績將有上升

22%變?yōu)橄禄?/p>

39%。

28業(yè)績歸因分析-09年度

表

1、2009

年業(yè)績變動的歸因分析規(guī)模息差手續(xù)費其他非

息風險成

本營業(yè)稅管理成

本營業(yè)外所得稅合計工行建行中行交行招行中信浦發(fā)民生興業(yè)華夏深發(fā)北京南京寧波合計國有股份城商21%26%25%32%32%27%48%27%30%25%26%25%43%46%26%24%32%31%

-46%

-56%

-49%

-52%

-76%

-52%

-79%

-55%

-46%-108%-334%

-40%

-29%

-40%

-53%

-51%

-68%

-38%

1%

0%-3%

0%-5%

1%-2%-5%-1%

0%

8%

0%

1%-3%-1%

0%-2%

0%

2%

1%

-1%

-1%

4%

-2%

-3%

22%

0%

-2%-28%

-6%-18%

-1%

1%

1%

3%

-7%

30%

32%

48%

13%

14%

31%

15%

28%

28%

68%966%

24%

20%

-3%

33%

33%

33%

19%

0%

0%

0%

0%

0%

1%

0%

6%-2%

2%16%-3%-3%

0%

0%

0%

1%-3%

8%14%

8%15%14%

2%33%26%14%34%21%

5%-5%14%11%10%17%

4%-1%

0%

0%

0%

0%

0%

1%

0%-1%

1%

6%-2%-1%

2%

0%

0%

0%-1%

1%-1%

2%-1%

3%

1%-7%

4%-6%

2%38%

1%-1%-5%

0%

1%

0%

0%

16%

15%

31%

6%

-13%

9%

6%

53%

17%

22%719%

4%

6%

9%

17%

18%

15%

5%數(shù)據(jù)來源：公司資料，華泰聯(lián)合證券研究所。

29調整后的盈利-09年H1表

3、業(yè)績平滑因素比較分析單位：百萬元貸款撥備計提員工費用其他合計會計計提

理論計提調整項

2會計計提實際支付調整項

3調整項

1工行建行中行交行招行中信浦發(fā)

9,248

8,61510,274

8,214

7,027

8,527

4,518

4,957

2,650

2,143

1,176

2,255

2,085

1,751

633

2,060-1,500

-439

508-1,079

33426,43721,63319,651

4,231

5,860

2,557

1,99827,35822,25922,053

6,375

3,910

3,678

3,242

-921

-626-2,402-2,144

1,950-1,121-1,244

-288

1,434-3,902-2,583

2,458-2,200

-911民生興業(yè)華夏深發(fā)展北京南京寧波合計

2,405

3,445

94

1,651

1,404

1,059

1,015

326

299

366

226

231

183

20042,605

43,739-1,040-1,557

345

689

-67

-6

-17-1,134

4,034

2,459

1,723

1,591

381

274

36693,194

2,893

2,321

1,708

1,623

591

251

46998,731

1,141

138

15

-32

-210

23

-103-5,536-4,902

-429

-210-5,541

-4,801

-1,419

360

228

-276

-193

-120-12,212數(shù)據(jù)來源：WIND,公司資料，聯(lián)合證券研究所。說明：1、調整項目

2

為撥備的會計計提－理論計提；

2、調整項目

3

為員工費用的會計計提－實際支付；

3、調整項

1

為非經(jīng)常性投資損益，這里重點關注投資收益超過營業(yè)收入

5%，或者超過稅前利潤

10%。

30調整后的盈利-09年H1表

4、各行業(yè)績調整單位；百萬元非經(jīng)常投資損益調整貸款撥備調整員工費用調整合計凈利潤調整后增厚調整后增厚調整后增厚調整后增厚工行建行中行交行招行中信浦發(fā)民生興業(yè)66,61355,84143,23415,635

8,262

7,047

6,781

7,379

6,22366,613

0%55,841

0%43,234

0%15,635

0%

8,262

0%

7,047

0%

6,781

0%

3,703

-50%

6,223

0%67,088

1%57,386

3%42,109

-3%15,306

-2%

8,643

5%

6,238

-11%

7,032

4%

6,599

-11%

5,055

-19%65,922

-1%55,372

-1%41,433

-4%14,027

-10%

9,725

18%

6,206

-12%

5,848

-14%

8,235

12%

6,327

2%66,39756,91740,30813,69810,105

5,397

6,098

3,778

5,159

0%

2%

-7%-12%

22%-23%-10%-49%-17%華夏深發(fā)展北京1,6662,3112,9231,666

0%1,990

-14%2,923

0%1,9252,8282,87316%22%-2%1,677

1%2,287

-1%2,765

-5%1,9362,4832,71516%

7%

-7%南京寧波合計

801

706225,422

643

-20%

706

0%221,266

-2%

797

-1%

693

-2%224,571

0%

818

2%

629

-11%221,270

-2%

656

616216,263-18%-13%

-4%數(shù)據(jù)來源：WIND,公司資料，聯(lián)合證券研究所。說明：1、調整項目按

25%稅率計算。

31調整后的盈利-09年度2009

年業(yè)績平滑因素比較分析

貸款撥備計提

單位：百萬元員工費用會計計提理論計提調整項

1會計計提實際支付調整項

2工行建行中行交行招行中信浦發(fā)民生興業(yè)華夏深發(fā)展北京南京寧波合計

21,682

24,256

15,445

11,258

3,073

1,955

3,053

4,866

559

3,330

1,331

695345.895421.769

92,27113,60711,68414,539

7,919

3,134

3,603

2,422

4,079

2,319

2,337

606

687

348

46567,750

8,07512,572

906

3,339

-61

-1,648

631

787

-1,760

993

725

8

-2

-4324,520

59,338

51,138

45,474

12,391

12,686

8,921

7,907

9,144

5,185

3,432

3,348

1,244

618

885221,711

59,660

49,212

42,862

11,615

12,674

7,246

7,893

8,108

4,481

3,278

2,914

1,510

524

885212,861

-3221,9262,612

776

121,675

131,036

705

154

434

-266

94

08,850

數(shù)據(jù)來源：公司資料，華泰聯(lián)合證券研究所。說明：1、調整項目

1

為撥備的會計計提－理論計提；

2、調整項目

2

為員工費用的會計計提－實際支付。

32

調整后的盈利-09年H1表

5、各行不良相關指標08H1不良生成率

08H209H1不良率覆蓋率增量撥備存量撥備工行建行中行交行招行中信浦發(fā)民生興業(yè)華夏深發(fā)展北京南京寧波

0.00%

0.10%-0.30%

0.13%-0.30%

0.30%-0.10%

0.40%

0.10%

0.50%-0.30%-0.20%-0.40%

0.20%0.30%0.60%0.50%0.60%0.30%0.20%1.00%0.60%0.10%0.50%0.30%0.30%1.50%1.30%

0.10%-0.10%-0.20%

0.40%

0.10%

0.20%

0.00%

0.20%

0.10%

0.60%

0.40%-0.10%

0.60%

0.30%1.8%1.7%1.8%1.5%0.9%1.0%0.9%0.9%0.7%1.6%0.7%1.1%1.4%0.9%138%151%139%123%241%150%216%170%219%153%133%200%165%160%

0.0%

0.1%-0.1%-0.1%

0.1%-0.3%

0.1%-0.3%-0.6%

0.2%

0.5%-0.1%

0.0%-0.1%1.4%1.4%1.4%1.0%1.7%0.9%1.6%0.9%1.1%1.4%0.8%1.3%1.5%0.7%數(shù)據(jù)來源：WIND,公司資料，聯(lián)合證券研究所。說明：增量撥備及存量撥備分別用于考察撥備的損益表和資產(chǎn)負債表平滑，具體定義詳見我們之前的報告（《一樣的花，不一樣的果——銀行業(yè)分析方法新視角》2009/04/16）

33調整后的盈利-09年度不良率覆蓋率增量撥備存量撥備不良生成率信用成本10Q110Q109

年09

年08

年09

年10Q108

年09

年09Q110Q1工行建行中行交行招行中信浦發(fā)民生興業(yè)1.351.351.301.270.740.840.710.800.53180192172155272170274219261

0.16

0.29

0.02

0.21-0.01-0.19

0.08

0.10-0.291.611.721.471.291.610.931.631.221.160.180.340.140.380.000.250.450.490.10-0.08-0.10-0.09

0.18

0.08

0.23

0.01

0.13

0.01-0.29-0.29-0.37

0.29-0.11-0.15-0.18

0.06

0.101.321.481.470.980.701.040.621.090.790.450.590.360.660.280.290.370.650.080.350.910.680.490.350.300.740.770.220.270.410.470.550.520.430.340.520.39華夏0.251.630.500.551.510.840.870.79深發(fā)北京南京寧波合計0.630.821.150.711.18188247188187186

0.23

0.00

0.00-0.07

0.120.931.331.500.881.360.020.030.600.800.24

0.21-0.06

0.40

0.32-0.01-0.45-0.60

0.07-0.13-0.213.021.081.430.601.290.470.280.640.650.460.700.031.210.390.59

0.13-0.22

0.71

0.30

0.40數(shù)據(jù)來源：公司資料，華泰聯(lián)合證券研究所。

3435專題行業(yè)的重新認識：低杠桿，弱周期核心驅動因素周期性因素：規(guī)模、息差、風險成本（不良）結構性因素：手續(xù)費收入、經(jīng)營費用、所得稅%規(guī)模息差非利息

收入信貸成本營業(yè)稅管理費用營業(yè)外

凈額所得稅

凈利潤14.1%16.4%18.8%7.7%0.2%2.2%

3.7%-1.0%-1.5%

3.2%14.2%-0.5%-0.6%-0.2%-0.5%-1.6%-2.5%

2.2%4.6%0.5%1.1%

1.0%-7.2%

3.7%32.0%20.3%25.5%2007年度2008年度2009年度19.1%16.9%25.9%

30.3%

3.3%-53.3%12.9%

7.2%

0.3%

2.3%-20.5%

33.0%

0.9%-3.5%

0.1%-7.7%13.3%11.1%-0.2%

0.1%-0.2%-0.6%13.7%

0.4%56.9%30.5%17.4%利潤驅動因素分解

2004年度

2005年度上市

2006年度銀行數(shù)據(jù)來源：Wind，公司年報，華泰聯(lián)合證券研究所

3619601962196519671970197219751977198019821985198719901992199519972000200220052007規(guī)模：傳統(tǒng)認識中的周期性因素美國的經(jīng)驗數(shù)據(jù)工商貸款和GDP的變動高度相關工商貸款的波動幅度往往高于GDP的波動幅度傳統(tǒng)認識中的資金供給與需求美國銀行業(yè)工商貸款與

GDP

的關系3025%GDP同比工商業(yè)貸款同比

20

15

10

5

0

-5

-10

-15

-20數(shù)據(jù)來源：CEIC，聯(lián)合證券研究所。

372006年12月2007年2月2007年4月2007年6月2007年8月2007年10月2007年12月2008年2月2008年4月2008年6月2008年8月2008年10月2008年12月2009年2月2009年4月38規(guī)模：中國特色：逆周期特征逆周期信貸需求：政府龐大的財力和巨大的財政刺激力度，導致固定資產(chǎn)投資增速反而高于經(jīng)濟上行時期供給：政府對于銀行體系的管控能力，加上現(xiàn)階段銀行資產(chǎn)負債表的強勁人民幣貸款增長及名義

GDP

變動狀況貸款增長GDP增長

30%

25%

20%

15%

10%

5%

0%數(shù)據(jù)來源：人民銀行，CIEC，聯(lián)合證券研究所。不良：典型的周期性因素？三個問題不良貸款究竟會出來多少？不良貸款對于銀行業(yè)績的實質影響有多大？實際影響和會計影響有沒有差異，如果有，差異幾何？

39不良：高杠桿，還是低杠桿？從資產(chǎn)負債率的角度：高杠桿，負債率在90%甚至95%以上從撬動宏觀經(jīng)濟風險的角度：低杠桿，僅有1％的最大客戶獲得貸款各行業(yè)資產(chǎn)負債率%板塊名稱銀行業(yè)金融、保險業(yè)保險業(yè)建筑業(yè)電力、煤氣及水的生產(chǎn)和供應業(yè)房地產(chǎn)業(yè)批發(fā)和零售貿易證券、期貨業(yè)交通運輸、倉儲業(yè)制造業(yè)金融信托業(yè)綜合類農(nóng)、林、牧、漁業(yè)社會服務業(yè)信息技術業(yè)傳播與文化產(chǎn)業(yè)采掘業(yè)2008

年報

93.9

93.2

86.8

76.5

68.0

63.5

60.8

58.0

57.7

57.1

58.2

56.4

55.6

50.4

45.5

45.0

39.72009

年

1

季度

94.3

93.7

86.7

76.9

68.2

64.1

61.3

60.7

57.9

57.3

56.8

56.4

56.1

47.5

46.4

45.0

39.9數(shù)據(jù)來源：Wind，公司資料，聯(lián)合證券研究所。

4041不良：對于業(yè)績的影響，可能沒有想象大實際的影響，可能比我們想象中小會計業(yè)績或比實際業(yè)績平穩(wěn)上市銀行2008年的資產(chǎn)構成億元項目客戶貸款

一般貸款

票據(jù)融資

金額16,55715,509

1,048占比48%45%

3%現(xiàn)金及存放中央銀行款項同業(yè)往來

存放同業(yè)投資5,4812,655

4838,66916%

8%

1%25%生息資產(chǎn)33,36297%其他資產(chǎn)8933%資產(chǎn)總計34,297100%數(shù)據(jù)來源：Wind，公司資料，聯(lián)合證券研究所。上市銀行最高抵質押率要求%中行

70

60

70

招行50-60

40

40中信

60

50

40抵質押物類型

工行

建行

房產(chǎn)，不動產(chǎn)

70

70

土地使用權

70

動產(chǎn)

60

70數(shù)據(jù)來源：Wind，公司資料，聯(lián)合證券研究所。上市銀行不良貸款及信用成本相關指標

不良率

覆蓋率2005年

4.01%

70.21%不良生成率

N/A信用成本

N/A風險成本

N/A2006年3.30%85.85%0.06%0.72%0.76%2007年2.49%107.58%-0.06%0.64%0.73%2008年2.05%133.89%0.24%0.84%1.26%數(shù)據(jù)來源：Wind，公司資料，聯(lián)合證券研究所。息差：經(jīng)濟波動下，業(yè)績壓力的主要來源息差具有的周期性大量活期存款，利率粘性政府可能的利益再分配銀行可能向其它部門讓利，不應成為打壓其估值的理由。如果讓利，前提是：1）其他部門業(yè)績壓力遠超預期；2）銀行業(yè)績仍大幅優(yōu)于其他部門。即便讓利，幅度也會有限：讓利的底線是銀行體系不能出問

題，而盈利顯然是最好的風險緩沖器。上市銀行歷年息差變化03年04年05年06年07年

08年Q1

08年Q2

08年Q3

08年Q4

09年Q1息差2.44%2.51%2.51%2.53%2.85%3.02%2.95%2.88%2.86%2.23%數(shù)據(jù)來源：Wind，公司資料，聯(lián)合證券研究所。

42息差：靜態(tài)看，2季度之后趨穩(wěn)靜態(tài)看息差在2季度之后趨穩(wěn)，而規(guī)模的增長有望使凈利息收入逐漸

出現(xiàn)同比和環(huán)比的上升08

年幾次降息的靜態(tài)影響及

09

年

1

季度實際息差情況2009

年

Q12009

年

Q1靜態(tài)影響結果差異工行建行中行交行招行中信浦發(fā)民生興業(yè)華夏深發(fā)展北京南京寧波合計2.76%3.18%2.49%2.80%3.27%3.41%3.12%3.05%2.89%2.64%2.88%3.04%2.69%3.30%2.89%2.23%2.51%1.98%2.03%2.25%2.37%2.06%2.46%2.24%1.85%2.65%2.36%2.55%2.71%2.23%2.07%2.33%1.85%1.96%2.10%2.35%2.09%2.21%1.84%1.88%2.05%2.19%1.84%2.50%2.08%

0.16%

0.17%

0.13%

0.07%

0.15%

0.02%-0.03%

0.25%

0.40%-0.03%

0.60%

0.18%

0.70%

0.21%

0.15%數(shù)據(jù)來源：WIND，聯(lián)合證券研究所。說明：1、該測算假設各行結構與

08

年

3

季度一致，忽略了結構的可能變化，因此與實際息差可能存在一定的差異；

2、交行、浦發(fā)由于大量增加低效負債和資產(chǎn)，實際息差將遠低于上述測算；興業(yè)、南京等由于一般貸款的快速增長，息差或好于上述測算；

3、這里的息差定義為凈利息收入除于平均資產(chǎn)，而非平均生息資產(chǎn)

4307-0107-0307-0507-0707-0907-1108-0108-0308-0508-0708-0908-1109-0109-03息差：動態(tài)看，可能提前見底或觸底回升動態(tài)看貨幣政策的稍微收緊，通脹或通脹預期的日盛，貨幣活躍度的提高，都可能對息差帶來積極的影響其他因素包括：貸存比的提高、票據(jù)業(yè)務的下降，甚至IPO的發(fā)行，等等境內金融機構人民幣貸存比變化情況%數(shù)據(jù)來源：人民銀行，聯(lián)合證券研究所。66.8963.9664636261666570696867金融機構人民幣貸存比

68.88%人民幣國債收益率曲線過往1年的變化情況1.5

10.5