銀行業(yè)的研究分析方法

銀行業(yè)研究分析方法2010年7月2專題行業(yè)概況及盈利模式行業(yè)基本情況銀行資產(chǎn)超80萬(wàn)億，50%掌握在5大行手里15家上市銀行的規(guī)模約占全部銀行資產(chǎn)65%

數(shù)據(jù)來(lái)源：銀監(jiān)會(huì)，華泰聯(lián)合證券研究所

3行業(yè)盈利模式傳統(tǒng)模式：資金市場(chǎng)中介未來(lái)模式：全面金融服務(wù)提供商數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind，公司年報(bào)，華泰聯(lián)合證券研究所說(shuō)明：資產(chǎn)負(fù)債項(xiàng)目和損益項(xiàng)目1為國(guó)內(nèi)上市銀行數(shù)據(jù)，損益項(xiàng)目2為匯豐銀行數(shù)據(jù)。

4資產(chǎn)負(fù)債項(xiàng)目占總資產(chǎn)%損益項(xiàng)目1

占營(yíng)收%損益項(xiàng)目2

占營(yíng)收%現(xiàn)金及存放央行同業(yè)往來(lái)投資客戶貸款其他資產(chǎn)資產(chǎn)總計(jì)同業(yè)往來(lái)

同業(yè)存放發(fā)行債券客戶存款其他負(fù)債負(fù)債總計(jì)股東權(quán)益

13%

7%

28%

48%

3%100%

12%

9%

1%

77%

3%

94%

6%營(yíng)業(yè)收入

利息凈收入

利息收入

利息支出

手續(xù)費(fèi)及傭金凈收入

其他非利息收入營(yíng)業(yè)支出

營(yíng)業(yè)稅金及附加

管理費(fèi)用

資產(chǎn)減值損失營(yíng)業(yè)外收支凈額所得稅凈利潤(rùn)100%

84%138%

54%

15%

1%

43%

6%

30%

7%

0%

13%

44%營(yíng)業(yè)收入

利息凈收入

利息收入

利息支出

手續(xù)費(fèi)及傭金凈收入

其他非利息收入營(yíng)業(yè)支出

營(yíng)業(yè)稅金及附加

管理費(fèi)用

資產(chǎn)減值損失營(yíng)業(yè)外收支凈額所得稅凈利潤(rùn)100%

48%

28%

24%

71%

49%

22%

2%

5%

24%行業(yè)驅(qū)動(dòng)因素核心（周期性）因素：規(guī)模、息差、不良（風(fēng)險(xiǎn)成本）其他（結(jié)構(gòu)性）因素：經(jīng)營(yíng)費(fèi)用、手續(xù)費(fèi)收入、所得稅%規(guī)模息差非利息

收入信貸成本營(yíng)業(yè)稅管理費(fèi)用營(yíng)業(yè)外

凈額所得稅

凈利潤(rùn)14.1%16.4%18.8%7.7%0.2%2.2%

3.7%-1.0%-1.5%

3.2%14.2%-0.5%-0.6%-0.2%-0.5%-1.6%-2.5%

2.2%4.6%0.5%1.1%

1.0%-7.2%

3.7%32.0%20.3%25.5%2007年度2008年度2009年度19.1%16.9%25.9%

30.3%

3.3%-53.3%12.9%

7.2%

0.3%

2.3%-20.5%

33.0%

0.9%-3.5%

0.1%-7.7%13.3%11.1%-0.2%

0.1%-0.2%-0.6%13.7%

0.4%56.9%30.5%17.4%利潤(rùn)驅(qū)動(dòng)因素分解

2004年度

2005年度上市

2006年度銀行數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind，公司年報(bào)，華泰聯(lián)合證券研究所

5重點(diǎn)跟蹤指標(biāo)規(guī)模：存款數(shù)據(jù)（M2）

、貸款數(shù)據(jù)息差：存貸款利率、貨幣及債券市場(chǎng)利率；存款活期化情況、貸款業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)、貸款的期限結(jié)構(gòu)不良：企業(yè)盈利、資產(chǎn)價(jià)格；地區(qū)性銀行資產(chǎn)質(zhì)量、關(guān)注類貸款的變化

67專題行業(yè)的微觀分析框架聯(lián)證研究所主要貢獻(xiàn)

業(yè)績(jī)：1、真實(shí)業(yè)績(jī)調(diào)整；2、業(yè)績(jī)拆分模型修正

資產(chǎn)質(zhì)量分析1、存量撥備計(jì)提緩沖；2、增量撥備計(jì)提緩沖

息差分析1、息差變動(dòng)按季分解模型；2、息差變動(dòng)來(lái)源分解模型

增長(zhǎng)潛力分析ROL、ROR、經(jīng)杠桿調(diào)整ROE

非息收入分析單位資產(chǎn)非息收入

經(jīng)營(yíng)效率分析1、單位資產(chǎn)成本率；2、現(xiàn)金流調(diào)整凈資產(chǎn)：?jiǎn)T工費(fèi)用及撥備調(diào)整盈利指標(biāo)：ROE的杠桿調(diào)整說(shuō)明：1、該表藍(lán)色部分主要展示了聯(lián)合證券創(chuàng)建或改進(jìn)的指標(biāo)、模型及分析方法；2、指標(biāo)、模型及分析方

法的具體定義及運(yùn)用詳見后面內(nèi)容

8不良率不良貸款/貸款余額，廣泛使用，反映存量資產(chǎn)質(zhì)量不足：由于各行貸款核銷力度歷來(lái)不一，不良率的變動(dòng)實(shí)際上并不能較好的衡量當(dāng)期的風(fēng)險(xiǎn)水平不良凈生成率更為關(guān)鍵我們建議使用不良凈生成率的指標(biāo)，綜合考慮不良貸款的核銷、轉(zhuǎn)出和收回不良貸款凈生成：不良貸款余額變動(dòng)＋核銷＋轉(zhuǎn)出－收回歷年的回收狀況和不良凈生成的變動(dòng)情況，同樣能給我們提供有用的信息

更高的不良回收歷史，可能意味著更嚴(yán)格的貸款分類劃

分

相反，更穩(wěn)定的生成水平，有時(shí)則可能來(lái)自貸款分類的

人為平滑

9不良：關(guān)注不良凈生成提供的信息聯(lián)證觀點(diǎn)不良：關(guān)注不良凈生成提供的信息民生1.311.281.231.221.21華夏3.963.042.732.252.06

不良貸款率

招行

浦發(fā)

2004年

2.87

2.45

2005年

2.58

1.97

2006年

2.12

1.83

2007年

1.54

1.46

08年H1

1.25

1.22數(shù)據(jù)來(lái)源：WIND，聯(lián)合證券研究所。

不良貸款核銷率

%深發(fā)展

11.41

9.33

7.99

5.62

4.64

%招行浦發(fā)民生華夏深發(fā)展2004年2005年2006年2007年08年H10.090.180.060.090.010.180.280.280.150.000.150.170.110.150.160.290.390.410.530.470.650.420.331.140.60數(shù)據(jù)來(lái)源：WIND，聯(lián)合證券研究所。

數(shù)據(jù)解讀

招行04-05年不良凈生成較

高，而后下降；浦發(fā)04-06的

不良凈生成較高，而后下

降；民生、華夏04-08年的不

良凈生成一直較高

點(diǎn)評(píng)：各行在不良及時(shí)分類

的會(huì)計(jì)政策上顯著不同不良貸款凈生成率

%招行浦發(fā)民生華夏深發(fā)展2004年2005年2006年2007年08年H10.400.480.06-0.18-0.30

0.57

0.36

0.55

0.06-0.150.650.530.350.330.380.790.360.400.460.452.820.540.330.09-0.30

數(shù)據(jù)來(lái)源：WIND，聯(lián)合證券研究所。1011不良：存量撥備計(jì)提緩沖不良貸款撥備覆蓋率%招行浦發(fā)民生華夏深發(fā)展2004

年2005

年2006

年2007

年08

年

H1101111136180216117142151191215113103117113114

61

69

841091263543484854數(shù)據(jù)來(lái)源：WIND，聯(lián)合證券研究所。存量撥備計(jì)提緩沖%招行浦發(fā)民生華夏深發(fā)展2004年2005年2006年2007年08年H11.051.181.371.581.721.361.571.621.851.750.710.570.550.520.570.230.450.560.831.18-3.44-1.76-1.00-0.20-0.12數(shù)據(jù)來(lái)源：WIND，聯(lián)合證券研究所。聯(lián)證觀點(diǎn)不良貸款撥備覆蓋率不良貸款撥備余額/不良貸款余額，廣泛使用，反映不良貸款撥備的充足程度不足：不良率為1%和0.1%所對(duì)應(yīng)500%覆蓋率的含義顯然不同，前者顯然具有更高的新增不良緩沖能力存量撥備計(jì)提緩沖

我們引入了存量撥備計(jì)提緩沖的概念：指扣除了不良

貸款對(duì)應(yīng)撥備之后的撥備對(duì)于正常貸款的覆蓋率

該指標(biāo)可更好的反映現(xiàn)有撥備對(duì)于新增不良貸款的緩

沖能力不良：增量撥備計(jì)提緩沖信用成本當(dāng)期計(jì)提的貸款撥備/平均貸款余額，作為反映貸款風(fēng)險(xiǎn)成本的指標(biāo)不足：極大受到各行撥備計(jì)提政策的影響有觀點(diǎn)認(rèn)為，較高的當(dāng)期信用成本，提供了較高的風(fēng)險(xiǎn)緩沖：其潛在假設(shè)是各行的信用成本趨于一致，而忽略了各行不良凈生成歷來(lái)的差異增量撥備計(jì)提緩沖

我們引入增量撥備計(jì)提緩沖的指標(biāo)，指當(dāng)年計(jì)提

的風(fēng)險(xiǎn)成本-由實(shí)際資產(chǎn)質(zhì)量變動(dòng)確定的風(fēng)險(xiǎn)成本

該指標(biāo)可用以考察當(dāng)期計(jì)提的風(fēng)險(xiǎn)成本，多大程

度可以對(duì)新增不良形成緩沖；該指標(biāo)也剔除了各

行撥備計(jì)提政策差異的影響

由于數(shù)據(jù)頻率問(wèn)題，我們另外引入一個(gè)簡(jiǎn)化的替

換指標(biāo)，指當(dāng)年計(jì)提的風(fēng)險(xiǎn)成本-不良凈生成率

12聯(lián)證觀點(diǎn)13不良：增量撥備計(jì)提緩沖數(shù)據(jù)解讀民生歷來(lái)在撥備的提取方面都略欠謹(jǐn)慎招行與浦發(fā)似乎相對(duì)更為謹(jǐn)慎華夏與深發(fā)展較高的撥備提取與其較低的存量撥備計(jì)提緩沖有關(guān)信用成本%招行浦發(fā)民生華夏深發(fā)展2004年2005年2006年2007年08年H10.810.840.680.490.441.110.960.890.700.390.560.550.520.450.480.880.760.941.171.251.511.211.100.960.86數(shù)據(jù)來(lái)源：WIND，聯(lián)合證券研究所。增量撥備計(jì)提緩沖%招行浦發(fā)民生華夏深發(fā)展2004年2005年2006年2007年08年H10.500.190.330.430.31

0.60

0.35

0.24

0.57-0.01-0.24-0.29-0.18-0.27

0.010.120.030.060.300.47-0.02

0.62

0.30

0.58-0.09數(shù)據(jù)來(lái)源：WIND，聯(lián)合證券研究所。信用成本-不良凈生成率%招行浦發(fā)民生華夏深發(fā)展2004年2005年2006年2007年08年H10.410.360.620.670.740.54

0.60.340.640.54-0.090.020.170.12

0.10.09

0.40.540.71

0.8-1.31

0.67

0.77

0.87

1.16數(shù)據(jù)來(lái)源：WIND，聯(lián)合證券研究所。1

至5

年3

至5

年以上缺口以內(nèi)息差：資產(chǎn)負(fù)債結(jié)構(gòu)與重定價(jià)錯(cuò)配息差的變動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)負(fù)債結(jié)構(gòu)重定價(jià)期限錯(cuò)配盈利水平的緩沖能力資產(chǎn)結(jié)構(gòu)和重定價(jià)缺口的差異，導(dǎo)致各行息差敏感度不一%投資/

總資

產(chǎn)按揭/

總資

產(chǎn)貸款/

定期

存款3

個(gè)月內(nèi)

利率敏感性缺口（占總資產(chǎn)）

累計(jì)

其中：

1

年

12個(gè)月工行建行中行交行招行中信浦發(fā)民生興業(yè)華夏深發(fā)展北京南京寧波合計(jì)343229283127202028203030361730

6

810

6

9

6

9

813

414

4

4

8

8109140

9713617315314813418212510715313615212617

16

16

5

54

3321

23

11

5

60

4518

14

9

4

45

3224

13

5

4

47

3846

12

3

1

61

5844

9

2

1

56

5317

29

2

1

48

4531

1

6

3

40

3218

31

3

0

51

48

29

4

8

41

2914

15

5

1

36

3017

35

-1

5

56

5210

12

20

7

49

2121

16

5

5

47

3721

18

10

4

52

38數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind，公司資料，聯(lián)合證券研究所。

14息差：息差變動(dòng)分解模型息差變動(dòng)分解模型

為更準(zhǔn)確衡量息差變動(dòng)的實(shí)際來(lái)源，我們構(gòu)建了息

差變動(dòng)來(lái)源的分解模型

以招行為例，07年及08年H1息差的大幅擴(kuò)大，很

大部分來(lái)自市場(chǎng)利率的提高BP招行

07

年及

08

年

H1

息差擴(kuò)大的來(lái)源分解

2007

年2008

年

H1利率因素

存貸款利率

其他資產(chǎn)利率

其他負(fù)債利率結(jié)構(gòu)因素

一般貸款

自營(yíng)貸款

自營(yíng)存款

資產(chǎn)結(jié)構(gòu)

負(fù)債結(jié)構(gòu)合計(jì)

38.7

5.4

30.5

2.8

0.5

-0.4

1.9

5.5-14.3

7.8

39.3

72.6

13.7

53.5

5.4

-2.0

0.8

-0.1

3.3-10.1

4.1

70.6數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind，公司資料，聯(lián)合證券研究所。

15聯(lián)證觀點(diǎn)規(guī)模成長(zhǎng)：資金的支撐調(diào)整彈性一看貸存比，二看貸款占資產(chǎn)的比例貸存比用于考察資金來(lái)源的流動(dòng)性情況，貸款占資產(chǎn)的比例則用于考察資金運(yùn)用的流動(dòng)性情況成長(zhǎng)記錄一看歷史增速，二看離差水平（離差/平均增速）

離差水平是執(zhí)行力的一個(gè)側(cè)面反映

16規(guī)模成長(zhǎng)：資本的支撐核心資本充足率核心資本/風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)，用于考察存量資本對(duì)于擴(kuò)張的支持能力不足：忽略了資本創(chuàng)造能力的差異ROL和ROR

這是我們?cè)诜治鲈鲩L(zhǎng)潛力時(shí)引入的兩個(gè)新指標(biāo)，

ROL指貸款回報(bào)率，ROR指風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)回報(bào)率

可用于考察增量資本對(duì)于貸款（風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)）擴(kuò)張的

支持能力

17聯(lián)證觀點(diǎn)規(guī)模成長(zhǎng)：資本及資金增長(zhǎng)的資本及資金來(lái)源%增長(zhǎng)潛力調(diào)整彈性歷史記錄核心充足率RORROL貸存比貸款/資產(chǎn)04-07

增長(zhǎng)離差/均速08-09

增長(zhǎng)工行建行中行交行招行中信浦發(fā)民生興業(yè)華夏深發(fā)展北京南京寧波10.30

2.67

2.8010.10

2.35

2.7010.90

1.56

1.9010.00

1.93

2.00

8.00

2.11

2.3012.30

1.14

1.30

5.00

1.27

1.30

6.60

0.86

1.00

8.50

1.43

1.60

7.60

1.04

1.00

6.20

1.21

1.3016.20

3.14

3.1022.60

3.18

3.8015.50

2.35

2.8054.0058.0064.0068.0065.0074.0072.0079.0079.0071.0073.0059.0060.0064.0046.0048.0048.0051.0050.0059.0056.0058.0048.0051.0057.0045.0038.0046.0010.0015.0010.0015.0023.0022.0025.0021.0021.0018.0019.0014.0022.0023.0022.0031.0035.0056.00

8.0049.0041.0065.0030.0020.0033.0042.0048.0026.0014.0014.0014.0021.0020.0010.0014.0018.0012.00

8.0024.0017.0020.0029.00數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind，公司資料，聯(lián)合證券研究所。說(shuō)明：1、核心資本為半年報(bào)數(shù)據(jù)，其中招行和華夏作了調(diào)整；2、ROR（ROL）為

09

年預(yù)測(cè)數(shù)據(jù)，如果需維持核心充足率

8%，則

1%的ROR(ROL)將支持

12.5%的風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)（貸款）增長(zhǎng)。

18非息收入手續(xù)費(fèi)（非息）收入占比手續(xù)費(fèi)（非息）收入/營(yíng)業(yè)收入，常用于反映收入結(jié)構(gòu)的優(yōu)劣不足：該指標(biāo)的差異或變化，可能僅僅來(lái)自息差的差異或變化單位資產(chǎn)手續(xù)費(fèi)（非息）收入

建議使用手續(xù)費(fèi)（非息）收入/平均資產(chǎn)余額作為

補(bǔ)充

定義：手續(xù)費(fèi)（非息）收入/平均資產(chǎn)

19聯(lián)證觀點(diǎn)經(jīng)營(yíng)效率成本收入比營(yíng)業(yè)成本/營(yíng)業(yè)收入，用于反映經(jīng)營(yíng)效率不足：變化可能僅僅來(lái)自息差的改變，而與實(shí)際經(jīng)營(yíng)效率無(wú)關(guān)單位資產(chǎn)成本率

我們建議使用單位資產(chǎn)成本率作為補(bǔ)充，避免息

差變化引起的指標(biāo)誤讀

定義：營(yíng)業(yè)成本/平均資產(chǎn)關(guān)注員工費(fèi)用現(xiàn)金流與損益表的差距

20聯(lián)證觀點(diǎn)21經(jīng)營(yíng)效率數(shù)據(jù)解讀浦發(fā)歷年損益表的員工費(fèi)用均遠(yuǎn)大于實(shí)際支付的員工費(fèi)用；華夏歷年損益表的員工費(fèi)用則與實(shí)際支付的員工費(fèi)用較為接近點(diǎn)評(píng)：?jiǎn)T工費(fèi)用提取政策的差異是會(huì)計(jì)利潤(rùn)差異的另一個(gè)重要原因歷年員工費(fèi)用（損益表）百萬(wàn)元

民生1,3221,8192,5143,6726,1753,992

華夏

693

8151,1881,6142,5411,643深發(fā)展

943

1,006

1,086

1,472

2,130

1,283

招行

浦發(fā)

2003年度

2,262

1,544

2004年度

3,417

2,092

2005年度

4,241

2,792

2006年度

5,053

4,110

2007年度

8,092

5,760

2008年H1

5,555

3,515數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind，公司資料，聯(lián)合證券研究所。當(dāng)期留存費(fèi)用與當(dāng)前費(fèi)用總額之比%招行浦發(fā)民生華夏深發(fā)展2003年度53120-13142004年度18397-28142005年度11526-442006年度242129162007年度103929152008年H132203121數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind，公司資料，聯(lián)合證券研究所。歷年員工費(fèi)用（現(xiàn)金流）百萬(wàn)元招行浦發(fā)民生華夏深發(fā)展2003年度2,1381,0641,0597818072004年度2,8101,2681,6951,0418642005年度3,7951,3342,3571,2391,0412006年度4,9712,3823,2171,4661,2312007年度7,2443,5026,0822,3121,8202008年H13,7872,8172,7501,6071,268數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind，公司資料，聯(lián)合證券研究所。經(jīng)杠桿調(diào)整的ROE

關(guān)于ROE，有3個(gè)因素我們至少不能忽略：真實(shí)的

盈利水平、真實(shí)的凈資產(chǎn)水平，風(fēng)險(xiǎn)杠桿的差異

ROA，或進(jìn)一步ROR（風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)收益），是反映

盈利能力的更優(yōu)指標(biāo)

經(jīng)杠桿調(diào)整的ROE水平，或更能反映問(wèn)題，當(dāng)

然，前提是盈利水平和凈資產(chǎn)水平的真實(shí)性

22盈利能力聯(lián)證觀點(diǎn)會(huì)計(jì)利潤(rùn)？真實(shí)利潤(rùn)？會(huì)計(jì)利潤(rùn)未必很好的反映了當(dāng)期的業(yè)績(jī)：正如前面的分析，撥備、費(fèi)用、核銷政策，有太多的障眼法單家銀行的分析，往往無(wú)法對(duì)各行的業(yè)績(jī)形成橫向有效的比較真實(shí)利潤(rùn)

我們嘗試按統(tǒng)一標(biāo)準(zhǔn)對(duì)各行業(yè)績(jī)進(jìn)行還原，使其

更具可比性

主要調(diào)整項(xiàng)目：撥備、員工費(fèi)用、稅收、免稅收

入

結(jié)果：經(jīng)還原的“真實(shí)”業(yè)績(jī)，與會(huì)計(jì)利潤(rùn)相去甚

遠(yuǎn)，各行也差別較大

23聯(lián)證觀點(diǎn)24會(huì)計(jì)利潤(rùn)？真實(shí)利潤(rùn)？數(shù)據(jù)解讀考慮真實(shí)業(yè)績(jī)調(diào)整，浦發(fā)歷年業(yè)績(jī)?cè)龊穸嘣?0%以上，而民生增厚則大多在10%以下點(diǎn)評(píng)：各行業(yè)績(jī)的披露政策差別較大，撥備的歷史包袱是一個(gè)解釋，但顯然不是全部的原因歷年會(huì)計(jì)利潤(rùn)百萬(wàn)元2003年度2004年度

招行2,2303,144

浦發(fā)1,5661,930

民生1,3912,038

華夏

8021,017深發(fā)展

425

2902005年度2006年度2007年度

3,930

7,10815,2432,4853,3535,4992,7033,8326,3351,2891,4572,101

3521,3032,6506,3756,0461,9282,144

2008年H1

13,245數(shù)據(jù)來(lái)源：WIND，聯(lián)合證券研究所。經(jīng)調(diào)整的“真實(shí)”業(yè)績(jī)百萬(wàn)元招行浦發(fā)民生華夏深發(fā)展2003年度3,8703,0541,721756-2912004年度4,9303,8282,0351,3334932005年度5,4244,6562,7591,7021,1022006年度8,2415,8373,8262,1701,8332007年度17,34710,0116,0203,2523,3232008年H115,4446,7747,1242,9572,057數(shù)據(jù)來(lái)源：WIND，聯(lián)合證券研究所。各行“真實(shí)”與會(huì)計(jì)業(yè)績(jī)之差相去較大%招行浦發(fā)民生華夏深發(fā)展2003年度74%95%24%-6%-169%2004年度57%98%0%31%70%2005年度38%87%2%32%213%2006年度16%74%0%49%41%2007年度14%82%-5%55%25%2008年H117%6%18%53%-4%數(shù)據(jù)來(lái)源：WIND，聯(lián)合證券研究所。25更真實(shí)的凈資產(chǎn)？我們的邏輯是：既然歷年的業(yè)績(jī)未必真實(shí)，那么作為其最終累積結(jié)果的凈資產(chǎn)可能也需要調(diào)整主要調(diào)整項(xiàng)目：撥備、應(yīng)付薪酬；無(wú)形資產(chǎn)、商譽(yù)及其它調(diào)整前后的凈資產(chǎn)發(fā)生了顯著的變化，與此對(duì)應(yīng)，PB水平也變化較大凈資產(chǎn)調(diào)整前后的PB水平

招行浦發(fā)民生華夏

倍深發(fā)展BPSBPS調(diào)整1BPS調(diào)整25.686.475.096.738.998.953.033.022.755.475.755.755.054.534.51PBPB調(diào)整1PB調(diào)整22.512.212.802.641.981.991.551.551.701.691.611.612.733.043.06說(shuō)明：1、BPS調(diào)整1包含應(yīng)付薪酬和撥備調(diào)整；2、BPS調(diào)整2指在調(diào)整1的基礎(chǔ)上加上無(wú)形資產(chǎn)及商

譽(yù)調(diào)整；3、深發(fā)展BPS為08年底數(shù)據(jù)，其它為08年3季度數(shù)據(jù)（華夏考慮增發(fā)）。數(shù)據(jù)來(lái)源：WIND，聯(lián)合證券研究所。調(diào)整后的凈資產(chǎn)增厚幅度

招行2003年度

-2浦發(fā)

3民生

1華夏

2

%深發(fā)展

-702004年度H12004年度2005年度H12005年度

4

8

91112223536

0

2

1-14687-62-42-30-192006年度H12006年度2007年度H12007年度11

8111142313441-2-1-2-2

3

212

9-11

-7

-1

5161

2008年度H1

14

35

1說(shuō)明：調(diào)整主要包含應(yīng)付薪酬、經(jīng)五級(jí)分類調(diào)整的撥備、無(wú)形資產(chǎn)。數(shù)據(jù)來(lái)源：WIND，聯(lián)合證券研究所。聯(lián)證觀點(diǎn)業(yè)績(jī)分拆模型的修正我們的模型與業(yè)內(nèi)普遍不同之處

考慮了不同收入來(lái)源的不同成本配比，從而避免了低估

息差的貢獻(xiàn)而高估成本效率的貢獻(xiàn)與某知名券商的模型比較結(jié)果（以建行為例）

除規(guī)模及稅收因素外，其他因素差別較大，特別是息差、

成本和撥備

不同的模型假設(shè)，可導(dǎo)致結(jié)果的巨大差別，以至于數(shù)據(jù)

的錯(cuò)誤解讀，對(duì)此我們需謹(jǐn)慎%建行

07

年業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)來(lái)源分解

某知名券商的結(jié)果聯(lián)合證券的結(jié)果貢獻(xiàn)占比貢獻(xiàn)占比凈利息收入影響

規(guī)模增長(zhǎng)

凈息差擴(kuò)大非息收入成本撥備稅收合計(jì)37.321.316.1

7.5

6.4

2.2

-4.149.3

75.8

43.1

32.6

15.2

12.9

4.5

-8.4100.054.820.134.711.4

-5.8

-6.9

-4.149.3111.2

40.7

70.5

23.1

-11.9

-14.0

-8.4100.0說(shuō)明：1、建行

06、07

年成本收入比為

44%和

41.5%；2、07

年

1

次性計(jì)提退休員工費(fèi)用

90

億元，扣除

該影響，成本收入比下降到

37.4%，業(yè)績(jī)貢獻(xiàn)上升為

7.9%。數(shù)據(jù)來(lái)源：WIND，聯(lián)合證券研究所。

26聯(lián)證觀點(diǎn)27專題09年中報(bào)及年報(bào)分析業(yè)績(jī)歸因分析-09年H1表

1、2009

年

H1

業(yè)績(jī)變動(dòng)的歸因分析規(guī)模息差非息風(fēng)險(xiǎn)成本管理成本營(yíng)業(yè)稅及

其他所得稅合計(jì)工行建行中行交行招行中信浦發(fā)民生興業(yè)華夏深發(fā)展北京南京寧波合計(jì)國(guó)有股份城商19%24%23%33%31%19%55%20%27%26%28%23%32%43%24%23%30%28%

-45%

-44%

-43%

-65%

-72%

-56%

-94%

-42%

-53%-121%

-55%

-36%

-28%

-46%

-50%

-46%

-66%

-36%

4%-1%-9%

2%-1%-2%-5%23%-4%

5%

2%-1%

6%-4%-1%-1%

2%

0%

14%

6%

19%

5%

-5%

4%

0%-11%

19%

41%

16%

6%

-9%

-3%

10%

12%

3%

2%11%12%

8%22%

5%20%53%23%14%28%10%10%

3%

8%13%11%19%

8%-1%

0%

0%

0%

0%-2%-1%

5%-3%

2%

4%-2%-1%

3%

0%

0%

0%-1%

1%-1%-1%

2%

3%

0%-1%

5%-4%

6%

4%

0%-2%-4%

0%

0%

1%-1%

3%

-5%

-3%

0%-38%-16%

6%

22%

-5%-14%

8%

1%

2%

-3%

-3%

-1%-11%

0%數(shù)據(jù)來(lái)源：WIND,公司資料，聯(lián)合證券研究所。說(shuō)明：民生如扣除海通出售的

49

億元投資收益，業(yè)績(jī)將有上升

22%變?yōu)橄禄?/p>

39%。

28業(yè)績(jī)歸因分析-09年度

表

1、2009

年業(yè)績(jī)變動(dòng)的歸因分析規(guī)模息差手續(xù)費(fèi)其他非

息風(fēng)險(xiǎn)成

本營(yíng)業(yè)稅管理成

本營(yíng)業(yè)外所得稅合計(jì)工行建行中行交行招行中信浦發(fā)民生興業(yè)華夏深發(fā)北京南京寧波合計(jì)國(guó)有股份城商21%26%25%32%32%27%48%27%30%25%26%25%43%46%26%24%32%31%

-46%

-56%

-49%

-52%

-76%

-52%

-79%

-55%

-46%-108%-334%

-40%

-29%

-40%

-53%

-51%

-68%

-38%

1%

0%-3%

0%-5%

1%-2%-5%-1%

0%

8%

0%

1%-3%-1%

0%-2%

0%

2%

1%

-1%

-1%

4%

-2%

-3%

22%

0%

-2%-28%

-6%-18%

-1%

1%

1%

3%

-7%

30%

32%

48%

13%

14%

31%

15%

28%

28%

68%966%

24%

20%

-3%

33%

33%

33%

19%

0%

0%

0%

0%

0%

1%

0%

6%-2%

2%16%-3%-3%

0%

0%

0%

1%-3%

8%14%

8%15%14%

2%33%26%14%34%21%

5%-5%14%11%10%17%

4%-1%

0%

0%

0%

0%

0%

1%

0%-1%

1%

6%-2%-1%

2%

0%

0%

0%-1%

1%-1%

2%-1%

3%

1%-7%

4%-6%

2%38%

1%-1%-5%

0%

1%

0%

0%

16%

15%

31%

6%

-13%

9%

6%

53%

17%

22%719%

4%

6%

9%

17%

18%

15%

5%數(shù)據(jù)來(lái)源：公司資料，華泰聯(lián)合證券研究所。

29調(diào)整后的盈利-09年H1表

3、業(yè)績(jī)平滑因素比較分析單位：百萬(wàn)元貸款撥備計(jì)提員工費(fèi)用其他合計(jì)會(huì)計(jì)計(jì)提

理論計(jì)提調(diào)整項(xiàng)

2會(huì)計(jì)計(jì)提實(shí)際支付調(diào)整項(xiàng)

3調(diào)整項(xiàng)

1工行建行中行交行招行中信浦發(fā)

9,248

8,61510,274

8,214

7,027

8,527

4,518

4,957

2,650

2,143

1,176

2,255

2,085

1,751

633

2,060-1,500

-439

508-1,079

33426,43721,63319,651

4,231

5,860

2,557

1,99827,35822,25922,053

6,375

3,910

3,678

3,242

-921

-626-2,402-2,144

1,950-1,121-1,244

-288

1,434-3,902-2,583

2,458-2,200

-911民生興業(yè)華夏深發(fā)展北京南京寧波合計(jì)

2,405

3,445

94

1,651

1,404

1,059

1,015

326

299

366

226

231

183

20042,605

43,739-1,040-1,557

345

689

-67

-6

-17-1,134

4,034

2,459

1,723

1,591

381

274

36693,194

2,893

2,321

1,708

1,623

591

251

46998,731

1,141

138

15

-32

-210

23

-103-5,536-4,902

-429

-210-5,541

-4,801

-1,419

360

228

-276

-193

-120-12,212數(shù)據(jù)來(lái)源：WIND,公司資料，聯(lián)合證券研究所。說(shuō)明：1、調(diào)整項(xiàng)目

2

為撥備的會(huì)計(jì)計(jì)提－理論計(jì)提；

2、調(diào)整項(xiàng)目

3

為員工費(fèi)用的會(huì)計(jì)計(jì)提－實(shí)際支付；

3、調(diào)整項(xiàng)

1

為非經(jīng)常性投資損益，這里重點(diǎn)關(guān)注投資收益超過(guò)營(yíng)業(yè)收入

5%，或者超過(guò)稅前利潤(rùn)

10%。

30調(diào)整后的盈利-09年H1表

4、各行業(yè)績(jī)調(diào)整單位；百萬(wàn)元非經(jīng)常投資損益調(diào)整貸款撥備調(diào)整員工費(fèi)用調(diào)整合計(jì)凈利潤(rùn)調(diào)整后增厚調(diào)整后增厚調(diào)整后增厚調(diào)整后增厚工行建行中行交行招行中信浦發(fā)民生興業(yè)66,61355,84143,23415,635

8,262

7,047

6,781

7,379

6,22366,613

0%55,841

0%43,234

0%15,635

0%

8,262

0%

7,047

0%

6,781

0%

3,703

-50%

6,223

0%67,088

1%57,386

3%42,109

-3%15,306

-2%

8,643

5%

6,238

-11%

7,032

4%

6,599

-11%

5,055

-19%65,922

-1%55,372

-1%41,433

-4%14,027

-10%

9,725

18%

6,206

-12%

5,848

-14%

8,235

12%

6,327

2%66,39756,91740,30813,69810,105

5,397

6,098

3,778

5,159

0%

2%

-7%-12%

22%-23%-10%-49%-17%華夏深發(fā)展北京1,6662,3112,9231,666

0%1,990

-14%2,923

0%1,9252,8282,87316%22%-2%1,677

1%2,287

-1%2,765

-5%1,9362,4832,71516%

7%

-7%南京寧波合計(jì)

801

706225,422

643

-20%

706

0%221,266

-2%

797

-1%

693

-2%224,571

0%

818

2%

629

-11%221,270

-2%

656

616216,263-18%-13%

-4%數(shù)據(jù)來(lái)源：WIND,公司資料，聯(lián)合證券研究所。說(shuō)明：1、調(diào)整項(xiàng)目按

25%稅率計(jì)算。

31調(diào)整后的盈利-09年度2009

年業(yè)績(jī)平滑因素比較分析

貸款撥備計(jì)提

單位：百萬(wàn)元員工費(fèi)用會(huì)計(jì)計(jì)提理論計(jì)提調(diào)整項(xiàng)

1會(huì)計(jì)計(jì)提實(shí)際支付調(diào)整項(xiàng)

2工行建行中行交行招行中信浦發(fā)民生興業(yè)華夏深發(fā)展北京南京寧波合計(jì)

21,682

24,256

15,445

11,258

3,073

1,955

3,053

4,866

559

3,330

1,331

695345.895421.769

92,27113,60711,68414,539

7,919

3,134

3,603

2,422

4,079

2,319

2,337

606

687

348

46567,750

8,07512,572

906

3,339

-61

-1,648

631

787

-1,760

993

725

8

-2

-4324,520

59,338

51,138

45,474

12,391

12,686

8,921

7,907

9,144

5,185

3,432

3,348

1,244

618

885221,711

59,660

49,212

42,862

11,615

12,674

7,246

7,893

8,108

4,481

3,278

2,914

1,510

524

885212,861

-3221,9262,612

776

121,675

131,036

705

154

434

-266

94

08,850

數(shù)據(jù)來(lái)源：公司資料，華泰聯(lián)合證券研究所。說(shuō)明：1、調(diào)整項(xiàng)目

1

為撥備的會(huì)計(jì)計(jì)提－理論計(jì)提；

2、調(diào)整項(xiàng)目

2

為員工費(fèi)用的會(huì)計(jì)計(jì)提－實(shí)際支付。

32

調(diào)整后的盈利-09年H1表

5、各行不良相關(guān)指標(biāo)08H1不良生成率

08H209H1不良率覆蓋率增量撥備存量撥備工行建行中行交行招行中信浦發(fā)民生興業(yè)華夏深發(fā)展北京南京寧波

0.00%

0.10%-0.30%

0.13%-0.30%

0.30%-0.10%

0.40%

0.10%

0.50%-0.30%-0.20%-0.40%

0.20%0.30%0.60%0.50%0.60%0.30%0.20%1.00%0.60%0.10%0.50%0.30%0.30%1.50%1.30%

0.10%-0.10%-0.20%

0.40%

0.10%

0.20%

0.00%

0.20%

0.10%

0.60%

0.40%-0.10%

0.60%

0.30%1.8%1.7%1.8%1.5%0.9%1.0%0.9%0.9%0.7%1.6%0.7%1.1%1.4%0.9%138%151%139%123%241%150%216%170%219%153%133%200%165%160%

0.0%

0.1%-0.1%-0.1%

0.1%-0.3%

0.1%-0.3%-0.6%

0.2%

0.5%-0.1%

0.0%-0.1%1.4%1.4%1.4%1.0%1.7%0.9%1.6%0.9%1.1%1.4%0.8%1.3%1.5%0.7%數(shù)據(jù)來(lái)源：WIND,公司資料，聯(lián)合證券研究所。說(shuō)明：增量撥備及存量撥備分別用于考察撥備的損益表和資產(chǎn)負(fù)債表平滑，具體定義詳見我們之前的報(bào)告（《一樣的花，不一樣的果——銀行業(yè)分析方法新視角》2009/04/16）

33調(diào)整后的盈利-09年度不良率覆蓋率增量撥備存量撥備不良生成率信用成本10Q110Q109

年09

年08

年09

年10Q108

年09

年09Q110Q1工行建行中行交行招行中信浦發(fā)民生興業(yè)1.351.351.301.270.740.840.710.800.53180192172155272170274219261

0.16

0.29

0.02

0.21-0.01-0.19

0.08

0.10-0.291.611.721.471.291.610.931.631.221.160.180.340.140.380.000.250.450.490.10-0.08-0.10-0.09

0.18

0.08

0.23

0.01

0.13

0.01-0.29-0.29-0.37

0.29-0.11-0.15-0.18

0.06

0.101.321.481.470.980.701.040.621.090.790.450.590.360.660.280.290.370.650.080.350.910.680.490.350.300.740.770.220.270.410.470.550.520.430.340.520.39華夏0.251.630.500.551.510.840.870.79深發(fā)北京南京寧波合計(jì)0.630.821.150.711.18188247188187186

0.23

0.00

0.00-0.07

0.120.931.331.500.881.360.020.030.600.800.24

0.21-0.06

0.40

0.32-0.01-0.45-0.60

0.07-0.13-0.213.021.081.430.601.290.470.280.640.650.460.700.031.210.390.59

0.13-0.22

0.71

0.30

0.40數(shù)據(jù)來(lái)源：公司資料，華泰聯(lián)合證券研究所。

3435專題行業(yè)的重新認(rèn)識(shí)：低杠桿，弱周期核心驅(qū)動(dòng)因素周期性因素：規(guī)模、息差、風(fēng)險(xiǎn)成本（不良）結(jié)構(gòu)性因素：手續(xù)費(fèi)收入、經(jīng)營(yíng)費(fèi)用、所得稅%規(guī)模息差非利息

收入信貸成本營(yíng)業(yè)稅管理費(fèi)用營(yíng)業(yè)外

凈額所得稅

凈利潤(rùn)14.1%16.4%18.8%7.7%0.2%2.2%

3.7%-1.0%-1.5%

3.2%14.2%-0.5%-0.6%-0.2%-0.5%-1.6%-2.5%

2.2%4.6%0.5%1.1%

1.0%-7.2%

3.7%32.0%20.3%25.5%2007年度2008年度2009年度19.1%16.9%25.9%

30.3%

3.3%-53.3%12.9%

7.2%

0.3%

2.3%-20.5%

33.0%

0.9%-3.5%

0.1%-7.7%13.3%11.1%-0.2%

0.1%-0.2%-0.6%13.7%

0.4%56.9%30.5%17.4%利潤(rùn)驅(qū)動(dòng)因素分解

2004年度

2005年度上市

2006年度銀行數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind，公司年報(bào)，華泰聯(lián)合證券研究所

3619601962196519671970197219751977198019821985198719901992199519972000200220052007規(guī)模：傳統(tǒng)認(rèn)識(shí)中的周期性因素美國(guó)的經(jīng)驗(yàn)數(shù)據(jù)工商貸款和GDP的變動(dòng)高度相關(guān)工商貸款的波動(dòng)幅度往往高于GDP的波動(dòng)幅度傳統(tǒng)認(rèn)識(shí)中的資金供給與需求美國(guó)銀行業(yè)工商貸款與

GDP

的關(guān)系3025%GDP同比工商業(yè)貸款同比

20

15

10

5

0

-5

-10

-15

-20數(shù)據(jù)來(lái)源：CEIC，聯(lián)合證券研究所。

372006年12月2007年2月2007年4月2007年6月2007年8月2007年10月2007年12月2008年2月2008年4月2008年6月2008年8月2008年10月2008年12月2009年2月2009年4月38規(guī)模：中國(guó)特色：逆周期特征逆周期信貸需求：政府龐大的財(cái)力和巨大的財(cái)政刺激力度，導(dǎo)致固定資產(chǎn)投資增速反而高于經(jīng)濟(jì)上行時(shí)期供給：政府對(duì)于銀行體系的管控能力，加上現(xiàn)階段銀行資產(chǎn)負(fù)債表的強(qiáng)勁人民幣貸款增長(zhǎng)及名義

GDP

變動(dòng)狀況貸款增長(zhǎng)GDP增長(zhǎng)

30%

25%

20%

15%

10%

5%

0%數(shù)據(jù)來(lái)源：人民銀行，CIEC，聯(lián)合證券研究所。不良：典型的周期性因素？三個(gè)問(wèn)題不良貸款究竟會(huì)出來(lái)多少？不良貸款對(duì)于銀行業(yè)績(jī)的實(shí)質(zhì)影響有多大？實(shí)際影響和會(huì)計(jì)影響有沒(méi)有差異，如果有，差異幾何？

39不良：高杠桿，還是低杠桿？從資產(chǎn)負(fù)債率的角度：高杠桿，負(fù)債率在90%甚至95%以上從撬動(dòng)宏觀經(jīng)濟(jì)風(fēng)險(xiǎn)的角度：低杠桿，僅有1％的最大客戶獲得貸款各行業(yè)資產(chǎn)負(fù)債率%板塊名稱銀行業(yè)金融、保險(xiǎn)業(yè)保險(xiǎn)業(yè)建筑業(yè)電力、煤氣及水的生產(chǎn)和供應(yīng)業(yè)房地產(chǎn)業(yè)批發(fā)和零售貿(mào)易證券、期貨業(yè)交通運(yùn)輸、倉(cāng)儲(chǔ)業(yè)制造業(yè)金融信托業(yè)綜合類農(nóng)、林、牧、漁業(yè)社會(huì)服務(wù)業(yè)信息技術(shù)業(yè)傳播與文化產(chǎn)業(yè)采掘業(yè)2008

年報(bào)

93.9

93.2

86.8

76.5

68.0

63.5

60.8

58.0

57.7

57.1

58.2

56.4

55.6

50.4

45.5

45.0

39.72009

年

1

季度

94.3

93.7

86.7

76.9

68.2

64.1

61.3

60.7

57.9

57.3

56.8

56.4

56.1

47.5

46.4

45.0

39.9數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind，公司資料，聯(lián)合證券研究所。

4041不良：對(duì)于業(yè)績(jī)的影響，可能沒(méi)有想象大實(shí)際的影響，可能比我們想象中小會(huì)計(jì)業(yè)績(jī)或比實(shí)際業(yè)績(jī)平穩(wěn)上市銀行2008年的資產(chǎn)構(gòu)成億元項(xiàng)目客戶貸款

一般貸款

票據(jù)融資

金額16,55715,509

1,048占比48%45%

3%現(xiàn)金及存放中央銀行款項(xiàng)同業(yè)往來(lái)

存放同業(yè)投資5,4812,655

4838,66916%

8%

1%25%生息資產(chǎn)33,36297%其他資產(chǎn)8933%資產(chǎn)總計(jì)34,297100%數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind，公司資料，聯(lián)合證券研究所。上市銀行最高抵質(zhì)押率要求%中行

70

60

70

招行50-60

40

40中信

60

50

40抵質(zhì)押物類型

工行

建行

房產(chǎn)，不動(dòng)產(chǎn)

70

70

土地使用權(quán)

70

動(dòng)產(chǎn)

60

70數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind，公司資料，聯(lián)合證券研究所。上市銀行不良貸款及信用成本相關(guān)指標(biāo)

不良率

覆蓋率2005年

4.01%

70.21%不良生成率

N/A信用成本

N/A風(fēng)險(xiǎn)成本

N/A2006年3.30%85.85%0.06%0.72%0.76%2007年2.49%107.58%-0.06%0.64%0.73%2008年2.05%133.89%0.24%0.84%1.26%數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind，公司資料，聯(lián)合證券研究所。息差：經(jīng)濟(jì)波動(dòng)下，業(yè)績(jī)壓力的主要來(lái)源息差具有的周期性大量活期存款，利率粘性政府可能的利益再分配銀行可能向其它部門讓利，不應(yīng)成為打壓其估值的理由。如果讓利，前提是：1）其他部門業(yè)績(jī)壓力遠(yuǎn)超預(yù)期；2）銀行業(yè)績(jī)?nèi)源蠓鶅?yōu)于其他部門。即便讓利，幅度也會(huì)有限：讓利的底線是銀行體系不能出問(wèn)

題，而盈利顯然是最好的風(fēng)險(xiǎn)緩沖器。上市銀行歷年息差變化03年04年05年06年07年

08年Q1

08年Q2

08年Q3

08年Q4

09年Q1息差2.44%2.51%2.51%2.53%2.85%3.02%2.95%2.88%2.86%2.23%數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind，公司資料，聯(lián)合證券研究所。

42息差：靜態(tài)看，2季度之后趨穩(wěn)靜態(tài)看息差在2季度之后趨穩(wěn)，而規(guī)模的增長(zhǎng)有望使凈利息收入逐漸

出現(xiàn)同比和環(huán)比的上升08

年幾次降息的靜態(tài)影響及

09

年

1

季度實(shí)際息差情況2009

年

Q12009

年

Q1靜態(tài)影響結(jié)果差異工行建行中行交行招行中信浦發(fā)民生興業(yè)華夏深發(fā)展北京南京寧波合計(jì)2.76%3.18%2.49%2.80%3.27%3.41%3.12%3.05%2.89%2.64%2.88%3.04%2.69%3.30%2.89%2.23%2.51%1.98%2.03%2.25%2.37%2.06%2.46%2.24%1.85%2.65%2.36%2.55%2.71%2.23%2.07%2.33%1.85%1.96%2.10%2.35%2.09%2.21%1.84%1.88%2.05%2.19%1.84%2.50%2.08%

0.16%

0.17%

0.13%

0.07%

0.15%

0.02%-0.03%

0.25%

0.40%-0.03%

0.60%

0.18%

0.70%

0.21%

0.15%數(shù)據(jù)來(lái)源：WIND，聯(lián)合證券研究所。說(shuō)明：1、該測(cè)算假設(shè)各行結(jié)構(gòu)與

08

年

3

季度一致，忽略了結(jié)構(gòu)的可能變化，因此與實(shí)際息差可能存在一定的差異；

2、交行、浦發(fā)由于大量增加低效負(fù)債和資產(chǎn)，實(shí)際息差將遠(yuǎn)低于上述測(cè)算；興業(yè)、南京等由于一般貸款的快速增長(zhǎng)，息差或好于上述測(cè)算；

3、這里的息差定義為凈利息收入除于平均資產(chǎn)，而非平均生息資產(chǎn)

4307-0107-0307-0507-0707-0907-1108-0108-0308-0508-0708-0908-1109-0109-03息差：動(dòng)態(tài)看，可能提前見底或觸底回升動(dòng)態(tài)看貨幣政策的稍微收緊，通脹或通脹預(yù)期的日盛，貨幣活躍度的提高，都可能對(duì)息差帶來(lái)積極的影響其他因素包括：貸存比的提高、票據(jù)業(yè)務(wù)的下降，甚至IPO的發(fā)行，等等境內(nèi)金融機(jī)構(gòu)人民幣貸存比變化情況%數(shù)據(jù)來(lái)源：人民銀行，聯(lián)合證券研究所。66.8963.9664636261666570696867金融機(jī)構(gòu)人民幣貸存比

68.88%人民幣國(guó)債收益率曲線過(guò)往1年的變化情況1.5

10.5