海外消費降級式復(fù)蘇看好中低端商品出口

投資要件關(guān)鍵假設(shè)1、海外消存在降級歐美國家通脹水平居于歷史高位同時薪資增速不及通脹水平在消費復(fù)蘇和必消費剛性的背景下，消費者更加依賴中低端日用消費品。2、中國出口產(chǎn)品具備價格優(yōu)勢和匯率穩(wěn)定優(yōu)勢中國擁有全球最豐富最復(fù)雜的產(chǎn)業(yè)鏈條已經(jīng)形成多個產(chǎn)業(yè)集群，高效供應(yīng)鏈和集群效應(yīng)使得產(chǎn)品極具價格優(yōu)勢并且可以快速創(chuàng)新迭代。同時人民幣在國際貿(mào)易結(jié)算中發(fā)揮更多作用，人民幣匯率穩(wěn)定利于國際貿(mào)易開展。與市場不同的觀點1、我們認(rèn)為中低端出口收入端會好于市場預(yù)期，因為海外消費降級對于國內(nèi)中低端產(chǎn)業(yè)鏈利好。同時中國產(chǎn)業(yè)鏈已經(jīng)形成集群，中國的出口產(chǎn)品優(yōu)勢已經(jīng)由人力成本驅(qū)動轉(zhuǎn)為產(chǎn)業(yè)鏈能力驅(qū)動，當(dāng)前仍處于人力成本競爭階段的東南亞國家尚不具備承接產(chǎn)業(yè)鏈轉(zhuǎn)移的條件。另一方面，海運價格的同比下降也對于中低端出口的利潤端構(gòu)成較好的回升。2、國際貿(mào)易不暢部分因為美元加息導(dǎo)致美元回流，作為貿(mào)易結(jié)算貨幣的功能受流動性限制。美元回流使得人民幣發(fā)揮貿(mào)易結(jié)算貨幣的作用更加突出，因此跨境人民幣存在發(fā)展機(jī)遇，尤其是在一帶一路相關(guān)區(qū)域。中國對外貿(mào)易中以人民幣結(jié)算的比例穩(wěn)步提升，2021年已經(jīng)達(dá)到0%。股價上漲的催化因素1、地區(qū)性外貿(mào)數(shù)據(jù)的披露驗證結(jié)構(gòu)性差異如果以義烏地區(qū)為代表的中低端出口增速持續(xù)好于全國出口表明國際消費者對于中低端日用品消費需求具有較強(qiáng)韌性。2、海外消費降級情況得到進(jìn)一步驗證。如果以面向中低端消費群體的本地零售商業(yè)績表現(xiàn)突出，表明確實存在消費降級趨勢，利好中國具備性價比的基礎(chǔ)日用消費品出口。投資風(fēng)險1、匯率波動影響出口利潤用消費品需出口至多個國家面臨多國貨幣匯率波動風(fēng)險日用消費品利率較低，如果匯率波動較大，那么出口商利潤可能會受損。2、地緣政治風(fēng)險影響物流。俄烏沖突嚴(yán)重影響了國際貿(mào)易和物流，如果以俄烏為代表的地緣政治沖突進(jìn)一步擴(kuò)大，那么國際貿(mào)易物流面臨嚴(yán)重阻礙。3、消費者邊際消費傾向可能下降疫情可能對消費者消費習(xí)慣產(chǎn)生影響使得消費者邊際消費傾向下降。一、美國通脹維持高位，消費市場或迎來“降級式”復(fù)蘇（一）美國消費持續(xù)回升美國消費情況持續(xù)回升總量已超過疫情前水平受情爆發(fā)影響20Q2美國消費水平大幅度降低居民消費實際增速為9.722020年4月PE達(dá)到最低點12.8萬億美元21Q1起隨著美國疫情的逐漸好轉(zhuǎn)美國迎來消費復(fù)蘇，PE在2022年持續(xù)上升，23年1月達(dá)到18.05萬億美元，同比增長7.9。近期居民消費增速逐月上升價格指數(shù)同比增速逐季下降受通脹影響居民消費增速整體呈現(xiàn)下降趨勢。但從22年1月開始，居民消費名義增速和實際增速均持續(xù)上升，23年1月居民消費實際增速達(dá)到2.41，已略高于疫情前水平22Q2開始價格指數(shù)變動幅度降低22Q4價格指數(shù)僅同比上升3.2%為美國消費進(jìn)一步回升提供條件。圖1美國個人消費情況及同比增長 圖2美國消費價格指數(shù)PCE（萬億美元） 同比增長（右軸8642009010904090709100001000400070010010101040107011002010204020702100301

5%0%5%0%5%0%5%1%1%2%

..%4%數(shù)據(jù)來源：BEA，證券 數(shù)據(jù)來源：BEA，證券圖3美國居民消費增速居民消費名義增速 居民消費實際增速0%0%0%0%1%2%數(shù)據(jù)來源：BEA，證券行業(yè)深報告銷售增速下降，主動調(diào)整庫存，但是庫存積壓趨勢依然存在。美國疫情時期在財政補(bǔ)貼的刺激下，消費需求較為旺盛，且全球供應(yīng)鏈不暢的情況下，出現(xiàn)庫存不足的現(xiàn)象。隨著補(bǔ)貼結(jié)束以及消費收縮，美國庫存持續(xù)上升2022年3月總體銷售增速下降，同時總體庫存增速超過總體銷售增速庫存開始積壓。在銷售增速下的背景下，制造商、批發(fā)商和零售商開始調(diào)整庫存，庫存增速在銷售增速連續(xù)下降后也迎來下降。庫存增速仍然高于銷售增速，表明庫存積壓問題仍然存在，庫存銷售比也不斷抬升。圖4美國總體銷售增速與庫存增速0%0%0%0%0%1%2%3%

銷售同比增速 庫存同比增速 美國:庫存銷售比:調(diào)（軸）

.0.8.6.4.2.0.8.6.4.2.0數(shù)據(jù)來源：Wind，證券圖5美國總體庫存額仍然保持較高水平（百萬美元）美國:銷售總額:季調(diào) 美國:庫存總額:季調(diào)000050000000500000000000070107030705070707090711080108030805080708090811090109030905090709090911000100030005000700090011010101030105010701090111020102030205020702090211數(shù)據(jù)來源：Wind，證券零售商銷售增速快于庫存增速，庫存去化加快，有望傳導(dǎo)至上游。雖然美國仍然面臨庫存積壓問題，但零售商銷售增速快于庫存增速，庫存持續(xù)消化中，目前庫存銷售比抬升放緩。行業(yè)深報告圖6美國批發(fā)商銷售增速與庫存增速0%0%0%0%0%1%2%3%

批發(fā)商銷售同比增速 批發(fā)商庫存同比增速 美國:庫存銷售比:調(diào)（軸）

.8.6.4.2.0.8.6.4.2.0數(shù)據(jù)來源：Wind，證券圖7美國零售商銷售增速與庫存增速0%0%0%0%0%0%1%2%

零售商銷售同比增速 零售商庫存同比增速 美國:庫存銷售比:調(diào)（軸）

.8.6.4.2.0.8.6.4.2.0數(shù)據(jù)來源：Wind，證券（二）美國I仍居高位，家用產(chǎn)品等I增速顯著美國PI增長近期放緩但仍居于高位疫情期間寬松貨幣政策消費補(bǔ)貼地緣政治沖突加劇了美國通貨膨脹水平。2021年美國CPI開始大幅上漲，2022年6月同比增長率達(dá)9.1。近期美國PI增速放緩，2023年2月同比增速回落至6.0，但仍居于高位，美國依舊處于高通脹狀態(tài)。能源類價格增速大幅下降家用產(chǎn)品服裝及個護(hù)品類價格增速仍然保持較高水平201年3月美國能源價格增速大漲疊加俄烏戰(zhàn)爭的影響能源價格增速一直保持雙位數(shù)增長但在2022年6月能源價格增速達(dá)到最高點60.39后持續(xù)下降，到2023年2月同比下降1.4%，汽油價格同比下降2。而家用產(chǎn)品的價格增速從2022年6月開始保持雙位數(shù)增長，到2023年2月增速達(dá)到12.10，遠(yuǎn)超能源價格。同時服裝、個人護(hù)理等品類的價格也保持著較高的增長率。這些品類逐漸成為拉動美國通脹水平的主要因素，也為中國提升對美出口此行業(yè)深報告類產(chǎn)品提供了條件。圖8美國仍處于高通脹水平（） 圖9美國家用產(chǎn)品價格增勢強(qiáng)勁美國CP當(dāng)月同比 美國核心CP當(dāng)月同比987654321009010904090709100001000400070010010101040107011002010204020702100301

0%0%0%0%2%

能源類 汽油服裝（右軸） 個人護(hù)理（右軸家用產(chǎn)品（右軸）5%0%1%數(shù)據(jù)來源：Wind，證券 數(shù)據(jù)來源：Wind，證券美國消費結(jié)構(gòu)受到通脹影響。隨著疫情政策的放松，從22Q3開始到23年1，一直維持消耗品增速（-1.44）<耐用消費品增速（0.51）<服務(wù)增速（4.1。其中，消耗品中食品飲料和燃油在23年1月繼續(xù)下降，衣物同比增長3.54%；耐用消費品中汽車1月份依舊保持下降，家居用品和娛樂用品分別同比增長0.56/2.9%服務(wù)中餐飲和娛樂增長領(lǐng)先分別同比增長13.99/793在高通脹環(huán)境下娛樂用品娛（服務(wù)類）消費及餐飲增長率領(lǐng)先。圖0美國各類消費品銷售額 圖1美國各類消費品增速耐用品（百萬美元）非耐用品（百萬美元）服務(wù)（百萬美元）08Q1008Q108Q208Q308Q409Q109Q209Q309Q400Q100Q200Q300Q401Q101Q201Q301Q402Q102Q02Q302Q4090109040907091000010004000700100101010401070110020102040207021003010%000%000%0%00001%2%023%

耐久品消費 消耗品消費 服務(wù)類消費數(shù)據(jù)來源：BEA，證券 數(shù)據(jù)來源：BEA，證券行業(yè)深報告圖2美耐用品細(xì)分項增速 圖3美國消耗品細(xì)分項增速0%0%0%0%0%0%1%2%3%0909010904090709100001000400070010010101040107011002010204020702100301

汽車 家居用品 娛樂用品

0%0%0%0%1%2%3%4%5%

食品飲料 衣物 燃油數(shù)據(jù)來源：BEA，證券 數(shù)據(jù)來源：BEA，證券圖4服務(wù)類細(xì)分項增速家政 交通 娛樂 餐飲0%0%0%2%4%090901090309050907090909110001000300050007000900110101010301050107010901110201020302050207020902110301數(shù)據(jù)來源：BEA，證券（三）消費意愿改善，低收入增速+低儲蓄，美國消費走向降級復(fù)蘇美國消費者信心近期持續(xù)回升。根據(jù)美國密歇根大學(xué)測算，自20年初到22年6月，在美國疫情以及通脹的壓制下，美國消費者信心指數(shù)持續(xù)下滑從22年7月開始有所回升23年2月消費者信心指數(shù)達(dá)67.00比增長6.69，實現(xiàn)近一年的首次正增長。美國消費者信心指數(shù)的回升反映美國消費需求有所提升，在收入和儲蓄情況仍不樂觀的宏觀環(huán)境下，消費者或選擇降級消費以在有限的收入條件下滿足自身的消費需求。行業(yè)深報告圖5美國消費者信心指數(shù) 圖6美國消費者信心指數(shù)同比增長402000009010904090709100001000400070010010101040107011002010204020702100301

美國消費者信心指數(shù) 美國消費者預(yù)期指美國消費者現(xiàn)狀指數(shù)

0%0%0%1%2%3%4%0000001000300050007000900110101010301050107010901110201020302050207020902110301數(shù)據(jù)來源：Wind，證券 數(shù)據(jù)來源：Wind，證券美國失業(yè)率下降貢獻(xiàn)中低端消費美國失業(yè)率在疫情爆發(fā)后急速上漲，20年4月達(dá)到最高點14.7隨著疫情政策的放開，失業(yè)率持續(xù)下降，到2023年1已達(dá)到3.4，恢復(fù)至疫情前水平。疫情期間失業(yè)率較高的群體多為中低收入群體，政府補(bǔ)貼刺激該群體消費強(qiáng)勁。伴隨疫情好轉(zhuǎn)，該群體重新加入勞動力市場，但是政策退出，并且通脹水平位于高位，消費恢復(fù)中存在降級趨勢。圖7美國失業(yè)率已下降至疫情前水平（）調(diào) 調(diào) 季調(diào)86420數(shù)據(jù)來源：Wind，證券美國收恢復(fù)至疫情前水平增速略顯疲軟受益于美國的財政補(bǔ)貼政策2020年開始人均可支配收入保持較高的增長率四季度開始不再發(fā)放財政補(bǔ)貼22Q1的人均可支配收入回落至54619美元同比下降7.4。隨著美國疫情政策的放松，22Q2開始人均可支配收入持續(xù)增長。到22Q4美國人均可支配收入達(dá)56626美元，同比增長2.6%不變價下的人均可支配收入為45413美元雖略高于疫情前水平但同比1.85增速仍不及疫情前水平。薪資增速不敵通脹增速，消費不可避免走向降級。雖然美國人均可支配收入恢復(fù)至疫情前水平，但工薪階層收入增速不及通脹增速的情況依舊可能促使美國消費格局發(fā)生變化2021年3前美國企業(yè)員工薪資增速維持在通脹增速之上，自2021年4月，通脹增速反超薪資增速。到2023年1月，薪資增速為4.73，通脹增速為6.40，反超1.67。實際薪資明顯下降，美國工薪階層面臨個人或家庭消費格局的調(diào)整。圖8美國收入回升至疫情前水平 圖9美國工薪階層薪資增速不及通脹增速0000000000000

人均可支配收入（美元） 不變價（年為基數(shù)增速（右軸） 不變價下增速（右軸）0%0%1%9Q199Q19Q29Q39Q40Q10Q20Q30Q41Q1121Q31Q42Q12Q22Q32Q4

0%

美國私人企業(yè)員工周薪當(dāng)月同比 美國CP當(dāng)月同比數(shù)據(jù)來源：BEA，證券 數(shù)據(jù)來源：美國勞工部，證券美國個人儲蓄率持續(xù)下降進(jìn)一步促使美國消費降級受疫情形勢和通脹情況的影響20Q2和21Q2美國的個人儲蓄率大幅度增長22Q1開始個人儲蓄率下降明顯且一直持續(xù)至今22Q4美國的個人儲蓄率為2.9，較去年同期下降4.4個人儲蓄率的持續(xù)下降疊加實際薪資下降進(jìn)一步降低美國消費者的消費能力但消費意愿的慣性存在下，消費者會選擇同品類中絕對低價的存在。圖0個人儲蓄率持續(xù)下滑（）個人儲蓄率（%，儲蓄可支配收入）50數(shù)據(jù)來源：BEA，證券二、中低端零售企業(yè)表現(xiàn)突出，驗證美國消費降級（一）一元店銷售保持穩(wěn)定增長，美國低端消費市場增長態(tài)勢良好財政補(bǔ)貼影響低收入群體，促進(jìn)一元店營收增長。Dollreral品牌約90產(chǎn)品低于5美元，ollarree品牌所有商品價格為1.25美元聚焦低收入群體受益于美國政府的財政補(bǔ)貼政策Dollareral和ollarre在疫情期間都出現(xiàn)了高增長，2020年平均營收增速分別達(dá)到21.7/8.06，均超過疫情前水平。圖1:Dllrnl營收及增速 圖2:DllrTe營收及增速營收百萬美元 營收增速（右軸） 營收百萬美元 營收增速（右軸）0000000000000000000000

0%5%0%5%0%5%

,00,00,00,00,00,00,00,00,000

0%88Q1828Q38Q49Q19Q29Q39Q40Q10Q20Q30Q41Q1121Q31Q42Q12Q22Q32Q4數(shù)據(jù)來源：公司公告，證券 數(shù)據(jù)來源：公司公告，證券通脹環(huán)境下一元店業(yè)績保持增長，美國或確存在消費降級。222年美國通脹水平較高，PI同比增速平均為7.98而ollarree02年的同店增長水平較高且保持相對穩(wěn)定22年Q1-Q4受汽油價格上漲的限制，居民出行量下降，導(dǎo)致客流量下降但客單價保持雙位數(shù)增長，使整體營收增速呈現(xiàn)上升趨勢。一元店在美國通脹嚴(yán)重的環(huán)境下業(yè)績依舊穩(wěn)定增長，低端消費市場增長態(tài)勢較為樂觀。圖3:DllrTe同店增長 圖4:DllrTe客單價及客流量.%.%.%.%.%.%.%.%0%

.%

0%5%0%5%

客流量 客單價2%

1Q11Q21Q31Q42Q12Q22Q32Q4

1Q11Q21Q31Q42Q12Q22Q32Q4數(shù)據(jù)來源：公司公告，證券 數(shù)據(jù)來源：公司公告，證券（二）ssstes業(yè)績近期回暖，低價服裝和家居領(lǐng)域潛力依舊羅斯百貨受疫情沖擊較為嚴(yán)重，近期明顯回升，中低端消費市場活力顯現(xiàn)。羅斯百貨是美國最大的廉價服裝和家居時尚連鎖店可在正常價格基礎(chǔ)上實現(xiàn)2060的折扣在美國通脹持續(xù)處于高位的背景下羅斯貨連續(xù)三個季度銷售額持續(xù)上漲，凈利率也有所回升。近期業(yè)績明顯恢復(fù)，體現(xiàn)美國中低端市場的消費活力。圖5羅斯百貨銷售額情況 圖6羅斯百貨利潤率000000000000

銷售額（百萬） 調(diào)整后增速（右軸

0%0%0%0%1%2%3%4%5%

0%00%0%0%1%2%.%-

毛利率 營業(yè)利潤率 凈利率08Q108Q20808Q108Q208Q308Q409Q109Q209Q309Q400Q100Q200Q300Q401101Q201Q301Q402Q102202Q302Q408Q108Q208Q308Q409Q109Q209Q309Q400Q100Q200Q300Q401Q101Q201Q301Q402Q102Q202Q302Q4數(shù)據(jù)來源：公司公告，證券，注：2021、2022年銷售額均同比2019年。其他年份增速為同比上年。

數(shù)據(jù)來源：公司公告，證券（三）價再創(chuàng)高位時期，低價油品零售商受益低價油品零售商受益于油價高升下“消費降級墨美國主要銷售油品及經(jīng)營便利店公司實行低價油戰(zhàn)略，俄烏沖突和美國通脹抬升使得石油價格抬升，同時隨著疫情好轉(zhuǎn)消費者出行需求增加，所以消費者更傾向于尋求低價油供應(yīng)，墨菲美國于疫情期間實現(xiàn)了強(qiáng)勁增長。近來美國通脹有所緩解，不過油價仍然處于歷史高位，價格高于疫情前水平，低價油品需求仍為剛需，墨菲美國224收入在高基數(shù)上實現(xiàn)了較高增長。圖7墨菲美國營業(yè)收入及增速 圖8墨菲美國細(xì)分品類銷售額（百萬美元）0000000000000000008Q108Q208Q308Q409Q109Q209Q309Q400100Q200300Q401Q101Q201Q301Q402Q102Q202Q302Q4

營業(yè)收入百萬美元 收入增速（右軸

0%0%0%0%0%2%4%6%

0000000000000

油品銷售 商品銷售油品銷售O（右軸） 商品銷售O（右軸）5%0%0%5%08Q108Q108Q208Q308Q409Q109Q209Q309Q400Q100Q200Q300Q401Q101Q201Q301Q402Q102Q202Q302Q4數(shù)據(jù)來源：公司公告，證券 數(shù)據(jù)來源：公司公告，證券 商貿(mào)零售 商貿(mào)零售行業(yè)深報告10圖9美國汽油零售價（美元加侖）6543210數(shù)據(jù)來圖9美國汽油零售價（美元加侖）6543210數(shù)據(jù)來in，中建投證券950-1960-9960-0970-0971-0980-0990-1990-1000-1001-1010-1011-1020-1030-8030-0040-0041-0050-0060-1060-1070-1071-1080-1081-1090-1000-8000-0010-0011-0020-0030-1030-1040-1041-1050-1051-1060-1070-8070-0080-0081-0090-0000-1000-1010-1011-1020-1021-1三、國際貿(mào)易反轉(zhuǎn)復(fù)蘇，中國出口存在可提升空間BI指數(shù)底部回升國際貿(mào)易需求好轉(zhuǎn)01年下半年BDI指數(shù)開始下行表明國際貿(mào)易壓力較大不過這一趨勢已經(jīng)在2023年2月已經(jīng)有所反轉(zhuǎn)BDI指數(shù)持續(xù)回升國際貿(mào)易形勢好轉(zhuǎn)通脹問題在多國出現(xiàn)背景下，我們認(rèn)為偏向中低端產(chǎn)品的出口具有更強(qiáng)韌性。圖0:BDI波羅的海干散貨指數(shù)上升,00,00,00,00,00,000數(shù)據(jù)來源：Wind，證券歐洲通脹、消費保持增長為中國對歐出口提供機(jī)會。歐洲整體通脹水平相對較高，且目前維持高個位數(shù)增長。2023年1月歐盟調(diào)和同比增長9.97，能源的通脹增速高于整體通脹水平，但同比增長率在持續(xù)下降；而服裝、家用產(chǎn)品、紡織品、家用電器價格的增速在逐月上漲，拉動整體通脹水平的提高。圖1歐盟整體CPI及能源CI 圖2歐盟服裝家用產(chǎn)品紡織品家用電器CPI增速上升0%0%0%0%0%1%000001000300050007000900110101010301050107010901110201020302050207020902110301

歐盟整體CP增速 能源CP同比增長

0%0%0%2%

能源CP同比增長服裝CP同比增長（右軸）CP紡織品CP同比增長（右軸）家用電器CP同比增長（右軸

5%0%000001000400070010010101040107011002010204020702100301數(shù)據(jù)來源：Wind，證券 數(shù)據(jù)來源：Wind，證券,0,005%,0,0,0,005%,0,000%,0,005%,0,000%,0,000%,0,000090109050909000100050009010101050109020102050209

中國對歐盟出口當(dāng)月值 當(dāng)月值同比增累計同比增速

5% 10% 0

歐元區(qū)綜PI 綜合P同比增

5%0%5%0%5%0%0%5%09009010904090709100001000400070010010101040107011002010204020702100301數(shù)據(jù)來源：Wind，證券 數(shù)據(jù)來源：Wind，證券日韓地區(qū)消費勢態(tài)向好，韓國消費亦存在降級態(tài)勢。日韓地區(qū)通脹水平相較于歐美較溫和，日本1月PI同比增長4.3%韓國同比增長5.17韓國工薪階層可支配收入近四個季度平均同比增長率為3.8不敵通脹增長率，或出現(xiàn)消費降級。受疫情影響，近期中國對日韓出口金額略有回落，但整體呈現(xiàn)上升趨勢，隨著國內(nèi)疫情狀況的好轉(zhuǎn)以及日韓消費的復(fù)蘇，出口有望回升。圖5日韓通脹水平（）日本:CP當(dāng)月同比 韓國:CP同比76543210數(shù)據(jù)來源：Wind，證券行業(yè)深報告圖6韓國消費者信心近期有回升態(tài)勢 圖7韓國可支配收入增速不及通脹增速20

000.000.0.0,0,0000090000900110101010301050107010901110201020302050207020902110301

韓國工薪階層現(xiàn)價可支配收入（韓元可支配收入同比增長（右軸）韓國CP同比增長（右軸）

0%5%090903090609090912000300060009001201030106010901120203020602090212數(shù)據(jù)來源：韓國央行，證券 數(shù)據(jù)來源：韓國央行，證券圖8中國對日韓出口近期有所回落，整體呈上升趨勢（萬美元）中國出口金額日本當(dāng)月值 中國出口金額:韓國當(dāng)月值,0,00,0,00,0,00,0,00,0,000,000,000,000,000數(shù)據(jù)來源：Wind，證券拉丁美洲通脹維持高個位數(shù)增長，中國對拉美整體出口仍存在空間。拉丁美洲國家通脹水平維持高個位數(shù)的增長率墨西哥2023年2月最后一周PI同比增長7.31，秘魯23年1月的PI同比增長8.87，巴西23年1月同比增長5.77。中國對拉美出口額近期有下降趨勢，對巴西、智利、哥倫比亞以及拉美其他地區(qū)的出口均呈現(xiàn)負(fù)增長。墨西哥和巴西近期失業(yè)率顯著下降，有助于激發(fā)中低收入者的消費信心與需求，未來隨著拉丁美洲消費水平的進(jìn)一步回升，部分國家仍將具有較好的出口條件，中國對拉美出口存在較大的市場空間。行業(yè)深報告圖9拉美地區(qū)通脹整體上持續(xù)增長阿根廷CP同比增速 巴西PCA同比增速右軸） 秘魯CP同比增長（右軸）2%0%0%0%0%0%

4%2%0%% 數(shù)據(jù)來源：Wind，證券圖0中國對拉美出口情況5%0%5%0%0%5%10%

中國對巴西出口增速 中國對智利出口增速 中國對哥倫比亞出口增速 中國對拉美其他地區(qū)出口增速50%00%50%00%0%50%數(shù)據(jù)來源：Wind，證券圖1墨西哥與巴西失業(yè)率顯著下降（）墨西哥失業(yè)率 巴西失業(yè)率（右軸）6 5 4 3 82 641 20 0數(shù)據(jù)來源：Wind，證券行業(yè)深報告中國對中東非出口整體相對穩(wěn)定，部分地區(qū)經(jīng)濟(jì)環(huán)境利好中國出口。近期中東地區(qū)部分國家通脹水平已經(jīng)回落，不過仍然具有上行趨勢。以沙特為例，自2021年6月沙特PI同比增長達(dá)到峰值6.16后大幅下降，203年1月沙特PI同比增長3.35。在相對較低的通脹水平下，中國對中東的出口額處于穩(wěn)定增長態(tài)勢，中國對沙特的出口增速近期均維持正增長。土耳其作為中東第三人口大國通脹水平居高不下但自2022年6月開始土耳其消費者信心指數(shù)開始升，高通脹的經(jīng)濟(jì)環(huán)境下居民更高的消費信心為中國出口提供了有利條件。埃及通脹水平自2022年開始大幅度抬升到2023年1月同比增速達(dá)到25.83中國對北非地區(qū)出口增速呈現(xiàn)周期式波動態(tài)勢，但對埃及出口增速則在波動中呈下降趨勢，而埃及地區(qū)通脹的大幅提升為中國對埃出口提供了一定的條件。圖2沙特通脹水平相對較低 圖3中國對中東出口情況（萬美元）100806040200

沙特:CPI 同比增長（右軸）009010904090709100001000400070010010101040107011002010204020702100301

中國對沙特出口額 中國對土耳其出口額0,005,000,005,000,005,000,000,0000501050706010607070107070801080709010907000100070101010702010207數(shù)據(jù)來源：Wind，證券 數(shù)據(jù)來源：Wind，證券圖4土耳其消費者信心指數(shù)顯著回升 圖5埃及CPI增速近期大幅提升（）109080706050403020100

82.50 50900901090409070910000100040007001001010104010701100201020402070210030109010904090709100001000400070010010101040107011002010204020702100301數(shù)據(jù)來源：Wind，證券 數(shù)據(jù)來源：Wind，證券行業(yè)深報告圖6中國對北非地區(qū)出口增速中國對埃及出口額同比增速 中國對利比亞出口額同比增速 中國對阿爾及利亞出口額同比增長5%0%5%0%0%5%10%數(shù)據(jù)來源：Wind，證券中國對東南亞出口整體保持增長，泰國消費需求或存在超預(yù)期提升。東南亞大部分地區(qū)PI增速呈現(xiàn)上漲態(tài)勢，其中新加坡、菲律賓PI增速處于領(lǐng)先地位。中國對東南亞地區(qū)出口整體維持正增長，近期增速有所回落泰國近期消費者信心指數(shù)顯著提高2023年1月達(dá)到51.7達(dá)到自200年12月以來的最高水平或存在超預(yù)期的消費需求，為中國提供一定的出口空間。圖7東南亞通脹增速整體持續(xù)提升（）泰國核心CP同比增速 印尼核心CP同比增速 馬來西亞CP同比增速新加坡CP同比增速 菲律賓CP同比增速 越南CP同比增速86420數(shù)據(jù)來源：Wind，證券行業(yè)深報告圖8中國對東南亞出口情況速 速 4%2%0%0%0%0%0%2%4%

中國對馬來西亞出口額同比增速 中國對新加坡出口額同比增速數(shù)據(jù)來源：Wind，證券美國加息周期啟動，美元回流明顯，美元外貿(mào)易貨幣迎來發(fā)展機(jī)遇。美國快速加息，美債收益率和美元指數(shù)上升。美作為最為重要的國際貨幣，美元流動性收緊在一定程度上限制其貿(mào)易等作用的發(fā)揮，全球范圍內(nèi)各國美元儲備已經(jīng)縮水。考慮到近年來國際形勢的波動，如果美元以存款形式都能獲取45的年化收益，那么流動于貿(mào)易周轉(zhuǎn)的美元將會更加緊張，對于很多國際貿(mào)易的開展更會雪上加霜。因此，非美元貿(mào)易有可能存在填補(bǔ)這一缺位的場景，進(jìn)而帶動跨境人民幣業(yè)務(wù)的發(fā)展。圖9美債收益率及美元指數(shù) 圖0國際買入美國證券凈額（百萬美元）美國國債收益率個月 美國國債收益率年美國國債收益率:年 美元指數(shù)（右軸）6 205 004 3 2 1 00000-…010-…020-…030-…040-…050-…060-…070-…080-…090-…000-…010-…020-…030-…

500000500000000050010001000200020000801080108050809090109050909000100050009010101050109020102050209

買入美國證券凈額（百美元）數(shù)據(jù)來源：Wind，證券 數(shù)據(jù)來源：Wind，證券行業(yè)深報告圖1全球外匯儲備（十億美元）全球國際儲備除黃金十億美元) O（右軸）400040003000300020002000100010000000數(shù)據(jù)來源：Bloomberg，證券

5%0%5%1%1%跨境人民幣結(jié)算金額迅猛增長，美元流動性收緊利好人民幣國際應(yīng)用，一帶一路國家尤為明顯。202年以來跨境貿(mào)人民幣結(jié)算金額迅猛增長，2022Q2單季結(jié)算金額達(dá)到2.07萬億元，同比增長32。中國對外貿(mào)易中以人民幣結(jié)算的比例穩(wěn)步提升，2021年已經(jīng)達(dá)到20。2020年中國與東盟貨物貿(mào)易項下人民幣跨境收付金額合計為7458.8億元，占同期與東盟貿(mào)易總額的15.8%。截至2021年末，中國與22個“一帶一路”沿線國家簽署了雙邊本幣互換協(xié)議，在8個“一帶一路”沿國家建立了人民幣清算機(jī)制安排。2023年1月，人民幣市場份額達(dá)到1.9%，在世界交易貨幣中排名第5位。圖2中國跨境貿(mào)易人民幣結(jié)算業(yè)務(wù)金額當(dāng)季值 圖3主要貨幣市場份額（）0005000005000000000003001201090206030303120409050606030612070908060903091201030112

中國跨境貿(mào)易人民幣結(jié)算業(yè)務(wù)金額當(dāng)季值（億元）O（右軸）

0%0% 0% 0%% 2% 4%6% 0

美元 歐元英鎊 人民幣（右軸）日元（右軸）543210020803030310040504120507060206090704071108060901090800030010010501120207數(shù)據(jù)來源：Wind，證券 數(shù)據(jù)來源：Wind，證券圖4中國跨境貿(mào)易人民幣結(jié)算業(yè)務(wù)金額占中國貿(mào)易總額中國進(jìn)出口金額人民幣（億元）中國跨境貿(mào)易人民幣結(jié)算業(yè)務(wù)金額當(dāng)季值（億元人民幣結(jié)算占比（右軸）5000005000005000005000000000

07 08 09 01

5%.%.%.%.%%5%0%數(shù)據(jù)來源：，證券極致的供應(yīng)鏈能力是中國貿(mào)易產(chǎn)品價格優(yōu)勢明顯的重要原因。中國擁有全球最豐富、最復(fù)雜的產(chǎn)業(yè)鏈條，已經(jīng)形成多個產(chǎn)業(yè)集群，高效供應(yīng)鏈和集