電力設備與新能源行業(yè)：核電深度綠電基建大時代核電迎再次騰飛-20230330-國聯(lián)證券

在政策指引、電網結構性需求突出、技術進展以及綜合考慮產業(yè)發(fā)展階段在政策指引、電網結構性需求突出、技術進展以及綜合考慮產業(yè)發(fā)展階段250%200%2021-01150%100%50%0%2020-012023-01-50%2022-01 電力設備及新能源指數(shù)滬深300__源作用愈發(fā)突出。近幾年對核電政策持續(xù)轉暖，《中國核能發(fā)展報告(2020)》給出每年6-8臺機組建設目標，2021年政府工作報告中明確建是最重要投資主線，國常會強調要“強化能源保供，未現(xiàn)了新能源占比提升帶來的棄風棄光、長距離輸送、對電網沖擊等問配電網等領域長期持續(xù)投資。核電是唯一同時具備傳統(tǒng)能源的穩(wěn)定且形成了完整的核電產業(yè)鏈，優(yōu)質公司不斷涌現(xiàn)。在能源基建需求加大、自主可控要求提升的背景下，核電可發(fā)揮極強產業(yè)鏈帶動效應。投資建議在國家發(fā)展核電態(tài)度積極、核電核準加速、核電技術持續(xù)取得突破的背景下，核電投資建設有望加速，核能發(fā)展迎來新階風險提示2023E2023E2022A/E2022A/ECAGR-32024E2024E 112研究背景在2021年政府工作報告中，明確提出“在確保安全的前提下積極有序發(fā)展核認為核電板塊有望迎來拐點向上。創(chuàng)新之處復盤海外部分國家的核電發(fā)展歷程，以各環(huán)節(jié)參與核電投資的時點為切入角度分析投資建議我們認為核電產業(yè)鏈各環(huán)節(jié)受益程度順序為：業(yè)主運營方>建造承包商>長周期份、久立特材、浙富控股、江蘇神通。3 6 6 7 2.5優(yōu)質廠址儲備滿足核電發(fā)展 3.6俄羅斯：核電產業(yè)海內外同 4核電產業(yè)鏈國產化加速升級 4.1全產業(yè)鏈已實現(xiàn)國產化 4.2上游核燃料循環(huán)潛力大 4.4下游運營商業(yè)模式優(yōu)異 4.5核電產業(yè)鏈受益分析 5投資策略：關注產業(yè)鏈優(yōu)質龍頭公司 7圖表2：核電部分公司PE變化趨勢 7 84 9 9 9 圖表25：2023年3月全球核電裝機TO 5 67圖表2：核電部分公司PE變化趨勢20162017201820192020202189-嶺澳1號機組嶺澳2號機組嶺澳嶺澳1號機組嶺澳2號機組嶺澳3號機組嶺澳4號機組核電建設比投資（元/kW）0為了提升核電安全性和經濟性，2000年開始三代核電逐漸走上核電舞臺中央。我國是不折不扣的“后來者”，但憑借著政策支道超車，并且打造出了自主三代核電技術“華龍一號”這樣三代核電目標相對二代核電改進概率應用模塊化施工技術，現(xiàn)場施工工期縮短，減少投資10量最少化、安全性大幅提高、經濟性提高、能夠防止核擴散的特年達到實用化的程度，將對核電行業(yè)乃至整個能源行業(yè)產生革命性影響。第四代核電技術原理及特點國內第四代核電建設進展氣冷快堆屬于快中子譜氦冷反應堆，采用閉式燃料循環(huán)，燃料可選(Gas-cooledFast擇復合陶瓷燃料。它采用直接循環(huán)氦氣輪機發(fā)電，或采用Reactor,GFR)其工藝熱進行氫的熱化學生產。鉛合金液態(tài)金屬冷卻屬于快中子譜鉛（鉛/鉍共晶）液態(tài)金屬冷卻堆，采用閉快堆(Lead-cooled式燃料循環(huán)，以實現(xiàn)可轉換鈾的有效轉化，并控制錒系元FastReactor,LFR)素。燃料是含有可轉換鈾和超鈾元素的金屬或氮化物。熔鹽反應堆(MoltenSaltReactor,MSR)屬于超熱中子譜堆，燃料是鈉、鋯和氟化鈾的循環(huán)液體混合物。熔鹽燃料流過堆芯石墨通道，產生超熱中子譜。液態(tài)鈉冷卻快堆(Sodium-cooledFastReactor,SFR)屬于快中子譜鈉冷堆，它采用可有效控制錒系元素及可轉換鈾的轉化的閉式燃料循環(huán)。SFR系統(tǒng)主要用于管理高放射性廢棄物，尤其在管理钚和其他錒系元素方面。中國實驗快堆（65MW）于2011年7月21日并網發(fā)電。福建霞浦快堆核電示范工程（600MW）于2017年12月30日開始建設。超高溫氣冷堆(VeryHighTemperatureReactor,VHTR)屬于一次通過式鈾燃料循環(huán)的石墨慢化氦冷堆。堆芯出口溫度為1000℃,可為石油化工或其他行業(yè)生產氫或工藝熱。該系統(tǒng)中也可加入發(fā)電設備，以滿足熱電聯(lián)供的需要。此外，該系統(tǒng)在采用鈾/钚燃料循環(huán)，使廢物量最小化方面具有靈活性。清華大學核研院主持研發(fā)10MW高溫氣冷實驗堆并與2003年并網發(fā)電。山東石島灣高溫氣冷堆核電站示范工程（2*200MW)于2012年12月9日開始建設。超臨界水冷堆(Super-CriticalWater-cooledReactor,SCWR)高溫高壓水冷堆，在水的熱力學臨界點（374℃,22.1MPa）以上運行。超臨界水冷卻劑能使熱效率提高到輕水堆的約1.3倍。該系統(tǒng)的特點是，冷卻劑在反應堆中不改變狀態(tài)，直接與能量轉換設備相連接，因此可大大簡化電廠配套設備。燃料為鈾氧化物。112優(yōu)質電源屬性促核電積極發(fā)展核電120020172018201913變化框架公約》第二十六次締約方大會（COP26）上共同簽署了《格拉斯哥氣候公為廠區(qū)、周圍工業(yè)企業(yè)持續(xù)供暖供熱供汽，為環(huán)境保2022/7/14業(yè)主業(yè)主國家電投機組機組海陽核電二期項目項目900MW遠距離跨區(qū)域核能供熱工程備注備注2022/11/1遼寧紅沿河核電站遼寧紅沿河核電站核能供暖示范項目投產后每年將減少標煤消耗5726噸，減排二氧化碳1.41萬噸、煙塵209余噸、二氧化硫60余噸、氮氧化物85余噸、灰渣2621噸。2022/11/1華能集團石島灣高溫氣冷堆高溫氣冷堆示范工程核能供熱節(jié)約廠內用電1200萬度，折合節(jié)約原煤7055噸，相當于減排二氧化碳12564噸、二氧化硫378噸、氮氧化物189噸2022/12/15中核集團秦山核電秦山核電供熱正式投運，24小時熱能供應保障，年工業(yè)供熱約28.8萬吉焦，相當于節(jié)約標準煤約1萬噸，減排二氧化碳約2.4萬噸核電是唯一同時具備基荷電源和清潔能源屬性的發(fā)電方式?；赡茉词侵改軌?4勢。為了完成“雙控”任務，一些省份開始采取限電、限產等見效最快的措施，鋁材、15未來我國有望形成核電為基，火電調峰的格局。2022年我國核電機組發(fā)電量約164.98%4.98%8.19%14.33%73.35%72.32%71.18%71.13%69.77%5.02%6.99%14.60%4.94%5.59%16.37%4.88%5.01%16.15%4.22%4.82%16.27%020122013201417核電發(fā)展速度受政策影響明顯?！鞍宋濉庇媱澲痢笆濉庇媱潟r期，國家層面提倡適并突出了東部沿海核電建設這一重點，期間核電實業(yè)步入快速發(fā)展階段。到“十四五”0核電累計裝機（MWe）核電新增裝機（MWe）2011201220132014018圖表17：我國核電相關政策優(yōu)化產業(yè)結構和能源結構。推動煤炭清潔高效利核電機組發(fā)電量納入優(yōu)先發(fā)電計劃，按照優(yōu)先發(fā)電優(yōu)先委加強自主創(chuàng)新，優(yōu)化完善核電標準體系。提升標準自主化核島機械設備領域為切入點，重點開展標準委《關于進一步加強核電安化建設，與安全管理工作深入融合，不斷提高全員核安全文化水1985320我國核電機組利用效率均處于較高水平。2022年我國核電項目平均利用率達在運、在建核電項目有望維持高利用效率，2102022年機組利用效率92.6%92.6%93.0%.94.0%..85.1%97.8%960%948%950%未來核電建設將更加注重與電網布局和區(qū)域經濟發(fā)展相適應，更好地支撐適合好準備。未來我國核能從沿海到內陸，從東部到中西部的空間布局將更加均衡。省份省份廣東廠址廠址韶關肇慶湖南桃花江小墨山湖北松滋江西彭澤煙家山瑞金安徽蕪湖吉陽四川三壩浙江龍游河北海興河南重慶涪陵22吉林靖宇福建三明黑龍江佳木斯貴州貴州2.6核電裝機維持穩(wěn)定發(fā)展會預計，2035和2060年，核能發(fā)圖表23：我國核電裝機預測0023極的發(fā)展目標。24圖表25：2023年3月全球核電裝機TOP10比例（%）025石油左右水平。天然氣發(fā)電成本相對較低，21世紀頁巖氣革>美國核電發(fā)展波動主要來自經濟性和安全性兩方面。美國核電開工停滯時又引起的公眾對核電的安全質疑。2013年核電重需要額外建設成本、電力交易市場中缺乏競爭優(yōu)勢等原因，至今美國共有以及電力市場化程度提升，美國核電產業(yè)經歷了整合浪潮，運營商數(shù)量由22.5%核電26經濟性的疑慮，美國電力研究院制定《電力公司要求文件(utilityrequirement法國是世界上最大的電力凈出口國，核電對其形成綜合發(fā)電成本較低的優(yōu)勢功270核電石油核電核電石油28029核電石油石油核電2.1%4.1%0核事故后日本核電經歷了短暫的滯緩階段，在本土能源短缺背景下核電快速重30>2014年日本發(fā)布第四次能源基本計劃，重新確立核電作為清潔基荷能源的得內閣會議批準。核電核電風電垃圾焚燒核電核電2.0%石油石油2.7%3.6俄羅斯：核電產業(yè)海內外同步穩(wěn)定發(fā)展羅斯核電在運機組27.7GW，同比持平，在建31石油0俄羅斯核電發(fā)電占比逐年穩(wěn)定攀升，目前是俄羅斯發(fā)電結構中占比最高的清潔核電核電43.0%32印度核電產業(yè)具有起步早但發(fā)展較慢的特點。2022年底印度在運核電機組核材料貿易之外，嚴重阻礙本土核電發(fā)展。2006年美國與印度簽訂《民用核0334.0%核電2.8%2.1%4.3%石油4.4%度核電公司（NPCIL）以外的國有企業(yè)開放核產化小堆的可行性。4核電產業(yè)鏈國產化加速升級核電產業(yè)鏈包括從上游核燃料供應到中游核設備生產制造，最后到下游核電建3440-45%，其中燃料采購成本（包括鈾礦開采、鈾轉化濃縮、燃料組件制造等前段環(huán)后處理費用后處理費用,5%運行維護,29%初始建設投資,35中核集團是國內唯一擁有完整核燃料循環(huán)產業(yè)鏈的企業(yè)。核燃料循環(huán)產業(yè)鏈主有核電站所用核燃料均出自這里。幅低于燃煤機組78%、天然氣機組87%的燃料36燃煤發(fā)電燃氣發(fā)電核電核廢料處理費用,核燃料元件制造,鈾礦開采,鈾濃縮,解決高放射性固體廢物處理問題是當前重點。放射性廢氣和廢液經處理后達標圖表50：開式與閉式核燃料循環(huán)示意圖370038廠房廠房核島設備主要設備主要設備反應堆堆芯、反應堆壓力殼、堆內構件、控制棒驅動機構、蒸汽發(fā)汽輪機、發(fā)電機、除氧器、凝汽器、汽水分離再熱器、高低壓加熱器、主給水泵、燃料轉輔助系統(tǒng)核蒸汽供應系統(tǒng)之外的部分，即化學制水、海水、制氧、壓縮空氣站等國產化對總投資影響顯著，我們測算，目前設備國產化率85%相比核電建設初期全39核島設備費,26.2%設計與工程管理費,8.1%設備費,50.5%輔助系統(tǒng)(BOP)設備費廠房主要設備核島設備汽輪機、發(fā)電機、除氧器、凝汽器、汽水分離再熱器輔助系統(tǒng)核蒸汽供應系統(tǒng)之外的部分，即化學制水、海水、制氧、壓縮空氣站等嶺澳1號機組嶺澳2號機組嶺澳3號機組嶺澳4號機組嶺澳1號機組嶺澳2號機組嶺澳3號機組嶺澳4號機組核級閥門,7%核島設備,58%核燃料傳送機構,2%核級線纜核島設備,58%合發(fā)展要求。圖表57：中廣核已建項目國產化率變化（%）%%%%%%第三代核電技術AP1000消化吸收，并成功研發(fā)出我國首個具有自主知識產權47.0%0核電廠省份運營方及持股比例秦山核電廠浙江中國核工業(yè)集團公司(100%)大亞灣核電廠廣東中國廣核集團有限公司(75%)、中電控股有限公司(25%)秦山第二核電廠浙江中國核工業(yè)集團公司(50%)、浙江省電力開發(fā)公司(20%)、申能股份有限公司(12%)、江蘇省國信資產管理集團有限公司(10%)、華東電網有限公司(6%)等嶺澳核電廠廣東中國廣核集團有限公司(87.5%)、中電核電運營(中國)有限公司(12.5%)秦山第三核電廠浙江中國核工業(yè)集團公司(51%)、中國電力投資集團公司(20%)、浙江省電力開發(fā)公司(10%)、申能股份有限公司(10%)、江蘇省國信資產管理集團有限公司(9%)田灣核電廠江蘇中國核工業(yè)集團公司(50%)、中電投核電有限公司(30%)、江蘇省國信資產管理集團有限公司(20%)紅沿河核電廠遼寧中國廣核集團有限公司(45%)、中電投核電有限公司(45%)、大連市建設投資公司(10%)寧德核電廠福建中國廣核集團有限公司(46%)、中國大唐集團公司(44%)、福建省能源集團有限責任公司(10%)福清核電廠福建中國核工業(yè)集團公司(51%)、華電福建發(fā)電有限公司(39%)、福建投資開發(fā)總公司(10%)陽江核電廠廣東中國廣核電力股份有限公司(34%)、廣東核電投資有限公司(25%)、廣東粵電集團股份有限公司(17%)、中電核電(陽江)有限公司(17%)、中廣核一期產業(yè)投資基金有限公司(7%)方家山核電廠浙江中國核能電力股份有限公司(72%)、浙江省能源集團有限公司(28%)海陽核電站中國電力投資集團公司(65%)、山東國際信托投資有限公司(10%)、煙臺市電力開發(fā)有限公司(10%)、中國國電集團公司(5%)、中國核工業(yè)集團公司(5%)、華能能源交通產業(yè)控股有限公司(5%)昌江核電廠海南一期：中國核工業(yè)集團公司(51%)、中國華能集團公司(49%)二期：中國華能集團公司(51%)、中國核工業(yè)集團公司(49%)"防城港核電廠廣西廣東核電集團公司(61%)、廣西投資集團有限公司(39%)公司名稱公司名稱參與研發(fā)核電技術參與研發(fā)核電技術核工業(yè)西南物理研究院三代壓水堆ACPR1000、華龍一號三代壓水堆ACPR1000、華龍一號三代壓水堆ACPR1000、華龍一號易市場。核電市場化交易部分與煤電成交價息息相關，目前已有約70%煤電電量通00計劃上網電量（億kWh） 4.5核電產業(yè)鏈受益分析核電產業(yè)鏈上各參與方參與核電投資的時點存在差別。長周期主設備和土建施長周期主設備制造商、國產化率較高核級設備制造商、電投資及建設步伐有望加速，核能發(fā)展迎來了新階段。我們推薦核電龍頭中國核電控股在運營機組達25臺，在建運營機組8臺，總裝機/在建裝機容量分別達控股新能源在建項目5.73GW，新能源裝根據(jù)2022年報預告，公司2022年度實現(xiàn)歸母凈利潤89.5-92.0滑54.9-64.6%，主要系發(fā)電量和在運機組同比增長，公司相關成本如核燃料成本和導致2022Q4公司業(yè)績環(huán)比下滑，我們020172018201920200業(yè)務條目20212022E2023E2024E營業(yè)收入（億元）612.0700.2750.2790.6核電yoy5.4%毛利率（%）44.1%47.5%42.1%42.2%風電營業(yè)收入（億元）23.9yoy0.0%44.5%23.6%毛利率（%）55.0%55.0%55.0%光伏營業(yè)收入（億元）21.324.930.7yoy23.3%毛利率（%）63.0%63.0%63.0%其他營業(yè)收入（億元）2.72.72.7yoy0.0%0.0%毛利率（%）17.0%17.0%17.0%合計營業(yè)收入（億元）623.7790.2863.1929.3yoy19.3%26.7%9.2%歸母凈利潤（億元）80.490.0100.5yoy34.1%12.0%股票代碼證券簡稱市值PE（X）CAGR-32023年PEG22A/E23E24E22E23E24E003816.SZ中國廣核0.200.220.248.0%600905.SH三峽能源0.270.340.412027.4%0.58平均值0.230.280.3317.7%1.13601985.SH中國核電0.480.530.59源項目市場開拓速度低于預期、新投運機組大修020222023E2024E2025E2025E營業(yè)收入（億元）581.1594.1654.7696.6銷售電量yoy9.8%毛利率（%）46.1%47.0%47.3%46.7%344.5建筑安裝和設計服務營業(yè)收入（億元）yoy毛利率（%）226.9272.3313.220.0%0.9%營業(yè)收入（億元）提供勞務yoy9.8%8.0%5.0%毛利率（%）29.8%27.2%26.9%28.0%3.7商品銷售及其他營業(yè)收入（億元）yoy毛利率（%）4.34.13.9-24.5%-5.0%-5.0%-5.0%34.8%22.0%23.0%26.6%其他營業(yè)收入（億元）yoy4.99.2%5.15.0%5.45.0%5.75.0%毛利率（%）14.3%13.3%15.2%14.3%合計營業(yè)收入（億元）828.2939.71,027.01,127.1yoy2.7%9.3%9.7%歸母凈利潤（億元）99.6109.7122.7135.9yoy2.4%股票代碼證券簡稱市值PE（X）CAGR-32023年PEG22A/E23E24E22E23E24E601985.SH中國核電0.480.530.59平均值0.480.530.5911.3%1.12003816.SZ中國廣核0.200.220.248.0%5020172018201920202321020212022E2023E2024E營業(yè)收入（億元）5.76.98.29.7能源yoy31.6%20.0%20.0%毛利率（%）15.9%14.0%15.0%15.5%營業(yè)收入（億元）5.15.87.08.4核電yoy46.0%20.0%20.0%毛利率（%）40.8%41.0%42.0%43.0%營業(yè)收入（億元）4.95.16.17.1冶金yoy-0.6%5.0%20.0%毛利率（%）32.2%33.0%34.0%35.0%營業(yè)收入（億元）2.83.4節(jié)能服務yoy-36.4%20.0%20.0%毛利率（%）40.9%39.0%40.0%40.0%營業(yè)收入（億元）2.42.83.44.1其他yoy67.4%20.0%20.0%20.0%毛利率（%）41.5%45.0%45.0%45.0%營業(yè)收入（億元）21.927.632.6合計yoy歸母凈利潤（億元）20.4%25.7%2.52.44.05.0yoy-5.2%66.8%24.9%50股票代碼證券簡稱市值PE（X）CAGR-32023年PEG22E23E24E22E23E24E603699.SH紐威股份920.630.770.9925.2%0.63603308.SH應流股份0.590.710.9834282042.5%0.67300470.SZ中密控股902.052.51262122.1%0.95平均值0.951.181.49272229.9%0.75002438.SZ江蘇神通630.470.790.992625.5%0.615.4應流股份：高端鑄造龍頭核電業(yè)務厚積薄發(fā)51502017201820192020321020172018201920220212022E2023E2024E高端裝備零部件營業(yè)收入（億元）yoy毛利率（%）-3.0%3.0%3.0%3.0%29.6%30.0%30.0%30.0%航空航天新材料及零部件營業(yè)收入（億元）yoy毛利率（%）5.17.259.2%40.0%43.0%45.0%46.4%45.0%46.0%47.0%核能新材料及零部件營業(yè)收入（億元）yoy毛利率（%）3.03.24.35.86.7%5.0%35.0%35.0%41.4%42.0%43.0%43.3%營業(yè)收入（億元）0.9其他業(yè)務yoy52.5%毛利率（%）48.4%45.0%45.0%45.0%營業(yè)收入（億元）20.423.127.834.4合計yoy歸母凈利潤（億元）20.4%24.0%2.34.04.86.7yoy74.3%38.7%52股票代碼證券簡稱市值PE（X）CAGR-32023年PEG22A/E23E24E22E23E24E600765.SH中航重機3470.82292133.7%0.63688122.SH西部超導3712.333.043.8834262134.4%0.76688239.SH航宇科技2.9556372444.6%0.83平均值1.482.032.7640282037.6%0.74603308.SH應流股份0.590.710.9834282042.5%0.67風險提示：公司兩機業(yè)務客戶開拓低于預期、中標核電項目建設進零部件原材料價格波動風險。5.5久立特材：不銹鋼管龍頭打開核電第二成長曲線聯(lián)營企業(yè)的股權投資，公司整體效益實現(xiàn)大幅增長。537060504030200營業(yè)收入（億元）同比增長（%）20172018201920202021202250%45%40%35%30%25%20%15%10%5%0%8642020222023E2024E2025E營業(yè)收入（億元）32.336.240.944.9無縫管yoy4.0%毛利率（%）32.0%32.7%33.4%34.1%營業(yè)收入（億元）20.623.526.529.2焊接管yoy毛利率（%）22.8%26.4%27.2%27.9%營業(yè)收入（億元）4.34.95.35.6管件yoy8.0%5.0%毛利率（%）20.9%20.5%20.1%19.7%營業(yè)收入（億元）8.28.69.09.5其他業(yè)務yoy5.0%5.0%5.0%毛利率（%）7.4%7.4%7.4%7.4%營業(yè)收入（億元）65.473.281.889.2合計yoy歸母凈利潤（億元）9.4%9.1%yoy62.2%9.1%54股票代碼證券簡稱市值PE（X）CAGR-32023年PEG22A/E23E24E22E23E24E300881.SZ盛德鑫泰340.682.49502168.2%0.31603878.SH武進不銹480.530.8923943.4%0.31平均值0.601.261.893655.8%0.31002318.SZ久立特材23.4%0.465.6浙富控股：危廢資源化龍頭發(fā)力清潔能源裝備術。現(xiàn)階段，公司擁有集危險廢物“收集-貯存-無害55050201720182019220212022E2023E2024E危險廢物處置及資源化產品營業(yè)收入（億元）yoy毛利率（%）131.2148.0163.4176.678.3%8.1%21.6%18.0%19.1%20.1%營業(yè)收入（億元）9.149.6清潔能源設備yoy0.8%5.0%25.0%25.0%毛利率（%）37.9%37.0%35.0%35.0%營業(yè)收入（億元）0.20.20.20.3石油采掘yoy83.3%毛利率（%）10.0%10.0%10.0%營業(yè)收入（億元）0.20.20.20.2特種發(fā)電價yoy2.5%2.0%2.0%2.0%毛利率（%）-3.8%5.0%5.0%5.0%營業(yè)收入（億元）0.60.60.70.7其他yoy2.5%2.0%2.0%2.0%毛利率（%）82.5%75.0%75.0%75.0%合計營業(yè)收入（億元）yoy141.4158.6176.4192.769.4%9.2%56歸母凈利潤（億元）23.121.8yoy69.7%-32.9%20.4%股票代碼證券簡稱市值PE（X）CAGR-32023年PEG22E23E24E22E23E24E603588.SH高能環(huán)境0.550.740.9525.7%0.53600875.SH東方電氣5590.9829.3%0.48002340.SZ格林美3820.300.470.682556.0%0.28平均值0.610.841.072137.0%0.43002266.SZ浙富控股2170.290.350.41-2.0%-品牌影響力顯著提升。公司2022年非公開發(fā)行募集資金約25億元投入建筑業(yè)收入208.6億元，同比上升7.2%。訂單方面，公司2022年57050