2023年保險(xiǎn)行業(yè)分析報(bào)告

2023年保險(xiǎn)行業(yè)分析報(bào)告目錄TOC\o"1-4"\h\z\u一、2023年保險(xiǎn)行業(yè)回顧 3（一）上半年資本市場(chǎng)向好及政策催化推動(dòng)保險(xiǎn)板塊實(shí)現(xiàn)超額收益 3（二）承保：保費(fèi)弱復(fù)蘇，轉(zhuǎn)型進(jìn)行時(shí) 41、壽險(xiǎn)：保費(fèi)增速回暖、結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型進(jìn)行時(shí) 62、產(chǎn)險(xiǎn)：承保利潤(rùn)率下降 8（三）投資：甩浮虧包袱，總體表現(xiàn)好于上年 8（四）盈利：退保、賠付、減值高企擠占凈利潤(rùn) 12（五）資本實(shí)力：總體健康 13二、2023年展望之承保篇——壽險(xiǎn)仍處轉(zhuǎn)型陣痛期，產(chǎn)險(xiǎn)進(jìn)入承保盈利周期后半段 16（一）利率市場(chǎng)化背景下，壽險(xiǎn)仍處于轉(zhuǎn)型陣痛期 161、展業(yè)渠道發(fā)展遭遇瓶頸 172、利率市場(chǎng)化背景下壽險(xiǎn)陷入“資金成本高企，投資收益率難升”的尷尬 183、居民保險(xiǎn)意識(shí)不強(qiáng)致投保率提升難度大 20（二）競(jìng)爭(zhēng)加劇&賠付上升，產(chǎn)險(xiǎn)進(jìn)入承保盈利周期后半段 22三、2023年展望之投資篇：固收穩(wěn)定，權(quán)益改善 24（一）定期存款：受2023年中期降息影響，收益率有所下降 25（二）債券：謹(jǐn)慎樂(lè)觀，險(xiǎn)資債券投資結(jié)構(gòu)進(jìn)一步優(yōu)化 261、2023年債券市場(chǎng)難現(xiàn)趨勢(shì)性行情，但不乏波段性和結(jié)構(gòu)性行情 262、險(xiǎn)資債券投資收益率有望穩(wěn)中有升 27（三）權(quán)益投資：較2023年邊際改善 30四、估值討論：保險(xiǎn)股具備一定安全邊際 31五、投資建議 32一、2023年保險(xiǎn)行業(yè)回顧（一）上半年資本市場(chǎng)向好及政策催化推動(dòng)保險(xiǎn)板塊實(shí)現(xiàn)超額收益2023年初至今，保險(xiǎn)行業(yè)指數(shù)累計(jì)上漲7.6%，相對(duì)滬深300超額收益為13.5%，在83個(gè)中信二級(jí)行業(yè)漲跌榜中居第6位。年內(nèi)保險(xiǎn)板塊超額收益主要依靠上半年資本市場(chǎng)向好以及投資新政等政策預(yù)期推動(dòng)實(shí)現(xiàn)。個(gè)股中，中國(guó)人壽、中國(guó)平安、中國(guó)太保和新華保險(xiǎn)年初至今漲跌幅分別為5.1%、13.0%、-3.2%和-22.2%，中國(guó)平安、中國(guó)人壽、中國(guó)太保分別跑贏大盤18.9、10.9和2.7個(gè)百分點(diǎn)，新華保險(xiǎn)跑輸大盤16.3個(gè)百分點(diǎn)。（二）承保：保費(fèi)弱復(fù)蘇，轉(zhuǎn)型進(jìn)行時(shí)截至2023年10月，產(chǎn)壽險(xiǎn)總保費(fèi)1.31萬(wàn)億，同比增長(zhǎng)7.3%，其中壽險(xiǎn)保費(fèi)8747億元，同比增長(zhǎng)3.8%，產(chǎn)險(xiǎn)保費(fèi)4368億元，同比增長(zhǎng)15.1%。從圖3中2023年與2023年保險(xiǎn)行業(yè)月度保費(fèi)增速的對(duì)比來(lái)看，今年下半年產(chǎn)險(xiǎn)保費(fèi)增速持續(xù)平穩(wěn)向好，壽險(xiǎn)保費(fèi)增速呈現(xiàn)復(fù)蘇態(tài)勢(shì)，表現(xiàn)好于去年同期。從上市公司保費(fèi)的增長(zhǎng)情況來(lái)看，平安和太保產(chǎn)壽險(xiǎn)業(yè)務(wù)增速均相較2023年下了一個(gè)臺(tái)階，中國(guó)人壽經(jīng)過(guò)下半年的恢復(fù)性增長(zhǎng)之后累計(jì)業(yè)務(wù)增速與去年同期基本相當(dāng)，新華保險(xiǎn)相對(duì)去年同期保費(fèi)增速下降，同時(shí)還呈現(xiàn)出繼續(xù)下降的趨勢(shì)。1、壽險(xiǎn)：保費(fèi)增速回暖、結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型進(jìn)行時(shí)當(dāng)前壽險(xiǎn)行業(yè)保費(fèi)呈現(xiàn)出向好的態(tài)勢(shì)，但仍在低位上運(yùn)行，壓制保費(fèi)增長(zhǎng)的“三座大山”——渠道受限、銀行理財(cái)?shù)忍娲a(chǎn)品分流、保險(xiǎn)投資收益率不佳——依然存在，而經(jīng)歷過(guò)去粗放式的發(fā)展之后，行業(yè)當(dāng)前存在的問(wèn)題亦很多，比如偏離保險(xiǎn)保障本源，投資型產(chǎn)品充斥市場(chǎng)。而隨著利率市場(chǎng)化及金融創(chuàng)新的逐步推進(jìn)，銀行、券商、基金、信托等理財(cái)產(chǎn)品和投資渠道日益豐富，陷入保障水平低、投資收益率低下僵局中的壽險(xiǎn)行業(yè)要成功實(shí)現(xiàn)突圍，必須依靠?jī)蓷l途徑：其一，重視保險(xiǎn)保障功能的回歸，發(fā)展高保障型產(chǎn)品，如重疾險(xiǎn)、養(yǎng)老險(xiǎn)等；其二，拓展投資渠道、提高投資能力，獲取不低于，甚至高于其他資管主體的投資回報(bào)率。行業(yè)在困境中進(jìn)行業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)調(diào)整和轉(zhuǎn)型，銀保保費(fèi)占比不斷下降，個(gè)險(xiǎn)保費(fèi)占比不斷提升，在新單保費(fèi)中價(jià)值率較高的期繳業(yè)務(wù)占比普遍提升。此外，壽險(xiǎn)公司紛紛加大對(duì)健康險(xiǎn)等保障功能強(qiáng)、價(jià)值率高的險(xiǎn)種開(kāi)發(fā)力度，如中國(guó)人壽推出新康寧終身重疾險(xiǎn)、新華保險(xiǎn)推出康愛(ài)無(wú)憂防癌保障計(jì)劃等。2、產(chǎn)險(xiǎn)：承保利潤(rùn)率下降根據(jù)中報(bào)數(shù)據(jù)，國(guó)內(nèi)產(chǎn)險(xiǎn)三巨頭中人保和平安綜合成本率較上年同期相比基本持平，太保財(cái)險(xiǎn)提升3.1個(gè)百分點(diǎn)，而從綜合成本率的拆分來(lái)看，費(fèi)用率基本平穩(wěn)，而賠付率普遍較上年同期上升，尤其是凈賠付支出/已賺保費(fèi)比率4-11個(gè)百分點(diǎn)不等，我們認(rèn)為可能主要有兩大原因?qū)е铝速r付支出的上升：其一，自然災(zāi)害頻發(fā)導(dǎo)致賠付支出增加；其二，產(chǎn)險(xiǎn)公司通過(guò)電銷渠道獲取的業(yè)務(wù)占比提升迅速，而該渠道實(shí)現(xiàn)的業(yè)務(wù)核保相對(duì)寬松，損失發(fā)生率較高。（三）投資：甩浮虧包袱，總體表現(xiàn)好于上年一言以辟之，2023年保險(xiǎn)投資實(shí)現(xiàn)了“減負(fù)”，即年內(nèi)消化了年初大量賬面投資浮虧。主要通過(guò)兩個(gè)渠道：第一，借力上半年債券牛市自然消化浮虧；第二，通過(guò)計(jì)提減值釋放浮虧。自2023年三季度以來(lái)，A股股市持續(xù)了兩年的震蕩下跌，累計(jì)跌幅超過(guò)35%，同時(shí)在2023年三季度債市大跌的疊加效應(yīng)之下，保險(xiǎn)公司普遍在2023年出現(xiàn)大幅投資浮虧（見(jiàn)圖9），到2023年底，四家上市公司累計(jì)浮虧達(dá)到458.5億。在股市持續(xù)震蕩下跌背景中，肩負(fù)著沉重的投資浮虧包袱，保險(xiǎn)公司繼續(xù)“重固收、輕權(quán)益”的投資思路，截至2023年中期，四家上市公司中權(quán)益資產(chǎn)占比最輕的為新華保險(xiǎn)，僅為7.4%，最高的中國(guó)平安亦只有12.7%。較高的債券配臵占比使得保險(xiǎn)投資在上半年債券牛市中表現(xiàn)亮麗，債券資產(chǎn)公允價(jià)值上漲大大消化了賬面投資浮虧，提升了保險(xiǎn)公司的綜合投資收益率和凈資產(chǎn)。三季度重現(xiàn)“股債雙殺”，受權(quán)益市場(chǎng)大幅下跌影響，保險(xiǎn)公司投資收益下降，同時(shí)大幅計(jì)提減值，導(dǎo)致投資收益下降、凈資產(chǎn)環(huán)比二季度末普遍下降。而由于三季度保險(xiǎn)公司減值力度較大，釋放了部分浮虧，因此三季度末累計(jì)浮虧（四家上市公司合計(jì)為181億）相對(duì)二季度末無(wú)明顯上升（162億）（見(jiàn)圖9），其中國(guó)壽和新華三季度計(jì)提減值力度較大，國(guó)壽三季末賬面累計(jì)浮虧為0，新華降至個(gè)位數(shù)，平安和太保分別仍存95億和80億的浮虧。以綜合投資收益率指標(biāo)（在報(bào)表總投資收益率基礎(chǔ)上考慮浮盈/虧影響）來(lái)衡量，2023年投資表現(xiàn)好于2023年。（見(jiàn)表10）（四）盈利：退保、賠付、減值高企擠占凈利潤(rùn)2023年前三季度，上市公司盈利情況不甚樂(lè)觀，國(guó)壽、太保凈利潤(rùn)下降超過(guò)55%，平安、新華增速分別亦只有10.8%和2.4%，上市險(xiǎn)企合計(jì)凈利潤(rùn)同比下降28.5%。從主要財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)的拆分來(lái)看，導(dǎo)致?tīng)I(yíng)業(yè)支出增速超過(guò)營(yíng)業(yè)收入從而擠占利潤(rùn)的因素主要有三個(gè)：其一，退保金增速較快（四家上市公司中三家退保金增速超過(guò)20%）；其二，賠付支出居高不下（平安、太保賠付支出增速超過(guò)20%）；其三，資產(chǎn)減值損失大幅增加（國(guó)壽、平安、太保、新華合計(jì)減值達(dá)到460億，同比增長(zhǎng)323%）。（五）資本實(shí)力：總體健康根據(jù)中報(bào)披露，國(guó)壽、平安集團(tuán)、太保集團(tuán)和新華保險(xiǎn)償付能力充足率分別為230.56%、176.7%、271%和158.76%，平安壽險(xiǎn)、平安產(chǎn)險(xiǎn)、太保壽險(xiǎn)和太保產(chǎn)險(xiǎn)子公司償付能力充足率分別為167.3%、156.1%、183%和194%，平安銀行核心資本充足率和資本充足率分別為8.44%和11.4%（折合償付能力充足率為142.5%）。受三季度股債雙殺帶來(lái)的資產(chǎn)公允價(jià)值變化和分紅影響，國(guó)壽和平安償付能力充足率較二季度末略有下降，太保壽險(xiǎn)、新華分別發(fā)行75億和100億次級(jí)債提升了資本充足率，根據(jù)我們測(cè)算，國(guó)壽、平安集團(tuán)、太保集團(tuán)、新華保險(xiǎn)三季末償付能力充足率分別約為221.8%、169.9%、286.5%和203.9%，總體處在健康水平。子公司中平安壽險(xiǎn)、平安產(chǎn)險(xiǎn)、太保壽險(xiǎn)和太保產(chǎn)險(xiǎn)三季末償付能力充足率估算分別為157.2%、152.8%、212.9%和186.5%，平安銀行三季末核心資本充足率和資本充足率分別為8.47%和11.3%。近年來(lái)，受業(yè)務(wù)擴(kuò)張以及資本市場(chǎng)低迷的影響，保險(xiǎn)公司資本充足性總體呈現(xiàn)出下降，在股權(quán)融資難度日益加大背景下，保險(xiǎn)公司紛紛尋求發(fā)債以補(bǔ)充資本金。根據(jù)2023年10月保監(jiān)會(huì)發(fā)布的《保險(xiǎn)公司定期次級(jí)債務(wù)管理辦法》，保險(xiǎn)公司未償付次級(jí)債余額不得超過(guò)上年末凈資產(chǎn)的50%。根據(jù)三季報(bào)披露數(shù)據(jù)，國(guó)壽、平安壽險(xiǎn)、太保壽險(xiǎn)、新華、平安產(chǎn)險(xiǎn)、太保產(chǎn)險(xiǎn)次級(jí)債余額占各自上年末凈資產(chǎn)之比分別為30.3%、33.9%、53.5%、47.91%、21%和0%，可見(jiàn)當(dāng)前太保壽險(xiǎn)和新華次級(jí)債發(fā)行規(guī)模已超過(guò)或基本抵達(dá)監(jiān)管紅線，太保產(chǎn)險(xiǎn)次級(jí)債可用額度空間較大。綜合來(lái)看，當(dāng)前上市公司總體償付能力狀況基本良好，其中太保資本充足性較好，公司4.62億H股定增事項(xiàng)已獲批，擬募集資金104億港元（約合人民幣84億元），將進(jìn)一步補(bǔ)充集團(tuán)資本金，定增完成后公司償付能力充足率預(yù)計(jì)將達(dá)到約315%。二、2023年展望之承保篇——壽險(xiǎn)仍處轉(zhuǎn)型陣痛期，產(chǎn)險(xiǎn)進(jìn)入承保盈利周期后半段（一）利率市場(chǎng)化背景下，壽險(xiǎn)仍處于轉(zhuǎn)型陣痛期近兩年來(lái)產(chǎn)壽險(xiǎn)保費(fèi)增速相較過(guò)去10年下降了一個(gè)臺(tái)階，壽險(xiǎn)保費(fèi)增速的下降尤其受到業(yè)界的廣泛關(guān)注。就2023年而言，在利率市場(chǎng)化進(jìn)一步演變背景下，壽險(xiǎn)在產(chǎn)品、渠道等方面依然難有突破，將繼續(xù)處于轉(zhuǎn)型陣痛期中，業(yè)務(wù)增速難以獲得明顯恢復(fù)。1、展業(yè)渠道發(fā)展遭遇瓶頸2023年11月銀監(jiān)會(huì)下發(fā)《關(guān)于進(jìn)一步加強(qiáng)銀行代理保險(xiǎn)業(yè)務(wù)合規(guī)銷售與風(fēng)險(xiǎn)管理的通知》，限定銀保合作模式為“一對(duì)三”，即一家銀行網(wǎng)點(diǎn)只能代理三家保險(xiǎn)公司的保險(xiǎn)產(chǎn)品，同時(shí)撤銷保險(xiǎn)公司駐銀行銷售人員，受此影響，保險(xiǎn)公司銀保業(yè)務(wù)遭遇急剎車，銀保保費(fèi)收入普遍出現(xiàn)大幅下滑，銀保業(yè)務(wù)占比大幅下降。在銀保發(fā)展受限的同時(shí)，個(gè)險(xiǎn)渠道業(yè)務(wù)發(fā)展亦遭遇瓶頸，增員難和產(chǎn)能提升難的問(wèn)題日益突出。在銀保和個(gè)險(xiǎn)渠道發(fā)展均受到制約的背景下，行業(yè)在積極鞏固原有渠道的同時(shí)亦紛紛探索新渠道，例如電銷、網(wǎng)銷等，監(jiān)管部門亦正醞釀保險(xiǎn)營(yíng)銷體制改革，推進(jìn)產(chǎn)銷分離，鼓勵(lì)專業(yè)中介的發(fā)展。但總的來(lái)說(shuō)個(gè)險(xiǎn)和銀保渠道在較長(zhǎng)一段時(shí)間內(nèi)仍將是保險(xiǎn)銷售的主要渠道，中介市場(chǎng)發(fā)展、產(chǎn)銷分離是一個(gè)循序漸進(jìn)的過(guò)程，在短時(shí)間內(nèi)難以改變當(dāng)前保險(xiǎn)銷售渠道的結(jié)構(gòu)和格局。2、利率市場(chǎng)化背景下壽險(xiǎn)陷入“資金成本高企，投資收益率難升”的尷尬當(dāng)前我國(guó)貸款利率放開(kāi)、存款利率仍受到管制，資金成本受到壓制，部分資金流入券商理財(cái)、基金、信托產(chǎn)品以尋求高收益，形成“脫媒”現(xiàn)象。銀行發(fā)行大量理財(cái)產(chǎn)品，以相對(duì)較高且穩(wěn)定的收益率來(lái)挽留和吸引資金，同時(shí)券商資管、基金等亦不斷創(chuàng)新，整個(gè)理財(cái)市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)日趨激烈。利率市場(chǎng)化的不斷推進(jìn)使得整個(gè)市場(chǎng)資金成本居高不下，投資型險(xiǎn)種占據(jù)絕大半壁江山的壽險(xiǎn)業(yè)務(wù)須提供有競(jìng)爭(zhēng)性的投資回報(bào)尚能抵御其他投資渠道的分流。而從過(guò)往保險(xiǎn)投資收益率水平來(lái)看，2023-2023年，我國(guó)保險(xiǎn)年均投資收益率為4.11%，相對(duì)同期的其他利率產(chǎn)品而言，利差不明顯，投保人獲得的投資回報(bào)率亦有限，從而制約其購(gòu)買積極性。3、居民保險(xiǎn)意識(shí)不強(qiáng)致投保率提升難度大中國(guó)現(xiàn)代保險(xiǎn)業(yè)發(fā)展30年以來(lái)，居民保險(xiǎn)意識(shí)得到了一定提高，但是發(fā)達(dá)市場(chǎng)相比仍存較大差距。據(jù)我們推算，目前中國(guó)投保率為57%，與美國(guó)、臺(tái)灣、日本和韓國(guó)等市場(chǎng)相比差距懸殊。未來(lái)，隨著老齡化、城鎮(zhèn)化的不斷推進(jìn)，我國(guó)居民的保險(xiǎn)意識(shí)有望不斷覺(jué)醒，投保率上升是未來(lái)壽險(xiǎn)行業(yè)發(fā)展的重要變量，但短期內(nèi)仍難有質(zhì)的飛躍。綜合以上幾方面的因素來(lái)看，當(dāng)期壽險(xiǎn)行業(yè)的發(fā)展遇到了極大的挑戰(zhàn)，針對(duì)這些制約因素，監(jiān)管部門提倡壽險(xiǎn)回歸保障功能，鼓勵(lì)發(fā)展養(yǎng)老險(xiǎn)和健康險(xiǎn)，醞釀營(yíng)銷體制改革以突破展業(yè)渠道的限制，同時(shí)對(duì)投資業(yè)務(wù)放松管制，醞釀了13項(xiàng)投資新政，目前部分已落地。諸多自上而下的制度設(shè)計(jì)指明了當(dāng)前行業(yè)在困境中突圍的路徑，但短期內(nèi)難見(jiàn)明顯成效，壽險(xiǎn)行業(yè)仍將處在持續(xù)轉(zhuǎn)型的陣痛期中，據(jù)此我們判斷2023年壽險(xiǎn)保費(fèi)增速依然將保持低迷，預(yù)計(jì)在5%左右。（二）競(jìng)爭(zhēng)加劇&賠付上升，產(chǎn)險(xiǎn)進(jìn)入承保盈利周期后半段產(chǎn)險(xiǎn)行業(yè)普遍存在承保周期規(guī)律，承保周期是指由外部市場(chǎng)環(huán)境的改變或內(nèi)部產(chǎn)品定價(jià)的變化引起的利潤(rùn)率周期性波動(dòng)的形式，外部市場(chǎng)環(huán)境引起的承保周期通常指由于經(jīng)濟(jì)周期、監(jiān)管變化等因素引起的保險(xiǎn)供需關(guān)系變化，從而導(dǎo)致產(chǎn)品費(fèi)率、賠付和費(fèi)用支出等指標(biāo)發(fā)生周期性變化。瑞士再SIGMA雜志通過(guò)對(duì)英、美、法、德、加、意、俄、日八國(guó)的的研究，結(jié)論顯示進(jìn)入20世紀(jì)以來(lái)產(chǎn)險(xiǎn)市場(chǎng)承保周期依然存在。從圖28中可見(jiàn)，2023年及以前，八國(guó)普遍承保虧損，該局面于2023年獲得改善，隨后一直持續(xù)到2023年，2023年開(kāi)始了另一輪承保虧損。就中國(guó)而言，由于沒(méi)有行業(yè)總體的綜合成本率數(shù)據(jù)，我們用歷年賠付率的變化來(lái)進(jìn)行說(shuō)明（見(jiàn)圖29），從圖中曲線可見(jiàn)幾乎每5-6年出現(xiàn)一輪賠付率的上升和下降。圖30中通過(guò)產(chǎn)險(xiǎn)三巨頭近10年來(lái)的承保利潤(rùn)率來(lái)印證當(dāng)前承保周期規(guī)律：2023-2023年處于盈利周期，2023-2023年處于虧損周期，2023年以來(lái)行業(yè)重新轉(zhuǎn)向盈利。此輪承保盈利周期持續(xù)了近3年，行業(yè)承保利潤(rùn)率的峰值已過(guò)，2023年承保利率相對(duì)2023年將進(jìn)一步上升，但總體仍將處在承保盈利周期中，只不過(guò)是處在此輪盈利周期的后半段。我們做出該判斷主要是基于以下幾點(diǎn)：（1）當(dāng)前產(chǎn)險(xiǎn)行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇，產(chǎn)險(xiǎn)公司通過(guò)擴(kuò)費(fèi)用進(jìn)行變相價(jià)格戰(zhàn)（2）針對(duì)行業(yè)此前存在的“高保低賠”現(xiàn)象，2023年行業(yè)協(xié)會(huì)頒布了新的統(tǒng)一車險(xiǎn)條款，但尚未在公司層面廣泛實(shí)行，2023年廣泛采用新條款的可能性較大，由于保險(xiǎn)責(zé)任范圍有所拓寬，有推升賠付率的風(fēng)險(xiǎn)。（3）過(guò)去幾年產(chǎn)險(xiǎn)盈利能力向上情況下計(jì)提的準(zhǔn)備金相對(duì)充足，2023年行業(yè)普遍存在通過(guò)準(zhǔn)備金調(diào)節(jié)利潤(rùn)的現(xiàn)象，未來(lái)通過(guò)該方式調(diào)節(jié)的空間逐步下降。三、2023年展望之投資篇：固收穩(wěn)定，權(quán)益改善按照中報(bào)數(shù)據(jù)，目前約30%的保險(xiǎn)資金配臵于定期存款，50%左右的資金配臵在債券，10%左右資金投資于權(quán)益市場(chǎng)，10%左右為現(xiàn)金類以及其他投資。2023年中期保監(jiān)會(huì)對(duì)保險(xiǎn)投資進(jìn)行大松綁，大大拓展了保險(xiǎn)資金的運(yùn)用范圍，但從實(shí)踐層面上看，新渠道投資仍處在探索階段，判斷2023年保險(xiǎn)投資業(yè)績(jī)總體還得著眼于傳統(tǒng)投資渠道的表現(xiàn)。（一）定期存款：受2023年中期降息影響，收益率有所下降在2023年權(quán)益市場(chǎng)表現(xiàn)不佳的背景下，保險(xiǎn)公司加大了定期存款的配臵力度，2023年中期數(shù)據(jù)反映：上市公司定存占比普遍高于年初。而隨著2023年中期兩次降息，保險(xiǎn)協(xié)議存款利率普遍有所下降，三季度保險(xiǎn)公司定存配臵的積極性和占比明顯下降。假設(shè)2023基準(zhǔn)利率維持在當(dāng)前水平上，那么2023年上半年存款收益率與2023年上半年相比有所下降，下半年收益率與2023年下半年基本持平。具體來(lái)看，主要是新增資金以及到期資金收益率受到影響。從表10國(guó)壽和太保定期存款期限結(jié)構(gòu)的變化規(guī)律可推知，當(dāng)年新增資金配臵定期存款期限基本均為5年及5年以上，那么要對(duì)比降息對(duì)到期資金重定價(jià)的影響，則必須對(duì)比重定價(jià)之時(shí)的收益率與5年前同期限收益率。假設(shè)重定價(jià)時(shí)點(diǎn)為2023年初，5年期定存收益率為4.75%，而2023年年初5年期定存收益率為5.85%，意味著重定價(jià)部分資金收益率面臨110個(gè)BP的下降，若以國(guó)壽期限結(jié)構(gòu)占比來(lái)代表行業(yè)定存期限結(jié)構(gòu)占比，則可以測(cè)算出明年到期重定價(jià)定存占定期存款之比為6.5%，為保險(xiǎn)投資資產(chǎn)的2.3%，那么這部分資金重定價(jià)對(duì)收益率的影響是-2.5BP。經(jīng)估測(cè)，新增資金投資定存占比約為總投資資產(chǎn)的4.2%，今明兩年下半年收益率基本不變，主要是上半年收益率存在差別，對(duì)總投資收益率的影響是-1.1BP。綜合起來(lái)，由于2023年降息將導(dǎo)致2023年定期存款收益率下降，從而對(duì)總投資收益率的影響是下降3.6BP。（二）債券：謹(jǐn)慎樂(lè)觀，險(xiǎn)資債券投資結(jié)構(gòu)進(jìn)一步優(yōu)化1、2023年債券市場(chǎng)難現(xiàn)趨勢(shì)性行情，但不乏波段性和結(jié)構(gòu)性行情債券市場(chǎng)的走勢(shì)受到經(jīng)濟(jì)增速、通脹以及資金面等諸多因素的影響。就通脹而言，年初以來(lái)CPI從6%的高位下降到當(dāng)前的2%左右，基于興業(yè)宏觀的判斷，2023年CPI約為3%左右的水平，因此可能年內(nèi)通脹水平不是決定債市表現(xiàn)的主要矛盾。從經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)來(lái)看，目前呈現(xiàn)企穩(wěn)的跡象，但僅限于弱復(fù)蘇，因此經(jīng)濟(jì)企穩(wěn)不會(huì)過(guò)多抑制債市的表現(xiàn)。最后，從資金面來(lái)看，利率市場(chǎng)化進(jìn)程導(dǎo)致短端資金價(jià)格居高不下，利率曲線呈現(xiàn)扁平化。因此，結(jié)合上述因素，2023年債券市場(chǎng)可能難有趨勢(shì)性行情，但在CPI、經(jīng)濟(jì)增速以及流動(dòng)性等因素的博弈下，債券市場(chǎng)可能會(huì)有波段性行情。而歲末年初流動(dòng)性緊張、經(jīng)濟(jì)企穩(wěn)則提示了債市的配臵性機(jī)會(huì)。整體趨勢(shì)行情的缺失帶來(lái)債券市場(chǎng)的分化，投資者對(duì)信用利差的追逐則推升信用債市場(chǎng)，而出現(xiàn)結(jié)構(gòu)性行情。2、險(xiǎn)資債券投資收益率有望穩(wěn)中有升基于前文判斷，2023年債券市場(chǎng)收益率下降空間有限，那么總體來(lái)看保險(xiǎn)投資債券的收益率有望維持穩(wěn)定。在此基礎(chǔ)之上，隨著信用債市場(chǎng)的蓬勃發(fā)展和保險(xiǎn)投資新政對(duì)險(xiǎn)資配臵信用債范圍和比例上限的放開(kāi)，保險(xiǎn)債券投資中信用債占比將進(jìn)一步上升，從而可以獲取更高的信用利差，從而推升總體債券投資的收益率。目前保險(xiǎn)資金投資非金融企業(yè)債占債券投資金額之比約為30%，根據(jù)2023年7月19日保監(jiān)會(huì)發(fā)布的《保險(xiǎn)資金投資債券暫行辦法》，險(xiǎn)資投資企業(yè)（公司）債范圍大幅放寬，尤其是投資無(wú)擔(dān)保企業(yè)債投資上限放寬到上季末總資產(chǎn)的50%，評(píng)級(jí)由AAA級(jí)放寬到AA級(jí)及以上（短融A-1級(jí)），發(fā)行方式由公開(kāi)招標(biāo)擴(kuò)展到公開(kāi)招標(biāo)和簿記建檔式。保險(xiǎn)債券投資新政較好地匹配了債券市場(chǎng)結(jié)構(gòu)的演變，在權(quán)益市場(chǎng)不確定性大的背景下，基于風(fēng)險(xiǎn)可控的前提，預(yù)計(jì)險(xiǎn)資配臵信用債的力度將有所加強(qiáng)，而信用債占比的提升將拉升整個(gè)債券投資的投資收益率。假設(shè)在目前近30%的信用債占比基礎(chǔ)之上，2023年信用債占比提升至35%，保守假設(shè)新配臵到信用債市場(chǎng)的資金相對(duì)利率債的信用利差為100BP，那么由于信用債配比提升將拉動(dòng)債券投資收益率提升5BP，拉升保險(xiǎn)總投資收益率約2.5BP。（三）權(quán)益投資：較2023年邊際改善根據(jù)興業(yè)宏觀觀點(diǎn)，隨著經(jīng)濟(jì)企穩(wěn)，2023年企業(yè)盈利同比有所改善，因此2023年權(quán)益市場(chǎng)表現(xiàn)將好于2023年。根據(jù)我們測(cè)算，股市上漲1%，國(guó)壽、平安、太保、新華對(duì)應(yīng)綜合收益變化占凈資產(chǎn)之比分別為0.52%、0.43%、0.56%和0.42%，鑒于此我們對(duì)于保險(xiǎn)權(quán)益投資持謹(jǐn)慎樂(lè)觀態(tài)度。四、估值討論：保險(xiǎn)股具備一定安全邊際近年來(lái)資本市場(chǎng)低迷導(dǎo)致保險(xiǎn)投資收益率水平低，市場(chǎng)對(duì)保險(xiǎn)精算假設(shè)，尤其是投資收益率假設(shè)提出了諸多質(zhì)疑，因此我們基于上市公司2023年中報(bào)披露的內(nèi)含價(jià)值報(bào)告中按照中性假設(shè)情景下計(jì)算的內(nèi)含價(jià)值評(píng)估，結(jié)合報(bào)告中的敏感性分析，分別調(diào)整精算假設(shè)至較為悲觀的情景，在此基礎(chǔ)之上再次考量保險(xiǎn)股的估值水平。根據(jù)分析結(jié)果，在較悲觀假設(shè)下，國(guó)壽、平安、太保和新華股價(jià)所隱含的一年新業(yè)務(wù)價(jià)值倍數(shù)分別為12.8倍、5.0倍、7.4倍和5.6倍，其隱含的未來(lái)新業(yè)務(wù)價(jià)值增速分別是2.8%、-10.8%、-3.1%和-8.0%。總體來(lái)看，目前的估值水平已足夠反映了對(duì)行業(yè)未來(lái)增長(zhǎng)的悲觀預(yù)期，因此具備一定安全邊際。五、投資建議綜合前文分析，2023年承保相對(duì)2023年無(wú)驚喜，產(chǎn)險(xiǎn)還將面臨承保利潤(rùn)率的進(jìn)一步下降；投資方面固定收益投資收益率預(yù)計(jì)與2023年保持穩(wěn)定，權(quán)益投資有望邊際改善?；诖耍覀儗?duì)2023年保險(xiǎn)股投資持中性偏樂(lè)觀的態(tài)度，維持板塊推薦的投資評(píng)級(jí)，基于產(chǎn)險(xiǎn)承保利潤(rùn)率下降的判斷，擇股策略中偏愛(ài)經(jīng)營(yíng)純壽險(xiǎn)業(yè)務(wù)、業(yè)績(jī)改善空間最大的中國(guó)人壽，建議關(guān)注解禁風(fēng)口過(guò)后有望實(shí)現(xiàn)估值修復(fù)的新華保險(xiǎn)。

2023年金融IC卡行業(yè)分析報(bào)告2023年2月目錄一、金融IC卡受益于政策利好，社保金融化提供有利支撐 31、央行推動(dòng)銀行卡IC升級(jí) 32、安全與便利性是推動(dòng)的主要因素 43、社保卡金融功能有效支撐銀行卡IC升級(jí)進(jìn)程 64、社?？ń鹑诠δ苡行е毋y行卡IC升級(jí)進(jìn)程 7二、金融IC卡未來(lái)幾年有望保持復(fù)合90%增速增長(zhǎng) 81、POS與ATM改造基本完成，IC卡放量提供便利條件 82、金融IC卡有望保持90%以上增速增長(zhǎng)，社?？ㄖ瘟Χ却?9三、金融IC卡放量帶來(lái)產(chǎn)業(yè)鏈投資機(jī)會(huì) 111、設(shè)備改造基本完成，芯片與制卡環(huán)節(jié)進(jìn)入高速成長(zhǎng)期 112、制卡市場(chǎng)增量巨大，利好全行業(yè)增長(zhǎng) 123、一季度發(fā)卡量低預(yù)期，全年金融IC滲透率或進(jìn)一步提升 14四、重點(diǎn)公司簡(jiǎn)況 151、東港股份：智能卡業(yè)務(wù)放量 162、恒寶股份：行業(yè)龍頭，公司增長(zhǎng)依然穩(wěn)健 173、天喻信息：招標(biāo)進(jìn)展順利，金融IC與移動(dòng)支付催化劑不斷 184、東信和平：電信卡靜待發(fā)令槍，金融IC卡放量快速放量 185、同方國(guó)芯：金融IC芯片國(guó)產(chǎn)化最大受益者 196、國(guó)民技術(shù)：立足安全芯片，發(fā)展移動(dòng)支付 20一、金融IC卡受益于政策利好，社保金融化提供有利支撐1、央行推動(dòng)銀行卡IC升級(jí)本次磁條銀行卡向IC卡升級(jí)，主要受到央行政策性推動(dòng)。早在05年央行正式確認(rèn)采用“積極應(yīng)對(duì)，審慎實(shí)施”的策略來(lái)推動(dòng)金融IC卡；11年央行發(fā)布《中國(guó)人民銀行關(guān)于推進(jìn)金融IC卡應(yīng)用工作的意見(jiàn)》（簡(jiǎn)稱《意見(jiàn)》，下同），正式啟動(dòng)銀行卡IC升級(jí)的序幕。根據(jù)《意見(jiàn)》計(jì)劃，金融IC卡推廣分為支持終端（POS與ATM）改造與銀行卡升級(jí)兩部分；二者同步啟動(dòng)，率先完成支持終端的推廣與改造，然后推進(jìn)金融IC的普發(fā)以及普及。銀聯(lián)將首先實(shí)現(xiàn)新增POS與ATM等終端支持金融IC卡，并推動(dòng)全國(guó)性商業(yè)銀行改造存量終端，12年底基本實(shí)現(xiàn)境內(nèi)POS與ATM全部支持金融IC卡功能；推出支持終端的同時(shí)，包括工商銀行、農(nóng)業(yè)銀行、中國(guó)銀行、建設(shè)銀行、交通銀行、招商銀行以及郵政銀行開(kāi)始發(fā)行金融IC卡，在12年底支持終端全部完成改造之后，全國(guó)性銀行開(kāi)始普發(fā)金融IC卡，2023年基本實(shí)現(xiàn)普及。2、安全與便利性是推動(dòng)的主要因素（1）與磁條卡相比，IC卡具有顯著的優(yōu)勢(shì)，主要體現(xiàn)在安全以及便利性方面（在用戶看來(lái)是便利，在銀行看來(lái)則是有利于支付業(yè)務(wù)的進(jìn)一步拓展）。金融IC卡本身以IC芯片為介質(zhì)，較磁條銀行卡容量更大，可以存儲(chǔ)密鑰、數(shù)字證書(shū)等信息，在使用過(guò)程中具有更高的加密方式；與此同時(shí)本身邏輯加密集成電路，偽造的難度極高，基本杜絕了克隆卡的問(wèn)題；另外IC卡在防磁放水防靜電方面的能力也明顯更高，減少失磁造成損失。便利性主要體現(xiàn)在兩個(gè)方面，首先在使用方面，金融IC卡分為接觸式與非接觸式，尤其是非接觸式在數(shù)據(jù)讀取方面更加的便利，且不依賴于終端與網(wǎng)絡(luò)的連接，使用起來(lái)更加快捷；另外最主要還是在功能方面，金融IC卡可兼容更多的功能，比如交通卡、社?？ā⒁苿?dòng)支付功能，在完成改造的終端方面實(shí)現(xiàn)小額現(xiàn)金的功能（比如自動(dòng)售貨機(jī)、便利店甚至是菜場(chǎng)）。（2）在銀行看來(lái)金融IC卡推廣起來(lái)唯一的難點(diǎn)在于成本方面，一方面IC卡成本超過(guò)磁條卡的10倍多，另一方面則是終端改造需要一次支出較多的投入。對(duì)此我們認(rèn)為隨著金融IC卡逐步實(shí)現(xiàn)放量，制造成本或出現(xiàn)回落，且銀行轉(zhuǎn)嫁換卡成本的難度并不大。同時(shí)，銀行卡功能增多帶來(lái)交易量的提升遠(yuǎn)比成本的增加更加有利。（3）可以說(shuō)央行的政策是金融IC卡推進(jìn)的重要因素之一，而央行決策的主要依據(jù)，或者說(shuō)是吸引銀行推進(jìn)金融IC卡升級(jí)主要驅(qū)動(dòng)因素還是金融IC卡在功能拓展方面的廣闊的空間，在承接原有銀行卡功能的前提下，能夠有效的實(shí)現(xiàn)小額交易銀行卡支付，開(kāi)發(fā)其他認(rèn)證付費(fèi)場(chǎng)合功能，提供能多的自助服務(wù)等。3、社?？ń鹑诠δ苡行е毋y行卡IC升級(jí)進(jìn)程（1）人社部與央行2023年共同發(fā)布《關(guān)于社會(huì)保障卡加載金融功能的通知》（簡(jiǎn)稱《通知》，下同），明確提出社?？▽⒓虞d銀行卡的功能；國(guó)家“十四五”規(guī)劃確定將社會(huì)保障卡納入國(guó)家總體部署，明確期間發(fā)卡數(shù)量達(dá)到8億張，覆蓋60%的人口。這是對(duì)金融IC卡遷移過(guò)程中強(qiáng)有力的支持。首先，社保卡附加金融功能同時(shí)也是金融IC卡增加社保功能的過(guò)程，是國(guó)家推動(dòng)銀行卡整合其他功能的重要舉措，對(duì)于交通等的整合以及新功能的開(kāi)發(fā)也將逐步完成。其次，社?？ň薮蟮陌l(fā)行量將有效帶動(dòng)金融IC卡規(guī)模的提升，11-15年4年內(nèi)將新發(fā)行超過(guò)6億張社保金融卡。（2）根據(jù)人社部《“中華人民共和國(guó)社會(huì)保障卡”管理辦法》（簡(jiǎn)稱《辦法》，下同）規(guī)定，人社部負(fù)責(zé)管理全國(guó)社會(huì)保障卡發(fā)行和應(yīng)用工作，省級(jí)社保部門在人社部批準(zhǔn)的情況下，負(fù)責(zé)全省/市的社保卡發(fā)放，省級(jí)部門不具備相應(yīng)能力，在得到人社部同意的情況下，可以交由地市級(jí)社保部門或是第三方機(jī)構(gòu)承擔(dān)。部分直轄市以及得到授權(quán)的地級(jí)市社保部門采取與單一銀行合作的方式，則相應(yīng)的制卡、初始化、發(fā)放等可能交由該銀行負(fù)責(zé)，如北京相應(yīng)的業(yè)務(wù)由北京銀行承擔(dān)。大部分的省級(jí)社保部門通過(guò)招標(biāo)，尋求當(dāng)?shù)囟嗉毅y行合作支持，同時(shí)也對(duì)制卡商進(jìn)行挑選。4、社?？ń鹑诠δ苡行е毋y行卡IC升級(jí)進(jìn)程人社部與央行2023年共同發(fā)布《關(guān)于社會(huì)保障卡加載金融功能的通知》（簡(jiǎn)稱《通知》，下同），明確提出社?？▽⒓虞d銀行卡的功能；國(guó)家“十四五”規(guī)劃確定將社會(huì)保障卡納入國(guó)家總體部署，明確期間發(fā)卡數(shù)量達(dá)到8億張，覆蓋60%的人口。這是對(duì)金融IC卡遷移過(guò)程中強(qiáng)有力的支持。首先，社保卡附加金融功能同時(shí)也是金融IC卡增加社保功能的過(guò)程，是國(guó)家推動(dòng)銀行卡整合其他功能的重要舉措，對(duì)于交通等的整合以及新功能的開(kāi)發(fā)也將逐步完成。其次，社?？ň薮蟮陌l(fā)行量將有效帶動(dòng)金融IC卡規(guī)模的提升，11-15年4年內(nèi)將新發(fā)行超過(guò)6億張社保金融卡。根據(jù)人社部《“中華人民共和國(guó)社會(huì)保障卡”管理辦法》（簡(jiǎn)稱《辦法》，下同）規(guī)定，人社部負(fù)責(zé)管理全國(guó)社會(huì)保障卡發(fā)行和應(yīng)用工作，省級(jí)社保部門在人社部批準(zhǔn)的情況下，負(fù)責(zé)全省/市的社?？òl(fā)放，省級(jí)部門不具備相應(yīng)能力，在得到人社部同意的情況下，可以交由地市級(jí)社保部門或是第三方機(jī)構(gòu)承擔(dān)。部分直轄市以及得到授權(quán)的地級(jí)市社保部門采取與單一銀行合作的方式，則相應(yīng)的制卡、初始化、發(fā)放等可能交由該銀行負(fù)責(zé)，如北京相應(yīng)的業(yè)務(wù)由北京銀行承擔(dān)。大部分的省級(jí)社保部門通過(guò)招標(biāo)，尋求當(dāng)?shù)囟嗉毅y行合作支持，同時(shí)也對(duì)制卡商進(jìn)行挑選。二、金融IC卡未來(lái)幾年有望保持復(fù)合90%增速增長(zhǎng)1、POS與ATM改造基本完成，IC卡放量提供便利條件根據(jù)央行對(duì)于金融IC卡推廣的計(jì)劃，2023年之前相應(yīng)的支持終端應(yīng)該基本改造完畢；這為13年金融IC卡放量奠定了基礎(chǔ)。根據(jù)媒體報(bào)道，截至2023年3季度末，全國(guó)金融IC卡累計(jì)發(fā)卡7455.7萬(wàn)張（新發(fā)行），較2023年底增長(zhǎng)206%。2023年第3季度新增IC卡占新增銀行卡比率已達(dá)到15.05%。同期，終端改造方面，全國(guó)共布放POS終端658萬(wàn)臺(tái)，其中98%已完成改造；共布放ATM終端40.8萬(wàn)臺(tái)，改造率為79.1%。POS終端和ATM終端改造均按計(jì)劃完成，為2023年大規(guī)模發(fā)卡奠定堅(jiān)實(shí)基礎(chǔ)。2、金融IC卡有望保持90%以上增速增長(zhǎng)，社?？ㄖ瘟Χ却箢A(yù)計(jì)15年金融IC卡基本實(shí)現(xiàn)普及，因此可以帶動(dòng)整個(gè)金融卡銷售量的快速增長(zhǎng)。根據(jù)我們的預(yù)測(cè)，不考慮換卡需求13-15年金融IC卡滲透率將會(huì)有顯著的提升，年均增速基本在100%左右；與此同時(shí)金融社?？昃l(fā)卡量預(yù)計(jì)在1.5億張左右，盡管增長(zhǎng)速度有所放緩，但市場(chǎng)絕對(duì)的規(guī)模依然十分巨大。具體的假設(shè)與測(cè)算過(guò)程參見(jiàn)下圖。我們假設(shè)未來(lái)新增銀行卡量10%左右的增長(zhǎng)，增速逐步放緩，金融IC卡的滲透率由12年的16%，逐步提升到15年的100%左右（均為新增卡片），13-15年金融IC卡制卡量增速分別增長(zhǎng)119%、85%、75%；隨著金融IC卡的放量，卡片價(jià)格都會(huì)出現(xiàn)一定的回落，目前一張金融IC卡的價(jià)格在9元左右，假設(shè)未來(lái)兩年價(jià)格分別降到8、7元，則金融IC市場(chǎng)將從12年的10.3億元提升到15年的51.08億元，13-15年分別同比增長(zhǎng)96.8%、64.6%、53.1%。金融IC卡放量會(huì)造成價(jià)格的下降，主要還是芯片等原材料價(jià)格下降驅(qū)動(dòng)。由于芯片在金融IC卡占比超過(guò)70%，芯片價(jià)格的下降將推動(dòng)金融IC卡整體價(jià)格下降；而其他材料費(fèi)用以及制造費(fèi)用（包括折舊、人工等）占比較小，下降的空間十分有限，考慮到由于近年來(lái)金融IC需求量快速增長(zhǎng)，相應(yīng)產(chǎn)品毛利水平出現(xiàn)明顯下降的可能性不大，同樣毛利水平得以維持的概率較高。三、金融IC卡放量帶來(lái)產(chǎn)業(yè)鏈投資機(jī)會(huì)1、設(shè)備改造基本完成，芯片與制卡環(huán)節(jié)進(jìn)入高速成長(zhǎng)期金融IC卡產(chǎn)業(yè)鏈主要分為芯片設(shè)計(jì)、卡片制造以及系統(tǒng)集成等過(guò)程，按照金融IC卡推進(jìn)的進(jìn)程來(lái)看，系統(tǒng)集成版塊快于IC卡推廣速度，且應(yīng)用軟件以及運(yùn)營(yíng)維護(hù)長(zhǎng)期收益；芯片與制卡環(huán)節(jié)與IC卡推廣的進(jìn)程基本同步。就目前情況來(lái)看，銀聯(lián)相應(yīng)的POS與ATM等改造基本完成，讀寫(xiě)終端逐步今年入穩(wěn)定增長(zhǎng)期；芯片與制卡環(huán)節(jié)隨著金融IC卡快速放量，而進(jìn)入爆發(fā)性增長(zhǎng)的區(qū)間，這也是接下來(lái)重點(diǎn)關(guān)注的板塊。另外隨著金融IC卡的普發(fā)與普及，系統(tǒng)集成中的應(yīng)用軟件以及運(yùn)營(yíng)維護(hù)將獲得更長(zhǎng)時(shí)間尺度下的增長(zhǎng)。經(jīng)過(guò)梳理，A股中相應(yīng)的標(biāo)的參照?qǐng)D表11，重點(diǎn)關(guān)注芯片與卡片制造環(huán)節(jié)，長(zhǎng)期關(guān)注系統(tǒng)集成板塊。2、制卡市場(chǎng)增量巨大，利好全行業(yè)增長(zhǎng)從產(chǎn)能以及市場(chǎng)規(guī)模來(lái)看，恒寶股份、天喻信息、東信和平都有一定的優(yōu)勢(shì)，是行業(yè)的龍頭企業(yè)，該類企業(yè)能夠能夠獲得相當(dāng)充足的訂單，在行業(yè)性快速增長(zhǎng)的過(guò)程中獲益；而對(duì)于業(yè)務(wù)規(guī)模依然相對(duì)較小的企業(yè)如東港股份而言，同樣也可以享受行業(yè)爆發(fā)性增長(zhǎng)帶來(lái)的業(yè)務(wù)量的增長(zhǎng)。13-15年的年均復(fù)合增長(zhǎng)速度超過(guò)90%，巨大的行業(yè)性增長(zhǎng)空間。我們認(rèn)為，這將帶來(lái)巨大的行業(yè)性增長(zhǎng)，行業(yè)龍頭可以獲得更多的訂單，而競(jìng)爭(zhēng)相對(duì)弱勢(shì)的企業(yè)以也可以獲得高速成長(zhǎng)的空間。我們認(rèn)為，由于市場(chǎng)空間巨大，且社保、金融等都是國(guó)家和社會(huì)正常運(yùn)行的根本，招標(biāo)方不可能將如此巨大的業(yè)務(wù)量全部交給少數(shù)龍頭廠商生產(chǎn)，特別是山東、河南、四川等人口規(guī)模較大的省份，而累計(jì)發(fā)卡量達(dá)到數(shù)億張的商業(yè)銀行也會(huì)采取同樣的策略。因此中小規(guī)模的廠商也可以獲得一定的訂單規(guī)模。從目前已經(jīng)公布的招標(biāo)情況來(lái)看，金融社?？ㄖ袠?biāo)企業(yè)基本都在5家以上，人口大省如山東、河南等社保項(xiàng)目中標(biāo)企業(yè)更是達(dá)到8-9家。而銀行方面盡管缺少足夠的資料，但根據(jù)上市公司公告來(lái)看，建設(shè)銀行IC卡中標(biāo)企業(yè)超過(guò)4家的概率極大，其他銀行大概也會(huì)是這樣情況。另外社保卡涉及到初始化業(yè)務(wù)，考慮到國(guó)家信息安全等方面的考慮，外資背景的制卡商如金邦達(dá)、捷德萬(wàn)達(dá)等較難獲得初始化的業(yè)務(wù)，預(yù)計(jì)將由國(guó)內(nèi)廠商分享。3、一季度發(fā)卡量低預(yù)期，全年金融IC滲透率或進(jìn)一步提升根據(jù)央行與銀聯(lián)相關(guān)方面的要求，13年全年金融IC卡在新增銀行卡中的滲透率達(dá)到30%左右，全年新增金融IC卡發(fā)卡量在2.3-2.5億張；根據(jù)1季度的情況來(lái)看，盡管金融IC卡發(fā)卡總量相對(duì)較為平穩(wěn)，約為6600萬(wàn)張，但由于1季度整體發(fā)卡量增速有所回落，同比增長(zhǎng)不足5%，使得新增金融IC卡滲透率提升提升到38%左右。預(yù)計(jì)全年新增發(fā)卡量同比增速維持在10%甚至以上的概率較大，2季度開(kāi)始銀行或加大銀行卡發(fā)行力度。根據(jù)1季度金融IC卡滲透率情況來(lái)看，全年超出30%預(yù)期的可能性較大，或超過(guò)35%，意味著將超出市場(chǎng)預(yù)期17%左右。四、重點(diǎn)公司簡(jiǎn)況我們認(rèn)為央行推動(dòng)的磁體卡向IC卡升級(jí)過(guò)程，將會(huì)帶動(dòng)相應(yīng)的制卡量未來(lái)幾年內(nèi)出現(xiàn)明顯增長(zhǎng)，加上社?？ǜ郊咏鹑诠δ?，相應(yīng)的芯片與制卡企業(yè)業(yè)務(wù)量有望獲得顯著的提升；同時(shí)芯片廠商還能夠享受國(guó)內(nèi)化帶來(lái)的超速增長(zhǎng)；而讀取設(shè)備，或隨著QuickPass規(guī)模的提升逐步提升。1、東港股份：智能卡業(yè)務(wù)放量金融IC卡爆發(fā)，公司低基數(shù)帶來(lái)高增長(zhǎng)：公司智能卡業(yè)務(wù)處于拓展初期，規(guī)模相對(duì)較小，但相關(guān)產(chǎn)品已經(jīng)得到了銀聯(lián)、人社部等的認(rèn)證；本輪金融IC卡爆發(fā)為全行業(yè)性機(jī)會(huì)，招標(biāo)規(guī)模大，且主體相對(duì)較為分散，行業(yè)龍頭外企業(yè)也可以獲得足夠的訂單；目前公司已經(jīng)獲得山東、河南等人口大省社保金融卡（圖表13），并入圍建行IC卡項(xiàng)目；我們初步估算，公司手持銀行IC卡與社保金融卡總量有望在6800萬(wàn)張以上，這些訂單有望在2023年之前全部釋放，從而推動(dòng)公司業(yè)績(jī)快速增長(zhǎng)！傳統(tǒng)業(yè)務(wù)穩(wěn)定增長(zhǎng)：公司傳統(tǒng)的票據(jù)印刷業(yè)務(wù)有望繼續(xù)保持穩(wěn)定增長(zhǎng)。而公司其他的新業(yè)務(wù)——RFID和個(gè)性化印刷業(yè)務(wù)，亦有望保持穩(wěn)步上升的態(tài)勢(shì)。我們預(yù)計(jì)13-15年公司智能IC業(yè)務(wù)量分別達(dá)到500萬(wàn)，2500萬(wàn)，4000萬(wàn)的規(guī)模，制卡以及初始化帶來(lái)2.4元/張左右的凈利潤(rùn)；由于1季度智能卡業(yè)務(wù)開(kāi)工率不足